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坑（一）：投資前增發期權

"在每一輪的融資過程中，投資人基本都會要求公司對員工期權進行調整，而且基本都是要求在融資額到賬前提高員工期權的比例。“上述現象想必大家會很熟悉吧。

經鑒定，這其實是投資人的一個小九九。通過一個案例來解釋。

案例假設：

一個公司當前的股份比例為：創始人團隊、原投資人及員工期權分別為70%、20%和10%，共100%。本輪需要融資獲得$5Mn，融資後新投資人獲得20%的股權同時本輪投資人覺得現有員工期權不夠，需要增發到15%

方案1：完成本輪融資後，立即增發期權，保證員工期權到15%。在這個方案下，為了保證員工期權到15%，新投資人的股份最終被稀釋到18.5%。

方案2：完成本輪融資前，立即增發期權到18.8%，保證在融資完成後（新一輪投資人獲得20%的股份），員工期權被稀釋回到15%。新投資人的股份最終為20.0%。

這其實是一道很簡單的數學問題，用數學語言描述就是

方案1：一個約束條件為員工期權15%，三家（創始人團隊、老投資人及新投資人）等比例攤薄。大白話是：這三家共同出股份讓員工期權增多方案2：兩個約束條件為員工期權15%和新投資人20%，兩家（創始人團隊和老投資人）等比例攤薄。大白話是：這兩家共同出股份讓員工期權增多

最後的結果和差異很明顯：新投資人花了多樣多的錢，在方案2中獲得更多的股份1.5%（=20.0%-18.5）,同時保證了員工有一樣多的股權激勵。這個小便宜是由創始人團隊及老投資人提供的。

坑（二）：董事期權

在創業公司融資的時候，特別是在天使輪、A輪及B輪等早期融資，所有基金都要會要求董事會席位。在此基礎之上，個別基金還會繼續要求創業公司：對於代表該基金成為董事的個人（一般是基金負責該項目的合夥人），給與其董事期權或股份。

基金使用的理由大致如下：

我們基金項目非常多，基於人性，自然會對給與董事期權的項目更多的服務和照顧，為企業帶來更大的價值和找到更多的資源

這個期權不是這名董事個人的，而是其為整個基金特別是這個項目團隊代持的。特別是項目團隊中做了許多苦活累活的年輕人（投資經理等基層工作人員），沒有carry，所以這個董事期權可以作為他們的激勵，保護他們的利益

依據這個系列中的數據及統計方法計算董事期權所占股份比例，區間分布在0.5%-3.0%，均值為1.12%。

面對這個主張和如此的人情牌，創業者一般很難拒絕，但同時又覺得迷茫：很少聽說這個條件，而且在上市公司中，作為重要股東而擔任董事的人士，也不額外獲得期權或者股份。

其實，投資人打出如此的人情牌道理很簡單，董事期權對於基金的激勵很大，對於基金的管理團隊GP的激勵更大。（GP，可簡單理解為創業者直接面對的投資團隊）

好處一，降低估值的隱晦辦法。

比如：A輪用6百萬美元投資一個公司獲取創業公司30%的股份，如果又獲得2%的董事期權，在此情況下估值為18.75Mn (=6Mn/(30%+2%) )。而如果沒有董事期權，估值則直接為20Mn(= 6Mn/30%)。估值差異立刻顯現。

好處二，為投資人個人帶來更大的財務激勵。對於一般的項目投資，GP和LP之間的分成比例大概為20%：80%，即GP從項目收益中獲得20%的分成。然而，對於董事期權，GP和LP之間往往有不同的分成比例，從50%-100%不等，總之遠高於基本的20%基準線。

比如：沿用上面的案例，最後這個投資項目獲得50x的回報退出。如果沒有董事期權，基金的收益為300Mn（=50 x 6Mn），GP的收益為60Mn（=300Mn x 20%）。而如果有2%的董事期權，且分成比例為100%，基金的收益為320Mn（=300Mn + 300Mn x 2%/30%），額外增多20Mn。而GP的收益為80Mn （=300Mn x 20% + 20Mn x 100%），額外增多20Mn。（細心的讀者已經發現，GP收益的增值部分，在相對比例上，遠超整個基金收益的增值部分）

兩種情況一對比，就可以發現2%的董事期權看似只是30%的基金股份比例中很小的一部分，卻因為GP的分成比例從20%到100%的大幅提升，讓GP的個人收益從60Mn大幅提升到了80Mn，按照金融的常用說法，就是使用了杠桿。

最後，基金是否要求董事期權，屬於行業默認的規則，某種程度上確實激勵投資團隊為企業帶來更多的增值服務。同時，這個主張不涉及任何法律問題，純粹是基金與創業公司以及GP與LP之間的法律約定。

但是當創業者面對基金在董事期權的主張時，要忘記人情債，而更多地從財務和商務看待這個問題，自己把帳算清楚。

坑（三）：溫柔一刀

隨著基金逐漸摘下神秘面紗而創業者對於投融資越來越了解，各基金的框架協議也隨著時代發展越發簡化。即便如此，憑借著巨大的信息不對稱優勢以及強大的法律團隊及資源積累，基金還是很容易在框架協議留下溫柔一刀，“談笑間檣櫓灰飛煙滅”，在各個維度和各個地方獲取有利地位。

在本篇專欄中，將列舉若幹看似不起眼的條款，其實“暗含殺機”，將融資者置於不利地位。

一、排他性條款

在排他性條款中，可能出現如下的類似表述“若公司或投資人均未在排他性條款有效期截止日xx天之前發出希望終止談判的書面通知，則公司應繼續與投資人進行排他性談判直至公司或投資人發出書面終止談判通知。”

框架協議本身就是一個對雙方無任何約束的意向性協議，只是為了保護投資人的利益，該協議賦予投資人一定期限的排他性，在該期限內，融資企業不得與其他投資人再洽談融資事宜。在排他期結束前，投資人和融資企業均有權選擇是否繼續往下進行，即完成投資。因此這是一個雙方都有option的協議。

但是，在上述的描述中，簡單而輕描淡寫的一句話卻剝奪了融資企業的這個權利，即：投資人可以選擇不投資；而投資人一旦選擇投資，則融資企業不得拒絕。因此這是一個投資人單方擁有option的協議。

如果融資企業拒絕該投資而另覓高枝兒，先不論投資人是否在法律上能強制執行上述的權利，但是至少投資人通過這個條款在法律上、在道德上及在人情上獲得了優勢地位。

因此融資企業在簽訂框架協議的過程中，應該註意類似的表述。同時，在簽訂框架協議之後，也要註意藝術得處理和各個投資人的關系。

二、融資費用

在融資費用條款中，可能出現如下的類似表述“如果投資完成或者非因xx基金的原因導致投資沒有完成，公司應支付與本次融資相關的全部費用，包括……。如果因為xx基金單方面的原因導致投資沒有完成，融資費用由xx基金自行承擔。”

融資費用（包含：律師費、法務及財務盡職調查費用等等）的承擔有默認行規，基本是項目成交了從融資款中出錢，如果沒有成交由基金自行買單。但是在上述的描述中，在”非因xx基金的原因導致投資沒有完成“的情況下，即使融資沒有成交，融資企業仍有業務負擔融資費用。而且”非因xx基金的原因”是一個非常模糊的概念，留下了扯皮的空間，為融資企業日後的運營平添負擔。

除了註意上述模糊條款而容易日後搗糨糊的條款，對於融資費用的處理還可以參見這個回答。

三、公司治理

投資人獲得的股票為優先股（在境內結構中不存在優先股的概念，但是依然用公司章程等法律手段曲線救國實現了優先股的權益），除了獲得贖回、清算等優先權之外，還有在公司治理上的一些特權，即通過董事會或者股東會，對於一些影響公司發展的重大決策事項有一票否決權。

但是“影響公司發展的重大決策事項”範圍可松可嚴，對部分的投資人而言，希望越多越好，以便保護自己的權益；對所有的創業者來說，希望越少越好，這樣運營企業自由而且少了許多決策程序。（近年來，也有一些大徹大悟的投資人開始盡量放權給企業，保證不添亂，盡量在公司治理上簡單）

這樣矛盾的焦點，會讓投資人在框架協議中，把聽起來唬人的“一票否決權”寫得非常柔和，然後加入各種事項使其成為“影響公司發展的重大決策事項”，如下的類似表述“需經董事會半數以上的董事表決通過（必須包含投資人委派的董事的同意表決）後方可作出有效決議的事項：事項1；事項2……”但其實，這就是一只披著羊皮的狼，看起來是半數通過即通過的董事會決策機制，但投資人一票否決的機制並沒有改變。

因此，融資企業在簽訂框架協議的時候，一定要從自己的經營自由度與公司治理的平衡觸發，與投資人商量好，哪些是真正需要給予投資人一票否決權的事項。

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