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中誠信毛振華:建立債務蓄水池機制對沖貨幣供給

“穆迪—中誠信國際2017年中國市場信用風險年會”日前在北京舉行。中誠信集團董事長、中誠信國際首席經濟學家、中國人民大學經濟研究所所長毛振華在年會上指出,當前宏觀經濟政策調控思維應當轉換,防風險是穩增長的前提。他認為,我國應建立債務蓄水池機制來對沖巨大的貨幣總量。“我們能不能尋找到沒有貨幣化的領域來對沖貨幣供給,而不讓巨大的貨幣量去制造泡沫,或者提高消費物價,這還是有一定的空間。”具體而言,有兩個領域可以加以利用,一個是農村改革,特別是農村土地的交易,另一個是國有企業產權的流轉。

毛振華指出,通過對過去十年宏觀調控政策主要目標的梳理和分析,我們發現過去中央都把穩增長、調結構作為主要目標,今年才將防風險納入其中。在穩增長和防風險兩條底線之間,我們一直是把穩增長作為防風險的前提。“決策層認為,必須保持經濟適當的增速才能有效防控金融風險。”毛振華說,穩增長措施已取得了一些積極成效,當前中國經濟增長進入築底企穩階段,而債務違約風險在不斷累積,在這樣的背景下,我們應當把著力點放到防風險上,防風險應當作為穩增長的前提。

2012年以來,穩增長一直是宏觀經濟調控的首要目標,中國版的量化寬松政策主要借助於國有企業和地方政府的通道實施,很多地方政府設立了一系列融資平臺類公司,“中國版量化寬松的核心就是擴大政府的融資”。

在評述穩增長政策時,毛振華認為,盡管政府出臺的措施被認為“用力過猛”,但值得肯定的是,在危機中使得經濟保持了適度增長,也為經濟結構調整帶來了緩沖機會。他認為,2008年後中國經濟的幾個重要指標發生了變化。

第一,危機之後中國超越日本成為全球第二大經濟體。但同時,毛振華指出,隨著人民幣匯率走低,中國經濟總量超過美國的時間可能要延後。“人民幣貶值到差不多7了。如果這樣貶值幅度延續,中國和美國的差距會拉大,而不是會縮小。”

第二,中國成為世界第一大出口國和綜合型貿易國。但是,毛振華表示,當前中國正面臨全球貿易萎縮和國際化退潮的新趨勢。

第三,中國由商品輸出國轉向資本和商品雙輸出國。與此相適應的是,中國今年將成為全球跨境並購的最大收購國。

第四,我國國內經濟結構也正在變化之中,第三產業比重已經超過50%,成為絕對主導中國經濟增長的“引擎”。

第五,經濟增長轉向以消費需求為主要拉動力。

毛振華認為,刺激政策使得全球金融危機後呈現中國一枝獨秀的局面,沒有刺激政策中國不會有那麽多錢用於社會保障、基礎設施建設,經濟結構也難以改善,“這是我們非常重要的一個認識”。

毛振華還表示,中國經濟增長經過持續多個季度的調整,當前已出現探底企穩的跡象。“我們認為現在已經到了‘L’型拐點的區域,也許還會往下一點,也許已經到了拐點。”做出這個判斷的依據包括中國CPI重回2時代,PPI由負轉正,兩個經濟先行指數都有所改善。

與此同時,毛振華業表示,穩增長政策所積累的風險正在逐步顯現,這首先體現在債務比這個指標上。

總債務與GDP之比在2016年一季度已達到254%,預測全年達到266%,這一數據需要引起高度關註。毛振華認為,在中國人們對企業這個部門的債務認識上有很大的誤區。我們通過對企業債務的梳理發現,很大一部分企業債務都來自於地方政府的融資平臺。換句話說,這些企業債務應當歸並到政府債務內。如果這樣計算,“中國政府的負債率就達到了109.5%。這個數據在全世界不低了。”如果再把政府信用支持的國有企業的債務囊括進來,該數字將攀升到163%。據此,毛振華表示,“中國的債務問題核心不是企業債務,而是政府債務。”

此外,毛振華認為,我國總體債務率水平在254%左右,而且利息水平高、融資成本大,給企業付息造成了很大壓力。“在極端年份,我們要用GDP的17%來償付利息。”據中誠信國際的研究團隊測算,2015年中國存量債務付息金額達8.66萬億元,占去年GDP的13%。“我們是一個被各種利息壓得喘不過氣來的經濟體。”毛振華表示,“大家都在為利息忙活著,最後發現只有銀行最掙錢,銀行把很大一部分利息都給吸走了。”而銀行的背後則是各種理財產品和存款,中國正成為追逐無風險利息回報欲望最強烈的國家。

毛振華還認為,我國貨幣總量不斷攀升的背後是貨幣利用效率的降低。“我們已經達到了100元的GDP需要213元的貨幣供給來完成,反映出貨幣利用的效率或者刺激政策的效用在不斷下降。”

毛振華表示,國有企業效率較低,卻吸引了大量債務資源,必須引起關註。

第一,國有企業通過債務進行擴張,大大提高了自身對社會的滲透能力,這不是一個好現象。第二,國有企業效率較低,激勵和約束機制較差,大量債務的背後是沈重的負擔。“國有企業是一個四面透風的墻,債務杠桿率如此高地集中在國有企業是中國經濟的一個特色,也是一個問題。”毛振華表示,“通過國有企業可以快速應對國際金融危機,但由於不是市場通道,缺乏債務退出和去杠桿機制,造成了國有企業非常大的困難,現在國有企業的困難局面一點不比上世紀90年代小。”

此外,在毛振華看來,當下中國正在遭遇雙重風險。一個是經濟增長的周期性壓力,一個是債務工具無限被放大的局面。他還認為,中國出現一次小型金融危機可以促進經濟的重組,“一味防止小型危機可能會累積更大的風險。”

毛振華分析,中國已經具備了發生債務危機的部分條件。他強調,“如果中國爆發危機,很可能由債券市場引發。”

他建議,要在政府、國有企業、私人企業和個人部門之間進行債務騰挪,防止某個部門引致系統性危機的爆發。國家應建立一個中長期的償債責任監督機制。同時,毛振華強調,改革在債務風險的化解中也扮演著非常重要的角色。

“中國債務的風險來自於巨量的貨幣投放,這麽大的貨幣量通過債務工具放出來,這可能會沖擊所有市場,直到找到一條通道釋放出去,現在國有企業的債務形成了一條大河,它還沒有到海洋去,沒有消化掉,還在大地上尋找最終的出路。”毛振華認為,我國應建立債務蓄水池機制來對沖巨大的貨幣總量。有兩個領域可以加以利用,一個是農村改革,特別是農村土地的交易,另一個是國有企業產權的流轉。

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白酒“蓄水池”深與淺:一線龍頭銳減,二三線高歌猛進

18家A股上市白酒企業中報業績披露正式落下帷幕。整個上市白酒企業上半年累計實現營業收入1057.76億元,同比增長31.29%;歸屬於母公司股東凈利潤351.72億元,同比增幅為40.36%。對比去年同期,兩者增速均有所提升。

以貴州茅臺(600519.SH)、五糧液(000858.SZ)兩家公司為代表的龍頭酒企合計收入、凈利潤均繼續支撐起行業的“半壁江山”。有意思的是,有著白酒行業利潤“蓄水池”支撐的預收賬款出現強烈反差,貴州茅臺、五糧液兩家酒企業則出現銳減;而二三線卻出現高歌猛進。這背後的邏輯何在?

“蓄水池”現增長反差

長期以來,白酒行業普遍實行的是“先打款後發貨”政策。

貴州茅臺中報顯示,截至6月30日,公司預收賬款錄得99.40億元,較去年同期“腰斬”了44.09%。去年同期,公司預收賬款尚保持54.86%的增長。這樣的波動亦在另外一家龍頭酒企五糧液身上體現。同樣,截至6月30日,五糧液的預收賬款較去年同期下滑了19.82%至44.19億元。去年同期,公司尚有24.77%的增長。

下半年是白酒消費旺季。某種程度,半年報預收賬款變化情況,也是下半年行業景氣度風向標體現。

今年中報預收賬款出現大增的,反而是以二三線酒企為主。據第一財經記者統計,中報預收賬款增幅最大的是山西汾酒(600809.SH),增幅達到120.79%;順鑫農業(000860.SZ)次之,增幅是64.94%;之後才是洋河股份(002304.SZ)、伊力特(600197.SH),增幅則為40.94%、36.93%。

一位白酒行業資深觀察人士對第一財經記者表示,今年春節前後,貴州茅臺經銷商的打款方式有所調整。“原來經銷商是要提前一個月給廠家打款,現如今改為款到賬即發貨。繼茅臺之後,五糧液也開始在效仿。龍頭酒企都這麽做了,其他品牌酒經銷商也會提出類似要求。對於其他品牌酒廠家而言,無疑壓力很大。”

預收賬款也是廠家爭奪地盤的一種方式。在一線酒企打款方式轉變形勢下,意味著二三線酒企也要適當做出變通。但部分酒企預收賬款仍高歌猛進的邏輯何在?山東溫和酒業集團總經理肖竹青對第一財經記者透露,區域酒企為了爭奪代理商,勢必要相應做出更多配套服務。“現在行業也流行這種方式,經銷商負責打款,以及充當配送商角色,而廠家負責市場推廣。這種方式以前盛行於飲料啤酒行業,如今漸漸蔓延至白酒行業。不可否認的是,行業競爭日趨激烈,甚至也出現惡性競爭。”

酒企渠道轉向精細化耕作

肖竹青表示,整個市場處於結構性調整期,但全國性市場格局已確定。單純看貴州茅臺、五糧液兩家龍頭酒企,今年上半年,兩家酒企營業收入合計占了整個上市酒企的51.82%;歸屬於上市公司股東的凈利潤合計占比也達到65.04%。去年同期,這兩個數字分別是49.41%、64.74%。

“原來是大酒廠之間在競爭、以省級為單位進行搶地盤,現在的這一輪競爭變為一線名酒跟區域名酒在博弈“打架”,爭奪一市一縣。對於酒企而言,現在就是守住根據地,進行渠道下沈。過去酒企業績的增長,靠的是渠道商驅動。但渠道大商左右行業的時代已成為過去式。現在酒企都在練內功,做細活。”肖竹青說道。

以華南市場為例,長期以來,該市場是洋酒的消費重地。伴隨著這一輪白酒景氣度上升,不少區域白酒企業暗中加碼填補該市場。如瀘州老窖旗下高端白酒品牌國窖1573就提出“東進南圖中崛起”戰略。再如水井坊旗下超高端品牌菁翠,於去年下半年選擇在廣州首發。

“我們的‘南圖’主要以廣州、深圳這兩個城市為主,這兩個市場的布局也上升到公司戰略層面。去年年底開始,我們就對這個區域的銷售組織做了一些變革,從原來的銷售大區變為三個銷售片區;為了進一步精耕細作,我們同時也把全國優秀的銷售團隊派到該區域來。在品牌推廣上,不斷推出各種體驗項目。可以說,廣州和深圳的消費人群與我們的品牌是高度契合的。我們也希望能夠在華南市場獲得更大的突破。”瀘州老窖國窖酒類銷售股份有限公司總經理張彪在接受第一財經記者采訪時說道。

“隨著整個白酒行業集中度提高,實質整個白酒行業產量在下滑。我認為這種下滑也是必然的。品牌集中度提高是一方面,另外還有人口紅利退去、消費多元化等因素也在綜合影響。未來白酒行業的銷售額會繼續增加,但白酒銷量會進一步下滑。”上述資深觀察人士表示。

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責編:彭海斌

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