ZKIZ Archives


從2005年股神給股東信發現Magic Formular 巴黎的價值投資

來源: http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2015/03/2005magic-formula.html

巴黎:



前兩篇文包括14/1/2015寫的選互太紡織因爲它的資產回報率高,和Greenblatt的Magic Formular都介紹了以資產回報率辨別了不起的公司和平平無奇公司的分別,其實這分辨方法非常合邏輯,同一個機器資產,能生產多一些,賣得貴賺得多的公司,當然是好。
 
不過因爲會計入賬以發生交易日付出的成本的原因,如果一間資產原值$10,000,回報率是21%的公司以3倍的價格$30,000被收購, 收購的公司的資產會記錄成$30,000,這間公司的回報率馬上下降成7%,這是否意味它和市場上另一些一開始資產回報率便是7%的公司沒有分別?同時應怎樣辨別?很多朋友對這題目非常有興趣。
我們可以從2015年2月28日股神發佈給股東信看到一二。
 
第一:
 
上面說的因爲收購而產生的溢價,GAAP會計準則要求多出的$20,000溢價部分也計入無形資產,而股神認爲不應把這類無形資產的攤消在盈利中扣除,
(節錄自2015年股神給股東信)
這些商譽資產在我們購買保險公司時產生,這增加了賬面價值(資產)。這種商譽體現了我們為保險公司獲得浮存金能力支付的價格。然而,商譽並沒有實際的價..
 
我不會一一解釋所有的調整(盈利),因為其中一些變化微小且不易解釋,但是一些嚴肅的投資者應該理解不同無形資產的性質。一些無形資產的價值會隨著時間的推移而損耗殆盡,而另外一些的價值卻完全不會出現損失。例如軟件,其攤銷費用就是實實在在的費用。而其它一些無形商譽資產是不應被攤銷的,比如客戶關系。如果通過並購會計規則計算顯然不能反映真實情況.
 
在報告49頁的GAAP合規數據中,有11.5億美元的攤銷費用作為支出項被扣除。我們認為其中只有20%真實的不真實部分的費用曾經在伯克希爾是不存在的,但是隨著我們不斷收購公司,這些費用變得越來越大,之後也應該會延續這樣的趨勢。
在報告67頁的GAAP合規表格中給出了目前我們的無形資產。我們目前還有74億美元的無形資產有待攤銷,其中41億美元將在未來五年中攤銷完畢。當然,最終所有非真實成本將全部被沖銷。到時財報上的盈利將增長,盡管真實的盈利可能是持平的。
 
第二:
股神認爲資產值應衹計有型資產值,和Greenblatt的著作中用的一樣。股神收購公司時的計算,一定會從盈利中扣除計算折舊費,而利息和稅的處理也是相同,但之後他會運用Berkshire的財力,降低利息的支出。
(節錄自2015年股神給股東信)
 
          但我們想強調,折舊費是不同的:我們上報的每一分折舊費用都是真實成本。這一點也適用於其他大部分公司。如果公司CEOEBITDA(未計利息、稅項、折舊及攤銷前利潤)作為估值指南來兜售,他們多    半是在說謊。
回到我們制造業、服務和零售業的眾多業務上,我們出售的產品涵蓋面甚廣,從棒棒糖到飛機不等。以未加杠桿的有型資產凈額計算,其中一些行業的業務受益於良好的經濟形勢,實現的稅後利潤高達25%至逾100%。其他一些行業的利潤在12%20%間。不過,有幾家公司的回報非常差,這是我在資本配置時犯下的一些嚴重錯誤。
若從單一公司實體來看,這一集團內的公司都是優秀企業。盡管他們持有大量超額現金,且幾乎沒有舉債,但他們2014年平均有形資產凈額達到240億美元,稅後掙得18.7%的利潤。 
最近,我們擴大了這一基礎。我們用30億美元收購了AltaLink,主營電力轉換系統,為加拿大亞伯達省(Alberta85%的人口提供服務。通過多樣化收入來源,加上母公司的內在優勢,BHE及其公共事業部門大幅度降低了負債。這種模式讓我們的公司和客戶受益……..
 Clayton收入的關鍵在於該公司擁有的130億美元按揭貸款投資組合。在2008年和2009年金融危機時期,當房地產融資枯竭時,Clayton有能力維持放貸是因為有伯克希爾·哈撒韋的支持。事實上,在金融危機時期,我們為自己的公司提供資金的同時,還在持續為競爭對手的零售銷售提供資金……
 
結論是股神收購公司的Magic Formular中資產回報率是以有型資產,相對扣除折舊利息和稅,但不扣除因收購產生的無形攤銷的盈利回報率計算。

 
 

 

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=134855

Next Page

ZKIZ Archives @ 2019