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從第一視頻和北大青鳥環宇的估值談港股中小市值股的結構性機遇 dyc1500

來源: http://xueqiu.com/1703837764/27244242
   近期，恆生小型股指數和標普香港創業板指數持續上揚，迭創近幾年來的新高。而每天香港市場漲幅榜上，大批中小市值個股均以靚麗的表現向全世界投資者展示驚人的財富效應。打開不少港股中小盤股的K線圖，最近一兩年來牛氣衝天走勢，動輒5到10倍的升幅，讓A股市場2013年漲幅榜前十的股票相形見絀（2013年A股全市場漲幅第一的網宿科技也才400%）。

     受制於內地經濟的轉型，以金融、地產、鋼鐵、有色、石化等A股市場傳統大盤藍籌股在過去幾年裡令人失望的表現，也拖累了佔港股市場內地股極大比重的國企藍籌股的表現。而香港本地市場這幾年，隨著李嘉誠家族資產向西歐轉移，郭氏家族內訌，霍英東、邵逸夫逝世，其他香港老一代創業富豪均已到遲暮之年；除了以呂志和等幾家為代表的澳門博彩集團，其他香港本地上市公司均以暮氣沉沉，不復昔日活力。

     長期以來，在內地投資者的投資概念裡，港股市場一直是藍籌股的天下。受制於流動性、老千股橫行等多重問題，港股中小市值個股的估值普遍偏低。偶有行情，也是在藍籌股行情的末期，曇花一現式的上漲，最終仍然以股價一瀉千里收場。但從去年以來的港股結構性上漲行情中，香港市場那些公認的大藍籌鮮有整體性的靚眼表現，而大批中小市值個股卻持續保持著高歌猛進的態勢，甚至大有和去年以來一路走牛的A股創業板指數遙相呼應之勢。

     而在大批港股中小市值個股紛紛揭竿而起的背後，我們可以清晰的看到大量湧入香港股市的內地資金，正在對港股市場的估值結構起著深遠的影響，香港和內地投資者對企業估值和資本定價思維上的巨大差異，成為本輪港股很多中小盤股股價大幅波動，發生劇烈的結構性變動的本質性因素。雖然這些內地資金的實力還無法和強大的國際對沖基金抗衡，但是在和香港本地資本的定價權博弈中，內地資本已經開始慢慢佔據了主導的地位。

     對於香港和內地投資者對個股估值和資本定價思維上的差異，我可以列舉兩個股票做案例，這樣能相對清晰的闡釋出一些核心因素：

      第一個典型的例子是最近的熱門股，兼具互聯網彩票和手游雙重熱點的第一視頻（00082.HK）。

     香港投資者眼裡的第一視頻是這樣糟糕的市場形象：脫胎於歷史上劣跡斑斑的老千股益安國際，老闆張力軍是個空手套白狼的投機型官商，找了一批機構圈了一大筆錢，收購了一堆熱門概念的企業，最後資本運作了一圈，資產嚴重注水，並且搞了一連串的關聯交易，企業業績還是虧損的，根本不值得投資。最後把人家股價打入了18層地獄，並且歸入老千股的一類；但是香港本地老千股典型的兩大特質：不斷向中小投資者供股抽水、在股價下跌後多次合股壓縮中小投資人的權益，第一視頻可是一次都沒幹過啊（蠻委屈的）！

     但在內地資本眼裡的第一視頻卻是充滿活力的形象：老闆張博士有背景（民政部旗下的企業）、有人脈（能夠忽悠包括社保基金在內這麼多知名機構來注資）、有手腕（收購了那麼多有前途的企業，還把子公司搞到納斯達克上了市），很早就看出了視頻業務不賺錢，果斷提早轉型，提前幾年就佈局了如今炙手可熱的互聯網彩票和手游業務。

     在內地資本的評價裡，第一視頻的手游業務的主體中國手游，是2013年度國內第一手游發行商，獲得社保基金的青睞，是中國手遊行業最有競爭力的企業之一。相比2013年A股手游第一牛股掌趣科技也毫不遜色，至於去年A股的手游概念股大牛中青寶，在中國手游面前，成色可低多了。

     至於第一視頻的互聯網彩票業務，在內地資本的概念裡，也是亮點多多。公司為福利彩票的發行機構民政部背景的企業，血統正宗。旗下的中國足彩網是和500彩票網、澳客網齊名的中國互聯網彩票老三家；彩票365客戶端在移動端市場份額領先，最激進的PE機構給的估值甚至可以比肩500彩票網！雖然第一視頻彩票業務的數據在業內一直被詬病有水分，但是相比現在A股重點熱炒的彩票股鴻博股份，第一視頻的互聯網彩票成色無疑更足。而至於現在A股市場跟風熱炒互聯網彩票概念的安妮股份、姚記撲克，在彩票業內人士看來，估計可能當笑話講了。

     至於那些關聯交易啊啥的，這些在國內投資人眼裡，這是A股市場司空見慣的事情了，沒啥可值得大驚小怪的。A股市場做的比第一視頻離譜的，海了去了，股價不都還好好的？

     這就是同樣一家企業，在香港投資者和內地資本眼中截然不同的觀感，這也是第一視頻最近股價大幅上升背後的主要市場認知因素。

     另外一個非典型的例子是香港創業板一家冷門H股，北大青鳥環宇（08095.HK）。

     在香港投資人眼裡：北大青鳥環宇是一家比較普通的在香港創業板上市的內地公司，雖然主要的營業收入以電子消防設備為主，但是北大青鳥環宇卻是個不甘寂寞的主，做了一連串主業外的投資：芯片、LED、旅遊、能源等等。最後香港投資者對他的印象基本就是主業一般般，業績一般般，也不專注，東搞搞，西搞搞，乏善可陳。最後被整個香港市場遺忘在了一堆垃圾冷門股中，泯然眾股。

     但是，這類公司如果在A股市場，市場對他的評價也會截然不同：首先，在現在的科技創新大潮下，公司屬於知名高校概念，有很大的技術創新潛力。公司在電子消防這塊屬於國內龍頭企業，屬於今年熱門的智慧城市，安防概念一類，會被內地投資者青睞；公司的主營收入每年保持40%到50%的增長，雖然業績不是很突出，但成長性非常好；在A股IPO重啟後，公司電子消防部分已經啟動分拆回A股中小板的流程，有望在未來獲得資本溢價。

     公司的其他業務方面旅遊業務業績也是連年增長，LED這塊面臨行業反正機遇，芯片部分公司為中芯國際發起人股東（已經減持了不少），能源這塊公司為香港主板上市公司金山能源（00663.HK）控股股東；加上公司其他一些業務，低於淨資產的股價，僅20%的低負債率運營，對內地投資人來說，現價夠超值的。

     而最近美股市場上，GOOGLE32億美元天價收購智能家居類企業NEST，在資本市場引起軒然大波。而細心的投資者會發現，NEST現在主要的盈利產品智能溫控器和智能煙感器，也是北大青鳥環宇的主要產品之一，這是活生生的NEST概念啊（當然GOOGLE收購NEST背後更看重的是企業創業團隊、發展理念和創新能力）！但是北大青鳥環宇在香港市場上的股價並未因為這個消息起任何太大的波瀾，港股市場直接無視了他的NEST概念。

     相信分析完了這兩個案例，很多投資人對香港和內地投資者對個股估值和資本定價思維上的差異有了相對比較直觀的認識了。正是這種巨大的思維上的鴻溝，使得很多內地投資者有機會在港股小票上取得了良好的戰績。這個結果下，我們需要重新分析近幾年港股市場，乃至海外市場的資金結構。

     近幾年，中國海外移民熱潮洶湧，民間資本也大量流向全球。但是大量的國內資本，其實在海外碰到了真正的投資瓶頸。都說海外投資渠道寬，國內投資渠道窄，但事實卻不竟然。國內的中產投資人，其實在國內相對安全投資渠道選擇不少的：房產（包括商舖）、固定收益信託（至少現在暫時還能保持所謂的剛性兌付）、各種銀行理財產品、債券、基金、股票等。

     但是這些投資者到了海外後，實際可選擇的投資面很窄。在歐美除了現在利息1%的美國國債比較安全外，基本沒啥國內投資者熟悉的安全性投資品種。在海外購置房產，在保有環節稅收很高，和國內也完全不同。海外存款利息也很低（好像就澳洲和英國稍微高點），資本的保值增值渠道非常窄。而11年的歐債危機，又讓很多國內投資人在海外固定收益產品上虧損很大，使得很多海外投資人感覺在國外，基本投啥似乎都不是很靠譜的。

     在這種大的投資環境和背景下，我們就會很容易的發現，經歷了11年歐債危機後，美股中概股率先拔地而起，背後的主導力量當然就是中國人在海外的資本（雖然很多人國籍變了，但他們畢竟也曾經是中國人，思維方式有很大的趨同性）。既然在海外沒有絕對安全的，那麼就投熟悉的吧。於是我們看到了美股中概股的資本神話近兩年開始上演，一批美股中概股的股神開始出現。

      美股中概股的特點是創新型科技類企業多，符合中國經濟大轉型的大背景，因此美股中概股群體的走牛是順理成章的，受美股市場的影響很深的港股市場，開始響應美股市場的熱點。於是我們可以看到以騰訊、金山為代表的港股創新類企業近幾年年的神奇表現。而500彩票網在美上市，和港股賭博股近10年牛氣十足的表現，也徹底點燃港股彩票股，眾彩股份一年內漲了20倍，華彩控股10多倍，資本神話開始在香江上演。

     現在我們回到討論香港市場，香港市場的存款利率比美國更低，幾乎0利率。內地資本在香港除了投資房產，沒有其他更安全的投資渠道，隨著香港房價的高企和限購措施，內地投資者在香港的投資渠道繼續收縮，而內地湧入香港市場的資金卻在不斷增多。

     而很多內地大股的游資，開始越來越多的使用內地的操作手法運作港股。香港本地其實除了金融、地產、航運、貿易這幾類，嚴格意義上幾乎沒有其他產業。金融地產的霸權使得香港慢慢呈現出了產業空心化的格局，在很多香港投資人的思維習慣上，基本只有金融股、地產股、賭博股是穩賺錢的，投資其他行業都風險比較大。這也使得香港本地上市公司中，除了金融、地產、博彩類公司和一些公用事業類企業外，其他上市公司都不賺啥錢。最後，這些不賺錢的公司找到了他們的生財之道，就是做老千股，靠騙中小投資者賺錢。這也是大批香港小股票市值越跌越低，流動性越來越差的根本原因（香港本地傻錢基本都騙的得差不多了）。

     香港資本市場上世紀70年代前是英國人的天下，上世紀70年代後，以李嘉誠為代表的華資富豪群崛起，取代了英國人，主導了香港資本市場。從那以後，香港資本市場變成了香港本地富豪群和海外資本的博弈場。

     98年金融危機後，香港本地富豪群開始式微，大批有代表性的國內企業在隨後15年內相繼在港上市。

     國內很多企業在香港上市後，在國內資本沒有大規模湧入香港之前，市場定價也受到這些因素的影響很深。03年趙丹陽們湧入港股市場，通過上輪牛市，修正了內地一線藍籌股的市場估值（現在大盤藍籌股，比如銀行股等，都是H股比A股高，或者差不多）。也正是上輪牛市，使得國內資本慢慢的開始獲取香港資本市場的定價權。

     近幾年更多的內地游資湧入香江之畔，他們的資本更需要在香港資本市場有合適的出路，他們選擇了用A股的投資方式去運作香港內地上市公司。相比產業空心化的香港，國內的上市公司有更多豐富多彩的故事可講，而內地投資者群體的不斷擴大，又使得內地游資在運作上市公司時，有了更好的生存土壤。

     曾經，我也認為A股的創業板會在註冊制實現前後以股價雪崩的方式和香港創業板接軌。但新年伊始，看著兩地創業板連續的同創新高，我突然感受到，事物總是動態變化的。也許內地創業板的泡沫會慢慢的消減，但是沉寂多年的香港創業板，為什麼不能瘋狂一把呢？

     中國在海外的很多投資者，在海外看到比國內估值低很多的同類股票，買進的衝動，和在歐洲以比國內低很多的價格去掃奢侈品的行為，從本質意義上區別不大（也包括我自己）。嚴格意義上，這些行為和價值投資啥的，關聯已經不大了，本質上說，或許我們就是一大群金融消費者。當龐大的中國金融消費者群體，湧入香港資本市場，隨著港股市場的投資者結構發生了翻天覆地的變化，一切皆有可能！

青鳥為何總是飛不起來—北大青鳥環宇（08095）資產深度解析 dyc1500

http://xueqiu.com/1703837764/29589922

     4月初，我們在《青鳥系僅存的榮光—北大青鳥環宇（08095.HK）解析》對青鳥系僅存的旗艦企業北大青鳥環宇（08095）（以下簡稱青鳥環宇）的歷史沿革以及各大業務板塊的基本情況進行的浮光掠影般的整體解析。今天，我們繼續對青鳥環宇的各業務板塊的具體資產情況進行相對更深入的解析，來探究青鳥環宇股價長期低迷的真正原因，來探討該公司是否有存在投機性的機會。

我們先從青鳥環宇旗下主要盈利的業務板塊談起：

  （一） 電子消防設備

     青鳥環宇的核心資產，無疑屬於北大青鳥環宇消防設備股份有限公司（以下簡稱青鳥消防），註冊資本6億元人民幣，青鳥環宇控股51%。從2011年到2013年度，青鳥消防均保持了高速的業績增長，三年的營業收入分別為2.894億元、4.32億元、6.385億元，同比增長幅度分別為33.3%、49.3%、47.8%，佔公司主營業務收入比重從78%上升到86%，佔公司經營利潤的比重也在基本維持在70%左右。

     這塊近幾年持續保持高速成長的資產屬於青鳥環宇最優質的資產，未來準備分拆到深交所中小企業板上市。作為全國電子消防設備排名前三甲的企業，青鳥消防的價值我們已經在4月初的《青鳥系僅存的榮光—北大青鳥環宇（08095.HK）解析》一文中重點分析過，不再贅述。

  （二） 旅遊業務

     青鳥環宇2007年10月註冊成立傳奇旅遊投資有限公司（以下簡稱傳奇旅遊），註冊資本1億元人民幣，青鳥環宇控股60%，主要經營經營南嶽衡山核心景區道路旅客運輸相關業務，主要包括環保車、索道。具體經營情況4月初的《青鳥系僅存的榮光—北大青鳥環宇（08095.HK）解析》一文中我們也詳細介紹過，在此不在重複敘述。該業務板塊近三年的營業收入分別為7850萬元、8510萬元、9830萬元，同比增長幅度分別10.7%、8.41%、15.51%，佔公司經營利潤的比重也在基本維持在15%到20%左右。

     公司旗下另外有兩家旅遊企業，分別為註冊資本5000萬元，公司持股42%的北京八達嶺傳奇旅遊發展有限責任公司和註冊資本3900萬元，公司持股42%的吉林長白山保護開發區傳奇文化發展有限公司。這兩家公司旅遊項目處於推進狀態，暫無利潤，但也沒有太大的經營性開支影響青鳥環宇的主營利潤。

  （三） 酒類業務

     青鳥環宇于于2012年1月27日，通過其全資附屬公司Wesion Inc.以290萬美元的價格完成收購PWC Winery, LLC（一家於美國弗吉尼亞州成立經營註冊資本420萬美的葡萄酒公司）75%股本，並在2013年完成其餘25%的股權收購，該公司現已成為青鳥環宇全資子公司。該公司2013年經營收入為954.3萬元，比2012年1018.3萬元略有減少。

     以上就是青鳥環宇主要的盈利業務，近幾年一直保持著蒸蒸日上的高速態勢，但是青鳥環宇的股價為什麼長期低迷呢？

     謎底就在於青鳥環宇龐大而相對低效的對外投資業務，作為一家已經轉型成多元化投資控股型的企業，截至2013年12月31日，青鳥環宇對外投資控股業務總的資產餘額高達7.2億元人民幣，按照青鳥環宇20%的總資產負債率，2013年年報淨資產總額12.786億元計算，對外投資業務佔淨資產比重達到了56%。

     而這麼龐大的對外投資，總體效率不佳，近幾年基本都是負收益，拖累了青鳥環宇的整體淨利潤。下面我們就具體解析一下青鳥環宇的主要對外投資業務資產情況：

   （一） 青鳥SBI基金

     北大青鳥SBI基金是由青鳥環宇和日本SBI控股株式會社（以下簡稱SBI）於2008年共同發起設立的，總規模1億美元，青鳥環宇和SBI各出5000萬美元，青鳥環宇扣除非控股權益扣後應佔權益為50%。

     說起SBI基金，在亞洲投資界也是赫赫有名的。SBI是日本最大的綜合金融集團公司之一，其前身是孫正義先生領導的軟銀集團（Softbank）的投資部門，之後由前軟銀CFO北尾吉孝領導成為獨立的金融控股公司。2002年在日本東京證券交易所主板和大阪證券交易所主板上市。SBI控股核心業務包括資產管理（包括私募股權投資等）、證券經紀、投資銀行、保險、房地產開發、其他金融服務等。SBI集團總資產約120億美元，現有合併報表子公司48家，關聯企業13家，其中有6家子公司是日本上市企業。SBI在中國和北大青鳥、復旦、清華都有合作的PE基金，SBI及其旗下基金在中國投資了眾多項目，包括阿里巴巴、泰康人壽、金山軟件、天威英利、四川美豐、金風科技、千橡互動、北大青鳥IT教育、天安保險等。

     可以說青鳥SBI基金的起點是非常高的，但是運作6年來，投資效果卻不近人意。截至青鳥環宇2013年年報，青鳥SBI基金淨資產總額4.913億人民幣，扣除非控股權益應佔的比例，實際歸屬合夥人的權益為4.266億人民幣，攤薄到青鳥環宇的實際權益額為2.133億元人民幣，相比當初5000萬美元的出資額，基金處於虧損狀態。

我們通過各種方式，蒐集整理了青鳥SBI基金的投資項目情況，供大家參考:

（1）映瑞光電

     2010年7月，台灣著名的芯片「教父」張汝京繼創立中芯國際後，在2010年7月，又聯手深康佳、北大青鳥等企業在上海臨港產業園區成立了一家在中國大陸從事LED及相關產業鏈設計、研發與製造的中外合作的高科技企業映瑞光電科技(上海)有限公司(以下簡稱「映瑞光電」)。

映瑞光電註冊資本5000萬美元，其中深康佳投資2250萬沒有，持股36%，為第一大股東；張汝京團隊的持股公司香港皓騰持有30%股份，青鳥環宇直接出資1125萬美元，持有18%股份，而青鳥SBI基金出資1000萬美元左右，持有16%股份。

     映瑞光電的產品方向為高亮度LED電視背光源和LED照明，主要產品和服務範圍涵蓋了從藍寶石襯底材料及圖形化、外延片、芯片到封裝測試的各個環節的全產業鏈公司。企業核心團隊主要來自美國及大中華地區(包括大陸、台灣)，是專業從事LED及半導體產業研發、生產製造的精英團隊。公司目前已擁有世界級自主知識產權的LED設計、研發、製造技術的多項專利，成為上海市政府重點扶持的LED企業。

     由於前幾年，映瑞光電一直處於產品開發期，公司一直處於虧損狀態，根據深康佳2013年年度報告顯示（香港上市公司信息披露真心的差，只能從國內上市公司年報裡找相關信息），截至2013年12月31日，映瑞光電淨資產為2.433億元，公司運行4年來合計虧損5669萬多元。由此，我們可以推算出青鳥環宇直接持有的映瑞光電賬面價值為4379.4萬元，而青鳥SBI基金持有的映瑞光電賬面價值為3892.8萬元，均錄得不小的累計賬面虧損。

     不過，值得欣喜的是，映瑞光電自主研發的倒裝LED芯片已經成功實現量產，經評估倒裝LED芯片性能也已處於國際領先水平。2013年映瑞光電銷售額突破了9000萬元，其單線產值領先LED芯片行業。映瑞光電主攻中高端LED芯片市場，是國內LED芯片廠商中僅有的幾家產品可出口至海外的企業。公司緊密結合國內和海外客戶，訂單量持續大於公司產能。

     經過幾年的低谷期，今年全球LED市場迎來了高景氣週期，作為行業內技術領先的重點企業，映瑞光電預計將迎來快速發展期。據映瑞光電透露，公司計劃2014年實現銷售額突破3億元，作為上海浦東新區臨港光電產業園的龍頭企業，上海市經信委、發改委、科委領導近期也密集調研映瑞光電，積極扶持映瑞光電做大做強。

（2）樂友孕嬰童網上商城

     2009年青鳥SBI基金成立之初，出於看好中國嬰幼兒消費產業的發展，投資了由前光明乳業高管張學慶創辦的上海全球兒童用品有限公司及其在上海地區享譽盛名的母嬰品牌「天天加分」。

     2013年6月，國內母嬰行業整合之風漸起，繼2012年蘇寧云商收購主營母嬰產品的電商——紅孩子後，據稱為全國最大的母嬰零售連鎖企業——樂友在滬宣佈，收購上海本地母嬰連鎖企業——天天加分100%股權。由此，青鳥SBI基金持有的天天加分股權換股成為樂友的股權，具體股權比例不詳，如果有關心我們研究文章的朋友知道相關信息，可以及時補充給我們。

     根據我們從http://www.123cha.com得到的網站訪問量Alexa數據排名數據，樂友網站的日均IP訪問數在13000到14000人，日均PV（點擊率）數近50000人次。而除了被蘇寧收購的紅孩子，可以借助蘇寧的流量外，全球領先的兒童用品公司及號稱中國最大的母嬰產品分銷和零售平台好孩子日均IP訪問數在7000到8000人之間，日均PV數40000人次左右。其他相關企業的IP訪問數和日均PV數根本和這幾家企業不在一個量級上。

     由此可見，樂友屬於行業龍頭是毋庸質疑的。收購天天加分之後，樂友開始加快邁進海外上市的步伐，天天加分—樂友項目預計可能成為青鳥SBI基金第一個成功投資退出的案例。

（3）北大青鳥IT教育

     北大青鳥APTECH成立於1999年，致力於培養中國IT技能緊缺型實用人才，是我國最大的IT職業教育機構。

     北大青鳥IT教育是中國職業教育的啟蒙企業，如同如同英語培訓領域的新東方，北大青鳥在IT培訓界功不可沒，開了教育加盟的先河，包括加盟店的管理、門面設計、教室佈置以及崗位管理等。北大青鳥也一定程度上推動了IT培訓業的繁榮，華育國際和武漢思遠等IT培訓學校皆脫胎於它。在最初10年的發展過程中順風順水，2008年巔峰期時，年收入到達20多億元，市場份額達到近40%，且幾乎無應收款，240多個校區，遍佈全國60個城市。

之後，隨著IT產業發展越來越成熟，越來越細化。學會一個最基礎的編程到哪兒都能工作的時代一去不復返，行業對軟件藍領的要求越來越高，讓對北大青鳥的培訓體系受到了嚴重的衝擊。另一方面，07年後的高校擴招趨勢，讓北大青鳥以原來的高考落榜生為主的生源受到嚴重影響。而北大青鳥IT教育加盟商的良莠不齊，又使得企業的管理體系受到衝擊，企業和加盟商的過於功利化運作，在一定時期影響了企業發展的信譽。

     隨著行業發展趨勢的轉變，以及08年金融危機後經濟的不景氣，青鳥IT教育開始走向了拐點。而青鳥IT教育的創始人，首任CEO楊明帶著創始人團隊也隨之激流勇退，將手中股權賣給了SBI中國，以及青鳥SBI基金等一批機構。北大青鳥集團總裁初育國臨危受命，在2011年接手了青鳥IT教育。

     雖然青鳥IT教育這幾年一直在低谷徘徊，但瘦死的駱駝比馬大，從青鳥IT教育的網站統計，他仍然擁有100多個校區。同時，這幾年，青鳥IT教育依託北京大學的教育資源，也在不斷更新課程，並積極向近幾年剛興起的在線教育轉型，作為應對大學擴招後生源變化的新局面，早在2010年10月，北大青鳥就推出了針對大學生的職業培訓產品體系——北大青鳥學士後，實現了線上線下雙模式結合的先進教學方式，正式進軍在線教育領域。隨著近兩年TMT行業熱潮的再度興起，青鳥IT教育作為行業的老牌龍頭企業，已經從最困難的處境中慢慢走了出來，處於復甦階段。

     這裡我們需要簡單的談一下在線教育這塊，從2013年開始，在線教育這個互聯網細分領域的投資熱潮開始興起。2013年六月，滬江網獲得2300萬美元B輪融資，估值高達2.5億美元。面對每年幾千億的市場空間，大批風投資金蜂擁而入。

     進入2014年，市場對在線教育方面的投資更是進入高潮期。2014年2月，阿里巴巴合淡馬錫、啟明創投，向全球領先的在線教育平台及在線英語學習機構Tutor Group投資近1億美元。同月，YY宣佈設立在線教育事業部，投資10億元推動100在線教育品牌。2014年3月，有消息稱騰訊在套現中國文化傳播10億元後，將和新東方聯手打造在線教育品牌。

     2014年4月，作為青鳥IT教育國內的主要競爭對手，達內科技在美國納斯達克成功上市，按照2014年6月6日每股9.9美元的收市價，5000萬股的總股本，市值達到5億美元。達內科技的成功上市，繼續炒高國內的線教育投資熱。A股市場也聞風而動，A股中小板和創業板近期凡是和在線教育有染的上市公司，在今年的熊市行情中，均走出了不錯的走勢。

     而很多處於初創期的在線教育企業，更是被給出了離譜的估值。如某在線IT培訓公司，年收入2億元，利潤不過幾百萬，開出9億的估值。還有某個只有40多個客戶的在線教育公司，開出1億元估值的天價。這個行業和去年手遊行業泡沫初起時，1000萬淨流水的手游公司，便可以開出2億估值的情況何其類似。

     相比之下，同樣在向在線教育積極轉型中的行業龍頭青鳥IT教育顯得默默無聞多了，但這不代表青鳥IT教育沒有任何的行動，青鳥IT教育背後神通廣大的頂級投資機構們更不會無動於衷吧。

     根據我們從http://www.123cha.com得到的網站訪問量Alexa數據排名數據，青鳥IT教育的官網日均IP訪問數在13000人左右，日均PV數在45000人次左右；而他的競爭對手達內科技官網的日均IP訪問數在9000人左右，日均PV數不到30000人次。兩家公司的學費數目基本相差無幾，且同為行業龍頭，除了在管理上，青鳥有加盟商模式，達內基本都是直營，其他行業弊病和毛利應該不會相差太多。這塊，由於不是該行業從業人員，如果有讀者中有更詳細的數據提供，來修正我們的觀點，我們表示歡迎。

     最後談談我們對職業教育行業的一些弊端的看法吧，其實這個行業的黑幕，有識之士都清楚，廣告基本虛的多。但當無數大學畢業生將面臨史上最難就業季的時候，選擇去職業培訓機構碰運氣（哪怕被看成是病急亂投醫）也是很正常的。中國的人口多、競爭激烈、就業難，才是這些機構真正能保持盈利能力關鍵，這也是在線教育行業發展的空間所在。具體的問題，就不多贅述了，我們希望有清楚青鳥SBI該項投資的朋友向我們提供青鳥SBI對青鳥IT教育的實際投資額和持股比例的數據。

（4）天安保險

     天安財產保險股份有限公司是中國第四家財產險保險公司，也是第二家按照現代企業制度和國際標準組建的股份制商業保險公司，成立於1994年12月，總部設在上海浦東，註冊資本56.48億元人民幣。

     SBI中國和青鳥SBI基金均對該公司進行了投資，具體投資金額和持股比例不詳。天安保險業績長期虧損，這筆投資基本可以被認為是一筆垃圾投資，我們覺得青鳥SBI基金甚至可以做壞賬處理了。不過天安保險的牌照價值還在，如果有機構願意收購，估計基金們還能收些殘值。

（二）長沙松雅湖項目

     青鳥環宇2010年開始參與集團的長沙市長沙縣松雅湖項目，佔長沙松雅湖建設投資有限公司46.6%股權。截至2013年12月31日，長沙松雅湖建設投資有限公司淨資產為1.395億元，青鳥環宇所佔淨資產的權益為6500萬元。松雅湖項目推進比較緩慢的一個原因就是因為項目初期資金缺口比較大，2012年7月，該項目獲得國開行總行9.86億元的貸款，項目才得以順利推進。該筆貸款由北大青鳥集團擔保還款，青鳥環宇負責擔保其中2億元的還款額度。

     松雅湖綜合開發項目位於長沙市東北部長沙縣縣城星沙境內，由被稱為中部第一縣的長沙縣政府與北大青鳥集團共同開發，是集城市保安、防洪調蓄、安全飲水於一體，並具有改善生態環境、提升城市品位等功能的城市綜合性工程。項目規劃控制區總面積16.98平方公里，目前尚未開發區域總面積為15.1平方公里。項目建設用地總面積約14200畝，其中，成湖水面約4800畝，生態綠地和公益性設施建設用地約9400畝。投資方將在位於長沙縣松雅湖東北角的7000畝土地，規劃建一座名叫「松雅新都市」的新城。松雅新都市將建多條主次幹道，分別為松一路至松八路和雅一路至雅三路。松雅新都市集寫字樓、零售、酒店、住宅四大功能於一體，這些道路輻射大約20萬人。

     根據國務院《長沙市城市總體規劃(2003-2020)》(2010年修訂)為依據制定的《長沙商貿十二五規劃》中明確，要努力將長沙打造成國際性商業發展大都市：規劃1個市級商業中心，即五一廣場商業中心。重點建設和引導3個城市商業副中心，分別是：梅溪湖商業副中心、武廣商業副中心和星沙新城商業副中心。

     據介紹，而松雅湖國際生態新城正是位於兩個商業副中心——星沙新城的核心位置，將成為未來星沙第三產業的核心增長極。

     2013年下半年，，長沙縣松雅湖東北角的松雅新都市將啟動13條城市主次幹道建設，加之目前已經動工修建的4條環湖車道和3條游步道，整個松雅湖片區將建設20條環湖道路。到2014年國慶節前，20條環湖道路讓松雅湖交通四通八達。

     2014年，松雅湖將重點完成四大項目建設，分別是松雅湖南部園林景觀工程、香堤路、東六線、撈刀河路等環湖基礎設施配套、北部園林景觀設計和松雅湖環湖片區市政道路工程項目。4月中旬，松雅湖南部園林景觀已完成施工招標，5月中旬將進入正式施工階段，預計施工週期18個月。而到2015年年底，已獲「國家級濕地公園」試點的長沙松雅湖濕地公園將正式開園。

     雖然松雅湖項目在這幾年中，並沒有給青鳥環宇帶來任何收益，甚至拖累了青鳥環宇的業績增長。但該項目中部地區最大的國家級旅遊地產項目建成後，青鳥環宇將享受該項目帶來的收益，也可以卸下一個多年的資產包袱。

（三）青鳥恆盛基金

     2011年2月1日，青鳥環宇公告出資4億元人民幣，參股總出資額為10億元人民幣的北京青鳥恆盛投資基金（有限合夥）（10年期）（以下簡稱青鳥恆盛基金），佔青鳥恆盛基金股本比例的40%。青鳥恆盛基金按照目前正在參與數項物業發展項目，包括於北京建設若干豪華住宅及商業大廈。按照青鳥環宇2013年年報，該基金淨資產總額為10.537億元，扣去扣除非控股權益應佔的比例，實際歸屬出資人的權益為7.891億元，青鳥環宇應權益為3.225億元。

     雖然青鳥恆盛基金沒有公佈過具體的投資情況，但從4月份東直門事件所引發的青鳥環宇股價暴跌的表現分析，青鳥恆盛基金所投資的物業項目，應該和集團東直門項目相關。

（四）金山能源（00663）

     2013年8月23日，香港上市公司金山能源公告，向獨立第三方Jade Bird Strategic Investment發行15.55億股新股，相當於擴大後股本52.12%，須待股東特別授權批准，及清洗豁免提強性制全購責任；配售價0.45港元，所得淨額6.63億港元，擬用於償還負債；日後新收購或業務投資，以及一般營運資金。

該收購完成後，由青鳥環宇間接持股30%的Jade Bird Strategic Investment成為金山能源第一大股東，青鳥環宇在實際上控制了香港的上市公司金山能源。按照2014年6月6日金山能源收市價0.25港元計算，青鳥環宇實際持有金山能源的市值為1.166億港元。

（五）中芯國際（00981）

     由於青鳥集團的創始人楊芙清院士和王陽元院士（中國半導體之父）和台灣著名半導體專家，芯片「教父」張汝京博士的關係，青鳥環宇是中芯國際的發起人，持有中芯國際5%的原始股份。

     2004年中芯國際上市後，青鳥環宇曾多次減持股份，在2013年5月再次減持4000萬股後，現仍通過全資子公司青鳥開曼持有中芯國際203,163,400股，按照中芯國際2014年6月6日收盤價0.63港元計算，市值為1.279億港元。

     以上就是對青鳥環宇所有賬面資產的基本情況的解析，根據2013年年報顯示，青鳥環宇在2013年末賬面現金及銀行結餘約合人民幣2.862億元，而未償還貸款總額約為人民幣1.847億元，經營活動現金淨額1.095億元人民幣，財務狀況良好。

綜合上述深度解析，我們得出如下結論：

（1）青鳥環宇的主業發展趨勢良好，業務增長速度較快，成長性在逐步體現中。

（2）對外投資業務效率較差，有限合夥投資基金的方式，讓關聯人無風險侵佔上市公司利益，且旱澇保收。但所投資的項目，部分可能出現逆轉性機會，有望獲得超額收益。

（3）公司現在的較低估值，基本只是相對反映了電子消防和旅遊業務的企業價值，而完全忽略了佔公司淨資產較大比例的對外投資部分的估值（現在的市值，基本就是假定對外投資部分全部投壞掉，徹底變廢紙）。

（4）公司財務狀況良好，中短期內沒有太大的財務隱患，屬於安全邊際較高的投資標的。

對超低估港股上市公司北大青鳥環宇的再次深度全解析 dyc1500

來源: http://xueqiu.com/1703837764/35256772

 
 
$北大青鳥環宇(08095)$   對超低估港股上市公司北大青鳥環宇的再次深度全解析

       去年，我曾經多次撰文介紹了港股中的這家冷門企業—北大青鳥環宇（08095）（以下簡稱青鳥環宇），不過港股市場這些冷門個股的確是乏人關註，股價過去一年表現平平。但這家公司去年的經營和發展卻依然亮點頻頻，尤其是在去年下半年，該公司基本面上出現了眾多的股價催化因素，雖然股價依然死水微瀾般，但我們感覺，也許這僅僅是暴風雨前的寧靜了。

       下面讓我們先回顧下該公司去年下半年經營發展上的一些重要事件吧：

       2014年三季度，青鳥環宇繼續大舉減持其持有的中芯國際原始股，並於2014年11月5日發布正面盈利公告，公告其通過出售可供銷售的金融資產，獲得的收益5270萬元人民幣；並於11月14日公布2014年第三季度報告，2014年三季度青鳥環宇盈利8651萬元，和去年同期1807.4萬元相比同比增長3.8倍，即使扣去5270萬元的非經常性損益，青鳥環宇三季度的盈利依然達到了3381萬元，同比增長87.06%；而前三季度公司總共獲得盈利1.01589億元，相比去年同期3183.8萬元增長219.1%，增長勢頭極其強勁。

       2014年11月17日，青鳥環宇發布公告，擬分拆旗下控股公司青鳥消防在A股深圳中小板上市，並於11月5日向中國證監會提交申請，並報送《北大青鳥環宇消防設備股份有限公司首次公開發行股票招股說明書（申報稿）》，並於11月17日，獲得中國證監會受理，招股說明書申報稿在中國證監會網站做了預披露。

       根據預披露的招股說明書顯示，青鳥消防發行前總股本6000萬股，其中青鳥環宇持有3061.224萬股，占51.02%，發行前每股凈資產5.55元（截止2014年6月30日），2013年度每股收益2.06元，2014年中期每股收益1.13元。本次擬在深圳中小企業板發行新股2000萬股，發行價待定，主承銷商為廣發證券。

根據預披露的招股說明書，本次募集資金用途如下：


       預計合計需募集資金9.38億元，按照發行2000萬新股計算，每股發行價當在47元以上，動態發行市盈率預計在25倍左右，對比2014年12月深圳中小板平均40倍左右的市盈率，並考慮到公司最近三年主營業務收入和凈利潤增長率均在40%以上，該公司如果以50元左右的價格IPO，也算比較合理的。

       在招股書預披露後的12月9日，青鳥環宇再發公告，董事會決議，擬向7到10名股東發行6億股H股，價格待定，並將由臨時股東大會及類別股東大會通過，以及報中國證監會批準後方可進行。這個公告，咋看下，在子公司IPO前，似乎有利益輸送嫌疑，也同時凸顯出公司目前的估值極低。但是細思量，考慮到青鳥環宇今年子公司青鳥消防沖擊IPO，湖南松雅湖超大型項目2015年底完工這兩件決定公司未來估值空間的大事必須順利完成，這筆融資的確是必須的，在後面我會做詳細的分析和敘述。

       2014年12月17日，青鳥環宇持股60%的附屬公司傳奇旅遊，與國瑞盛鑫和北京明裕德成立合營公司，投資開發位於湖南衡陽市南嶽區天子山的旅遊及休閑業務，合營公司註冊資本2.5億元，傳奇旅遊出資1.225億元，占49%，為並列第一大股東。天子山項目，也是青鳥環宇繼南嶽衡山景區索道項目後又一個重要的項目落子布局。

       2014年的最後一天，12月31日，青鳥環宇發布公告稱，其非全資附屬公司傳奇旅遊與第三方簽訂合同，以4068萬元人民幣出售傳奇旅遊持有的長白山保護開發區傳奇文化發展70%股權，獲利775.5萬元；以3965萬元人民幣出售北京八達嶺傳奇旅遊發展70%股權，獲利694.3萬元。這兩個優質項目青鳥環宇孵化了很久，因為各種原因遲遲未能正式啟動，現在能獲利出售，雖然有些可惜，但至少也算是個了結。該筆收益估計會在2015年一季度計入上市公司，相比過往公司每年一季度盈利總是周期性偏低的情況來說，2015年一季度利潤有望得到很好的平滑。

       從我上一次6月份最後一篇關於青鳥環宇的文章到現在，該公司的基本面情況仍然持續向好，新的催化因素不斷湧現，但股價依然表現低迷，遠遠低於企業的實際價值；因此，今天我有興趣再度重新完整的梳理一下該公司的基本面情況，希望能夠相對客觀的解析一下該公司。

       青鳥環宇現在的資產結構如下：

（一）電子消防設備

       青鳥環宇的核心資產，也是公司的主要利潤來源，無疑屬於北大青鳥環宇消防設備股份有限公司（以下簡稱青鳥消防），註冊資本6000萬元人民幣，青鳥環宇控股51.02%。從2011年到2013年度，青鳥消防均保持了高速的業績增長，三年的營業收入分別為2.894 億元、4.32億元、6.385億元，同比增長幅度分別為33.3%、49.3%、47.8%，占公司主營業務收入比重從78%上升到86%，占公司經營利潤的比重也在基本維持在70%左右。

       截止2014年三季報，青鳥消防主營業務收入達到5.159億元，同比2013年9月30日3.949億元，增長30.6%，占青鳥環宇總收入84%；按照11月14日青鳥環宇公布2014年第三季度報告，青鳥環宇前三季度公司總共獲得盈利1.01589億元，相比去年同期3183.8萬元增長219.1%，扣去5270萬非經常性損益，依然增長53.55%，作為青鳥環宇主營利潤的主要來源，青鳥消防2014年度的增長速度依然強勁。

       2014年11月17日，青鳥環宇發布公告，擬分拆旗下控股公司青鳥消防在A股深圳中小板上市，並於11月5日向中國證監會提交申請，並報送《北大青鳥環宇消防設備股份有限公司首次公開發行股票招股說明書（申報稿）》，並於11月17日，獲得中國證監會受理，招股說明書申報稿在中國證監會網站做了預披露。

       根據預披露的招股說明書顯示，青鳥消防發行前總股本6000萬股，其中青鳥環宇持有3061.224萬股，占51.02%，發行前每股凈資產5.55元（截止2014年6月30日），2013年度每股收益2.06元，2014年中期每股收益1.13元。本次擬在深圳中小企業板發行新股2000萬股，發行價待定，主承銷商為廣發證券。

根據預披露的照顧說明書，本次募集資金用途如下：


       預計合計需募集資金9.38億元，按照發行2000萬新股計算，每股發行價當在47元以上，動態發行市盈率預計在25倍左右，對比2014年12月深圳中小板平均40倍左右的市盈率，並考慮到公司2011到2013年主營業務收入複合增長率達到了45.82%，凈利潤增長率也基本保持40%以上，該公司如果以50元左右的價格IPO，也算比較合理的。

       根據青鳥消防預披露的招股說明書顯示，該公司在所處的消防報警監控系統產品領域排名穩居前三。該領域的龍頭企業經營毛利率較高，但行業集中度較低，行業龍頭海灣安全技術有限公司市場占有率也僅13%左右；而青鳥消防和北京利達華信電子有限公司市場占有率均在3%—4%之間，爭奪行業老二位置。

       2014年，站在較高起點上的青鳥消防，依托集團的技術優勢，研發城市聯網技術，使公司的消防產品可以實現城市聯網，滿足市場需求。青鳥消防已經從過去最專業的火災自動報警及聯動控制系統制造商，發展成為專業從事火災自動報警及聯動控制系統、電氣火災監控系統、有毒有害氣體檢測儀及燃氣探測報警系統、氣體滅火系統、智能消防物聯網絡監控系統等消防安全產品的研究、開發、生產、銷售、服務及相關增值業務，專業的消防安全產品制造企業和智能消防安全系統開發企業。

       電子消防設備行業集中度相當的低，近幾年青鳥消防這塊業務的收入的高速增長已經揭示了，未來隨著智能消防的發展，擁有技術創新優勢的相關企業，作為傳統消防設備企業的替代，市場份額將會有更大的提升空間。

       同時，我們也分析一下青鳥消防在國內的兩大競爭對手海灣安全技術有限公司和北京利達華信電子有限公司：

       海灣安全技術有限公司（GST），成立於1993年，2005年6月30日在香港聯交所上市，上市名稱為海灣控股，發行新股2億股，每股發行價1.77港元。2008年12月5日，全球金融危機那年年末，美國著名上市公司聯合技術（UTC）旗下子公司聯合消防安保（UTFE）宣布以按3.38港元，總額19.3億港元全現金收購中國最大的安防公司海灣控股71.22%股權，相比2008年11月7日前30個交易日的平均價有94%的溢價，加上之前UTFE擁有海灣控股28.7%的股權，UTFE宣布將海灣控股私有化。按照UTFE的收購價格，對海灣控股在金融危機谷底時的估值約為27億港元，而2007年度海灣控股銷售收入僅僅8.4億    港元，當時占國內消防報警和樓宇自動化市場份額超過30%。

       北京利華達信電子有限公司，前身是1990年成立的，國內首家生產火災自動報警控制系統的企業，早期企業性質為中港合資，後與美國聯合技術有限公司（UTC）合資，更名為北京利華達信電子有限公司，和市場份額排名第一的海灣技術有限公司為關聯公司。

       2008年8月1日，國內正式實施《反壟斷法》，國務院成立反壟斷委員會，而第一任國務院反壟斷委員會主任，便是現今鐵腕反腐的王岐山總理。在國內實施《反壟斷法》，對相關外資企業進行限制和調查後，這兩家公司的整體市場份額開始下降，國內消防報警監控領域的行業集中度開始下降，青鳥消防等政府支持的內資企業開始後來慢慢迎頭趕上，行業格局或將面臨洗牌。

       考慮到青鳥消防作為真正意義上的中國消防第一股，如果能夠在2015年度成功上市，募集到足夠支撐未來高速發展的資金，有望在行業排名上甩開北京利達華信電子，直追行業龍頭海灣安全技術。考慮到該領域行業集中度較低，以及消防報警監控系統產品的剛性需求及行業的增長潛力，能夠在2015年度成功上市的青鳥消防，市場就算給予高於40倍的PE估值也是合理的，按照青鳥消防2014年度及2015年的利潤增長趨勢，該公司在深圳中小企業板上市後的市場定價高於100元每股是大概率事件；按照青鳥環宇持有3061.224萬股青鳥消防計算，這部分資產的價值超過人民幣30億元，按照青鳥環宇11.8億總股本計算，相當於3港元每股，遠高於青鳥環宇2015年1月9日收盤價0.73港元。

       另外補充一點，2015年1月2日下午一點多，黑龍江哈爾濱那場過火面積達到1.1萬平米超級大火，甚者驚動了國務委員、公安部部長郭聲琨親自通過視頻調度指揮火災救援處置工作。由此更可見，加快發展國內的消防報警監控行業的重要性，考慮到目前國內消防報警監控行業集中度極低，業內公司良莠不齊的情況，考慮到人民的生命財產安全這個極重要的因素，國家或許會加快扶持幾家內資的大型消防設備企業，加快行業集中度，快速提升消防產品的整體質量。在這個風口上，作為國內消防監控系統的絕對龍頭企業，青鳥消防的IPO進程，極有可能會快於預期。

（二）旅遊業務

（1）傳奇旅遊投資有限公司

       青鳥環宇2007年10月註冊成立傳奇旅遊投資有限公司（以下簡稱傳奇旅遊），註冊資本1億元人民幣，青鳥環宇控股60%；主要業務範圍為：投資基礎設施建設、投資旅遊景點開發、建設；南嶽衡山風景名勝區道路旅客運輸相關業務，車輛維修經營、道路旅客運輸相關業務。

傳奇旅遊最近一年及最近一期的主要財務數據如下：



       傳奇旅遊現在的主要收入來自經營南嶽衡山核心景區道路旅客運輸相關業務，主要包括環保車、索道。現在在衡山景區擁有環保車100臺，職工300多人。環保車和索道通用一張票，票價全程為70元/張，上、下單賣40元/張，半價票35元/張。

       該業務板塊2011年到2013年的營業收入分別為7850萬元、8510萬元、9830萬元，同比增長幅度分別10.7%、8.41%、15.51%，占公司經營利潤的比重也在基本維持在15%到20%左右。2013年開始，受南嶽周邊高速公路陸續開通及高鐵開通積極，進山旅遊人數為174萬人次，其中乘坐巴士遊客約為156萬人次，乘車比例維持在90%高水平。截至2014年9月30日，該業務板塊貢獻營業收入8770萬元，相比2013年9月30日7930萬元，增長10.6%；按全票計乘坐環保巴士的遊客為129萬人次，按年增加2%，進山總人數136萬人次，乘車比例90%。

       2014年12月17日，傳奇旅遊與國瑞盛鑫和北京明裕德成立合營公司，投資開發位於湖南衡陽市南嶽區天子山的旅遊及休閑業務，合營公司註冊資本2.5億元，傳奇旅遊出資1.225億元，占49%，為並列第一大股東。天子山項目，也是傳奇旅遊繼南嶽衡山景區索道項目後又一個孵化了很久的重要旅遊項目正式落子布局。

       2014年12月31日，傳奇旅遊與第三方簽訂合同，以4068萬元人民幣出售傳奇旅遊持有的長白山保護開發區傳奇文化發展70%股權，獲利775.5萬元；以3965萬元人民幣出售北京八達嶺傳奇旅遊發展70%股權，獲利694.3萬元。這兩個優質項目傳奇旅遊孵化了很久，因為各種原因遲遲未能正式啟動，占用來公司很大的運營成本，現在能獲利出售，雖然有些可惜，不過也能很好的改善傳奇旅遊的財務狀況，扭轉公司賬面的業績虧損趨勢。

（2）長沙松雅湖項目

       青鳥環宇2010年開始參與集團的長沙市長沙縣松雅湖項目，現占長沙松雅湖建設投資有限公司27.96%股權。截至2014年6月30日，長沙松雅湖建設投資有限公司總資產17.29937億元，凈資產為1.3541億元，青鳥環宇所占凈資產的權益為3781.3萬元。松雅湖項目推進比較緩慢的一個原因就是因為項目初期資金缺口比較大，2012年7月，該項目獲得國開行總行9.86億元的貸款，項目才得以順利推進。該筆貸款由北大青鳥集團擔保還款，青鳥環宇負責擔保其中2億元的還款額度。

       松雅湖綜合開發項目位於長沙市東北部長沙縣縣城星沙境內，由被稱為中部第一縣的長沙縣政府與北大青鳥集團共同開發，是集城市保安、防洪調蓄、安全飲水於一體，並具有改善生態環境、提升城市品位等功能的城市綜合性工程。項目規劃控制區總面積16.98平方公里，目前尚未開發區域總面積為15.1平方公里。項目建設用地總面積約14200畝，其中，成湖水面約4800畝，生態綠地和公益性設施建設用地約9400畝。投資方將在位於長沙縣松雅湖東北角的7000畝土地，規劃建一座名叫“松雅新都市”的新城。松雅新都市將建多條主次幹道，分別為松一路至松八路和雅一路至雅三路。松雅新都市集寫字樓、零售、酒店、住宅四大功能於一體，這些道路輻射大約20萬人。

       根據國務院《長沙市城市總體規劃(2003-2020)》(2010年修訂)為依據制定的《長沙商貿十二五規劃》中明確，要努力將長沙打造成國際性商業發展大都市：規劃1個市級商業中心，即五一廣場商業中心。重點建設和引導3個城市商業副中心，分別是：梅溪湖商業副中心、武廣商業副中心和星沙新城商業副中心。

       據介紹，而松雅湖國際生態新城正是位於兩個商業副中心——星沙新城的核心位置，將成為未來星沙第三產業的核心增長極。

       2013年下半年，，長沙縣松雅湖東北角的松雅新都市將啟動13條城市主次幹道建設，加之目前已經動工修建的4條環湖車道和3條遊步道，整個松雅湖片區將建設20條環湖道路。到2014年國慶節前，20條環湖道路讓松雅湖交通四通八達。

       2014年，松雅湖將重點完成四大項目建設，分別是松雅湖南部園林景觀工程、香堤路、東六線、撈刀河路等環湖基礎設施配套、北部園林景觀設計和松雅湖環湖片區市政道路工程項目。4月中旬，松雅湖南部園林景觀已完成施工招標，5月中旬將進入正式施工階段，預計施工周期18個月。而到2015年年底，已獲“國家級濕地公園”試點的長沙松雅湖濕地公園將正式開園。

       雖然松雅湖項目在這幾年中，並沒有給青鳥環宇帶來任何收益，甚至拖累了青鳥環宇的業績增長。但作為中部地區最大的國家級旅遊地產項目，青鳥環宇由於介入較早，所以雖然松雅湖建設賬面的凈資產極低，但項目建成後，公司的資產價值有望重估，青鳥環宇將享受該項目帶來的收益，並可以同時卸下一個多年的資產包袱。

（三）酒類業務

       青鳥環宇於2012年1月27日，通過其全資附屬公司Wesion Inc.以290萬美元的價格完成收購PWC Winery, LLC（一家於美國弗吉尼亞州成立經營註冊資本420萬美的葡萄酒公司）75%股本，並在2013年完成其余25%的股權收購，該公司現已成為青鳥環宇全資子公司。該公司2013年經營收入為954.3萬元，比2012年1018.3萬元略有減少。截止2014年9月30日，該公司經營收入為882.9萬元，相比2013年9月30日686.8萬元，增長28。55%。

（四）投資業務

       青鳥環宇主營業務基本處於蒸蒸日上的態勢，但對於一家已經徹底向多元化控股投資公司轉型的企業集團來說，龐大而低效的投資業務是拖累企業業績的主要原因，也是股價長期低迷的核心因素之一。

       截至2013年12月31日，青鳥環宇對外投資控股業務總的資產余額高達7.2億元人民幣，按照青鳥環宇2013年報20%左右的總資產負債率，2013年年報凈資產總額12.786億元計算，對外投資業務占凈資產比重達到了56%。

       而這麽龐大的對外投資，總體效率不佳，近幾年基本都是負收益，也拖累了青鳥環宇的整體利潤。下面我來具體解析下青鳥環宇的主要對外投資資產情況：

（1）北大青鳥SBI基金

       北大青鳥SBI基金是由青鳥環宇和日本SBI控股株式會社（以下簡稱SBI）於2008年共同發起設立的，總規模1億美元，青鳥環宇和SBI各出5000萬美元，青鳥環宇扣除非控股權益扣後應占權益為50%。

       說起SBI基金，在亞洲投資界也是赫赫有名的。SBI是日本最大的綜合金融集團公司之一，其前身是孫正義先生領導的軟銀集團（Softbank）的投資部門，之後由前軟銀CFO北尾吉孝領導成為獨立的金融控股公司。2002年在日本東京證券交易所主板和大阪證券交易所主板上市。SBI控股核心業務包括資產管理（包括私募股權投資等）、證券經紀、投資銀行、保險、房地產開發、其他金融服務等。SBI集團總資產約120億美元，現有合並報表子公司48家，關聯企業13家，其中有6家子公司是日本上市企業。SBI在中國和北大青鳥、複旦、清華都有合作的PE基金，SBI及其旗下基金在中國投資了眾多項目，包括阿里巴巴、泰康人壽、金山軟件、天威英利、四川美豐、金風科技、千橡互動、北大青鳥IT教育、天安保險等。

       可以說青鳥SBI基金的起點是非常高的，但是運作6年來，投資效果卻不近人意。截至青鳥環宇2013年年報，青鳥SBI基金凈資產總額4.913億人民幣，扣除非控股權益應占的比例，實際歸屬合夥人的權益為4.266億人民幣，攤薄到青鳥環宇的實際權益額為2.133億元人民幣，相比當初5000萬美元的出資額，基金處於虧損狀態。

       通過各種方式，我搜集整理了下青鳥SBI基金的投資項目情況，供大家參考:

1）映瑞光電

       2010年7月，臺灣著名的芯片“教父”張汝京繼創立中芯國際後，在2010年7月，又聯手深康佳、北大青鳥等企業在上海臨港產業園區成立了一家在中國大陸從事LED及相關產業鏈設計、研發與制造的中外合作的高科技企業映瑞光電科技(上海)有限公司(以下簡稱“映瑞光電”)。

       映瑞光電註冊資本5000萬美元，其中深康佳投資2250萬沒有，持股36%，為第一大股東；張汝京團隊的持股公司香港皓騰持有30%股份，青鳥環宇直接出資1125萬美元，持有18%股份，而青鳥SBI基金出資1000萬美元左右，持有16%股份。

       映瑞光電的產品方向為高亮度LED電視背光源和LED照明，主要產品和服務範圍涵蓋了從藍寶石襯底材料及圖形化、外延片、芯片到封裝測試的各個環節的全產業鏈公司。企業核心團隊主要來自美國及大中華地區(包括大陸、臺灣)，是專業從事LED及半導體產業研發、生產制造的精英團隊。公司目前已擁有世界級自主知識產權的LED設計、研發、制造技術的多項專利，成為上海市政府重點扶持的LED企業。

       由於前幾年，映瑞光電一直處於產品開發期，公司一直處於虧損狀態，根據深康佳2013年年度報告顯示（香港上市公司信息披露真心的差，只能從國內上市公司年報里找相關信息），截至2013年12月31日，映瑞光電凈資產為2.433億元，公司運行4年來合計虧損5669萬多元。由此，我們可以推算出青鳥環宇直接持有的映瑞光電賬面價值為4379.4萬元，而青鳥SBI基金持有的映瑞光電賬面價值為3892.8萬元，均錄得不小的累計賬面虧損。

       不過，值得欣喜的是，映瑞光電自主研發的倒裝LED芯片已經成功實現量產，經評估倒裝LED芯片性能也已處於國際領先水平。2013年映瑞光電銷售額突破了9000萬元，其單線產值領先LED芯片行業。映瑞光電主攻中高端LED芯片市場，是國內LED芯片廠商中僅有的幾家產品可出口至海外的企業。繼2014年5月份映瑞光電技術團隊推出倒裝結構芯片後，於2014年6月30日又正式推出ER-CZ系列高質量垂直結構LED芯片, 目前試產產品為ER-CZ-1818，驅動電流為150mA, 功率為0.5W，屬於中功率器件。該產品已通過國家電光源質量監督檢驗中心(上海)檢測，在2014年2季度度推向市場。在2014年第3、4季度公司根據市場需求，逐步推出1W、2W等大功率垂直結構產品。公司緊密結合國內和海外客戶，訂單量持續大於公司產能。

       經過幾年的低谷期，今年全球LED市場迎來了高景氣周期，作為行業內技術領先的重點企業，映瑞光電預計將迎來快速發展期。2014年12月，公司首席技術官李起鳴博士榮獲2014年度上市領軍人才，作為上海浦東新區臨港光電產業園的龍頭企業，上海市經信委、發改委、科委領導在2014年度也密集調研映瑞光電，積極扶持映瑞光電做大做強。

2）樂友孕嬰童網上商城

       2009年青鳥SBI基金成立之初，出於看好中國嬰幼兒消費產業的發展，投資了由前光明乳業高管張學慶創辦的上海全球兒童用品有限公司及其在上海地區享譽盛名的母嬰品牌“天天加分”。

       2013年6月，國內母嬰行業整合之風漸起，繼2012年蘇寧雲商收購主營母嬰產品的電商——紅孩子後，據稱為全國最大的母嬰零售連鎖企業——樂友在滬宣布，收購上海本地母嬰連鎖企業——天天加分100%股權。由此，青鳥SBI基金持有的天天加分股權換股成為樂友的股權，具體股權比例不詳，如果有關心我們研究文章的朋友知道相關信息，可以及時補充給我們。

       根據我們從http://www.123cha.com得到的網站訪問量Alexa數據排名數據，樂友網站的月日均IP訪問數在11000人左右，月日均PV（點擊率）數50000人次左右。而除了被蘇寧收購的紅孩子，可以借助蘇寧的流量外，全球領先的兒童用品公司及號稱中國最大的母嬰產品分銷和零售平臺好孩子日均IP訪問數在10500人左右，而月日均PV數僅33000人次左右。其他相關企業的IP訪問數和日均PV數根本和這幾家企業不在一個量級上。

       由此可見，樂友屬於行業龍頭是毋庸質疑的。收購天天加分之後，樂友開始加快邁進海外上市的步伐，天天加分—樂友項目或許可能成為青鳥SBI基金第一個成功投資退出的案例。

3）北大青鳥IT教育

       北大青鳥APTECH成立於1999年，致力於培養中國IT技能緊缺型實用人才，是我國最大的IT職業教育機構。

       北大青鳥IT教育是中國職業教育的啟蒙企業，如同如同英語培訓領域的新東方，北大青鳥在IT培訓界功不可沒，開了教育加盟的先河，包括加盟店的管理、門面設計、教室布置以及崗位管理等。北大青鳥也一定程度上推動了IT培訓業的繁榮，華育國際和武漢思遠等IT培訓學校皆脫胎於它。在最初10年的發展過程中順風順水，2008年巔峰期時，年收入到達20多億元，市場份額達到近40%，且幾乎無應收款，240多個校區，遍布全國60個城市。

       之後，隨著IT產業發展越來越成熟，越來越細化。學會一個最基礎的編程到哪兒都能工作的時代一去不複返，行業對軟件藍領的要求越來越高，讓對北大青鳥的培訓體系受到了嚴重的沖擊。另一方面，07年後的高校擴招趨勢，讓北大青鳥以原來的高考落榜生為主的生源受到嚴重影響。而北大青鳥IT教育加盟商的良莠不齊，又使得企業的管理體系受到沖擊，企業和加盟商的過於功利化運作，在一定時期影響了企業發展的信譽。

       隨著行業發展趨勢的轉變，以及08年金融危機後經濟的不景氣，青鳥IT教育開始走向了拐點。而青鳥IT教育的創始人，首任CEO楊明帶著創始人團隊也隨之激流勇退，將手中股權賣給了SBI中國，以及青鳥SBI基金等一批機構。北大青鳥集團總裁初育國臨危受命，在2011年接手了青鳥IT教育。

       雖然青鳥IT教育這幾年一直在低谷徘徊，但瘦死的駱駝比馬大，從青鳥IT教育的網站統計，他仍然擁有100多個校區。同時，這幾年，青鳥IT教育依托北京大學的教育資源，也在不斷更新課程，並積極向近幾年剛興起的在線教育轉型，作為應對大學擴招後生源變化的新局面，早在2010年10月，北大青鳥就推出了針對大學生的職業培訓產品體系——北大青鳥學士後，實現了線上線下雙模式結合的先進教學方式，正式進軍在線教育領域。隨著近兩年TMT行業熱潮的再度興起，青鳥IT教育作為行業的老牌龍頭企業，已經從最困難的處境中慢慢走了出來，處於複蘇階段。

       這里我們需要簡單的談一下在線教育這塊，從2013年開始，在線教育這個互聯網細分領域的投資熱潮開始興起。2013年六月，滬江網獲得2300萬美元B輪融資，估值高達2.5億美元。面對每年幾千億的市場空間，大批風投資金蜂擁而入。

       2014年，市場對在線教育方面的投資更是進入高潮期。2014年2月，阿里巴巴合淡馬錫、啟明創投，向全球領先的在線教育平臺及在線英語學習機構Tutor Group投資近1億美元。同月，YY宣布設立在線教育事業部，投資10億元推動100在線教育品牌。2014年3月，有消息稱騰訊在套現中國文化傳播10億元後，將和新東方聯手打造在線教育品牌。

       2014年4月，作為青鳥IT教育國內的主要競爭對手，達內科技在美國納斯達克成功上市，按照2014年1月2日每股11美元的收市價，5000萬股的總股本，市值達到5.5億美元。達內科技的成功上市，繼續炒高國內的線教育投資熱。A股市場也聞風而動，A股中小板和創業板近期凡是和在線教育有染的上市公司，在2013年和2014年上半年，均走出了不錯的走勢。

        而很多處於初創期的在線教育企業，更是被給出了離譜的估值。如某在線IT培訓公司，年收入2億元，利潤不過幾百萬，開出9億的估值。還有某個只有40多個客戶的在線教育公司，開出1億元估值的天價。這個行業和2013年手遊行業泡沫初起時，1000萬凈流水的手遊公司，便可以開出2億估值的情況何其類似。

       相比之下，同樣在向在線教育積極轉型中的行業龍頭青鳥IT教育顯得默默無聞多了，但這不代表青鳥IT教育沒有任何的行動，青鳥IT教育背後神通廣大的頂級投資機構們更不會無動於衷吧。

       根據從http://www.123cha.com得到的網站訪問量Alexa數據排名數據，青鳥IT教育的官網日均IP訪問數在13000人左右，日均PV數在45000人次左右；而他的競爭對手達內科技官網的日均IP訪問數在9000人左右，日均PV數不到30000人次。兩家公司的學費數目基本相差無幾，且同為行業龍頭，除了在管理上，青鳥有加盟商模式，達內基本都是直營，其他行業弊病和毛利應該不會相差太多。這塊，由於不是該行業從業人員，統計的數據可能有所偏頗，歡迎有該行業從業人員能提供更詳細的數據，來修正我的觀點。

       最後簡單談談我對職業教育行業的一些弊端的看法吧，其實這個行業的黑幕，有識之士都清楚，廣告基本虛的多。但當現在實體經濟極度不景氣，無數大學畢業生將面臨史上最難就業季的時候，選擇去職業培訓機構碰運氣（哪怕被看成是病急亂投醫）也是很正常的。中國的人口多、競爭激烈、就業難，才是這些機構真正能保持盈利能力關鍵，這也是在線教育行業發展的空間所在。具體的問題，就不多贅述了，希望有清楚青鳥SBI該項投資的朋友向我提供青鳥SBI對青鳥IT教育的實際投資額和持股比例的數據。

4）天安保險

       天安財產保險股份有限公司是中國第四家財產險保險公司，也是第二家按照現代企業制度和國際標準組建的股份制商業保險公司，成立於1994年12月，總部設在上海浦東，註冊資本56.48億元人民幣。

       SBI中國和青鳥SBI基金均對該公司進行了投資，具體投資金額和持股比例不詳。天安保險業績長期虧損，這筆投資基本可以被認為是一筆垃圾投資，我覺得青鳥SBI基金甚至可以做壞賬處理了。不過天安保險的牌照價值還在，如果有機構願意收購，估計基金們還能收些殘值。

（2）青鳥恒盛基金

       2011年2月1日，青鳥環宇公告出資4億元人民幣，參股總出資額為10億元人民幣的北京青鳥恒盛投資基金（有限合夥）（10年期）（以下簡稱青鳥恒盛基金），占青鳥恒盛基金股本比例的40%。青鳥恒盛基金按照目前正在參與數項物業發展項目，包括於北京建設若幹豪華住宅及商業大廈。按照青鳥環宇2013年年報，該基金凈資產總額為10.537億元，扣去扣除非控股權益應占的比例，實際歸屬出資人的權益為7.891億元，青鳥環宇應權益為3.225億元。青鳥恒盛基金的具體投資情況，一直沒有公開資料可查。

（3）金山能源

       2013年8月23日，香港上市公司金山能源公告，向獨立第三方Jade Bird Strategic Investment發行15.55億股新股，相當於擴大後股本52.12%，須待股東特別授權批準，及清洗豁免提強性制全購責任；配售價0.45港元，所得凈額6.63億港元，擬用於償還負債；日後新收購或業務投資，以及一般營運資金。

       該收購完成後，由青鳥環宇間接持股30%的Jade Bird Strategic Investment成為金山能源第一大股東，青鳥環宇在實際上控制了香港的上市公司金山能源。按照2015年1月2日金山能源收市價0.225港元計算，青鳥環宇實際持有金山能源的市值為1.0494億港元。

（4）中芯國際

       由於青鳥集團的創始人楊芙清院士和王陽元院士（中國半導體之父）和臺灣著名半導體專家，芯片“教父”張汝京博士的關系，青鳥環宇是中芯國際（00981）的發起人，持有中芯國際5%的原始股份。

       2004年中芯國際上市後，青鳥環宇曾多次減持股份，在2013年12月31仍通過全資子公司青鳥開曼持有中芯國際203,163,400股，但在2014年度，青鳥環宇多次減持中芯國際股權，並於2014年11月5日發布正面盈利公告，公告其通過出售可供銷售的金融資產（主要是中芯國際），獲得的收益5270萬元人民幣。目前，北大青鳥環宇仍然持有中芯國際約8600萬股，占中芯國際總股本0.24%。

（5）寧波青鳥創業

       寧波青鳥創業投資公司是今年新成立的一家重點投資文化、醫療、新材料、新能源、節能環保等國家重點支持的行業的創投企業，註冊資本人民幣2億元。

       該企業的發起人為寧波利元泰創業投資管理有限公司，管理人（GP）為寧波正元投資管理有限公司，主要股東為寧波利元泰創業投資管理有限公司（持股25%），寧波翰宇（持股5%），寧波正元投資（持股1%），其余69%股權分別由北大高科技產業投資有限公司和寧波市創業投資引導基金管理有限公司持有。

       該創投公司2014年中剛開始運作，主要股東寧波利元泰應到資金5000萬元，實到資金2500萬元。2014年10月24日，青鳥環宇發布公告，從寧波利元泰原股東上海博投手中收購寧波利元泰100%股權，並註入2500萬元，完成寧波利元泰對寧波青鳥創投的全部註資。另一股東寧波翰宇未完成對該創投企業的註資，青鳥環宇從寧波翰宇母公司北京盛世手中收購寧波翰宇100%股權，並完成寧波翰宇對寧波青鳥創投1000萬元註資。青鳥環宇出資人民幣70萬收購上海博投持有的寧波正元35%股權，出資人民幣90萬收購北大高科技產業投資持有的寧波正元45%股權，收購後青鳥環宇合計持有寧波正元80%股權，為寧波正元控股股東，雖然寧波正元只持有寧波青鳥創投1%的股權，但卻是寧波青鳥創投的實際管理人，因此，青鳥環宇成為該創投公司的實際運作操盤方。

       寧波青鳥創業股東方北大高科技產業投資有限公司情況簡介：北京北大高科技產業投資有限公司，成立於2000年11月，註冊資本7.8億元，經營範圍包括投資管理、資產管理等。北大高科作為北大青鳥集團旗下專業投資公司，依托自身的相關優勢，在軟件信息技術、服務行業、教育以及地產等多個領域均有所涉及。主要投資企業包括北京青鳥致用科技發展有限公司、麗江玉龍雪山盛達旅遊發展股份有限公司等公司。截至2012年12月31日，北大高科的總資產為641079萬元，總負債為381917萬元，資產負債率59.5%，公司2012年全年實現營業收入19億元，凈利潤1.95億元。

       寧波青鳥創業股東方寧波市創業投資引導基金是由寧波市人民政府設立的、不以營利為目的的政策性基金，成立於2012年，總規模為10億元人民幣。

       註資並取得寧波青鳥創業的實際運營權，顯示青鳥環宇後續有在國家重點支持的新興產業加大資本運作的意向，但該寧波青鳥創業的實際投資績效尚有待觀察，希望不要和北大青鳥環宇過往的投資項目一樣令人失望，能給股東帶來新的驚喜。

       以上為對青鳥環宇各項賬面資產基本情況的解析，根據公司半年報顯示，截止2014年6月30日，青鳥環宇賬面總資產18.49971億元，現金及現金等價物合計人民幣1.81173億元，各項流動資產合計人民幣7.44723億元，流動負債人民幣5.27759億元，非流動負債僅1.6萬元，資產負債率28.53%；雖然經營性現金流量為-9220.7萬元，相比2013年12月31日1.0951億元變化不少，但綜觀該公司經營特點，每年中期報表經營性現金流量基本都為負值，公司主要盈利來源青鳥消防第四季度一般為經營回款期，也是年內業績高峰期，因此公司2014年12月31日經營性現金流轉正基本問題不大。總體看青鳥環宇主營業務增長明顯，財務狀況尚可。

       但就是這樣一家頗具成長潛力的上市公司，市場卻給予如此低的估值，頗令人不解。不過1月8日，青鳥環宇發布公告稱：

       對青鳥環宇主席許振東及副主席徐祗祥在2007年至2012年間出任A股上市公司青鳥華光（600076）高管時期，隱瞞青鳥華光關聯關系、關聯交易、虛增利潤、虛構營業收入等事項予以處罰，分別予以警告，並處30萬元人民幣罰款及10年證券市場禁入。

       這則公告揭開了青鳥環宇真正低估的原因之一，預計是未來公司高管將面臨換血前的灰暗時刻。我曾經在過去《折翼的青鳥—北大青鳥系的浮沈》等幾篇相關文章中詳細的敘述過北大青鳥集團曾經擁有國內及香港共6家上市公司的輝煌（IPO的青鳥環宇及其他5家收購的上市公司）。到2012年隨著青鳥華光的股權轉讓，現今北大青鳥集團僅有青鳥環宇一家靠正規IPO途徑上市的嫡系公司在資本市場碩果僅存，經過集團精心呵護，發展勢頭良好。

       而青鳥環宇主席許振東，這一年多來，一直被媒體傳因為某些原因，避居香港四季酒店，而北大青鳥集團這家國內知名的高校企業集團，從近一年多來公布的動態信息看，基本由2011年底從北京大學資產管理部部長位置上空降到北大青鳥集團的總裁初育國負責具體日常工作。從目前各項公司動態信息看，北大青鳥集團及青鳥環宇，在慢慢的褪去許振東對公司的影響力。另外，本次擬上深圳中小板的控股子公司青鳥消防，早期的董事長一直是這次涉及處罰的另一名高管徐祗祥。但從2013年啟動IPO流程開始，董事長已經換成了青鳥消防的總工程師，也是青鳥消防的實際創始人蔡為民先生，包括青鳥消防的管理層股東名單，基本和青鳥環宇高管沒有任何關聯，各項信息顯示青鳥環宇實際上已經成為青鳥消防的財務投資人，青鳥環宇未來的相關高管變動，基本不會影響青鳥消防的IPO進程。

       綜合上述深度解析，我對青鳥環宇的基本面情況得出如下分析結論：

（1）青鳥環宇的主營業電子消防板塊發展趨勢良好，業務增長速度較快，成長性在逐步體現中，青鳥消防如果2015年能順利在深圳中小企業板上市將極大提升青鳥環宇的估值。

（2）公司主營收入中，旅遊板塊和葡萄酒板塊經營相對穩健，未來有進一步增加公司收入和利潤的機會。

（3）長沙松雅湖項目，短期看是青鳥環宇的財務包袱，但2015年底全部建成後，該項目賬面價值如果進行重估，或可為公司帶來意想不到的超額收益。

（4）對外投資業務效率較差，有限合夥投資基金的方式，讓關聯人無風險侵占上市公司利益，且旱澇保收。但所投資的項目，部分可能出現逆轉性機會，有望獲得超額收益。

（5）按照2015年1月9日0.73港元每股的收盤價計算，青鳥環宇總市值僅8.6432億港元，即使不考慮未來青鳥消防在深圳中小板上市巨大的資本增值，也相比公司截止2014年9月30日0.932元人民幣的每股凈資產及11.0021億人民幣的凈資產總額有較大的折讓。

       公司目前在港股市場極低的估值，基本只是相對反映了電子消防資產上市前的估值，以及旅遊業務的企業價值，而完全忽略了占公司凈資產較大比例的對外投資部分的估值（現在的市值，基本就是假定對外投資部分全部投壞掉，徹底變廢紙），更沒有將對上市公司基本面影響巨大的青鳥消防分拆到深圳中小板上市的重要催化因素計算進股價。

（6）最後談下公司在12月9日公告的那6億股H股定向發行再融資，咋看下，在子公司IPO前，似乎有利益輸送嫌疑。但仔細分析青鳥環宇今年的情況，子公司青鳥消防沖擊IPO前必然進行快速擴張的擴張沖業績，負債率必然大幅上升，各項資本開支也會加大；而湖南松雅湖這個超大型項目也必須保證在2015年底前順利完工，這塊也會有一定的資金缺口；這也是為何從2014年中報我們會發現，子公司青鳥消防應收賬款大幅增加，而青鳥環宇的負債率整體上也有一定程度的提升，和青鳥環宇上市以來一貫的超低負債率運營的風格有些許變化，就不難理解了。

       2015年度，青鳥消防的順利IPO和湖南松雅湖項目的順利完工，決定了青鳥環宇未來的發展空間，也將絕定公司的巨大內涵價值是否能順利的在二級市場的交易價格上完全體現出來。而結合青鳥環宇自身員工持股占很大比例，因此上市以來一貫的以低負債率運營，保持相對穩健的財務方式運做的傳統，這筆再融資在某種程度上對青鳥環宇未來的能發展起到很大的正面作用，中短期看，的確是有一定必要的；只是希望上市公司未來如果順利拿到這筆錢，能合理運營，不要亂投資消耗這筆寶貴的資本。

       另外，根據公司1月8日的公告，青鳥環宇管理層預計將面臨換血。考慮到現管理層持有公司相當比例的股權，對公司有一定的話語權；因此，在核心子公司青鳥消防IPO進程加速推進，公司未來發展面臨重要節點之時，考慮到作為一家純H股上市公司，增發股份，需要通過中國證監會的嚴格審批，估計這次青鳥環宇良好的基本面情況，能吸引優質的戰略型股東加盟，增強公司實力，對青鳥環宇未來的發展是有利的。

       最後我想說的是，港股市場的低價中資冷門股中，受限於市場關註度和流動性等各項因素，的確會出現個股被極度低估的情形出現，感覺青鳥環宇目前的情況就是其中典型的案例。可能有投資人會擔心出現價值陷阱的情形，但按照前述對青鳥環宇的整體分析，該股出現價值陷阱的概率極低；即使真的是價值陷阱，以現在的估值跳進去，也很難有大的損失。

       展望2015年的港股市場，隨著滬港通在2014年順利落地，深港通將有望在2015年加速啟動；滬港通投資標的在2015年度的繼續擴容及深港通的開啟，將有望覆蓋港股市場所有的中資股；作為純H股的青鳥環宇，在2015年度將面臨問題高管換血後公司獲得新的活力、引入有實力的新的戰略性股東、業績繼續高速增長、控股子公司在A股市場成功分拆上市、其它投資孵化項目進入收獲期、未來被納入深港通投資標的、甚至申請從香港創業板向香港主板轉板等多重股價催化因素刺激，成為2015年度港股中資牛股的機會極大。

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港A股控股型公司的價值重估——8095北大青鳥環宇

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2188

IPO觀察|環宇燃氣再上發審會，與方邦電子同天臨考

新疆東方環宇燃氣股份有限公司（下稱“環宇燃氣”）在今年上半年經歷了臨停、暫緩，將在4月24日再次上會，接受考核。

此外，同樣和環宇燃氣同天上會的還有廣州方邦電子股份有限公司（下稱“方邦電子”）。值得註意的是，這兩家公司的保薦機構同為中信證券。

最新排隊方面，截至2018年4月19日，中國證監會受理首發企業328家，其中，已過會29家，未過會299家。未過會企業中正常待審企業289家，中止審查企業10家。終止IPO企業已達115家，上周新添2家，其中包括此前備受爭議的普陀山旅遊文化股份有限公司。

相比其他IPO企業，環宇燃氣可以算得上是“歷經磨難”。先是在今年1月29日因“尚有相關事項需要進一步核查”在發審會前一天緊急臨停，又在3月20號的發審會上被暫緩表決。而如今距離3月20號的發審會僅過去一個多月時間，環宇燃氣就面臨再次上會。

經歷過臨停和暫緩表決後，在即將到來的發審會上，環宇燃氣能否順利IPO將“一錘定音”。

根據其招股書顯示，環宇燃氣是一家銷售天然氣、安裝天然氣設施設備的公司。自2017年6月開始沖刺IPO，擬在上證所主板公開發行不超過4000萬股，募集資金將用於昌吉市城鎮天然氣改擴建工程以及工業設備安裝項目。

從業績來看，2014年至2016年間環宇燃氣的營業收入處於基本持平的狀態，皆在人民幣3.3億元左右。而2017年上半年營收則達人民幣2.4億元。報告期內的扣非後凈利潤分別為，6833.84萬元、9791.61萬元、8150.79萬元以及4550.91萬元。

值得註意的是，報告期內，該公司主營業務收入、其他收益於營業外收入中合計確認政府補貼分別為3284.61萬元、3068.98萬元、1.01億元以及6240.31萬元。

此前證監會對環宇燃氣的反饋意見書中提到，環宇燃氣歷史上存在多次增資及股權轉讓並且經歷了多次增資，增資形式有貨幣和實物、無形資產。

記者對照招股書內容發現，自2001年環宇燃氣成立以來經歷過10次股權轉讓及6次增資，期間其股東國有金股退出。

將在4月23日上會的另一家公司為方邦電子，該公司主營業務為電子薄膜材料產品，其核心產品為電磁屏蔽膜。方邦電子自2016年6月開始排隊IPO，此次目標深交所創業板，擬募集資金將投資生產極薄撓性覆銅板等相關產品。

業績方面，方邦電子的營業收入和凈利潤呈增長態勢，營業收入和凈利潤在2016年創2014年以來的高峰，營業收入達人民幣1.9億元，凈利潤達人民幣8356萬元，其中2016年的凈利潤更是相比上一年翻倍增長。

盡管業績喜人，但方邦電子的產品結構極為單一，報告期內電磁屏蔽膜銷售收入占公司主要收入皆約為99%。

另一方面，方邦電子的應收賬款隨著其發展不斷上升，在2017年期末達到1億元，超過了2016年的凈利潤總額。其前五大客戶的應收賬款總和在各報告期期末均在53%以上.

值得註意的是，目前方邦電子仍面臨來自其對手日本企業拓自達賠償高達9000萬的專利訴訟。

2017年1月開始，拓自達便向廣州知識產權法院提交《民事起訴狀》，起訴方邦電子侵害其專利“印刷布線板用屏蔽膜以及印刷布線板”，要求方邦墊子停止侵害拓自達的專利權並賠償人民幣2050萬元。

三個月後，拓自達向廣州知識產權法院提交變更將費用改為人民幣9272萬元。盡管廣州知識產權法院已駁回拓自達的訴訟請求，但拓自達並未死心，已向廣東省高級人民法院提起上訴。

一位來自深圳的律師對記者表示，盡管不少上市公司在申請上市時都有官司纏身，但專利對於技術產業類公司尤為重要，因此對方邦電子此次IPO將有一定的影響。

另外，記者註意到，2014年至2016年間，方邦電子分別向其實際控制人蘇陟、李冬梅、高強三人多次拆借資金。3年間共借給三位實際控制人共計人民幣534.25萬元，往來原因及資金用途分別為房屋裝修、購車、購房以及用於利邦電子出資及籌辦等原因。

而方邦電子在招股書中的解釋說明為“因公司較長時間未分紅”，並表示2016年8月16日已全部清除完畢。

環宇首日開售 591伙近沽清 新例後單日售出最多 即加推354伙

1 : GS(14)@2014-06-01 12:17:19

http://www.mpfinance.com/htm/finance/20140601/news/ea_eaa1.htm



【明報專訊】市傳開售前收近1.3萬票的長實(0001)荃灣環宇海灣(下稱環宇)，雖然事前被指票數「水分高」，不過，項目昨日開售出現近年鮮有的賣樓場面，人龍最長一度由商場排至紅磡東鐵站門外。該盤昨日發售的591伙，即日接近沽清，成為一手新例推出逾一年來，首日售出最多單位的新盤，項目昨晚已宣在加推354伙，連同已售單位，已超過環宇今年出售800個單位目標。

合共提供1717個單位的環宇，為長實於近兩年來推出的最大型項目，對上一個為2012年6月推出的將軍澳峻瀅，共有1777伙，加上發展商以低於同區二手價發售，故在開售前已錄近1.3萬票，較昨日可售單位超額21倍。



已超環宇今年售800伙目標

雖然昨日烈日當空，但在昨日早上發展商接受登記前，已有不少買家提早到場，據悉，早於上午7時半已有準買家陸續在售樓處聚集，人龍由商場中庭伸延至商場外之天橋，更一度橫跨紅磡東鐵站門外，場面為近年罕見。

據知，該盤昨日最終有約9000個登記，即佔1.3萬票的七成。長實執行董事趙國雄指出，昨日共有超過1萬人次到場，而除銷售部的100多名同事外，集團亦抽調其他部門超過500名同事協助賣樓，對整個程序表示滿意。

長實於上午11時半開始抽籤，隨即進行揀樓，趙國雄稱，於首兩小時，已有200個單位獲認購，他表示，政府微調雙倍印花稅(DSD)，有助市民換樓，而環宇正正主攻換樓客，故吸引不少買家入市。

料套現約48億 佔項目八成

消息指，該盤至昨晚近8時，首日可售的591個單位已接近沽清，成為一手新例推出逾一年來，首日售出最多單位的新盤(見表)，若以定價計，該批單位市值約48億元，已達項目總投資額60億元的八成。

發展商亦於昨晚原價加推354伙，定價543.2萬元至1326.2萬元，實呎9714至14642元，扣除最高15.75%優惠後，售價則由457.6萬元至1117.1萬元，實呎8184元至12335元。連同昨日已售的591伙，環宇合共推出945伙，超過發展商早前公佈今年只售800伙的目標，佔樓盤超過半數單位。

事實上，今年長實全力「追數」，除於3月份推售的深水豐礇，今年仍有兩個大盤推售，包括大埔鳳園1期嵐山(1071伙)，以及將軍澳日出康城緻藍天(1648伙)，今次環宇熱賣，相信會為餘下兩大新盤打下強心針。

溱柏售10伙 海鑽售兩伙

雖然環宇搶盡市場焦點，但昨日仍有個別新盤錄得買賣，如新世界(0017)元朗溱柏，昨日再售10伙，為銷情最好的貨尾盤，項目累售1189伙，而恆隆(0101)奧運站則有三宗成交，此外，雖然大埔白石角地以低價批出，但同區信置(0083)海鑽昨亦售出兩伙海景戶，項目迄今累售逾130伙。

明報記者 林尚民

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2 : GS(14)@2014-06-01 12:17:43

http://www.mpfinance.com/htm/finance/20140601/news/ea_eaa2.htm


【明報專訊】環宇海灣作為今年市場最大型新盤，除吸引全港代理空群出動搶客外，昨日亦售樓處的門外更成為不少銀行爭取按揭生意的戰場，有銀行更為該盤指定買家提供大抽獎，頭獎為三星GALAXY S5智能電話。

就現場所見，昨日售樓處外除有大量買家及代理，更有一批來自東亞、中銀的員工，向出入的買家推銷按揭產品，據東亞銀行職員稱，以即供形式購買環宇海灣，而又選用該行的買家，即可參加上述大抽獎。

派三文治 送紙扇及水

項目吸引過萬人排隊揀樓，售樓處所在的商場迫滿人潮，發展商長實(0001)為安撫輪候多時的買家，除包下數家餐廳讓買家可安坐等候，更特別準備過萬份三文治、2萬多把紙扇及數百支樽裝水，向準買家派發，加上各大代理亦有為買家提供食物，該公司執行董事趙國雄笑言，「似嘉年華多過似賣樓」。

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3 : Sunny^_^(11601)@2014-06-02 11:45:27

勁賤格，人地比幾百萬你賺，你叫人係室外排幾個鍾？仲有客到先抽簽，排得後既人除時買唔到單位，白白等幾個鍾？

長實為左eye catching真係無所不用其極

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環宇海灣預租盤叫價審慎

1 : GS(14)@2015-03-03 01:50:04





【本報訊】長實（001）去年大型項目荃灣環宇海灣預計本月底入伙，預租盤陸續增加，業主唔敢吊高賣，平價搶客，其中對正被網民稱為「F1賽道」的馬路盤叫租一萬六千元，呎租比同區二手平約6%。荃灣環宇海灣提供一千七百一十七伙，關鍵日期為本月三十一日。據悉，項目目前正等滿意紙批出，隨着入伙期逼近，租盤陸續增加，現有約三十個，較上月增加五個。美聯物業林載發表示，現有放租盤中，叫租最低為七座低層C室，實用面積四百八十二方呎，叫租一萬六千元，呎租約三十三元，業主一手買入價四百八十五萬元，冀有約四厘回報。至於現時叫租最高為二座高層F室，實用面積九百一十二方呎，叫租三萬八千元，呎租約四十二元，業主以一千零七十二萬元買入，預期回報率約四厘二五。



近馬路盤叫租低市價6%


根據樓書，上述叫租最平的單位，對正被網民譏為「F1賽道」的荃灣公路行車天橋，業主叫租審慎，比同區二手呎租低約6%，例如爵悅庭西爵軒高層F室，實用面積四百五十四方呎，以一萬六千元租出，呎租約三十五元。此外，部份入伙階段的新盤租金仍未企穩。消息稱，粉嶺逸峯三座中層G室，實用面積四百六十一方呎，最近以一萬元租出，呎租約二十二元，較屋苑同類單位最近成交月租由一萬零五百至一萬一千元為低。





來源: http://hk.apple.nextmedia.com/financeestate/art/20150302/19059972

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環宇海灣　首錄租務成交

1 : GS(14)@2015-04-09 00:27:33

【回報3.7厘】長實（001）荃灣環宇海灣預計本月底入伙，市場錄得首宗租賃成交，業主可享租金回報率約三點七厘。美聯物業梁仲維表示，剛租出的環宇海灣單位為三座中層B室，實用面積四百九十方呎，以月租一萬六千五百元成交，折合實用面積呎租三十三點七元，屬屋苑首宗租賃。業主於去年六月以約五百二十八萬五千元購入上述物業，料可享租金回報率約三點七厘。消息指，現時屋苑約有三十個租盤，呎租叫價約由三十五元至三十八元不等。屋苑共提供一千七百一十七伙，關鍵入伙日期為本月三十一日。據悉，項目目前正等滿意紙批出，隨着入伙期逼近，租盤料陸續增加。





來源: http://hk.apple.nextmedia.com/financeestate/art/20150307/19066498

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環宇4房戶2.1萬租出 低市價一成

1 : GS(14)@2015-09-17 00:32:36

http://www.mpfinance.com/htm/finance/20150916/news/ea_eab1.htm


【明報專訊】暑假租賃旺季已過，部分業主希望盡快租出單位，不惜大幅劈租吸客。利嘉閣分區經理譚健偉表示，荃灣環宇海灣1座極低層F室，享海景，實用面積914方呎，採4房連套房間隔，業主早前開價3萬元，但放盤多時仍乏人問津，故大幅減價9000元或30%，以2.1萬元租出，實用呎租約23元，相等於數月前的3房連套房海景戶月租。

業主去年6月斥資996萬元一手入市上址，租金回報率2.5厘。

極低層海景戶 呎租僅23元

中原分行經理陳文杰表示，現時環宇海灣同類中高層單位，市值租金介乎2.5萬至2.6萬元，雖然上址位處極低層，但市值租金亦可達2.3萬至2.4萬元，故上述月租較市價平約一成。

嘉湖3房 低見9200元租

天水圍嘉湖山莊有3房戶以2房價錢租出。中原分行經理馬斯力表示，樂湖居1座低層H室，實用面積552方呎(建築708方呎)，上址於今年7月放盤，叫租1萬元，但一直未獲承租，近期降價800元或8%，以9200元租出，實用呎租16.7元(建築呎租13元)，月租跌至兩房戶水平之餘，亦見屋苑去年10月後近1年新低。業主去年4月以278萬元購入，租金回報近4厘。

第一城低於萬元租 本月第4宗

沙田第一城續錄萬元以下租賃成交。美聯聯席區域經理黃錦瀚表示，46座低層D室，實用面積304方呎(建築410方呎)，以9800元租出，實用呎租32.2元(建築呎租23.9元)，為本月逾20宗租賃成交中，第4宗低於1萬元。業主1985年以約22.6萬元購入，即收租2年已可回本。

「哈羅」家長10萬租星岸

青山公路星岸複式戶獲「哈羅」家長承租。美聯營業經理黃子豪表示，星岸2座頂層複式連天台單位，實用面積2435方呎，獲「哈羅」家長客以10萬元承租，實用呎租41.1元。業主去年約3968.07萬元購入，租金回報約3厘。

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環宇海灣車位又蝕讓

1 : GS(14)@2016-09-07 08:07:05

【本報訊】去年以高市價出售的荃灣環宇海灣車位再錄蝕讓成交，原業主購入持貨不足十個月，以150萬元售出，連使費須蝕近2萬元。該蝕讓車位為L1層雙號，剛以150萬元易手。原業主於去年11月一手向長實（1113）斥資148萬元購入，持貨不足10個月，賬面微賺2萬元。不過，扣除印花稅及代理佣金後，料蝕逾1.7萬元。環宇海灣提供1,717伙住宅，有444個車位，平均4戶爭1個車位，長實於去年10月發售車位，入場費129萬元，貴同區車位兩成。除上述蝕讓外，地下一個單號車位，今年2月樓市低潮時以140萬元售出，原業主輸11萬元。另於2014年底拆售的藍田興田邨停車場，有業主於當時以60萬元購入C座單號車位，持貨逾年半後，剛以61萬元售出，扣除使費仍要微蝕近1萬元。不過，市場上亦有車位升價，沙田九肚玖瓏山雙號車位，原本於去年7月以135萬元一手售出，但買家最終未有完成交易，車位近日以170萬元重售，車位一年賣貴35萬元或26%。




來源: http://hk.apple.nextmedia.com/financeestate/art/20160907/19762970

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