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做空中資股 美式利益鏈

http://www.p5w.net/newfortune/texie/201107/t3720245.htm

在中國存在經濟放緩風險的背景下,相比估值合理的美國互聯網板塊,部分中國互聯網公司存在嚴重的估值泡 沫,再加上Citron等研究機構適時推出報告「揭假」,從而營造了一次做空中資概念股的前所未見的絕佳時機。於是,功成者如Muddy Water和Citron等,聲名鵲起,折戟者如大名鼎鼎的保爾森基金等,偃旗息鼓。
對在美國上市的中國企業來說,誰在做空並不重要,關鍵是 如何提升盈利能力。面對做空基金的獵殺,讓我們更清醒地看到,很多跟隨美國樣板的互聯網公司,形似神不似,如噹噹網,以P/EBIT(市值/息稅前利潤) 值來看,較其樣板亞馬遜溢價高達10倍,盈利能力天差地別,優酷等視頻公司也存在持續盈利能力不足的狀況。顯然,被一直「做多」的海外機構反手做空逼到懸 崖邊的中國企業,誠信經營、完善自身商業模式,坐實持續做大的階梯,才是明智之舉。

 

  2011年4月以來,估值向下的拉力、經濟增長放緩預期往下的壓力、「誠信危機」的輿論引力,共同集結成做空中資概念股的一股合力。

  時機:估值泡沫及
對中國經濟增長放緩的擔憂
  中資概念股為何遭遇集體獵殺?事出並非偶然,首要誘因是中資概念股估值已高到離譜的程度。
中資互聯網公司赴美上市經歷三次上市潮,目前的第三波自2009年延續至2011年5月,在「誠信危機」爆發中戛然而止。這一波,不僅融資金額比前兩次 出現大躍進;而且,上市互聯網企業的業務更加多元化,以網絡視頻、社交網站、安全軟件、電子商務、新型SP為急先鋒。在集體獵殺行動前夕,社交網站人人 網、網絡視頻優酷、安全軟件奇虎、電子商務噹噹網,以及新型SP鳳凰新媒體,分別以49.5億美元、48.8億美元、30.9億美元、16.89億美元和 10.46億美元的市值,躋身中資互聯網公司16強。表面上看,中資互聯網公司迎來了發展的春天,實則危機四伏。
對優酷、人人網、奇虎、百度和樂視,投資者均給予20倍P/S(市銷率)以上的估值,鳳凰新媒體、阿里巴巴、巨人、網易享有10倍以上的P/S(圖1)。


高估值使得騰訊、百度、阿里巴巴和網易等4家公司進入全球上市互聯網公司15強。據KPCB統計,在此次中資股獵殺行動集中爆發的前夕,2011年5月,百度、騰訊、阿里巴巴的P/S值分別達34.8倍、23.71倍和19.37倍。
海外投資者為何放任估值泡沫的生成?一切發端於近年來全球互聯網行業的強勁崛起。
從P/S估值看,全球前15大互聯網公司的平均值為4.91倍,比起第一次互聯網泡沫破滅後的2004年時的估值還要低。2004年,前15大互聯網公司的平均P/S值為7.95倍(表1)。可見,整體而言,全球互聯網行業是沒有泡沫的。


從細分領域的情況看,如果選取目前最為火爆的美國互聯網公司,估值差異更加一目瞭然。社交網 站Twitter、Facebook、LinkedIn以及Facebook平台上的遊戲軟件廠商Zygna享受了10倍P/S以上的高估值,尤其是前三 者的P/S估值超過了25,Twitter的估值更是高達51.33。而團購網站Groupon和視頻網站Hulu的P/S估值接近8倍(表2)。綜合來 看,加總上市與非上市的互聯網公司,前五大市值公司為蘋果、谷歌、亞馬遜、Facebook和騰訊,這五大公司毫無例外的是移動互聯網的寵兒和受益者。


反觀與這些美國公司對應的中國互聯網公司,我們發現,他們的估值遠遠高於美國同行,將「美國 樣板+中國概念」的故事演繹到極致。比如,同是視頻網站,美國的三大視頻網站Hulu、Netflix和YouTube的P/S估值均處於10倍以下水 平,但優酷和樂視的P/S估值分別高達83倍和26倍(表3)。


對比噹噹網與其「樣板公司」亞馬遜的估值,我們能夠更直觀地看到這種差異,以及造成中美互聯 網同行估值差異的背後原因。截至2011年5月13日,噹噹網市值16.89億美元,在中資互聯網公司中位列11位。以2010年的經營數據來計算,噹噹 網的P/S值相當於4.88倍,而同期亞馬遜的P/S值為2.72倍,噹噹網溢價79%。表面上看,這一溢價率在中資互聯網公司中並不算太高。但如果比較 P/EBIT(市值/息稅前利潤)的比值,結論就不一樣了,亞馬遜為66倍,噹噹網為736倍,相比亞馬孫溢價高達1015%。
亞馬遜的歷史 估值數據,可能能夠幫助我們理解這類B2C公司的合理估值。1999年,亞馬遜的營業利潤為-6.06億美元,其P/S值也達到歷史高位的21.38。 2000年,互聯網泡沫破滅,在2000-2010年長達十年的時間中,亞馬遜的P/S值一直在2.44倍水平上下波動(圖2)。同時,亞馬遜的P /EBIT值同樣也經歷了估值回歸的過程,從開始盈利的2003年起,至2010年,其P/EBIT值在53.71倍附近波動,較之2002年的144倍 要理性得多(圖3)。


事實上,美國投資者認為B2C的估值區間,合理的P/S值是2.44倍,P/EBIT值是 53.71倍。如果說噹噹網4.88倍的P/S值離合理估值線還不算遠,但其高達736倍的P/EBIT值已遠遠處在合理估值線的天空之外,存在強烈的回 歸需求。近期噹噹網遭遇做空力量打壓,股價不斷創出上市以來的新低,截至2011年6月23日,其上市半年來股價較高點下滑逾70%,較發行價則下跌了近 38%。這無疑可歸因於「過高估值惹的禍」。
透過估值,我們還不得不關注的一點,是大多數以美國同行為樣板的中國互聯網公司,學到了「形」而未打造出自己的「神」,因此,看似一模一樣的經營模式,盈利能力及持續發展的能力卻天差地別。再加上一些借殼上市企業的造假行為,成為這次做空中資概念股的最大誘因。
企業微觀層面的問題之外,是中國正面臨改革開放30年來最令人擔憂的經濟放緩。再加上難以有效控制的通脹,給中國經濟增長的未來增添了更多的不確定性。 曾經讓海外投資者津津樂道的「中國故事」,已經開始蒙上一層陰影,而他們「一直持有」中國概念股的決心自然也發生了動搖。

  做空:產業鏈化的集團行動
  中資概念股的高估值,以及中國經濟增長放緩的預期,讓一些嗅覺靈敏的海外投資者看到了做空的良機。恰在此時,多家在美國上市的中國公司爆出「造假」醜聞,在基於個案的、或有心或無意的渲染中,由之衍生出來的中資概念股「誠信危機」成為「做空」的發令槍。

  揭騙性獵殺:鏈式運作環環相扣
  一般而言,對沖基金通 常會選擇兩類標的做空:賣空主要指數來對沖多頭,在熊市時利用賣空個股作為保護基金的手段。但是,賣空個股的難度遠勝於賣空指數或挑選有上漲潛力的股票。 而且,在非下跌市,做空基金收益並不理想。據Hedge Fund Research所編制的對沖基金指數,做空基金指數自2008年至今僅有2008年一年錄得正收益,為21.98%,在危機過後大幅反彈的2009年和 2010年,該指數均為負收益,分別為-20.56%和-24.05%,2011年至今其收益率仍為負值:-7.1%。所以在美國的資本市場,針對個股而 做空的淨空基金也並不多見。
據巴頓·比格斯(Barton Biggs)在《對沖基金風雲錄》一書中介紹,做空通常分為兩類:投資性做空和揭騙性做空。投資性做空的前提是發現過高估值的公司,比如1998年,一位 研究者認為可口可樂的盈利數據值得懷疑:營業額年均增長3%,而管理層和分析師宣稱的數據為15%。深入研究後,他認為可口可樂的實際盈利增長率只有5% 左右,因此在80美元/股做空。2005年,可口可樂的股價在43美元徘徊。
通常而言,投資性做空的目標都是如雷貫耳的大公司,這些公司往往經過了升幅巨大的上漲階段,是頗受機構推崇的「白馬股」。做空此類公司的最大好處,是流動性不會出現問題,只要判斷準確,做空利潤基本可以保證。
此次對中資股的集體獵殺,顯然不是這種類型,而是揭騙性做空。對於揭騙性做空的空頭,除了時機上的把握,還需要提前精心佈局。這是因為如果多只對沖基金 識破這一騙局,哄搶而上,極有可能發生因融不到券而做空成本大增或根本無法借到股票而無法完成做空操作,甚至有可能因為某一做空該股票的基金面臨大額贖回 而強行平倉,只能通過二級市場買入股票進而推動股價上漲,導致做空操作失敗。有美國媒體稱,2011年4月優酷的上漲即是這種情形。
在這次針對中資股的獵殺行動中,處於中心位置的是Citron Research、Muddy Water等研究機構(表4),但完成整個獵殺行動的絕不僅僅是這些研究機構,而是包含了一整套從制度支持—調查機構—研究機構—做空基金的完整產業鏈。


研究顯示,這次做空手法的共同特點是,精準打擊。研究機構發佈做空報告後,目標公司股價均火 速下跌,東南融通(LFT.NYSE)當日下跌12.92%,次日繼續暴跌20.28%,嘉漢林業(Sino-Forest,TRE)暴跌64%,泰富電 氣(HRBN)下挫51.17%,不過隨著泰富電氣宣佈以24美元/股私有化,其股價迅速收復失地,當天大漲59.16%(表5)。如果不是精心佈局,這 樣的精準打擊絕無可能。
事實上,在東南融通之前,中國高速頻道、德爾醫療等反向收購的中國概念股就被第三方獨立調查機構Citron等質疑。但直至2011年4月,獵殺中資概念股的行動才集中爆發。


4月26日,東南融通被Citron「獵殺」。Citron認為一家公司進行證券欺詐必然會 表現出一些特徵,如資產負債表以外的交易,創造出的超高利潤率,管理層的背景不適合經營一家上市公司等,而東南融通正是如此。首先,東南融通2010年毛 利率為69%,非通用會計準則營業利潤率為49%;其他競爭對手的財報顯示毛利率為15-50%之間,營業利潤率為10-25%甚至更低。管理層對高利潤 率的解釋是,其毛利率約為90%的標準化軟件銷售比競爭對手更多。然而,東南融通在定製軟件開發方面有60%到65%的毛利率,依然遠遠高於同行企業。 「中國市場給我們的教訓是,如果有什麼東西好得令人難以置信,那麼很可能不是真的。」Citron擺明了他們的觀點。
其次,東南融通95%的 員工(3235名)來自一家叫做廈門東南融通人力資源服務公司(XLHRS)的企業,但這家企業僅僅只為東南融通提供服務,沒有其他實際業務存在。其餘 5%的員工是通過北京外企人力資源服務有限公司(FESCO)和上海任仕達人才服務有限公司招聘的,這兩家企業除了東南融通外都有實際業務。東南融通人力 資源服務公司的存在,使東南融通可以轉移表外成本結構,為大量的會計欺詐創造機會。Citron大膽斷言,東南融通進行欺詐,通過組建自己的人力資源企業 來逃避一定的責任。比如,外包手段可以使許多衡量公司運營的重要標準不可見,比如員工收益率、員工成本等。
此外,主要管理層背景存在污點。 Citron發出質疑的當天,東南融通大跌12.92%,次日繼續暴跌20.28%。5月9日,Citron再次發文稱就東南融通的人力資源管理問 題,OLP Global也加入「獵殺」行列,對東南融通與XLHRS、以及其人力資源外包是否存在掩蓋成本、提高利潤的意圖等提出質疑。
東 南融通只是這次獵殺行動新高潮的開始,隨後嘉漢林業捲入醜聞。2011年6月3日凌晨,渾水調查公司(Muddy Water Research)公佈了對嘉漢林業的報告,稱嘉漢林業是新的「龐氏騙局」—誇大資產、偽造銷售交易,詐騙了數十億美元的資金。它給予嘉漢林業「強烈賣 出」的評級,每股估值低於1美元。報告發佈當天,嘉漢林業的股價下跌64%,市值在兩個交易日中蒸發32.5億美元。大股東保爾森基金本持有嘉漢林業 14.13%的股份,虧損數億美元。
最近的一次獵殺發生在泰富電氣身上。2011年6月16日, Citron針對泰富電氣董事長兼CEO楊天夫控制的Tech Full Electric公司與國家開發銀行香港分行簽訂4億美元的貸款協定這一事件,再次發佈質疑報告。報告內容主要包括,2004年楊天夫和他的兄弟泰富電氣 董事會成員楊天力以欺詐方式獲取了中國建築進出口總公司的公章,借此為楊天夫的公司擔保了一筆貸款;Citron認為泰富電氣存在巨大的財務窟窿,原因在 於該公司從CBD貸款5000萬美元,楊天夫以其普通股作貸款擔保,這筆擔保的價值是貸款額的兩倍;以及由於幫助完成此貸款交易的第三方是一家名叫磐實資 本的公司,Citron調查認為,這家公司沒有償還這筆巨額貸款的能力。Citron質疑報告發佈後,泰富電氣當天股價大跌。

  中資公司:回購以對
  針對海外投資者對中資股的集體獵 殺,中資公司奮起反擊。2011年6月18日,泰富電氣發佈公告,宣佈同意楊天夫聯手磐實資本(Abax Global Capital)提出的公司私有化收購方案,以24美元/股回購公司股票。在回購計劃的刺激下,6月20日,泰富電氣上漲59.16%,報收13.35美 元/股,盤中最高漲幅97.9%。
泰富電氣不是唯一一家宣佈回購以抵抗獵殺的中資公司,包括噹噹網在內的眾多中資公司加入回購行列。在被獵殺 後的第三天,即2011年4月28日,東南融通召開電話會議回應「獵殺」事件,並將股票回購規模從5000萬美元提高至1億美元;噹噹網聯合創始人兼董事 長俞渝和聯合創始人兼CEO李國慶將利用個人基金進行200萬美元的回購。展訊通信宣佈公司董事會已批准一項股票回購計劃,根據該計劃,公司將根據 10b5-1規定最多回購價值1億美元的美國存托股(ADS)。永業國際也宣佈,依照10b5-1回購規定,公司董事會主席及CEO吳子申在公開市場購入 總值300萬美元的普通股,美股加權平均價為5.4美元。6月13日,九城宣佈在未來12個月內將回購2500萬美元的美國存托股。藍汛、弘成教育等多家 公司都紛紛推出了股票回購計劃。博納影業CEO於冬自掏腰包在公開市場購買博納影業200萬美元的ADS用來獎勵員工。
中資公司回購,一個目的是向市場傳達了管理層對公司前景的信心,寄望以此穩定股價。而對一些被「錯殺」的公司來說,此時回購股份無疑也是加強控制力的最佳時機。
  精明「美國錢」
  借「誠信危機」之輿論做空,在某種程度上可以看成是投資者的一種「糾錯」行為:在中資概念股的熱潮中,眾多海外機構喜賺「中國錢」,是中資概念股估值泡沫的重要推手。在中國經濟放緩背景下,做空成為其二次大賺「中國錢」的逐利選擇。
有 資料顯示,在美國納斯達克市場,約50%的公司股票價格在上市一年後降到上市初期的股價,約有70%的股票在上市的第二年跌破發行價,其中80%左右的股 票在上市第三年因公司破產清盤而離場。做空機制是證券市場的清道伕,其功效是將估值水平拉到合理位置,並清除不適合在這個市場上生存的公司。在納斯達克, 誕生了像新浪和百度這樣的中資互聯網公司,市值進入全球互聯網公司15強,而這也正是「美國錢」的聰明之處。
中資互聯網公司赴美上市的三次浪 潮中,第一波以門戶網站為代表,如新浪、網易、搜狐、中華網、TOM在線,可以說,新浪、網易和搜狐等三大門戶網站在「美國錢」的支持下,經年探索,分別 找到各自的盈利模式,成長為大市值公司,目前均躋身中資互聯網公司市值16強。儘管最早上市的中華網和TOM在線,固守傳統的門戶模式,現如今已經隕落, 但投資三大門戶的「美國錢」早已賺得盆滿缽滿。
第二波發生在2003-2007年,主要是SP公司和網遊公司,在這一波上市潮中,百度跟隨谷 歌成為中資互聯網公司的老二,市值為全球五強,為投資者帶來了巨大的回報;而曾經盛極一時的SP公司,如空中網、靈通網一蹶不振,除網易、搜狐、巨人、盛 大之外的其他網絡遊戲商,如第九城市、完美時空等偃旗息鼓(圖4)。


在做空機構的猛烈打壓之下,從2011年4月29日至6月20日不到2個月的時間,主流中資 互聯網公司股價平均縮水29.75%,遠高於美國主流的互聯網公司5.94%的跌幅(表6、表7)。而在上市之初大受追捧的優酷和噹噹網,因為微博源出於 Twitter的新浪,以及奇虎位於主流中資互聯網公司跌幅榜的前4位,跌幅均超過40%。經過暴跌洗禮後的中資概念股,究竟誰能在未來勝出,贏得美國聰 明錢?能否誕生中國的「亞馬遜」,中國的「Netflix」,或者中國的「Facebook」,最終取決於這些公司能否構建基於優化商業模式之上的持續盈 利能力。這也才是投資者和公司管理層需要深思的問題。■

 

  中國網絡股:誰能成為「剩者」

  電子商務、社區網站和網絡視頻,是本輪互聯網公司海外上市潮的中心,
充分體現了「美國模式+中國故事」對海外投資者的強大吸力。投資者的熱捧推高了中國互聯網公司的估值,使得其中一些存在泡沫的公司也成為這次做空者的目標。但換個角度,這些公司不妨把「獵殺」看成是檢驗和再造商業模式生命力的一次機遇。
分析顯示,噹噹網對亞馬遜亦步亦趨,從豐富產品線不斷衍生長尾業務,
到打造物流體系,以及佈局移動購物。不過,亞馬遜模式的核心是物流體系的高效,其物流效率是噹噹網的4.6倍,「形似神不似」的模仿,使得噹噹網的持續盈利能力遭遇
嚴峻挑戰。從決定社區網站價值的幾個重要指標看,人人網的用戶數量是Facebook的1/7.6,APRU值是後者的1/6.6,從各個角度講,都不具備成為中國「Facebook」的潛質。而中國的網絡視頻公司,在學習和模仿美國樣板企業之後,
尚未找到與中國市場對接點的最佳契合。


2000年至今,中資互聯網公司總共經歷三波上市熱潮。有些公司功成名就,更多隕落天際。本輪上市漩渦的中心是社交網站、電子商務和網 絡視頻,看似熱鬧的上市潮背後,其實遵循著殘酷的生存法則。中資概念股上演的一番過山車行情,既反映「美國模式+中國故事」的精彩演繹,也是對其商業模式 去偽存真的洗禮。
在歷經財務作假和誠信危機之後,加之VIE結構將中資概念股推上風口浪尖,如今的市場環境驟然冷卻,融資活動將變得困難,一夜之間,PE們從「看什麼都便宜」變成了「看什麼都貴」,也許將迎來互聯網行業的寒流。誰能挺過,誰是「剩者」,誰就能在未來勝出。

  B2C:誰能成為中國的「亞馬遜」?
  作為電商的子行 業,B2C企業10年緩緩走來,剛好走過一輪週期,從最初的巨幅虧損,變成現在的盈利。亞馬遜(AMZN.NASDAQ)1995年7月創立,李國慶、俞 渝夫婦1999年創辦噹噹(DANG. NYSE);亞馬遜在創辦後的第3年(1997年)登陸納斯達克,噹噹網在創辦後的第12年(2010年)赴美上市;亞馬遜在創辦後的第9年(2003 年)實現盈利,噹噹網在創辦後的11年(2009年)開始盈利。
對比分析顯示,亞馬遜和噹噹網均在電子商務滲透率跨越2%時開始盈利(圖1、圖2、圖3),無獨有偶,中國最大的電子商務企業淘寶網也於2009年實現首次盈利。從行業背景看,跟隨亞馬遜的成長軌跡,噹噹網似乎已經走上盈利快速增長的康莊大道。


果真如此嗎?研究噹噹網的盈利模式和未來產業佈局後,我們發現,儘管噹噹網亦步亦趨,複製了亞馬遜的業務發展模式,但想要複製其核心商業模式,實非易事。

  豐富產品線:打造同樣的「長尾」
  亞馬遜快速成長的第 一大原因在於,挖掘更多適合電子商務的商品類別。亞馬遜從在線書商起家,書籍是標準化產品,適合在線銷售。1997年上市融資後,亞馬遜將暢銷書價格一舉 下調近40%,並將存貨增加一倍。一招價格戰,狠狠地將競爭對手甩在後頭。隨後一鼓作氣,亞馬遜用七年時間就達到美國最大的連鎖書店巴諾(Barnes & Noble)花上130年才達到的營業額。2002年,亞馬遜的營業額39億美元,超過了巴諾的37億美元。
從2000年開始, 亞馬遜將業務延伸至百貨業,一下從世界上最大的在線書店發展成在線百貨店。過去10年,亞馬遜幾乎每年都引入兩個新的產品類別, 至2010年,亞馬遜共銷售16大類別的商品,其57%的營業收入由書籍和音像之外的產品貢獻(圖4)。目前通過亞馬遜而產生的銷售額佔美國電子商務銷售 總額的1/3。


何種商品適合在線銷售?美國電子商務行業數據顯示,計算機硬件、軟件及配件,書籍和音像等媒 體產品,消費電子產品的銷售經歷了快速的在線化。截至2009年,美國計算機硬件和軟件的在線滲透率高達51.7%,書籍和音像製品緊隨其後,在線滲透率 為19.9%和15.5%(表1)。


玩具也屬於電子商務的熱銷產品,2009年市場規模73億美元,滲透率13.4%(表5)。 亞馬遜後來居上,「提供了行業領先的玩具選擇,超過了沃爾瑪和Target」。花旗分析師馬克·馬哈尼(Mark S. Mahaney)的在線調查發現,亞馬遜是唯一擁有所有Toy Insider列出的「20種最熱門玩具」的零售商,Target只擁有其中75%的玩具,沃爾瑪擁有其中的65%。


將越來越多的商品移到線上銷售,這也正是噹噹網和京東商城等的商業邏輯。噹噹網同樣以在線銷 售書籍和音像起家,目前正邁向百貨類商品;京東商城主要以銷售計算機硬件、軟件及配件和消費電子起家,目前也延伸至圖書、百貨等多個領域。2009年,服 裝、配飾和鞋的在線市場規模高達273億美元,但滲透率僅9%,個中原因在於服裝類產品的非標準化。曾被譽為「中國電子商務第一股」的麥考林 (MCOX.NASDAQ)在2010年11月登陸納斯達克,因被質疑財務報表造假,其股價上市7個月來,暴跌近70%,這其實也與服裝類不高的電子商務 滲透率相暗合。
財報顯示,2007-2010年,噹噹網百貨類商品呈快速增長趨勢,4年年化增長率為80.55%,遠高於書和音像類的 46.1%,對總營收的貢獻比例也從2008年的8.26%上升至2010年的17.18%。2011年一季度,噹噹網百貨類商品的銷售比例進一步提升至 23.86%(表2)。


不斷豐富的產品線,這一點的確很像亞馬遜。在商品品類上,噹噹網和京東商城並無太大的差別。 未來如何演變,關鍵在於迅速佔領制高點:計算機硬件、軟件及配件,書籍和音樂/音像,消費電子,玩具及電子遊戲等四個目前最適合電子商務的品類。就目前看 來,京東商城在銷售規模上遠超噹噹網,2010年其102億元的銷售額是噹噹網22.82億元的近5倍。隨著京東商城發佈圖書計劃,二者的競爭將愈加激 烈。

  亞馬遜的殺手鐧—物流體系:噹噹相去甚遠
  如果說商品 品類的擴充是表象,那麼物流體系就堪稱B2C的靈魂。亞馬遜高效物流體系的邏輯很簡單,加快貨物周轉,加快資金效率,即使降低商品價格也能維持盈利能力。 就價格而言,Stephane Distinguin在2011年5月發佈的《隱形的帝國(the Hidden Empire)》一文中指出,亞馬遜的商品售價比eBay便宜6%、比沃爾瑪便宜16%,比競爭對手便宜22%,比實體零售渠道便宜23%(表3)。


但是,低價無損於亞馬遜的盈利能力,其秘密武器就是強大的物流體系。在高效的物流體系下,一件產品呆在百思買(Bestbuy)貨架上的平均天數是70天,而在亞馬遜倉庫的平均天數僅為33天。
進   一步對比亞馬遜和噹噹網的存貨周轉天數和應收賬款周轉天數。1998-2010年,亞馬遜的平均存貨周轉天數是40天,而噹噹網2010年的存貨周轉 天數是184天,亞馬遜節省下來的144天為其提供了更高的現金產生能力。雖然通過與供應商建立良好合作關係,一般情況下,在顧客下了訂單後,噹噹網才從 出版商進貨,購書者選擇自需方式進行支付,而噹噹網卻在圖書售出後才向出版商付款,這就使得噹噹網實現了對庫存的有效控制,資金周轉比傳統書店要順暢得 多,但與亞馬遜相比,則仍然相差甚遠。同時,亞馬遜過去13年的應收賬款周轉天數長於存貨周轉天數,而噹噹網正好相反,產生現金的能力弱於償還現金的能力 (圖5)。


未來噹噹網和京東商城等B2C的對決,在很大程度上取決於物流體系的效率。噹噹網在全國有六 大物流中心,分別為北京、上海、廣州、成都、武漢和鄭州。為加速百貨業務進程,噹噹網2010年5月將上海、廣州兩地物流中心全面擴容,大幅提升其長三角 及珠三角地區的物流配送速度。2011年2月21日,噹噹網宣佈目前正著手組建一支由其控股的配送服務公司,打造獨立的物流開放平台,為電子商務企業提供 商品儲存、分揀、包裝的COD配送服務。在這之前,噹噹網在配送模式上選擇了第三方物流的方式。至於噹噹網新打造的物流體系能否在未來提升其盈利能力,還 需後續觀察。
京東商城在物流建設上,可謂不惜血本。根據規劃,京東商城將其近期獲得的第3輪15億美元融資,幾乎全部投入物流和技術研發的建 設項目中,未來3年將投資50-60億元進行物流建設。2011年,京東商城將繼續加大物流投資,同時開工建設7個一級物流中心和25個二級物流中心。自 2009年以來,京東商城明顯加快了拿地速度。根據公開資料統計,其目前的自購土地已接近1400畝。如此重金打造的物流中心,需要提升其盈利能力才行。

  移動購物商機:B2C企業仍需努力
  受益於亞馬遜 Kindle電子閱讀器等移動終端的發布,2009年美國電子圖書銷售額從上年的1.132億美元暴增至3.132億美元(圖6)。據預測,至2015年 電子圖書市場還將增長300%,而實體圖書市場將萎縮4.7%。亞馬遜傳統的圖書業務煥發又一春。與電子圖書同樣受益的是音樂和DVD產品,2011年一 季度,美國DVD銷售額下降20%,而在線預訂(包括通過Netflix渠道)增長33%;至2012年,美國消費者將會花更多錢在在線音樂產品上。


仔細研究這幾類商品的特性,不難發現,除了虛擬貨幣或遊戲幣,圖書、音樂和DVD天然就適合 以電子或數字的方式存在和傳輸,是典型的虛擬商品。它們的一個特點是適合移動購物,讓用戶可以隨時隨地利用碎片時間。據KPCB的研究,2010年底美國 的移動電子商務滲透率達1%(圖1)。未來數年,虛擬商品的移動購物或許會衍生至其他細分領域。eBay總裁兼CEO約翰·多納霍(John Donahoe)表示,移動購物日益成為一種新的購物方式,2010年第四季度其移動銷售近20億美元,同比增長近2倍;預計2011年將達到40億美 元。
再回頭來看噹噹網的情況。噹噹網著手進行手機購物戰略佈局最早始於2006年,當年其攜手中國移動推出的手機噹噹網就已投入實際運營。其 後,手機噹噹網各項功能不斷完善。2007年,手機噹噹網推出自主研發的跨平台搜索產品—圖書短信比價系統,引發行業關注。據艾瑞諮詢預計,2012年, 中國移動電子商務交易規模將達到108億元。全國超過7億手機用戶帶來的交易額,未來很可能會遠超4.8億網民的交易額。

  人人公司:做中國的
「Facebook」?—難於上青天
各項業務均面臨更強競爭對手
  2011年5月,人人公司打包人人網、人人遊戲、經緯網和糯米網四大資產赴美上市,被包裝成中國的「Facebook+Zeyna+Linkedin+Groupon」。然而,人人公司在所涉足的每一個細分領域都不是最拔尖的。
從社交網站看,人人網有來自新浪微博、騰訊微博、由QQ校友整合而來的騰訊朋友和開心網的競爭。自2010年初開始,人人網的每日用戶量就幾無增長,表 現僅好於開心網。騰訊朋友上線6個月來,其每日用戶量已逼近上線6年之久的人人網。騰訊朋友8000萬的活躍用戶略低於人人網,高於開心網的4000萬用 戶。人人網與新浪微博更是無法相比,2011年4月,新浪啟動新域名以來,用戶數激增(圖7)。


在網頁遊戲方面,人人遊戲面臨的競爭者是淘米網、QQ遊戲、搜狐暢遊、百田信息等。糯米網更是需要同時對陣拉手、美團、高朋等成百上千的團購網站出現,猶如千團大戰。過去一年,糯米網的表現明顯不如拉手和美團(圖8)。商務社交網絡經緯網則有優士網等競爭對手。

  與Facebook形似神不似
  人人網的潛力有哪些?短板在哪裡?用戶數據、APRU值、頁面瀏覽量、每頁面瀏覽量所產生的收入、未來成長、營收構成等指標的分析,也許能給出部分答案。

  APRU值的高低決定盈利能力
  2011年3月,人人 網激活的用戶數量為1.17億,2011年4月,Facebook註冊用戶量已達8.9億,人人網的用戶數量為Facebook的1/7.6。如果考慮用 戶活躍度,這一比例會更低。人人公司在上市F-1文件中稱:「在2008年12月、2009年12月以及2010年12月,我們每月用戶登錄數量為 1700萬、2200萬和2400萬。在2011年3月,我們每月用戶登錄數量為3100萬。」而事實上, 2010年10月,人人網宣佈其註冊用戶量超過1億,2011年3月31日,擁有大約1.17億激活的註冊用戶。可見,其瀏覽用戶數量大幅少於註冊用戶數 量,用戶活躍度不夠。
從每用戶的APRU值(Average Revenue Per User)來看,2011年一季度,人人網的總淨營收為2060萬美元,活躍用戶為9500萬,即每個用戶每月的APRU值為0.07 美元。2010年,Facebook的營收為20億美元,據預測,2011年其營收可能達到40億美元,據美國硅谷知名報紙《聖何塞信使報》專欄作家克里 斯·奧布賴恩(Chris O'Brien)預測,Facebook的註冊用戶將達10億,活躍用戶以7億計算,ARPU 是0.476美元,是人人網的6.6倍。
如果動態地看APRU,結果更讓人憂心。2011年一季度,人人網營業收入2060萬美元,雖同比增 46.6%,但過去四個季度,其營業收入一直在2000萬美元上下小幅波動(圖9)。註冊用戶在增加,營業收入止步不前,表明其APRU一直在下降;反觀 Facebook,2010 年前三季營收為12 億美元,全年20億美元,2011年一季度營收就達12億美元,同比增幅約200%,環比增幅50%。一個APRU下降,一個APRU在上升,答案一目瞭 然。

  頁面瀏覽量就是現金價值
  Facebook的頁面瀏覽量自2011年以來呈現加速增長趨勢,截至2011年6月23日,其日頁面瀏覽量最近3個月增長45.64%(圖10),與之相匹配的是,營業收入的水漲船高。


從頁面瀏覽量產生的收入看,2010年1月,Facebook每月的頁面瀏覽量達2600 億,4月增至5700億,2010年8月達到6900億。若將其2010年20億元的營收分解成為1.66億美元/月,然後將該數字除以每月的頁面瀏覽量 (6900億),那就是每一次頁面瀏覽量僅產生0.0002美元。而谷歌的這一數據是0.02美元,比Facebook高出100倍。儘管數字差強人意, 但較史蒂夫·哈蒙所預測的0.0001高出一倍。顯然,註冊用戶的增長推動了頁面瀏覽量增長,進而推動營業收入的增長。
人人網的註冊用戶數儘管也在增長,但活躍用戶帶來的頁面瀏覽量自2010年2月達到最高峰後一直下跌,2010年10月以來,每日頁面瀏覽量幾無增長,這是個糟糕的現象。用戶數據緩慢增長,頁面瀏覽量止步不前,構成了人人網的致命傷。

  營收構成和增長的三大方向
  目前被市場檢驗的廣告模式 有兩種:關鍵字廣告和品牌廣告,即谷歌模式和雅虎模式,也即百度模式和新浪模式。前者依靠拍賣廣告關鍵字賺錢,後者依靠網絡媒體內容平台傳播影響力而盈 利。日本社交網站的經驗表明,以廣告為主的盈利模式,對於社交網站依然可行。中金公司分析師金宇認為,Mixi有超過90%的收入來自廣告收入,移動社交 平台的廣告收入佔比超過50%。社交網站的另一個主要盈利來源是虛擬商品。日本另一家社交網絡站Gree有25%的收入由廣告貢獻,75%的收入來自付費 內容,如購買遊戲道具。社交網站近來找到的第三種收入方式是社交電子商務。
目前,Facebook的營收仍主要來自廣告,2010年其全球廣 告收入18.6億美元,同比增長86%。eMarketer預計,2011年Facebook全球廣告收入將增至40.5億美元,2012年將進一步增長 到57.4億美元,2009-2012年的年複合增長將達到66.89%。龐大的用戶數量和頁面訪問量令Facebook顯現出對廣告主的吸引力。事實 上,Facebook2010年的大部分廣告營收來自於中小企業使用的自助廣告服務工具,在美國的在線廣告份額也因此明顯提升,eMarketer預計其 份額將從2009年的2.47%大幅提升至2012年的8.8%(表4)。


亞洲社交網站的部分收入來自虛擬商品,虛擬商品消費也是亞洲人的強項。早在2009 年,Plus Eight Star研究發現,通過諸如QQ空間、韓國Cyworld和日本移動電話網絡Gree這樣的網站,亞洲人每年花費大約50億美元在虛擬商品上,這差不多佔 了虛擬商品全球市場80%的份額。不過Facebook似乎也在虛擬商品領域找到了用武之地,在複製新盈利來源的能力上,Facebook極像騰訊,充分 彰顯了高粘性用戶的價值。Facebook前總裁肖恩·帕克爾(Sean Parker)在接受媒體採訪時表示,Facebook Credit虛擬貨幣業務在2011年有望為公司貢獻1/3的收入。對於正在快速增長的電子商務,Facebook是網絡零售商的重要流量來源,2010 年10月,其為亞馬遜帶來的推介流量同比增長328%,谷歌則下滑了2%;其給eBay帶來的推介流量增長81%,谷歌下滑3%。
相比之下,人人網2011年一季度在線廣告收入813萬美元,佔比39.47%,同比增100%,但環比降10%;包括虛擬遊戲在內的互聯網增值業務收入1242.2萬美元,佔比60.3%,是其營收的大頭。
在網頁遊戲領域,2011年一季度,人人遊戲沒有一款遊戲進入最受關注度10強,其2010年進入10強的《天書奇談》在2011年一季度難覓芳 蹤,2008年末上線的該款遊戲似乎已經走完生命週期。淘米網旗下塞克號、摩爾莊園和功夫派總共佔據24.8%的份額,比起2010年36%的份額大幅下 降。而騰訊網頁遊戲積極挺進,增長勢頭迅猛,市場份額從2010年11.5%激增至2011年一季度的22.5%,逼近淘米網。廣州的百田信息有奧比島和 奧拉里兩款遊戲進入10強,市場份額佔到8.6%。2011年4月25日,搜狐暢遊以1.01億美元收購第七大道68.258%股權,後者運營的彈彈堂在 2011年一季度維持在第三位,關注度為5.9%(表5)。

  網絡視頻往哪兒走:
做Hulu、Netflix還是YouTube?

  美國3.1億的互聯網用戶中有84.8%會在線觀看影視內容,在中國則有2.84億網絡視頻用戶,佔網民總數的62.1%。這一數據很好地詮釋 了網絡視頻是互聯網的重量級應用,也解釋了YouTube、Hulu和Netflix在美國的火爆,以及優酷和樂視等中國視頻企業的高估值。

  美國網絡視頻三大模式
Hulu:免費正版大片拉動廣告
  Hulu由美國國家廣播環球 公司(NBC Universal)和新聞集團旗下福克斯廣播公司(Fox)在2007年3月共同投資建立,可謂含著「金鑰匙」出身。除了NBC與Fox的內 容,Hulu還與索尼、米高梅、華納兄弟、獅門影業及NBA等80多家內容製作商合作,而美國在線、雅虎、MSN和MySpace等大小網站都是它在渠道 上的合作夥伴。
依託強勁的股東資源,Hulu獲得強有力的內容提供,有些視頻甚至在電視播放後的第二天便在Hulu上線。Hulu也由此形成 了主要依賴廣告的盈利模式—在30分鐘節目中搭載2-4分鐘的廣告。在廣告時間上,Hulu是傳統電視的1/4。在高質量的視頻內容基礎上,用戶對廣告擁 有一定選擇權,在某些視頻中甚至可以根據喜好選擇相應的廣告,符合廣告主的精準營銷策略。在廣告費用上,Hulu按月度廣告或節目的觀看次數與廣告商、內 容供應商結算。尼爾森的調查顯示,2008年4月,上線1年的Hulu便將Google Video擠出局,成為全美排名第10的視頻網站。
依託無可比擬的內容資源和恰當的廣告策略,Hulu運營第一年即開始盈利,2009年的廣告收入達1.08億美元,2010年營收增長至2.63億美元。 以每半小時的廣告收益看,Hulu在2010年二季度的數據為0.143美元,2010年第四季度增至0.185美元,接近傳統電視0.216的數字。 Hulu 還擊破了「流量=廣告收益」的傳統邏輯,以1%的視頻流量奪取了33%的美國視頻廣告市場。目前,Hulu已對免費策略做出調整,2010年11月開始推 出包月式視頻點播服務:Hulu Plus, 以每月7.99美元的價格向訂閱用戶提供ABC、喜劇中心頻道、Fox、NBC和MTV的當季和往季的電視節目。

  YouTube:受益移動視頻廣告
  創立於2005年的YouTube,以用戶生成內容的模式迅速躥紅,2006年被谷歌以16.5億美元收購。2010年,上億註冊用戶通過YouTube觀看超過7000億次,上傳 1300萬小時的內容,有70%的流量來自於美國以外的地區。
美國互聯網流量調查機構Allot Communications於2011年2月發佈的報告顯示,流媒體視頻仍然是移動網絡最主要的流量,YouTube也繼續成為視頻流動和共享最重要的 網站,2010年佔據總體移動視頻流量的45%,整個移動網絡數據流量的17%。流媒體視頻在整個移動互聯網流量中所佔比重未來將進一步提升,達到 37%,超越文件共享30%的流量。
YouTube無疑是移動視頻的最大受益者。截至2011年1月,YouTube視頻每天通過智能手機以 及其他與互聯網連接的移動設備的瀏覽量已經超過了2億次,為2009年的3倍。YouTube在移動領域的嘗試始於2007年,2009年移動流量增加了 160%,2010年增加了200%。2010年11月,谷歌對YouTube手機版網1.6萬名用戶的調查顯示:75%的受訪者表示手機是他們訪問 YouTube的主要工具;70%的人每天至少訪問YouTube Mobile一次;58%的人每次觀看時長超過20分鐘;38%的人感到YouTube Mobile正取代他們在桌面版YouTube的使用。
花旗分析師馬克·馬哈尼(Mark Mahaney)在2011年3月發表的研究報告中估計,YouTube2010年的毛收入達8.25億美元,2011年預計達到13億美元,2012年 將突破17億美元,淨收入突破10億美元,成為谷歌兩個最具前景的增長點之一;YouTube最受歡迎的100個視頻片段中,81%搭載了廣告,而 2010年這一數字只有大約60%。
除廣告外,YouTube也積極探索其他盈利方式,如向用戶提供付費視頻點播。2010年聖丹斯電影節 上,YouTube宣佈以3.99美元一部的價格向用戶提供5部獨立電影點播觀看。YouTube也開始收費直播一些音樂會和體育賽事,甚至出售印有 YouTube圖案的紀念品。

  Netflix:採取用戶付費模式
  Netflix是視頻網站盈利方式的另一端,依靠會員付費。 Netflix本來是一家DVD租賃公司,由線下租賃轉向線上租賃。2005年受YouTube即時點播的視頻播放方式啟發,進一步轉型流媒體服務公 司;2007年,Netflix推出在線觀看功能。比起昂貴的DVD租賃運營成本,Netflix為每次在線觀看支付的成本不到5美分,因此 Netflix的業務逐漸從在線DVD租賃轉向在線播放。2011年一季度,Netflix流媒體內容資產已經十分接近DVD內容資產。
Netflix的具體做法是通過購買版權價格較低的老電影和電視節目,並運用其引用為傲的推薦系統向會員推送,在未增加很大額外成本的情況下,將會員引向 未曾發現的電影或電視節目。除了在線觀看,用戶還可以XBOX360(微軟開發的遊戲機)、Blu-ray、網絡電視、平板電腦、手機等多種移動終端享受 Netflix的服務。
嚴格地說,Netflix是一家出售電視和電影視頻的電子商務公司。2010年,Netflix的訂戶數突破了 2000萬,收入22億美元,同比增29.4%;利潤也達1.6億美元,同比上漲了39%。在美國上網高峰時段,通過Netflix的網絡流量佔了全美的 1/5,2010年美國電影通過網絡播放獲得的國內票房中有49%是由Netflix創造的。

  中國視頻企業學誰?
  目前涉入網絡視頻的中國公司不僅有專營視頻的優酷、酷六、土豆、迅雷、樂 視,也有綜合網站旗下的視頻網站,如百度的奇異、騰訊視頻、搜狐視頻、新浪視頻等。不過,2010年整體盈利數據不佳,優酷虧損2.047億元,酷六 (KUTV.NASDAQ)虧損3.38億元,土豆的虧損更是高達3.5億元,樂視網(300104)通過在收費服務上的深耕細作成為國內首家盈利的影視 網站。
在商業模式上,優酷和土豆效仿YouTube,目前優酷有向Hulu轉型跡象;奇藝和激動網效仿Hulu,而Netflix鮮有追隨者,商業模式上最接近的是樂視網。
2010年4月,百度旗下視頻網站「奇藝」上線,定位於中國的「Hulu」模式。「如果做YouTube模式100%死掉,我們唯一正確的選擇就是做 Hulu模式。」奇藝CEO龔宇表示。奇藝的創始股東普羅維登斯投資公司(Providence Equity Partners)大中華地區業務負責人、奇藝董事童小介紹,在美國,內容商高度集中,讓內容商做股東,就是從產業鏈上游把握所有的用戶和客戶;在中國, 內容商分散,目前仍是靠流量,「誰在流量上佔有優勢,我們就跟誰合作,所以當然找到了百度」。
不過,對Hulu模式,也有批評之聲。土豆網 CEO王微對在中國複製「Hulu」模式就不太看好,這與受眾群體有著直接的關係,「國內的網站口味不同,有喜歡看美劇、韓劇、日劇及中國台灣劇集的,而 美國本土網民則只喜歡看自己的劇集,因此,在中國做Hulu模式比搭建一個聯合國還要難。」

  爭奪上游
  優酷商業模式脫胎於YouTube,在招股 書中又將自己的定位包裝為「Hulu+Netflix」,但其商業模式既不是Hulu,也不是Netflix,本質仍是YouTube。眼下,不管是 Hulu、Netflix,還是YouTube,與前幾年相比都發生了改變。對於國內視頻網站而言,重要的不是依葫蘆畫瓢,而是融入網絡視頻發展的新方向 和結合中國的實情。
不管是採取何種模式,各種視頻的點播率如何,最終貢獻營業收入的主要還是電影、電視劇和熱門電視節目等少數幾個品類。比如 優酷,其新聞、體育、汽車、資訊、娛樂、生活類視頻鮮有廣告插入,而每45分鐘的熱門劇集(如《家的n次方》),插播30秒的廣告,次熱門的劇集(如《第 5空間》)插播15秒左右,《選人秀》、《我們約會吧》、《年代秀》、《陶子名人堂》、《波士堂》、《期貨時間》等電視節目均插入15秒的廣告。
所以,優酷的商業邏輯和視頻網站的市場環境在2010年發生了轉變,這可以從優酷直線攀升的內容成本和相對而言下降的帶寬成本看出端倪:帶寬成本佔營業 收入的比重從2008年的77.09%下降至2011年的49.42%,內容成本佔比則從2008年的6.04%提升至2011年一季度的31.71% (表7)。


不僅是中國的視頻網站受內容困擾,內容成本的不斷攀升也是Hulu和Netflix等所共同 面臨的成長壓力和市場環境。Hulu60-70%的收益支付給了內容供應商,運營壓力日益提高,2011年6月,市場傳聞Hulu考慮出售。而 Netflix用於購買內容的成本從2009年的9.5億美元增加至2010年的12億美元。其花4500萬美元買下《迷失》6季、2600萬美元買下 《實習醫生風雲》、1800萬美元購入《漢娜·蒙塔那》,最近甚至斥資近1億美元購買熱播劇《廣告狂人》的網絡播放權,買下了26集電視劇《House of Cards》的授權。
日益攀升的內容成本,Hulu是由廣告主買單,而Netflix則由用戶買單。事實證明,視頻網站要將增加的內容 成本轉嫁給廣告主或用戶,並不容易。以Netflix來說,儘管其從2008年至今,經歷了一個巨大的價值向上拉升的過程,但如果觀察其月平均每會員收入 和用戶數量對營業收入的拉動效應,會得到「並沒有表面那麼樂觀」的結論。Netflix月平均每會員收入由2008年的13.75美元減少至2010年的 12.19美元,而同期其營收由13.65億美元增長至21.63億美元。這說明,Netflix內在增長的驅動力並非對用戶的定價權,而是由用戶數量的 增長來驅動的,Netflix未來的營收增長依然依賴於用戶的增長,如果用戶數量增長放緩,Netflix盈利增長將面臨挑戰。
為了應對攀升 的內容成本,視頻網站不約而同地選擇謀求內容的突破—向上整合內容商。一種方法是收購內容商的股權。2011年5月,騰訊4.5億元投資華誼兄弟,獲後者 4.6%的股權;6月,Netflix曝出收編派拉蒙(Parament)影業。另一種是自制劇集和聯合拍攝,國內大多數視頻網站選擇了前者,樂視選擇了 後者。就自制劇集來說,有酷6的《男生那點事》、《中國版水貨大爆炸》,土豆的《互聯網百萬富翁》、《烏托邦辦公室》和《歡迎愛光臨》,優酷的《我的泡沫 之夏》和《11度青春》等。自制劇集的製作質量和數量等,都無法與專業製片商相提並論, 但在吸引眼球提升點擊量上依然有不小的作用。
另一種 方法是整合中小成本影片。2011年3月,樂視網聯合騰訊、激動、迅雷、暴風影音、PPTV、PPS等6家互聯網公司組建電影網絡院線發行聯盟,統一上線 時間、統一播放品質、統一資費,積極推進影視劇的付費點播模式。據統計,2010年國內共出產影片526部,但進入主流院線放映的只有200餘部(包括部 分上映一兩天便下線的影片),大部分中小成本影片游離在實體院線之外。而且,目前不少影片的製作成本和宣傳發行成本大抵相當,中小成本影片轉向網絡院線具 有可操作性,並有利可圖。
顯然,視頻網站整合內容商之路或許才剛剛拉開序幕,究竟誰能勝出,現在尚無法定論。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=27007

華爾街的「湯姆·克魯斯」還將做空中資股?

http://www.21cbh.com/HTML/2012-7-9/1NNDA2XzQ3MDA1NQ.html

「華爾街之狼」佐丹比爾夫(Jordan Belfort)有另外一個綽號「華爾街的湯姆·克魯斯」。不過,他顯然喜歡後者。

去年,他入股的渾水公司成為中資股的頭號殺手,不僅熱衷中資股的散戶「深受其害」,就連鼎鼎大名的其他基金經理也不得不為股價的慘痛下跌而頻頻買單。去年10月,記者曾做過統計,3個月間,被渾水公司點名的中資股股價平均跌幅有40%。如果將時間曲線延長,截至今年6月底,那些名列「黑名單」的公司的平均跌幅又上升了接近10%。

其中,有些公司的股價已跌到令投資者難以忍受的地步。瑞金礦業是「有名」的資源股,不過,卻讓素有「香港股神」之稱的惠理基金主席謝清海折損了超過1億港元。不久前,謝清海才在場外拋售了手中持有的大部分瑞金礦業,價格僅為入股價的20%。

一位業務涉及香港和內地的私募對記者笑稱,去年就是中資股「屠宰」各路股神的元年。從歐洲股神波頓、美國股神巴菲特到已故日本股神邱永漢,幾乎每個股神都有中資「愛股」被腰斬。令人唏噓的是,就在日本股神邱永漢辭世前,還有香港投資者問他被套住的股票怎麼辦?

不過,始作俑者渾水公司卻不認為,是它危害了市場。

渾水公司的創始人,也就是「華爾街之狼」的好友卡森·布洛克(Carson Block)曾在不同場合說「我不是刺客,並不以毆打中國公司為樂。」事實上,被渾水公司列入黑名單的中資股,都有或多或少的問題,不僅體現在財務中,也體現在披露程序上。

讓投資者納悶的是,自去年10月開始,渾水公司似乎越來越少揭開中資股的傷疤。取而代之的是其他一些公司,例如最近因狙擊恆大而聞名的香櫞。

是不是渾水公司已偃旗息鼓了,還是通過它慣用的模式,已難以在香港和美國市場上尋覓獵物?數據顯示,包括粉板,美國市場上大約有5.4萬家上市公司,但中資公司很少,而香港大約有1500家上市公司,中資公司約佔43%。剔除財務制度較嚴謹的國企和央企,實際上可供做空的目標並不多。

其實,記者也不知道渾水的下一步行動,手頭上並沒有它擬定的黑名單。但是,如果以渾水幾個股東的性格分析,卻可以大致推測一下它的目標。卡森·布洛克最相信的,似乎是自己。渾水的數據來源很多,既有源於公告的,也有源於獨立調查的,但是研究報告的最後執筆者幾乎都是卡森·布洛克,他手下,甚至沒有一個僱員。

而佐丹比爾夫也頗有個性,他可以身穿T恤和牛仔褲、腳踏波鞋出現在記者面前,但是頭髮絕對梳理得整整齊齊。曾是華爾街大莊家的他,不足26歲就坐擁億萬身家,但是,現在40多歲,在記者的幾番詢問下,卻對股票和市場行情隻字不提。

他說,他現在的正職是企業顧問,專門告訴CEO們應該如何管理公司。但是,他也入股渾水,並從做空中短時間內賺取了3000萬美元。

換句話說,渾水公司似乎比其他公司更加老練,所挑的中資股都是「有縫的蛋」。


PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=35048

特朗普就職大談「美國優先」 憂貿易戰 美中資股一度受壓

1 : GS(14)@2017-01-23 07:40:39

【明報專訊】新任美國總統特朗普周五宣誓就職時再度高舉「美國優先」旗幟,其言論被視為將矛頭直指中美經貿問題。消息拖累在美上市最大資產規模的中資股ETF一度跌近1%;雖然港股預託證券(ADR)靠穩,但部分中資股亦錄得跌幅。分析普遍認為,短期內中國的入口及製造業或會受壓;惟長遠而言,特朗普提倡的政策形過於實,甚至可能對中國經濟有利。

明報記者 溫婉婷

特朗普在其就職演說中提到,美國過去幫助了別國的工業發展,犧牲了自身的工業,故揚言要在10年內新增2500萬個職位,以刺激當地經濟增長重回4%水平(見表)。相關言論一出,在美上市資產規模最大、追蹤富時中國25指數的ETF,在特朗普演說後曾急挫近1%,其後於尾段回升(見圖);收市報36.29美元,仍跌0.38%。

港股ADR收市微升14點

雖然港股ADR表現靠穩,較港股收市時微升14點,報22900點;惟大部分中資企業均錄得跌幅。騰訊(0700)ADR較港股收市跌0.2%,建行(0939)、工行(1398)、中移動(0941)及中國人壽(2628)等中資股ADR亦較港股收市時跌0.1至0.5%不等。

分析﹕對越南等國家影響更大

晉裕環球集團投資研究部投資策略師黃耀宗表示,受到特朗普言論影響,令部分中資股ETF股價一度受挫;惟普遍均於尾段回升,反映其影響不大。他續稱,近月中國經濟數據向好,內需亦持續增加,對出口業務的依賴度變相減弱,即使特朗普銳意執行保護主義政策,包括遷回工廠到美國,只會對越南及東南亞國家有較大影響;若美國落實退出跨太平洋伙伴關係協定(TPP),或會變相促進亞太區經濟合作,令中國實惠。

退出TPP 反利好華出口

時富金融優越投資服務部顧問黎永良表示,事實上,美國的稅務及人工高企,要遷廠回國並不容易,更可能會有通脹問題,認為其政策言過其實,只是其大選時藉此取得工人及低下階層的票源。

他認為,短期中國的入口及製造業或會受壓,但長遠而言,隨着美國加息預期增加,預料美元回升,人民幣持續貶值,反而會利好中國的出口、物流及軍工股,提醒投資者宜多加留意不同中資股ETF的組合分佈。


來源: http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 1907&issue=20170122
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=323601

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