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在人口快速成長，以及明年龍年的 預期效應下，具備必需消費特性的嬰童用品可望成為逆勢成長的產業，通路遍及中台美三地的ＫＹ東凌，與在大陸耕耘有成的麗嬰房，都值得觀察。 撰 文‧周岐原 十月底，全球第七十億人口誕生，十二年間，世界人口成長十億人。龐大人口固然對環境、資源造成壓力，但背後的商機也十分驚人。這 股趨勢連帶創造相當可觀的嬰童服飾及用品需求，使相關企業的業務越來越受到青睞。尤其是二○一二年適逢農曆龍年，由以往出生率調查來看，新生兒數量預料將 高於歷年平均，對嬰童用品股的挹注效應值得觀察。 政府資料顯示，台灣今年前十月累計新生兒十五．九四萬名，年增長一七％，預計明年龍年出生 人口將更可觀。中國國家統計局則預估，二○一六年（民國一○五年）將是中國這一輪人口成長的高峰，目前每年出生約一千七百萬新生兒，屆時數量可能進一步上 升。中國嬰童產業研究中心調查指出，目前中國嬰童用品市場規模達一．一五兆人民幣（約五．五兆新台幣），年增率一五％。商機之龐大甚至超過服裝業。 必 需消費用品 戰勝不景氣嬰童用品商機有多大？從最近一樁國際交易的競標熱度，可以觀察風向。醫療保健品大廠輝瑞（Pfizer）先前就宣布，準備將旗下嬰幼兒營養食品 業務出售。去年一整年，這個部門為輝瑞貢獻十九億美元（約五七四．八億新台幣）營收，所以市場分析師預期，最後拍板敲定的出售金額，可能高達一百億美元左 右。 儘管全球景氣有趨緩疑慮，賣方開價又不便宜，這樁交易仍吸引國際大廠競標；達能（Danone）、雀巢（Nestle）、美強生 (Mead Johnson)和亨氏（Heinz）等大廠，都表達投資意願，正與投資銀行洽談購買事宜。可見在經濟下滑時期，嬰童用品受惠於必需消費性質，保有戰勝衰 退的投資吸引力。 國內嬰童用品產業，原來只有麗嬰房一家掛牌公司，隨著ＫＹ東凌（以下簡稱東凌）與儀大陸續進入資本市場，嬰童用品業前景逐 漸受到投資人注意；另一方面，香港股市也有多家嬰童用品公司上市，族群效應日益顯著。由於每檔個股主要業務各不相同，投資人可從獲利、產品等面向，發掘屬 意的標的。 由許復進與妻子林寶霞共同創業的東凌，是國內少見、以自有品牌行銷全系列嬰童用品的企業，包括「黃色小鴨」、「艾比熊」等卡通造 形商標，均是自創的形象產品。 二十年前，原本從事禮品文具業的許復進，發現國內缺乏一站購足的嬰童用品通路，消費者採購相對不便，產品使用 的便利性也有待提升；但嬰童用品市場發展穩定，如果能占有一席之地，比常受景氣影響的禮品業務更有前景。抱著這樣的觀點，許復進在一九九四年時，正式進軍 嬰童用品業務。 許復進指出，早年代工經驗讓他了解，惟有掌握自有品牌，才能維持訂單不受牽制，而且他發現，外國客戶所下訂單裡，鴨子造形的 洗澡玩具，幾乎每次都是出貨量最大的產品；加上受到迪士尼卡通啟發，許復進靈機一動，朝人性化卡通設計商標。於是第一個註冊的商標品牌｜｜黃色小鴨才誕 生。 為了配合自有品牌的卡通圖案，當其他業者考量成本、以公用模具生產時，東凌堅持自行開模，並在自家工廠生產，不外包給其他廠商，目的就 是掌握品質與生產速度，進而與對手劃出區隔。由此可見東凌獨特的經營策略。 東凌一站購足 與對手區隔從創立品牌開始，東凌就強調提供消費者一站購足商品的差異化服務。許復進舉例，目前東凌旗下約有一千二百種商品，幾乎涵蓋各種用品。產品線盡量 分散的好處，是不容易因為單一產品衰退，導致營收或市占大幅滑落。無論是中國或歐美，各大廠多集中主打特定幾款商品，目前還找不到像東凌一樣，透過專櫃與 經銷商，提供一站購足所有商品的企業。 從財務結構觀察，東凌由於經營自有品牌，不須向其他廠商付出授權金，加上童裝與嬰童用品占營收比例約 為一比一，兩者分布平均，獲利能力相對較佳。例如今年前三季，東凌合併營業利益率穩定在一二．四％左右，比去年略增一％，稅後ＥＰＳ達二．三八元。由於前 三季合併營收七．九四億元，比去年同期的五．二億元增幅達五○％，法人估計，全年ＥＰＳ應有機會上看三元。 對品牌而言，通路經營成效無疑是 業績關鍵。在中國市場，東凌已拓展達二八三個銷售專櫃，目前正計畫搶占美國的實體通路；另一方面，大型購物網站亞馬遜（Amazon）也可能與東凌洽談合 作，若在人口超過三億的美國市場取得實際進展，美國出生率較高的少數民族裔商機，也有機會成為挹注東凌業績的來源。此外，公司也計畫將品牌形象以文創商 品、卡通漫畫創作，拓展到較高年齡層，未來多角化經營策略成效值得觀察。 不過台灣的嬰童用品已屬於成熟市場，成長力道相對有限；規模較大的 中國雖在高速成長，但是各地消費者需求不盡相同，市場又有眾多競爭者，例如在華東地區的嬰童服飾市場，東凌的主要對手就有近十家廠商，因此還沒有出現全國 性的嬰童用品品牌。面對這種劇烈競爭，東凌能夠繳出何種成績單，有待時間逐一證明。 除了東凌之外，第三季績效明顯上揚的麗嬰房，因兩岸市場 繳出亮眼成績，財報獲利不錯，也是觀察嬰童用品股的焦點股。今年上半年麗嬰房受營運成本上升影響，獲利能力衰退不少。但是在撙節費用開銷後，第三季獲利改 善，不僅合併營收成長，稅後ＥＰＳ○．四九元也高出單季平均不少。 以市場分布來看，今年前三季中國占整體營收比重約六二％、台灣占三三％、 東南亞地區則占五％，因此中國市場的斬獲，對麗嬰房業績表現頗為重要。 在中國市場方面，上海麗嬰房受到人事、租金成本調漲的影響仍然不小， 因此公司透過調整展店速度，來控制營業費用。法人預期，今年第四季麗嬰房將在中國通路新增約三十七個據點，使全年總通路數達到一八六○個。在今年第四季零 售銷售旺季帶動下，麗嬰房今年ＥＰＳ有望達到一．五二元。 麗嬰房節省開銷 獲利改善值得注意的是，麗嬰房上海總部預計在明年年中完工啟用，大樓內共有約兩萬餘坪面積可供出租，若順利找到客戶承租，有機會貢獻ＥＰＳ達○．五元。在 本業遇到龍年旺季，加上資產收租題材的帶動，麗嬰房明年表現應不寂寞。 至於另一檔興櫃股｜｜儀大，則是以「百事特」童裝通路在國內立足的業 者。由於嬰童服裝競爭極為激烈，品牌集中度較低，儀大今年上半年的營業利益率就從五．七％下滑至三．五％。在經營集中童裝的情況下，未來儀大的發展仍然要 再觀察。 對嬰童用品商而言，中國市場無疑是最具吸引力的樂土，但是中國幅員廣大，如何設定有效的通路經營策略，直接關係到營收成長與庫存去 化的速度。香港博士蛙公司董事長鍾政用便指出：「通路，仍然是整個行業最弱的一環。」因此投資人選股時，應多加留意相關個股的通路布局效益，才能找到勝過 行業表現的贏家。在香港股市中，近一年來有不少家嬰童用品公司分別上市，在中國家庭有「六個長輩養一個」的情況下，對未來這些嬰童用品商的前景，以及其選 擇的利基市場，都可作為投資參考。 例如在港股掛牌的好孩子，主要生產嬰兒推車及汽車座椅；青蛙王子將主力產品設定在肌膚護理產品；博士蛙則 著重服裝、鞋具與配件等，主要產品占營收比率都高於六成。 今年和東凌一樣在中國通路有所斬獲的，是港股掛牌的青蛙王子，該公司的經銷商數 量，已由一六○家成長到一七三家，在乳液、護理產品分類中，青蛙王子已經是中國第二大品牌，僅次於外商強生（Johnson & Johnson）。 目前，在中國二線以下城市的超市、便利商店與嬰童專賣店等通路，大都能見到掛著青蛙王子品牌的護理產品。而在今年公司使 出兩手策略、同步進軍上海、廣州等一線城市後，青蛙王子的營收可望有進一步成長空間。 龍子龍女招財神──台港嬰童用品概念股起飛公司代號 公司名稱 合併營收 （億元） 年增率 （％） 營業利益率(%) 今年稅後EPS （新台幣元） 收盤價 （11/15, 元） 主要產品 （營收比重） 2911 麗嬰房* 55.7 14.8 5.0 1.08 32.90 童裝（54%） 用 品（29％） 2924 東 凌* 7.9 50.0 12.4 2.38 77.00 童裝（50％） 用品 （50％） 9961 儀 大 20.9 -0.1 3.5 0.98 16.75 童裝及用品（100％）1086.HK 好孩子 77.0 8.5 7.2 0.43 7.62 嬰兒車、汽車座椅及配件（62％）1259.HK 青蛙王子 26.7 59.0 16.1 0.45 8.13 嬰幼童肌膚 護理產品（62%) 1698.HK 博士蛙 42.5 47.4 21.3 0.30 7.97 兒童服裝、 鞋具及配件（67％） 備註：1. 麗嬰房與KY東凌財務數據為第三季資料，其餘為半年報資料；2. 人民幣兌新台幣匯率1：4.847；港幣兌新台幣匯率1：3.91。 資料來源：公開資訊觀測站、各公司年報 |
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2015-08-10 TCW
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在微利時代裡，銀行定存已無法滿足投資人，強調保本又有固定收益的結構型商品因而熱賣。但追求高報酬的同時，投資人務必了解風險，別被理專的話術牽著鼻子走。 撰文•周思含 「王太太，您的三百萬元定存快到期了，我們現有比定存利率更好的優惠商品賣得很好，可以參考看看。」王太太聽著理專介紹，這種十年期以澳幣計價、連結匯率 的結構型商品，只要兩個連結標的匯率落在設定的區間內，每季就可以領到年息六％的固定配息，乍聽之下比銀行的定存利率高出很多。加上理專不斷強調這是保本 型商品，而且免收手續費，理專還說，現在澳幣已經跌進設定的區間裡，短時間之內不太可能強彈，「聽起來風險好像很低，應該很安全吧？」聽到這裡，王太太心 動不已??。 在銀行存款利率維持在低檔的微利時代，這類強調「保本、固定配息」的結構型商品，不論是銀行通路的連動式債券與組合式外幣定期存款，或者是壽險公司推出的投資型保單，主打「保本之餘，又有機會獲取超額利潤」，就越是吸引投資人的眼光。 結合零息債券與衍生性金融商品到底什麼是結構型商品呢？曾任銀行產品部門主管、現為財經部落格「Jim男的投資與旅遊經」板主並任教於某大學財金系的 Jim解釋：「結構型金融商品，或稱作組合式金融商品，架構與過去的連動債大同小異。」Jim進一步解釋，結構性商品就是結合零息債券與衍生性金融商品的 投資工具。舉例來說，投資人花十萬美元買結構債，發行機構就把其中的九萬美元買進零息債券︵大多是沒有利息的投資等級公司債，通常會打折賣出，期間不配 息，但到期可領回十萬美元︶，剩下的一萬美元，就投資高風險的衍生性金融商品。這樣的設計看來很安全，因為投資衍生性金融商品即使虧損了，到期頂多只是損 失利息，本金得以保全。 但是，乍看高度保本的設計，仍然有蝕本的風險。Jim指出三個蝕本風險：第一、若發行機構倒閉， 可能血本無歸，如○八年雷曼兄弟發行的連動債就是一例。第二、如果結構債是以外幣計價，也可能因匯率貶值侵蝕本金。第三、如果你買的是「不保本」的結構 債，亦即衍生性商品部位是選擇權賣權型的，也可能虧到本金。然而，Jim補充，以台灣現況而言，第三種風險較低，因為連結選擇權賣權的不保本型結構型商品 受金管會嚴格規範，只能賣給專業的投資機構法人。 結構型商品的衍生性金融部位可連結之標的，包括股票、外幣、原物料商品等。因此，每一種連結標的都得視其設計連動與條件，才能清楚箇中內容與風險。 熟稔行情才適合購買 光看解釋，就知道結構型商品的設計相當複雜，一般投資人不容易懂，在國外都是高資產族群或專業投資人才能購買。南台科技大學財務金融系助理教授朱岳中直 言：「可是在台灣，銀行銷售的手續費收入高，提高理專銷售的誘因，加上投資人貪小便宜的心態，總想以最少的投資金額，賺進最大報酬。因此當理專以『高於定 存報酬、保本又免手續費』等話術推銷時，就很難不上鉤。」就以理專推薦給王太太的這檔結構型商品來做檢視，前外商銀行財富管理部主管、現為向威投顧總經理 仲向榮首先點出：「連匯率專家都無法精準預測明年的匯率走勢，更遑論這種連結匯率的結構型商品，一綁約就是十年！」這意味著你要有資金長期被套的心理準 備。不然，除非你有一筆閒置的資產，短時間內也不急著用錢，否則，並不適合買結構型商品。 接著，看到連結標的中有Ａ、Ｂ兩項指標，Ａ指標是歐元兌美元的匯率；Ｂ指標則是澳幣兌美元的匯率。要領到每季六％的固定配息，則要兩項指標都得落在設定的區間內才行。也就是說，當結構型商品的設計需要連結越多項指標，投資人判斷的難度就越高。 「通常，介紹到這裡，客戶都會問：『那匯率跌出區間之外的機率高嗎？』」一位不願具名的理專分享銷售結構型商品的心得說：「匯率走勢並不是用機率能預測出 來的！」不論結構型商品連結的標的是利率、匯率、股價、原物料行情等，都不是丟銅板的機率問題。因此，想購買結構型商品的投資人，對於行情、市場預測，都 必須要有一定程度的知識，否則也不適合貿然進場。 既然結構型商品可以針對市場行情，並且依照投資人自身可以承受的投資風險「量身訂做」，那麼連結什麼標的「最安全」？這個問題讓專家們不置可否，不約而同地表示，結構型商品的設計太過複雜，實在沒有一個正確而肯定的答案可以告訴投資人。 留意提前贖回的本金侵蝕風險「勉強來說，我認為現在的經濟環境下，連結利率是相對安全的。」Jim解釋，由於市場預料美國升息幅度不會來得快又猛，相對之 下波動小，也容易判斷。不過他也說明，現在市場上很少見利率型標的，就是因為波動低、風險低，包裝出來的產品配息率也低，事實上，投資人想要高配息，就要 認知所承受的風險會相對較高，因此，結構型商品只適合積極操作的投資人。 此外，理專推薦給王太太的這檔商品，投資天期長達十年，若王太太在到期前提早贖回，通常得付出不小代價；除了一％手續費用與管理費用本來就得自己買單之外，本金部分在未到期前的折價損失，也要自己負責。 除了提前贖回，提前到期條款通常是投資人最容易忽略的重要事項。朱岳中提醒，說明書上的提前到期條款載明：銀行有權於每季要求提前中止本交易、配發收益累計達投資本金三○％即自動提前到期。 講白一點，如果你很幸運看對了方向，發行機構為設立停損點，會啟動強制提前到期機制；但如果你看錯了，或連結的匯率巨幅貶值，甚至發行機構出了問題，損失則無上限。 Jim說，如果深入了解結構債的話，其實也沒那麼可怕。許多對行情或趨勢有主觀、精確看法的專業投資人，其實很適合這種商品。 但話說回來，「投資其實是很公平的事，你花多少金錢、心力，最後就會如何回報你。」仲向榮說，結構型商品看似誘人的高報酬背後，事實上隱藏的高風險，投資人也不得不謹慎。 新聞辭典 結構型商品 結構型商品是指結合債券（固定收益型商品）及選擇權等（衍生性金融商品）的投資工具，藉由債券可達到期滿保障本金的目的，而透過投資衍生性金融商品則可達到資產增值的目的。 7個眉角 看懂理專給你的結構型商品DM 注意1不受存款保險保障，意指產品並非存款項目，倘若銀行倒閉，存戶的錢會受到保障（額度300萬元），同一家銀行的結構型商品投資人的本金就拿不回來。 注意2產品的天期長，中途若想解約，未到期前的本金虧損也須負擔。 注意3以外幣計價的幣別，在約滿到期時也可能有匯損的問題。 注意4連結指標可能有一組或多組，越多指標對投資人就越不利。 注意5投資人通常容易忽略發行公司有資格提前贖回的條件，需要特別留意。 注意6發行機構倒閉，如2008年的雷曼兄弟發行的連動債，即使是放在保本的投資等級債券，依舊會血本無歸。 注意7萬一投資人等不到到期的年限，欲中途解約時，則會被收取投資本金1%的手續費 | ||||||