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请在全球范围内多元化配置资产


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在全球资产管理业界,贝莱德(BlackRock,BLK.NYSE)的低调有些可怕,而对公司创始人兼CEO劳伦斯·芬克 (Larry Fink),这也许正是他追求的效果。

在北京金融街的一场内部论坛中,他对着一群中国机构投资者说,“贝莱德是全球最大的资 产管理公司,也许你们中某些人会觉得有些诧异,因为我们不是最知名的公司。”目前,借助BlackRock Solutions(r)(贝莱德解决方案),贝莱德为价值9万亿美元的资产提供风险分析及企业投资系统服务,加上其自身管理的3.35万亿美元的资产, 贝莱德服务的客户资产超过12万亿美元。

1988年,芬克从黑石辞职,自立门户创立了另一个“黑石”(BlackRock直译为黑色的岩 石),其后,在接连并购道富研究(State Street Research)、美林投资管理部门(Merrill Lynch Investment Management Organization)、巴克莱国际投资管理(Barclays Global Investors)后,芬克历经15年,一手打造了世界上最大的资产管理集团。如今行业里还有人笑谈,“好像Rock(字意为岩石)比Stone(字意 为小石子)大一点。”

与其他大型资产公司相比,贝莱德的独特之处在于,其自身不进行自营交易,也不开展借贷业务,防止与客户发生利益冲突, “赞同并理解贝莱德非常独特的业务模式,是建立其共同企业文化的前提”,芬克在访谈中强调道。无疑,在高盛集团(Goldman Sachs)遭遇诉讼的背景下,这种定位在华尔街有着受重视的价值。

由于贝莱德独立的地位,加之其出色的风险分析能力,金融风暴期间,贝莱 德与美联储、英国财政部、瑞士国家银行等机构一起合作,参与不良资产的处理。正如《财富》杂志带有恭维色彩的形容芬克,如果亨利·保尔森和美联储主席本伯 南克是金融危机的“形象代言人”,那么芬克则是“幕后的市场修补者及聆听众人告解的神父”。

在与本报对话中,芬克一直强调其个人是一位管理 者,而不是一位投资者。尽管芬克没有指明具体的资产配置方向,不过,他似乎对未来持有较乐观的态度,无论在谈及全球经济二次探底风险或者中国房地产市场泡 沫的时候,皆是如此。

全球投资新策略

《21世纪》:虽然近期全球金融市场依旧动荡,但是与 2008年比较已平静许多,今天你回头看,在那场风暴中何时是最艰难的时刻?

芬克:最艰难的时刻发生在雷曼兄弟倒台之后。当时就连货币市场 基金(被认为是为稳健的投资品种)也几乎崩溃,在雷曼倒台后的两周半,有价值500亿美元的货币市场基金撤资,我们必须及时做出偿付,其中就要分清重点, 哪些是要向客户付款,而哪些是要回收流动性。

更糟的是,当时市场谣言四起,说摩根士丹利和美国运通都有倒台的风险,如果他们倒下去,引发的 风暴会更猛烈。当时,贝莱德一直与美联储和美国财政部合作,保证市场流动性,如果货币市场崩溃,企业资金链就会断裂,全球资本市场可能崩溃。幸亏美联储和 财政部及时出手,危机得以避免,我们也没有经历比雷曼兄弟倒台更为恐怖的时刻。

你可以想象,周一直到周末,要应对货币市场基金客户的赎回要 求,同时又无法确定未来是否会发生更恐怖的状况,这是何等艰难的情形。

《21世纪》:那根据你的观察,历经了金融风暴之后,投资者在投资策 略方面是否有新的变化?

芬克:没错,危机开始后,大量投资者都在寻找新投资策略。保守的投资者会更青睐固定收益产品,而负债需求更高、更激 进的投资者则投资股票多一些。不过,无论何种投资风格的投资者,都更为关注流动性、透明度、风险管理三方面的问题;无论新兴市场还是发达市场的投资者,投 资多元化、全球范围内配置资产的趋势也很明显。

从机构投资者的角度来说,其管理团队、董事会、监事会,会更审视风险,无论他们做何种策略调 整,或多或少与2008-2009年初这段时间的经历相关——相对成功、痛苦指数少一点的投资者,危机后会更多地投资股票;痛苦指数比较高的投资者,会倾 向追寻固定收益的产品。没有一种策略是放之四海而皆准的,不同的人找各自合脚的鞋。

人人皆可“巴菲特”

《21 世纪》:无论是激进还是保守的策略,背后都有投资理念的支撑。在中国巴菲特的价值投资理念经历本轮牛熊更替,不仅没有得到共识,反而争议更大。作为全球最 大资产管理公司的CEO,你如何看待巴菲特的投资理念?普通个人投资者能够效仿吗?

芬克:巴菲特的理念,是对业绩良好、尤其具备优秀领导者 和管理团队的公司进行长期投资,不关注每天股价的变动,他会投资新兴企业,也会投资历史悠久、战略持续按的百年老店。可以说,他的投资策略非常简单,一点 也不复杂。

而市场上很多投资者,恰恰每天被各种噪声、股价波动所困扰。其实你只要看准了公司和管理团队,采用集中投资策略,就能成为巴菲 特一样的投资者。个人投资者不要做那种整天进进出出的短线投资者,虽然很多人不愿意放弃。

《21世纪》:个人投资者能像巴菲特一样挑选出优 秀的公司么?

芬克:今天我们有互联网,有各种透明的渠道去获取公司的信息,分享其他人对于这家公司的观点。历史上,从未有一个时代像今天一 样,个人投资者和机构有同等机会深入了解一家公司。

毫不夸张地说,个人投资者较之以往任何时代都容易成为巴菲特,而且是非常可行的。比方 说,我们和巴菲特拥有同样的技术手段,他没有内幕消息,一样是研究公开数据,纵然他有更多渠道能与公司管理层交流,我们也可以去分析与管理层有过交流的人 的意见。

重要的是,如果真正想学习巴菲特,投资者可以看看他最近又投资了什么,这也是公开的,你只要跟着做就行了,事实上,很多人就是这么 做的。

《21世纪》:你个人信奉巴菲特的投资理念吗?

芬克:我自己是信奉的。在贝莱德,也有很多人像巴菲特一样做长线投资, 他们对公司做深入分析,研究其管理团队、商业模式、公司战略,可以很多年持有超过单个公司5%以上的股份。

如何判断地产泡沫

《21 世纪》:光有理念和策略,找不到好的投资品种同样不行。当前经济环境下,在股票、债券、黄金、货币、大宗商品等各种资产配置选择上,你的建议是什么?

芬 克:对个人投资者而言,投资集中在某一种资产类别是不明智的,我的建议是眼光放长远,并做多元化的投资组合。除了你说到的资产类别,还包括很多固定收益产 品,可以实现投资组合的稳定,并实现正回报。

很遗憾,我是CEO而不是投资者,我们集团的投资专才会给出更具体的投资建议。

《21 世纪》:2009年4月,你曾在中国建议机构购买MBS(抵押贷款支持证券)类相关产品,过去一年,如果有人听从了建议,投资回报如何?现在仍是购买 MBS的好机会吗?

芬克:可以说,无论在中国还是全球其他市场,凡是听取了我们意见、购买了MBS及相关信贷产品的投资者,过去一年都获得 了丰厚回报,某些类别的资产年回报率超过30%。

现在我不再建议购入MBS,当下金融市场总体较为稳定,MBS价位已经很高,美联储也在限 制MBS的购入。总体而言,信贷产品仍是较好的理财产品,能够获得长期稳定的回报,只是不会有去年一样高的回报率了。

《21世纪》:中国的 房地产有泡沫好像成为全球共识。你个人曾对房地产有研究,并研发过相关证券化产品,你如何判断房地产泡沫的?

芬克:关键取决于经济的增长活 力。现在中国各个城市建设在大张旗鼓进行,就是因为预期全球经济和中国经济会持续增长,如果增速没有达到预期水平,过剩产能不能利用,就可能会存在泡沫; 如果中国经济仍能按预期增长,出现泡沫的风险并不大于其他经济体。

中国很多大城市当下确实出现了大量空置房,不过是否过剩取决于其房屋消费 速度是否快于建设速度。如果房子最终无法全部被购买,就有风险,目前,北京、上海等城市规模增长如此快,虽然有空置房,但我觉得风险不会太大。最新公布的 中国一季度GDP高达11.4%,这是很正面的数据支撑。

当然,我本人并非中国房地产的专家,不过,需要强调的是,房地产能够带来的收入与 其价值之间存在着核心联系。也许现在的租售比非常不合理,如果租金将来能够实现持续上涨,那么一样能合理化今天的购买行为。

看跌欧 元,看好美元

《21世纪》:前段时间,关于人民币汇率的讨论很多,你认为人民币汇率形成机制是否应该做出调整?

芬 克:我个人认为,中国政府需要全面审视人民币汇率形成机制。看看其他国家的货币升值后状况,比如印度卢比升值后,印度经济增长并未减缓。我想,中国、印 度、巴西这样的新兴经济体,应动态地审视自身货币与发达国家货币的关系,并做出相应调整。

中国正经历农民入城的城市化进程,有着增加就业、 社会稳定的需求,这与其他国家可能又不一样,不过,印度既然卢比升值、失业率仍保持相对稳定,中国也同样能做到这一点。当然,我只是从一个金融市场观察者 的角度认为,人民币是低估的。从中国社会整体需求的角度来说,中国政府应更有发言权,中美两国在汇率上需要互相体谅。

《21世纪》:货币同 样是一种资产配置,这方面你有什么建议吗?

芬克:相对欧元、英镑来说,我更看好美元。欧洲大陆经济增速放缓,公共财政部门赤字引发主权债务危机,现在讨论的希腊经济稳定 方案,即使付诸实施仍然会带来其他问题,因此欧元区经济压力较大,而且还会影响到英镑。如果投资者不能持有欧元和英镑,又不能大量持有卢比或者人民币,那 么美元应该会在今年走强。

《21世纪》:有人担心,希腊等国的主权债务危机会引发全球经济二次探底,这是否有可能?

芬克:二 次探底或者经济放缓,只会存在于欧洲的部分地区,尤其在南欧。我认为美国经济不存在二次探底的风险。

德国和法国的经济情况比较好,相对南欧 国家,经济增长较为强劲;希腊会进入衰退,已开始执行例行节俭、紧缩的政策;西班牙、葡萄牙政府在减少公共财政开支以平衡赤字,也会对经济产生影响。

等 待6年的大并购

《21世纪》:有报道说,2009年12月贝莱德收购巴克莱国际投资管理(Barclays Global Investors,简称BGI)之前,你们就曾有过接触,但当时觉得时机不成熟,没有走到一起,为什么2009年又是一个好的并购时机?

芬 克:我们第一次和巴克莱接触是2003年,在此之前,贝莱德没有做过任何并购,企业一直是有机增长。当时贝莱德上市5年,成立也才15年,还不是特别成 熟,而巴克莱是一家强大的公司,有很强的企业文化,BGI的产品和能力也有所不同,我们还没有做好准备。

不过,自2003年那次接触以 后,BGI成为贝莱德解决方案[BlackRock Solutions(r)]的客户,他们采用了我们的风险管理工具,彼此开始合作。2004年和2006年,我们分别收购了道富研究(State Street Research)和美林投资管理部门(Merrill Lynch Investment Management),使得贝莱德投资品种更为均衡,更具全球化的视野。

2009年早些时候,我们听说了巴克莱银行集团有意要将其BGI 出售。BGI提供的产品是追求贝塔收益,而我们是阿尔法收益,这样的互补是大家重新讨论的前提。2009年3月底,我们和BGI管理团队开始接触,大家有 信心能结合在一起,如果没有之前并购的经验,我们不会有这么大信心去完成如此规模的全球性并购,巴克莱和BGI也不会给予谈判和讨论机会。

《21 世纪》:收购BGI在产品和业务方面具有协同性,并购过程中是否存在企业文化冲突?

芬克:不能说文化存在冲突,更主要的是学习和理解过程, 我们要去深入认识BGI的历史和文化,将其积极、正面的因素融合到贝莱德中来。

我可以肯定地说:一些大型金融机构并购失败的原因之一,在于 他们没有从技术层面进行整合,缺乏一个共同平台。贝莱德在收购过程中,我们非常看重要确保在全球建立一个共同的技术平台和共同的风险管理体系,这是我们的 强项,但需要时间。

最重要的是,则是确保我们有一个共同的愿景,并为之努力。在新的贝莱德中,所有员工都认可我们的单一战略,即只做资产管 理;赞同并理解贝莱德非常独特的业务模式,即我们百分之百地只做代客理财,不做自营交易,不做贷款业务,与客户利益不存在任何利益冲突。这样的业务模式被 所有人认可后,就有能力建立共同的文化。



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從通脹的角度來審視今年的投資組合配置 歲寒知松柏

http://blog.sina.com.cn/s/blog_627a300f0100ry4b.html

下邊是我在QQ群的即興發言,沒有經過調查研究的,歡迎大家拍磚。

 

前兩天去超市買東西,才發現日用品都暴漲了,大瓶裝的洗頭水、沐浴露都五十八十的,同兒子一塊剪個頭髮,連小巷子都沒有15元以下的。乖乖不得了,以前是 結構性通脹,現在完全是全面通脹,看來通脹應該是今年投資佈局的主要考量點,我的投資組合必須做出一些調整。影帝的話當然要聽,但不能全信。

 

那麼,受損於通脹的,或者被政府嚴厲監控調節的,可能我們應該要迴避;相反,能受益通脹的,我們重點配置,我這是從上往下選股。具體而言,我目前比較關注的行業是:


奢侈品(包括珠寶鐘錶、高端服飾、高檔百貨公司、高檔白酒)、銀行、礦產資源、新能源、裝備製造、高端並有定價權的醫藥類。


我按國民經濟統計行業分類標準來簡單說說:
第一產業
農林漁牧業:雖然受到政府管制,但基本也屬資源性質,處於經濟上游,所以應該利大於弊,比如雨潤食品我就仍然看好;

 

第二產業
採礦業:資源行業雖然受到資源稅上調影響,但肯定還是要受益通脹(像目前焦煤就漲得很厲害);


製造業:一方面受到上游原料漲價,一方面受到人工成本上升,所以會比較難受。

製造業裡的家電,目前行業形勢還不錯,比如A股的格力就會很好,根據已經公告一些行業數據,一季度的空調產銷增長驚人,同比環比大幅增長,所以預計一季度業績會再創新高;

製造業裡的汽車業,公交車可能最好,貨車次之,轎車應該是高單位數或低雙位數增長,從最好的上海汽車來看,10年3季度的銷售為89萬兩個輛,4季度92萬,今年1季度合計105萬,同比環比仍在增長;

製造業裡的工程機械:目前三一、中聯、徐工都已出一季度業績預增公告,同比倍增,環比亦長,工程機械的高速增長還能延續多久我不知道,據說目前供求關係又已經基本平衡了,未來幾年他們的產能將大大釋放;

製造業裡的機床設備:提高效率控制人工成本將是製造業未來的趨勢,所以我想這個行業增長會比較快;

製造業裡的釀酒:已經預告的一季業績,山西汾酒預增50%以上,金種子酒預增150%以上,古井貢酒預增120%。換成絕對的金額來看看:金種子酒去年全 年利潤1.7億,今年1季度預計1.1億上;山西汾酒去年全年4.9億,今年一季度預計3.9億以上;古井貢酒去年年全3.1億,今年一季度預計1.66 億。很明顯,高端白酒一季報增長50%以上的可能很大;

製造業裡的製藥:一方面受益於國家醫療產業的鼓勵,另一方面受制於藥品的強制降價調控,所以我估計有自己的定價權的藥企會比較滋潤,比如東阿阿膠,就已經出具了一季度業績預增50%-100%的公告。

 

新能源:風電和太陽能企業,今年繼續高速增長的可能非常大,估計有些企業會50%以上增長;

電、燃氣、水等公共設施業:這個是國家重點管控的,自己沒有定價權。油價因為對戰略意義大,所以有跟隨上調,但其它公共品我估計比較難以同比上調;

建築業:固定資產投資還會延續,但估計是不會有去年好。

 

第三產業:


交通運輸郵儲:受制於油價等成本上升,估計不會太好;
IT:通訊和軟件受益於國家的產業鼓勵政策,應該不會太差;
批發零售:可以高進高出,受影響可能不大,但整體應該偏利空。普通消費股和百貨超市股,可能損益各半,關鍵看公司自己的能力,比如我預計蘇寧就會不錯;
餐飲旅宿:估計不會受益;
租賃:租金會上調;
文體教育衛生:不清楚;
金融業:受益加息,昨天深發展就出了一季度業績預增50%以上的公告。
地產:迴避。

 

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論資產配置 王海平

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6d69cd2b0100z5ef.html

北斗三寶(前文:北斗投資,「三足鼎」立)中,其中一寶我對外講得比較少,即資金管理,很多人把它狹義的理解為現金管理或者倉位管理。我說這是不對的。資金管理中的「資金」應該從廣義上去理解,也就是說,從「資產」的角度去理解。所謂資金管理,正確的理解應該是資產管理,或者資產配置。
資產配置,是一種自上而下的資產佈局思路,它與自下而上的「能力圈」及「安全邊際」原則相匹配,從而達到自上而下與自下而上相結合的「不偏不倚」、「陰陽相推」的「中庸」狀態。
科學的資產配置思路包括一級資產配置、二級資產配置及三級資產配置。
 
一、一級資產配置
一級資產配置,即大類資產配置,也就是股票、現金、債券、外匯、期貨、實物現貨(黃金白銀珠寶、收藏品、物業等)等資產的分配(也包括槓桿和沽空,如發債 集資買股,或者抵押物業集資買股,沽空股票配置現金等等)。歷史統計表明,長期來看,股票資產的盈利能力大大超過其它大類資產(最的幾年的房地產、黃金、 中藥材等實物資產的大漲是不可持續的,時間會攤薄其收益率),所以對一般的投資者來說,主要是股票資產和現金資產的分配,債券資產僅僅只是提高現金資產使 用效率的補充性配置。
僅僅只有自下而上一種思維範式的投資者無法理解資產配置的優越性,極端者甚至完全否定了資產配置的意義,我對這這群人的評價是「無知者無罪」。
教條主義者人云亦云,盲目否定「槓桿」,卻不知道槓桿只是雙刃劍,就像「證券投資」一樣,有人應用它身家巨賈,而有些人應用它卻傾家蕩產,所以「槓桿」這 把利劍留給會使用它的人,巴菲特用保險浮存金這把槓桿構築起其龐大的資本帝國,李嘉誠用「蛇吞象」般的槓桿搭建起令人矚目的雙子星(長實、和黃)。一個資 本運作的高手就是駕馭槓桿的高手。當然,常在河邊走哪能不濕鞋,高昂的劣質槓桿往往會令使用者名利兩空,只有低成本的優質槓桿才值得擇機一用。
例如,我們知道A股歷史平均PE在15以下是低估區,所以重點配置股票,歷史平均PE在40倍以上是高估,重點配置現金或者債券;如果未來市場的PE降到 12倍以下,優質槓桿可派上用場,如果PE到達10倍甚至8倍,進入減息週期並且提高貨幣供應增速,則可以增大槓桿的規模(最好是把下面的多個因素綜合應用,多個維度的條件都匹配則效果更佳)。
以下是我做一級資產配置時重點關注的幾條考量因素:
1、貨幣政策工具:利率(加、減息週期)、存款準備金率、貨幣供應量(M1、M2增速)
2、通貨膨脹率:CPI、GDP平減指數
3、市場整體估值體系:歷史平均PE、PB
4、證券化率:總市值/GDP。巴菲特用總市值/GNP,中國的GDP約等於GNP。
 
二、二級資產配置
二級資產配置,即某一大類資產內部的二次配置,主要指的是股票投資中的行業或風格配置。基於能力圈的原因(我和我的搭檔都是人文社科類的知識背景),目前股票類資產主要配置在醫藥、消費品及渠道領域。(見前文:對「投資領域」梳理一番
 
三、三級資產配置
三級資產配置,就要落實到到具體投資對象(包括股票、債券、實物等)的倉位配置。那麼,單個投資對象倉位輕重的決定性因素是什麼?我認為是風險收益比。這個概念聽起來很抽象,所以我將其相對的量化:
風險收益比=收益/風險=(盈利漲幅×相應概率)/(虧損幅度×相應概率)
         盈虧比×概率比
盈虧比,表示的是預期漲幅空間
概率比,表示的是確定性
所以,三級資產配置思路如下圖:
论资产配置
隨著股票(投資對象)價格的變化,或者企業(投資對象)內在價值的變化,股票(投資對象)的風險收益比也會發生變化,所以必須對投資組合進行動態的調整,使其達到再平衡的狀態
 
附1:關於槓桿:
①我覺得有不少朋友對槓桿的理解有誤,特別是財務槓桿,財務槓桿僅僅只能在極端情況下才能使用,通常情況不要運用,有些投資者運用槓桿後發現收益極大,便容易成癮,這是很要命的,如果是這樣的話,肯定是賠了夫人又折兵。
②財務槓桿,本質上是資本結構中的負債,屬於資產負債表右側,就像上市公司的負債結構中,有應付賬款,有短期借貸,有長期借貸。這些負債(財務槓桿)對資產負債表左側的資產佈局(資產配置)影響有限(運用槓桿的同時,也會配置現金或債券),僅僅影響的是「償債能力」和「利息費用」。如果是在控制資產負債率的基礎上採用低成本的長期借貸影響就更小了。而資產負債表左側,則仍然根據三級資產配置方法,根據風險收益比來做具體配置。
附2:投資決策流程
论资产配置

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高職老師用「聚寶盆資金配置法」年賺百萬股息 做對五件事四十六歲拚出財富自由

2012-03-19  TWM



一位在高職任教的老師,決定把自己當成活教材,告訴台灣所有苦悶的上班族一件事:只要理財做對五件事,要在退休前,靠投資為自己每年加薪百萬元,達到財富自由的境地,絕非癡人說夢。

撰文‧謝富旭

一個月入十萬元的薪水階級家庭,省吃儉用即使每個月存下四萬元,二十年後加上利息,儲蓄頂多一千萬元。在新北市三重商工任教的陳重銘,就是屬於這種台灣典型的薪水階級家庭。

不同的是,在少子化的台灣,他卻養了三個小孩,家庭開銷比大多數家庭沉重許多,但他用十七年的時間,累積超過二千萬元的財富(單指股票部位)。金融海嘯以來,每年從股市平均獲利二○%以上,等於是二十倍的定存利息,迄今每年現金股利進帳高達一百萬元以上,他是如何辦到的?

十八年前,陳重銘垂頭喪氣地走在台北市車水馬龍的南京西路旁人行道,當時還在某所私立高職擔任代課老師的他,好不容易考上私立大同高工,一圓當正式老師的夢想,不料,報到當天,校方卻以「大學成績不理想」,將他從錄取名單刷了下來。

那時,二十八歲的陳重銘,大女兒出生才幾個月,老婆還跟了一檔每月三萬元的會,而他擔任代課老師的收入也僅三萬元。在南京西路的人行道上,這個肩負沉重經濟壓力,而且面對不確定未來的年輕人,首度對自己的人生產生嚴肅思考,而暗暗立下心願:「我一定要改變自己的未來!」如今四十六歲的陳重銘,已在國立三重商工擔任機械科老師長達十年,十年前,他與許多上班族一樣,經歷一個工作換過一個工作的徬徨期長達五年,當過出版社編輯、在台北捷運公司短暫上過班,也曾在台泥關係企業當過職員……。低薪、繁雜、壓力沉重的上班族生涯,讓他渴望早日能達到財富自由的目標。

經過十七年的打拚,陳重銘目前在股市的部位已高達二千二百萬元。這筆錢對許多富翁而言,並不算特別了不起,但對一個薪水族而言,卻是一筆夢寐以求的財富。陳重銘每年領到的現金股利已高達百萬元之譜,與他擔任高職老師加上到夜間部上課所賺的薪資總所得相當。

到底是靠什麼方法讓一位領死薪水的高職老師,可以在十七年內「從小資變小富」。更令人匪夷所思的是,陳重銘自承,在過去十七年中還犯下了大大小小,累計至少五十個以上的錯誤投資決定!陳重銘成功的關鍵在於做對了五件事,這五件事如同牧羊人的圍籬,因為及時修補維護,不但彌補了數十次的錯誤,還能將圈養的羊,愈養愈大群。

第一件事:把核心持股當聚寶盆以十張台積電 八年滾出五百萬財富一九九五年,陳重銘母親贈與他十張台積電股票。然而,這十張當時市值近一百萬元的台積電股票對陳重銘而言,在理財觀念上的啟發意義遠大於金錢上的意義。

陳重銘說,他的母親是一位沒讀過什麼書的傳統女性,在八○年代,把三合院老家賣了後,積極向友人及鄰居打聽投資標的。陳媽媽當時鎖定了包括台積電在內的幾檔未上市股後長期持有。

七、八年前,台積電大幅增加現金股利,每年光靠台積電現金股利就達百萬元以上。「我當時勸媽媽,應把現金股利再投入,才會產生複利效果。但媽媽卻說她已經老了(現在九十歲),錢存再多沒什麼意義,虔誠禮佛的她,生性節儉,把大部分現金股利捐給廟宇或慈善團體!」十七年前獲得媽媽贈與的十張台積電後,陳重銘踏上他的聚富之路。他把十張台積電每年的部分配股,伺機賣掉後轉戰其他股票,如台苯、華邦電、全友、華碩、茂矽、錸德……。如果其他股票有賺錢,而且累積到一張台積電的金額,他就額外再買進台積電;加上當時靠薪資收入以及寫參考書的稿費收入,每個月再拿出一至二萬元,持續買進台積電。於是從一九九五年至二○○三年,八年期間陳重銘靠著配息與儲蓄再投入,手上的台積電從十張,累積到六十張。

他坦承,除了台積電,其他股票的操作成績平平,也沒什麼獨特的方法。但這八年期間,唯一做對的事就是:找不到應該要換股或減碼台積電的理由,把這檔股票抱得牢牢的。

「我把台積電視為投資的根據地,其他股票有賺就多買台積電一些,手上存了一點錢也買台積電,台積電的持股占我當時全部股票比重絕對不低於八○%。」就這樣,台積電如同聚寶盆般,在九五至○三年底,為陳重銘累積了近四百萬元財富,加上其他衛星持股,當時三十七歲的陳重銘,在股市的財富已叩抵五百萬元大關。

○四年台積電的股利政策改弦易轍,現金股利首次多於股票股利,而且台積電也數次在法說會上宣示,未來將以現金股利為主。當時,把資產八成重押在台積電的陳重銘也開始思考一件事:台積電高速成長的時代,以及每年剽悍的除權息行情可能要逐漸走入歷史,因此,過去八年他以台積電為核心的戰略必須要隨著時代調整。

第二件事:五成資金轉往中小型股分散持股 開啟另一段全新投資經驗抱著尋找下一檔「台積電」的心態下,陳重銘花更多的心思在產業研究上,尤其是讓他賺到人生關鍵第一桶金的科技業。也就是從那時候開始,陳重銘養成了每日閱讀《工商時報》與《聯合晚報》的習慣,平日也勤奮地閱讀各種財經與投資理財雜誌。

在資金配置上也起了相當大的變化,從○四年至○八年,陳重銘大幅減少買進台積電,而且將台積電每年配發的十五萬至二十萬元不等的現金股利投入其他股票,每年的儲蓄也僅維持加碼約兩張台積電,其餘投入其他標的。

這四年間,陳重銘買過新普、順達、華晶科、亞光、明基(後改名為佳世達)、友達、奇美電……。他苦笑說:「投資前我很認真地做功課,我都是找過去五至六年獲利不錯,而且在十二至十三倍合理本益比以下切入,公司經營者形象也很好的股票長期持有,但結果卻事與願違!」新普與順達雖讓陳重銘嘗到賺錢滋味,華晶科小賺,但亞光、佳世達、友達與奇美電卻把前三檔的獲利賠了一半以上。

○四至○八年,陳重銘的核心持股台積電從六十張小幅增長至七十張,台積電占持股比重降至五成。他更勤於寫教科書、版稅與稿費收入每年可達二十萬元以上, 隨著小孩陸續就讀小學,也更有本錢投入股市。這四年間,他在股市的資產從五百萬元最高增長至一千多萬元,後來亞光、佳世達、友達等股虧損,加上金融海嘯,財富又大打折扣,縮水至六百多萬元。

雖沒有因分散持股賺到大錢,但因分散持股開啟了另一段全新投資經驗,卻讓陳重銘深深體悟到「認錯」的重要,也因此才有後來重押順達大賺兩倍的美好經驗。

第三件事:懂得認輸

短短幾天虧百萬 忍痛汰弱留強大換股陳重銘自我檢討分析,前八年,把台積電當作最大「靠山」,買進並持續加碼的長期投資策略,在他決定將持股分散後,之前的優點不但變成缺點,而且把他人性弱點徹底地表現出來。

「我之前深信長期投資是王道,但碰上了面板股,這個道理卻完全行不通!」「我之前認為投資一家好公司的前提是一定要挑對好老闆,而且一定要給好老闆一些時間,但這個道理卻在亞光的賴以仁以及佳世達與友達的李焜耀讓我踢到了鐵板!」「而我最大的弱點則是,事實與理性告訴我:你錯了,但我就是狠不下心來斷然停損,承認自己所犯的錯誤!」讓陳重銘徹底覺悟,並「痛改前非」的則是電池廠加百裕這一役。一○年,順達與加百裕宣布合併,換股比例為一股順達換一.七股加百裕,溢價一八%。持有順達股票的陳重銘想到,如果把手上順達全部賣掉,再買進加百裕,起碼有兩支漲停板的套利空間。原本以為是老天爺送錢下來,不料,兩家公司宣布合併才三個月,這樁合併案突然告吹,短短幾天內,陳重銘手上的加百裕虧損逾一百萬元。

加百裕是陳重銘投資生涯中做過最慘烈的停損,他不但決定把加百裕的股票全部再轉換成順達,也對所有的持股做了深切的檢討。「原則很簡單,就是汰弱留強,我手上賠錢的佳世達、友達、亞光、奇美電等,全部轉換到新普、順達與台積電等讓我賺錢的股票!」「從那次乾坤大換股後,順達從九十幾元漲到現在一百八十幾元,進貨成本在七十至八十幾元的新普,也在一百六十幾元時再小幅加碼,如今也漲至二二○元以上,而台積電近日更是創下還原權值來的歷史新高。

從加百裕痛徹心扉的停損,領悟到懂得及時回頭,反讓獲利再登巔峰的寶貴經驗,讓陳重銘請人用壓克力雷射成一行字:「認輸,是反轉的開始」,貼在自己的電腦螢幕上,時時提醒自己。

第四件事:「活化資產」

拿房子借低利貸款危機入市 財富三級跳金融海嘯股票慘跌的那段經驗,也讓陳重銘深刻覺悟到自己一個存在十幾年的弱點:一有錢,就把股票買滿,導致經常錯失股市恐慌性大跌時逢低加碼的良機。

「我認為自己最大的優點是,只要是我認定的好股票,我都會抱得牢牢的,即使股價大跌,我都能忍住不賣,這點我很像巴菲特!」在○八年金融海嘯台股慘跌期間,往往一天的持股部位就跌掉了陳重銘半年以上的薪水。「我當時想,我還有當老師的收入,家裡開銷支應沒問題,犯不著把股票砍在最低點!」「但我最大的缺點則是,每次股災發生時,到處都是價廉物美的標的,我卻苦無現金逢低承接!」「九七年至九八年的亞洲金融風暴、○一年至○二年科技股崩跌、○三年SARS(嚴重急性呼吸道症候群)……,我一直重蹈覆轍。」○八年全球金融海嘯,台股從九千七百多點暴跌至四千點以下,陳重銘決定不讓這個「財富來敲門」的機會從手中溜走。他拿自住的房子向銀行貸了五百萬元,除了買進原有的持股如台積電、新普與順達,還大量買進中信金(二十元持續買到十元)、聯詠(五十元持續買到三十元)以及少量的華碩與台化股票。

「大多數人認為借錢買股極不明智!但是,如果你借的錢,是你能還得起的金額,然後把這筆錢投入扣掉借款利息後仍能帶來現金流的標的,卻不失是一種『活化資產』的作法。」「我借二十年期房貸五百萬元,一個月本金加利息要還三萬元,用我每年的現金股利就可輕鬆償還;二十年後這五百萬元貸款還完了,但它買進的資產還能持續為我帶進現金。」○八年大膽危機入市,得以讓他的股市財富三級跳,從金融海嘯時的最低點六百多萬元,一路成長到如今的二千二百多萬元。

為了累積更雄厚的資金實力,股市回檔時有逢低買進的銀彈,過去三年多的股市強彈行情,也讓陳重銘逐漸學會逢高減碼的觀念。陳重銘的想法是這樣:「如果你有一千萬元投入股市,決定在高點減碼二○%,但減碼後,又上漲了二○%,事實上,你只是少賺了四十萬元(二○○X二○%)。損失並不算太多。但是如果你能用減碼拿到的二百萬元,耐心等到腰斬時,就可買進原本價值四百萬元的股票,這樣的效果好過去融資或去借錢買股。」第五件事:逢高減碼二○%保留銀彈等待機會撿便宜好股 是聚富不二法門一○年時,加權指數漲至八千三百點後,陳重銘開始進行減碼二○%的策略,雖然減碼後指數一度觸及九千二百點大關,但在去年歐債危機肆虐時,加權指數一度跌破七千點。他因一○年減碼所獲得的現金,而有逢低大撿鴻海、宏碁、中信金便宜貨的資金實力。去年趁宏碁與鴻海分別跌破四十元與八十元大關,陳重銘再度如法炮製危機入市,不到一年,帳面獲利超過二成。「克服貪婪與恐懼,懂得逢高減碼,見好就收保存現金實力,再趁危機入市,逢低買進,是薪水族股市聚富的不二法門!」他強調說。

今年四十六歲的陳重銘,老早就有能力買車子、換更大的房子,但他從未買過車子,與妻子及三名孩子仍住在約三十幾坪大的舊公寓中。「我的嗜好是周末時到租書店裡看每本五元的漫畫,以及帶小孩上圖書館看書!」「以前一家子看首輪電影,至少得花千元以上,捨不得花錢就帶家人去看二輪電影,我穿的衣服大多在三百元以下!」今年,陳重銘打算買一輛七十幾萬元的休旅車,也積極看新房,為家人購買一個更舒適的窩。「我可能會活到八十歲,所以我寧願前面二十年稍微辛苦一點,換得往後四十年更舒適、更有質感的生活,也為我的孩子未來做更好的準備。」陳重銘的三重商工同事陳祥雲指出,陳重銘雖然節儉,但捐款給資助學校貧寒子弟的仁愛基金卻很大方。「不僅捐錢大方,他請同事吃飯很也大方,吃飯時老是勸我們要學習投資理財。」

追隨父母腳步做公益

省吃儉用 每月捐的錢比自己的開銷多事實上,除了學校的仁愛基金,陳重銘每個月固定用信用卡捐款給五家慈善機構約六千五百元,每每遇到他覺得有意義的慈善活動,他還會額外捐輸。每個月陳重銘捐款做公益的金額已經超過他個人的開銷。「做公益是受到我父母親的影響,我只是想跟隨他們的腳步而已!」他淡然地說。

而他也首次把自己的投資理財故事,詳細地呈現在讀者面前。「我希望上班族讀了我的故事,對人生更有計畫、更有鬥志,這是我可以為社會盡的一點綿薄之力!」陳重銘把自己當成教材,分享投資理財路途上的甘與苦,也證明了小資要成為富翁不是不可能的任務。只要有所覺悟、下定決心、擬好計畫,然後按部就班地執行,薪水族變成千萬富翁,每年額外為自己加薪一百萬元以上絕非夢想。

陳重銘

出生:1966年

現職:三重商工機械科教師學歷:逢甲大學機械系、台科大機械研究所家庭:已婚,育有三名子女陳重銘做對 5件事 抵過 50 次決策失誤1. 把台積電當作核心持股。

2. 核心持股成長性鈍化,5成資金轉向更有潛力的中、小型股。

3. 認輸是反轉的開始,懂得汰弱留強。

4. 活化自住不動產,為危機入市準備現金。

5. 高檔懂得調節,作為下一次逢低加碼的本錢。

亡羊補牢 從錯誤中學習勝利智慧

陳重銘理財 3 階段

1995~2003年

股市財富從60萬至500萬元◎投資策略:把台積電當成核心持股,持股比重維持在80%以上;其他20%投資台苯、全友、錸德、茂矽、華碩等股性更活潑的股票。

◎資金狀況:每月從薪資中投入1~2萬元不等,持續買進台積電。

2004~2008年

股市財富從500萬到1000萬,金融海嘯縮水至600多萬元◎投資策略:降低台積電持股至50%,買進中、小型高成長股,如新普、順達、亞光、華晶、佳世達、友達、加百裕等。

◎資金狀況:孩子陸續上小學,加上參考書的版稅收入,每月有2~3萬元投入股市。

2009年迄今

股市財富600萬~2200萬元◎投資策略:台積電持股比重進一步降至30%,增加中信金與聯詠作為核心持股。衛星持股汰弱留強,加碼順達與新普。

◎資金狀況:用自住房子抵押借得500萬元,趁金融海嘯危機入市。

核心持股+衛星持股 打造致富方程式

—— 陳重銘持股狀況

股票持股

比重(%)投資原因

核心

持股台積電30台灣獲利最強、競爭力最佳的企業,獲利配息穩定。

中信金10台灣信用卡發行龍頭,獲利穩健,配股配息佳。

聯 詠9驅動IC的龍頭企業,客戶分散,毛利率佳、獲利穩定。

聯 電7股價被低估,殖利率佳。

衛星

持股新 普8營收獲利成長動能強,NB用電池封裝具寡占地位,汽車、智慧手機、平板電腦應用具想像空間。

順 達20

宏 碁5台灣最具競爭力的電子品牌,好公司碰到倒楣事。

鴻 海3股價被低估,相信老闆能力。

其 他8

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論投資組合配置 法國梧桐樹NJ

http://blog.sina.com.cn/s/blog_544ef62e010157i7.html
今天,倉內三隻股票其中貴州茅台、新奧能源接近歷史新高,而中國人壽則繼續在低位徘徊,令我再度思考投資組合的配置問題。並非股價創新高就好,股價低迷就不好,因為假如你深入研究後認為公司前景秀麗,那麼股價低迷反而可以收集更多股票,股價創新高反而買到股票越少,國內長期推崇的菲利普-莫爾斯,過去半個世紀跑贏大市,並非很多人認為的成長,而是低價,因此股息率高,以及股息再投資高,也就是歸根結底,股價低,所以才跑出。
大體上,關於投資組合,我是非常認同MC的觀點,先引述一下:
筆者一向推崇並使用自下而上的投資法,即是Charles HBrandes在《今日價值投資》中所說的,「選擇公司,而不是選擇國家或部門」的方法。相對來說,歐洲和亞洲的投資經理,更流行於使用自上而下的方法,即是選擇國家和地區,然後進一步根據某種策略或者指數(比如說,MSCI新興市場指數)選擇具體的投資組合。

按照林奇的自述,儘管他最高峰時,擁有1000多只股票,但他卻充分發揮了10%-90%原理,即將其中90%的資產,集中於10%的(100只)股票上,其他90%數量的股票號碼,他只是少量買來觀察,跟蹤年報,關注消息而已。從大師的行為,可以看出,整體概念及實際操作上,他們均傾向於精選少數個股而非持有一個廣泛分散的組合。適當集中資產組合,才是打贏指數的辦法。林奇對這兩種方法的評論是,對於兩種不同的方法,他更傾向於精選個股。「個人投資者可以押個股以使盈利最大化,即選擇一家最有希望賺大錢的股票,將所有的錢投資於這一隻股上」。

對於風險和集中的問題,大體上,筆者傾向於贊同林森池的看法,「強調用素質來降低風險,而不用分散投資來降低風險。而風險管理,重在對企業認知多少。」因為就算投資者如林奇般用功,又能夠有相當的投資經驗,以個人之力,仍不可能遍閱全市場,以衡平短期最可能暴漲的股票,更不論要通過閱讀研究調查以揭露各個公司背後的隱藏信息。由於研究個股需要集中精力,不可能同時研究非常多只,因此,集中投資,專心看護,才是降低風險的真正辦法。林奇的「五股法則」實是金玉良言。
從投資績效來看,對於一籃子股票來說,如果選股得法,集中持股的成效,是遠勝於無原則的分散。筆者同意林奇之法,集中在5只以內甚至更低,以專注研究具體企業的運營。如果可能時,則包含數隻股票,並適當根據投資組合原則及目標配比,以減弱某一個股的不可知風險。

比如說,筆者舉例構建的這個組合,很多人一目瞭然的發現,將85%的資產集中在一個傳統的紡織產業的一隻邊緣市場的股票上,完全是不可思議甚至是一種賭博押寶行為。就算日後組合成績跑出,也會被說成是一種「高風險」的行為,從而在標準教科書中被認為需要刨去「風險」之後,才能核算「淨收益」

如同斯文森所指出「過分單一的集中於單一資產類別,會給組合帶來巨大風險」。許多曾經因集中投資而大獲成功的機構,最終也因同樣原因而失敗,被人遺忘。(其原因是該行為有如押寶,一旦押錯,後續少少比例的損失,便將之前多次獲利一鋪清袋,如果只是押注小比例而不下重手,則從組合角度看,大部分的資產,實際上是押在現金上。)真正分散化的投資,是要求投資者將資產分散於對市場驅動因素有不同反應的各類資產上。

與斯文森的基於波動風險約束下最大化策略所不同的是,筆者這一節所探討的是純粹的收益最大化策略,而波動可以被置之不顧。在這種情況下,當組合中某一類資產類別發生背離價值中樞時,從最大化收益角度,應該減持其他類別資產以增持該類別資產(即是「越跌越買」),從波動和組合限制角度,耶魯的組合很可能達到某一個份額便停止。但從收益角度看,一旦價值判斷的準確性成立,那麼,當該類別資產趨勢延續時,投資者應該在耶魯停止的地方繼續,即是繼續減持其他類別資產,而增持「市場錯配價格」的股票,正是該部分動作,才能獲得最大化收益。(簡單點說,要賺大錢,第一步是「重手抄底」,如果知道底在哪裡的話。)
 這種策略的邏輯結果,便是會在某類資產上投資過大比例,出現「集中投資」的結果,這一點也是筆者所特別強調的,「集中投資」並非先驗的成功策略,而是基於收益預期及策略選擇的結果。當環境變化時,策略必須修改。而公募基金受條例限制,便無法做出這種集中投資的行為。策略受到政策環境限制。這是散戶對於基金的優勢所在,原因是基金的情形和耶魯一樣,在超過臨界點之後,便無法進一步購買,因此無法加大收益幅度,而此時正是真正賺大錢的機會!
筆者從不提倡讀者模仿筆者的行為。因為這種行為實際是違背了教科書中,Markowitz的組合分散化理論,也違背了投資人的自然常識「不要把雞蛋放在一籃子裡」。在一個變化莫測的市場裡面,任何一個投資人,時刻都必須保持謙卑的心。無論投資者花多少心力去研究一家企業,所能勉強理解的只是企業過去的運轉,而無法去預測未來。商業、金融和經濟社會一樣,以破壞性的創新及以失敗者為代價來發展出新的面貌。在這種情況下,整個組合集中於一隻股票,從常識上,類似於押寶。

我自己認為,集中投資好於無原則的分散投資,因為正如林SIR講,「好的公司並不多」;而基於收益預期及策略選擇的結果,投資組合會面臨越來越集中的問題。那麼,就會面臨兩個風險:波動風險和不可知風險。
波動風險顯而易見,投資組合集中後,波動係數肯定較指數為高。
不可知風險也就是MC文中講過的,要對市場謙卑,因為你所研究,所認知的,也許並非全面、準確,因此上文MC用很大篇幅解釋,因為他可以忍受魯泰B、人壽的波動幅度大,股價長期偏低,但是他還漏了一點沒有補充:為什麼他先後集中投資於這兩隻股票呢,因為他研究得非常透徹,認識很深。正如下面回答一個網友:
問:文章都看了,看來理解的還是不深啊。只是覺得對普通投資者來說,全倉買一隻股票還是風險很大。
答:最大的風險,就是不認識你自己,不認識你自己所投之物,剩下的,就是管理現金流,市面那些什麼倉位管理,風險控制,都是廢話。

但是,對於普通投資者,其實以我所見,很少能夠做到「業務有專精」,尤其是A股投資者,長期封閉下被風氣催眠,講故事盛行,因此就需要用倉位控制來保護自己。我自己認為,既不能滿倉一隻股票,又不能無原則分散,因此林奇的「五股法則」的的確確是金玉良言。


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公訴人說:「他為人生做了最壞的資源配置」——「史上最大的老鼠倉」李旭利案上海開審

http://www.infzm.com/content/77000

根據起訴書,李旭利老鼠倉涉案金額超5000萬,獲利超1000萬,刷新公募基金歷史上最大的老鼠倉紀錄。

「被告人李旭利曾經是基金管理行業中的明星、傳奇。除去2009年4月的行為,調查發現其違規交易行為貫穿其職業始末。此次是李旭利為其人生做了最壞的資源配置。」公訴人一連串的惋惜語氣針對的是昔日金融行業的著名基金經理李旭利。

2012年6月12日,被稱為「史上最大老鼠倉案」——李旭利內幕交易案首度開庭審理。一早在上海市第一中級人民法院門口,場面頗為壯觀,多位來自新聞媒體、金融機構的從業人員要求入庭旁聽,有限的旁聽證很快發完,一些人仍怏怏不願離去。

由於引起了社會各界的關注,此案曾三次延期判決,而現場因為申請旁聽的人數眾多,一中院還特意開放了可容納數百人的大會議室以供旁聽。

涉案的李旭利少年成名,是當年和「王亞偉」齊名的明星基金經理,業內人士評價:「北有王亞偉,南有李旭利。」他26歲成為基金經理,30歲當上投資總監,36歲時直接管理的基金規模超過百億,影響的基金規模則達到千億——這個金額跟有些中西部省份全省一年的財政收入差不多,單從資本權力來看,李旭利堪比幾個省長。

2009年5月,李旭利轉投私募基金,他領軍的新重陽投資首隻產品就大賣11.5億,刷新了陽光私募產品首發的最大募集金額。而此前,陽光私募單只產品規模多在1億元以下,新重陽的管理規模甚至超過了百億,就管理規模而言,業界評論李旭利將私募做成了公募,足見其號召力。

正當李旭利憧憬著在新重陽的平台上實現人生理想時,2011年8月13日,在北京,他以涉嫌非公開信息交易罪被上海公安局刑事拘留,8月26日,被執行逮捕。

被捕10個月後,再次回到公眾視野的李旭利似乎變化不大,他身著休閒條紋T恤出庭,聲音低沉,神情輕鬆。庭審中,他曾數次向觀眾席回望,娃娃臉上似乎閃過一絲笑意。

在此後共計4小時的庭審中,自舉證階段起,法庭上就充溢著濃重火藥味,這番唇槍舌劍一直到法庭辯論結束還顯得意猶未盡。

老鼠倉獲利1071萬

在12日的開庭中,公訴人宣讀了起訴書,根據起訴書,李旭利所涉的非公開信息交易罪主要發生在他執掌交銀施羅德基金公司期間。

公訴人稱,2009年4月7日,在交銀施羅德公司旗下藍籌基金、交銀施羅德成長股票證券投資基金進行股票買賣的信息尚未披露前,作為投資總監,李旭利指令時任五礦證券深圳華富路證券營業部總經理李智君,在李旭利控制的「岳彭建」、「童國強」賬戶內,先於或同期與李旭利掌管的藍籌基金、成長基金買入相同的「工商銀行」、「建設銀行」股票,股票交易累計成交金額達5226萬元,同年6月,李旭利直接將上述股票拋出,交易累計獲利899萬餘元,並分得紅利172萬餘元。

公訴人稱李旭利利用職務便利獲得該基金公司尚未公開的信息後,一共違法獲利1071.6萬元,利用未公開信息交易罪追究其刑事責任。

所謂的利用未公開信息交易罪就是通常而言的「老鼠倉」,是指基金經理在使用公有資金買入、拉升某隻股票之前,先用個人(機構負責人、操盤手及其親屬、關係戶等)的資金在低位「建倉」(即買入該股票),或者明示、暗示他人建倉,待公有資金將股價拉升到高位後,個人倉位率先賣出獲利,而公有資金則可能被套牢或者損失應得利益。

然而,根據刑法規定,利用未公開信息交易罪的構成要件極為複雜,司法機關必須證明犯罪嫌疑人同時符合以下條件,才能構成利用未公開信息交易罪:(1)實施的老鼠倉交易行為系「違反規定」;該交易利用了「內幕信息以外的其他未公開信息」;(2)未公開信息的獲取是基於「職務便利」;(3)交易行為必須與未公開信息「相關」等。

在證券期貨犯罪的司法實踐中,上述構成犯罪的核心要素都是很難證明的,並且,由於現階段司法解釋沒有明確「違反規定」、「未公開信息」等犯罪構成要件的操作標準,司法機關根據利用未公開信息交易罪起訴或者審判基金「老鼠倉」犯罪,在實踐中勢必引起極大爭議。

因此,在李旭利的庭審中,控辯雙方的交鋒也主要集中於此。

李旭利是活雷鋒?

是否利用非公開信息,成為控辯雙方交鋒的首要焦點。

檢方認為當時李旭利作為投資總監,利用職務便利,引導下屬基金公司經理買入「工商銀行」、「建設銀行」,滿足非公開信息的未公開性和價格敏感性兩個特徵,構成利用非公開信息行為。

李旭利的律師金城同達律師事務所朱有彬律師則認為,沒有證據能證明李旭利「利用」未公開信息。針對「利用」兩字,該律師表示,利用的意思是以獲取利益為目的;除了李旭利的口供沒有其他證據證明。

根據刑事訴訟法第46條,大意是在沒有直接證據證明的情況下,僅以被告人口供不足以證明。而作為唯一證據的口供也有漏洞。

朱有彬律師同時給出了在情理上不可能的理由:若是李旭利真有心牟利,就不會買獲利排位比較低的大盤股,根據同期交銀施羅德基金的持倉情況,在獲利排名中,工行排第八,建行排名第十。可以買獲利更高的股票。因而他考慮得更多的是資金的安全,並不是利用非公開信息牟利。

「李旭利簡直是個活雷鋒。」這位律師說。因為他的賬戶購買股票的時間是2009年4月7日之後,但李旭利名下的基金是在3月底和4月初買入工行建行,基金的拋售時間是在4月21日,而李旭利直到5月底離開交銀施羅德基金之後才拋售這兩隻股票,這個交易行為對股票有正面意義,未損害公有資金利益。

爭鋒的焦點之二,在於李旭利是否實施了老鼠倉的交易行為。由於檢方未找到李旭利直接操作賬戶的證據,論證的關鍵在於李旭利是否指令了李智君進行交易。

檢方提出,李旭利、李旭利妻子袁雪梅、李智君都承認李旭利曾和李智君通電話,且時間正好在買入股票前後。2009年4月7日,時任交銀施羅德投資總監的李旭利,接到五礦證券深圳華富路證券營業部總經理李智君電話,在電話中李旭利指令買入工商銀行、建設銀行股票,成交額5226.38萬元,獲利899.92萬元,並分得紅利172.33萬元。

但被告律師指出,李妻、李智君的口供都說是記不清楚,特別是李智君的口供,通話時間點無法確認,無法證明對方令其買入。他的口供說,記不清電話說什麼了,只說了是拋出,所以不排除是李智君為了打交易量自作主張購買股票。而且李智君口供中說的是拋出,與指控其買入的行為大相逕庭。

被告律師還指出,李旭利當時只是建議,並非主觀故意,該營業部是否買了以及買了多少他並不知道,並且檢方沒有提出李旭利下指令的證據,無法以此量刑。

「瞧不上旗下基金經理的水平」

非法獲利如何計算,股票分紅是否算獲利,也成為本次庭審控辯雙方爭論的第三個焦點。

檢方稱,只要利用非公開信息交易,不論是否賣出,所涉資金都應為涉案金額,紅利亦應包含在內。

辯方律師稱,計算非法獲利金額,應從李旭利2009年5月27日從交銀離職算起,而當日的股票價格遠低於賣出價格,工商銀行的172萬元分紅不應計入獲利金額。

除上述三點,辯方律師還就問詢筆錄的可信度及案發後是否曾逃匿做出辯護。

而根據李旭利的最後陳述,他否認了之前媒體所稱的逃逸,「兩年前知道被調查時,正和家人在美國度假。並沒有逃走,而是回國配合調查。」

李旭利也為自己沒有投案自首做了辯解:「一直想投案,但不知道後來由證監會轉由經偵調查,一直在等證監會的消息,失去了投案自首的機會。」

李旭利表示,在此期間自己一直積極還原事情真相,並坦承:「自己不是無辜的,但並沒有主觀惡意。否則有太多的機會可以買更賺錢的股票,而不是工行和建行。同期盤子較小的煤炭股和地產股漲幅遠超銀行股。讓基金賣出工行的決定也是自己做出的。」李旭利的辯護律師也稱,李的賣出行為不在基金之前,並非典型的老鼠倉行為。

「我並不關心基金是否買入,坦率地說,自己不太看得上旗下基金經理的投資水平。」李旭利在最後陳詞中依然一顯自己當年作為明星基金經理的傲氣。


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資產重新配置要等時機 市場先生自語

http://mrmarketofhk.blogspot.hk/2012/07/blog-post_24.html
早前在網誌作半年投資回報小結, 筆者的永久組合半年(Year to Date)回報率大約為15.25%, 暫時跑贏同期恆指5.46%的升幅. 有網友留言問筆者, 那麼兩年, 五年又是否仍然跑贏同期恆指? 另有網友問, 筆者持有最多的金融保險股這幾年回報強差人意, 嚴重跑輸大市及很多其他投資, 會否考慮改變一下投資策略呢? 筆者永久組合的市值由2008年12月底至今升幅有39.73%, 同時期恆指的升幅有36.5%, (註: 兩者同樣沒有計入股息的因素), 因此, 筆者永久組合的表現大致同恆指差不多. 但筆者必須承認近年投資回報並不理想, 尤其是目前永久組合的市值只及金融海嘯前最高峰的73%, 可謂差強人意, 主要原因離不開金融股是金融海嘯以及歐債危機的主要受害者, 但受制於筆者本身的能力範圍(Circle of Competence), 如果投資金融以外的行業效果不一定更好. 正如有人選擇跟隨巴菲特買比亞迪, 不過買入價當然不是巴菲特的每股8元, 而是等到比亞迪由最高峰88.4元下跌至廿多元才買入, 至今仍然要蝕超過37%. 如果真要在非金融股中選擇, 筆者倒覺得一些優質公用股可以考慮, 包括中電, 電能實業和中移動, 它們的歷史股息率分別有3.83%, 3.84%以及3.77%, 都是盈利和派息皆穩定的優質藍籌, 可以等股價向下調整時收集.

筆者同意需要進一步全盤考慮資產配置的問題, 目前筆者的資產組合包括物業, 股票, 債券, 人民幣, 港元存款, 和當代機制銀幣. 筆者研究過一些有錢人, 發覺他們都有一個共通點, 就是物業佔總資產非常顯著的比重, 有些生意人, 當年為了做生意而自置物業和商舖, 經營幾十年後發現生意本身只能糊口, 發達竟然是靠物業和商舖的升值. 做了爸爸之後, 筆者對資產配置的合理比重有根本的變化, 由股票主導轉向物業主導. 不過, 資產重新配置要等待時機. 最好的時機當然是想減持的資產在高位而想增持的資產在低位, 退而求其次, 即使兩種資產皆在低位都可以做資產轉移. 但現時股市在相對低潮, 而樓市卻在歷史高位, 絕對不是沽股買樓的好時機. CY上場後增加樓宇供應已經是不可逆轉的大方向, 即使未來主力增加的是公屋供應而非私樓供應, 已經足以大幅降低中下價私樓的租住需求, 租金上漲是樓價上升的動力之一, 因為租金回報率是衡量樓價合理與否的指標之一. 此外, 美國接近零息的超低利率已經超過3年半了, 總有轉頭回升的一日, 所引發的資金成本和供樓開支佔家庭收入比率上升, 甚至於熱錢流動對樓價的影響不容忽視, 總括來講, 筆者正等待資產重新配置的時機.

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資產配置大轉移 Home Blogger

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諗Sir . 你好, 觀看了你的文章獲益良多, 謝謝你的指教 本人及太太現年同是45歲, 育有一子12歲。 我現職公營部門, 月入7萬, 將被指定於55歲退休, 退休後會有長俸。太太在私人機構工作, 月入3.5萬, 但來年欲退休全力照僱小兒學業。 現居於我僱主提供的市區物業約1400呎, 市值租金約3萬, 我月付特惠租金予僱主3000元, 但要放棄僱主提供之購買居所津貼(每月2萬, 如申請僱主會共付120個月的津貼, 但只在退休前每月發放, 55歲退休後剩餘未取用的將作自動放棄, 並必需購買有按揭之物業自住並遷出僱主提供之物業, 因2萬元津貼的最少一半必需用作供樓之用, 即最少1萬元作供樓, 1萬元當額外收入), 但如在50歲才申請, 只可取60個月津貼, 每月仍是2萬。 現有資產如下:

1)     於2011年尾購入一物業放租, 購入價700萬, 新樓1000呎 實用率不高約75%, 現市值800萬, 租金收入2萬, 管理費2000元。現用 mortgage-link deposit plan貸款, 貸款400萬, 貸息2.15%, 供20年, 月供20500元。
2)     港幣定存: 450萬港元 (3個月及半年期 平均收息1.2%)
3)     Mortgage link deposit: 200萬港元 (收息2.15%) (可隨時提取)
4)     人民幣定存: 125萬人民幣 (半年及一年期 平均收息3.1%)
5)     港股(ETF及藍籌股):50萬
6)     流動資金港元60萬將欲再增持港股  

個人及家庭開支連菲傭及小兒費每月28000元 我和太太現無需供養父母。   請賜教以下問題.
1)     應否放棄僱主提供的現有居所, 提取購買居所津貼, 買樓自住? 如是,應該購買市值多少的物業及應於何時購置?
2)     應否放棄購買居所津貼, 繼續住現居, 再買樓出租? 如是, 應該購買那類呎數物業, 將來易放租, 可保值 及應於何時購置?
3)     因工作繁忙, 沒多時間投資, 請提供資產配置的建議及持有物業的比重。
現況: 讀者Albert 年近45,正要決定好冇「比特惠租金每月$3000去住市租值三萬蚊既1400呎物業」,定係「收取$20000一個月為期十年的租金津貼」。大家有咩諗法可在facebook專頁留言討論一下。幫諗樣答下此問題。

另外諗樣特別整左個圖,等大家睇下Albert資產分配情況。可見如樓市大跌,「一半(46%)身家係樓市」既Albert實在十分之傷,當然大部份香港業主都一樣。而股票只估3%,定期及cash加埋多及51%。放開Albert關於樓宇既疑問,其實albert真係應多諗股票及債券投資。如果諗樣有呢個朋友,可能會有此對話:

因為cash已多至超過albert 100個月入面要用既家庭開支,所以albert可以將部份cash變做長期而保本的純債券,留意發行人風險。一般和黃、東亞銀行都係4.5%年回報以上之選擇,唯需放約5年年期。以albert大量現金黎講,放二百萬係港紙債券真係濕濕碎。人仔可以定期,其實可以物色更高息人仔債券,6.5%可期。原因係albert以45歲年紀實在可在有風險投資,而佢到中年都買咁少股票可見佢對股票市場興趣不大,或早已戒買。將人仔放係新世界類似既人仔債券,應該冇問題。

多改動後albert有15%總資產係港元債券收約4.5%年息,9%資產變做人仔債券,另15%放係2.15%mortgage link。仲有淨現金8%(38%-15%-15%),可以連同4%(cash allocated for shares)加碼買入股票,完成後股票佔總資產約20%。最終分配為24%債券,20%股票,46%樓房,10%cash,債券為albert提供$190000年派息。樓房不用急加碼,現時有屋住又有cash在手者宜等一下。

Albert確實要買多間樓,咁可以退休後至少一間屋住一間收租,可惜係政府多重加壓下,買樓投資既贏面不見多。當然albert可以有一個諗法,就係工廈投資。冇SSD而又可由現時活化中尋寶。當然由買賣住宅到工廈買賣,確實又另一個學問,希望可以解答到albert疑問。

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源樂晟投資總監曾曉潔:行業配置最重要 盧山林

http://xueqiu.com/7466783427/25329297
最近和@fastisslow 拜訪了源樂晟資產管理有限公司創始人、投資總監曾曉潔@鮮新空氣
源樂晟是過去幾年國內最穩健的陽光私募之一,目前規模十幾個億,公司注重研究行業,在資產配置的過程中集中配置優質行業,曾總給我們講了源樂晟的發展歷程以及自己的投資經歷,我們受益匪淺。

以下是訪談紀要
1,我現在的風格更集中於行業配置,我們只專注於未來看好的兩三個行業,行業內部的個股分配的會比較分散。行業很好的時候,再差的企業也會分到一杯羹,行業很差的時候,再牛的企業也不會賺到錢。
2,中國的無風險利率率比較高,5%的分紅率不具有明顯的優勢。那我買5%分紅利率的股票沒有任何意義
3,看傳統行業應該更注重它的供給,因為需求是穩定的,供給是收縮的,可以去看這樣的公司。因為供給問題,導致價格暴漲,帶來投資機會,這種情況會越來越多。
4,促進一個經濟體發展的因素有以下幾個,第一是人力資本,第二是貨幣資本,第三是資源,比如土地、礦產,第四是最重要的因素——這幾個因素的利用效率。前幾個因素在過去30年已經被利用得淋漓盡致了,人力資本已經短缺了,土地價格已經很高了,科技創新還有很長的路要走,但科技創新和體制密切相關,目前來看不大可能出現大的技術革命。
5,做個人投資的話,你選擇什麼樣的公司?第一,這個公司的模式一定要好,不是靠重資產和大量廣告,它的客戶黏性一定要好,第二是這個行業的供需都不會成為問題,比如它的需求不會發生比較奇怪的改變、不會有新的產品出來衝擊它,還有一個就是這個公司在某個領域能夠持續做深,這個市場空間很大。


行業最重要
問:您大學一畢業就去了人壽,在人壽學到的最多的東西是什麼?
答:當時人壽人很少,我們股票部05年開始做股票,當時只有四個人,到07年的時候,有11個人,最多的時候,我們部門管理著近1000億的市值,基本上我們每個人既管賬戶又看行業,像煤炭、機械、醫藥、交運我都看過。
這麼大規模的資金,我們更加注重行業配置,而相對忽略個股的貢獻。像中國石化、招商銀行我們當時都是買成第一大流通股東,又怎麼樣呢?中石化買了10億資金,佔我們的1%,對我們淨值的影響很小。但行業配置的影響就會很大,比如是配醫藥還是配煤炭差異就會非常大。
我現在的風格更集中於行業配置,但不會像過去在人壽一樣,每個行業都買。我們只專注於未來看好的兩三個行業,行業內部的個股分配的會比較分散。這樣做的邏輯是當一個行業很好的時候,再差的企業也會分到一杯羹,當一個行業很差的時候,再牛的企業也不會賺到錢,所以最重要的首先就是看行業,如果行業錯過了就完全沒有辦法了。我們大部分的力量是在行業研究上,做行業比較。

問:如何研究行業?
答:我們對於行業的研究基於自上而下,看中國現有的經濟發展階段,哪些行業會更受益。比如我們買過許多電子股。中國電子企業經過這麼多年的發展,處於進入國際供應鏈的過程,整個行業都會受益。
我們現在集中精力於未來比較不錯的行業如互聯網、傳媒、醫藥、環保、新材料,我們過去兩年非常看好電子,但對未來一年對電子會相對謹慎一些。最重要的原因是,畢竟它只是一個製造業,中國製造業進入到國際供應鏈中滲透率比較高的時候,增長就會出現問題,目前看,明年沒有殺手級的新產品應用出來。另外,經過這一兩年的發展,產能逐漸上來,需求在下來,必然會導致價格戰,供應鏈的價格就會往下降。手機、平板,滲透率已經很高,不會有大的增長。除非出現一個大的新品種,比如說互聯網電視,可能會對電子產業的發展有些影響。
像醫藥,我們就會比較注重醫藥的子行業比如醫藥服務、器械這一塊,不再像原來只是注重藥,藥股為什麼這麼好,是因為中國醫保人群的增加,醫藥支出的大規模增長,現在來看,這基本上已經到頂了,政府也在控制,但醫藥服務是和人的健康相關的,比如我以前有病會直接去醫院,我現在有病我可能會直接買個血壓計去測量。
傳媒可以分為以下幾類,一類是營銷類的廣告類的,這種持續性更強一些,它有週期性,比如藍標和省廣,它的週期性和經濟的相關性還是很大的,但它有一個好處是可以通過併購成長,這種公司是沒有問題的。內容供應商,我個人覺得比較差一些,內容供應商大部分是和項目相關的,比如說《泰囧》,上半年光線漲了一大波,下半年沒有什麼片子就漲不動了。

問:本質上說,您對更加創新、成長性更好的行業會更有興趣。
答:這倒不是說我只認這些東西,我們認為在不同的經濟發展階段,不同行業所處的階段是不一樣的。
我們只有這幾個人,要先從大的幾個角度判斷哪幾個行業比較好,衍生出來再看這個行業裡的幾個公司。

問:可能一個行業很創新很有成長,但是這個行業最好的上市公司不在A股,怎麼辦?
答:所以說,我們今年互聯網就沒有搞對。我們在美國有一個小基金,6月份剛成立的,互聯網研究做的還可以,但我們在A股沒有賺到錢,A股的一些互聯網公司、遊戲公司我們並不看好,但炒上天了,我們參與不多。我們能夠在電子上賺到,是因為去年買了許多歌爾聲學,是因為我們仔細對比了歌爾聲學和AAC(瑞聲科技),我們做了很多研究,這方面的錢,我們賺得到。像今年,沾上邊就飛的股票,我們是賺不到的。
A股雖然很流氓,但它趨勢的判斷是沒有問題的,就是貴一些,它把這個東西發揮到淋漓盡致,大家覺得好的話,就會直接一哄而上,所以貴與不貴這個東西就很難把握,我們上半年犯的第一個錯誤就是年初買了一些週期股,第二個錯誤是在3月份的時候,把許多感覺貴的股票都賣了,沒想到後來漲了這麼多。後來我們開會就說,沒有到止損線的時候就不要主動減倉。

買入和賣出
問:在你看來,多少算是成長?
答:首先這個行業一定要向上,這個行業處於快速成長的階段,比如滲透率逐步提高,需求提得非常快,供給產能又逐漸提升上來。
其實這並不是只針對某個行業,任何行業都可以化解到滲透率、供給與需求的分析,比如2005年地產的爆發,貨幣大量投放導致需求的增長,供給又逐步升上來,一個城市裡原來有房子的人只有10%,現在逐漸提升到50%,滲透率提升有一個過程,趨勢又非常好,那些地產公司就全是成長股。2009年之後,那些醫藥公司也是,滲透率也在逐步提高,醫保原來是3億人,後來新醫保覆蓋9億人,政府醫保方面大量增長,需求在增長,供給逐步在釋放,這個時候就不行了,就到頂了,這時候政府就出手控制醫藥的支出,整體這個行業,像今年,就不會好。
傳媒行業,國內像藍標這樣營銷類的傳媒公司和內容類的空間還是很大的,這取決於以下幾點。第一、中國整個市場中,營銷類的傳媒公司還是很分散的,行業空間還是很大的,首先從這個角度去判斷,再去分析這個行業。對於內容類的,雖然有剛才提到的問題,總體來講,機會很大,因為中國每年的票房擺在這裡,只要屏幕數、人均居民收入沒有問題,票房肯定能上去。

問:能談一下買入和賣出的標準嗎?
答:買入我們相對會較真一些,對未來的空間把握得會比較細緻,比如對未來半年到一年的收益會看得比較重,我們主要是看未來半年上漲空間和下跌空間的比較,如果向上是30%,向下是10%,我可能會去買它,如果向上向下都是20%,我就相對謹慎,投資主要是一個概率問題,還是要從這個角度進行判斷。我們不會簡單地說,我們現在是估值30倍還是20倍去買它,這個只能做一個參考。賣出會比較麻煩一些,因為很多時候我們都賣錯了,賣比買要更難一些。賣的話,要麼是我感覺某些股票已經漲到位了,或者是我們感覺風險很大,減倉的時候也減掉一些,很多時候都錯了,賣真的比買更難一些。還有一些人,這個公司我就死拿了,直到這個公司出現不及預期的情況才會賣,這也好,但波動會大一些。買和賣都很難判斷,但賣更難一些。

供給收縮的週期股會有看頭
問:除了成長股,價值股和週期股怎麼看?
答:所謂價值股是指它的PE很低,行業處於成熟期,相對比較穩定,比如家電、汽車、高速公路、銀行。現在很難說服我去買價值股,尤其是中國這個市場。很多這種處於成熟期的公司都是國有體制,就有這樣一個問題,它有一個天然的習慣就是有一個擴張的衝動,按道理來講,這個行業沒有太大空間,又有比較充沛的現金流的話,應該去和股東分紅,因為這個行業不需要你再做投資了。但中國不一樣,中國很多上市公司都有中央國資和地方國資的背景,它有錢之後不會分紅,它會做再投資,它即使認識到這個行業沒有空間增長,它也會在慣性下去追求上下游打通,或者收上游的公司或者做下游的擴張,它一定要把錢給花出去,這就導致了兩個問題。
第一個它所謂的分紅率很高,是假的,它今年有5%的分紅率,明年就可能沒有5%的分紅率了,因為它明年把錢花出去了,有時候不一定是它想花,是地方政府逼著它花。
比如某高速公司。在高速公路中,它是一個現金流非常好的公司,按道理,只要把錢回報過來,就應該分給股東,因為股東之前把錢給你修了路,但它沒有,它現在還發行了50億的企業債,肯定是地方政府有項目要投,但地方政府沒有錢,通過上市公司去發債,中國大量的企業是這樣的企業,所以你為了分紅買中國的價值股一定是有問題的,且不說這個行業還有或多或少的問題,比如說,銀行還有壞賬,如果按照5%的分紅率去買銀行股純粹是扯淡,所以在中國分紅率不能成為一個去買價值股的標準。
還有一個因素是,中國的無風險利率率比較高,5%的分紅率不具有明顯的優勢。許多人問5%的分紅率,銀行存款才2%,為什麼不去買它?為什麼它股價還在連連跌?2%是小老百姓認為的無風險利率,有人認為無風險利率是5%甚至更高,那我買5%分紅利率的股票沒有任何意義,因為我還要承擔波動,我還要承擔運營不及預期和運營下滑導致分紅率不及預期的可能性。
我對週期股感興趣,過去幾年,水泥、煤炭需求大量增長,供給是逐步釋放,2009年四萬億一出來,需求釋放到頂就再沒有增長,但這些企業因為2009年需求很好,借錢擴張,供給上的很快,這兩年一直在釋放,去年投資數據中還有百分之二十幾的製造業投資,這是一個很扯淡的東西,傳統企業已經不賺錢了,它還在不停投資,但今年馬上就下來了,而且下得很快,從這個角度去看傳統行業的話,應該更注重它的供給,因為它的需求是穩定的,供給是收縮的,可以去看這樣的公司。因為供給問題,導致價格暴漲,帶來投資機會,這種情況會越來越多。需求帶動週期行業大量增長肯定是講不通的,中國還沒有一個就是靠需求拉動週期性傳統行業大規模增長的例子,短期週期股的異動還是很難的,像煤炭我從來沒有看到趨勢上漲的機會。

如何讓淨值更穩健
問:您做私募繼承了許多做保險時的思路,能談一下兩者的區別?
答:區別很大。在人壽的時候,每個行業我都會做配置,只不過是配的或多或少,類似於指數增強,所以我們銀行股、券商股就買了很多;我們做私募的話,會更加集中,這是一個差異。
第二個,我們對於個股的選擇,也會更集中一些,我們現在第一大重倉股有十幾個點,在人壽最大的倉位也就兩三個點。

問:過去幾年您的業績還是比較穩健的,能談談犯過的最大錯誤是什麼?
答:其實每年都犯錯誤,每年開策略會的時候,開場白前五分鐘一定是檢討。每次都是這樣,因為每年的的市場都不一樣,如果拘泥於一種特別較真兒的方法的話,有可能就會不賺錢甚至會虧很多錢,這也是一些私募淨值不動很重要的一個原因。
中國投資者比國外投資者更有想像力,所以A股有時候的反映會更加淋漓盡致,漲得快,跌得也快,它會漲過頭,也會跌過頭,這和中國投資者的思路有關係。中國投資者想完第一層後還會去想第二第三層,比如,這個股票漲了20%,漲完後,許多人想這個股票上面還會有什麼樣的實現,這個股票可能會漲50%,所以A股在過去的十年是暴漲暴跌的。
如果有的私募還是按照原來的思路去做的話,波動就會非常大,那風險也非常大。私募和公募的最大區別是私募你必須要業績提成,如果波動非常大的話,對自己和客戶都是非常不利的,比如說現在一個億的規模,投資做的很好賺了一倍,第二年肯定做到5億規模,只要你銷售做的不太差,而明年的市場就不是今年的風格了,不可能今年資產股漲了一倍多明年還漲一倍,有可能會跌下20%到30%。但你是在5億的前提下跌20%到30%,漲又是在1億的基礎上漲的,你虧掉的錢要比為客戶賺的錢高很多,而且只有漲回去才能提到管理費,但在一塊五的時候,客戶就有可能把錢給贖回來,所以對私募來講,最好就是保持淨值穩步上漲,每年都能提到管理費,規模波動也不會特別大。

問:如何讓淨值波動不太大?
答:每個人投資的方法都不一樣,我們的方式有好處也有壞處。
第一,止損,我們最高的淨值回撤到5%的時候,我一定要減倉,我們會要求在3天之內減掉一半,也就是從80%到40%,如果漲回去我們才開始加,防止淨值回撤。
我們的投資更集中於行業而不是集中於個股,相對而言,減倉操作會更加容易實現,比如有些人10億的資金買了5只股票,他實現不了這種操作,因為它一減的話就會把自己的淨值壓下去,平均每隻股票2億,肯定賣不出去。像我們,純粹流通性很差的股票是很少的,全減的話,一天減二十三十個點問題都不是很大。
第二,我們更加注重自上而下的判斷,自上而下的好處在於我們能夠大概判斷出市場未來大概的情況,過去幾年幾次大的下跌我們都躲過去了,除了09年的6月份,當時大盤從3400點跌到3100點跌了20%多,我們跌了13%,我們感覺已經差不多跌10%了不會再大跌了又買回去了一些,後來沒有反彈,那次損失比較大,後面每波我基本上都避開了,包括今年6月份的那次。我們在6月10號把倉位降得很低。
當然,有股指期貨,我們的倉位降的幅度會小一些。但現在很難做對沖,因為有可能大盤不怎麼跌,像今天一樣上證指數是紅的,成長股跌得稀里嘩啦。我們只有醫藥、信息這些行業的股票,跌下來也挺厲害的,所以,完全的對沖還是不行,如果做淨值回撤還是要強制止損。
這麼做可以保持的業績的穩定性,但淨值上去可能很慢,總體來講,減有好處,但壞處也很明顯。比如說,現在有許多量化投資的模型,如果是趨勢模型,如果下跌的話,沒有任何問題,但如果是震盪市的話,強制減倉就會有很大的問題,有可能剛到這個平倉線,市場就起來了,今年基本上就是這個狀況。

把握大方向,未來中國經濟不樂觀
問:能不能介紹下第一次買股票的情況?
答:第一次買股票是在北大上學的時候,記得當時買的是招商銀行,當時8塊多錢,買了幾百股。

問:現在還有個人投資嗎?
答:我和大多數基金經理不太一樣,我們這幫人都很年輕,沒有太多的積累,所以大部分錢都在公司裡,我自己的錢有一部分在美股,A股有些,但錢不多,主要做融資融券和股指期貨對沖,我覺得未來幾年,對沖是最重要的方向,我自己做主要是嘗試,慢慢我們的產品架構中就會有股指期貨,如果自己沒有做過股指期貨,硬硬地加進去股指期貨是有問題的。
對沖是一個未來很重要的方向,但期指對沖特別是滬深300對沖有一些問題。上證2000點左右,是在均衡價格附近,你做空這個指數去買你認為合適的成長股, 我認為是有問題的,雖然上半年這個策略非常好。因為上半年創業板漲了一倍,上證指數沒有漲,如果你做多創業板,做空上證,將會是非常好的一筆收益。但這僅僅是上半年,不能代表你未來半年也是對的。

問:你做股票這麼多年最成功的案例是什麼?
答:最成功的就是我們對大方向的把握。我們2008年沒有虧錢,2009年是1倍多,2011年其實虧得也不多,大體來講,我們對於經濟的整體判斷還是可以的。

問:您認為觀察中國經濟和中國市場最關鍵的因素是什麼?
答:我感覺到最大的一個問題是中國政府對經濟的把控性很強,這和美國及其他地方不太一樣。
雖然2008年以來,美國和歐洲也出了一些政策,但只停留於貨幣層面。這幾年中國的政府貨幣政策還是比較穩的,但其他政策上下起伏亂竄,對經濟的影響很大。
促進一個經濟體發展的因素有以下幾個,第一是人力資本,第二是貨幣資本,第三是資源,比如土地、礦產,第四是最重要的因素——這幾個因素的利用效率。前幾個因素在過去30年已經被利用得淋漓盡致了,人力資本已經短缺了,土地價格已經很高了,科技創新還有很長的路要走,但科技創新和體制密切相關,目前來看不大可能出現大的技術革命。
為什麼我認為中國去產能,去槓桿,進行經濟調整的時間非常長?就是因為和這個問題相關,我認為中國的體制太死了,中國政府把控得太死,搞簡單的東西很簡單,用錢很簡單,用人也很簡單,但要想轉成其他的,就很難。

個人投資者應該怎麼做投資
問:您認為對於一個投資人士來講,黃金年齡段是哪一段?
答:對我而言,投資也就是這十幾年的事,45歲之後,我不希望自己還這麼累。投資是一個很辛苦的事情,除了心累之外,還有許多體力的事情,你要花很多時間去聊,開各種會,學東西,每年都會出許多新東西,這些新東西又都必須學。十年之後,我還是做投資的話,大概會做一些我說的傻乎乎的事情。看好一個公司,我就集中去買。

問:這是機構投資和個人投資不一樣的地方。
答:這是自己的錢和別人的錢完全不一樣的地方,別人的錢,不漲,不管三七二十一就贖,但如果我知道這只股未來一定能賺錢,我自己的錢是會買的,如果是別人的錢我必須賣掉。十年之後,我有可能把很多錢分散給別人來管,自己管一筆錢就是做這個,自己生活得愜意一些。

問:如果你做個人投資的話,你選擇什麼樣的公司?
答:還是剛才那幾點,第一,這個公司的模式一定要好,不是靠重資產和大量廣告,它的客戶黏性一定要好,第二是這個行業的供需都不會成為問題,比如它的需求不會發生比較奇怪的改變、不會有新的產品出來衝擊它,還有一個就是這個公司在某個領域能夠持續做深,這個市場空間很大。籠統地講就是這幾點。


問:銀行股中興業和民生是成長股嗎?
答:什麼叫成長股?不能只看到利潤增長。A股投資者有一個不好的習慣是太看重EPS,其實我們都知道,只要稍懂點會計的人,EPS就很容易就能做出來。所謂成長股。首先是收入在大幅度增長的,而且上升空間還很大的,這才是成長股。我們是先選擇行業,然後再選擇股票。對於銀行股來說,銀行這個行業已經不會增長了,因為它的故事就是這個樣子,它的收入就是靠貸款金額、息差和佣金收入這三個東西。貸款一定是會下來的,息差也一定是會下來的,佣金收入和前面兩塊沒法比,這樣的話,銀行利潤增長就不會很快。至於民生和興業它們是在追市場份額,它有可能做的很好。從我們的角度,不太會碰銀行這個行業了。如果我們覺得可以買的話,我們就買一下可以交易的興業和民生,其他的就不買了。去年我們買銀行股就買了興業和民生,其他都不怎麼碰了。

問:個人投資者如果只用一個指標觀察中國經濟的話,哪個指標比較合適?
答:個人投資者是很難去判斷整體經濟的,最好的方法是研究某一個上市公司,把它研究透,這方面雪球的網友做得最好。我們這幫人還不如他們,是因為我們太雜,個人投資者的好處是如果不懂的話,他就不會去看了。

資產管理者在中國複製巴菲特難度很大
問:你作為一個優秀的投資人應該具備什麼樣的性格?
答:第一個是善於接納別人的意見和建議。第二可以和人做一個很好的溝通,有許多人不喜歡溝通工作,喜歡做案頭工作,第三就是能力,有些人性格就比較懶,不勤奮,直接決定了你的能力會出許多問題。
這個問題的回答五花八門,我不能回答哪些人適合做投資。不一定說哪些性格適合做投資,不同性格的人,做得也都很好。

問:現在大部分私募基金經理都是自下而上,交易的屬性很強,少部分在複製巴菲特,複製巴菲特的這些人目前都還不是特別成功。你對這些同行怎麼看?
答:我個人研究巴菲特較少。但是下意識覺得,那些拿五年的股票就自認為自己是中國巴菲特的人,我覺得這是有問題的。中國現在的經濟,別說五年了,三年就是一個週期,中國的行業進化非常快,每過三年就會出來一個新的發展非常快行業,死拿著一個五年前的股票,不管價格的波動、公司行業的變化,這是有問題的,當然也可能是我理解的有問題。
我不讚成在國內長期持股的另外一個重要原因是,中國的上市公司是在中國這個體制下面,做得非常大,成為百年老店,很難,國有企業不可能,能做的很大只有靠民營企業,但民營企業又有自己的天花板,所以長期拿著,拿五年或者十年,想獲得比較好的收益,這比較難一些。還有一個原因是中國市場上下波動太大,死拿著淨值波動會非常大。

問:在國內做投資會更累,是因為動態的東西太多了?
答:博弈成分太濃。例如,在國內需要和上市公司進行勾兌,上市公司可能東西賣得很好,但就是不放業績,美國也有,但會好很多。
這就是所說的「與天斗,與人斗,與自己斗」,與天斗就是整個的市場環境需要自己去判斷,與人斗就是和上市公司以及同樣的投資者,與自己斗就是自己上下波動,會採取什麼樣的措施,我覺得比美國單純做研究做投資難多了,所以在A股只有少數人能賺很多錢,那是因為他們把這三個結合得很好,他的性格就很適合這個東西。

問:賺得多的就賺得特別多?
答:你知道他們為什麼能賺到錢,因為A股裡面博弈的人太多了,比如說,是沒有人去拿云南白藥做交易的,他肯定不是靠云南白藥賺的錢,他靠的是概念、炒作、博弈,原因是中國的投資者結構和美國完全不一樣,大量的散戶,跟那個有很大的差異。

問:所以你們職業投資更累?不過在過去5年,你們是陽光私募中做得最好的前二十位。
答:我們做得比較穩,主要是我們年輕,如果波動較大的話,以後就沒法弄了。可能有人會說,年紀大了就更沒法弄了。他們和我不一樣,他們已經有名氣了,如果短期波動大的話,別人會認可,認為這是一個一次性的失誤,我們不行,我們一次失誤可能就會造成我們職業生涯的終結。所以我們要做得更穩一些。
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美國家庭資產配置情況

http://wallstreetcn.com/node/58941

花旗銀行總結的一份表格展示了美國家庭資產配置情況。我們可以看到美國的1%最富裕階層負債率只有20%左右,而高達80%的中低收入階級負債率接近160%。同時最富裕階層的住房在資產中佔比只有10%,而中低收入階層卻高達65%左右。

與美聯儲用的DSGE模型結論相反,窮人更「傾向」於消費。對於富人來說,增加一元錢收入,可消費亦可儲蓄;對於窮人來說,增加的一元錢,其中大部分是必須消費的,以維持生存。當財富積累到一定程度之後無論怎麼無節制消費(並不是無理智消費)也達不到窮人的消費率。從這個角度來說,窮人的邊際消費傾向更大。由於富裕階層每個月有來自美聯儲850億美元的債務貨幣化「補助」,貧窮階層的的購買力被逐漸轉移至富裕階層。在過去的五年中貧窮階層的消費支出持續在收縮。

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