雖然今年以來，新三板上掛牌公司股票的價格經歷了漲漲跌跌，但是掛牌公司殼資源的價格卻在不斷攀升，從年初的1000萬元左右漲到目前2000萬元左右。

全國股轉公司曾明確表態，不支持企業借殼掛牌，會在審查上防止監管套利。不過，市場上借殼生意依然持續火熱，越來越多企業希望登陸新三板的同時，也有越來越多企業在考慮售殼離場。面對借殼現象，當然要將純借殼與資產重組區分開，但最終還要完善退市制度，從根本上杜絕借殼與尋租行為。

借殼需求從哪來?

無論新三板處於冷清還是回暖階段，叫賣殼資源的市場總是熱鬧嘈雜。無論是高科技企業，還是傳統制造業都可能成為借殼的對象。通常，借殼方會要求殼公司與自己的業務具有相關性。殼方則會表明自己股權結構簡單，輕資產容易剝離。

多位券商場外部門人士對《第一財經日報》表示，目前新三板殼資源的價格今年以來持續上漲，已經被炒到2000萬元左右，銷售中介還要額外提成300萬元左右。

與A股市場相比，2000萬元顯然是白菜價。周二晚間，申通快遞借殼艾迪西(002468)上市方案公布，將成為民營快遞第一股。根據方案，申通快遞將100%股權作價169億元，其中股份支付149億元，現金支付20億元。一位市場人士告訴記者，殼費可能在3、4億元，包含在現金支付中。

上市公司的殼之所以昂貴是因為上市需要審批和排隊，殼資源具有稀缺性。相比之下，新三板市場準入門檻較低，似乎沒必要借殼。根據股轉公司業務規則，只要依法設立存續期滿兩年，具有持續經營能力的企業一般就有資格申請掛牌。但是仍然有不少公司追逐理想的殼資源。

國信證券投行部一位人士對《第一財經日報》表示，有兩類企業會選擇借殼掛牌。“大部分借殼企業本身存在財務瑕疵，而掛牌新三板意味著必須進行財務規範，需要補交過去兩年因避稅漏交的增值稅、所得稅。通過借殼可以節約較高的財務規範成本。第二類是等不及申請流程、希望立即上新三板定增融資的企業。”

互聯網金融服務商北京平川天植國際科技有限公司準備並購一家掛牌科技公司。公司證券代表張宇成告訴《第一財經日報》，“通過兼並合作，能夠更快進軍新三板，更快提高業務發展的速度。”他表示，如果想掛牌同時做市需要一般掛牌花費更長時間。

上周二，股轉公司副總經理隋強在新聞發布會上呼籲市場不必擔心排隊問題，他表示，目前平均新三板掛牌審查時間為38個工作日，接下來股轉公司還將明確和管控各審查環節時限，提高審查效率。

繞開借殼認定

對於新三板借殼現象，股轉公司早在今年8月就有回應。全國股轉公司有關負責人表示，新三板掛牌公司的並購重組行為並非“借殼”。對於可能涉及“借殼”的行為，股轉公司在審查中保持與掛牌準入環節的一致性，避免出現監管套利。同時，掛牌程序便捷高效，不存在排隊現象。

今年以來，新三板上共有80家掛牌公司披露83次收購報告書，合計交易金額47億元。有72家掛牌公司披露73次重大資產重組報告書，合計交易金額255億元。股轉公司在官方微信公眾號發文稱，絕大部分重大資產重組屬於產業整合行為，只有控制權與主營業務同時變更才算是借殼。

不過前述國信證券人士指出，新三板借殼認定標準與A股市場一致，但一般借殼交易會繞開該標準。“借殼要有業務相關性，要合理說明收購是為了發展業務、擴大經營，而不是借殼圈錢。不要形成實質性的借殼，不然不會得到股轉批準。”

目前，股轉公司認定的借殼只有兩例，包括一個月前剛剛塵埃落定的廣東歐美城借殼鼎訊互動(430173)案。如果股東不足200人，新三板借殼並不需要像主板一樣經過證監會批準，只需要股轉通過。即便如此，據媒體報道，歐美城借殼案從掛牌時間成本和操作成本來看已經遠遠超過正常掛牌流程。

企業借殼新三板一般有兩種操作方式。一是先收購掛牌公司股權取得控制權，再用資產和增發新股反向並購新資產，比如鼎訊互動、華信股份。二是借殼方參與掛牌公司定增，獲得公司控股權，然後將新資產置換進來，比如天翔昌運(430757)、伯朗特(430394)。

一位接觸借殼業務的券商人士告訴記者，“新三板借殼操作方式與A股相似，在控股權變更的同時，主營業務不發生變更，盡量把主營業務涵蓋。”

完善摘牌根治借殼

雖然借殼吆喝得響，但真正成功的案例不多。

前述國信證券人士認為，一旦分層制度落地實施，新三板殼將不再值錢。“未來很多分到基礎層的企業，如果融不到資將面臨退市，就只有賣殼。到時可能會有紮堆，導致殼資源供過於求。而創新層企業賣殼的幾率很小，更多的將是並購。”

川財證券一位研究員認為，借殼存在的更深層原因是目前新三板的退市制度仍不完善，只上不退，肯定會產生借殼、尋租等等的行為。截至周二，新三板掛牌企業數量已經突破4400家，但摘牌企業只有30多家，大多是主動退市或未按期公布財報，強制摘牌的只有3家。

隋強在上周二的新聞發布會上表示，將建立常態化市場化退市機制，實現市場優勝劣汰功能。他透露，未來退市細則將允許企業自主申請終止掛牌，也將明確強制摘牌的標準，並探索建立異議股東股份回購機制和相關責任主體問責和賠償機制。

民生證券新三板研究員伍艷艷對《第一財經日報》表示，未來新三板強制摘牌的細則可能從三個角度考慮。一是信息披露違法違規，包括掛牌公司未按時披露年報或半年報等。二是違規交易破壞市場秩序，包括掛牌公司涉嫌操縱市場、對倒交易等。三是財務造假，包括掛牌公司在信息披露時遺漏故意重大信息等。