那些年，我們錯過的小盤股成長行情 豔花高樹
http://xueqiu.com/7439145187/24489461從我2010年入職之後，發生的兩波轟轟烈烈的小盤股行情分別在2010年下半年和始於2012年12月到2013年截至目前。對於前一波的印象深刻在於：
（1）當時配置的幾個2010年業績高成長的個股，有段時間模擬組合裡怎麼配都能創新高，你覺得估值40-50倍了高了想調出了組合，還挨領導的罵。回頭想想，在趨勢沒有壞掉的時候，估值高似乎不是理由，市場也不會理會，在一定時間內他能自我強化和演繹。
（2）我們悲劇地實盤配置了一個當年有增發如擠奶般擠出高增長業績的公司，但是配在其股價飆升的最後10%的懸崖位置，自然當時公司給我們描繪了2011年業績翻倍增長之類的預期。對於入職不到一年的我，無論對公司業績成長的真實能力還是A股估值彈性之大都是缺乏深刻理解的，當時對這兩者的預期顯然都是高估了。
（3）眨眼工作三年多了，要說進步，其一就是2011-2012年重點跟蹤了一些公司，讓我明白了在目前中國的大環境下，別說N年持續高增長，要做到穩健增長三年都是很難的。尤其是部分有增發意圖的公司，基本都是通過做低第k-1年，透支第k+1年來達到做高第k年業績的，很多時候如果你是買在第k年年末尾巴或者k+1年還在賭其業績高增長，往往是要被拍死的，因為這個階段末期真實業績增長和當前所處估值體系往往是不匹配的階段。2010年下半年那會兒我是真的信了手裡拿的股票後面幾年還有高增長（那時入行時間太短，真的是too young too naive）。相比之下，2013年這會兒雖然小股票又一次雞飛狗跳，但從基本面的角度我清醒地認識到這中間大概只有5%左右的股票是在2014年還能持續看看的。這是基本面研究下來的血和淚的歷史經驗，這裡暫不作嚴謹論證，但我們可以拭目以待的。
（4）A股的估值彈性之大，需要你足夠足夠地重視它，小股票的行情賺錢至少一半靠的是估值體系抬升（這還算好了），我觀察有部分大概20%靠業績提升80%靠估值體系抬升，當然上去的時候很High，但是下來的時候也可以讓你褲衩都掉沒了。2010年下半年這波小盤股行情結束了，君不見多少股票在2011-2012年持續殺估值的，我自己以及所在單位也得到了血淋淋的教訓。拋開業績變臉的公司不說，放眼望去，部分業績還有低速穩健增長的公司，兩年下來業績增長的幅度還堵不上估值掉下來的窟窿，股價還沒達到2010年12月的高點。這個算數其實很簡單：如果2011-2012年業績複合增長是10-15%（其實這個業績不算爛的只是資本市場貪心），而如果2010年那會兒業績達到40-50%的增速估值體系從40-50倍掉到了20倍左右，顯然市值還是縮水的窟窿不夠堵啊。從這個角度講，我是非常建議一旦技術圖趨勢走破了壞掉了的小股票，95%以上是應該堅決剁掉的，因為它本身不值那個錢，如果在成熟市場給他腰斬再腰斬都是不為過的。
對於近半年的小股票行情，主要印象深的有幾點：（1）我有個朋友研習波浪分析多年，基本面研究水平頂多是入門級的，他在2012年12月底以及後續的每個時段都給提示了創業板行情，包括其配置的個股都傾囊相授，其中也包括了某個近半年幾乎翻三倍的光伏股，他是我周圍熟識的人中最早也最堅定地看多創業板的人，絕對不是後來的跟風者，我至今好奇波浪理論是否真有那麼大功力能這樣抓底部，是水平是湊巧運氣不得而知。（2）經歷了2011-2012年這種煎熬的、連水漂都蠻少見到的行情後，我對個股的基本面以及估值體系的安全邊際明顯要求高了，而對題材催化劑以及估值彈性明顯缺乏想像力和大膽樂觀的預期，忘記了風來了豬能飛起來的這種事情，好像它只存在記憶中很早的時候並且未來不可複製一般，但事實證明，人性不變，風也還是會來的，但風是一點點吹大發酵起來的，風剛剛起來的時候真的是挺難判斷這是大風起兮。（3）今年年初我在某幾個後來漲幅都不錯的個股上都高度糾結過，但最後基本錯過，自己也在反思。回頭想來無非是幾方面：a.這些基本面好的成長股即便是我高度糾結的價位可能說不上明顯低估，只能說下行空間較小，而自己總想拿到更低廉的價位，實際上那些價位應該算是進入合理建倉的；b.我當時對新股開閘的時點包括衝擊度過於悲觀預期，認為即便有業績向好但戴維斯雙擊的可能性較小，而現在放眼望過去，實際上都是按2013年的業績增速直接給PE的，尤其是行情發酵升級的階段是沒人care公司2014-2015年會如何，無非就是看產業夠新夠轉型+行業空間天花板夠遠+公司短期業績爆發性夠強，這些要素就夠了，後面怎樣不重要因為大部分持股人根本不會拿到一年以後。
拉回來說幾點感受吧：
（1）對於基本面分析苛刻以及安全邊際高的價值投資者來說，這種行情很難把握的，一方面買不下手並且即便持倉了也會因為估值考慮拿不住。本質上這也是兩類人，一類在有安全邊際的前提下安心賺EPS增長的錢，一類則是博弈人性擊鼓傳花賺估值提升賺泡沫的錢，沒必要相輕。極少數的人能力兼具這兩者，但這對能力的綜合性要求以及天賜良機都很重要。就我個人來說，我是很佩服這些早早進場並且拿得住並且又在最後裸泳退潮前離場的人的，這和死扣基本面和估值的人來比，他們的思維靈活性、耐力、嗅覺都是非常寶貴的能力。
（2）雖然我自己是正統的基本面價值研究出身，目前的水平顯然也沒修煉到能抓住這類行情，但我依然傾向於應該提升自己的綜合能力學會思考把握這類行情，原因在於我越發認為單純賺eps的錢的投資方式在未來的投資回報率會越來越低（大家可以隨便拉一下一些公認大白馬股在最近1-2-3年的業績增速和增長質量與過去10年中國高速發展階段的落差），尤其是對於起始資金規模很小的人來說這是一個幾乎令人絕望的事實。
（3）我目前對這類行情的接地氣理解方式是：要夠市儈，多與散戶平民聊；看些心理學方面的書典型的有《烏合之眾》等；技術趨勢投資的思考方式必須學如索羅斯、Livermore等人的著作；價值投資思路的人可能到了30倍就覺得危險要出貨，而技術分析的人是看趨勢有沒有壞掉，例如Darvas以其箱體抬升後有沒有跌到下限為準，這種思考角度的差異是值得體味的，我傾向於認為既然是抓這種行情就必須以後者的思維方式為妥（除非你是重倉的大機構得考慮終點站的前一站下車保證出貨成交的消納）。
（4）從產業的體量來說目前這些熱炒的板塊還遠遠夠不上未來的支柱性產業，這大概是誰都心知肚明的事情，但這些產業的特徵又是值得思考的，譬如有部分互聯網TMT行業它顯然不是那種傳統行業你放眼望過去就清楚其產能產量上游供應下游需求的數據的（這也是即便短期數據好也給不到高估值的原因，除行業傳統產能過剩飽和外，的確格局太過於白了），而這些高帥富行業有意思的地方在於：他們的下游需求部分可通過企業自身創新創造發揮得到，有些時候企業的能力能跨越或者顯著改變提升下游需求度，這點絕大部分傳統工業品和日常消費品目前顯然回天無術（尤其是工業設備製造類的公司）；他們的財務數據有時候會呈現明顯的非線性關係，無論是投入產出還是費用率的情況，有些會因為偶然性的契合了一些終端需求，實際上投入很低費用也不是線性增長的關係，這時候就會明顯放大階段性的投資回報率和淨利潤率。你可以說也許不可持續，但這個特徵也是明顯區別於傳統行業那種相對穩定的研發和固定資產投入以及相對線性化的費用結構，這個特徵會階段性放大利潤增速和估值體系。
（5）行業噴發的時點研究是蠻有意思的，上一波（指2010年下半年）客觀上講，應該是小股票集中上市粉飾報表做高業績的基本面支撐；近半年這一波行情，夾雜著各種原始股解禁套現增發訴求，基本面的角度除了極少數良性健康的公司外，很大一部分是借助募集資金超募資金做到的，這個做到的過程基本上都伴隨著ROE的下降，但沒關係，在泡沫市場大家看的是EPS增速。這個做到的途徑無非是a.做產業併購整合；b.補充流動資金，犧牲經營性現金流的方式給墊資鋪貨要單；c.擴大產能重複建設降價上量做大營收。關於a做產業併購的以藍色光標為典範，暫不評價整合協同效應之類的，從財務的角度無非就是拿二級市場圈來的錢以一級市場的價格（例如8-10倍）收公司，收完了之後並表呈現成長股特徵市場也認賬了，相當於收購進來的部分納入並表後也給了至少30倍以上的市盈率，只要主體和被收購的業務不發生直接正面的競爭不和諧關係，實際上即便主體不具備輸出管理技術之類的能力這個遊戲也可以玩上好幾年的。關於b我最近加深了印象是因為跟一位高管吃飯聊，他說起某個地方政府做地鐵基建招標，首先問公司資金緊不緊要回款要得急不急，該公司因為是上市的顯然有募集資金有超募資金所以不急，然後說那可以把單子給你。我理解，中國目前地方政府的負債率結構來講，這個龐氏騙局還要滾動一陣子下。怎麼滾？自然是要從新的融資渠道去補前面一個投資回報率低的工程的付款窟窿，所以說對於前期還有大量欠款的招標主體，新招標的這些工業設備的回款自然是要等到招標主體下一輪的融資到了才給你付款。對於設備廠商自身來說，你的財務特徵就是你給發了貨給確認了收入做出了賬面利潤，但你的回款賬期和經營性現金流持續惡化，但沒關係，因為你上市了你有資本耗這個遊戲，而沒上市的公司眼巴巴地看你做這類訂單因為人家一做這種訂單資金鏈就崩，這是上市和沒上市的企業在當前宏觀環境下不同的市場決策機制。