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費率改革後對於保險公司新業務價值的影響測算 萬劍

http://xueqiu.com/8031555609/24714172
費率改革對於保險公司影響，可以分別看其對於存量保單和增量保單影響。對於存量保單，傳統險佔比較大的保險公司主要面臨退保風險，這一點國壽和太保是壓力最大的。對於增量保單，一方面，由於費率改革後的3.5%定價的傳統險利潤率仍然高過分紅險和萬能險利潤率，保險公司不會放棄高利潤率保險的銷售。另一方面，費率提升後傳統保單相對於銀行理財產品更有競爭力，傳統險會變的更好賣，保險公司可以通過以量補價來進行彌補新業務價值的損失。

通過具體數據的測算後，費率改革對於增量保單量化影響結論如下：

1.     在不考慮傳統險量增加的情況下，傳統險預定利率從2.5%上調到3.5%，對於保險公司新業務價值的負面影響為0%-5%，對平安、新華、太保和國壽的分別影響為-0.38%、-2.22%、-3.60%和-3.85%。

2.     保險公司可以通過以量補價的方式來彌補傳統險利潤率的下滑，大致傳統險新單量增加45.45%可以抵消利潤率下滑影響，對應平安、新華、太保和國壽的新單傳統險量分別需要增加259億、146億、678億和1719億。

（注意：上述結論是建立在一系列假設基礎上的，重要假設包括2.5%預定利率傳統險利潤率80%，3.5%預定利率傳統險利潤率55%，參數線性影響）

個人認為費率改革後，傳統險、分紅險和萬能險的差別會越來越小，4.0%定價的傳統險已經和分紅險差不多，公司的成本和投資壓力一樣。不過，普通壽險相對分紅險會對償付能力有較大挑戰，利率風險會比分紅險高，分紅有緩衝。所以這次保監會開放傳統險預定利率的同時，也開放了風險保額的限制。未來對於有代理人渠道優勢和充足償付能力的保險公司更能抓住費率改革的契機：1）代理人渠道佔比高的保險公司對於傳統險的銷售更有優勢，這一方面，平安是相對最好的，而太保是代理人結構轉型最快的。2）保險公司需要有足夠的償付能利來開展業務，這一方面太保是最充足的，而平安面臨開展傳統險業務的償付能力壓力。

@流水白菜 @梁山居士 @一隻特立獨行的豬@鐘達奇 $中國平安(SH601318)$ $中國太保(SH601601)$ $中國人壽(SH601628)$ $新華保險(SH601336)$

附錄一
查看原圖假設包括 1) 四家保險公司2.5%預定利率傳統險利潤率80%，傳統險的利潤率遠遠高於其他險種
2) 預定利率從2.5%上調到3.5%的影響大致相當於投資收益降低1%的影響，實際影響可能小於1%，因為隨著未來投資渠道開放投資收益有望增加
3) 投資收益對於新業務價值的影響是線性的


附錄二
查看原圖假設包括 1) 四家保險公司3.5%預定利率傳統險利潤率55%，利潤率仍然高過分紅險和萬能險
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中國四大保險公司內含價值大比拚 萬劍

http://xueqiu.com/8031555609/24759546
對於內含價值總是仁者見仁，一方面內含價值包含扣除資金成本的現有保單價值，找不到比內含價值更有用的評估保險公司的方法；另一方面，內含價值是建立在大量精算假設基礎上的，不少精算假設對於內含價值敏感性很大，特別是對於投資收益假設的分歧成為內含價值可信度的最大分歧。不過，還是那句話，你可以不認可精算假設，但是不能不認可內含價值。

通過對比中國四大保險公司2012年內含價值參數假設以及敏感性，結論如下：

1.  整體評判參數假設是否保守的三大因素包括：參數假設是否合理、和同業參數比較的情況以及參數的敏感性情況。從綜合三大因素比較的情況來看，太保的參數假設是最保守的，其次是平安、人壽和新華。

如果把四家保險公司的參數統一調整到平安的標準，大致上太保、人壽和新華的有效業務價值分別變化為9.84%、-1.01%和-2.54%，太保、人壽和新華的一年新業務價值分別變化為5.38%、-0.79%和-2.19%

2.  參數假設是否合理：主要分析對於內含價值敏感性影響最大的投資收益假設是否合理。整體來看多數保險公司的長期投資收益假設是合理的，太保近8年的平均投資收益為5.5%超過假設的5.2%，人壽近6年來平均投資收益基本符合假設預期，而平安近十年平均投資收益為4.54%低於投資假設的5.42%，主要由於富通投資失利等事件拖累。

3.  和同業參數比較的情況：投資收益假設方面，太保和新華較為保守。貼現率方面，太保和新華較為保守。保單分紅率方面，平安較為保守。

4.  參數的敏感性情況：參數敏感性由高到低排名是投資收益、風險折現率、分紅比例、死亡率和費用率。

5.  通過平安5年參數敏感性測試來看平安產品結構：平安正逐漸減少對於利差的依賴，並增加保障性保險佔比，由以下兩點可以看出 1）平安投資收益的敏感性呈現逐年下滑，死亡率的敏感性呈現逐年上升 2）投資收益對於新業務價值的敏感性遠小於其對於有效業務價值的敏感性。

6.  我們採取較為相當保守的參數假設，並將所有保險公司參數統一(貼現率11.5%,投資收益4.5%，保單分紅75%)，保險公司內含價值需要下調10%到20%。太保、平安、人壽和新華的內含價值分別下滑10.48%、11.56%、21.86%和19.26%，太保、平安、人壽和新華的新業務價值分別下滑19.12%、16.79%、29.06%和35.52%。

7.  在採用保守和統一的參數假設下，平安的估值仍然是行業最低的。目前平安、太保、人壽和新華的PEV估值為1.0倍、1.22倍、1.42倍和1.50倍，對應的新業務價值乘數NBM分別為0.08倍、4.72倍、7.54倍和8.67倍。由於我們的參數假設是相當保守的，特別是投資收益4.5%的長期假設並沒有考慮未來投資渠道逐步放開對於投資收益的提升影響，我們相信此估值是去除了水分的且可信度高的估值。
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平安負債結構優勢凸顯，未來新業務價值增長動能強勁 萬劍

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平安在經過兩年的結構調整和新業務價值低速成長後，今年上半年新業務價值重回上升趨勢，成為唯一量價齊升的上市保險公司，實現了價值和規模共同成長。量價齊升主要體現在

1）量提升: 規模保費增長10.42%到1268億元，為行業領先水平，市場佔有率提升0.6%到13.8%。個險渠道保費增長加快，個險新單保費增長18.15%，個險續期業務增長17.45%

2）價值提升: 平安在量增加的同時，更注重價值的提升。上半年新業務價值增長14.2%到101億元，整體新業務價值利潤率從26.4%提升到28.9%，個險新業務價值率從38.9%提升到39.88%。

平安在完成結構轉型後，負債端目前的優勢已經相當明顯，未來新業務價值增長動能強勁，支撐平安新業務價值增長的三大理由：

1）渠道結構：平安代理人渠道佔比進一步擴大，上半年代理人營銷渠道佔比增加到87.73%，銀保僅僅佔7.41%，遠遠優於行業水平。代理人渠道優勢使得平安更能把握未來費率改革帶來的優勢，減少銀保渠道收縮衝擊，提升新業務價值。

2）產品結構優勢：平安保障性保險佔比高於同業，今年上半年壽險新單規模保費保障性保險佔比從23.64%提升到27.56%，儲蓄型保險佔比從76.19%降低到72.37%。隨著保障性保險佔比的提升，未來投資收益對利潤的波動將會減少，死差益將成為平安壽險穩定盈利的最重要來源。

3）負債成本：平安的負債成本亦優於同業，持續不斷的續期保費收入為降低保單成本的重要因素。平安的保單繼續率優於同業，上半年13個月和25個月保單繼續率為92.8%和89.7%。此外，平安上半年的退保率僅為0.8%，遠低於行業平均的1.5%-2.5%水平。

我們再回顧下其他三家保險公司的中報，太保和新華都在向價值為核心轉變，由於銀保渠道佔比相對較高，轉型意味著量的下滑，特別是新華由於銀保渠道佔比很高加上上市沖保費規模，量價出現齊跌。而國壽堅持規模與價值並進的策略，短期衝刺躉交銀保把量做起來了，但是新業務價值增長停滯，在穩健經營的同時，犧牲了未來新業務價值的上升空間。平安在完成本次轉型後，負債端的優勢凸顯，不管是渠道結構、產品結構還是負債成本都優於同業，未來新業務價值增長動能強勁。
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