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在業界有「生技阿嬤」之稱的加特福生技董事長程伶輝，四十年前是叱咤風雲的股市大戶，當時人稱「蔣媽媽」。「蔣媽媽」的長子蔣一恕，從父母股市操作經驗萃取智慧，青出於藍，不但為自己賺得可觀身價，更一度金援母親公司。股市作手如何教出台股新好手？

撰文‧謝富旭

二 ○○八年十一月中旬某一天早上，四十一歲的蔣一恕，接到了一通來自金鼎證券營業員友人的電話。營業員友人向他哭訴說：「我們公司成立這麼多年以來，從來沒 有看過營業大廳，竟然連一位客戶都沒有的慘況！」就是這通營業員電話，讓蔣一恕決心進場撿便宜貨。那天後的一個多月裡，他陸續買進華固、皇翔與工信三檔營 建股以及少許中華電信的股票。儘管買了之後持續走跌，由於是現金買進，秉持著他一貫不融資的原則，所以持續下跌他並不慌。

買進一年半之後，蔣一恕在今年上半年陸續出脫手上的營建股。華固從他買進平均約三十元的價位，漲到八十元，獲利一六六％；皇翔從買進平均約十二元成本，最高急彈至七十元以上，他則賣在約五十元的價位，獲利三一六％；工信買進價位約在七元，賣出在十元出頭，獲利四二％。

股市大勝 從父母經驗學習這是蔣一恕自一九九九年從美國留學回台後，繼○四年到○五年亞智科、雷科與嘉裕，○七年日勝生之後，在台股的第三場重大勝利。

蔣 一恕說，他之所以在股市賺多賠少，首先要感謝縱橫股海半輩子父母親的教導。「他們的成功或失敗經驗，不僅全部傳授給我，由於媽媽還引薦了她在股市中豐沛的 人脈，讓我少走了很多冤枉路。」出身自權貴之家的他，蔣一恕給人一種孤傲感覺。他的祖父是抗日剿共名將蔣鼎文，國民政府遷台後，蔣鼎文官拜四星上將。蔣鼎 文與前總統蔣中正不僅是同鄉，還是共同創辦黃埔軍校的戰友，一直受到器重，成為帶領數十萬部隊的大將軍。蔣一恕看到前總統蔣經國，以及前聯勤總司令蔣緯國 將軍，都要叫一聲「蔣伯伯」。

成立台灣最早的私人股市研究團隊蔣一恕的媽媽，就是創辦國內知名糖尿病患專用奶粉製造商加特福生技的董事長程伶輝；程伶輝出生於高雄左營眷村，父親是海軍軍官。程伶輝嫁給蔣鼎文的么兒蔣崇義，外人看來是嫁入權貴，事實上除了尊貴的身分外，經濟生活過得相當刻苦。

「我公公育有四男四女，還得照顧跟在他身旁數十年的眾多老部屬；來台後他雖然是美亞鋼管與新竹玻璃兩家公司的大股東，但留給我們的除了『盛名』外，其他真的很有限。」程伶輝回憶說。

程伶輝前夫蔣崇義是華航會計經理，她本人則在公公的企業——美亞鋼管擔任祕書。以當時兩夫妻薪水，要平淡度日尚可，但要撐起權貴之家交際、應酬以及行頭打點上的種種花費，卻總是捉襟見肘。

在一次機緣下，程伶輝遇見了她在中興大學企管系的助教、後來創辦協和證券的陳長儀。程伶輝向陳長儀坦承，雖然嫁入權貴之家，但家裡總是缺錢。陳長儀鼓勵她不妨進入股市，為自己開闢一條財源。

於是，陳長儀找程伶輝合組一個股市研究小組，有人負責國外股市資訊、有人負責線圖繪製、有人負責總經數據分析、有人負責產業資訊蒐集??，一個可能是台灣最早的私人股市研究團隊，就這樣草創成立。

集體作戰 進出資金達股市一半程伶輝說，她做股票最大的優點在於「整合」。從小個性活潑大方的她，嫁入權貴之家後，非但沒有任何身段，因待人豪爽坦誠，反而結交到很多朋友。

程伶輝整合了一批散戶同好共同進軍台股，這種集體作戰方式果然奏效，讓她在台股賺了不少錢。幾年下來，不僅家計改善甚多，還把原本住著小公寓換成台北市南京東路五段一戶電梯大樓。

一九七○年代初，當時加權指數不過二至三百點，日成交量約五、六千萬元，被外界稱為「蔣媽媽幫」的股市同好，進出資金就占一半以上。

當時經常往來的股市投資客，如今部分已變成身價數十億元的股市大戶，但也有身敗名裂流亡海外；像是賈文中、孫鐵漢、鄭楠興、陳由豪、榮安邱、楊天生??等，均經常在蔣媽媽家中作客，討論行情及研擬股市作戰方針。

蔣一恕的第一批股市啟蒙老師，除了母親之外，就是這一群常在自己家中走動的股市大戶。「小學放暑假時，媽媽總是帶著我到號子的貴賓室看盤，耳濡目染下，開啟我對股票市場的認識！」蔣一恕回憶說。

不過，真正的衝擊，是蔣一恕正值青少年時期的一九八○年代。

八 ○年代，是台股災難與泡沫輪番登場的激情年代。首先是八一年的石油危機，引發嚴重通貨膨脹，利率急升至二○％以上，經濟陷入蕭條、股市急挫。八五年的十信 事件讓台股大跌。八七年經濟開始復甦，新台幣升值，吹起了八九年的萬點泡沫行情。但在投機行情退燒後，台股在短短五個多月內，又從萬點崩跌至二千多點。

這段期間，進出蔣媽媽家的股市投資客依然絡繹不絕，只不過，討論行情的作戰會議變少了，更多的是逃到蔣家躲避金主甚至地下錢莊追債的股市落魄人。

重情義的蔣媽媽，對這些曾經輝煌今日落魄的股市戰友們盡量收留。而她自己也數次在股市中慘賠，還一度因賠光資金拿房子抵押，自責愧對丈夫，真想跳海輕生。

觀 察長輩作為 絕不負債投資「那段時間，雖是爸媽投資黑暗期，卻是我學到最多的時候！」蔣一恕感慨地說，「那時我才大概十五歲，卻經常目睹許多大男人在我面前痛哭流涕， 訴說他們如何在股市傾家蕩產的悲慘故事。爸媽以及那些叔叔伯伯在股市慘賠，甚至有人因此自殺、逃亡或出家，深深烙印在我心中；年輕的我一直在想，將來不要 落得像他們一樣的下場！」八○年代中旬，蔣一恕準備上高中，但因爸媽在股市失利、家中情況大不如前， 父母親透過世交蔣緯國將軍替蔣一恕安排住宿學校。在入學前，蔣緯國找蔣一恕談話、問他長大後有什麼志願，家裡從富裕墜入窘迫的蔣一恕回答說，「我要富 貴！」青春少年，答案卻如此世故，讓蔣緯國愣了一下，但他的回答，蔣一恕迄今印象深刻。他摸摸蔣一恕的頭說，「富貴不難，富就是不欠人家錢，貴就是不有求 於人，能做到這兩點，你就得到富貴了！」這個來自長輩的答案，影響蔣一恕日後價值觀甚至投資觀甚巨。他寧願先慢慢存錢，累積自己投資股票的資金，不借錢， 不融資。後來即使買了房子，背了房貸，也盡量在最短時間把房貸還清。

八○年代末期，台股從谷底攀升，股市邁向萬點關卡，原本財富大失血的蔣媽媽經濟狀況跟著有起色。

這次，蔣媽媽學乖了，在崩盤之前，她聽從友人的建議，把手上第一銀行的持股全數出清（出在一○五○元），跟隨榮安邱的腳步，轉向港股匯豐銀行以及美國房地產。這個決定，不但讓蔣一恕幾年後留學美國的學費有著落，更成為蔣媽媽日後創辦加特福生技公司的最重要資金來源。

蔣 一恕申請的美國學校，主修的是電腦科學，但父母親卻強烈要求他，一定要修財經與會計學分。他清楚地記得，父親當時對他說：「投資理財是每個人一輩子必修的 學分，懂得這門知識，才有機會拿到開啟致富的鑰匙！」蔣一恕恪遵父母的建議，「事實上，我大學三分之一的學分，全是財經與投資學相關課程！」蔣一恕笑著 說。

一九九九年，蔣一恕學成歸國時，身上僅剩數百美元。當時父母已經離異，儘管對股市躍躍欲試，但父親不願金援他，母親也正因加特福生技正處於燒錢階段，無法給他錢。他選擇在投顧公司上班，一點一滴地儲蓄未來進軍股市的資本。

剛開始蔣一恕用少量的資金試身手，不過，操作情況不順利。他請教母親到底問題出在哪裡，程伶輝介紹了股市好友啟發投顧分析師王德智給他認識。

王德智告訴蔣一恕，他的股市投資知識雖豐富，但路數太雜，建議他化繁為簡，只要找到最適合他個性的操作方法並專精即可。「王德智的一席話，讓我恍然大悟，也是讓我決定專攻價值投資法的一記棒喝！」蔣一恕說。

透過母親的股市人脈，蔣一恕也認識了前《先探》雜誌總編輯唐啟林。「唐啟林教我最重要的一堂投資課是，股市漲漲跌跌變幻莫測，股票沒換成鈔票進口袋之前都是假的！」這句話也讓蔣一恕悟出不貪心、見好就收的原則。

○三年爆發ＳＡＲＳ（嚴重急性呼吸道症候群），導致台股急殺，當時手上已有百萬元以上可動用資金的蔣一恕，看到機會來了，他在○三年至○五年間的獲利代表作是嘉裕、亞智科、雷科、皇翔等四檔股票。這四檔股票出自於他之前幾年磨練出來的三種選股要訣——五六六原則。

價值選股要訣 五六六原則第一種選股心法：挑淨值比低於○．五，總市值遠低於重置成本的公司。

這個選股原則的代表作是嘉裕西服。他在嘉裕西服跌破股價淨值比低於○．五倍以下，即股價六元以下逐漸買進。

蔣 一恕分析，買嘉裕的時候，這家公司的總市值還不到二十億元。嘉裕是台灣本土最大的西裝品牌，他本身也穿嘉裕西裝，在全台擁有十幾家直營門市，五十幾家百貨 專櫃，還有這三十幾年來打廣告所累積的品牌價值。「要重新開一家嘉裕西服，二十億元絕對做不起來。」他深入研究嘉裕財報，發現儘管獲利不佳，但負債並不 高，在桃園又擁有雄厚的土地資產，背後還有裕隆集團撐腰，「六元買進實在沒什麼好怕的。」最後他賣在十元以上，獲利高達六○％以上。

第二種選股原則：挑產品市占率達六○％以上的高度寡占公司。

蔣一恕說，他從媽媽股市戰友身上學到最重要的一件事是，買股只看技術面，不問基本面，最後的下場不是被市場主力用騙線（在線型上刻意製造假突破，或假跌破，誘導散戶進場或進行洗盤）手法坑殺，就是在市場產生系統性風險時全面崩跌中沒頂。

因 此，蔣一恕進入股市之前的第一項功課就是，先學會不賠錢，立於不敗之地，再來講如何賺錢。像他挑亞智科與雷科，前者的印刷電路板與面板溼製程設備國內市占 率超過六○％，高居第一。至於雷科的被動元件雷射切割機，全球市占率高達六五％，具寡占性。「具高度寡占性，即產品市占率達六○％的公司，也代表獲利相對 穩定很多，比較不會倒，買起來也較安心，這種股票買在低點，等於立於不敗之地。」○五年蔣一恕以二十多元價位買進亞智科，抱了二年後在七十元賣出，獲利 二．五倍。另在二十幾元價位買進雷科，抱到五十元才賣出，獲利一．五倍。

第三，挑本益比六倍左右的公司投資。蔣一恕決定買一檔股票前，報酬率目標至少設定在五○％，持股時間最少半年。基於這種特性，他總是會特別留意股價被嚴重低估，尤其是本益比僅有六倍以下的公司。

○四年他用均價二十六元買進皇翔，○七年他以平均二十二元成本買進日勝生，就是這個原則的代表作。

○四年進場時，他綜合各券商的研究報告，預估皇翔每股稅後純益（ＥＰＳ）可達四元以上，○五年則可達五元以上，皇翔跌至二字頭即開始留意，後來買進平均成本為二十六元。二年後，皇翔大漲至八十元以上，讓他大賺三倍出場。

○七年日勝生股價從五十七元回檔至二十元以下，他預估日勝生當年ＥＰＳ可達三元以上，「京站」案的入帳獲利，將使日勝生ＥＰＳ大幅成長。蔣一恕便在十九元處進場，儘管日勝生獲利與他預估有些出入，但仍以五十一元出場，大賺一六○％。

蔣一恕說，他這套基本面選股也並非沒有盲點，最大的盲點在於公司財報造假，造成他研判失誤。他說他曾以二十五元價位買進ＰＣＢ廠雅新，理由是雅新連續數年ＥＰＳ都在三至四元之間，二十五元正符合他本益比低於六倍原則。豈料雅新財報造假，讓他損失不少。

風控三心法 不貪、不懼、低點買進然而，針對如何控制風險以及在股市中持盈保泰，他從父母親及他們的股市戰友經驗中學到三個心法。第一、不貪：見好先收回本金。其次、不懼：不融資與分散持股。第三、低點買進。

蔣一恕說，父母親財富為何隨著股市漲跌浮浮沉沉，主要就是太貪心，不懂得見好就收的道理。他資金控管的主要原則是，投資前，先設定至少五○％報酬率，達到目標就先抽回本金部分，其餘繼續投資。

他舉例，投資一百萬元於某檔股票，這一百萬元增值到一百五十萬元，一達到他設定的獲利低標，他會先賣出部分，拿回一百萬元本金，其餘五十萬元持續投資。「這時候你膽子也大了一點，比較願意等！」其次，則是不融資與分散持股。即使踩到像雅新這樣的地雷，也不會傷到元氣。

最後則是低點買進。蔣一恕父母以數十年的股市經驗告訴他說，台股是否是底部有二個最重要指標——一、日成交量低於五百億元；二、號子營業大廳中營業員人數比來看盤的客戶多。二個條件都符合，離底部八九不離十。

年僅四十一歲的蔣一恕不諱言，自己在台北縣的八十坪房子已無貸款、車子與存款大多由股市賺來。就連媽媽創辦加特福時，發不出員工薪水，他也曾伸出援手。

照理說，四十一歲的人通常股齡最多僅十五年，但蔣一恕的股市智慧彷彿是身經百戰、看過大起大落十幾次的三、四十年股市老手。他說，他之所以「超齡」，是因為成長環境太過特殊造成的。他希望藉由自己在股市的成長歷程，讓投資朋友在股海中能少走一些冤枉路。

富爸媽教蔣一恕的投資課

第1課：投資理財是人生必修課，是開啟致富的金鑰匙。

第2課：投資只看技術不重視基本面，終將在股海中沒頂。

第3課：判斷台股底部有兩大指標：1.日成交量低於500億元，2.券商營業大廳中營業人員比客戶多。

第4課：投資要懂見好就收，達到目標，先抽回本金。

第5課：不融資買股票，心理戰就先占上風。

「蔣媽媽」程伶輝

出生：1945年

現職：加特福生技公司董事長學歷：中興大學夜間部企管系蔣媽媽的投資戰果：投資南企、中纖與第一銀行獲利數千萬元，但在1979年、1985年慘陪，一度幾近賠光家當，拿房子抵押

蔣一恕的

投 資戰果與投資心法（566原則）5 買進股價淨值比低於0.5倍標的，總市值遠低於公司重置成本重要戰果 2004年以6元價位買進嘉裕西服，當時該公司每股淨值達12元成績 10元賣出，獲利60% 6 本益比接近6倍，被市場低估的公司重要戰果 2008年金融海嘯股市狂跌，趁華固跌至近30元價位，本益比僅3倍時買進

成績 獲利160%以上

6 買進產品市占率達6成以上的高度寡占公司重要戰果 2004到2005年間，以20元價位買進亞智科與雷科。前者PCB與面板溼製程設備市占率達60%，後者被動元件雷射切割機市占率達65% 成績 亞智科獲利250%，雷科獲利150%

蔣一恕

出生：1970年生

現職：加特福生技公司董事學歷：美國東南大學電腦科學系

經歷：投顧公司

三年前，次按風暴觸發金融海嘯，環球股市崩堤，股民傷口至今仍隱隱作痛。

為救市，QE（量化寬鬆貨幣政策）I、QEII相繼揼水入市。可惜時至今日，歐美債務危機不但未解除，更引爆經濟衰退恐慌。上週六，評級機構標準普爾突然宣布，歷史性將美國主權信用級別，由AAA降至AA+，引發降級風暴。

美國國債「零風險」的神話終結，市場信心崩潰，拖累美股三個交易日內暴瀉逾一千一百五十點。

環球股災重臨，港股連插三日，累積跌二千五百五十點，港股市值蒸發約二萬三千億元。

這場由信貸評級下調而引發的股災，把美國及歐洲的經濟問題暴露於人前；投資者對全球信貸危機產生恐慌，一切避險為上。

新世紀降級後，標準普爾昨日再將美國貸款抵押融資公司房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）的評級由AAA下調至AA+。道指在降級後首個交易日，再度出現恐慌性拋售，暴瀉六百三十五點，跌幅達百分之五點六，是自○八年十二月以來，最大 單日跌幅。金融股首當其衝，美國銀行股價急挫兩成。

據一位基金經理表示，金融機構持有不少美國企業債券，即使企業業績優良，礙於企業債券的評級不能超越國家的主權評級，這些企業債券的風險反映在銀行的資本 充足比率上，一旦資本不足就要「班水」；無獨有偶，美銀持有建行（939）一成一的股份禁售期八月二十九日到期，而美銀早前已承認有意出售手持建行股份， 所以美國主權評級下調，影響至全球金融市場。

骨牌效應下，歐美、日本股市無一倖免。本週二，港股一開市便急挫逾一千三百點，最多跌千五點，兇險程度直逼○八金融海嘯。過去三個交易日，港股跌市重災區 包括已接近海嘯價的航運股，其中東方海外（316）累挫近兩成；另外，出口及歐美概念股份亦被拋售，包括今年已累跌四成半的利豐（494）及思捷環球 （330），另剛公布業績的和黃（13），亦大跌一成六。

散戶唔知驚

本週一，恒指一度急挫逾九百點。觀塘中銀分行內的股票機前，人頭湧湧，擠了近廿人，有剛買完餸的師奶，也有拿着枴杖的阿伯，個個神色緊張，不停㩒股票機睇 價，更忍不住低呼：「唉呀！慘啦！」「唔玩啦唔玩啦！」身穿黑衣的黎太，用老本買了中海集運（2688）和工商銀行（1398）等十多隻股票，隻隻見紅， 「跌咁多想止蝕都唔得啦，有排未返到家鄉，啲錢『責』住晒又無得再買。」本週二，大市跟隨美股急劇插水，中環的證券行，經紀密密「call」客落盤：「今 日買抵呀，隻隻都抵呀，聽日唔再跌一千點啦。」長期在行內打躉的散戶吳先生，用十二萬元於六十五元五毫的價位買入滙豐（5），之後再買入農行 （1288），並輕鬆地指住電腦屏幕說：「你睇，有成交就係有人買啦，我都係買啲穩陣嘅派息股揸住先，如果再跌就再買。」不過，施羅德投資管理副董事長雷 賢達警告，現階段「估底」及「撈底」均十分危險。「我唔覺得依家係底。」雷賢達指，降級只是導火線，跌市的真正原因是美國要減財赤，就要減信貸，繼而削減 消費及投資，如此必打擊經濟。「依家係虛假繁榮，係靠印鈔製造出來，令企業可以用低利率去借錢，銀行則靠買債券及炒賣賺錢，投資者只見到表面嘅盈利，但其 實盈利嘅質素好差。」雷賢達建議，現階段要先揸現金。「除咗藍籌會跌，二、三線股更會跌到你唔認得。」

火燒連環船

美國歷史性失去最高主權評級，成為觸發環球股災的元兇。主權評級是用來量度國家的債項還款能力，評級愈高還債能力愈好，相反，評級愈低，償還能力愈差，評 級低的國家往往要付較多的利息才能借貸。作為世界最強的經濟體，美國自一九四一年已獲標普給予AAA評級，穆迪更於一九一七年起，便給予最高Aaa評級， 自此成為美國的強國標誌，有莫大的「象徵意義」。市場怎麼也想不到，○八金融海嘯時仍力保不失的美國，終因債務危機遲遲未解決，而失去護身「光環」。美國 神話破滅，除了造成信心危機，更帶來連串後遺症。「好多基金、銀行或保險公司的投資組合比例都有嚴格規定，包括購買不同級別債券的比例，美國國債被降級 後，佢哋嘅資產淨值可能要重估。」金融界人士陳鳳翔表示，更甚是，國家主權評級被降，會拖累國內企業及機構的信貸評級。

果然，標普再「出招」，將已遭華府接管的房利美及房地美評級，由「AAA」降一級至「AA+」。另外，十家聯邦房貸機構亦同時喪失最高評級。「如果愈來愈 多企業或機構被降級，銀行嘅貸款資產質素下降，可能會引發環球銀行集資潮。」陳鳳翔警告，亦是這個原因，導致美國金融股急跌。

股市哀鴻遍野，但美國國債債息在降級後，不升反跌，十年期國債息率由七月底的三釐回落至二點五釐左右。「美債係咩情況，投資者心知肚明，但美債流動性高， 吸納大，國家、基金暫時都難以搵到可以替代的投資工具。而且，技術上，美國可以印銀紙還債，不存在違約風險，姑勿論會否造成美元貶值及通脹。」滙豐銀行亞 太區業務策略及經濟顧問梁兆基解釋。

另外，工銀亞洲董事兼副總經理黃遠輝亦表示，各國中央銀行因降級而拋售美國國債的機會不大。「一來市場冇代替品，二來另外兩間評級機構——穆迪及惠譽，並冇將美國列在觀察名單上，因此短期內調低美國評級嘅機會很低。」黃遠輝說。

QEIII難撲火

美國被降級後，G7（七大工業國）的財金官員隨即於本週一亞洲開市前，發聲明穩定金融市場，歐洲央行更出手購買意大利及西班牙國債。此外，股神畢菲特亦高 調駁斥標普降級決定「錯誤」，並指美債評級值「四個A」，旗下巴郡不但會繼續持有四百億美元國債，更會繼續買入。不過，各大央行及股神嗌破喉嚨，仍無法阻 止恐慌情緒蔓延，股市繼續洗倉。

美國前財政部官員、現任彼得森國際經濟研究所高級研究員Edwin Truman直言睇淡美國經濟前景，「美國受到債務問題困擾，政府開支減少，市民減少消費，投資規模縮小，前景看不到有起色，雖然GDP數字上還有增長， 未正式踏入衰退，但有這個可能性。」Edwin預期美國政府會於未來一、兩個月內推出QEIII。「QEI成功救番很多快將破產的銀行，但QEII放水規 模唔夠大，銀行不肯借貸放水，起不到刺激作用，QEIII能否救市要等具體措施出台才知道。」

施羅德投資管理副董事長雷賢達指，美國再推QEIII救市，只會加深全球資產泡沫。「可能一覺醒來，資產價格可以升咗一成半，但唔好開心住，因為係危機。 呢個世界no free lunch，到時政府又要出手干預。長遠來說，歐美都係要收緊開支，減低消費。」他認為全球經濟即將步入低增長期，即使股市短期反彈，但長遠都是繼續受 壓。

中國陷兩難

美國經濟危機再次浮面，○八年金融風暴時「獨善其身」的中國，面對新一輪金融風暴，亦難再全身而退。中國持有一萬一千六百億美國國債，是美國最大的「債 主」。美國主權被降級，直接觸動中國神經。在美遭降級後，內地官方新聞機關新華社罕有地一連發出六篇相關評論和報導，直指中國有權要求美國保證中國貨幣資 產安全，並倡設全球儲備新貨幣。○八年金融海嘯爆發後，中央為「保八」（GDP，國民生產總值保持8%增長），不惜一擲四萬億元救市，推出「擴內需、保經 濟」的十大措施。但三年後，時移勢易，中國「揼水」國策導致地方經濟過熱，終要急剎車，收緊銀根。現時，規模高達十萬億元人民幣的地方債問題，亦為內銀股 埋下計時炸彈。今年，中信銀行及招行已先後配股吸水。金融市場自顧不暇，高通脹亦如洪水猛獸。剛於本週二公布的中國內地七月份的CPI（全國居民消費價格 指數）按年升幅達百分之六點五，再創三年新高，市場預期中國的緊縮政策仍會持續。一旦美國推出QEIII救市，熱錢流入中國在內的新興市場，對中國有害無 利。「對中國來講，係兩難的局面，一方面怕經濟過熱會造成硬着陸，要不斷收緊銀根；另一邊，大量熱錢湧入，會造成通脹，樓市升溫。要成功應對，難度好似走 鋼線咁。」滙豐梁兆基說。

樓市騰騰震

股市一再插水，即時影響本週二賣地結果。這幅地可建樓面面積逾百萬平方呎，位於九肚山屬「限量地」，規定要興建最少九百七十個單位，各大孖沙，包括信和主席黃志祥、長實副主席李澤鉅、南豐發展董事總經理蔡宏興亦親自到場，紛紛向在場記者表示對地皮有興趣。

惟拍賣開始，發展商卻按兵不動，兩分鐘內未有任何人出價，現場氣氛水盡鵝飛，直至第三分鐘，手持十八號牌的嘉里建設代表始出手，但其後兩分鐘都未有發展商 承價，參與拍賣者只你眼望我眼，最終拍賣官一錘定音，地皮戲劇性地以底價五十五億成交，每呎五千三百三十二元，比市場預計的成交價下限六十六億還要低，整 個拍賣過程不足五分鐘。與嘉里合作的信和黃志祥拍賣後接受記者訪問，也表示對平價執貨，十分意外。

過去三年，香港樓市在低息的環境下，不但在金融海嘯中安然度過，而且如脫韁野馬般上升，逼得政府、金管局聯手推行措施以遏抑樓價。現時樓市的最大隱憂就是 息口，雖然今年內加息機會甚低，但發展商已睇通後市，開始減磅，把手頭大碼一手貨尾盤推出市場散貨。上週初，封盤已久的九龍站君臨天下打頭陣，發展商恒隆 急召經紀預約客人睇樓。直至週五股市狂瀉當天，新世界與市建局合作位於尖沙咀的名鑄截擊，把十五個呎價一萬七千元至二萬一千元的貨尾單位推出市場。為求速 銷兼急急推業主上會，發展商更向買家提供即供減半成優惠，過去週六、日，旋即沽清。新地於上週六推出新盤i UniQ譽‧東。這個位於筲箕灣道的樓盤，平均呎價要一萬五千元，新地為促銷，向首五個促成A室兩房單位的代理，給予每伙獎金十萬元，結果過去的週末售出 二十伙。一眾新盤貨尾泉薈、牛池灣峻弦、元朗YOHO Midtown、尚豪庭、譽名城齊齊加入戰團，在未有特別攻勢下，合共只沽出了八伙。

二手買家試底

一手樓急推，二手樓業主亦割價求售，甚至開始有零星因未能上會的撻訂個案，如天水圍嘉湖山莊，買家上月中以二百零五萬買入單位，但至上週成交期即決定撻 訂。雖然撻訂問題未成氣候，但現時十大屋苑中，平均割價百分之五才能沽售。當中天水圍賞湖居及沙田第一城等有部分單位甚至劈價一成。不過，即使業主肯減 價，但成交量依然少。剛過去的週末，十大屋苑只有二十四宗成交，相比正常情況四、五十個少一倍。自去年十一月，政府實施額外印花稅，業主為免繳一成半的印 花稅，故紛紛短炒變長揸。二手樓供應量驟減，鎖匙盤難求，樓價乾升。而金管局亦收緊樓按至中細價樓，低於八百萬元住宅，按揭貸款額不可逾四百八十萬元，更 規定銀行不可參與提供二按，令用家上車難度甚高。但情況已有所改變，有經紀坦言，現時買家當道，「而家好多都係買家開價，睇吓業主肯唔肯賣，當業主肯賣 喇，佢哋又用個市唔好做藉口，再鋤價，不斷試底。另一方面，班業主唔想賤賣，但又怕錯過咗出貨嘅機會，個價會愈來愈平，買賣雙方不斷拉鋸。」活躍於粉嶺的 炒家Terry，感嘆已錯過了出貨高位，手上多個細價盤呎價開始向下沉，他說：「我早排打算將手頭上幾個一年前買入，唔需要交額外印花稅嘅盤賣走，其中一 個二百二十萬買入，一個月前升到二百六十萬，我想賣o架喇，點知呢個價稍縱即逝，而家落番二百四十咋，所以我又唔想賣住，索性出租。」他指出其單位可以一 萬元出租，但現時月供只需四千元，他計過數：「咁利息起碼都要加到八釐息先要供一萬元嘅。」

樓市充滿恐慌

事實上，按合約成交價編製的中原城市領先指數，本週由上月的歷史高位一百點下降超過百分之一，可見樓市已開始由不理性的高位回調。有銀行界指出，由於過去 樓市升得太急，故一直都有估價不足的情況，而對於後市，他們亦不太樂觀，故借錢會趨向審慎。另一方面，由於Hibor（同業拆息）較受市況波動影響，令銀 行風險增加。過往低息時代，有銀行曾推出H+0釐搶客，但過去四個月，滙豐銀行已四度調升以Hibor計算為基準的按揭息率至H+1.8釐至H+2.3 釐，中銀亦把H按最高調升零點六釐，其他中小型銀行亦跟隨。加息後，七月份二手樓市成交登記即時下挫近四成。 城市大學建築科技學部高級講師潘永祥表示，自金融海嘯後，股市及樓市升幅已達一倍，不過他認為這只是熱錢作祟，香港實質經濟未能支撐，他說：「過去美國印 銀紙，最終有近六千億元熱錢流入香港，息率低，谷起樓市，而唔係經濟好，樓市慢慢上升。所以呢個市係一個泡沫。直至有一日，美國唔再印銀紙，息率升，熱錢 走，個泡沫就會爆。」不過，他相信美國並不會在短期內退市，故香港樓市十分矛盾，一方面息口依然低，支撐樓市，另一方面市場卻充滿恐懼，令人不敢入市，他 相信現時避險情勢會較為高漲，「呢個情況，好多人寧願無息收，都唔會湧入樓市，因為覺得cash is king。」

3大資金避險術

環球股市爆發股災，幾乎全線股票跌至一仆一碌，散戶李先生趁上週五港股大跌近一千點，在二十四元「撈底」買入八千股中國人壽，怎料本週港股繼續急瀉，本週二國壽股價低見二十一元，賬面蝕了二萬多元，「撈底變成撈屍。」

在股海縱橫多年的交銀施羅德投資管理副董事長雷賢達認為，現階段不宜心急入市，「全球局勢仍然不明朗，財金官員也搞不清會怎樣解決，搏反彈好容易輸身家。」

惟死守現金亦非上策，事關現時紅簿仔存款利息近乎零，預測通脹卻高達百分之五點三，創九七以來新高；換句話說，單單持有現金的話，每年便會被通脹蠶食半成購買力，專家亦建議以下三種穩陣的投資辦法，讓資金進入避風塘。

一、北上做人仔定存

美國信貸評級下調後，人民幣兌美元匯價立即再創歷史新高，每美元兌六點四二五元人民幣。事實上，今年人仔匯價已升了約百分之二點五，本週一高盛更估計，年 底之前人民幣還會再升百分之八；由於人人睇好人仔升值，香港的人民幣存款亦急升。不過，在香港存人民幣，不論是活期還是定期，利息普遍不足一釐，相反一河 之隔的深圳做人仔定存，利息高達三釐以上，就以半年定存為例，達三點三釐。面對「同本不同息」，很多香港人索性跑到內地開戶做定存，蔡先生早於今年初便實 施「螞蟻搬錢」，「國內各間銀行的利息一致，毋須間間格價，最好搵間方便就腳。我自己每次逐少帶錢上來做定存，有啲人擔心，便由香港直接匯錢到來，不過要 收手續費。」蔡先生指國內銀行在假日也照常營業，深圳很多分行的職員亦懂廣東話，香港人趁假日前來開戶後揼骨。蔡先生每次皆選擇三個月的定存，貪其彈性較 高，「年期短，攞錢都容易啲，而且國內今年頻頻加息，隨時下次續期，利率又再上調。」

二、黃金可見二千美元

一直以來，黃金是傳統避險產品，本週一金價更衝破每盎司一千七百美元大關，單日已升了百分之三。世界黃金協會主席鄭良豪說：「你睇環球股市，黃金又發揮到 避險作用啦。而且黃金儲量有限，價高者得，唔係好似美元咁，開機印就得。」今年以來，金價已累升兩成，但一眾專家亦異口同聲認為黃金仍十分穩陣。八月初摩 根大通一份研究報告指很多投資者見金價屢創新高，都認為現時入市已太遲，但報告認為不是，除非有個像前聯儲局主席Paul Volker的人上場，大刀闊斧加稅及削開支的人出現。Paul Volker於七九年八月上任，金價八○年第三季見頂。在香港買黃金，傳統選擇買實金或紙黃金，但一買一賣較為麻煩，故此很多人已改為買黃金ETF，其中 以SPDR金ETF（2840）的交投量最高，「有股票戶口便可買賣，金價升佢便按比例上升，透明度較高，比單純買金礦股更君真。」股評人沈振盈說。

三、買高息企業債券

除了存人仔和買黃金外，有管理五十億元私人基金的基金經理，上月底見勢色不對，已陸續減持股票，套現後將資金換碼買入企業債券，該基金經理說：「股市現時 好兇險，最可惜是我的基金不容許造淡，否則已贏了大錢，我惟有買穩陣公司的債券，利息都有五、六釐。」他首選了中銀香港發行的債券，現時實際息率接近五 釐，「買企業債券有兩大原則，第一是這間公司要穩健，違約風險低，就算債價下跌，只要揸到尾便沒問題；第二是只揀美元做發債貨幣的企業債，因為隨時會持有 十年八年，唔想貨幣風險太高，我認為港元和美元不會短期脫鈎。」他指散戶可在滙豐或其他大型銀行的網頁內找到買賣債券的資料，但他認為香港的債券市場不發 達，「債券的買賣差價會較大，而且入場費偏貴，動輒近百萬港元，買了要有心理準備長 揸。」

人民幣清算機制將在中國選出清算行後建立，這不只讓兩岸的資金流逐漸暢通，更對企業的資金避險、財務投資有正面幫助，牽起兩岸的資金鏈，才能給台商一個安穩的經營環境。

撰文‧許瀞文

兩岸建立貨幣清算機制後的好處是什麼？相信在中國工作的數百萬台商最知道。這條走了二十年的祕密金流通道，從此看到陽光，風險降低，就是所有台商心中最大的企盼。

一家採三角貿易模式（總公司在台灣、商品生產地在上海、外銷歐美）的陳姓貿易商就提到，因為外銷歐美，客戶支付的都是美元，但要付給中國當地原物料商卻是人民幣，每次只要碰到美元貶值、卻又要換成人民幣支付給中國原物料商時，匯兌的損失就相當可觀。

以十萬美元兌換人民幣為例，以目前匯率美元兌人民幣為一比六．二三三，若人民幣兌美元升值一％，這十萬美元會因為人民幣升值而損失六二三三美元，相當於台幣十八萬元。

降低匯損

免除兌換美元的匯差風險

除了匯損，資金調度更讓台商為難。因為受限於兩岸法規，需要資金時只能向「黑市」交易，這些負責黑市交易的人透過銀樓、甚至一般商店做掩護，推門進去卻能承作一百萬到數億元不等的資金，用他們「特有」的管道，幫台商調資金、做兩岸匯款，過去二十年，曾經是許多台商不可或缺的金流祕密管道。

但未來，在兩岸貨幣清算機制建立後，台商就能以正常金融管道匯款，不怕被黑市吃掉，也能相對降低匯差。

澳盛銀行資深經濟學家楊宇霆表示，建立貨幣清算機制後，對一些和中國有進口、出口兩種業務的貿易商來說最受惠，「因為對人民幣準備部位可以大幅拉高，漸漸地大家會習慣用人民幣付款，相對降低美元部位，美元升貶對企業的影響就變小。」不過，降低匯兌損失對台商來說，只是兩岸貨幣直航的好處之一，對企業來說，最大的好處在於未來財務操作能更加靈活，投資以人民幣計價的各項商品，賺到利差及匯差，也有機會在台灣以較低的成本募到資金。

低利優勢

企業可望以更低成本募資

以國泰人壽為例，國壽積極地用壽險資金投資香港點心債市場，目前投資人民幣計價債券資金超過台幣五百億元，占海外投資四％左右，投資收益在三．五％至四％之間，再加上人民幣緩步升值，匯率、利率都能賺到。

且過去國壽的海外資產部位以美元為最大宗，每次台幣升值、美元貶值時，就嚴厲考驗國壽的避險能力，稍一不小心，匯兌損失就是數百億元起跳。未來，人民幣業務開放之後，可以酌量降低美元資產部位，轉往人民幣，增加資產多元化。

等ＤＢＵ（外匯指定銀行）開放人民幣業務後，本土企業便能參與人民幣計價的債券市場，尤其是台灣的上市櫃公司，將能創造更多的投資收益，對整體股市都會有所助益。

在金管會規畫的兩岸特色金融計畫中，當中有一項就是吸引在中國註冊的台商企業回台第一上市，簡稱為「台灣Ｔ股」。銀行業者表示，這些在中國經營有成的企業，一樣需要人民幣資金，未來更長遠的規畫，如果能開放以人民幣直接投資，對引進活水、活絡台股動能，相信有很大幫助。「據了解，政府也有意推動以人民幣計價買Ｔ股。」金融業者表示。

此外，目前因台灣的美元放款利率偏低，信用好的客戶不到二％便能借到，許多台商因此回台借美元到中國轉存或投資。渣打銀行首席經濟分析師符銘財表示，近五年來ＯＢＵ（國際金融業務分行）客戶的美元借款持續走高，○七年至今年七月，美元放款從二三九億美元增至六六○億美元，成長三倍以上。

這些美元需求未來是否有可能轉成人民幣？一位銀行主管則表示挑戰較大。不論是香港或台灣ＯＢＵ，人民幣放款利率皆高達五％，中國境內的放款利率更在七％至一○％之間，因為利率太高，較少人會直接向銀行借人民幣，大都是以發債方式募資。

除非未來台灣真能快速累積人民幣資金規模，讓銀行降低存、放款利率，人民幣的放款業務才有可能趨於熱絡。

因為過去的歷史、政治因素等，台灣和中國的文化、經濟交流，被繁雜的法律條文一條又一條綁住，成為台灣的重重阻礙，尤其是兩岸金錢流通，更讓台商傷透腦筋，而當兩岸貨幣清算機制完備後，等於牽起兩岸資金斷鏈，對台灣發展人民幣離岸中心，相信絕對有正向幫助。

開放人民幣對台商的五大好處業務 目前狀況 開放後狀況 優點兩岸通匯 台幣→美元→人民幣 台幣→人民幣 節省美元貶值時的匯率損失外匯避險企業大多持有美元，美元貶值避險成本增加 企業能將部分美元轉成人民幣，減少美元避險成本 節省美元部位的避險成本法人可進行買賣的外匯商品僅有OBU客戶能交易人民幣計價商品 以人民幣計價的點心債、基金、寶島債等商品 創造投資收益

台商回台上市

（T股） 繞道新加坡或香港上市 可望以人民幣計價購買 增加持有人民幣意願及資金去處募債籌資 必須到香港募集點心債籌資 能在台灣募集人民幣計價債券籌資 取得資金成本有機會比香港低（目前香港點心債利率均為3％以上）