【独家】仰融的造车计划是个乌托邦

FACEBOOK的造富在中國不可複製

http://www.eeo.com.cn/2012/0202/220119.shtml

經濟觀察網 評論員 楊陽  不少人都在期待Facebook能夠成功IPO，不過他們的目的各自不同。一些人 認為Facebook如果能夠火爆IPO將可能帶動美股市場走出低迷。而另一些做投機生意的人則關注，Facebook的上市是否能夠造就一批新的天使投 資人。還有一些類SNS網站則期望通過借Facebook的概念，提振一下自己的股價。

沒錯，按照800億美元的估值，創始人扎克伯格自己憑藉28.5%的股份可以獲得超過237億美元的賬面財富，而聯合創始人Eduardo Saverin、Dustin Moskovitz和Chris Hughes也將憑此獲得高額回報。尤其是作為公司第三大股東的Dustin Moskovitz，擁有的8%股票目前價值大約是40億美元。此外還有Paypal聯合創始人彼得·泰爾，他於2004年9月首個投資了50萬美元，目 前持有2.5%股權，價值高達13億美元，投資回報高達2600倍。而機構投資者中，首個向Facebook提供資金的Accel Partners，在2005年4月向Facebook投入了1270萬美元，目前持有Facebook大約11%的股份，價值可能已超過60億美元。他 們都將站在新一輪天使投資的起點上。

但與此同時，擬融資50億美元的facebook也許正在另一個帶有點泡沫的神話。

根據Facebook遞交的S-1文件，儘管Facebook的活躍用戶數已達8.45億，但該公司2011年總營收僅為37.1億美元。

聖母大學金融學教授蒂姆·拉夫蘭(Tim Loughran)指出，這相當於Facebook每用戶每年營收為4.39美元，或每月37美分。與之相比，Facebook的估值已經達到1000億美元。

拉夫蘭指出，如果Facebook的用戶數增長至30億，以每用戶每年營收4.39美元計算，Facebook的年營收將為131.7億美元。除非Facebook能夠提升每用戶平均營收，否則該公司1000億美元的估值是沒有依據的。

而Facebook在美國即將創造的財富神話在中國卻已經幾乎沒有再翻版的可能。中國最大的社交服務公司騰訊早已上市，並且從各個層面堵住了後來者 複製的可能。一些垂直SNS正在試圖擴大自己與Facebook的關聯度，但顯然不是所有以建立關係為核心服務的網站都能成為SNS。

易觀資本分析師劉冠吾則表示，Facebook在沒有上市的時候在投資者和媒體的眼中，就已成為與微軟和谷歌並肩的巨無霸企業。如果一定要分析這場 盛宴對於中國互聯網產業的影響，他認為影響更多的限於那些已經登錄資本市場，並且具有社交網絡概念的巨頭們。目前，社交網絡在中國的風險投資行業已經不再 是被投資者追逐的熱點，在這個領域搏殺的創業企業也屈指可數，這場盛宴與他們無關。

 事實上，為了維持Facebook的高估值，這次發售的股份比例應該不會超過發行後總股本的10%。Facebook目前的估值區間在750億至 1000億美元，也就是說對應融資金額為75億至100億美元。為了方便摩根士丹利、高盛、美銀美林、摩根大通和巴克萊資本這五家主承銷商做市，維持股價 不給Facebook丟臉，這次發行股份的比例甚至會更低一些，有可能低於75億美元。

而對於那些既沒有機會參與Pre-IPO投資，也沒有機會參與發行配售的投資者，則可能會通過購買類似公司的股票起到間接配置的效果。對於專注於科技行業的指數型基金來說，這是常用的手段。因此，短期內會對這些公司的股價起到提振的效果。

不只有老干妈，小调味料公司的造富故事

http://www.xcf.cn/newfortune/fmgs/201506/t20150605_750490.htm

2015年有四位新上榜便直接进入了新财富500富人榜前100位的黑马，包括海天味业的庞康。作为中国最大调味品公司的海天味业在A股上市，却受到海外投资者的热烈追捧，成为沪港通开通以来最受益的公司之一。

　　海天味业2014年财报显示，截至2014年12月31日，香港中央结算有限公司成为了该公司第一大流通股东。香港中央结算公司为港交所全资附 属公司，投资者股份集中存放在香港中央结算有限公司，该公司是香港投资者参与沪股通的名义持有人。而海天味业并未在香港上市，也就是说，通过沪港通购买海 天味业的境外个人或机构投资者，以高认购总和成为海天味业第一流通股东，而海天味业成为沪股通买卖标的始于2014年12月15日。截至2014年12月 31日，短短15天内，境外资本就成为海天味业第一大流通股股东，其受追捧程度之热烈可见一斑。海外投资者直接助推了海天味业当家人庞康的财富数字增长， 成就这一黑马。

　　说起调味品，很多投资者不会太在意，如酱油、料酒这些只不过是做饭的配料，但这些厨房里不起眼的小东西却可以成就大生意。传承已达四代的香港李 锦记之外，2014年初上市的海天味业（603288）与老恒和酿造（02226.HK，简称老恒和）堪称新的样本。耐人寻味的是，这两家公司上市前均未 引入机构投资者，仅有员工和个人股东从其IPO中受益。其中因由何在？

　　海天味业：员工股东的集体创富故事

　　2014年初A股新上市的48家公司中，3家来自佛山（包括海天味业、新宝电器与欧普钢网），显示了当地的经济活力。其中，海天味业的历史可以 追溯到清代。其前身是佛山海天食品调味公司，属于全民所有制企业，1995年股份制改革中，以1994年2月底的经营性资产3841万元为基数，70%资 产出让给职工，成为企业职工股，剩余30%为国家股。作为国内调味品尤其是酱油行业的龙头，其2013年实现销售收入84亿元，净利润约16亿元，主要产 品包括酱油、调味酱和蚝油，约2/3销售收入来自酱油。

　　海天味业上市前没有引入创投等机构投资者，2014年初A股上市的48家公司中，共有5家与其情况类似，包括友邦吊顶（002718，住宅装修 装饰）、欧普钢网（002711，第三方钢铁物流）、溢多利（300381，饲料用酶制剂）、汇金机电（300368，金融机具）、易事特 （300376，UPS等功率电子装置）。中国有规模的人民币创投基金不少，还有众多的国内和国际PE机构遍地找项目，怎么就错过了这6家公司，值得思 考。其中或许有行业因素，如友邦吊顶、欧普钢网所处的大行业不景气，投资机构可能比较在意。

　　海天味业没有引入机构投资者，我估计是因为现金流良好，不大需要外部资金支持。仔细看海天味业招股说明书，会发现从2010年底到2013年 中，其既无应收账款，也无银行借款。一家生意做到每年84亿元、在全国有2100家经销商的大公司，竟然都是先款后货，不知多少消费品公司会羡慕。

　　再看仔细一些，过去3年，其存货周转期略高于两个月，应付账款周转期略低于一个月，流动资金周转良好。如果再算上巨额的经销商预付账款 （2013年底为约17亿元），海天味业实际所需的流动资金竟然为负值。此外，根据2013年年报，其经营活动产生的现金流量净额超过19亿元，购建固定 资产等长期资产的现金资本开支约为10亿元，自由现金流量超过9亿元；2012年的自由现金流量更达到17亿元。这是一家不缺钱的公司。

　　尽管上市前没有机构投资者，但国资还是从海天味业的大发展中得到很好的回报。1995年海天味业改制后，剩余的30%国有资产约1152万元由 佛山市国有资产办公室持有。后来这部分股权通过佛山国资委下属的境外子公司兴兆环球持有，直到2007年4月以10.44亿元出售给海天味业。13年间 （以1994年2月资产评估日计），如果不计股息的收入与投入，增值约90倍，年回报率接近42%（2001-2006年间，国资通过应收股利增资约 5500万元，2004年曾投入1500万元与海天味业组建国内合资公司高明海天）。

　　如果国资继续持有30%的股份，以海天味业上市时的招股价51.25元/股计算，将是约109亿元（2010年底职工股东曾集体增资约2.5亿元）；如果以近期市值计算，将接近148亿元（扣除发行新股对应的市值约26亿元）。成长性好的公司，真的是需要长期持有啊。

　　由于引入员工持股，海天味业上市前有58位个人股东，其中包括共同控制人庞康、程雪等8人，他们也通过海天集团间接持股。合计来看，最大股东为董事长兼总裁庞康，持股约30.4%（上市前直接持股约10.66%，间接持股约19.75%）；其次是程雪，持股约10%。

　　以海天味业上市前股本7.11亿股计算，庞先生持股约2.16亿股，扣除上市时按比例发售的老股约1136万股，其持股约2.05亿股，占上市后扩大股本的27.4%。由于海天味业2014年5月将资本公积金转增股本，股份数量扩大一倍，庞康目前持股约4.1亿股。

　　海天味业2014年财报显示，截至2014年12月31日，香港中央结算有限公司成为了该公司第一大流通股东。香港中央结算公司为港交所全资附 属公司，投资者股份集中存放在香港中央结算有限公司，该公司是香港投资者参与沪股通的名义持有人。而海天味业并未在香港上市，也就是说，通过沪港通购买海 天味业的境外个人或机构投资者，以高认购总和成为海天味业第一流通股东，而海天味业成为沪股通买卖标的始于2014年12月15日。截至2014年12月 31日，短短15天内，境外资本就成为海天味业第一大流通股股东，其受追捧程度之热烈可见一斑。

　　海外投资者直接助推了海天味业当家人庞康的财富数字增长，2015年，庞康首次进入“新财富500富人榜”，即以160亿元身家杀入前100 名，位列第71名，成为一匹黑马。最普通不过的酱油，也可以做成大生意，成就社会，成就企业，成就团队和自己。行行出状元，真的是这样啊。

　　看看庞康先生的履历，1982年26岁时加入海天味业的前身佛山市珠江酱油厂，历任副厂长、副经理和总经理等职务，1995年改制时出资最多 （50万元）。50万元20年间变成160亿元（其后如2010年底曾以分红增资约7500万元），19年间增值超过3万倍，相当于年回报率超过70%。 深耕一家公司和一个行业超过30年，远超过马拉松的耐力。台塑王永庆先生曾经说过四个字“深耕，生根”，庞先生是很好的践行例子。

　　海天味业所成就的亿万富豪，并非只是几位核心管理层。其58位个人股东中，上市时股权比例排在第50名左右的员工直接、间接持股合计也达到 200万股左右，按照招股价51.25元/股计算，价值已经过亿元。也就是说，海天味业上市成就了大约50位亿万富豪，是个集体创富故事。此前这家公司也 曾在2008年10月出资约20亿元向超过800名员工回购股权，成就了数百个百万富翁。

　　老恒和酿造：简单灵活的可转债安排，成就9年170倍回报

　　酱油行业可以成就企业和亿万富豪，料酒行业也可以，老恒和酿造就是一例。老恒和的发展与海天味业有很类似的地方（当然两家企业目前规模尚不在一 个档次），其地处浙江湖州，历史同样可以追溯到清代，经过上个世纪五六十年代的公私合营与国有化改造后成为了国有企业，2000年经过改制，变成了职工持 股会持股约97%，国有持股约3%。不过，或许是缺乏合适的企业领头人，老恒和此后的发展远不如海天味业，2005年6月，其由目前的大股东陈卫忠以约 417万元收购。

　　借助陈卫忠本人在调味品行业其他业务的采购和营销网络，老恒和业务逐步上了轨道，并从2010年开始快速扩展：2010到2013年，其年销售 收入从不到4000万元，成长到5.3亿元，年复合增长率约144%；净利润也从2010年约600万元，增长到2013年超过1.7亿元，年复合增长率 超过200%。其2013年收入中约74%来自料酒，其余为酱油及醋等。根据Euromonitor的报告，从零售额和零售量来计算，2012年老恒和已 经是中国最大的料酒商，属于细分行业的领先企业。其2014年6月13日收市价约为5.7港元/股，市值接近30亿港元。

　　老恒和的IPO中，最值得关注的一点是朋友借款的安排。2005年陈卫忠收购老恒和时，无法全数拿出400万元。根据招股说明书中的披露，他向 朋友何平女士借款260万元。有意思的是何女士并非做股权投资，钱还是算借款，不过可以转换为公司约25.4%的股本（估计是以老恒和2014年底净资产 约1130万元为基数，后调整为25.8%）。这个安排其实就是简单的可转债。何女士有眼光的地方就在于并不在意借款的利息回报（即使年利息20%，几年 下来也没有多少），而用了可进可退的灵活安排，既可以要求对方还款，也可以在企业发展顺利时将债转股。虽然老恒和当时只是一个经营困难的小国企，陈先生只 有三十出头，甚至连400万元也无法拿出来，不过，几年之后谁知道又是什么情况呢？乌鸡可以变凤凰，鲤鱼也可以跳龙门啊！看行业、看企业、看人，都不能看 得太死，需要留有余地。

　　何平的眼光和灵活安排得到了超额回报。根据老恒和招股书，上市时何平所拥有25.8%的股本合计约9683万股，按照6月13日每股5.7元的 收市价，市值约5.5亿港元。2005年的260万元，2014年变成了5.5亿港元（约合人民币4.4亿元），9年时间约170倍回报，年收益率约 77%，可以说是非常好的投资。这样好的回报，即使机构投资者，又有多少可以做到呢？

　　当然，陈卫忠是更大的赢家。他2005年收购老恒和时自己出资157万元，目前和配偶共同拥有55.6%股份（约2.78亿股），市值约15.9亿港元，9年时间增值约800倍，年回报约110%。

　　老恒和上市前也没有创投和PE等机构投资者，这一点值得探讨。虽然陈先生用自己的资金和相关业务网络支持老恒和的发展，扮演了资金提供者和增值 服务提供者的角色，不过，老恒和过去几年的发展中，确实是缺钱啊，例如其2012年底的现金只有约200万元，主要依靠银行贷款（2012年底有银行贷款 超过2亿元）。

　　为什么为数众多的创投和PE没有对其投资呢？其一，可能是老恒和的业务基础不算很扎实，过去3年扩张太快，经销商队伍也有待稳定（招股书中披 露，其经销商数目2012年底为427名，2013年8月底为214名，变化很大）。其上市后股价曾大幅波动（招股价为7.15港元，最高曾超过11港 元，但3月25日公布出色年度业绩后股价反而大幅下跌），可能也反映了投资者的一些顾虑。

　　其二，可能也和行业与地域不大引人注目有关系。相比较移动互联网、电子商务等近年的热门行业，调味品行业确实不大吸引眼球。湖州虽然历史文化底 蕴深厚，自然环境优美，但在投资方面似乎不属于热点地区。但好的投资不一定来自热门行业和热点地区，类似于禅宗所说的“不执于相”啊。

　　个人参与Pre-IPO投资回报各异

　　何平女士只是个人投资者参与公司上市前投资的其中一例。在今年A股新上市的48家公司中，还可以找到多起类似案例，例如孙戈投资金一文化（002721）、翁洁投资众信旅游（002707）。两位个人投资者的角色不同，投资时段不同，回报也差别很大。

　　金一文化招股书披露，财务投资者孙戈2008年2月投资5000万元，占公司约8%股份，约合2009年增资后的800万注册资本，作价为每1 元注册资本6.25元。2009年12月，其转让400万元给新股东，作价每元注册资本4元。2014年公司上市时，孙戈也出售老股约47万股，招股价为 10.55元/股，回收资金约500万元。金一文化2014年5月30日停牌前收市价为23.2元/股，孙戈剩余股份约353万股，市值约8200万元。 如果把2009年底转让的400万元注册资本按当轮转让价格计算，其总回报合计约为1.02亿元。2008年初5000万元的投资，经过6年，只有略多过 一倍的收益，年回报率不到13%（未计历年可能的派息），不算好的投资。

　　翁洁投资众信旅游的例子则不同。根据众信旅游招股书，翁洁2010年11月和九鼎一起参股，投资了400万元。公司披露引入个人投资者的原因是 翁洁长期从事旅游行业，可以帮助公司发展。这就与孙戈在金一文化中的财务投资者角色有所不同。其入股价是以众信旅游2010年预计3000万元利润和 10.7倍P/E为基数，400万元持股约33.33万股，每股作价约12元。以6月12日众信旅游股价约为90元/股计算，其持股市值约3000万 元，3年半时间账面回报约7.5倍，年回报率约78%，相当可观。

　　孙戈投资金一文化6年回报平平，可能是因为入股的时间正值2008年初，是上一轮牛市的最高峰，出价或许太过进取。按照其投资5000万元占 8%股份计算，入股前的公司估值已经高达5.75亿元。要知道，金一文化是一家快速发展的公司，2010年净利润才约4546万元（2010至2012年 期间，年利润复合增长率约31%）。如果2007年金一文化的净利润只有约2000万元，孙戈给出的估值相对于参股上一年公司利润的P/E已经接近30 倍，后面赚钱的空间已经很有限。

　　在金一文化其后于2009年12月和2010年4月进行的两轮融资中，新股东的入股价都低于孙戈的入股价（分别是每股4元和3.95元）。无独 有偶，刘央的Atlantis在2007年7月投资我武生物的控股公司，可能也是因为赶在大牛市后期投资，出价过于进取，为后来的退出或回报不佳埋下了伏 笔（详见2014年6月号本栏文章《刘央何以错失我武生物》）。可见即使是对于不错的公司，也要慎选时段，不要为好公司付出太高的价钱。

　　酱油和料酒，都是很平常的东西，就在我们每天生活中的厨房。个人的成长离不开生活，投资机会也离不开生活，就看我们能不能看得见。

殼公司萬里股份的造富之旅：大股東退出賺10億

殼公司萬里股份的造富之旅：大股東退出賺10億

一財網 婁敏 2016-02-28 15:21:00

2004年南方同正以2600萬元入主萬里股份，經過近十年的保殼、養殼之旅後，財富凈增逾10億元。隨著中概股搜房網借殼萬里股份，南方同正似乎將為十年的資本運作畫上句號