美股終上2000點之回顧與橫向比較 年紀不輕輕吳向軍
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上周最引人註目的事件就是美國標普500指數在5天中有3天收於2000點以上，並於周五收於2003.37點的歷史高點。自2009年3月標普500跌至最低666.79點以來，過去5年半時間，標普500上漲了整整200%，年均上漲22%。
在過去5年半里，美國的經濟從瀕臨崩潰的邊緣回到繁榮，失業率從10%以上下降至6.2%。在這個過程中，美國經濟的自我療傷機能非常值得欽佩。另外，美國政府，尤其是美聯儲在危機關頭的果敢救助起到了關鍵作用。美國政府向市場和金融機構提供了高達萬億美元的救助。美聯儲迅速將利率將為零，並且向市場提供了三波流動性（量化寬松或者說QE）。
就在上周，離任有半年的前任美聯儲主席伯南克在一份法律文件中表示，“2008年的9月到10月是世界歷史上最危險的金融危機，比（1929年的）大蕭條還要危險。美國最重要的13個金融機構中，有12個有可能在1-2周之內倒閉。”
這次金融危機的原因見仁見智。美國住宅市場的泡沫破裂無疑是直接導火索。有很多人認為過度的資產證券化、過度的金融創新、監管放松、金融機構的風險控制、等是金融危機的原因。不過，大多數人都認同這次金融危機更深層的原因是過度的借貸。從金融機構層面來說，2003年至2007年，美國前5大投資銀行的杠桿率從20倍提高到了超過30倍。在家庭層面來說，美國的儲蓄率曾在金融危機前達到負值，也就是說美國人花錢比掙錢多。而70年代，當美國經濟仍然處於滯漲的時候，美國家庭的平均儲蓄率曾經達到14%。美國家庭的儲蓄率在過去30年逐漸下降。負債的逐漸增加造成經濟的短暫繁榮，這一點很多經濟學理論都有所提及。但是隨之而來的經濟周期的也會非常強烈。要知道，上一次美國的平均儲蓄率為負的時候，是在1929年大蕭條的時候！
資本主義每次經濟危機都是一個降杠桿的過程。2008年這次也不例外，只是來得非常猛烈而已。過去6年，美國家庭在大量破產的情況下，儲蓄率仍然不斷上升，現在回升到了6%的水平。降杠桿的一個主要表現就是美國家庭的消費和投資其實一直是落後於整個經濟的發展。
美聯儲在過去6年中，持續進行量化寬松和維持零利率，就是為了讓企業和家庭更加平穩地降杠桿。超低利率讓企業利潤上升，讓銀行的利差加大，讓家庭支出下降。隨著伯南克“世界歷史上最危險的經濟危機”的思路，美聯儲也冒天下之大不韙，維持零利率政策達6年之久。美聯儲現在的信號是將會維持零利率至2015年中。但是從現在美國經濟的強勁發展來看，尤其是美國標普500指數沖過2000點心里關口，美聯儲很有可能會提前升息。上周現任美聯儲主席耶倫在全球央行行長會議（Jackson Hole）的講話讓人首次感到她對何時加息有些猶豫。市場猜測這可能會為美聯儲在明年上半年（1季度低？）加息開了一扇門。美元對歐元在近期也因此上漲了2%左右。
值得註意的是，在應對金融危機的時候，美國的政府和央行確實加大了政府和央行對市場和金融企業的幹涉，但是並沒有從根本上消除市場自我的調節機制。央行沒有命令銀行放開貸款（事實上，由於銀行惜貸，美國的M2貨幣供應曾在2008年至2010年出現負增長）。政府也沒有對企業和個人貸款作出限制，通用汽車、AIG、黎曼兄弟等這些行業巨頭紛紛破產。美國政府雖然暫時延長了失業金期限，也並沒有出現類似歐洲的限制裁員和高失業救濟的趨勢。
中國現在其實也面臨著類似的挑戰。中國過去30年的經濟奇跡可以說是兩個原因造成，一個是市場化改革，一個是杠桿化。21世紀初鋪開的房貸按揭造成了中國家庭負債率大幅上升，也創造了人類歷史上最大的房地產市場繁榮。中國最大的負債在於企業的負債。美國非金融和公共事業企業的資產負債率（負債/資產）非常低，30%就已經是非常高的水平了，超過這個線就只能發垃圾債或根本發不了債，而中國發債企業資產負債率超過50%甚至60%的比比皆是。美國貨幣供應M2為GDP的87%。而中國貨幣供應M2為GDP的190%，主要都積累在企業中。
中國的經濟也在緩慢地降杠桿過程中。同美國類似，政府在這個過程中起到的作用也越來越大。但是兩者的手段卻完全不同。中國的央行沒有降低利率，市場利率反而階段性飆升，脫離監管的影子銀行（高息為特點）以各種創新名義和各種方式大行其道。企業和個人（尤其是非國有企業）的債券負擔不但沒有因為貨幣政策而慢慢修複，反而在不斷增加。另一方面，市場化的企業破產、兼並、重組、裁員反而被壓制，債權和債務人的責任和義務日漸模糊。幾乎所有人都寄希望於政府的最後拯救，而不是市場優勝劣汰機制。
美股指數回到2000點，美國經濟從深淵邊回到再次繁榮，這里有很多值得借鑒之處。雖然各國國情不同，也希望我們的政府能夠從美國的經驗中學到一些教訓，讓中國的降杠桿過程少走一些彎路。