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在官方擔保經濟成長率保七有望後，中國股市牛氣沖天，上證綜合指數近期創下近七年新高，深證指數也來到二○一一年四月以來新高，但並不是所有股票「站在風口上，連豬都會飛起來」，不少中國台商概念股就是最大遺珠。

台商概念股慘跌旺旺衰，大潤發跌破發行價

例如，在香港掛牌、台灣潤泰集團出資成立的中國高鑫零售，旗下大潤發雖是中國最大綜合大型賣場，近期股價不斷慘跌，到三月二十日收盤（編按：以下股價漲跌幅，皆計算到三月二十日）時，已來到港幣六．○八元，創歷史新低，並跌破上市發行價港幣七．二元。

高鑫的基本面的確有疑慮，二○一四年的營收成長（成長六．六％）及獲利成長（成長四．八％），都是成立以來最低的一年；新切入電子商務平台飛牛網，對公司貢獻度低，加上高鑫執行董事黃明瑞在日前業績說明會上對展望相當保守，也讓外資如摩根大通大砍目標價到六元。

同樣悲情的，還有也在香港掛牌的中國旺旺，近一年股價也跌掉三一％，根據剛出爐的年報，中國旺旺在二○一四年集團營收，微幅衰退一．一％，獲利年減九．七％。而同屬食品股的統一中控，去年全年獲利更衰退六八．八％，股價近半年跌幅達二二．七三％。

消費面有氣無力零售成長減速，至兩年低點

從大環境來看，中國零售業市場的確沒有好轉跡象。據中華全國商業信息中心調查，中國前五十大零售企業發現，包括零售類、食品、服裝到珠寶等，二○一四年，幾乎都是三年來業績成長力道最弱的一年，零售類和金銀珠寶類，是唯二衰退的類別，特別是高價的金銀珠寶類，在習近平積極打貪下，銷售年衰退達九．五％。

從整體消費面來看，中國消費品零售總額成長速度不斷減緩，雖然還能維持在一○％以上，但幾乎是近兩年來最低，凸顯民眾消費意願不高，英國《金融時報》更認為，就消費者信心而言，二○一四年堪稱是十七年來最糟糕的一年。

若大環境不好，為何在上海、深圳兩地掛牌，同屬零售業的中國同業股價卻亮眼許多？

例如，在深圳掛牌、中國國內第一家上市的連鎖超市公司華聯股份，去年前三季每股獲利年衰退高達四四．八一％，但股價近半年，卻上漲了一二．四七％；具有國資色彩的零售賣場天虹商場，去年全年獲利也創三年來新低，年衰退約一三％，但最近半年股價同樣大漲三一．二八％。

最可能的解釋，就是中國股市上演的是資金行情，但在香港卻沒有出現。

上證指數一枝獨秀？資金行情背後，有官方驅動

瑞銀中國首席經濟學家汪濤在報告中認為，無論是宏觀經濟還是企業，中國的基本面都沒有顯著變化，A股去年八月以來的大反彈，大部分是受資金驅使。而資金行情的發動者，瑞銀認為就是北京官方。

隨著中國國務院打壓房地產泡沫和影子銀行後，資金逃往股市，配合中國人行通過多種定向寬鬆的工具，創造了流動性寬鬆的環境，外資因為預期國企改革，加上A股將被納入MSCI全球指數，造就市場心理偏多，且中國股民擴大融資槓桿，使融資融券餘額，頻頻超過人民幣一兆元歷史天量。

最明顯例子，就是上證指數、?琤肣輕鉹元磪禶~指數、?琤秅什磪禶~指數三者的漲幅差距。

上證指數就是上海交易所指數，至於?琤肣輕鉹元磪禶~指數，就是俗稱的紅籌股指數，是指對在香港或其他中國大陸外的地區註冊，但公司創立於中國、主要市場也在中國的公司。至於中國國企指數，就是俗稱H股指數，是指在中國註冊成立但在香港上市公司，大股東為中國政府及地方政府。

對照近半年漲幅來看，上證指數漲幅高達五五．三％，在香港掛牌的國企和紅籌股，前者漲幅僅一二．七六％，後者甚至為下跌四．七％，事實上，這些公司業務，絕大多數都在中國境內，舉凡所受的營運成本、市場消費者喜好都相同。

持平而論，上證指數即便已來到三千六百點，但仍距離二○○七年十月所創下六千多點歷史新高，有不小差距，而國企股或紅籌股，則因為基期並不如上證指數那麼低，因此在表現上也出現相對抗漲情況，才會出現同產業、同類型公司、業績成長，但掛牌在香港的股價，遠不如掛牌在上海的同業。

投資人若認不清這波行情主軸，一窩蜂追A股，最後會印證股市俗諺「在股市，作牛（做多）會賺，作熊（做空）也會賺，只有豬（跟風）會賠」。

政府失驚無神「加辣」，推出劃一的15%印花稅新招壓抑炒樓。若以經濟學ABC班的需求曲線和供給曲線來分析，印花稅本來是買家負責支付，加稅會使需求曲線下移，從而降低樓價，故稱為「需求管理措施」。然而，在一手市場，部分發展商以回贈或其他方式，分擔買家支付責任，需求曲線或不會下移，反而供給曲線會上移，樓價因而不跌反升。

加辣新招成效如何，尚未可知，但辣招無論最終使到需求曲線下移或供給曲線上移，樓宇成交都必然下跌，從而影響地產股。9月中尚未有辣招之時，曾分析比併部分地產股最新業績，當中包括恒基地產（12）、新鴻基地產（16）、信和置業（83）及長實地產（1113），當日新世界發展（17）亦尚未公布業績，今天就藉機補遺，看看有否地產股遺珠！

市盈率及市賬率較低

未看業績，先看市場慣用的比率：市盈率及市賬率。以上週五收市價計算，上述地產股的市盈率在8至13倍之間，市賬率在0.6至0.8倍之間，新世界發展的市盈率及市賬率都偏低，市盈率是10倍，僅較恒基地產的8倍稍高，市賬率僅0.5倍。較低的市盈率及市賬率，是否就代表新世界發展是地產股遺珠？新世界發展2016年6月止的全年收入有8%增長，但毛利卻下跌4%，毛利率由35%，下跌至31%。9月分析地產股時，曾指出反覆的香港樓市似對地產股的毛利率影響不大，當中僅有新鴻基地產的毛利率稍為下跌。比較上述地產股38%至48%的毛利率，新世界發展31%的毛利率，不但跌幅較高，而且更是毛利率較低的一間公司。由於毛利率下跌及投資物業公平值盈餘大幅減少，新世界發展的溢利更大幅下跌超過五成，溢利率由49%，忽跌至21%，與上述地產股32%至92%的溢利率有一定差距。這些比率差距或許解釋了，為何新世界發展市盈率及市賬率會較低！

其他全面收益中虧損較大

長期支持《壹計就明》的朋友必然知道，分析業績要看溢利，但亦要看「其他全面收益」。翻開新世界發展的綜合全面收益，大家會發現本年度溢利是123億港元，但本年度其他全面收益卻虧損78億港元，兩者相加後的全面收益僅有45億港元，比較2015年274億港元的全面收益，大幅下跌84%。所謂其他全面收益，就是一些未有計進損益表的收益或虧損，將來或會重列在損益表內。以新世界發展的其他全面收益為例，投資中的「可供出售金融資產公平值變動」有11億港元虧損，「匯兌差額」有41億港元虧損，兩者都應是以年終市場價格及匯率作計算，只因未變現，才放在其他全面收益中。已按市場價格及匯率計算但未變現的虧損，都是虧損；同時，虧損或也可反映投資及匯兌風險管理方面一些遺留的問題！

林智遠Nelson Lam

執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。

目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。