榮令睿博客
讓我們來看看,什麼樣的公司能讓我們眼前一亮。在關注於此時,我們同樣也要探討,哪些是我們期望極力避開的企業。查理和我要尋找的公司是
一家真正偉大的公司必須要有一道「護城河」來保護投資獲得很好的回報。但資本主義的「動力學」使得,任何能賺去高額回報的生意「城堡」,都會受到競爭者重複不斷的攻擊。因此,一道難以踰越的屏障,比如成為低成本提供者,象蓋可保險(CEICO)或好事多超市(Costco),或者擁有像可口可樂、吉利、美國運通這樣曉譽世界的強大品牌,才是企業獲得持續成功的根本。商業史中充斥著「羅馬煙火筒」(Roman Candle)般光彩炫目的公司,它們所謂的「長溝深塹」最終被證明只是幻覺,很快就被對手跨越。
我們對「持續性」的評判標準,使我們排除了許多處在發展迅速,且變化不斷行業裡的公司。儘管資本主義的「創造性的破壞」對社會發展很有利,但它排除了投資的確定性。一道需要不斷重複開挖的「護城河」,最終根本就等於沒有護城河。
另外,這個標準也排除那些依靠某個偉大的管理者才能成功的企業。當然,一個令對手恐懼的
我們要尋找的生意,是在穩定行業中,具有長期競爭優勢的公司。如果它的成長迅速,更好。但是即使沒有成長,那樣的生意也是值得的。我們只需簡單地把這些生意中獲得的可觀收益,去購買別處類似的企業。這裡沒有什麼規定說,錢是哪兒掙來的,你就必須花在哪兒。事實上,這樣的做法通常是一個錯誤:真正偉大的生意,不但能從有形資產中獲得巨大回報,而且在任何持續期內,不用拿出收益中的很大一部分再投資,以維持其高回報率。
一個出色的生意,讓我們來看看這種夢幻般生意的原型——我們擁有的喜詩糖果公司(See』sCandy)。盒裝巧克力業的經營,一點不會讓人興奮:在美國,人均的消費量非常低而且沒有增長。許多名噪一時的品牌都已消失,並且在過去
1972
我們用
去年喜詩糖果的銷售是
一個公司為滿足它的成長,對資本的需求是否有大幅增長,正好證實它,是否能成為一項滿意的投資。順著回到我們的例子,當一個用
一個良好的生意,但不出色生意的例子是我們擁有的飛安公司(FlightSafty)。這家公司為它的消費者創造利益,就如同其他我知道的類似公司一樣。它同樣擁有一項持久的競爭優勢:參加飛行訓練,如果選擇其他公司,而不是它這家頂尖的飛機訓練公司,就像在一次外科手術前,對價格斤斤計較。
當然,這項生意如果要增長,需要將收入中的很大一部分再投入。當我們1996
因此,如果僅僅計算經濟回報,飛安公司是一個良好的,但絕非超乎尋常的業務。它那種高投入高產出的經歷正是許多公司面臨的。例如,投資公用事業公司,我們巨大的投入在以很快的速度貶值。從現在開始的十年裡,我們可以從這個生意裡掙到相當多的錢,但是我們需要投入數十億美元才能實現它。
現在讓我們來說說糟糕的生意,比較差的生意是那種收入增長雖然迅速,但需要巨大投資來維持增長,
航空公司從它開出第一個航班開始,對資本的需求就是貪得無厭的。投資者在本應對它避而遠之的時候,往往受到公司成長的吸引,將錢源源不斷地投入這個無底洞。就是我,也很慚愧地加入這場愚蠢的活動,1989
總結,對這三類「儲蓄存款賬戶」的看法。出色的賬戶,能逐年帶來異乎尋常高收益率增長;良好的賬戶,能帶來有吸引力回報率,掙到的錢也在增加;最後,那些糟糕的賬戶,既給不了足夠的收益率,又需要你為那些令人失望的回報繼續投入。
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巴菲特的經典論述,值得再次學習。「買什麼」應該在「花多少錢買」的前面。
身價十億美元以上的贏家,通常都很懂市場、有不凡的投資手腕。《富比世》透過分析,歸納出他們「不說卻默默在做的事」,讓投資人了解他們是用何種眼光,來解讀世界。 新年伊始,各界陸續提出二○一六年投資市場趨勢預測,眾多版本中,你要聽誰的? 研究機構透過嚴謹的經濟模型,來推論景氣榮枯;投資機構依照市場的慣性反應,來預言資產價格波動走向,兩者都有參考價值。不過,另外一群人的意見,同樣不該忽視。這群人,不僅是在「金融市場大聯盟」美國華爾街實地操盤,而且早已是成名多年的「明星球員」、個個身價不菲。 當然,他們一向是全球投資市場追逐的焦點,發言都有可能躍上國際財經媒體版面,被解讀為重要的風向預測。 二○一五年底,全球最懂富豪腦袋的《富比世》,篩選出目前身價達十億美元以上的華爾街投資A咖;根據最新資產配置資料,搭配每個人的近期發言,歸納出「十億美元富豪二○一六預測報告」。 你或許沒有他們的資金實力,不見得能夠比照富豪的風險承受度,完全跟隨操作;但是至少有三個理由,你還是必須把這些華爾街A咖們的市場預測放在心上。 首先,他們很有錢。 有錢不見得能夠投資賺錢,但當你擁有十億美元以上的淨資產,且又熱中於在金融市場殺進殺出,那麼,就有一定程度的市場影響力。換言之,就算你對這些人的預測方向嗤之以鼻,但當他們砸下重金,押注於各自認定的趨勢方向,隨後又在媒體大鳴大放一番,至少也能對資產價格造成興風作浪的效果。 其次,他們很懂市場。 這群人可能不是經濟學家,但長年用真金白銀在華爾街近身肉搏的經驗,只會讓他們的市場敏感度比經濟模型更敏銳。畢竟,資產價格是所有投資者人性反應的總和;而對人性,這些金融大鱷們超懂。 最後、也是最重要的,他們是贏家。 過去的贏家不代表未來也能精準預言,但既然能靠投資賺到十億美元身價,代表他們習慣於把重金押注在「一般人沒想到的方向」。
預言一〉中國大爆發
人行大舉寬鬆 拉抬經濟 簡單的說,這群人都是「反向思考」大師。在全市場共識度最高的預言裡,他們總能憑藉過人的敏銳度,找到另外一套路線截然不同的劇本。 事實上,在《富比世》歸納出的諸多A咖預言中,的確有五大預言是完全違反目前市場主流看法。且看華爾街十億身家的A咖們,一六年的五大「反向思考」究竟為何? 一六年第一個交易日,中國A股「崩盤」,以停止交易手段讓市場恢復理性的新制「熔斷機制」,上路四個小時就派上用場。這樣的開場,完全符合國際主流聲音對中國經濟未來一年的看衰劇本。 但是,身價一一六億美元的Appaloosa基金創辦人泰普(David Tepper)不這麼想。他認為,現在的中國政府仍在學習資本市場運作模式,即使利率一五年以來已降六次,從原本的五.六%降至目前的四.四%,但「這樣的貨幣政策還是『太緊了』。」他直言,「中國人行將可能學會『真正的』貨幣寬鬆政策,不是一碼一碼的調降利率,而是一次大砍幾個百分點,採極端方式進行寬鬆,股市因此順勢逆轉。」 預言二〉美升息變快
中國刺激下 美復甦加溫 事實上,泰普的中國奇想不是沒有認同者。身價二十四億美元的避險基金操盤手曼德爾(Stephen Mandel)、老虎全球管理基金創辦人柯爾曼(Chase Coleman),目前手中都仍持有大量的陸股部位。 泰普延續「中國爆發論」繼續推敲,由於中國是美國第三大出口貿易夥伴,一旦中國經濟在政策刺激下快速回溫,美國景氣復甦也將加速進行。接下來呢?「美國聯準會必須加快升息步調因應。」泰普說。 截至目前,市場仍然一面倒認定,美國這次的升息將是史上最慢;泰普的論點,顯然又是一個「反向思考」。但不可否認,他曾經兩度靠著聯準會的動向大撈一票。 ○八年金融海嘯時,他大舉購入花旗銀行股票,就是看準聯準會前主席柏南克會撒錢救市。一○年八月底,泰普大手筆押注股票、黃金、債券部位,然後公開放話,看準將有第二次量化寬鬆;當天美股就出現超過二%以上漲幅,華爾街甚至為此取了專有名詞,「Tepper Rally」(泰普反彈)。 這一次,他會不會再次靠著對於聯準會動向的「反向思考」再賺一票呢?值得觀察。
預言三〉原物料反彈 傳奇投資人 已卡位能源股隨著全球經濟疲軟,原物料價格黯淡,但卻有幾位傳奇投資人逆勢而行,已悄悄地進場布局原物料觸底反彈行情。 曾一起聯手狙擊英鎊的「金融巨鱷」索羅斯和史丹利(Stanley Druckenmiller)這對好拍檔,在二○一五年中,默契十足地共同出手 ,撈底原物料。至今,黃金仍是史丹利家族基金最大部位的持有資產,索羅斯也持續鎖定煤礦與能源類股。 原物料,毫無懸念是二○一六年最被看衰的資產,如今不僅成為「金融巨鱷」出手作多的標的,甚至還獲得另一位傳奇操盤手的高度認同。身家高達一九八億美元的卡爾.伊坎(Carl Icahn),在一五年第三季大買麥克莫蘭銅金公司(Freeport-McMoRan)一億股,第四季則持續加碼能源類股。 有趣的是,在一六年第一個交易日的全球股災中,伊坎的反向布局,讓他成為當天最大贏家,一日賺進二億美元。 至於讓這三位傳奇A咖義無反顧的理由,或許可用末日博士麥嘉華的說法加以詮釋:「如果現在還有什麼賺大錢的機會,我認為就是礦業……,原物料價格跌慘了,但我不認為會一直跌下去。」 預言四〉油價大反彈
大膽斷言 飆上七十美元 對油價反彈抱有信心的,不只是索羅斯和伊坎。兩位各擁響亮封號的油市權威:「油神」皮肯斯(T. Boone Pickens)與「原油交易之神」霍爾(Andrew Hall),皆篤定認為油價反彈之日不遠。這兩人皆是靠著精準預測油價,累積驚人身價。 皮肯斯斷言,油價在半年內必定反彈至每桶七十美元,「如果油價不是如我預測的七十美元,那鐵定是超過七十美元!」他認為,那些預期伊朗將出口原油,並導致油價低檔徘徊的判斷是錯誤的,「伊朗原油就算到一六年底也無法出口,到時大家就等著缺油。」 預言五〉生技股續漲
無畏政治壓力 大舉加碼 霍爾則解釋,低油價將導致石油需求增加,並舉例美國跑車銷售與全國汽車里程數都在快速增長,他預料一六年下半年,將出現「明顯的供需失調」,這終將導致油價反彈。 在一五年的最後一天,身價一二○億美元的避險基金操盤人柯翰(Steve Cohen)公布新增持股,買進的是生技類股Chimerix。 這個看好生技類股的動作,與《富比世》雜誌追蹤投資大咖們的結果完全相稱。根據統計,一五年第三季,身價十億美元以上超級富豪的資產變動中,增持最多的就是生技類股。 這當然有點冒險,畢竟在一五年六月間,聯準會主席葉倫已公開點名「生技股漲過頭」。九月,極有可能在一六年坐上美國總統大位的希拉蕊,更以一則「將抵制藥價上漲」的推特短文,讓美國生技股連續重挫兩天。 希拉蕊的火熱選情,無疑就是美國生技股的漫天烏雲;但富豪們仍然勇於看好生技股,莫非賭的是希拉蕊無法坐上大位?若此,那麼又是另一個投資A咖們的二○一六年反向思考了。
撰文 / 蔡曜蓮 |
流傳了好些日子的滴滴UBER中國合並案,今天終於得到證實,滴滴將收購UBER中國的品牌、業務、數據等全部資產在中國大陸的運營,同時兩家公司將交叉持股。盡管兩家公司並沒有公開表示,但合並中資本的壓力應該是肯定的,就像過去發生過的多起大型合並案一樣,比如滴滴快的、美團點評、去哪兒和攜程等。
無論是UBER還是滴滴,都已經是估值幾百億美元的巨頭,這時影響它們價值的核心指標,便從諸如用戶數、司機數以及交易額這樣對決定一家公司早期市場地位至關重要的指標,轉向盈利模式的有效性,競爭壁壘的可持續性等。這是因為它們能夠繼續吸引到的增量資本將比過去更註重價值投資,而創業投資市場的收緊導致的投資風格變化——兩家公司都嚴重依賴外部輸血——則助長了這種轉變。
合並顯然有助於在這些指標上的表現,比如兩家公司的競爭特別是中國市場的競爭將大幅緩解,這既是成本上的積極因素,也將使兩家公司得以將各自更多的精力放在競爭壁壘的建立、盈利模式的開發與固化上,同時,兩家公司將擁有更加明顯的全球網絡效應,這對於提高用戶體驗和競爭壁壘非常關鍵。
但對合並後的滴滴而言,影響要複雜得多。在兩個月前的文章《為什麽用戶不再是滴滴神話的主角?》中,尹生(微信公號jia-zhi-xian)曾認為,滴滴下一步的競爭決勝因素將包括政府博弈能力、資本影響力,以及簽約司機/車的數量與廣度/深度,而隨著幾天前的網約車新政的出臺,以及合並的宣布,這些行業競爭因素已經發生了深刻變化:
從積極的方面來說,政策的不確定性大幅降低,這有助於降低公司面臨的風險,從而提升公司的價值。但從另一方面看,滴滴相對其他後來者的政策優勢也大幅減少——很可能新政的出臺過程中,滴滴就扮演了重要的推動作用,這從側面反映了其作為一項優勢的政策上的影響力——相反,它因為規模增加而受到市場化監管的壓力也上升了,比如反壟斷的壓力,這將制約其政策的靈活性。
至於供給側,滴滴面臨同樣的喜憂參半——網約車新政將使大量的轎車和司機加入到行業中來,從而增加滴滴的供給端充裕性,這可能會提高滴滴在與司機博弈中的議價能力,但同時,增加的供給又讓那些擁有用戶流量和場景相關度的平臺有機會參與到競爭中來,比如地圖、餐飲等本地生活服務、旅行服務等,它們也許會視出行共享為其鞏固、提升行業地位的一個機會,或者至少具有防禦的必要性。
與此同時,隨著用戶消費理念的成熟,以及現有網約車中不太令人滿意的體驗的積累,也將為差異化競爭提供機會,這些競爭者可能並不具備平臺上的優勢,但卻能針對那些價格不敏感或者高度敏感的用戶、以及需要個性化服務的用戶提供有競爭力的解決方案,並通過與大型的用戶平臺建立合作來展開競爭。考慮到這些平臺擁有其他業務作為交叉補貼的基礎,從而有機會在成本方面獲得相對滴滴的優勢地位。
當然,由於新的滴滴公司中同時有BAT這幾家主要的平臺型公司的股份,而這幾家公司旗下又囊括了中國主要的幾家場景相關度高的垂直平臺,比如新美大、去哪兒、攜程、百度地圖、高德地圖等,因此可以預期BAT可能會使用影響力將滴滴設置為後面這些公司提供出行接入服務時的優選服務商,甚至與後者展開更深入的合作,但前提是它們自己以及這些細分平臺從其他接入夥伴(包括親自介入)處獲得的整體收益不會超過從滴滴處獲得的。
而且即便滴滴有機會建立起這種合作模式,也可能冒著讓自己被工具化、從而被這些細分平臺掌握入口的風險,在後一種情況下,滴滴的價值將更多來源於其作為工具的生產力。與此同時,傳統的出租車行業也可能迎來政策紅利期,並且出現整合,過去這個市場因為受到地區性政策的分割保護,而呈現高度分散的結構,雖然這個領域過去一直缺乏互聯網的基因,在盈利模式方面的也受到一些限制(從而缺乏價格戰的動力),但它們可能成為行業價值重構過程中的重要影響力量。
因此,無論是哪一種情況,新滴滴都不能心存這樣的僥幸——僅僅通過合並就可以解決一切問題——而是不得不回歸到一些基本而擁有持久影響力的指標上來,比如用戶體驗和用戶移動壁壘的建立,車輛/司機的調度效率以及移動壁壘,每個用戶/司機為滴滴創造收入和利潤的能力等。
從某種程度上看,作為交通行業的一個顛覆者的滴滴才剛剛開始。在前面提到的美團點評、去哪兒攜程等案例中,也是同樣的情況,這些公司面臨著這樣的尷尬局面:
供需雙方的匹配在有這些公司之前就已經存在,它們只是借助了風險資本和用戶對新生活方式的需求而贏得一席之地,但代價是,資本為此要求超高回報,而用戶並不願意僅僅為這種新的生活方式支付溢價,相反,過多資本的介入助長了他們的這種行為。
因此,除非這些公司最終能夠創造比傳統供給模式更高的生產力,否則可能很難扭轉局面,因為隨著行業量變的積累,可能為那些基於新的行業假設創建的商業模式提供機會,而這樣的機會更容易吸引風險資本的興趣,就像它們早期對滴滴熱衷一樣。