融資平台貸新還舊鬆緊帶

http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100287906&time=2011-08-05&cl=115&page=all

　　整個7月，銀行股持續「跌跌不休」，部分上市銀行的市價創下年內新低。投資者的悲觀情緒已無以復加。

　　「海外投資者最關心的是不良資產，國內投資者最害怕的是再融資，而地方政府融資平台恰恰連接著這兩端，令投資者惴惴難安。」一位股份制銀行高管如此解讀銀行股近期的乏力走勢。

　　不久前舉行的銀監會年中工作會議，重申平台貸款到期不得貸新還舊，不得展期。消息甫出，市場一片震動。這一政策能在多大力度上被執行，以及是否意味著銀行不良資產的集中暴露，牽一髮而動全身。

　　「這既是中央和地方的博弈，也是監管和銀行的博弈。從監管者的角度，不可能在風險底線上讓步。」數位受訪的銀行高管對這一監管政策並不意外，但也都不約而同地提到了政策執行過程中的靈活性。

　　當被問及這一政策能否得到執行時，一位國有銀行發達地區分行的負責人表示，「不執行就是嚴重違規，不過不少銀行都已經多措並舉，使得真正需要立即『貸新還舊』、硬碰硬的平台項目並不多」。

　　這些對策就包括：通過現金流全覆蓋的方式「脫平」，將平台貸款轉為特殊公司類，有的銀行的轉出規模已經過半；將到期或即將到期的流動資金貸款通 過期限重組或整改的方式變為固定資產貸款，將還本的期限延後；另外一些實在很困難的項目，才會面臨銀行強制收回不再續貸的局面。

　　有風險條線的銀行高管表示，監管出重拳也是不得已而為之。他坦承，由於體制的力量強大，在博弈過程中，政策的傳導和執行會大打折扣，十分的力道最終可能也就只能發揮一分的功效。如果監管政策上大開方便之門，後果不堪設想。

一堵一疏

　　在7月中旬召開的年中工作會議上，銀監會表示，在有關部門和地方政府理解支持下，平台貸款的退出管理、合同補正、追加抵質押物、增提撥備和提高資本佔用成本等任務，取得階段性成效。下半年則要緊盯新形勢，從細從實貫徹好既定要求，化解既有風險、嚴控新增風險。

　　其中的「一堵一疏」備受關注。「疏」體現在四類平台可望繼續獲得信貸支持；「堵」則是到期的平台貸款，不得貸新還舊，不得展期。

　　根據銀監會規定，符合公路法、國有土地資產管理辦法、保障房、國務院審批的重大項目的四類平台項目仍可繼續獲得銀行的貸款支持。不過，目前各界對上述四類國家政策支持的平台項目的前景也看法不一。

　　不同的公路平台的境遇大相逕庭。有銀行高管透露，公路建設初期自身的現金流難以實現全覆蓋，一些地方的公路平台因為負債率過高，在信貸緊縮形勢下，面臨較大的到期償付壓力。

　　數位知情人士透露，湖南省公路投融資平台已經在6月底前，在地方政府的協調下，劃入了公司貸款類，這意味著下一步將可以繼續獲得銀行的信貸支 持。而有的財政相對富裕的省份如江蘇，由於此前的公路建設長期寅吃卯糧，目前面臨較大的資金壓力，省政府也多次出面協調，希望有關銀行能繼續慷慨解囊。不 過在信貸緊縮，公路項目短期缺乏盈利前景的形勢下，銀行還在左右觀望，相持不下。

　　另一種具有代表性的憂慮是，在放開四個口子之後，會不會有其他平台改頭換面後暗度陳倉？如個別地方政府已經將經濟適用房、限價房混充於保障房之列，來爭取銀行的信貸支持。這顯然既不符合融資平台的基本風控標準，也妨礙了房地產調控的效果。

　　同樣備受關注的是「對於到期的貸款本息，不得展期和貸新還舊」的「堵」，有市場人士擔心地方政府融資平台的風險將會因此集中暴露。

　　一位股份制銀行高管坦言，從全國範圍看，限制貸新還舊是毋庸置疑的，只不過在執行中可能也一定會有「變通」。如果沒有監管的三令五申，平台貸款一年增上萬億元的情況恐怕難以遏制。

　　那麼，地方政府對於到期債務到底是否有實力償還？不許貸新還舊的衝擊究竟有多大？

　　前述某國有銀行發達地區分行的行長表示，現在地方政府很困難，各種貸款相繼到期，過去還可以在各個銀行之間貸新還舊打時間差，現在往往各家銀行 都上門討債，一下子要集中還款，壓力比較大。不過他亦坦承，不少地方政府還是有辦法的，比如一些地方政府就牽頭搞了產業投資基金，或者出讓一定的資產和股 權，變現後用於償付到期債務，緩解還款壓力。

　　「在大銀行信貸緊縮形勢下，為地方政府火中取栗的重擔就由個別以地方政府為大股東的城商行肩負，後者甚至充當了政府財政職能，難以自拔。」有風險管理背景的銀行高管表示。

繞道而行

　　「不准貸新還舊的政策，並非沒有迴旋餘地，一個重要的技巧就在於貸款屬性的劃分。」某股份制銀行高管一語道破個中玄機。與市場對一般平台貸款不准貸新還舊政策帶來的衝擊的憂慮不同，進入實際操作期之後，銀行最初的恐慌已經大為減少，轉而繞道而行的做法已經不是個案。

　　原則上，銀監會各地派出機構負責把握當地政府的總體債務情況和償債能力，而貸款的最終分類由銀行自主決定，最後經三方確認，四方簽字後蓋棺定 論。根據監管政策，現金流全覆蓋的政府融資平台可以劃歸公司類貸款，而能夠移出平台名單，對平台公司就意味著後續貸款有了可持續的資金來源。

　　實踐中，各家銀行以及各地監管機構對於這一政策的執行力度，有較大不同。

　　在部分財政實力比較強，監管力量也比較強的地區，出台了較銀監會更為嚴格的標準。如某發達地區監管當局就做了兩大硬性規定：一是包括四類可以繼 續放貸的平台在內，當地全部的平台貸款餘額，不得超過2010年6月末的餘額；二是轉入公司類的平台貸款佔全部平台貸款餘額的比重，不得超過20％。有接 近當地監管當局的知情人士稱，上述政策出台的一個基本思路是，如果想要多一點力量支持國家政策扶持的平台公司，就應該置換掉部分高風險的舊平台，在保證集 中度不會過高的情況下，提高現有平台貸款的整體質量。

　　不過，由於商業銀行的分支機構和監管當局的派出機構都與地方政府有千絲萬縷的聯繫，在個別地方政府的軟硬皆施之下，一些有爭議的項目也得以矇混過關。

　　好在這種現象隨後便遭遇了監管當局和商業銀行總行的糾偏行動。

　　「監管當局的平台貸款名單，進來容易出去難」，從6月份開始，不少銀行高管都表示，各行正在重新就轉為特殊公司類的平台貸款的認定進行審核，會有一部分已經摘掉平台帽子的企業，重新回到平台貸款。

　　而一些銀行出於合規的考慮，對於一些「無論用什麼標準都無可爭議的平台項目，卻被偷樑換柱劃入公司類的貸款」，做出重新界定。「這次的做法是由 銀行分支機構與地方政府和監管部門對賬後，按項目逐個上報監管當局，有點分化瓦解的意思，所以數據和此前各家銀行總行自主上報的會有不同。」某銀行家透 露。在這種背景下，不少商業銀行在一季度末已經大幅減少的平台貸款餘額，在半年末，又重拾升勢。

　　其中，工行的平台貸款餘額經重新界定後，增了2000億元左右，餘額超過7000億元。而一季度末平台貸款餘額為3800億元的中行，新認定的平台貸款餘額則在5000億元左右。

　　某大行財務部門高管認為，因分類而導致的平台貸款餘額增加不足為懼。他表示，能夠移出平台的，相對而言，都是資產質量較好的，現在重新移回平台，只是分類發生了變化，風險屬性並沒有變化，餘額的增加對資產質量的衝擊不大。

　　某大型國有銀行的一位分行長坦言，他們已經有過半的貸款進了公司類。不過，究竟有多少平台貸款轉為了公司類貸款，目前尚無公開的權威資料可查。

重組與整改

　　對於沒能成功「脫平」的平台貸款，依然有「解救之道」。

　　目前的融資平台貸款在期限上存在兩個極端，一種是25年到30年固定利率的中長期貸款，且項目建成後每年僅還款一次；一種是短貸長用，為簡化審 批程序，應對規模管控，將長期固定資產投資的貸款分解成滾動的流動資金貸款。對前一種而言，主要是按照監管要求補正合同，要求項目建成後每年兩次還款，利 隨本清。在監管當局看來，此舉有利於瞭解企業的現金流狀況，更好地進行風險防範。就目前而言，此類貸款的償還壓力並不大。

　　而近期可能面臨風險集中暴露的，就是所謂融資平台的流動資金貸款。會在下半年和明年集中到期，還款大限將至，如果不能貸新還舊，項目還在建設過程中，不但還本付息有問題，後續項目的建設更危在旦夕。

　　「規定不准貸新還舊，實際還不照做？」有銀行家直言不諱，通過貸款期限重組，或者所謂的追加抵押等方式，就可以繞開政策限制，而這種掩人耳目的做法並不鮮見。這也是在經歷了一輪「脫平」行動之後，監管當局提出要動態監控，對平台貸款轉出動態關注的原因所在。

　　不過，他透露，現在不少銀行都在「通過整改的方式，將流動資金貸款變更為固定資產貸款，解決短貸長用的問題，緩解不許貸新還舊的壓力」。但他並稱，這類貸款所佔比重相對有限。

　　「不許貸新還舊，這並非針對融資平台的監管新政，而是一以貫之的基本原則。」接近監管部門的權威人士表示，只不過實際操作中，平台公司和部分銀行將固定資產投資項目貸款分解成了比較容易發放的流動資金貸款，並承諾到期後會滾動續貸，以支持項目建設。

　　「需要貸新還舊，說明企業的現金流有問題，第一還款來源出了問題，顯然應該進入關注、甚至次級等分類之中。」有熟悉監管思路的知情人士稱，貸新 還舊之所以在現實中一直生生不息，其實是一種變通。究其因，主要是項目的貸款週期與生產週期不匹配，至少是銀行期限的制定不合理。

　　數位受訪的國有銀行地方分行負責人透露，目前，各行採取的一個重要變通之策，就是通過整改的方式，將已經或即將到期的流動資金貸款，轉為固定資產貸款。還一點，再貸一點，總量有所控制，但足以解燃眉之急。

　　不過，不同的銀行和分支機構想法也不同。有的希望借此來暫時阻止風險的集中暴露，以時間換空間。但也有部分受訪者認為，在信貸緊縮，規模有限的 情況下，如果繼續貸新還舊，不僅會使平台規模居高不下，同時也會佔用現有的貸款額度，擠壓對其他客戶的貸款。「下一步比較困難的是那些既不能『脫平』，也 無法『整改』的項目，如果各家銀行同時抽血，會有個別項目在優勝劣汰中，面臨『垂危』。」某國有銀行公司部負責人表示。

刺激小微貸款新招：允許“借新還舊” 合規續貸劃入正常類

樓繼偉：財政政策必須適度擴張 地方債可借新還舊

中國財政部部長樓繼偉3月6日在兩會新聞發布會上表示，頂住經濟下行壓力，中國必須采取適度擴張的財政政策。此外，地方債風險總體可控，要防止出現系統性風險。地方歷史債務可以通過發新債還老債來解決。

被問及中國財政政策時，樓繼偉稱，

全球通縮的趨勢在加重，複蘇的趨勢不明朗，包括美國。對中國的影響會很大。“三期疊加”造成的一些問題在今後一段時間內要解決，我國經濟的增長動力發生改變，這時候就是新常態。在這個過程中，我們要穩步地去杠桿化，但是又不要造成經濟的“斷崖式”下落。頂住這些下行的壓力，所以必須采取適度擴張的財政政策。

華爾街見聞提及，國務院在2月25日由總理李克強主持的常務會議上認為，應對當前經濟下行壓力，保持經濟運行在合理區間，積極的財政政策必須加力增效。

現場記者提問稱，2014年地方債甄別結果尚未公布。有觀點認為，這可能是最後一次把存量債務認定為地方債的機會。因此，融資平臺可能會傾向於多報賬。那麽，去年的地方債是否將出現同比激增？是否會出現局部地區的地方債危機？

樓繼偉回答稱，

地方報完以後，我們還要再審核，審核的過程還沒有結束。結束之後，我們要向全國人大常委會報告。

地方債的問題是一個客觀現實。預算法在修訂之前，地方是不得舉債的，而事實就產生了這麽多。那麽，必須開前門、堵後門，同時還要防止出現系統性風險。開前門，大家已經知道了，今年的預算是6000億地方債。後門的問題，就是歷史形成的這些債務，我們必須正視它們，逐步消化解決。

按照地方債務的甄別工作要求，省級部門應該在1月5日之前就把地方債的甄別結果上報財政部，但目前結果仍未公布。

此外，對於地方的歷史債務，樓繼偉表態稱，

地方的歷史債務，從今年開始轉為余額管理。還本部分去年是993億，不必測算今年多少了，肯定超過1000億。可以通過發新債還老債來解決。

他還指出，按照不同口徑，今年的實際赤字率要比政府工作報告提出的2.3%赤字率大一些：

去年的赤字率是2.1%。今年的政府工作報告，按照預算收支的口徑，全國赤字率是2.3%。但按當年實際收支差額的口徑看，赤字率要大一些。不是說有兩筆賬，賬擺得明明白白。

如果大家仔細看，財政部代表國務院提交的預算報告，調入了預算穩定調節基金，有1124億元結轉資金用於今年的開支。去年地方債務的還本部分是993億元，今年肯定超過1000億元。所以，在口徑變化之後，就有2000多億可安排的支出，這些支出如果按當年的收支差額計算赤字率的話，實際上差不多是2.7%。但在預算中無法表達，因為結轉資金都已經列過支出，只是還沒有花出去，現在我們重新花了，但不能第二次列為支出，那就重複列支了。所以，報告中的赤字率仍是2.3%。當年收支差額是2.7%，這個力度是比較大的。對於支撐經濟的發展、抵禦下行壓力，將發揮重要的作用。

樓繼偉同時表示，目前對地方債務正在審核，審核結束後要向人大常委會報告。而對於局部地區債務比例過高的問題，有解決思路：

一方面，要把那些有一定收益或者可以改造成有比較穩定的現金流，比如可以收費。如果收費不足，可以給予適度的補貼，轉為所謂“PPP模式”，就是政府和社會資本共同投資和經營基礎設施包括其他事業的方式，轉為企業債。

另外，對一部分完全公益性的平臺借的地方負有償還責任的債務，我們已經報請全國人大常委會預工委，對一些歷史債務予以承認，通過發債替換原來的平臺債務，這樣可以使債息降下來。

另外，一些由銀行貸款形成的歷史債務，按照契約原則，貸款的合同不能廢除，借人家的錢還是應該還的。如果融資平臺的情況發生了一些變化，需要進行一些債務重整，那是雙方談判，所以要采取一些過渡性的辦法逐步解決。

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拯救地方債？發改委允許企業債借新還舊

拯救地方債？發改委允許企業債借新還舊

一財網 楊柳晗 2015-06-24 23:29:00

補充說明的最大亮點是允許企業債借新還舊：“主體信用等級不低於AA，且債項級別不低於AA+的債券，允許企業使用不超過40%的募集資金用於償還銀行貸款和補充營運資金”。

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16萬億地方債務：拿“借新還舊”拯救你

近日，財政部公布的數據顯示，截至2015年末，地方政府債務16萬億元，2015年地方政府債務率為89.2%。納入預算管理的中央政府債務10.66萬億元，兩項合計全國政府債務26.66萬億元，占GDP的比重為39.4%，全國政府債務的負債率將上升到41.5%左右。

盡管財政部認為，地方政府債務風險可控，但高達89.2%的地方政府債務率，使得各級地方政府普遍背負著沈重的債務負擔。“借新還舊”這種償債的老式花樣，依舊是地方政府融資平臺慣用的手段，這在緩解債務負擔的同時，也在延緩中國潛在的債務危機。

16萬億地方政府債：拿什麽拯救你

“從基層融資平臺到部分地方政府，實際上仍非常缺錢。”中誠信國際信用評級有限責任公司政府融資評級部評級副總監關飛對《第一財經日報》記者表示，相當一部分地方政府平臺融資需求強烈，一方面是亟需緩解存量債務負擔，一般這類平臺負債率很高，需要舉債融資來解決存量債務問題；另一方面是在穩增長的背景下平臺本身仍然肩負大量投資任務，增量資金缺口依然很大。

那麽，拿什麽來拯救這“沈重”的16萬億存量地方政府債務？對此，關飛表示，目前大部分地方融資平臺依舊以“借新還舊”方式償還債務，上至省級、直轄市、地級市，下至區縣級政府類平臺，“最大問題是政府回款情況不好，當期債務只能借新還舊，以緩解債務壓力。”

通過“借新還舊”的方式，地方融資平臺首要目的是減輕當前債務負擔，存量債務以“借新還舊”實現滾動，把債務期限拉長，以時間換空間；第二個目的在於，以低成本融資方式替換高成本融資來減輕債務負擔，降低債務利息成本，改善債務結構。

為了給地方政府減壓，財政部出臺了債務置換計劃。財政部負責人在答記者問時表示，2015年財政部下達了三批置換債券額度共3.2萬億元，發行地方政府債券置換存量債務，有效降低了地方利息負擔，緩解了部分地區償債壓力，也為地方騰出資金用於重點項目建設創造了條件。

據關飛觀察，各地平臺采用“借新還舊”以延緩債務壓力的比重非常高，“‘借新還舊’不僅發生在區縣、地級市，而且更高級別的直轄市、省級平臺也相當普遍。”他說。

“借新還舊”亂象：銀行貸款為主

中央財經大學中國銀行業研究中心主任郭田勇曾表示，“借新還舊”是地方融資平臺的亂象，其在銀行與信托均有體現。

目前，地方政府融資平臺“借新還舊”的融資手段主要以銀行貸款為主。關飛分析，政府和平臺對於融資成本控制嚴格，盡管債券融資成本低，但是對於低級別平臺發債難度大，從信托和租賃公司融資，成本較高，出於控制成本考慮，銀行貸款融資反而較容易獲得。

對銀行而言，經濟下行期，信用風險暴露底部未現，資產質量持續惡化，如何“捂住”不斷膨脹的“不良”包袱，困擾著各家銀行的分支行行長和信貸員們。“借新還舊”就是銀行掩蓋不良資產最常見的手段之一，以此來降低銀行不良率。

由於實體企業經營不景氣，囿於信貸規模擴張壓力，尋找安全資產的投放標的是壓低“不良”的生存之道。《第一財經日報》記者此前在陜西、福建、重慶等多地調研時發現，國有大行、政策性銀行和股份制銀行競相加大對政府基建類、大型國企的貸款投放，甚至為了爭奪地方優質企業，銀行紛紛對這類企業貸款下浮基準利率。

“‘借新還舊’是銀行對企業債務到期最常規的操作，對經營正常的企業而言，是銀行給企業的一種便利安排，但問題在於這一操作慢慢變質了，經營不正常的、出現問題甚至已瀕臨倒閉的企業，銀行還在‘借新還舊’，掩蓋風險。”一位國有大行廣東地區分行小企業部負責人對本報記者說。

這種現象在中部國有大行省級分行一位高管這里得到印證。他對《第一財經日報》記者表示，對於生產和供需正常的企業，銀行一般續貸維持企業的運作。而對企業是否續貸，主要判斷在於是否“僵屍企業”，是否有經營前景，是否有逃脫債務的動機。

作為分管公司業務的銀行管理層，他表示， 一般政府平臺主要貸款，一類是公路鐵路基礎設施建設類貸款，期限長達20~30年；一類是園區開發貸款，期限4~5年，實際上有些貸款已經陸續到期 。

“目前，政府平臺的融資增速在減慢，借助海外發債的還款反而在增加。”上述中部國有大行省分行高管表示，“43號文”（《國務院關於加強地方政府性債務管理的意見》）出臺後，實際上地方融資平臺的融資渠道增多了，基本沒有新增貸款，而是更多借助產業基金通道獲得銀行貸款，至於以前到期的債務則納入政府平臺的債務置換來源。

信托融資：以時間換空間

除了融資成本的考量，地方政府平臺從信托公司融資也不再那麽容易。在當前經濟下行和信用風險上升的背景下，信托兌付風險增加。2016年一季度末，信托公司全行業風險項目個數為527個，規模為1110.19億元，較2015年四季度末的973億元增加137.19億元，環比增長14%。同時，在監管層一系列重磅監管政策下，信托公司對風險控制更加嚴格，對於一些風險較高的項目，信托公司內部很難過會，只能放棄。

事實上，“借新還舊”的原因多種多樣，其中一個重要方面是因為信托項目期限多在1~2年，很多項目資金很難在2年內回款，融資方往往通過“借新還舊”方式來延長償債期限。一位信托公司人士告訴《第一財經日報》記者：“‘借新還舊’多集中在政信類項目、政府融資平臺和資金池項目，同一個融資主體包裝成不同的融資項目，但這種業務尚在風險可控的情況下，如果融資方出現問題，信托很少繼續為其融資。一旦融資企業出現風險，信托一般不會繼續發行新的項目償還既有債務，否則信托公司的成本會越拉越高。”

“‘借新還舊’類項目在信托公司中確實存在，但是預計並不多。”一位信托公司風險管理總監對《第一財經日報》記者表示，對於“借新還舊”項目，信托公司一般采取減額處置，假如一筆項目2億元到期，融資方無法按期兌換，信托公司發行新一期項目募資，規模將降至1.5億元，采取這種模式逐步將資金敞口變小。由於信用風險增加，信托公司通過控制額度、控制期限、增加融資成本等方式降低其他方面的風險。

另一位大型信托公司業務負責人則對本報記者發表了不同看法：“‘借新還舊’類項目在信托公司中普遍存在，但在我國整體信貸規模中占比不大。一方面，銀行貸款是信貸主體，另一方面，主動管理類信托的規模本身也不大。”

在信托資金來源結構上，主動管理類信托主要表現為集合資金信托，自2014年三季度占比穩步提升至30%左右，信托業協會今年一季度數據顯示，集合資金信托占比升至33.01%。

之所以選擇不同的融資手段，關飛表示，這與不同企業的償債能力有關。大型企業和地方融資平臺如果具備發行資質，多選擇發行可續期中期票據，因為其募集的資金可計入權益類資本，融資的同時無形降低了資產負債率，可謂“一舉雙得”。

上市公司緣何熱衷 “高負債+高擔保” 借新還舊已成為習慣

在金融風險調控的大背景下，上市公司作為經濟的“微觀端”，必然會受到一定程度的影響。“金融風險嚴控針對的是整個經濟，影響面會很廣，也會慢慢傳導到股市。總的來說，債務方面會受到影響，包括上市公司本身的負債和上市公司股東的股權質押可能都會受到一定程度的影響。”一位資深市場人士告訴第一財經記者。

記者了解到，目前一共有309家公司的資產負債率超過了70%的警戒線，此外，有86家公司的擔保額超過了凈資產，“高負債+高資產”的模式在A股公司中相當盛行。此外，不少上市公司股東還進行了大手筆的股權質押，在股市承壓的背景下，被強制平倉的風險閃現。

上市公司“自身難保”仍舊高擔保

“金融風險嚴控本質上是為了防止‘脫實就虛’，資本市場作為受影響的一部分，股市已經受到了影響。借來的錢總歸是有風險的，很多上市公司都有著很高的負債，一些公司還在做擔保，如果一個環節出了問題，就會形成惡性循環。”上述市場人士表示。

申萬宏源首席宏觀分析師李慧勇認為，一方面，供給側改革的過程中，企業出現兩極分化，一部分大企業收到了改革的成效，經營效益好轉，一部分小企業更多地感到了生存的壓力，激化了原來的債務矛盾。

另一方面，過去流動性環境比較寬松，一些中小企業的生存環境還比較不錯，現在國際上美聯儲加息和縮表，我國的市場利率也出現顯著上升，再加上監管的因素，導致一些民營企業無法通過非正規金融獲得其所需要的資金，使得其前期靠“借新還舊”來維系的局面面臨較大的風險。

今年以來，無論是A股還是港股都不斷有上市公司出現債務問題，債務風險事件不斷，無法兌現的情況時有發生。事實上，負債經營對於上市公司而言是再正常不過的事情，但是如果負債過高，對公司而言就會帶來壓力，而如果疊加高擔保，那麽風險系數不言自明。

第一財經記者統計了解到，目前來看，一些上市公司正在進行“高負債+高擔保”模式，使得這些公司積聚了很大的風險。

到目前為止，一共有2882家公司發布了年報，而按照去年的年報數據來看，已經有309家公司的資產負債率超過了70%的警戒線，其中更是有4家公司的資產負債率超過了100%，分別為*ST雲網、*ST河化、*ST滬科和*ST重鋼，這幾家公司的資產負債率分別高達128.19%、111.35%、100.96%和100.3%。

如果說資產負債率是“顯性負債”的話，還有一個“隱形負債”的指標——擔保總額占凈資產比例也同樣值得關註。

企業在經營的過程中，為子公司或其他企業的融資、負債行為進行擔保，是一種常見的商業行為，但是，在實際經營的過程中，多家上市公司擔保帶來的潛在風險已十分緊迫。

擔保一般是指債權債務擔保，它在企業投融資過程中起到了保障作用。如果債務人不能及時清償債務，就應當由擔保人代替清償。分析人士認為，對於上市公司來說，擔保實質上是隱性債務的一種形式，過高的擔保意味著企業的隱性債務較高。一般認為在該指標30%以內較為合理。

目前來看，一共有369家上市公司的擔保額占凈資產比例超過了30%，更是有86家公司的擔保額超過了凈資產。其中，亞星化學的情況最為誇張，公司的資產負債率已經高達99.57%，而與此同時，公司目前的擔保總額居然是凈資產的26.18倍。

年報顯示，亞星化學2016年度公司實現歸屬上市公司股東的凈利潤 2678.17 萬元，實現了扭虧為盈。非經常性損益合計為10065.73 萬元，主要項目是收到濰坊市財政局財政補貼1億元。

此外，還有多家公司存在“高負債+高擔保”的情況，如龍江股份的負債率是91.17%，而公司的擔保總額占凈資產的比例為509.69%，雲南城投的這兩項指標則分別高達89.22%和454.56%。

強行平倉風險難消

“嚴控金融監管的背景下，進入市場的資金很可能會減少，我不認為接下來會有指數行情，如果股市一再走低，那麽上市公司的股權質押可能會受到影響。”上述市場人士認為。

今年以來，上市公司股東股權質押不斷，到目前為止已經3000筆股權質押，涉及了1087家上市公司，在3205家公司中，占比達到了33.92%。其中，未解押股數最多的幾家公司為包鋼股份、新湖中寶和供銷大集，涉及的股份數量分別為732670萬股、267075萬股和222308萬股。

茂業商業以79.49%的質押比例，成為滬深兩市股權質押程度最高的上市公司。根據茂業商業今年一季報，其第一大股東為深圳茂業商廈有限公司，持股14.81億股，占總股本比例85.53%，這部分持股中，共計有11.06億股被質押。

“總體來說，股權質押成本相對較低，而且操作起來比較方便，所以是上市公司股東日常融資的常用手段。一般能融到的資金是在市值基礎上打4~5折，還是比較安全的，但如果遭遇股市較大波動，則可能出現強行平倉風險，這樣對股價的打壓就會很大。”某私募人士表示。

事實上，隨著市場的下跌，這樣的例子在A股上已經逐漸顯現。4月25日，勤上股份發布公告稱，因控股股東東莞勤上集團有限公司、實際控制人李旭亮及其關聯人李淑賢部分質押的公司股票已接近平倉線，公司已向深交所申請，自4月26日開市起停牌。

招商證券有觀點認為，根據股權質押業務部門的政策，相關股票價格即使跌破警戒線和平倉線，絕大部分情況下也不會被強制平倉，而是由股權質押部門通知大股東完成補倉，若由於特殊原因，大股東無法完成補倉，往往會采取停牌、組織資金拉升股價等措施，因此在整體風險可控的情況下，強行平倉非常少見。

渤海證券分析師宋亦威認為，盡管一季度經濟數據良好，但由於金融風險監管力度的加強，市場依舊難抵下行風險。當前經濟數據的強勁，正為加強金融市場的去杠桿化提供最佳時間窗口，因此去杠桿對市場流動性的壓制在短期內仍難緩解。

地方債借新還舊並非新開通道 避免債務期限錯配風險

近日財政部發布的《關於做好2018年地方政府債券發行工作的意見》稱，發行地方政府債券（下稱地方債）用於償還2018年到期地方政府債券的規模上限，按照申請發債數與到期還本數孰低的原則確定。

這被一些媒體解讀為財政部首度明確地方政府可以發新債券來還舊債（下稱“借新還舊”），為地方融資開了一道大門。

不過一位財政部人士告訴第一財經記者，實際上地方債一直被允許“借新還舊”，以前也有，只是2018年地方債到期規模較大。

根據wind數據，2018年地方政府到期債務約8389億元，而前兩年到期債務規模不到3000億元。此後幾年到期債務規模均超過1萬億元。

東方金誠首席分析師蘇莉告訴第一財經記者，國發43號文以來，中央政策是允許地方政府債券“借新還舊”的，是否“借新債、還舊債”由各發債區域根據自身財力及債務情況而定。

2014年國務院發布的《關於加強地方政府性債務管理的意見》（即國發43號文）明確，地方政府舉借的債務，只能用於公益性資本支出和適度歸還存量債務，不得用於經常性支出。

2016年11月，財政部印發的《地方政府一般債務預算管理辦法》也明確，地方政府一般債務本金通過一般公共預算收入、發行一般債券等償還。同月印發的《地方政府專項債務預算管理辦法》也明確，專項債務本金通過對應的政府性基金收入、專項收入、發行專項債券等償還。

而且財政部明確，省、自治區、直轄市發行一般債券和專項債券償還到期的一般債務和專項債務本金計劃，由省級財政部門統籌考慮本級和各市縣實際需求提出，報省、自治區、直轄市政府批準後按規定組織實施。

因此，地方債早就被允許“借新還舊”，不存在突然給地方融資開一道大門。

地方債“借新還舊”是否會帶來債務風險？

蘇莉表示，“借新還舊”是資本市場主體降低資金成本、拓展多元化融資渠道、優化債務結構、擴大經營和實現流動性管理的正常手段，其本身並不必然帶來風險。

“與完全沒有實體支撐的金融體系空轉的‘旁氏騙局’不同，‘借新還舊’只是一種融資管理手段，是否帶來風險主要取決於主體的償債能力。資本市場上恰恰是信用資質比較優質的主體，能獲得投資人的認可，才能實現穩定持續地‘借新還舊’。這就是高速公路企業、基礎設施融資建設企業多次被曝‘借新還舊’，但仍得到資本市場青睞的原因。” 蘇莉說。

蘇莉告訴第一財經，“借新還舊”是地方政府以時間換空間、平滑債務期限結構，實現漸進式去杠桿的有力舉措。以政府低利率的債務替換融資平臺高利率的債務，有助於有效降低融資平臺的資金成本，緩解融資平臺大量隱形債務帶來的系統性風險。

2015年中國發行了地方政府債券來置換非債券形式的地方政府存量債務，以降低地方政府利息負擔。國務院數據顯示，2015年至2017年置換債券降低地方政府利息負擔1.2萬億元。這避免了地方政府資金鏈斷裂，化解了許多長期積壓的“三角債”，降低了金融系統呆壞賬損失。

我國實行的地方政府債務限額管理也為地方債“借新還舊”設置了天花板。比如前述《意見》明確，發行地方政府債券用於償還2018年到期地方政府債券的規模上限，按照申請發債數與到期還本數孰低的原則確定。這意味著地方政府借新還舊的規模上限被控制在申請發債數，而這一數字被中央實施限額管理。

蘇莉認為，隨著政府舉債融資機制的完善，預計未來地方政府債券發行規模將明顯擡升。

2018年是國務院確定的地方政府置換債券發行的最後一年，規模約1.7萬億元，目前各省市正按照要求加快發行置換債券，完成既定任務。此外，2018年地方政府發行的新增債券規模上限為2.18萬億元。

財政部首提地方“再融資債券” ，地方債借新還舊顯性化

近日，財政部公布的4月地方政府債券發行和債務余額情況中，相比之前的月度數據，此次有明顯變化。

財政部數據顯示，4月份，全國發行地方政府債券3018億元。其中，一般債券2210億元，專項債券808億元；按用途劃分，全部是置換債券或再融資債券（用於償還部分到期地方政府債券本金，下同）。

東方金誠首席分析師蘇莉告訴第一財經記者，本次地方政府債券情況披露中首次出現“再融資債券”。以前年度披露的政府新增債券按用途均分為“置換債券”（即發行地方政府債券置換非債券形式存量債務）和“新增債券”，本次是首次出現“置換債券”和“再融資債券”的用途分類。從信息披露中對“再融資債券”的定義 “用於償還部分到期地方政府債券本金”就可以看出，之所以會出現這一新提法，是因為此前年份發行的政府債券部分到了歸還本金的階段。

與前兩年不到3000億元的到期債務相比，今年及以後地方政府到期債務明顯增加，2018年到期債務約8389億元，此後幾年更是超過1萬億元。

一位財政部人士告訴第一財經記者，再融資債券其實就是地方發新債還舊債（下稱借新還舊）。其實以前就有借新還舊，但是今年的規模會比較大。

蘇莉表示，並不能因為首提再融資債券而認為政策出現重大調整。其實此前官方文件已經允許地方借新還舊來平滑債務期限結構，避免期限錯配風險。

比如，2014年國務院發布的《關於加強地方政府性債務管理的意見》（即國發43號文）明確，地方政府舉借的債務，只能用於公益性資本支出和適度歸還存量債務，不得用於經常性支出。

“‘新增債券’也好，‘再融資債券’也罷，都只是財政部門對於債務預算的分類管理方式，不是債券類型的重大變動，也不意味著地方政府債務管理制度的新動向。”蘇莉說，隨著地方政府與融資平臺信用的切割完成，地方政府“置換債券”將退出清單，取而代之的很可能是“再融資債券”和“新增債券”。

按照此前國務院要求，今年是置換債券的收官之年，財政部此前要求地方加快發行置換債券。截至今年4月，置換債券規模約1.34萬億元。此外，按照年初預算報告，2018年地方政府發行的新增債券規模上限為2.18萬億元。

蘇莉表示，未來滿足地方政府新增資金缺口的“新增債券”以及滿足債務本金到期額度的“再融資債券”或將成為地方政府債券用途的主要分類科目。而各自的發行量及期限則取決於地方政府存量債務的結構及債務限額的使用情況。

財政部數據顯示，1-4月累計，全國發行地方政府債券5213億元。其中，一般債券3636億元，專項債券1577億元；按用途劃分，全部是置換債券或再融資債券。截至2018年4月末，全國地方政府債務余額約16.61萬億元，控制在全國人大批準的限額（約21萬億元）之內。