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聯繫匯率之父祈連活: 美復甦需時三年 (10 July 2008)

(News / Report consolidated by www.redmonkey.hk)

(節錄自iMoney)

市場上的人由不相信衰退,到認為經濟最壞的時刻已過,轉眼間衰退一事已紛擾了十個多月,究竟美國經濟會否出現「V」形反彈?本刊再次追訪問「聯繫滙率之父」祈連活(John Greenwood),他斬釘截鐵表示,「美國經濟下滑是不爭的事實,要待銀行完全復元,大家可能仍要等兩至三年。至於美國是否陷入衰退,僅在乎技術性衡量的角度。」

面對全球通脹升溫、商品價格攀升,連金融大鱷索羅斯(George Soros)也直斥熱衷炒作的商品指數是始作俑者,而美國商品期貨交易委員會(CFTC)亦認為原油價格上升有七成原因是市場炒作。

可是,作為景順首席經濟師的祈連活卻淡然表示,樓市泡沫、商品價格攀升,甚至是通脹升溫,看似偶然,其實早已互相牽連。

高通脹乃金融政策遺禍

「現時油價高企只是通脹的一部分,整個經濟周期的起點,在於金融政策的放寬、信貸放寬,致市場流動資金過多,引起了04至05年信貸泡沫,事件持續至 06至07年。當時過多資金流入金融市場,造成債券、股票、地產及商品市場的泡沫,觸發了07年的次按風暴及樓市泡沫爆破。這周期一直持續,並影響各種經濟活動,如實質GDP、工業生產及國民消費均出現了衰退;在最後階段,則是大家正在經歷的通脹急劇升溫。」

說畢,祈連活囑記者想像一下蛇吞老鼠的情景,由市場流動資金過剩、股市、樓市泡沫全都是同一源頭引發的事件,有如蛇吞了一隻老鼠,老鼠於蛇的體內,由口腔沿消化道蠕動前進。現時社會經歷的,其實是同一件事的不同階段而已,猶如老鼠移到蛇體內的不同部分一樣。

既然周期無可避免,恨錯難返,投資者當然最想知道如何「拆局」,祈連活搖頭輕歎,指現時市場較常見的三大解決方法皆有局限:「現時的經濟衰退源於過去金融及家庭單位都過度借貸,引致通脹升溫,現時金融市場實行反槓桿(De- leverage),引致全球的資金收縮,樓股市缺乏上升動力。要解決問題,則要待銀行的資產負債表改善及『修理』完畢。」

祈連活指出,「要改善資產負債表有三大方法:首先是增加資本,可惜只有銀行、企業才能集資,個人實難以增加資本,而且只有當投資者認為股價將會向上,集資才有望成功;其次,銀行及公司可考慮出售資產,以及發行股票予國外及一些主權基金,再用出售得來的資金還債,只是這過程十分痛苦,因很多人都不願意在股價及資產下跌時,把資產賤賣;第三,則是最理想卻需時甚長的解決方法,就是增加收入,再用收入還債。」說畢,記者心下一沉,當前三大方法都務必找到財力豐厚的機構或國家支持,否則單靠美國國內乾涸的財務,根本無力解決問題。

祈連活聽罷即點頭稱是,表示這是最難纏的問題,他更悲觀地預測,美國的樓市與股市會持續下跌,最終銀行沒有足夠的金錢用以借貸,通脹情況因而改善,只是過程中需時兩至三年。

中印正尋頂終步美後塵

美國經濟無疑已陷入困境,祈連活根據美國國家經濟研究局(NBER)對衰退的四大指標,包括工業生產、零售銷售、國民收入以及GDP,直指美國除了未出現連續兩季GDP負增長外,其他數據都呈弱勢,而且這些數據已下滑了好幾個月,並非一、兩個月的短期波動,大家是時候要面對衰退這個現實了。

防通脹崩圍中國應加息

當投資者準備由美國逃至中國、印度及新興市場避險時,祈連活叮囑投資者,「中國、印度及新興市場最終都會緊隨美國步伐,幸而這些國家經濟活動仍在尋頂的階段,不致於像美國般由高位回落;只是投資者都要有心理準備,終有一天新興市場的經濟會步美國後塵,隨時回落,面臨已發展國家現時的問題。」

令祈連活感到可惜的是,中國及印度早前經濟部署欠完善,「中國一直強調維持低息率,壓抑人民幣升值,以致內地資金供應過快,重複了經濟循環周期中四大階段的第一步,接下來就會如美國般,經歷樓股債及商品的泡沫,經濟活動受影響,通脹肆虐。」

談得興起時,祈連活突然反問記者,印度現時的通脹有多少?幸好不致被殺個措手不及,即時答道:「11.64%」。祈連活點點頭,再用循環理論給記者解釋印度失控的通脹,由於過去印度加息不足,市場資金氾濫,雖然印度政府急急在3、4月內加息,但問題已一發不可收拾,以致通脹上升幅度如脫韁野馬,中國如果要避免面對同類問題,現時必須要大幅加息,控制市場資金過多的情況。

各國現正面對不同經濟難題,祈連活表示,市場已沒有任何新興市場在經濟起步的初段,並適合投資者把資金遷移,他認為現階段的任務反倒是為資產保值。

不單單是股市,祈連活甚至對油、金、農產品「輪住上」的瘋狂走勢不以為然,亦對超級牛市這個樂觀看法有所保留。「商品價格高漲只是商業周期的一部分,當過度借貸、信貸擴張的情況過去後,商品泡沫就不再存在了,這也許是兩、三年內發生的事。」

油價不合理短期勢回落

商品投資者聽了這句話,心裏或會泛起一陣寒意。祈連活表示,原油、農產品等商品供不應求是事實,但這並不足以將價格推至現時的高水平。

「早年油價一直徘徊於20至30美元一桶,近年需求上升才令油價逐步上揚。如供求關係處於正常狀態,可令油價站穩於100美元一桶的合理水平,惟現時由於市場熱炒,形成了周期性泡沫效應(Cyclical Bubble Effect),令原油價格攀升至超過140美元,明顯高於合理水位了。」他指原油的合理價位於未來兩年會繼續走高,然而由於現時油價遠高於合理水平,貼近見頂,短期有回落風險。

部分人認為高油價或會帶動其他商品價格向上,如可用作核能的鈾就有望成為商品新貴。祈連活對此說法不予認同,「建造一座核能發電廠的成本很高,用這種方法減輕高油價的衝擊是否值得,實成疑問。」他認為各國傾向靜觀其變,絕不會貿然投資於新能源,以免得不償失。

美元08年底有望反彈

另邊廂食品價格高企,很多人從股票市場轉戰農產品市場,祈連活卻認為價格高企只是幻象,高盛農產品指數就可反映一切。「該指數已從高位回落接近一成,個人而言,我較為看好玉米的價格,白米方面我相信米價已於早前見頂了。近期廣東出現水災,或對米價有少許刺激,但相信米價要突破先前高位,確實有點難度。」

祈連活預期農產品短期走勢很視乎天氣因素,翻查近年全球天氣反常,厄爾尼諾及拉尼娜兩兄妹「玩轉」世界天氣,例如緬甸風災、澳洲旱災等,再加上四川地震更令糧食供應雪上加霜,雖然各地政府已出盡法寶壓低食品價格,但自然現象並不在人類控制範圍之內,如果反常天氣持續,農產品價格難免進一步上升。

一向是「優質對冲通脹的投資」黃金又如何?與農產品相同,祈連活同樣不表看好。「金價與美元一向成反比,當美國公司營運狀況好轉,出口增加,聯儲局又很可能於本年內開始加息,於歐、美息差收窄之下,美元有望於2008年見底反彈。只是我不敢說金價會否尋底,但若說金價可於09年上升一倍的話,我認為可能性很低。」

祈連活補充,即使美國經濟表現強勁,也不代表美元一定會強勁,兩者之間的關係,絕不是一比一那麼簡單的正比例。

加息遏通脹非全球合用

「加息以遏抑通脹」是近期市場人士的熱門說法,歐洲央行於本周四(3日)一如預期加息0.25厘,祈連活卻指通脹並不是各國央行加息的好理由。對他來說,加息的原因只有一個:信貸急劇擴張。

他舉出七十年代石油危機時代的日本經濟作為例子,以證明商品價格走高、CPI上升與加息並沒有直接關係。79年原油價格短期內急升近兩倍,日本的入口價亦上升逾70%,但從75年至85年的10年間,日本的CPI卻沒有上升,甚至可說維持不變,當中主要原因是七十年代的日本採取強貨幣政策,避免信貸過度擴張,市場也沒有充斥過多的流動資金,所以沒有出現循環四部曲的最終一步──通貨膨脹。

祈連活續指,現時中國情況與日本迴異,主要是因當年的貨幣政策過分放寬,「中國現時受食品價格上升困擾,令CPI高企,與日本當年的情況有很大分別。原因在於兩國不同的貨幣政策,中國是過去借貸標準及貨幣政策寬鬆,市場熱錢太多,令信貸過熱。還看日本,就知推高中國CPI的元兇是貨幣政策,商品泡沫只是代罪羔羊。」

日本若加息是可怕錯誤

現時各國央行加息是否恰當?祈連活認為歐洲及英國息口水平合理,現時實在沒有加息的必要。美國的情況亦有點相似,信貸增長由10%跌至2%,是聯儲局減息因由。現時未見信貸市場好轉,為何有加息必要?當記者提及日本,祈連活即指若日本加息,實在是「可怕的錯誤」,他說低利率不會對經濟有太大影響,只要有效控制信貸擴張,經濟就沒有大問題。

祈連活直言,現時需要加息的地區只有中國、印度等新興市場。當眾人都憂慮中國會於下半年加息時,祈連活指中國現時利率仍低,似乎大家應該要有心理準備了。
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