📖 ZKIZ Archives

康师傅水源门事件再调查：谁在毁掉瓶装水

誰在睡覺 左丁山

誰在做空中國概念股

http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100232683&time=2011-03-05&cl=115&page=all

　　2011年2月4日，一家名為渾水（Muddy Waters）的美國研究機構發佈一份針對中國高速傳媒控股有限公司（NASDAQ：CCME，下稱中國高速頻道或CCME）的研究報告，質疑該公司蓄意 誇大盈利能力，並指出其向工商局提交的盈利數據與向美國證監會（SEC）遞交的財報數據嚴重不符的事實。

　　這家名不見經傳的研究機構，對中國高速頻道給出「強力賣出」評級，目標價為5.28美元，同時聲明將直接參與「Short」（做空）這只涉嫌 「造假」的股票。所謂做空，是股票市場的一種交易模式，即在預期某隻股票可能下跌的情況下，選擇先賣出該股，然後確定在未來某個時候買入同樣數量的該股。 如果預測準確則賺取差價，獲得盈利。

　　就在「渾水」發佈研報三天前，另一家名為Citron Research的美國調查機構發表了一篇針對中國高速頻道文章，同樣質疑該公司「業績好得難以置信」。

　　而出自「渾水」的這篇研報顯然更為來勢洶洶。中國高速頻道的股價全無招架之力，研報發佈當日便暴跌33.23%，報收於11.09美元。此前一週，這只中國概念股剛剛升至上市三年來的歷史最高價——23.97美元/股，來不及歡慶，便被推進夢魘。

　　隨著股價大跌，先後又有四家美國律師事務所宣佈將對中國高速頻道進行調查，並代表某一時期購買中國高速頻道股票的投資者，向其發起集體訴訟。

　　通過做空有問題的上市公司來牟利——這在美國資本市場中並非新鮮把戲。中國高速頻道所遭遇的做空及訴訟，也並非一起偶發個案。綠諾科技、東北石油、東方紙業、中國綠色農業、多元印刷……在中國高速頻道之外，是長長一串「遇難者」的名單。

　　隨著2009年中國企業赴美上市潮的興起，大大小小、知名不知名的中國企業八仙過海、跌跌撞撞地擠進美國股市，卻不知自己已經成為那些「資本獵手們」最熱衷於狙擊的目標。

渾水摸魚

　　「中國有一句古老的諺語叫『渾水摸魚』，是說在混濁不清的環境裡更容易抓住魚，換言之，渾濁可以創造掙錢的機會……如何來應對『渾水』的狀態，西方的投資者以及市場監管機制，對此並未做好準備。」

　　這是一段寫在「渾水」研究機構官網首頁的開場白。其作者正是「渾水」的創始人，也是中國高速頻道研究報告的作者——卡森·布洛克（Carson Block）。

　　這個曾在中國陸續生活過六七年、做過律師、建過網站還辦過倉儲公司的美國人，在2010年上半年，註冊成立「渾水」，憑藉自己對中國的瞭解，開始研究那些在美國上市的中國概念股。

　　「最初我開始做研究，還是因為我父親的公司當時正好看中了一隻中國公司股票。」卡森所指的這只股票，正是「渾水」日後發布的第一份研報的主角——東方紙業（NASDAQ：ONP）。

　　2010年6月28日，「渾水」發佈報告，聲稱其研究人員通過調閱東方紙業工商稅務登記信息和實地考查，發現東方紙業在營收、客戶數量、資產估值、產能、毛利等方面存大嚴重誇大。同時參照同業優秀公司的運營能力，對該公司的存貨周轉也提出質疑。

　　鑑於東方紙業「存在嚴重造假詐騙嫌疑」，「渾水」對其做出了「強烈賣出」的評級，並聲稱目標價低於每股1美元。「渾水」在報告中聲明，該報告發佈之日已同時「做空」東方紙業。

　　受該研報影響，東方紙業股價從此前的8美元一路下挫至4.3美元。雖然不知道有多少機構曾一同參與做空，但這單生意至少讓卡森本人有錢可賺。

　　「當時我真的不知道有誰會在乎這份報告，也無法判斷自己的研究會有多大影響力，我只是把報告貼出來，但那之後便引發了其他的事情。」卡森告訴本刊記者，在發佈第一份研報之後，有一些盯著中國公司的投資者開始與他聯絡，其中一些人來自於對沖基金。

　　「他們認為我幹得不錯，並且告訴我，像東方紙業這樣存在舞弊嫌疑的公司還有很多。」隨著不斷有人向其爆料各種「問題公司」的線索，卡森的生意一 下子火起來了，他意識到有很多投資者「渴望瞭解真相」。這意味著，從研究到發報告，再到做空那些存在欺詐行為的中國赴美上市企業——這的確是一樁能長久做 下去的生意。

　　「並不是每一個想要做空某隻股票的機構告訴我線索，我就會幫助他們。我會選擇自己感興趣的，然後讓研究團隊開始工作。」

　　2010年12月，中國高速頻道成為卡森繼東方紙業、綠諾之後的第三個研究目標。

　　中國高速頻道引發卡森好奇心的地方，在於這家連大多數中國人都不熟悉的廣告傳媒企業，比中國境內數家知名的同業企業，擁有更強的盈利能力。

　　針對高速頻道的實地調研持續了一個月，與對東方紙業的調研方式基本相似——他首先偽稱自己是中國高速頻道的潛在客戶，向對方索取了一份廣告客戶 資料；之後向中國高速頻道的競爭對手、客戶以及供應商詢問有關中國高速頻道的情況；並前往北京、天津、石家莊、福州等地實地觀察中國高速頻道廣告播放設備 的運轉情況；同時核對了中國高速頻道向中國工商局和美國證監會提交的相關財務數據是否匹配。

　　「我在幾個機場坐了安裝有CCME設備的機場巴士，此外我還去看了一些城際長途客車，從一個城市坐到另一個城市，觀察他們是否播放CCME的廣 告視頻節目。」卡森還從公司獲得了一張業務介紹的宣傳頁，上面稱大約有1.2萬輛客車安裝了他們的車載廣告，但CCME的上市財報中發佈的數字則高達 2.7萬輛。

　　卡森告訴本刊記者，這樣的實地調查往往持續數月，投入成本很高。而目前公司運營主要依靠做空來獲得收益。

　　「我目前並不擁有任何對沖基金，但未來也許會成立一家。」

　　「這生意其實很危險。過去我只是一個普通人、過著普通的生活。但現在一切都變了。每次我寫完報告，都會收到那種恐嚇要殺了我和我妻子的郵件。」電話那頭的卡森，語速很慢，所說的每一個字似乎都經過仔細琢磨。

狙擊者「特質」

　　採訪中，卡森始終拒絕向本刊記者透露自己研究團隊的實際人數，而只是以「少於20人，但員工涵蓋了6個民族（nationalities）」之類的措辭含糊作答。卡森還告訴本刊記者，在美國成立一個研究機構，並不需要擁有任何的資質證書。

　　「他們會說任何他們想說的，以便通過看空一些公司的股票來牟利。」在中國操作過多家企業赴美借殼上市的貝爾蒙合夥人中國有限公司總裁約瑟夫·默茲（Joseph Meuse）向本刊記者抱怨說。

　　由貝爾蒙充當財務顧問的中國綠色農業，於2009年3月在紐交所上市，後從OTCBB轉板至納斯達克。OTCBB是美國證券商協會管理的一個交 易中介系統，上市程序簡單，費用較低，在OTCBB上面流通交易的股票，一般都是不能達到在納斯達克或小資本市場（Small Capital）上掛牌上市要求的公司的股票。

　　2011年1月5日，投資機構美奇金（J Capital Research）發佈了一份指責中國綠色農業造假的研究報告。受其影響，中國綠色農業股價於當日暴跌10.4%、次日繼續下跌7.8%。默茲稱中國綠色 農業曾到美奇金位於香港的辦公室拜訪，結果發現「整間屋子空無一人」。而美奇金的研究亦真偽難辨。

　　在默茲看來，美國股票市場比較情緒化，投資者具有從眾心理；當研究機構發佈一些針對中國公司的負面信息而投資者無法證實相關信息的真假時，美國股票市場就會表現出非理性的一面。因此這些散佈公司負面消息的狙擊者，做空成功率很高。

　　遭追擊的中國高速頻道，於2月7日對外發佈《致股東的一封信》，反駁了渾水公司的質疑。強調其財務報告是聘請著名審計師事務所操刀完成，並自我 辯護稱，近期公司成為多家空頭的攻擊目標，而對於這些空頭髮布的報告中「存在多項與事實不符的內容」，未來將會採取合適的回應措施。

　　然而，中國高速頻道所面臨的「禍事」並未就此終結。因為它與那些代表投資者提起訴訟的律所之間的「鬥法」才剛剛開始。

　　美國仲達律師事務所合夥人譚敏亮向本刊記者介紹說，美國的律師可以代表同一批受害人做民事索償。在美國，一些規模較小的律所，往往樂於去主動發 覺一些「可能的被告」，然後與那些個人投資者原告一一接觸，說服他們簽訂一份法律訴訟的代表合同。如果訴訟成功，則原告所獲賠償的50%將充當律師費用。 如果敗訴，原告也無須向律所支付費用。

　　「中國公司遭遇做空」是這些律師最熱衷跟蹤的案件。

　　「一旦發現某家中國上市公司是有問題的，一家律所對其提出訴訟後，該行業中其他的律所同樣也會想加入。」譚敏亮告訴本刊記者，不同的律所選擇起 訴同一家企業，會自動尋找不同的小股東作為訴訟原告。涉及證券投資的訴訟，常常會持續長達一年，最終雙方達成和解或由法院來裁決。

　　一旦遭質疑，中國公司往往在是否反訴問題上非常小心。McDermott Will & Emery律師事務所的Tames G. Rizzo告訴本刊記者，反訴意味著接受訴訟調查，這往往會暴露出更多中國公司不願公佈的東西。

做空是一種「陽謀」

　　據統計，2009年1月1日至今，通過IPO方式去美國上市的中國公司共63家，通過反向收購轉板方式去美國上市的中國公司有68家。

　　「去年10月，美國證券交易委員會（SEC）要求紐交所和納斯達克採取更嚴格的上市資格審核標準，確保在美上市的公司符合標準。」默茲表示，目 前每季度都有30至40家中國公司去美國上市，每年在美上市的中國公司數目約增長20%，他預測2011年去美國上市的中國公司大概會在150家左右。

　　回顧多起中國公司遭遇做空狙擊的案例，可以明顯看出，那些通過反向併購借殼上市的中國概念股的誠信度，是最常受到詬病和質疑的。

　　「買殼上市公司一直都受到投資者的質疑。這段時間針對中國買殼公司的質疑比較集中。」紐交所中國首席代表楊戈向本刊記者指出，很多大型知名基金 公司對選擇投資公司股票有明確規定，比如有的規定不能買OTCBB板上市公司的股票，有的規定不能買5美元以下的股票。投資買殼上市公司的大部分是個人投 資者，而做空那些存在問題的借殼上市股票的行為，則多發生在一些對風險偏好更高的小型投資基金。

　　「做空某類公司的股票，對這種投資基金來說是一種商業模式。這不是一種陰謀，而是一種陽謀。」楊戈說。

　　譚敏亮建議，中國公司在決定赴美上市前，應聆聽專業機構的意見，瞭解上市背後的風險。尤其是那些通過借殼上市的公司，應做好充分的盡職調查，透徹瞭解美國對上市公司的各項要求，同時制定和更新信息披露制度。

　　此外，僱傭知名的專業會計師事務所，律師事務所以及財務諮詢公司將會很有幫助。

　　「每一個包裝『亮點』背後都要有證據，而且也要把證據給所有律師看過、跟投行做討論。」譚敏亮指出：「一招防範被做空風險的重要防禦是，招股書要寫得儘量實事求是，不要那麼誇張。」

　　從數份引發「做空」的研報所引用的證據來看，目前中國公司向中國工商行政管理局申報的年度財務收益與向美國證監會申報材料之間存在的差異往往成為中國公司遭到質疑的導火索。

　　針對這種現象，楊戈表示，「兩套賬」雖然在中國民企中頗為普遍，但畢竟是不規範的，所以，「在這個問題上，美國投資者幾乎是一抓一個准。」

　　「越來越多的人開始關注上市公司的欺詐行為，我相信一年以後，美國股市如今的混亂局面就會有很大改觀。」卡森·布洛克告訴本刊記者，2011年「渾水」的工作計劃是完成六篇研報。

　　「等到這個市場變得乾淨了，我想我會開始研究一些值得做多的好股票。」卡森說。

誰在掌控薩博？龐大入股世爵的四重風險

http://www.21cbh.com/HTML/2011-6-1/wNMDAwMDI0MTgwNQ.html

誰在操縱億安科技?

http://magazine.caixin.cn/2001-06-05/100079858.html

　 億安科技的直接莊家——四家市場上聞所未聞的小公司；莊家受到處罰的同時，億安集團撤離億安科技

綠城之後，誰在裸泳？

http://www.21cbh.com/HTML/2011-11-12/3MNDE2XzM3OTA3MA.html

為房地產商投下巨資的信託公司，正忍受著無奈的煎熬。

「新的項目肯定是不敢做了，存量信託資金正在密切監控，及時上報。業內已經有不少項目在提前找房地產私募基金等機構接盤。」11月8日，一家大型信託公司中層人士告訴記者。

多家信託公司稱，近期銀監會防控風險升級，自6月份要求將房地產信託從「事後報備」改為「事前報備」後，又對項目立項「窗口指導」，實質上實行審批制。

房地產信託從2009年開始膨脹，據普益財富統計，2010年上半年新增規模1407億元，2010年全年新增2864億元，而今年上半年新增為2078億元，截至目前，房地產信託的存量規模已達6000億元。用益信託統計，這一數字更是接近7000億元。

「保守估計，至少有8%-10%，即700億元的房地產信託到期將出現兌付危機，投資者或遭受損失。」滬上一家信託公司管理人士認為。以1.5年的平均期限計，今年下半年開始，房地產信託進入密集兌付期。

除已爆出的綠城、星耀信託兌付危機外，一線信託業務人士指，「瀕危」的房地產公司和信託不乏其例，高負債率和高信託/總債務比例的中華企業股份有限公司（下稱「中華企業」，600675.SH）和陽光城集團有限公司（下稱「陽光城」，000671.SZ）正是其中之二。

截止到上半年，中華企業資產負債率達78%，總計53億元的信託融資額位居A股上市房企前三甲。陽光城負債率亦達67%，多項信託融資計劃實施後，其信託額/總債務比例高達44%。

「應對兌付潮的方式主要是以新還舊、信託墊資和資產管理公司接手處置，這實質上已是隱性違約，投資者也要對自己的投資承擔風險。」一信託公司高管如是直言。

年關大考已臨，誰將是第一批「獻祭者」？

中華企業，「綠城」第二？

房地產貸款的收緊造就了信託的勃興。

據公開資料統計，截至2011年6月末，137家房地產上市公司2011年半年報中，有45家公司披露了信託債務，總計餘額577億元。

信託因其高成本，以往並不受房地產公司重視，但監管層對各商業銀行的信貸規模嚴加管控，倒逼房企走上信託融資之路，信託甚至一度成為多數房地產公司所剩無幾的輸血通道。

中華企業為例。其三季報顯示，截至9月末，該公司的資產總額為235.79億元，負債總額為184.20億元，資產負債率為78.12%，在100多家A股上市房企中居於前列，資金鏈已經十分緊繃。

根據公開財報，中華企業上半年實現銷售簽約面積69286 平方米，回籠資金僅1.2億元。上半年實現利潤總額為0.67億元，同比下降55.3%；前

三季度利潤總額3.84億元，淨利潤1.84億元。

但 其中，第三季度，該公司將所持國泰君安證券股份有限公司和申銀萬國證券股份有限公司股權出讓，取得投資收益1.73 億元，若剔除此一次性收益以及來自上海浦東金鑫房地產發展有限公司的紅利1.55 億元，其前三季度實際經營利潤僅0.56億元，意味著三季度該公司無一分錢進賬，還虧損0.11億元。

中華企業的項目大部分位於上海，對房地產調控政策極為敏感，以至於出現滯銷狀況。

一名信託業人士表示，銷售回款可說是維持公司運營並按期償還各種負債的唯一來源。根據目前中華企業的銷售速度，很難通過經營性活動產生的現金流來還本付息。根據財報，截至9月末，中華企業共有非流動負債84.55億元。

剖析6月末中華企業的債務結構，其中相當大的比例為信託貸款，融資成本也非常高。

記者初步統計，中華企業的信託債務餘額為53億元，佔總債務的比例近30%，兩項指標在45家已公佈信託債務賬目的上市房企中均排名第三。

該公司通過信託密集融資是在2010年，總計8筆，募集資金34億元，平均信託收益率達到9.3%，期限在1-2年，明年將迎來兌付高峰。

其中，該公司於2010年6月1日發行了「中華企業古北集團股權受益權投資信託」，募資3.5億元，期限兩年；緊接著8月6日又發行「中華企業古北集團股權受益權投資信託（二）」，募資4.2億元，期限1.5年，平台均為上海國際信託。

此後，該公司又連續通過新華信託、崑崙信託、中海信託、五礦信託、中誠信託、愛建信託等瘋狂融資，似乎失去節制。

「如果中華企業不開拓新的融資渠道，從保持上半年1個多億的經營回籠資金速度看，到期償還本金根本是妄談，連借款利息可能也很難承受。」深圳一信託公司中層人士稱。

該公司2010年報顯示，其每股經營活動產生的現金流量淨額為-3.63元，同比大降13856.52%，是彼時缺錢情況最嚴重的公司之一。

在多名信託業內人士看來，中華企業與綠城中國極為相似，都熱衷盲目借貸拿地擴張，而產品定位又較高端，面臨調控時易受大衝擊。

2009年12月以來，該公司四度在土地拍賣市場奪標，除江陰地塊外，其他三幅土地的樓麵價均在萬元以上，四個項目的總土地價款達到70億元，權益價款在60億元以上。正是為了給這些土地款融資，中華企業才密集發行了多款信託計劃。

中航地產首席研究員杜麗虹在一份研報中表示，2010年底，中華企業的實際淨借貸資本比（（銀行貸款+信託融資-現金）/權益資本）已從1年前的50%大幅上升到169%，顯著超出122%的淨借貸資本比上限。

「在持續低谷中，該公司將出現約20億元的資金缺口，相當於總資產的10%。」杜麗虹估測。

深圳一大型開發商投資部負責人將綠城和中華企業的失誤都定位成——「產品特色與財務模式的不匹配」。

據 上述研報，中華企業的大部分項目位於上海及其周邊地區，2010年新增的四幅土地儲備（不含天津項目）平均的土地成本為10768元/平方米，產品整體售 價也較高，2010年上半年達到17109元/平方米，全年平均售價18340元/平方米，在上市房地產企業中僅次於仁恆置地和綠城中國。

近7000億房地產信託兌付壓頂

「此類企業都主營高端產品，但高端產品的周轉率一般較低，在房地產順勢中可為，但一旦碰上逆勢，就極易造成財務風險和投資風險。」前述開發商投資部負責人直言。

中華企業董秘印學青對本報表示，因前幾季度結轉較少，所以僅實現約2億元的淨利潤，但仍在爭取完成年初確定的全年6億元目標任務。目前，該公司正在研究針對性的項目銷售對策，但他未透露具體內容。

「確實有些信託在今年底明年初到期，但兌付沒有問題。」印學青自稱。

隱性違約

據記者統計，僅中華企業一家，就找了7家信託公司撒網式融資11筆。這不是孤例。

陽 光城（000671.SZ）是近期信託融資激進的又一上市房企。其2011年中報共公佈了6項信託融資計劃，以預計募資上限計算，其總規模將達到42億 元。如果不考慮其他負債，則信託融資佔公司總債務的比例將達到44%。而半年末，該公司僅實現淨利潤8957.55萬元，比上年同期增長1.19%。

「目前已有4筆信託到賬了，另兩筆在走程序，估計很快結束。」該公司證券事務部人士對本報表示，公司在信託融資前已進行了權衡，成本在15%左右，明年雖有兌付壓力，但「可以消化得了」。在非限購的城市，該公司會加速推盤。

放膽融資擴張的中華企業和陽光城只不過是房地產信託大潮中的滄海一粟。

「按照我們的統計，截至3季度末，全國總的房地產信託存量為6798億元，佔總信託資產比重的17%。」用益信託李暘表示，這一數據是按信託資金的投向來統計，更能準確反應房地產信託的實際規模。

房地產信託期限以1年期和2年期居多，平均期限略高於1.5年。以此計算，從今年下半年開始，房地產信託產品進入密集兌付期，且兌付壓力會持續到2013年。

一 名業內人士稱，2009年以及2010年密集發行的房地產信託產品都是在房價最高、房地產最火爆時期發行的。是按照高房價、火爆房地產狀況設計的信託產 品，比如回報率指標，一般都在15％-20％，這麼高的產品回報率完全是按照畸高房價行情設計的產品。如今，房地產的冬天來臨，開發商一般難以達到設計產 品時的高利潤，這必將給兌付帶來巨大壓力。

「國內已經有項目暴露出風險了，信託公司被迫自行墊資將本息兌付給投資者。」深圳地產業內一名人士說，但他拒絕透露開發商和項目名稱。

一信託公司深圳負責人告訴記者，近期不少民營地產商、國有地產商找到他，希望收購一些陷入困境的項目——部分中小開發商無奈，只能「斷臂求生」，事實上已是隱性違約。

據本報此前報導，近期京滬兩個郊區房地產信託項目，分別出現了還本付息墊資的情況。其中北京項目第一期的利息支付由信託公司本身墊資，上海項目則是通過一家資產管理公司過橋融資，安全完成了兌付。

「只有單個項目的小開發商最容易出事，信託還款唯一來源就是銷售回款，碰上限購限價，房子賣不動，又沒有其他的錢補上，自然暴露了。」深圳另一信託經理說。

她列舉了開發商項目信託風險暴露的三種情形：一是項目因各種原因沒有如期蓋成，達不到預售條件，即完工風險；二是成本價太高，無力降價銷售；三是非核心地段，但供應量又太大的中小信託公司項目，中小信託想兜底也兜不住。

各 信託公司普遍宣稱，對名下項目採取了充分的風險控制手段，比如土地或房產抵押物充足，折扣率低至4-5成，有發行人的連帶責任擔保，有其他還款來源等等。 然而，滬上一信託資深中層人士直言，「這些都沒有用，控制不了。」在他看來，多數信託都是在「對賭」，比如賭1億元的抵押資產不會跌價到5千萬、4千萬， 然而，事實上房價下跌趨勢一旦形成，越跌越沒有人買。真正形成債務後，法院要先凍結，再經過訴訟，再處置，一套流程下來，沒有三五年處置不完，投資者只能 認虧。

與銀行貸款不同，信託一般不能展期，到了結束的時點就要兌付本息。「即便經過受益人大會同意展期，也會有部分受益人不同意，發行人至少要應付30%的贖回壓力。」深圳一名信託副總說。

「做金融一定會有風險，但也怪有些小信託公司為了沖業務規模，口子開得太大。」滬上一名信託公司中層人士直言，去年上半年，有不少信託公司的交易對手都是二級資質以下的開發商。

規模一路做大的過程中，「喂肥」了利益各方。信託業內人士透露，一筆信託業務，銀行要收2%的手續費，有些「心黑」的銀行甚至收3%-4%，信託收2%左右的管理費，給予投資者的預期收益率多在10%-15%之間。各方參與熱情爆棚，許多次級或劣質公司和項目混入其中。

根據用益信託網的統計，今年各信託公司普遍提高了門檻。三季度末，相對於2011年上半年，具有二級資質以上的開發商所發行的信託產品佔比增加了9個百分點；在二級資質以下的產品佔比下降了12.24個百分點。

如何疏導？

為緩釋信託風險，中小信託公司已經開始未雨綢繆。

「如果感覺兌付不了，一般都會提前半年找下家接盤。」一大型信託公司中層人士介紹，現在尋求「處理」項目的小信託公司很多，接盤對象有房地產基金、大型開發商、風格大膽的信託等。

深圳一家房地產基金副總裁稱，如果要接盤，會挑一些相對好的項目來做，雖然房地產基金給予投資者的收益更高，但也更具風險，在近一兩年房地產市場基本面不看好的情況下，基金也會適當控制。

事 實上，相對房地產信託而言，目前全國的房地產基金規模並不大。清科研究中心的統計顯示，房地產基金的募集活躍度自2010年起有所回升，全年共有10只基 金募集到位18.59億美元，去年底總量為500億元。今年1-8月12.77億美元的募集量相當於去年全年的70%，但總量也只不過600億元，僅相當 於房地產信託的十分之一。

「今年很多房地產基金都融不到錢，選擇項目更會十分謹慎，不會亂接信託的盤。」上述房地產基金副總裁直言。

某信託公司華南部副總經理說，最近接觸到很多開發商想買項目，對瀕臨危機的信託項目來說，這可以盤活資產，並將風險延後，也不失為一件好事。

但 正如擊鼓傳花，信託風險越積越大。業內不乏如此案例，比如ST珠江（000505.SZ），去年9月吉林信託與其2.6億元的信託貸款合同到期後，吉林信 託拒絕續做，10月重慶信託接手，給予2.5億元借款，也承接了該地產商的資金缺口風險。2010年6月，該公司短期借款為2.6億元，長期借款為 1.05億元，合計3.65億元，而其現金及現金等價物餘額為2.39億元，缺口1.26億元。

「小信託公司成立不久，趁銀監會還沒有關注，大肆承接其他信託公司不要的爛資產，風險大量累積，可能會引來更嚴厲的整頓。」滬上一信託公司中層警示道。

在他看來，信託出現不能按時兌付後，一般有三條路徑進行重組或處置。一是自身墊資，收購投資者受益權，然後再處置資產；二是以新補舊；三是處置抵押資產兌付，一般找資產管理公司協作。

被業內擔憂的一大處置難點在於信託債務資本化，即「名股實債」如何處理？

信託資深人士劉擎稱，這種模式的操作方式是，房地產公司將旗下項目作為融資主體與信託公司合作，開發商的自有資金一般只佔項目總成本的50%，剩下50%的資金由房地產信託產品投入，年息在10%-20%，有些甚至更高。充實項目資本金後，開發商再以此撬動銀行貸款。

「名股實債資金不進入資產負債表，隱藏了開發商真實的負債，目前外界根本無法統計規模有多大。」劉擎說。

多家信託公司表示，這種模式今年已被銀監會禁止，但以前發售的信託計劃到期總要處理，很麻煩。如果房價持續一段時間下跌，開發商無法回購股權，信託資金和銀行貸款都會面臨損失。

「很多開發商都缺錢，無法做到項目平衡、公司平衡，並且許多項目都抵押出去了，妄想拆東牆補西牆，解決不了信託兌付問題。」深圳一家上市房企財務部負責人說。並且，一旦有項目出現兌付問題，就會引發連鎖反應，其他信託公司和銀行都會來追債。

此輪房價實質性下跌還剛剛開始，在該房企負責人看來，四季度到明年六月份，地產商是最難熬的，挺不過去的中小開發商，要為其激進的信託融資埋單。

房地產信託的行將淪陷，對當下畸形的中國房地產市場來說，是悲是喜？

保薦機構誰在「保」

http://magazine.caixin.cn/2011-12-04/100334069.html

電商融資「皇帝新衣」：誰在忽悠誰？

http://www.21cbh.com/HTML/2012-1-14/2MMDcyXzM5NTk2Mw.html

品聚網與盛大集團的一紙爭端，脫下了電商企業融資額的「皇帝新衣」：電商企業普遍融資額誇大。

事實上，不止品聚網，一些非常知名的電商企業，如凡客誠品、拉手網、窩窩團、走秀網等都有不同程度的融資額誇大。

記者最近調查了多家電商企業的工商資料以及包括VIE結構在內的協議，發現不少「融資額誇大」的疑雲。而電商業內和VC投資人士都告訴記者，電商企業融資額普遍誇大，這是業內「公開的秘密」，想「忽悠」的是電商企業的供應商和目標用戶。

「畝產萬斤」之電商融資版

2011 年7月，原盛大金酷遊戲CEO葛斌斌殺入電商江湖，成立了C2C電子商務網站「品聚網」。一開始，葛斌斌就對媒體宣稱，盛大集團將聯合其他兩大投資方，投 資20億元人民幣給品聚網。於是，品聚網冠上「盛大品聚網」的頭銜。對此，盛大集團保持沉默，既未承認亦未否認。

半年過去，正式運營僅3個月的品聚網走到了倒閉解散的邊緣。當「盛大品聚網」即將倒閉在瘋傳時，盛大集團出面否認，聲稱從未投資過品聚網。隨後，葛斌斌放出了與盛大集團董事長陳天橋的聊天記錄。

1 月12日，盛大集團新聞發言人張瑾告訴記者：「盛大集團肯定沒有跟品聚網簽過投資協議；哪怕是框架協議都沒有簽過。以前品聚網宣稱盛大集團投資時，我們沒 有專門發公告澄清過，但有人問起時，我們都明確告訴對方，盛大集團沒有投資品聚網。現在要澄清，是因為『盛大品聚網』倒閉的說法，對盛大的品牌是很大的傷 害」。

記者聯繫過葛斌斌，但截至發稿時，葛尚未回應。從雙方各自的發言來看，葛斌斌僅跟陳天橋聊過，希望盛大集團投資1.8億，且未獲得陳首肯。

無獨有偶。最近酒仙網董事長郝鴻峰開始活躍在媒體，聲稱酒仙網在2011年5月和11月，分別獲得投資2000萬美元和5000萬美元，11月這一輪投資者是紅杉資本和東方富海。

1月11日，郝鴻峰接受記者採訪，確認了上述數據，並表示酒仙網第三輪融2億美元，已經在跟一些很大的私募基金在密切接觸。郝鴻峰告訴記者，酒仙網2010年銷售額為1億元人民幣，2011年將是5億元，這一數據比其他紅酒網站加起來還多；

酒仙網人士向記者確認，酒仙網的實體運營公司為北京酒仙電子商務有限公司（以下簡稱「北京酒仙」），酒仙網的銷售額、利潤皆在北京酒仙名下。郝鴻峰雖另外擁有公司，但那家公司跟酒仙網的業務和財務獨立，沒有關聯交易。

北京工商局提供的資料顯示，北京酒仙2011年3月以前，註冊資本為200萬元人民幣，出資方為郝鴻峰和賀松春；2011年3月15日，北京酒仙註冊資本變更為1000萬元，除了原股東增資外，廣東粵強酒業有限公司（以下簡稱「粵強酒業」）貨幣增資150萬元人民幣。

2011 年11月，北京酒仙的註冊資金變更為1225.8萬元人民幣，其中粵強酒業的出資額變更為197萬，粵強酒業和郝鴻峰、賀松春的出資總額仍為1000萬 元。同時，天津紅杉聚業股權投資合夥企業認繳112.9萬元人民幣，東方富海（蕪湖）股權投資基金、東方富海（蕪湖）二號股權投資基金分別認繳76.8萬 和36.1萬元人民幣。

此外，北京市工商局還提供了北京酒仙的「投資者註冊資本繳付情況」、「章程修正案」和「交存入資資金報告單」等表格，皆顯示，兩傢俬募股權基金的實際出資就是100來萬。

一位會計師事務所合夥人告訴記者，會計師事務所是以公司章程為基準來驗資的，如果公司章程中寫，投資人實際繳付的註冊資本為100萬元，那麼就算投資人出資大於100萬元，也不視為是股權投資，而會處理成「股東借款」。

工商資料還顯示，北京酒仙2010年的營業收入為145萬元，是郝鴻峰聲稱的1億元的幾十分之一。

而 且，北京酒仙是純內資公司；縱觀其工商資料的內檔，並無將股權質押給其他公司的現象，也就是說，北京酒仙沒有VIE結構公司，它無法接受美元投資。此外， 投中集團的數據資料顯示，東方富海集團此前沒有募集美元基金，2012年才開始進行募集，擬在年底募集完成，規模為1.5億美元。

綜上可知，北京酒仙若不能提供其他相關實體獲得融資的證據的話，那麼，它在2011年兩次融資時，獲得的真實融資額，分別僅為197萬元和225萬元人民幣，和郝鴻峰宣稱的2000萬美元和5000萬美元相差甚遠。

電商行業的「集體浮誇」

據記者瞭解，電商企業誇大融資額似乎已經成了行業的「潛規則」，電商企業和投資人各方，大傢俬下心知肚明，明面上卻不戳破。

記者在多位電商從業人士和VC人士處瞭解到，其他電商企業的誇大幅度還是以真實融資額為基礎，在此之上「稍作潤色」，但這一現象非常普遍。

他們告訴記者，一般來說，一家電商企業，A輪融資往往為幾百萬美元，多也不會超過1000萬美元；B輪漲到2000萬美元；如果企業繼續表現良好，C輪再漲到5000萬美元或更多一些。京東商城在自主式B2C企業中一家獨大，才有最近一輪十多億美元的融資額。

一位VC人士表示，融資額誇大集中出現在電商、團購等過去兩年非常熱門的領域，就是因為多家企業獲得融資，所以才爭相高報融資額。

這位VC人士表示，作為投資人，他對各企業的融資額大多心裡有數，「只要不要吹得太厲害」，並不介意企業家稍做修飾。他認為企業家誇大融資額，主要是想「忽悠」經銷商和客戶，讓對方覺得自己實力強。

從投中集團提供的2009年以來的電商融資表來看，單筆投資額大於4000萬美元的有20多家，該表中所列數據均為電商企業宣佈的融資規模。

其中，拉手網宣稱B輪和C輪分別融資5000萬和1.11億美元。拉手網去年末遞交過上市申請，其招股書顯示，拉手網B輪融資4120萬，C輪融資如其宣稱。

凡 客誠品宣稱其D、E、F輪融資分別為5000萬、1億和2.3億美元。而凡客誠品的關聯VIE結構公司北京凡庫的工商資料顯示，在對應時間裡，北京凡庫的 投資總額分別增加了3000萬、5000萬和1.91億美元。接近凡客誠品人士亦指出，北京凡庫投資總額數據的變動，與凡客誠品獲得融資的數據頗為吻合。 （參見本報1月2日報導《凡客真相：一年虧損6億 利潤率負20%》）

所謂A公司的VIE結構公司B，往往是一家外商投資公司，外資基金 將要投資給A的金額注入B公司，並佔有B公司的部分股權；A公司的股東將A公司的所有股權質押給B公司，然後A、B公司之間有一個協議，由B公司通過此協 議來控制A公司的運營。通過查閱B公司的融資情況，即可獲知A公司的真實融資額。

由此看來，拉手網和凡客誠品的融資額可能都會有一定的誇大，拉手網的誇大幅度很低，基本上反映了真實融資情況。

此外，接近窩窩團人士告訴記者，窩窩團上一輪的估值為4億美元左右，融資額為6000萬美元，不到其宣稱的2億美元的1/3。

除 了上述融資額超高的企業，記者通過上海工商局，查閱了兩家上海電商企業的工商資料，它們公開宣稱的融資分別為：也買酒於2011年5月獲得C輪融資 4000萬美元，加上A、B輪，融資總額為5300萬美元；鑽石小鳥2011年3月宣稱獲得融資5000萬美元，加上A、B輪，融資總額為6200萬美 元。

也買酒的實體運營公司為上海眸世貿易有限公司（以下簡稱「眸世貿易」），眸世貿易的股東將所有股權質押給也買（上海）商貿有限公司 （以下簡稱「也買商貿」）。也買商貿為眸世貿易的VIE結構公司。上海工商局網站顯示，也買商貿的註冊資本為2000萬美元，實收資本為1120萬美金。

這一數額與也買酒宣稱的5300萬美元相差頗大。記者就此致電眸世貿易。對方表示，董事長袁疆在外出差無法接受採訪，並回答「我們宣佈的融資額都是真實的。」用以「融資是一個很大的概念」來解釋兩個數額的差距。

記者進一步詢問，眸世貿易是否以股東借款也充作融資。眸世貿易發言人默認了，並表示具體情形不便向記者公佈。

一 位熟悉VIE結構的律師告訴記者，外資基金投資本土企業時，其股權投資主要以註冊資本和資本公積出現。比如，外資基金以3000萬美元認購1000萬的註 冊資本，那麼1000萬作為註冊資本，剩下2000萬則進入資本公積；如果1000萬美元認購1000萬註冊資本，則全部進註冊資本。但如果以股東借款方 式投入公司，則不是被投公司獲得的股權融資。

鑽石小鳥的實體運營公司的VIE結構公司，是上海溯天珠寶貿易有限公司。公開信息顯示，其註 冊資本為4175萬美元，實收資本為3975萬美元。與其宣稱的6200萬美元略有差距。1月12日，記者致電鑽石小鳥就此詢問，對方表示隨後會給出答 覆。但截至發稿時，仍杳無音信。

巴倫週刊：做空者和中概公司誰在說謊？

http://news.imeigu.com/a/1327922106000.html

近十年來，數百家中國企業通過「反向收購(reverse merger) 」的方式在美國上市，如今，這些中國概念股中很多股價已不到一美元，導致總計數百億美元的市值被蒸發。那麼，誰是背後的罪魁禍首？

去年12月，中國風塔製造商遼寧新興佳集團（CleanTech Innovations Inc，下稱「新興佳」）向紐約州高等法院提起訴訟，指控納斯達克交易所在其財務顧問被《巴倫週刊》一篇以「反華」為目的的文章點名後，將其實施摘牌。新 興佳提到的《巴倫週刊》的「反華」文章，是該雜誌於2010年8月28日刊登的一篇題為《當心此類中國出口》(Beware This Chinese Export) 的文章。本月初，遼寧省有關部門致函美國商務部稱，新興佳的退市是「出於種族偏見的動機」，這一指控遭到納斯達克交易所的否認。而在本週三，美國聯邦調查 局（FBI）的執法人員突擊搜查了新興佳財務顧問本傑明•魏(Benjamin Wey)的住所及在華爾街的辦公室，並帶走了幾箱的證據。美國聯邦調查局不願透露對魏調查的細節，魏本人及其控股的紐約國際集團(New York Global Group)也無法聯繫上。紐約國際集團的主要業務是協助中國企業到美國股市上市。

另外，總部設在加拿大溫哥華(Vancouver, B.C.)的中國銀礦運營商希爾威金屬礦業有限公司(Silvercorp Metals Inc，下稱「希爾威」)去年12月表示，匿名做空者用「Alfred Little」的假名發佈報告指控希爾威涉嫌造假，中國執法人員已經就此展開了刑事調查，以查實匿名做空者的真實身份。希爾威還表示，它為此開展了調查， 建立了用於澄清事實的網站（ www.silvercorpfightsshortanddistort.com ），並於去年9月在紐約州高等法院提起誹謗訴訟，共花費了數百萬美元。

而「Alfred Little」向紐約州高等法院遞交的一份書面證詞，要求法院允許其進行匿名行動，原因是稱其投資研究人員和聘請的律師在中國遭受威脅和毆打。2012年 1月9日，希爾威修改了向美國紐約州高等法院遞交的起訴書，稱「Alfred Little」向企業信息發佈機構美通社（PR Newswire）提供的聲明，是溫哥華一家投資公司EOS基金研究主管贊恩•海利希（Zane Heilig）的母親授權和付費的。希爾威追加贊恩•海利希、EOS基金創始人及老闆喬恩•卡恩斯（Jon R. Carnes ）作為被告。 中國金融專家稱，他們對卡恩斯被指控為「Alfred Little」發佈做空新聞背後的指使者感到吃驚。2004年以來，卡恩斯和他的Eos基金對Sinoenergy、天人果汁（SPU）等十幾家中概股公 司的私募發行進行了投資。會計師事務所Marcum Bernstein & Pinchuk合夥人德魯•伯恩斯坦（Drew Bernstein）曾與卡恩斯在北京共用一個辦公區，他表示：「據我所知道的，卡恩斯是在中國的最有投資經驗的外國人之一。伯恩斯坦稱，卡恩斯告訴他， 他在中國的員工大部分已被拘留，卡恩斯非常擔心他們。卡恩斯週二通過一封電子郵件回覆稱：「我現在對此不能發表任何評論。」

同時，「Alfred Little」的代理律師馬丁•格博斯（Martin Garbus）表示，他的客戶的身份仍然沒有確定。他在紐約州高等法院起訴的另外兩起誹謗案件中也作為「Alfred Little」的代理律師，這兩起誹謗案分別由中國小家電生產商德爾集團(Deer Consumer Products)和中國清潔能源有限公司(Sino Clean Energy)提起。格博斯認為，美國第一修正案保護他的當事人有言論和匿名的權利。他說：「這些公司在其所在地有強大的關係，對這些公司進行調查的人受 到毆打和監禁。」 在德爾集團提起的訴訟中，「Alfred Little」去年9月提交的書面證詞中表示，被其聘請進行調查的律師稱受到攻擊。書面證詞說，2010年10月，該律師在得到一家公司的納稅記錄後，他 的車被行兇者的車擠出公路外。行兇者對他進行了威脅，並要他說出「Alfred Little」的真實姓名，然後要他立即停止調查。

希爾威、德爾集團和中國清潔能源堅決否認「Alfred Little」報告中對他們涉嫌欺詐的指控，並稱這些是受人幕後操控的「做空與歪曲」（short and distort）計劃的一部分，其目的是打壓他們的股價。當被問及在中國的調查受到騷擾的指控，希爾威的代理律師羅傑•克瑞（Roger R. Crane）表示：「法院將做出裁決。」

EOS基金通過其網站宣佈，已在2011年1月「重新調整」其在北美的投資，並且「由於投資表現不佳」，將在6月對基金進行清算，將剩餘的現金返回投資者。

其他發佈報告指控中國概念股公司涉嫌欺詐的做空基金都簽署了自己的名字。天人果汁在美國懷俄明州夏延市（cheyenne）聯邦法院對 Absaroka Capital基金及其創始人凱文•巴恩斯（Kevin Barnes）提起訴訟。巴恩斯否認他的報告涉嫌誹謗，同時對天人果汁提起了誹謗的反訴。巴恩斯向法院遞交了受其聘請的中國律師的書面證詞，稱天人果汁的 政府文件中關鍵幾頁缺失令人可疑。一位受其代理律師聘請的中國律師提交的書面證詞稱，當他在另一個政府機構調查天人果汁下屬機構的稅務申報文件後，他接到 了一個恐嚇電話。巴恩斯通過一封電子郵件發表聲明表示，Absaroka Capital將繼續對上市公司發表自己的觀點。他在聲明中寫道：「陽光和透明度是解決中國概念股公司涉及欺詐問題的最好辦法，這一問題已經感染了美國資 本市場。」

彼得•賽瑞斯(Peter Siris)通過其對沖基金Guerrilla Capital對中國進行長期投資，他感嘆在美上市的中國小股本公司集體受到打壓：「這些公司中有一些是偉大的公司，現在，公司感到沮喪，投資者也感到沮喪... ...這真是令人感到悲哀。」

原文鏈接： http://online.barrons.com/article/SB50001424052748703512004577182970380129522.html

【封面報導「奢侈動車」之三】誰在操縱動車價格

http://magazine.caixin.com/2012-02-17/100357831_all.html

2005年以來，在北京、青島、常州、無錫、上海等地湧現了一批像丁書苗一樣的高鐵供貨商，他們很多並無相關從業資歷，卻通過與外資合資的方式一舉踏入了諸如座椅、衛生間、冷櫃、空調、集便器等領域，成為高鐵供應鏈上的壟斷者，將其他老牌供應商擠在門外。

　　這些企業的崛起，來自鐵道部的「點裝」，首先是指定其與外商合資，其次是指定主機廠裝配。其營銷依賴於關係，技術與品牌依賴於外資的背書，由此產生了一些高得離譜的動車採購價，比如高達幾十萬、上百萬元的整體衛生間、上萬元的座椅，被業內人士形容為「掠奪性壟斷」。

　　這些公司中，有些是因老闆或股東與鐵路系統或其他領域的高官有親屬關係，還有些則經過努力成為了鐵道部高官的代理人。這其中不乏努力做實業、經 過幾年努力而有小成的企業，但也有相當部分完全憑關係進入，沒有研發生產實力，僅僅通過倒賣產品和技術獲利，但由於有高層關係撐腰，主機廠沒辦法換掉它 們，真正有技術的企業也要依附這些公司才能進入高鐵。

　　這一切源自鐵道部高深莫測的招投標體制，原本存在的審批、認證流程因鐵道部動車組項目聯合辦公室（下稱動聯辦）權力過大而幾近廢棄，鐵道部裝備 部門或下電文，或口頭通知指定裝配。負債纍纍的鐵道部雖然也有降低成本的壓力，比如提出國產化率75%、每年成本降低10%的目標，但由於整個高鐵供應鏈 大量充斥了關係型壟斷的企業，價格根本砍不下來。從2006年中國開始生產動車至今，CRH2型動車總造價只降低了10%到20%，而CRH380因為進 一步提高了速度，造價更高。

　　相比之下，地鐵造價的下降要迅速得多。目前一節地鐵列車的價格約600萬-800萬元，與十年前的130萬美元相比降價明顯。這得益於競爭，一 方面業主是各地地鐵公司，且公開競標；另一方面南北車的六家主機廠（每家各有三家在做地鐵列車）之間的競爭甚至內部競爭就很激烈，主機廠有足夠的動力降低 成本。

　　而在鐵路系統，雖然南北車早已是上市公司，但只有鐵道部一家業主，唯鐵道部馬首是瞻，也因此而形成了價格高昂、利益關係盤根錯節的高鐵供應鏈。

　　作為上市公司的南車和北車，2010年綜合毛利率只有17%和13%，真正獲利的是那些有關係的供應商和背後的利益相關者。

技術型壟斷

　　「一個刮雨器就相當於一輛寶馬車。」財新記者在採訪中，不只一次聽到業內人士發出類似的感嘆。

　　這個報價33萬元的刮雨器是德國克諾爾的產品，與西門子配套供給北車。長春龍泰機電設備有限公司（下稱龍泰）代理的另一款進口電動刮雨器售價僅五六萬元，主要供應給南車，因為氣動與電動的系統不同，接口不同，西門子的動車不得不配套昂貴的氣動刮雨器。

　　龍泰有關人士稱，2010年南車生產的8列短編組動車用的也是克諾爾，後來16列的長編組就主要採用龍泰的產品了。

　　一位主機廠的內部人士說，鐵道部指定的產品往往高價，這些產品可分為兩類，一類是正式發文件的，這主要是一些技術含量高的產品，例如九大關鍵技 術和十大配套技術，其高價相對合理；另一類是口頭指定的產品，這些企業多是關係戶，產品沒有技術含量，價格也高得離譜。這種兩分法得到唐山、長客、四方等 多家主機廠人士的認同。

　　外資捆綁競標的情況也很普遍，如西門子也帶進來一些在國外的供應商，甚至西門子在技術轉讓時就規定必須使用某一品牌的零部件。一位熟悉主機廠質 量控制的人士舉京津城際為例，比如長客中標了，幾百頁的標書裡有很多關於零部件的「點裝」，比如車是用西門子的技術，可能制動、集便器、刮雨器等很多零部 件供應商都是指定的，這些供應商從設計時就參與，主機廠動不了。

　　而鐵道部在客車購置招標時，標書裡有時也會直接指定某些零部件的供應商，並註明理由，這些理由通常是技術性的。

　　國內企業引進國外技術，會因為高額的技術引進費而拉高成本。這種技術引進有一次性買斷的，也有按照銷售提取技術使用費的，此外定製產品還包括模具開發、技術培訓等費用，總體算下來可能超過售價的10%。

　　除了核心技術，動車的很多零部件乃至材料仍需採購國外產品，國內材料難以滿足技術要求，有些必須使用進口國外原材料。例如，內裝領域中的日本貼 膜，一平方米要400元，因為只有它能達到動車阻燃性標準。CRH2型車司機室門的充氣膠條，主要是封閉作用，有技術含量，從日本進口價格上萬。國產的幾 千元，成本也能降下來，但質量不如進口產品。

掠奪性壟斷

　　而另一類型的壟斷則不僅讓主機廠商不滿，也讓其他供貨商怨聲載道。「企業需要合理利潤，但一些完全靠關係的企業賺取高額利潤，這是掠奪性壟斷。」一位高鐵供貨商表示。

　　在技術壟斷型的「高價」外，還有很多零配件屬於不合理的「人為的高價」。

　　一位主機廠人士稱：「按照常規，如不是專利產品，一般會有兩到三家進入。但像廣播信息顯示、座椅系統都是一家，就有問題，行也得行，不行也得行，主機廠價格砍不下來。」

　　在不大的鐵路圈子裡，很多業內人士對幾家「掠奪性壟斷」的公司心照不宣。

　　一位主機廠維修部門人士稱：「那些沒有背景的廠家，產品出了問題見領導談技術問題很容易。要是老闆比較神秘，見不到人的，這些公司進入就容易，一般價格也高得離譜。」

　　 在他看來，青島晨光投資有限公司（下稱青島晨光）、北京先河交通設備技術有限公司（下稱先河）、常州小糸今創交通設備有限公司（下稱常州小糸）都屬於這類神秘的公司。

　　青島晨光壟斷了CRH2液晶電視的供貨，由其供貨的15吋液晶電視、固體式液晶電視含稅售價均為13472.99元。對此高價，顯示器生產領域 的廠家紛紛咋舌：「利潤率得有100%。」即便在青島本地供貨商口中，青島晨光也是一個神秘的公司。網頁上除了老闆張晨光做慈善的信息，並沒有任何產品信 息。「晨光是一個貿易公司，自己不生產。」一位見過青島晨光老闆的高鐵供貨商稱。

　　青島晨光的經營模式，是從液晶顯示器生產廠家低價購入，然後高價賣給主機廠。青島晨光公司的一位供貨商深圳市航盛電子股份有限公司（下稱航盛） 稱，因不具備鐵路資質只能給晨光供貨，「動車上的顯示器報價相對一般市場上較高，要五六千元一塊，因為地鐵對屏幕亮點的要求沒有動車上那麼嚴，我們給動車 提供的顯示器要求全屏無亮點，15吋的報價現在約為五六千元，最高不到7000元。」即使有中間商，航盛以這個價位做鐵路產品的利潤率也高於汽車電子產 品。

　　 主機廠之所以允許一些貿易廠商進入，原因在於通過貿易公司採購品牌，可以延期付款，貿易公司則因此賺取一些差價。在一位主機廠人士看來，這種模式是合理的，但是「青島晨光加價率1倍有餘，利潤太高了」。類似這種皮包公司的關係戶企業並不鮮見。北京先河也是其中之一。

　　一位整體衛生間承包商分析，一些零配件供應商的利潤高達100%，遠高於整包商20%左右的利潤。

　　常州小糸今創交通設備有限公司，是今創集團與日本小糸成立的合資企業。日本小糸是日本川崎的供貨商，在幾家川崎供貨商中，被張曙光選中與中國企 業進行技術合作，經其牽線，和今創集團成立了合資公司，供應製造高速列車電氣配件。一個40瓦的逆變器，售價為2448元。一位業內人士說，「成本僅為幾 百元」。配線用的斷路器，價格近萬元。其母公司今創過去從未涉足鐵路內部裝飾，現在卻壟斷了南車內裝領域。「今創比較聰明，在成本一目瞭然的內裝領域價格 比較合理，利潤率在20%-30%，而在利潤比較隱蔽的電子等領域賺取高額利潤。」

　　財新記者在對製冷、照明、電子產品等諸多領域的調查中，聽到供應商往往將高價解釋為動車對抗震性、電源穩定性、密閉性的要求更高，與大列、地鐵不可同比。

　　但是，這些人為的高價遺患無窮，不僅造成資金的浪費，也給後期維修帶來麻煩。

　　一位主機廠的技術人員透露：「一些能力不強的企業壟斷性地進入，產品出了質量問題，主機廠要擔責任，但這些企業根本不配合，不搭理你，但主機廠要更換供應商得到鐵道部報批，幾乎不可能。」

　　供貨商的壟斷也使得主機廠非常被動。長客一位質量部門負責人說：「對方供貨拖延，主機廠商可以要求罰款，但很多供貨商看準了鐵道部趕工期的心理，要挾主機廠說如果罰錢就再拖一個月。主機廠只能忍氣吞聲。」

「圈地運動」從技術引進開始

　　按照高鐵裝備製造圈內一位資深人士的說法，「能在這個行業混的公司都不是省油的燈！從國外引進動車技術一兩年內，這個市場的座次就已經排定了。」

　　2008年，鐵道部在青島召開了動車技術研討會，主持者是時任運輸局局長的張曙光，與會者包括幾百家高鐵供應商。

　　一位供應商回憶：「會議主要是宣佈各個領域有資格進行技術研發的企業名單，2004年開始，鐵道部已指定一些企業和國外進行技術合作，該做的工作早已做完了，那次會議只是『發榜』」。

　　能進入這個榜單的企業是少數，對於更多的未進入高鐵市場的企業，鐵道部曾承諾，因這些上榜企業早期進行了技術投入，要給他們兩年的市場保護，兩年後再放開這個市場。

　　「這是畫餅充饑。按照承諾，2009年就應該放開市場了，但現在還是那幾家企業壟斷。內裝的維修沒那麼多技術含量，現在連維修的市場也被壟斷了。」一位內裝企業負責人抱怨說。

　　早在動車技術引進的「圈地運動」之前，劉志軍上台後，鐵道部在鐵路零配件的資質認定上，也設置重重關卡。目前國內鐵路客車重要產品實行強制性產品認證制度。

　　根據鐵道部2003年4月24日下發的《關於執行強制性產品認證管理規定等有關文件的通知》，凡在鐵道部制定的《實施強制性產品認證產品目錄》 的鐵路產品，必須獲得中鐵鐵路產品認證中心頒發的強制性產品認證證書，方可出廠銷售；自當年5月31日起，尚未獲得認證證書的鐵路產品，一律不得在鐵路客 車上安裝使用。

　　隨後，鐵道部下屬的鐵路產品認證管理委員會先後對外公佈了七批強制性產品認證目錄，對包括高鐵在內的鐵路客車產品實行市場准入制度，但涉及動車產品很少，第三方認證作用有限。

　　一位接近鐵道部科技司的人士表示，原鐵道部長劉志軍上台之後，雖然制定了產品強制許可制度，但「並不太用，個人決定的東西較多」，真正發揮作用 的是與動聯辦一套人馬的鐵道部運輸局。2008年底至2009年，鐵道部對CRH380統型，主機廠和主要企業都派人參加了，但是話語權在動聯辦，參與設 計和統型的企業早被內定。

　　在前述高鐵裝備製造業人士看來，鐵道部推出產品強制認證制度的初衷是為了控制產品質量，確保運輸安全，這本來是好事。在實際運作中，強制認證制度卻提高了市場的准入門檻，為壟斷的高鐵供應鏈打造了一個「堅硬的壁壘」。

　　鐵道部把火車主要部件分為幾個層次。A類件，在廠家審批資質之外，還需要鐵道部批覆，牽引、制動、空調、整體衛生間等稍微大些的部件都屬於A類件。B類和C類小零件和輔件，主機廠自己有權力制定。

　　A類件的資質認定申請讓企業望而卻步。一家企業要想打破現有壟斷，進入鐵路市場，必須獲得鐵道部的資質認證。第一步它得找南北車去試用自己的產 品，主機廠同意試用後，提供質量擔保，獲得供貨經歷的情況下，新入的鐵路產品生產商才能向中鐵產品認證中心提交認證申請。如果難以獲得南北車主機廠認可， 部分鐵路供應商選擇地方鐵路局作為「曲線救國」的突破口，「有路局維修時也擁有一定的自主採購權，可以更換其他品牌的同類產品，以此獲得產品供貨經歷證 明。」一位熟悉審批操作流程的人士稱。

　　實際操作中，除非主機廠和廠家有特別「密切的」關係，很難承擔背書責任。

　　上海一家地鐵空調的供應商說，地鐵空調的毛利約40%，淨利約25%，所以許多做大巴空調的企業擠不進普通列車就進入地鐵，因為地鐵不需要有關部門的資質認定。

　　一位主機廠內部人士在接受財新記者採訪時也很無奈：「我們也想降低成本，沒有哪個主機廠喜歡一家進入，制約性太大。」北車建立了「物資採購價格 動態對標管理平台」，通過與市場對標來降低採購成本，但只實現了40%的物料的對標，而剩下的60%要麼是只有一家子公司採購的，要麼是有的子公司還沒有 輸入相同物料的信息。

　　在一位主機廠的技術人員看來，「現在鐵道部的技術部門話語權太大，其實主機廠瞭解很多情況，每一個部件出問題，都是主機廠負責任，我們做技術認定會更細緻，部裡的人少，流於形式。」

　　在這種情形下，以技術門檻為初衷的鐵道部資質認定，逐漸喪失安全防護網的作用，反而逐漸淪為關係保護牆。一位給青島晨光投資集團供應液晶電視的 廠家就遲遲沒有通過鑑定：「根據程序我們向鐵道部科技司提出鑑定申請，然後鐵道部組織技術人員進行技術測試，整個過程拖一兩年都正常，我們後來就放棄 了。」

點裝為誰

　　在業內人士看來，獲得產品認證只是進入鐵路行業的前提，要想「做得更棒就只能靠部裡點裝，成為鐵道部某一產品的定點供應商」。

　　所謂「點裝」，是指鐵道部指定某家企業為特定產品指定供應商。「點裝一般都是企業在部裡有關係，國內有市場，和國外公司有技術合作。」一位業內人士總結說。

　　以丁書苗為後盾，毫無座椅經驗的上海坦達被張曙光欽點為高鐵座椅的獨家供應商，便是一個明證。

　　今創集團也是一例。動車餐車製冷設備主要是廣州廣冷華旭製冷空調實業有限公司（下稱廣冷）與今創分食。廣冷在製冷領域有20多年的生產經驗。據 一位銷售人員稱，2006年-2007年龐巴迪的CRH1招標，今創拿到訂單，但當時並未拿到資質，也沒有產品，所以1040-1060（車號）是買廣冷 的設備。後來廣冷壟斷了CRH2的餐車製冷電器，而今創與威奧則分享了餐車不鏽鋼櫃等內裝產品。北車的CRH3的餐車已全部由今創包攬。

　　動車空調也是利潤較高的業務，在CRH2動車上，一台空調機組的採購價約50萬元，而地鐵一節車廂的空調（兩台）報價在24萬-30萬元之間。 雖然動車空調在氣密性、壓力保護、安裝方面要求更高，但業內人士依然認為動車空調整體價格虛高。目前動車空調只有四家企業進入，而地鐵則有近10家，競爭 程度完全不一樣。

　　石家莊國祥運輸設備有限公司、法維萊是從大列即開始做機車空調的，進入動車無可厚非，而無錫金鑫、新譽均是沒有做過空調的後來者。金鑫美萊克空 調系統（無錫）有限公司，由無錫金鑫集團與德國克諾爾收購的美萊克於2007年合資組建，因為克諾爾是西門子的重要供貨商，該企業便跟隨進入北車。另一家 是江蘇新譽空調系統有限公司（下稱新譽）也是北車供應商，由新譽集團有限公司與香港新譽集團有限公司於2005年5月組建。新譽集團副總戈亞琴、董事長周 立成是常州今創集團創始人俞金坤的女兒和女婿。此外，金鑫集團還進入了利潤率很高的整體衛生間領域。

　　這些並無技術優勢的新興企業，為何受到鐵道部的青睞，成為鐵道部選定的外資的國內合作夥伴，繼而壟斷某個高鐵供應分支體系？

　　在這份CRH2的採購目錄前，這個問題的答案已昭然若揭。所有的利益，都通過這些高額的採購得到了滿足。而隨著高鐵負債的一步步滾大，這個遊戲也終於到了舉步維艱的時候。