📖 ZKIZ Archives

瑞士法郎被迫與歐元“脫鉤”概率急劇上升

丹麥盛寶銀行（Saxo Bank）首席經濟學家Steen Jakobsen近日撰文指出，歐元/瑞郎匯價跌破1.20的可能性大增，投資者應謹慎考慮做多歐元/瑞郎的交易。

Jakobsen指出，因歐洲央行的貨幣政策、地緣政治風險及瑞士央行的政策選擇受限，歐元/瑞郎匯價下破1.20重要關口的可能性由10%增加到25%~30%。這意味著做多歐元/瑞郎不再是一個安全選項，盡管該匯率下限仍有70%的機會得以維持，但投資者需要關註尾部風險的上升。

瑞士央行於2011年9月時引入1.20的利率下限，因貨幣升值導致本國出口受到嚴重影響。自此歐元/瑞郎一直在2-3%上下窄幅盤整。雖然自2012年末以後瑞士央行還從未出過手，但今年6月份時該行仍重申了捍衛利率下限的決心。

2011年底時歐元/瑞郎曾挑戰1.20關口但並未能成功突破。Jakobsen表示，當時歐元/瑞郎是一路從1.50跌至1.00，瑞士面臨嚴重通縮與經濟問題，瑞士央行才下定決心幹預。但如今瑞士經常賬戶有10%的盈余達到4530億瑞士法郎，銀行系統的超額流動性達到3170億瑞士法郎。

因歐央行采取了負利率政策，西歐國家銀行正在將資金轉移至瑞士的銀行，起碼瑞士還是正利率。瑞士國內流動性過剩催生了巨大的資產泡沫，物價及房價高企。同時，歐洲央行還暗示將采取全面的量化寬松政策，將導致歐元進一步貶值。

更糟糕的是，瑞士央行把自己逼近了墻角，瑞士央行很難同時追求自由的資本流動、掛鉤匯率以及在同一時間運行一個獨立的貨幣政策。只要看看曾經采用固定匯率制的國家，比如英國和中國，就能知道要同時滿足這三點這是不可能的。

Jakobsen提出了瑞士央行可能的三種選擇：

1.放棄匯率下限

2.如果資本繼續流入瑞郎資產，瑞郎繼續升值，則緩慢降息

3.接受泡沫繼續膨脹的事實，比如房市和股市

當然，直接毫無抵抗就放棄匯率下限是不太可能發生的情況。因為瑞士央行今年剛承諾過要捍衛這一下限。

但從歷史上來看，很少有固定匯率制度能維系長久的。因為當你將經濟系統中的任何一部分做出了固定化的限制，這必然也將減少經濟政策的空間。

隨著時間一天天過去，瑞士法郎升至的壓力也逐漸積累，不過Jakobsen預計在歐元區銀行資產審查（AQR）結束之前將不會出現重大轉折，因瑞士央行擔心最後的結果，特別是德國銀行系統，這將更加推動強勢瑞郎。

一張圖看懂瑞郎為何與歐元脫鉤

瑞士央行突然宣布放棄歐元/瑞郎1.20的匯率下線，興業證券首席宏觀分析師王涵認為，金融項目轉負是瑞士央行取消綁定歐元的本質原因。

金融項目反映的是居民與非居民之間投資與借貸的增減變化，由直接投資、證券投資、其他投資和儲備資產等四部分構成。

正如經常項目是對外國人銷售商品和服務與向外國人購買商品和服務的差額，金融項目是對外國人銷售的資產與向外國購買的資產的差額。

興業證券王涵認為，瑞郎急速升值導致經常項目失衡，是瑞士央行當年與歐元綁定的原因。2011年在歐債危機與（當時的）美債危機升溫的情況下，全球避險情緒大幅上升，全球追逐稀缺的安全資產，使得瑞士法郎持續維持強勢。這對於出口仍是重要部門的瑞士來講形成較大壓力，因而瑞士央行當年提出與歐元綁定，以央行購買歐元的方式緩解瑞士法郎升值對經常項目造成的拖累。

而金融項目出現逆差，是本次取消綁定的原因。過去一年，歐元大幅貶值背後是對歐央行貨幣放松的預期，而美聯儲收緊預期上升，導致瑞士出現資本外流的壓力。2014年3季度瑞士金融項目轉為凈流出。全球弱需求的格局下，弱貨幣對出口部門的拉動作用也下降，所以瑞士整體國際收支大幅走弱。這是本次瑞士央行取消綁定歐元最本質的原因。

王涵認為，2015年全球仍然面臨需求不足的問題，但相對的經濟增長差異會導致貨幣政策出現分化。現在來看，除了“競相貶值搶需求”之外，資本大幅跨境流動導致“貨幣戰搶資金”的情況也開始出現。在基本面缺乏彈性的情況下，寬松的流動性將加大各種資產的波動。

（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

瑞郎脫鉤歐元 “有錢任性”還是“迫不得已”？

本文作者系瑞穗證券亞洲公司首席經濟學家沈建光，授權華爾街見聞發布。

昨日（1月15日）瑞士央行意外放棄保衛瑞郎對歐元1.20的匯率下限，引發了全球金融市場動蕩。部分評論稱這是瑞士央行“錢多任性”的結果，並把這一事件定性為黑天鵝事件。實際上，在筆者眼中，此次事件定義為灰天鵝事件似乎更為貼切——即相比於事件發生前幾乎難以想象的黑天鵝事件，灰天鵝事件發生的概率更大，影響卻不容小覷。

實際上，早在去年12月，筆者在瑞士蘇黎世、日內瓦拜訪客戶之時，諸多資深的瑞士投資者均向筆者提及，當前瑞士經濟不錯，避險風險導致資金大量湧入瑞士，到處是房地產開工的“欣欣向榮”景象，反映了房地產泡沫嚴重的局面，可以預見瑞郎盯住歐元1.2的態勢是無法持續的。沒想到瑞士央行快刀斬亂麻，出手如此之快，估計不少投資者都沒有及時做多瑞郎，錯過了一次絕好的投資機會。

是“任性”還是另有苦衷？回歸事件本身，不難看出，其實事出有因。早在2011年歐債危機爆發時，受歐洲債務國家金融市場動蕩影響，作為避險天堂的瑞士大受歡迎，瑞郎出現了大幅升值的局面。這導致當時瑞士的旅遊和出口商受到了很大的負面影響。當時瑞士經濟不振，所以央行主動貶值，並於2011年9月設定歐元兌瑞郎的匯率下限在1.2：1。一旦跌破（瑞郎升值），央行則入場幹預，買入“熱錢”。

2011-2013年，瑞士經濟還算不錯，三年分別達到1.8%、1.1%和1.92%，相比於歐元區疲軟的經濟，瑞士經濟相對樂觀。但同時，可以看到，伴隨著資金的大量流入，瑞士房價指數卻直線上漲，單戶住宅指數在今年9月達到438.7，比2011年9月上漲了10%以上；股票市場表現突出，12月瑞士市場指數達到8983.4點，比2011年9月上漲了62%。由於歐央行加大量寬導致歐元貶值的預期仍在增強，維持1.2比重已經讓瑞士央行不堪重負。目前瑞士外匯儲備占GDP比重已經從2011的30%左右一躍升至如今的70%以上。如此看來，瑞士央行此舉是權衡之後的結果，即資金大量流入導致泡沫風險加大，瑞郎明顯低估，央行只有通過迫不得已的突然襲擊，才能走出困境。

如此說來，瑞士央行事件是今年發生首個灰天鵝事件。而在筆者看來，鑒於今年全球經濟與金融市場充滿變數，瑞郎事件或只是今年全球匯率大動蕩之下的冰山一角，伴隨著未來主要貨幣美元走強、歐元貶值、日元波動，其它的避險貨幣是全球投資者關註的對象。人民幣走勢如何，中國央行如何應對？此外，瑞郎脫鉤歐元背後也顯示了整個歐洲前景的不確定性，歐元區是否會面臨希臘退出？歐債危機也是否會在通縮壓力之下卷土重來?同樣是需要重點關註的灰天鵝事件。

匯率市場方面，瑞郎的升值壓力凸顯了全球貨幣體系困境，即金融危機以來，全球主要貨幣競相貶值，投資者不得不尋找更多的安全貨幣，瑞郎成為除美元以外的重要選擇。具體來看，早前美國已經退出了連續三輪的量化放松，直到去年，美國經濟走強，量寬才逐步退出，美元才出現反彈態勢，但與之相對，歐洲、日本經濟層面則面臨困境，為擺脫通縮，日本開啟了新一輪大規模量化放松，而22日的歐央行會議也將履行進一步量寬承諾，對此投資者不斷的尋找避風港灣，資金源源湧入瑞士，導致當地房地產與股市連連上漲便是反映。

按此邏輯，今年外匯市場無疑將更加動蕩，而這對人民幣的影響同樣不容小覷。實際上，近一段時間的人民幣大幅貶值便已經反映了這一現象。2014年人民幣表現與以往有異，年內對美元匯率中間價累計貶值221基點，實現匯改以來首次對美元單邊貶值。但與此同時，人民幣對除美元以外的國家卻呈現升值態勢，人民幣實際有效匯率指數由年初的139.67點上漲至年末的146.96，上漲幅度為5.1%，不利於維持出口競爭力。

在此背景下，筆者預計2015年人民幣對美元貶值，對非美元匯率升值的局面將持續，更加浮動的匯率無疑將給決策層帶來更多考驗。當然，從基本面來看，當前中國經濟基本面好於其他發展中國家、中國出口競爭力仍然較強、資本項目尚未全面開放以及貿易結構有別於能源出口國家，人民幣大幅貶值的可能性仍然較小。但即便如此，對非美元貨幣升值也是越來越不能承受，建議在全球匯率動蕩之際，考慮人民幣與美元徹底脫鉤，實現真正的浮動匯率。

此外，瑞士央行此舉也體現了本月22日歐央行會議啟動量化放松，歐元繼續貶值的預期有所增強。可以看到，當前歐元區正面臨通縮考驗，已有步入“日本化”趨勢。不僅通脹與經濟指標疲軟，制度性因素也在困擾歐洲，如歐洲面臨著人口老齡化問題、勞動力市場體制僵化問題、高福利制度改革問題以及勞動生產效率降低等等，短期來看沒有很好的解決辦法。

更為嚴峻的是，相比於日本，歐元區經濟體受制於區內政治體制、決策環境、財政及貨幣政策的靈活性有限等因素，政策空間似乎更小，盡管QE勢在必行，但效果恐難如意。實際上，去年年底筆者在歐洲多國路演並拜訪歐洲四家主要中央銀行的官員(英格蘭央行、歐洲中央銀行、德國央行和法國央行)之時，便驚訝的發現，雖然同處於歐盟之中，但由於各國經濟增長、就業水平、資產價格等方面的巨大差異，四家中央銀行在經濟及貨幣政策的態度方面已漸行漸遠。按照這一邏輯，即便歐央行如期推出量化，效果也存有疑問。

與此同時，本月25日的希臘大選同樣是歐元區面臨的重大考驗，一旦希臘極左政黨代表Syriza當選，希臘對援助項目條款重新談判，將導致德國方面的極大反感，甚至存在希臘退出歐元區的可能。

可見，今年全球經濟與金融市場面臨的灰天鵝事件仍然較多，特別是歐洲方面，雖然現在就斷言歐盟或歐元區最終將分崩離析尚為時過早，但歐元區成立以來一直沒有經歷過真正危機的考驗也是不爭的事實。毫無疑問，在歐債危機和經濟蕭條的持續沖擊下，歐洲從貨幣一體化進一步實現財政乃至政治一體化的進程非但不會一帆風順，而且還存在著可能逆轉的風險。

（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

瑞郎“海嘯”之後：丹麥克朗會與歐元脫鉤嗎？

斯堪的那維亞半島的銀行們正幫助丹麥政府，試圖說服海外投資者相信丹麥不會像瑞士那樣放棄與歐元掛鉤。

隨著瑞士央行於1月15日意外取消了施行三年之久的歐元兌瑞士法郎匯率下限後，北歐地區最大的外匯交易商——瑞典SEB銀行（北歐斯安銀行）稱，對沖基金接連致電詢問丹麥是否會是下一個不再釘住歐元的國家。

此前為了平息市場疑慮，丹麥經濟部長Morten Oestergaard於16日表示，丹麥克朗與歐元掛鉤的機制很穩定。

據彭博，SEB銀行首席外匯策略師Carl Hammer稱，自己一直向來電者表示丹麥改變匯率機制的“可能性極低”。

由於外界猜測丹麥可能效仿瑞士央行，斯堪的那維亞地區的銀行不得不向海外投資者解釋丹麥貨幣政策，告訴他們丹麥的匯率制度已經實施30多年，並有歐洲央行支持，這與瑞士央行此前實施的掛鉤機制完全不同。

“顯然，我們認為(丹麥取消匯率掛鉤機制)完全不現實，”Nordea Markets分析師Jan Stoerup Nielsen接受彭博電話采訪時稱。”但這似乎還無法平息外界的猜測。”

分析師們認為，歐洲央行最近將推出大規模量化寬松，這導致大量歐元流入瑞士法郎，考慮到流入規模之大，維護匯率下限成本過高，瑞士央行最終棄守了匯率下限。

瑞士央行的“意外之舉”已引發歐洲其他國家央行的擔心。丹麥央行很可能是最易受到歐洲央行量化寬松沖擊的央行，因為丹麥克朗與歐元掛鉤。1971年布雷頓森林體系垮臺後，丹麥貨幣當局於1972年決定，丹麥克朗掛靠歐洲貨幣蛇形浮動體系。從1979年歐洲貨幣體系建立起，克朗就加入這個體系。

在歐元大幅貶值的背景下，丹麥央行必須調整該行的政策以維持丹麥克朗匯率的穩定，並兌現該行確保該國出口穩定性和將通脹率維持在低位的承諾。但如果丹麥克朗出現大幅升值這些承諾將很難實現。

Hammer此前已預測瑞典央行將於2月份把主要利率從零下調至-0.1%，而瑞士央行的最新舉措增大了這一可能性。

此外，捷克央行也對歐元/捷克克朗設置下限，但目前並未實行負利率政策或量化寬松。

（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

32年首見！港幣匯率恐脫鉤美元

震央解讀》除了台灣，多國和美元脫鉤 全球2016將調整一年 拚跟上美國升息

大脫鉤時代來臨 拯救台灣壞經濟，彭淮南降息決策106頁資料全解讀

人民幣匯率巨幅波動背後脫鉤美元，轉向“一籃子貨幣”

一周內，A股市場內的四次“融斷”，加上人民幣兌美元中間價連續8天下跌，令市場陷入了“股匯雙殺”的恐慌之中。

人民幣對美元匯率的“脫鉤”，和對一籃子貨幣匯率的“重新對標”已經是不可避免的趨勢。而在這一空前的匯率調整之中，貨幣當局所面臨的挑戰才剛剛開始。

2016年1月11日，人民幣兌美元匯率中間價比上一交易日（1月8日）上調逾250點，報6.5626，至晚上7點左右，離岸和在岸人民幣匯率在一度下跌後分別回升至6.6034點和6.5725點。離、在岸價差從上周最高1600點收窄至不足300點。

一場突如其來的人民幣匯率暴跌，在中國央行和金融監管機構的多方幹預下，終於被按下了“暫停”鍵。

就在此前一周內，A股市場內的四次“融斷”，加上人民幣兌美元中間價連續8天下跌，令市場陷入了“股匯雙殺”的恐慌之中：與此前不同的是，此輪匯率下跌是以離岸市場價格下跌所引導，央行次日“追隨”下調中間價而形成的一波滾動式下跌。

直到1月8日證監會暫停融斷機制後，央行才以上調中間價並在離岸市場幹預的形式，阻止了此輪匯率暴跌的勢頭。

這一不同於過去引導中間價“抵抗”離岸匯率下跌的調控模式，深刻地影響和改變了市場投資者的預期。就在人民幣匯率中間價調升的1月8日，國際投行高盛大幅下調人民幣預期，將2016年底人民幣兌美元預期從6.6下調至7，同時包括中金在內的多家投行和市場研究機構亦大幅下調人民幣預期匯率預期。

人民幣“換錨”？

此輪人民幣兌美元匯率的下跌，來自人民幣匯率“換錨”背景下，對前期相對於一籃子貨幣匯率高估的“對標式補跌”。

在人民幣匯率持續下跌的預期下，此前央行逐步放開的個人購匯等機制也在悄然收緊，密切關註外匯流向的外管局也開始加強銀行外匯業務監管，並控制部分區域的結售匯總量規模。

但市場上對於人民幣貶值的預期已經形成。多位廣州銀行業人士向南方周末記者介紹，最近一個月很多人開始有意識地通過網銀、手機銀行或櫃臺換一些美金，“最近幾個月換美元的人明顯增多了，基本客戶來了就說我要轉美元，這個東西應該是羊群效應吧。”中國銀行廣州五羊新城支行一位理財經理說。由於外管局規定我國個人購匯的額度是每年最多5萬美金，還有很多人“偷偷把錢帶到香港去換”。

央行近期公布的數據顯示，2015年12月外儲規模下降1079億美元，創下史上最大降幅。而在上周末召開的外匯管理工作會議上，外管局表示，中國外匯儲備較為充裕，金融體系總體穩健。

一位在國內做美國代購生意的女士近日向南方周末記者抱怨：“2015年10月咱們剛做代購的時候匯率6.35，現在6.6+了，而我這里匯錢不可能每一千塊匯一次，每一筆錢的延遲都會造成損失，每一天我都在損失，真的要炸了。”

針對匯率下跌所引發的猜測，央行回應是更加及時透明的匯率數據發布：在其發布的人民幣匯率指數數據中，包括剛剛推出不久的三大“貨幣籃子”匯率指數顯示，2015年人民幣對一籃子貨幣總體保持基本穩定。

在多個人民幣匯率指數中，央行在2015年12月11日開始公布的中國外匯交易中心（CFETS）人民幣匯率指數，成為了令市場各方矚目的人民幣“匯率之錨”：這一包含13種境外貨幣的“貨幣籃子”，按照不同貨幣與人民幣之間的貿易權重構成相應的匯率指數，被市場認為是人民幣脫鉤美元，轉向“一籃子貨幣”的關鍵匯率基準。

有研究者通過統計指出，在進入2016年以來的人民幣中間價下調過程中，脫離了美元之“錨”的人民幣匯率中間價，實質上嚴格地盯在了CFETS匯率指數上；而國際財經資訊機構彭博社也通過其獨立的匯率數據分析顯示，人民幣兌“一籃子主要貿易夥伴貨幣”的匯率依然維持在與2015年10月相同的水平。

招商銀行高級金融分析師劉東亮認為，元旦後人民幣的顯著貶值，主要還是為了CFETS指數的穩定，“因節後美元顯著強勢，歐元等非美貨幣下跌，如果人民幣匯率不動，則CFETS指數必然上升。”

從這個意義而言，此輪人民幣兌美元匯率的下跌，並非源自貨幣政策當局對人民幣兌美元匯率貶值的“有意縱容”，而是來自人民幣匯率“換錨”背景下，對前期相對於一籃子貨幣匯率高估的“對標式補跌”。

一次“壓力測試”？

未來的人民幣匯率是以市場供求所決定的“自由浮動”為目標，在這一背景下，央行對匯率中間價跟隨離岸市場匯率變化的調整，亦可視為擴大匯率波動區間的“壓力測試”。

過去數年中，作為匯率漲幅僅次於美元的“全球第二強勢貨幣”，人民幣匯率及其所代表的中國經濟體系，實質上已經成為多國貨幣匯率所對標的新興市場匯率之 “錨”。在這一背景下，中國巨輪匯率錨定目標的改變，對全球經濟和貨幣體系的沖擊與震蕩可想而知。

對此，瑞穗證券首席經濟學家沈建光認為，2015年12月初，央行表態人民幣匯率要參考一籃子貨幣指數之舉，是人民幣自“8·11匯改”以來的又一重要突破，也是人民幣在加入SDR貨幣籃子之前，增加匯率獨立性的必經之路。

但從時機上而言，他認為由於人民幣跟強勢美元掛鉤過久，在匯率高估的背景下，此時脫鉤存在較大的匯率動蕩風險，因此短期來看，“穩定市場對人民幣匯率預期至關重要”。

而在中國社科院世經政所副主任肖立晟看來，人民幣即將加入的SDR貨幣籃子本身就應該成為世界貨幣體系之錨，在這種背景下人民幣匯率沒有必要再盯別的錨，而應該由貿易和外匯市場的真實供需所決定。

從這個角度而言，CFETS人民幣匯率指數只是央行為市場提供的一個新“參照指標”，並不意味著人民幣匯率定價“錨”的轉變，未來的人民幣匯率是以市場供求所決定的“自由浮動”為目標，而非盯住美元或某個貨幣籃子為錨。

國際貨幣基金組織（IMF）在人民幣加入SDR貨幣籃子的評估報告中曾強調，與其他國際貨幣相比，人民幣匯率波動率依然較低，同時在岸匯率和離岸匯率存在較大偏離。其原因在於強勢而穩定的人民幣在岸匯率長期主導人民幣匯率走勢，並牽制著市場交易波動率較大的離岸市場匯率。

在這一背景下，央行對匯率中間價跟隨離岸市場匯率變化的調整，亦可視為縮小在岸與離岸匯率偏離，並加大在岸匯率波動區間的某種“壓力測試”。

央行研究局首席經濟學家馬駿的解釋澄清了這一疑惑，他表示目前人民幣匯率形成機制將形成以穩定一籃子匯率為主要目標，同時適當限制單日人民幣對美元匯率波動的調節機制。相當於以一籃子匯率為主要參考目標的浮動匯率定價。

然而在中國經濟增速持續下滑，以及兩次股市“融斷”所引發的不安情緒下，貨幣當局的“壓力測試”迅速引發了全球市場的恐慌，並引來國際套利資本的覬覦。

央行通過限制人民幣外流來打擊離岸市場投機賣空的壓力，而離岸市場流動性的收緊，更進一步加劇了市場恐慌：2016年1月11日香港銀行間隔夜拆借利率狂漲939個基點，由上周五的4%飆升至13.4%，創2013年6月有記錄以來最高水平。香港銀行間7天拆借利率也由上周五的7.05%大幅升至11.23%。

除了短期的流動性管制外，實際上央行早已進行了更多的制度布局：自“8·11匯改”之後推出一系列結售匯管理與控制措施，令央行在人民幣的跨境流動性管理上有著足夠的市場博弈工具。

但在人民幣匯率相對一籃子貨幣仍然存在高估的情況下，以流動性收縮帶來的匯率反轉並非長久之計，很可能通過事後大宗商品和資產價格的調整得以“曲線釋放”。交銀國際董事總經理兼首席策略師洪灝就指出，1997年亞洲金融危機後中國頂住匯率貶值的壓力，是導致1998年中國股市跌幅超過10%的重要原因之一。

在這一背景下，人民幣匯率反轉後，1月11日A股滬指再度暴跌5%，市場再現“千股跌停”的現象也令一些市場研究人士擔心，央行連續兩日大幅拉升人民幣中間價所形成的匯率反轉走勢，是否會將更多的匯率貶值壓力轉移到股市等國內資本市場之中。

未完的博弈

貨幣當局不僅要面對各類套利投機資本，還必須控制匯率調整節奏，以防跨市場間的“惡性共振”。

實際上，就在央行啟動此輪人民幣匯率“下跌式換錨”之前，人民幣匯率已經面臨著多方調整壓力。

中國金融四十人論壇高級研究員管濤指出，早在2014年二季度，中國就開始出現資本外流，而在“8·11匯改”之後，人民幣貶值預期下“藏匯於民”與大量前期借入美元套利機構償還債務的需求疊加，造成近6000億美元的短期資本凈流出，同時非政府部門對外凈負債2萬多億美元的規模，也加劇了市場對人民幣貶值的擔憂。

與資本流動層面的擔憂相比，國內實體經濟轉型也存在著對人民幣貶值的需求。興業銀行首席經濟學家魯政委在其研究報告中指出，人民幣實際有效匯率的高估，不僅直接影響出口，而且通過國外產品替代和海外投資加速等方式，對中國國內的產品消費和投資拉動等“三駕馬車”均形成了嚴峻挑戰，並造成經濟體系內“產業空心化”和金融資本“脫實向虛”的典型癥狀。

從這個意義而言，人民幣對美元匯率的“脫鉤”，和對一籃子貨幣匯率的“重新對標”已經是不可避免的趨勢。而在這一空前的匯率調整之中，貨幣當局如何引導各方預期、減低市場震蕩，並在保持國內貨幣金融環境基本穩定的前提下，實現新的“匯率並軌”，所面臨的挑戰才剛剛開始。

財新智庫莫尼塔董事總經理鐘正生認為，未來的人民幣匯率既不會“死守”某個美元匯率點位，也不會放任套利投機者利用人民幣貶值預期大肆炒作，而會形成某種“且戰且退”的階梯式貶值路徑。

“且戰且退”的匯率貶值模式下，貨幣當局不僅要面對市場預期的急劇變化，以及由此而來的各類套利投機資本；同時還必須小心觀察境內外各類資本市場動態，並控制匯率調整節奏，以防形成跨市場間的“惡性共振”。

而從另一個方面來說，如果人民幣匯率實現了貨幣當局所期待的“有序撤退”，則將在極大改善實體經濟結構的同時，成為人民幣國際化進程中的另一個坐標。

在清華大學中國與世界經濟研究中心主任李稻葵看來，在全球新興市場動蕩的情況下，如果人民幣匯率能夠實現對一籃子貨幣的穩定，“那麽事實上，人民幣將成為一種類似於SDR但有實體經濟支撐的新型國際化貨幣。”而在這種情況下的人民幣，將真正成為國際金融市場波動的“穩定之錨”。

瑞郎脫鉤兩周年：2017英鎊“過山車”，美元頻遭口頭打壓

前年初，瑞郎脫鉤“黑天鵝”事件震動了全球金融市場——2015年1月15日，瑞士央行突然宣布取消瑞士法郎對歐元匯率上限，引發瑞郎暴漲、歐元匯率創新低、美股迅速下行，眾多外匯交易平臺更是因為風控不利而爆倉，瑞士出口貿易及經濟增長一時間蒙上了陰影。

走進2017年，全球匯市的不確定性依然強烈——趨勢上行的美元卻因美國政府官員的“口頭打壓”而頻頻走軟；去年初暴漲的日元在大幅回調後再度顯現上行動能，分析師對2017年日元的走勢預測從99-127不等；此前兩年跌跌不休的歐元則持續複蘇。近期更有跡象顯示，由於國內通脹飆升，捷克很有可能成為繼瑞士之後又一個放棄盯住歐元匯率制度的國家。

“瑞郎兩年來升值了近20%，很多本土出口企業受到瑞郎升值的沖擊，但好在我們一直都是以美元、歐元或人民幣來進行各地銷售的，因此即使瑞郎波動強烈，收入變化也不會太大，這其實是一種自然對沖的方式。”瑞士GF喬治費歇爾集團CEO塞拉(Yves Serra)此前在接受第一財經記者采訪時表示。這家工業企業130家公司中18%位於中國，年銷售額36億瑞郎(約合234億元人民幣)，中國業務占14%。

此外，外匯經紀商嘉盛集團當年則是率先上調瑞郎貨幣對（currency peg）保證金要求的公司之一，其也預警2017年匯市風控仍不可忽視。“2014年的夏天，我們就看到越來越多的客戶增持瑞郎空頭頭寸，但經驗告訴我們瑞士央行已經無力盯住歐元，因此我們在安全和隱私政策中引入風險管理，而非一味迎合市場。”嘉盛集團CEO格蘭(Glenn Stevens)對記者稱。

瑞郎脫鉤強化風控必要性

盡管瑞郎與歐元脫鉤已過去兩年，但當年的市場震動仍歷歷在目。

2015年初，瑞士央行突然宣布取消瑞郎對歐元匯率的1.20:1的上限，同時將活期存款利率從-0.5%降至-0.75%，將3個月Libor目標範圍降為-1.25%至-0.25%。

該項政策始於三年前歐債危機全面爆發之際，為抑制瑞郎對歐元急劇升值對瑞士出口增長以及金融市場穩定的不利影響，瑞士央行決定實施瑞士法郎對歐元的匯率上限，以此來抑制瑞郎的升值幅度。但隨著此後歐洲央行持續寬松，歐元下行導致瑞士央行維持匯率上限的壓力不斷加大。在脫鉤前，瑞士央行持有的外匯儲備幣種結構中歐元占比已達到45%，較美元高出16個百分點（該行需要不斷買入歐元來打壓瑞郎，以維持上限）。

此後，由於市場對於歐洲央行可能加大購債範圍、強化寬松力度的預期提升，歐元跌跌不休，歐盟法院針對直接貨幣交易計劃(OMT)的措辭也加大主權債QE實施的可能性，為避免歐洲央行可能出臺的大規模QE對瑞士央行維持匯率帶來的巨大壓力，瑞士央行最終決定取消瑞郎對歐元匯率的上限。而之所以全球市場為之震驚，是因為該行此前一兩周還在重申——“瑞士央行會竭力維持上限”。

這一“黑天鵝事件”至今仍能給我們的啟示就是——一切事件幾乎都有先兆，這時就考驗市場玩家的經驗、觀察力和風控。在2017年這個全球央行貨幣政策分化、政策走勢難以預判的環境下，這一啟示就變得愈發重要。

“我幾乎在半年前就告訴團隊，避開任何瑞郎貨幣對，因為經濟基本面告訴我，這種掛鉤是絕對掛不住的。”資深新西蘭外匯交易員冼敬棠(Kenneth)告訴第一財經記者。

其實，在宣布取消上限之前，瑞士曾於2014年11月30日舉行公民投票，試圖將瑞士央行此前為維護瑞郎對歐元匯率而買入的歐元換為黃金，增加瑞士央行黃金持有量，降低歐元在外匯儲備中的占比。這次“黃金公投”的失敗事實上為瑞士央行取消瑞士法郎對歐元匯率上限埋下了伏筆。

據官方統計，2014年12月在歐元迅猛的跌勢之下，瑞士外匯儲備環比增加了7%至4951億瑞郎，其中很大一部分正是為維持本幣匯率而買入的歐元。瑞士央行在當時幾乎成了市場上唯一的歐元“多頭”，其隨後宣布取消匯率上限似乎也在情理之中。

也正因如此，一些以純出口為導向的瑞士企業嚴重受挫。數據顯示，2016年5月，瑞士鐘表行業出口下降近10%，因瑞郎升值以及伊斯蘭武裝分子在歐洲襲擊，再加上亞洲經濟增長放緩，瑞士鐘表行業年景不佳;瑞士Swissmechanic協會會員企業的1400家成員企業中有三分之一在2015年報告虧損，約四分之一的企業預測2016年仍將虧損。

美元遭打壓 英鎊“過山車”

就2017年而言，盡管瑞郎的風波已經過去，但全球匯市仍然暗流湧動。

有分析顯示，下一個需要警惕的“脫鉤貨幣”可能就是捷克克朗。數據顯示，捷克12月通脹升至2.0%，為2012年來首次達到這一目標，大大超過捷克央行11月作出的1.3%的預測。自2013年以來，捷克央行始終維持著歐元/捷克克朗位於27左右的水平。為維持這一匯率制度的平穩運行，捷克央行持續印發克朗以購入歐元。但隨著通脹的上升，這種策略愈發難以為繼。捷克央行去年曾表示，盯住歐元的匯率制度將在2017年某個時點“退休”。

此外，交易量更大、更令人難以預測的貨幣要數美元、日元和歐元；同時，英鎊的走勢料在2017年持續“過山車”態勢。

英鎊經歷了2016年的暴跌，2017年的走勢令人“眼花繚亂”，且超乎了常理。先是1月17日，英國首相特蕾莎·梅在倫敦就英國脫歐事宜發表演講。她明確了英國脫歐後絕對不會繼續留在歐盟“單一市場”，要擺脫“半留半走”(half in half out)的狀態。然而，面對這種強硬的“硬脫歐”表態，英鎊不但沒有出現此前預期的暴跌，反而一度對美元暴漲3%。有交易員對記者解釋稱，盡管堅持脫歐，但特蕾莎也表示將會與歐盟各國開展自貿協定談判，其描繪的一系列政策都利好英國，因此英鎊暫時走強。

不過，1月24日晚間，英國最高法院表示，在議會投票之後，英國政府才能啟動條款50的脫歐程序。消息一出，英鎊反而跌至時段新低。

嘉盛集團分析師Kathleen Brooks告訴記者，關於議會加大對脫歐進程審查的“好”消息業已計入英鎊。在迎來裁決的過去一周里，英鎊反彈逾4%。所以，目前階段獲利回吐也在情境之中。她表示：“最高法院也沒有要求英國政府征詢蘇格蘭、威爾士和北愛爾蘭政府的意見，因此‘脫歐’進程並不太可能被影響。”主流觀點預計，鑒於英鎊市場規模並不大，且3月後風險事件料將增加，英鎊的波動將進一步加劇。

此外，就美元而言，盡管強美元周期仍在持續，但特朗普政府近期的一系列言論平添了不確定性。一方面特朗普上臺後的利好出盡，非美貨幣修複前期的下行；另一方面，特朗普以及其提名的財政部長努欽(Steve Mnuchin)有關“過度強勢美元”可能對經濟構成短期沖擊的言論，導致美元指數一度擊穿100；此外特朗普上任後隨即退出跨太平洋夥伴關系協定（TPP），重談北美自貿協定，控制移民和推出貿易保護主義政策等一系列動作無不引發市場的憂慮。隨著“特朗普交易”繼續結利，美元自2014年高位103.80以來回落了近3%。截至北京時間1月25日18:00，美元指數報100.02。

“美國高官正在刻意壓制美元的漲勢，這可能意味著調整的時間和力度都會增強。在新一期的GDP和非農數據發布之前，美元難有起色，”易信金融總部中國區首席交易官孫宇對記者表示，“技術走勢上，美元周一中陰線走弱，開始測試100整數心理關口。有效站穩100將是非常明確的看漲信號，回破則會意味著趨勢的轉變。不過除非空頭能夠將匯價重新打落至96下方，否則趨勢上不會輕易改變。”

在此背景下，日元似乎又重演了2016年初的強勁勢頭。“目前來看，日元很有可能成為主導美元指數波動的重要因素之一。如果日元持續走強的話，年內美元很難有太多的上行空間。目前，日元多頭已經站上了110水平(美元/日元)，空頭只有逆轉該水平，才能宣布中期趨勢的重新下行。”

近期，日本央行行長黑田東彥在冬季達沃斯論壇期間表示，隨著日本企業對增長前景更為樂觀，日本經濟可能會實現可持續的經濟增速。

而就歐元來說，上周四，歐央行如期維持利率和資產購買計劃不變，行長德拉吉否認已討論縮減購債規模，並稱近期通脹回升，但潛在通脹仍受抑制。歐元兌美元周一繼續上行沖高，收複1.0700之後，多空開始回到相對均勢的格局之中。

“在政治風險消退前，仍建議逢高做空。當風險事件塵埃落地後，考慮到歐洲經濟複蘇利好歐元未被充分定價，可擇機做多歐元。”興業研究分析稱。

體育總局籃管中心與籃協完全脫鉤 業務職責交籃協

國家體育總局辦公廳3月31日下發了《關於籃球改革試點有關事項的通知》(以下簡稱《通知》)，國家體育總局籃球運動管理中心承擔的業務職責將從4月1日起正式移交中國籃球協會。

《通知》說，為貫徹黨的十八大和十八屆三中、四中、五中、六中全會精神和習近平總書記系列重要講話精神，落實《行業協會商會與行政機關脫鉤總體方案》，深化體育領域“放管服”改革，探索具有中國特色的籃球改革與發展之路。經研究，從2017年4月1日起，將國家體育總局籃球運動管理中心承擔的業務職責交中國籃球協會，並以中國籃球協會名義開展工作。

中國籃球協會主席姚明說：“這是我們在中國籃球改革道路上邁出的堅實一步。同時，我們也必須認識到，改革的進程還遠遠沒有完成，改革是循序漸進、永無止境的。”

在職責移交之後，中國籃球協會將全面開展國家隊、聯賽、青少年發展、社會籃球等業務。在中國籃協的主導下，中國女籃主教練選拔工作已經完成，中國籃協將CBA聯賽競賽權和商務權授予CBA公司的相關工作也在進展之中。同時，中國籃球協會將充分尊重籃管中心人員的意願，歡迎他們到中國籃協工作，繼續為中國籃球的發展貢獻力量。