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煉石有色:受益無人機概念 發展空間遠大

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本帖最後由 Billy 於 2014-9-26 21:52 編輯

煉石有色:受益無人機概念  發展空間遠大
作者:格隆匯 陸洲


結論:外媒稱中國在國際市場詢價進口錸,一是說明中國自身產能不足,二是說明含錸渦輪單晶葉片需求旺盛。目前A股唯一分離提純錸、生產含錸高溫合金和航空發動機渦輪單晶葉片的公司是煉石有色,可見公司抓住了制約航空發動機性能的瓶頸,未來發展空間遠大。

煉石有色目前主營鉬礦采選,其鉬礦中伴生稀有金屬錸儲量176噸,占全球探明錸儲量7%以上。公司正在建設一條80噸/年含錸高溫合金生產線和一條55,000片/年航空發動機渦輪單晶葉片生產線。公司的鉬錸分離提煉已經進行多次工業試驗,采用新工藝提煉的高純度錸產品較傳統方式汙染少、純度高。預計生產線熔煉爐等關鍵設備的進口、安裝和調試不存在障礙。根據公告,公司已經引進擁有30年航空發動機供應鏈管理經驗的專家王立之領銜的技術團隊,並給予技術團隊充分的委托權和自主權,按照美國標準在中國建立配方工廠,公司對其進行“保姆式”服務。單晶葉片作為軍民融合的典型材料,預計公司有可能獲得國家“兩機專項”的投資支持。

預計煉石有色的主要生產節點包括:2014年實現錸產品下線和關鍵設備安裝調試到位;2015年上半年實現試生產,同時進行試驗品送檢測試驗證;2015年下半年實現葉片小批量生產;2016年批量達產。根據可研報告,項目達產後將實現年平均利潤總額2.76億元。暫以一條生產線計算,預計公司2016年葉片銷售將實現收入10億元,凈利潤2.2億元,貢獻EPS0.4元。加上公司本身鉬礦銷售每年較為穩定地貢獻EPS0.15元,此外,公司含錸高溫合金銷售(80噸產能,50噸自用,30噸外銷)也將貢獻業績。因此,公司2016年EPS達0.6元是大概率事件。如果後續成功複制生產線,最終達到5條生產線(4條轉包供貨,1條軍方),那麽收入將達50億元,凈利潤11億元,貢獻EPS2元。

一、錸金屬——需求旺盛,產量稀少

1.1 國內需求旺盛

據《參考消息》援引美媒稱中國即將批量生產更為優秀的航空發動機。新發動機將適應更高的內部溫度,擁有更出色的性能或耐用性,很可能被安裝在作戰飛機上,中國已經開始從國際市場大量購買耐高溫稀有金屬材料錸。

美國《航空和空間技術周刊》6月16日一期報道稱,這一動向之所以被曝光,是因為有消息稱中國正在市場上詢價購買大量錸,而錸這種稀有金屬能夠提高渦輪葉片的耐熱性。不過,中國生產新型或改進型發動機的時間尚不得而知,但采購需求將從2016年開始,其中部分需求將很可能用於儲備。

《航空和空間技術周刊》記者從海外金屬市場業內人士那里獲悉,中國的需求似乎會達到每年5噸,從2016年前後開始發貨。這一購買量大約相當於全球產量的10%。假如洛克希德-馬丁公司的F-35戰機項目全力投產,與之配套的普惠公司F135發動機項目的錸消費能力大概也就如此。

報道稱,經過改進的高溫合金將幾乎肯定被用在戰機發動機上,比如為殲-10和殲-11戰鬥機生產的渦扇-10發動機。據報道,中國的錸產量不高,每年兩噸左右,國內需求相應的不是很高,但這種狀況即將改變。有業內人士估計,2016年起中國的進口需求將達到每年4.5噸到5噸。
1.2產量稀少

錸歸屬於小金屬,在地殼中非常稀有,密度21.04克/立方厘米,熔點3180℃,沸點5627℃。純錸的質地較軟,擁有良好的機械性能,金屬錸非常硬,耐磨,耐腐蝕。溶於稀硝酸或過氧化氫溶液,不溶於鹽酸或氫氟酸。在高溫下,與硫的蒸氣化合而形成硫化錸ReS2。不與氫、氮作用,但可吸收H2。化合價有3、4、6和7。能被氧化成很安定的七氧化二錸Re2O7,這是錸的特殊性質。

根據美國地質調查局的報告,截止2010年全球錸儲量為2453噸,其中超過一半分布在智利,分布極為集中。錸儲量基礎為10180噸,超過44%分布在美國,超過20%分布在智利,加上加拿大,前三家占比達80.49%,錸的分布是相當集中的。目前具有經濟回收價值的含錸礦物主要是輝鉬礦和硫化銅礦。
圖表1:全球錸儲量分布
國家
儲量:噸
占比
儲量基礎:噸
占比
美國
390
15.90%
4500
44.20%
亞美尼亞
95
3.87%
120
1.18%
加拿大
32
1.30%
1500
14.73%
智利
1300
53.00%
2500
24.56%
哈薩克斯坦
190
7.75%
250
2.46%
秘魯
45
1.83%
550
5.40%
俄羅斯
310
12.64%
400
3.93%
其他國家
91
3.71%
360
3.54%
合計:噸
2453

10180

資料來源:USGS(2011)
來源:國金證券研究所
      
圖表2:全球錸儲量基礎分布
資料來源:USGS(2011)
圖表3:中國錸儲量基礎分布
資料來源:《錸的性質及資源分布》
錸資源在2011年統計時,中國煉石有色礦山還沒有申報儲量,由此可以看出這一資源的特殊性。
錸金屬價格穩定在6500萬/噸。現目前地質儲量1萬噸出頭,可采儲量2500噸左右。 智利1300噸,美國390噸, 俄羅斯 310噸, 哈薩克 190噸, 公司 176.1噸,占比全球7%。

就產量而言,智利銅礦是美國軍工企業和資本控制的,以5年協議價被收購,俄羅斯也是。哈薩克斯坦的可以流通,產量3-5噸左右。此外每年還有50%葉片回收錸金屬。全球1年50噸產量,存量發動機葉片回收有25噸,全球1年錸金屬75噸。公司目前產量1噸左右,未來擴產後3噸左右(預計2018年後)。

1999年時,世界上商業開采錸的國家僅有智利、美國和哈薩克斯,隨著需求的增加和價格的上漲,不僅上述國家增加了產量,波蘭和我國也開始成規模的開采錸。到2004年,世界錸的開采量為37噸,到這兩年,錸每年的產量已達60噸左右。全球的主要生產商分別是智利的Molymet、美國的Climax和RTZ-Kennecott、哈薩克斯坦的KazakHmys、波蘭的KGHM-Ecoren,這五家的產量占到全球產能的93%,全球的錸供應集中度較高。中國目前僅江西銅業(貴溪)新材料、株洲金錸實業、株洲凱特實業以及無錫國濤鎢錸合金具備一定的產能,產量估計在2 噸左右。
圖表4:全球錸主要供應公司
資料來源:Lipmann
1.3 錸具有不可替代性

錸的主要運用是高溫合金,作用是抗蠕變:巨大溫差和疲勞斷裂。多數時候都是軍機葉片切中翅膀,機腹等等出事故。加錸的高溫合金(超合金)葉片和蒙皮價格太高,目前用在4代機的葉片以及國際主流商務航空上面運用。

錸的使用是渦輪冶金技術的兩大進步:提高鎳基高溫合金的性能;尤其重要的是,可以制造出用於單晶葉片的合金。這兩項技術都能使渦輪(尤其是高壓渦輪)在更高溫度下工作。這樣的話,設計者就能加大渦輪壓力,進而提高作業效率;或者發動機可以加快燃料燃燒的速度,進而產生更大的推力。另一方面,人們可以把作業溫度維持在較低水平,擴大實際作業溫度和渦輪機最高允許溫度的差值,這樣就能延長使用壽命。人們還可以兼顧兩方面的考量,同時提高發動機的性能和耐用性。只要把錸添加到鎳基高溫合金里,就可以提高渦輪葉片的作業溫度。錸的熔點為3182攝氏度,鎳只有1455攝氏度。

圖表5:全球錸的區域消費結構
資料來源:Roskill
圖表6:2005至2011美國進口錸總量(千克)
資料來源:亞洲金屬網
2012年錸在全球的消費總量約為65噸,基本都集中在高溫耐熱合金和催化劑兩類, 其中前者約占78%,後者22%。

圖表7:美國進口錸來源(2005至2007合計)
資料來源:亞洲金屬網
圖表8:錸的下遊需求結構
資料來源:Roskill
美國進口錸來源國家的集中度非常高,超過80%的進口量來自智利,基本都來自Molymet,其余進口來源比較多的國家荷蘭和聯邦德國,都只占有7%和6%,占比相對較小。美國主要用作高溫合金。

含錸的鉭、鎢合金被認為在高溫下仍能保持高性能,美國載人航天器在制造過程中就采用了大量此類錸合金。此外在鉻鎳合金中加入適量錸,能大幅增強合金的強度,使得用該種材料制作的零件使用周期大大延長。在發動機領域,含錸3%的鎳基合金可以用來制造噴氣發動機的熱區渦輪葉片,而鉬錸合金由於具有優良的高溫抗蠕性能所以被制作成火箭發動機的噴咀。

1.4國內需求尚未啟動

由於缺乏高溫合金技術,國內錸產出主要用在催化劑方面。催化重整是煉油廠生產高辛烷值汽油組的主要過程,也是為石油化工生產芳烴的主要過程。由於雙金屬鉑-錸催化劑(Pt-Re/γ-Al2O3)的優良性能,使鉑錸催化劑幾乎在世界各國煉油廠得到推廣應用。在鉑催化劑中加入錸(Re)、銥(Ir)和錫(Sn)來阻止鉑晶粒的增長,提高催化劑的容炭能力。

中國的錸儲量基礎中,大部分礦山精礦產品含錸量在30g以內,而公司產品鉬精粉中含錸量高達300g以上,是平均品味的10倍以上。大大的方便了鉬錸分離。
圖表9:我國開發出的金屬重整催化劑
催化劑類型
催化劑編號
催化劑組成
雙金屬
3741
(Pt-Re/η-Al2O3)
雙金屬
Feb-41
(Pt-Re/γ-Al2O3)
雙金屬
CB-6
(Pt-Re/γ-Al2O3)
雙金屬
3861
(Pt-Sn/γ-Al2O3)
多金屬
3752
(Pt-Ir-Ce-Al/η-Al2O3)
多金屬
CB-5
(Pt-Re-Ti/γ-Al2O3)
資料來源:石油學報
二、錸的價格:單一產品並不具備競爭力

由於在高溫合金方面運用的錸長期處於協議價格,而催化劑方面的錸需求較小。錸的流通市場約3-5噸,錸的價格並不具備代表性,而是下遊高溫合金產品市場需求決定了錸的價格。單一錸產品並不具備競爭力。

2006年之前,錸的報價長期穩定於550-600美元/磅之間,偶有小幅波動也不超過750美元/磅。2006年開始,在全球金屬價格普遍大幅上漲的背景下,伴隨著需求端的持續高增長,錸的現貨價格接連上升三個平臺,於2008年4月份達到歷史高位4800美元/磅並持續到2009年初。之後錸價便受全球金融危機的影響於2009年中段跌至3000美元/磅並維持了三年多。該報價來自美國的Engelhard公司。其是目前世界上最大的汽車尾氣處理催化劑生廠商,同時也是世界上第二大流化催化裂化催化劑生廠商。
圖表10Engelhard錸現貨價格(單位:美元/磅)
資料來源:Bloomberg
圖表11:上海錸價格(單位:元/千克)
資料來源:同花順
圖表12:國內錸酸銨價格(單位:元/千克)
資料來源:亞洲金屬網
三、煉石有色錸合金未來市場保證

公司主要面臨2個市場。一個是國內特殊用戶初級產品加工市場,並不直接供貨。一個是對海外發動機生產商提供渦輪葉片和高溫腔等關鍵部件。

國內市場目前由中航工業集團壟斷,且設計制造思路沿襲蘇制思維,以實用對抗為主,基本不考慮太多的訓練和壽命,據了解,目前su27發動機葉片壽命在800小時左右;而英美設計思路以耐用結實為主,主要以冷戰對抗思維為主,主流戰機葉片壽命都在4000-5000小時左右。由於目前的國際形勢和海空防禦需求,國內對訓練的需求也在加強,一直在考慮引入英美技術。

國際市場目前主要是國內進口飛機的國產化要求,目前中國對進口飛機諸如波音,空客有個12%的國內采購生產要求, 但由於質量和無法生產問題,一直達不到,預計進口飛機的本地化率在3%以內。按照2013年的進口金額核算,還有100億的國內采購無法完成。公司滿產後,即使全部產品供給國際民航市場,也僅占比該市場的5%。未來發展空間巨大。
圖表13:飛機進口(億美元.架)
時間
年度累計金額
金額同比增長率(%)
年度累計數量
數量同比增長率(%)
均價(美元/)
價格同比增長率(%)
2013年
209.16
33.30
743
43.70
28,151,120
-6.17
2012年
156.92
34.70
523
24.20
30,003,254
8.43
2011年
116.49
7.20
421
22.40
27,670,411
-12.44
2010年
108.70
17.00
344
6.80
31,599,930
9.87
2009年
92.90
7.10
323
5.90
28,760,254
1.06
2008年
87.65
-5.40
308
14.10
28,458,539
-3.56
2007年
92.65
-5.50
314
6.40
29,507,768
-11.19
2006年
98.02
71.50
295
38.50
33,225,678
23.31
2005年
57.66
36.30
214
46.60
26,944,374
-7.03
2004年
42.31
20.90
146
-12.60
28,981,253
38.26
資料來源:同花順

圖表14:我國飛機進口金額
資料來源:同花順
圖表15:我國飛機進口數量
資料來源:同花順
按照國內要求的12%的中國采購率,目前完成量僅不到3%,2013年回購市場在101億人民幣的規模,公司全部葉片完全達產後,5萬片對應60-70個發動機(大型發動機對應700-800片,小型(軍用/公務機)發動機對應120片),35架左右雙發飛機,該市場僅占比5%。該項目可擴展空間為7.5萬片(對應15臺關鍵設備)。

四、預計項目進展

2014年中,廠房建設完成。
2014年底,綜合樓建設完成。土建和設備采購全部完成。廠房主體7月份完成。
2015年初,設備安裝調試。
2015年初到年中,跑流程,試生產,自己實驗室做驗證。
2015年下半年,接測試訂單。  
圖表16:公司生產線布局
資料來源:公司公告
  
圖表17:葉片生產過程
資料來源:公司公告
圖表18:廠房規劃方案
資料來源:公司公告
圖表19:公司最終產品
資料來源:公司公告
圖表20:錸生產、銷售流程
資料來源:公司公告
五、盈利預測

2013
2014
2015
2016
2017
鉬精粉
2500
2900
5000
6000
7500
外售錸(噸)


1.5
1.8
鉬精粉價格
85500
85500
85500
66825
66825
錸價格(萬)


6000
6000
錸毛利率


90%
90%
葉片價格

1.79
1.79
1.79
葉片產量

3200
50000
75000
鉬成本
40000
40000
40000
40000
40000
鉬產品毛利率
53.22%
53.22%
53.22%
40.14%
40.14%
葉片毛利率

45.00%
45.00%
45%
鉬凈利潤
6251
7251
12502
8845
11056
葉片凈利潤
    -
   -
1,933
30,206
45,309
外售錸凈利潤


6,075
7,290
總收入(萬)
21,375
24,795
48,478
138,595
195,169
總凈利潤(萬)
6,251
7,251
14,436
45,126
63,656
總股本
48,109
56,109
56,109
56,109
56,109
EPS
0.13
0.13
0.26
0.80
1.13
股價
12.76
12.76
12.76
12.76
13.76
估值
98
99
50
16
12

【國金軍工 無人機首推煉石有色】國防部新聞發言人稱軍隊要大力發展無人機,我們首推煉石有色!公司與中科院合作研制的750公斤推力渦扇發動機性能與目前國際先進水平相當,推力等級填補國內空白,高空遠程長航時,是典型的軍用掛彈察打一體無人機!目前,裝備渦扇發動機的無人機在全球都是屈指可數,國外在研和擬研的高端無人機動力基本以渦扇為主。如歐洲的“神經元”驗證機選用“阿杜爾”渦扇發動機,美國“聯合空戰系統計劃”(J-UCAS)中發展的X-45A/B和X-47無人戰鬥機的驗證樣機則選擇了現有渦扇發動機。煉石有色這款無人機發動機原型機已完成,將在2016年6月定型!(本文作者供職於國金證券)
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