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不死鳥Twitter：理想主義色彩企業成長史

http://news.cyzone.cn/news/2012/03/03/223846.html

以下為文章全文：

艱難成長

在成功的網絡創業公司內部，生活可能很險惡、很殘酷、很無助，極其成功的創業公司尤其如此。隨著企業的快速成長，自我逐漸迷失，投資者掌握了控制權，業務的複雜性也在與日俱增，最終超出創始人的管理能力。

風險投資家彼得·芬頓(PeterFenton)將這種現象稱作是「創業公司的扭曲」(theviolenceofastartup)。要論這種扭曲的猛烈和公開程度，沒有哪裡比得上芬頓投資並參與指導的一家公司，它就是Twitter。

在誕生的最初5年裡，Twitter似乎一直在忍受種種痛苦，恨不能「切腹自殺」，例如：服務不斷宕機，「失落的鯨魚」(failwhale)這個 卡通形象就是很好的寫照；2009年的一個安全漏洞導致大量內部文檔洩露，令Twitter頗為尷尬；關鍵員工的離職也從未停止。當然，最令人關注的動盪 還是來自最高管理層：Twitter在三年內換了三任CEO。隨著連續創業者、谷歌(微博)前高管迪克·科斯特洛(DickCostolo)2010年被 提拔為CEO，以及Twitter聯合創始人傑克·多西(JackDorsey)重新出任公司董事長兼產品主管，這出大戲終於達到了高潮。

如今，一些弔詭的事情正在舊金山悄然上演。多年來一直認為賺錢會分散精力的Twitter，或許將變成一家自給自足的企業。該公司招募了經驗豐富的 高管，將#和@等獨特的符號引入主流，而且推出了新穎的廣告產品，並迎合了通用汽車和百威啤酒等大品牌的喜好，吸引他們在今年的「超級碗」 (SuperBowl)橄欖球賽期間，在這家微博客服務中投放了大量廣告。據市場研究公司eMarketer測算，Twitter2012年有望盈利 2.6億美元。與谷歌和Facebook等規模龐大的競爭對手相比，這或許不值一提，但卻表明Twitter正在成為全球頂級廣告主的網絡預算的有力爭奪 者。「我們的廣告業務只有18個月大，2011年才剛剛擴容。2012年，我們將證明它的強大實力。」Twitter產品副總裁薩特亞·帕特爾 (SatyaPatel)說。薩特亞曾在谷歌任職，像他這樣的「老谷歌人」在Twitter約有90個。

過去，Twitter這種「為了酷，不賺錢」的態度提升了它在硅谷的神秘氣質。這家公司至今仍在努力維持這種氣質——他們的使命是「即刻傳遞，言之 有物」。但事實上，它卻已經加入到網絡廣告預算的爭奪戰中。Twitter還與蘋果展開了密切合作，這要部分歸功於CFO阿里·洛加尼 (AliRowghani)的人脈，他曾擔任皮克斯動畫CFO，這是已故蘋果聯合創始人史蒂夫·喬布斯(SteveJobs)創辦的另一家公司。蘋果很快 就將Twitter整合到iPhone和iPad的操作系統中，不久之後，還將整合到PC和筆記本中。這可以簡化蘋果用戶使用Twitter的難度，反過 來，也將極大地促進Twitter的發展。

此外，Twitter對#話題標籤的管理同樣很出彩。它的作用已經逐漸超過冗長的網址和Facebook資料頁面，為企業和政客們提供了簡短、便利 的標識符。在今年1月的美國國情咨文演講前，白宮就利用不同主題的話題標籤發佈了演講稿。今年「超級碗」的42家電視廣告主中，有8家在廣告中包含了 Twitter話題標籤。去年只有奧迪一家。

各大品牌之所以競相使用話題標籤，部分原因在於，這可以將他們直接與密集而連續的網絡對話聯繫起來。與Facebook的8億多用戶相 比，Twitter的1億活躍用戶似乎微不足道，但卻緊緊把住了全球新聞的脈搏，彙集了各種各樣的信息。從阿拉伯之春到明星之死，可謂無所不包。

在Twitter走向成熟的過程中，48歲的科斯特洛功不可沒。他將員工總數從45人擴充到將近900人，幫助團隊樹立了堅定的使命感。在被問到老 掉牙的Twitter增收計劃時，他說，他「很可能比多數人所預計的更有耐心」。他補充道，Twitter短期內不準備IPO。作為芝加哥一家即興表演劇 團的前成員，他非常懂得自嘲的幽默感。在談到Twitter面臨的垃圾信息問題可能嚇跑企業時，他說，「我們可以從前輩及其經歷的事情中吸取教訓。我認為 這將有助於緩解廣告主的部分擔憂。」他頓了一會兒說，「順便說一下，『緩解』(ameliorate)這個詞用得很好。你不這麼認為嗎？是吧？應該給點表 揚。」

廣告革新

在2009年以COO的身份加盟Twitter後，科斯特洛的第一件事便是招募大量人才，挖角谷歌、新聞集團和甲骨文。他後來與芬頓和硅谷著名職業 經理人、蘋果董事比爾·坎貝爾(BillCampbell)一同將多西請回了公司，讓他負責產品決策。科斯特洛說，有了多西，「在制定產品決策時，就少了 很多無謂的爭論。」科斯特洛還策劃了一種6小時領導力課程，每年都會安排高管上四次課。他還任命公司首批工程師之一的阿里薩·休斯基 (AlissaHuskey)領導了一個團隊，專門為Twitter制定核心價值。整個公司很快就形成了10點共識，包括「按照我們自豪的方式來發展公 司」以及「通過實驗開展創新」。這聽起來像是老生常談，但科斯特洛卻認為很有用。「如果你沒有目標，似乎就無路可走。」他說。

在科斯特洛出任CEO前，Twitter在定義商業模式時考慮更多的是不做什麼，而不是要做什麼。2009年初，它拒絕了微軟(微博)在其搜索結果 一側投放廣告的請求，因為它還不準備著手盈利。它還曾考慮向企業用戶出售數據，幫助他們瞭解Twitter上的活動和粉絲狀況，但最終還是放棄了。 Twitter甚至推出過Groupon風格的折扣服務，但很快就關閉了，之所以如此短命，是因為他們認為這項業務規模不夠大。

Twitter仍然通過授權交易賺取了收入——為了獲取實時Twitter消息，微軟旗下的必應搜索會向該公司支付費用。但科斯特洛卻一直堅守著該 公司的主要角色：一款讓廣告與其他用戶免費使用的通訊工具。在此基礎上，如果企業要突出顯示自己的信息，就需要支付一定的費用。 PromotedTweet是Twitter的核心計劃，科斯特洛稱之為「我們廣告戰略的原子單位」。這是一種由廣告主發佈的Twitter消息，可以出 現在用戶信息流的頂端。只有當用戶「參與」這類信息時——例如轉發或點擊其中的鏈接——廣告主才需為此付費。用戶點擊的次數越多，廣告出現的次數也就越 多。Twitter高管聲稱該網站的廣告參與率高達3%至5%，遠高於普通橫幅廣告的0.5%。

科斯特洛將此歸功於斯坦福大學計算機教授、Twitter兼職顧問阿什時·戈埃爾(AshishGoel)。是他幫助該公司意識到，Twitter 消息也可以同時充當廣告。戈埃爾提供了一個重要觀點：Twitter上的所有人都是推廣者，他們都想推廣一個鏈接、一條信息，或是一條個人狀態更新。 Twitter對廣告主的最大吸引力在於，可以通過支付費用獲得高於普通信息的權重。之後，廣告不僅可以出現在Twitter網站上，還可以滲透到網絡和 手機中的各種Twitter客戶端中，其中有很多是由第三方企業開發的。

在規劃好系統後，Twitter便開始謹慎地推出。2010年，該公司對廣告數量進行了密切監控，以便瞭解令用戶不滿的極限值。隨後向星巴克、維珍 美國(VirginAmerica)、百思買等大企業開放了廣告業務。他們還為迪士尼當時即將推出的《玩具總動員3》開發了一種名為 PromotedTrend的廣告，這本質上是一種熱門話題，但是卻可以出現在常規熱門話題列表的頂端。這類廣告目前在美國一天的售價約為12萬美元。 Twitter還推出了PromotedAccounts，提升廣告主的曝光率，幫助其吸引粉絲。

2010年夏，科斯特洛將亞當·貝恩(AdamBain)招致麾下。貝恩原 是新聞集團的銷售高管，為人很隨和，他負責領導Twitter的廣告團隊。貝恩似乎是一個不太可能的選擇：他曾在福克斯互動傳媒任職，該公司旗下的 MySpace發佈的橫幅廣告華而不實，而且頗具侵擾性。貝恩本人將加盟Twitter的決定稱作是一次「甜心先生時刻」 (JerryMaguiremoment)。這裡讓他頓悟，並找到了一種更好的廣告模式。他意識到，橫幅廣告「迫使營銷人員產生了不好的動力和行為」，因 為搶眼而突兀的廣告是吸引用戶注意，並增加點擊率的唯一方法。但Twitter卻「破解了新型廣告的密碼」，這類廣告能夠獲得與網站上的其他內容相同的待 遇。

貝恩加盟Twitter的最初幾個月一直都在外面忙碌，會見廣告代理公司和廣告主，傾聽他們對Twitter的期望。他在140天內見了140位首 席營銷官，有時還拖著科斯特洛一起。(發現沒有？Twitter消息的長度上限也是140個字符。)貝恩的一份幻燈片顯示一種不可取的模式：一個清新的 Twitter網站，正在遭受著洗滌劑、手袋和手機等橫幅廣告的攻擊，把Twitter搞得烏煙瘴氣。

Twitter的這一想法也引發了廣告行業高管的共鳴，但仍給他們留下了疑問。舊金山數字營銷公司AKQACEO湯姆·貝德凱爾 (TomBedecarre)自稱非常仰慕貝恩和科斯特洛，並且是Twitter的堅定信徒。但他也表示，Twitter需要努力說服其他業內人士，讓他 們主動學習這種新通訊媒介的使用方法——他們此前已經被迫自學了Facebook和谷歌的使用技巧。「只要有新平台，就有新的衡量標準。」貝德凱爾說， 「Facebook的『like'價值何在？Twitter的『轉發』價值何在？我認為這是廣告主面臨的一個挑戰。」

業務現狀

當紐約巨人隊與新英格蘭愛國者隊在今年的「超級碗」上對決時，另一場大戰也在Twitter上打響。作為這項賽事的最大廣告商之一，通用汽車除了發 佈5條電視廣告外，還在Twitter上展開了一輪推廣活動，花費了數百萬美元將附帶電視廣告鏈接的消息推廣給用戶。其中一條廣告描述了雪佛蘭西維拉多 (Silverado)皮卡車主在末日災難中倖存後，為他們的好友——一位福特車主——默哀的場景。這條廣告引發了一些衝突。福特和通用汽車的高管以及一 些皮卡愛好者在Twitter上大打口水仗，為各自的全尺寸皮卡在末日災難中倖存的概率爭得面紅耳赤。「從某種意義上講，這就像是哈特菲爾德 (Hatfields)和麥科伊(McCoys)兩大世仇家族的網上交鋒。我們達到目的了。我們就是想要挑起話題，Twitter幫我們做到了。」通用汽 車首席營銷官約爾·伊萬尼克(JoelEwanick)說。彼時，他正坐在通用汽車底特律總部的一間社交媒體「作戰室」中興奮地監視著事態的發展。

近幾個月來，Twitter為通用汽車等廣告主提供了多種全新渠道，吸引他們提升Twitter上的廣告預算。去年9月，該公司開始允許廣告主向指 定的人群發佈PromotedTweet消息。即使沒有關注這些品牌，只要符合要求，依舊會收到這些信息。就在同一個月，Twitter又開始接受政治廣 告，並在上面附帶了獨特的紫色標記。2月28日，Twitter宣佈將面向手機發佈PromotedTweet廣告，與Facebook爭奪移動廣告市 場。2月末，Twitter還將向街頭面包店、墨西哥玉米餅店以及其他小企業開放廣告網絡。通過這一服務，這些小企業無需與銷售人員溝通，即可自主對廣告 進行競價。

硅谷正在密切關注Twitter的進展，以確定其是否能夠支撐去年獲得俄羅斯風險投資公司DSTGlobal投資時得到的80億美元估值。的確有很 多懷疑的理由。Twitter的用戶已經習慣於自主選擇關注對象和關注的信息，因此強行插入信息可能會導致用戶流失。在內部，Twitter工程師將這種 反應稱作是「疲勞」(fatigue)。即將推出的小企業工具同樣會催生一大問題：這種自助服務可能會吸引惡意廣告主，引誘用戶訪問充斥著垃圾信息或惡意 軟件的網站。當谷歌本世紀初為AdWords推出類似的工具時，垃圾信息散佈者便找到了廉價的搜索關鍵詞，並在結果中插入了指向他們網站的鏈接，然後在目 標網頁上投放毫無意義的廣告。Facebook也曾經遭遇過這一問題。今年1月，Twitter收購了安全公司Dasient，目的就是對抗這種問題。

很多大廣告主目前為Twitter分配的預算都遠低於谷歌或Facebook。今年1月，耐克贊助了一條Twitter消息，邀請用戶計算自己的運 動量。這其實是在為該公司的最新款FuelBand體能監測腕錶的發布做鋪墊。2月，迪士尼為皮克斯的新電影《勇敢》(Brave)制定了一個推廣計劃， 邀請用戶回憶自己的勇敢行為。Verizon無線、賽百味和達美航空也都在Twitter上非常活躍。「用戶在哪裡，我們就到哪裡。」Verizon無線 數字媒體和營銷副總裁約翰·哈洛賓(JohnHarrobin)說。他指出，Facebook廣告更容易帶來真實的銷量，但Twitter用戶更願意點擊廣告，並與公司發佈的消息互動，「所以，這通常是我們傳播信息的首選渠道。」

麥當勞今年1月的一次經歷證明了Twitter廣告的風險。該公司當時使用#McDStories作為話題標籤，推廣為其供應原材料的農民的故事。 但很快，批評人士卻借助這一標籤來傳播食品中毒、體重增加以及員工衛生狀況不佳等信息。麥當勞社交媒體總監裡克·維昂(RickWion)表示，他對 Twitter的廣告工具很滿意，儘管有可能適得其反，但仍會繼續使用。「我們知道，PromotedTrend有時會被批評者當做抨擊的工具，但我們的 用戶每次發佈的正面評價都遠多於負面消息。」他說。

今年早些時候，共和黨總統候選人紐特·金裡奇(NewtGinrich)在Facebook上掀起了一場請願活動，呼籲通過擴大北美的石油勘探和 Keystone公司的輸油管道，將汽油價格降到每加侖(約合3.8升)2.5美元。這一活動隨後轉戰Twitter。當共和黨2月22日在亞利桑那州啟 動辯論以來，金裡奇便一直在花錢推廣這一活動，確保用戶搜索他本人和米特·羅姆尼(MittRomney)的名字時能夠首先看到這些信息。借助 Twitter廣告，金裡奇至少暫時逃過了政治分析師的批評。

作為金裡奇的外部社交媒體顧問，文森特·哈里斯(VincentHarris)表示，他花在Facebook上的資金將達到Twitter的四倍， 原因很簡單：Facebook的選民遠多於Twitter。這是一個很簡單的算術題：據eMarketer測算，Facebook吸引了44.6%的美國 人口，Twitter僅為9.1%。但哈里斯說，Twitter已經成為了一個無價的工具，可以左右黨內人士和權威人士的觀點。「Twitter廣告的魅 力在於，這是現存的反應最快的政治工具。」他說。

然而，沒有一個廣告主像Twitter希望的那樣成為他們的忠實布道者。通用汽車的伊萬尼克表示，他在「超級碗」期間投放的Twitter廣告幾乎 使該公司的粉絲數翻番，達到8萬人。但他也透露，與傳統的電視和印刷廣告相比，維持Twitter的曝光率並支持Twitter廣告戰略更耗費資源。所有 這些用戶參與和看似真實的消息都會逐漸耗盡。他說，當企業發佈Twitter消息時，「不能讓人感覺像是出於商業目的」。Verizon的哈洛賓則表示， 如果不停地發佈推廣信息，可能會令粉絲厭煩。

廣告主對Twitter的另外一個不滿之處在於，它無法像Facebook那樣精準定位不同的用戶群。Facebook通常都能瞭解用戶的年齡、工 作和教育經歷，以及家庭住址。但Twitter用戶卻不會主動提供這類信息，定位工具的精準度也不及Facebook。科斯特洛表示，他並不擔心這個問 題，因為根據「興趣圖譜」來定位用戶有著巨大的潛力。所謂「興趣圖譜」，指的是通過用戶關注的人和點擊的消息提煉出的性格特質。他對這種言之有物但卻不具 侵擾性的海量信息滿懷熱情。「通過我所關注的賬號，便可以大概勾勒出一幅圖畫，瞭解我是一個什麼樣的人，儘管未必能夠確定我在現實生活中的真實身份。」他 說，「我認為，這讓我們可以為廣告主提供巨大的價值，為那些想要暢所欲言的人提供巨大的價值。」

莊重使命

幾天後，科斯特洛不開玩笑了，他開始討論Twitter的新總部——900名Twitter員工多數都將於今年夏天搬到這裡。這裡原本是一個家具批 發市場，有75年的歷史，Twitter去年租下了這裡。這棟建築矗立在經濟蕭條的舊金山市場街(MarketStreet)，這裡有很多乞丐和一元店， 還有堆滿垃圾的空地。傑出的互聯網公司很少會選擇這樣的地方做總部，但Twitter獲得了舊金山的減稅優惠，所以便主動改造這個地方。工人們給這裡裝上 了現代化的電梯，並增加了21世紀網絡公司的標準配置，例如咖啡屋和雙人會議室。他們還把屋頂改造成露台和食堂，可以俯瞰附近市政廳的圓形大廳。

這棟建築內充斥著各種裝飾藝術，例如大理石鋪成的大廳和暴露在外的滑槽郵筒，Twitter希望把它們保留下來。「我們想打造一家長盛不衰的公司， 一家能夠以有趣且積極的方式改變世界的公司。」科斯特洛說，「這個新地方，這棟有著濃厚歷史氛圍的建築，都給我們的使命和未來平添了幾分莊重感。我認為， 這符合我們打造Twitter的方式，我們希望它成為媒體世界不可或缺的一部分。」

ST「不死鳥」神話終結

不死鳥智聯招聘：上市前20年幹了啥？

該死的“股市不死鳥”

自1998年實施退市風險警示制度以來，A股市場中累計出現六百多次退市風險警示（被標註為ST或*ST），其中148家公司被暫停上市，但最終退市的僅44家。（視覺中國/圖）

A股市場中長期存在的“退市難”現象，其根源正在於行政審批模式下，A股市場中一直存在“上市難”問題，因此帶來“殼資源”估值扭曲現象。

如果類似退市博元和*欣泰的強制退市模式能夠成為市場中的“常態”，制度性退市機制也將成為重建A股市場新秩序的關鍵制度基礎。

“刻舟求劍”的賭徒

2016年7月22日晚，深圳證券交易所（下簡稱深交所）以問答形式對即將退市的*欣泰再度發出交易風險提示。

*欣泰是中國證券市場中“第一家因欺詐發行被退市”和“創業板第一家終止上市”的上市公司。早在2015年7月14日，其便因欺詐發行及信息披露違法違規被中國證監會立案調查，並於2016年7月8日收到中國證監會行政處罰決定書和市場禁入決定書。

7月12日，停牌已達一年之久的*欣泰，進入退市前的30個複牌交易日，隨即引來了一波投機式的炒作博弈。

據深交所公布的統計數據顯示，在7月12日複牌後*欣泰連續9個交易日跌停，累計跌幅高達61.24%，而在此期間6700多名散戶先後買入1620多萬股，頭三個半交易日買入金額便高達1.2億元。而這些在複牌後沖入的炒作資金中，至22日仍有高達96.67%的賬戶未能在連續跌停板中得以賣出“逃生”。不過到了7月27日，*欣泰早盤打開跌停，迅速拉至漲停，日內振幅達20.13%。

對此有機構人士分析，以散戶為主的資金之所以敢在停牌前夕“接盤”，主要基於兩個原因：一是賭*欣泰會像此前中止上市的退市博元一樣股價短暫上沖；二是賭公司退市後在新三板市場炒作上漲。

“博傻”者們的信心並非毫無理由：在2016年3月底進入退市整理期的退市博元，其後在4月6日至19日累計漲幅近20%；而在2014年4月退市的退市長油，不但在退市整理期間打開跌停板，而且一年後在新三板退市板塊恢複交易時，創下了連續33個交易日漲停的股市奇觀。

*欣泰的前景卻並不樂觀。在7月22日的風險警示中，深交所再次強調，“*欣泰”在暫停上市後無法恢複上市，在終止上市後無法重新上市，即“一退到底”，退市進程已經確定。並明確提示，在複牌交易階段買入股票的投資者，其投資損失將無法得到公司保薦機構興業證券先行賠付方案的賠償——在此之前，興業證券已根據相關法規，出資5.5億元成立賠償基金，擬對造假上市期間買入股票並虧損的投資者予以先行賠償。

此前上市公司亦已發布公告，表示因公司“經營緊張”，無法履行回購上市公司股票的承諾。這意味著複牌後買入的投資者們，除了面對未來*欣泰股價“歸零”的現實外，只能期待著未來的新三板掛牌交易。而據上市公司公告內容顯示，未來公司能否持續經營還是未定之數。

實際上，在這波飛蛾撲火式的散戶投資者“博傻”之前，已經有機構折戟沈沙的先例：在今年3月至4月期間，以22個信托賬戶耗資2.3億元重倉買入*欣泰股票的明星私募機構創世翔，其投資總監曾公開表示證券市場中“沒有單單因為信披違規而退市的先例”，並以此推斷*欣泰“退市風險不大”。

在此輪複牌後的連續跌停之下，創世翔持股浮虧已超過60%，未來損失更可能超過2億元。有媒體註意到，早在6月24日，創世翔的股東、法定代表人、執行董事及財務負責人等一系列職位，均從其創始人黃平變更為余榮華。

創世翔曾經連續獲得兩年私募收益率冠軍，並在2015年豪賭“殼資源”而獲利頗豐。就在2016年初接受媒體采訪時，該公司投資負責人明確表示，“只要國家政策沒有大的變化，殼資源接下來還是市場炒作的熱點，我們會以此為重點”。

然而這家明星私募機構及其創始人沒有想到的是，就在短短半年時間里，證券市場內曾經風行一時的“遊戲規則”，已經發生了翻天覆地的變化。

退市為何這麽難

在證券市場誕生近10年後，2001年證監會首次推出退市機制：當年2月23日發布的《虧損公司暫停上市和終止上市實施辦法》中，主要以盈利指標為判斷公司退市的標準。

與退市機制相應的是，此前沿用多年的IPO額度制（由中央政府制定全年IPO指標並分配給各省），也在2001年被核準制所取代。當年民營企業用友軟件的上市，意味著證券市場首次對國企體系之外的民營企業打開了“上市之門”。

在這一背景下所發布的退市標準，基本上是一個財務指標判斷：若上市公司連續三年虧損，則暫停上市；若連續四年虧損則終止上市。

在這一標準下，2001年4月，已經連續四年虧損的“PT水仙”成為了A股市場中的“退市第一股”。此後數年退市機制一度運轉良好。據武漢科技大學金融證券研究所所長董登新統計，在退市制度實施的頭七年（2001-2007）中，共有43家A股公司被強制退市，年均退市6家，“退市效率相當可觀”。

但自2007年底至2013年初整整五年中，雖然上市公司虧損面一直高達15%以上，“這五年卻沒有出現一家A股公司退市的情況”。董登新認為，這是因為“經過一段時間的規則熟悉與漏洞博弈”，虧損企業和地方政府已經找到了對抗退市規則的“秘訣”：利用財務報表操縱，制造“兩年虧損，一年微利”的循環遊戲，從而令退市制度“形同虛設”。

但董教授在研究中沒有提到的一個關鍵的制度變化是：2007年正是中國上市公司會計準則與國際會計準則接軌實施的第一年。

與國際準則接軌的新會計制度，改變了過去刻板化的“操作格式”，變成對會計理念和原則的指導，包括對非經常損益、固定資產公允估值等會計操作留出了極大的彈性處理空間，從而為上市公司的財務操縱留下了諸多“後門”。

在成熟資本市場中，這些會計準則中的“漏洞”，由於被相對完善的證券法、公司法等基礎法規所“覆蓋”，並不容易形成大規模的財務操縱現象，但也曾出現過像“安然事件”這樣震動市場的財務操縱案例。

而在中國證券市場，由於與國際接軌的新會計準則，與“指令性計劃”模式下所制定的證券法等基礎法律之間，存在著大量監管空白與法規銜接上的“模糊地帶”，令依賴於單一財務指標的退市機制更加難以實施。

在其後的退市制度改革中，這一弊端更明顯地體現出來：2012年作為註冊制改革的配套機制，深交所和上交所對A股退市制度進行了全面改革，設計出一套與IPO標準高度對稱的多樣化退市標準，除了“連續虧損”退市指標外，還增設了“資不抵債”、營收不達標以及交易量和價格等退市標準。

但這一被董登新稱為“十分先進”的設計理念，在實際運作中卻依然困難重重：自2012年新退市制度執行以來，到2016年5月底總共只有8家企業退市，占2800余家上市公司比例不足千分之三；與之形成鮮明對比的，則是美國股市年均退市率達到7.37%，而其中一半以上是企業在權衡利弊之後選擇主動退市。

在2014年6月證監會舉辦的退市機制專題研討會上，證監會副主席莊心一以“痛苦和糾結”來形容退市制度改革的難度。與會者提出“重大違法情形強制退市”的制度改革建議，但這不僅需要法理政策的梳理落實，而且面臨著中小投資者權益保護等諸多問題。

即便如此，證監會依然在2014年10月推出了被稱為史上最嚴的“退市新政”，並明確表示此後將嚴格落實退市制度規範，切實做到“出現一家退市一家”。

與前期的諸多退市機制改革相比，此輪“退市新政”的兩大亮點是首次確立了主動退市的途徑和方法；並針對欺詐發行上市、重大信息披露違法的上市公司，明確實施強制退市程序。

“中國好同學”

“退市新政”推出一年後，第一家“撞上槍口”的上市公司終於現身：2015年底，已被停牌並處於退市邊緣的*ST博元發布公告稱，公司董事長的同學——一位僅持1400股的上市公司小股東，因為“不忍看到同學公司退市”，自願將估值高達8.59億元的資產股權“無償捐贈給上市公司”。

這一被市場稱為“中國好同學”的奇葩事件迅速引來監管部門調查，並揭發出公司董事長與“好同學”之間私相授受的“臺底交易”——*ST博元也因此“臨門一腳”成為了A股市場中因“信息披露違法”而被強制退市的第一股，正式更名為退市博元。

退市博元是1990年上市的上交所“老八股”之一，短短四年後便因經營利潤名列上市公司倒數第一而被迫重組，此後再由央企華源集團接手，經歷了*ST華藥、*ST源藥、S*ST源藥、NST源藥、ST源藥、ST方源、ST博元等多次更名，成為令市場矚目的“股市不死鳥”。

2014年6月，該公司因此前三年間多次違反承諾、偽造票據以及財務信息嚴重造假而被廣東證監局立案查處；不到一年後再度因為信息披露造假和偽造金融票證罪，被中國證監會移送公安機關。

在A股市場中，類似於退市博元的案例並不罕見：自1998年實施退市風險警示制度以來，A股市場中累計出現六百多次退市風險警示（被標註為ST或*ST），其中148家公司被暫停上市，但最終退市的僅44家。

而在暫停上市後恢複上市的102家公司中，首個交易日平均漲幅高達190%，成為證券市場中被熱捧的“退市重組”概念板塊。這些所謂“扭虧為盈”恢複上市的公司里，除少數幾家外，大多是依靠出售資產、債務重組與政府補貼等財務手法實現“保殼”目標。

針對這一依靠財務手法“保殼”的普遍現象，2012年深、滬交易所退市機制改革中，曾經推出限制將“非經常損益”計入退市警示公司利潤的制度，規定上市公司被予以退市風險警示或被暫停上市後，其後一年凈利潤在扣除非經常損益後如果為負數，將被終止上市。

非經常損益是指公司發生的與經營業務無直接關系，以及雖與經營業務相關，但由於其性質、金額或發生頻率，影響了真實、公允地反映公司正常盈利能力的各項收入、支出。

但在證監會此後推出的“退市新規”中，這一制度卻因種種原因未能納入退市機制，也因此而出現“中國好同學”無償贈送上市公司資產的奇葩事件。

而在為“非經常損益”式“扭虧為盈”留下一線生機的同時，監管部門堵住了另一扇更加關鍵的“後門”：那就是資產重組式“保殼”與炒作。

經濟學家華生在接受媒體采訪時曾指出，由於A股市場“上市排隊時間太長”，一些好企業不得不以“借殼”方式曲線上市，由此形成了“中國特色的資產重組”即“殼資源”炒作現象，由此導致A股市場估值體系的嚴重扭曲。

在華生看來，退市制度的實質並不是“退”，而是要讓上市公司股價真實反映公司價值。

與此相呼應，證監會近期推出的“史上最嚴”資產重組政策，成為“退市新政”不可或缺的組成部分。

在6月17日證券會發布的《上市公司重大資產重組管理辦法》修訂意見稿中，從認定標準、監管配套和中介機構責任三個方面，對重組上市行為提出了空前嚴格的監管要求。而在征求意見稿出臺一個半月內，“重組新規”的監管效果立竿見影：Wind數據顯示，至7月19日一個月時間內，有38家上市公司重組計劃戛然而止——而去年全年，這一數據僅為五十多家。

海通證券的研究報告顯示，隨著強制退市和“重組新規”的頒布，與“借殼重組”模式密切相關的次新股和“殼資源”公司股價的“超額收益率”急劇下降，顯示出前期市場追捧的非理性“炒殼熱潮”得到了有效抑制，過去多年“垃圾股”股價高企的“劣幣驅逐良幣”現象，開始出現向基本面估值靠攏的良性回歸。

與此同時，在退市機制的配套政策體系建設上，監管層也進行了多方面完善：從2014年長航油運的主動退市，到退市博元與*欣泰的強制退市，“退市新政”中的多種退市模式均得到了實踐；在退市博元的處理中，監管層繼續完善退市公司在新三板市場的跨市場規則銜接；在*欣泰處置中，引入2013年萬福生科欺詐發行案中開創的中介機構先行補償模式，以保障中小投資者權益等。

市場分析人士普遍認為，如果類似退市博元和*欣泰的強制退市模式能夠成為市場中的“常態”，制度性退市機制也將成為重建A股市場新秩序的關鍵制度基礎。

證監會主席劉士余強調，“健全多層次資本市場體系”，“推進註冊制改革”，“多渠道推動股權融資”等改革並非孤立選項，而是“相互遞進的關系”。（視覺中國/圖）

證監會的新邏輯

2016年3月的“兩會”新聞發布會中，履新未久的新任證監會主席劉士余向媒體明確表達了他對證券市場發展與監管的態度。

在肯定了此前飽受市場關註的註冊制改革“必須要搞”的同時，劉士余坦言，註冊制改革需要“相當完善的法制環境”，以及多項改革措施的配套，不可單兵突進。同時他強調在註冊制推出前，監管層必須與市場和社會各方“充分溝通，形成共識，凝聚合力”，因此對於註冊制的具體實施方案，還“需要好好研究”。

包括華生和董登新教授在內的諸多學者研究顯示，A股市場中長期存在的“退市難”現象，其根源正在於行政審批模式下，A股市場中一直存在“上市難”問題，因此帶來“殼資源”估值扭曲現象。

證券市場IPO環節的註冊制改革與市場化、制度化退市機制，正是未來證券市場新秩序的關鍵制度基礎。正如董登新教授所言，“IPO體制管進口，退市制度管出口，二者是有機統一體，必須相互配套改革，才能產生良性互動的制度協同效應”。

對此，新任證監會主席劉士余也在“兩會”新聞發布會上，讀了三中全會決定原文，並強調文中所提出的“健全多層次資本主義市場體系”，“推進註冊制改革”，“多渠道推動股權融資”等改革並非孤立選項，而是“相互遞進的關系”。

2015年底，全國人大授權國務院，調整現行證券法中股票發行從核準制向註冊制轉換所需要的一系列配套制度改革，成為了證券市場監管轉型的“制度樞紐”。在這一系列制度轉型過程中，IPO與退市制度的關聯改革是攸關成敗的關鍵一役。

平安證券在其最新研究報告中指出，自新任證監會主席上任以後，新的監管政策思路日漸清晰，那就是以“劃圈疏導”的方式，逐漸劃定資本市場相關業務的邊界，引導資本市場業務更加規範發展，同時降低杠桿以減小市場風險。

在“監管邊界”的劃定方面，除了限制杠桿水平、全面提高信息披露要求以及嚴打內幕交易等監管措施外，關系到未來市場結構與交易秩序的兩大制度性改革即是“規範上市公司借殼及重大資產重組行為”，以及“嚴厲打擊IPO造假，落實退市制度，嚴懲相關中介機構”。

平安證券的研究報告認為，新一輪“監管邊界”的劃定，將對A股市場未來走勢產生深遠變化，首先抑止了市場泡沫化，有助於修複長期被扭曲的市場估值體系；其次是保證了市場流動性，為A股市場的結構調整贏得了時間與空間。而在市場環境相對凈化的過程中，“註冊制改革大的制度框架正在逐漸建立”。

在強力疏通與清理A股市場“制度出口”的同時，“市場入口”的功能也開始恢複：7月22日，證監會公布了本月第二批IPO獲準名單，至此7月IPO企業數量已達27家，募資額達211億元，相當於3、4、6三個月總和，IPO發行提速趨勢非常明顯。

統計數據顯示，截至2016年7月21日，中國證監會受理首發企業884家，其中，已過會122家，未過會762家。未過會企業中正常待審企業703家，中止審查企業59家。

隨著A股退市機制的制度化與常態化，以及IPO發行的提速，中國證券市場中的一個新“制度周期”正在拉開序幕。

該死的“股市不死鳥”

自1998年實施退市風險警示制度以來，A股市場中累計出現六百多次退市風險警示（被標註為ST或*ST），其中148家公司被暫停上市，但最終退市的僅44家。（視覺中國/圖）

A股市場中長期存在的“退市難”現象，其根源正在於行政審批模式下，A股市場中一直存在“上市難”問題，因此帶來“殼資源”估值扭曲現象。

如果類似退市博元和*欣泰的強制退市模式能夠成為市場中的“常態”，制度性退市機制也將成為重建A股市場新秩序的關鍵制度基礎。

“刻舟求劍”的賭徒

2016年7月22日晚，深圳證券交易所（下簡稱深交所）以問答形式對即將退市的*欣泰再度發出交易風險提示。

*欣泰是中國證券市場中“第一家因欺詐發行被退市”和“創業板第一家終止上市”的上市公司。早在2015年7月14日，其便因欺詐發行及信息披露違法違規被中國證監會立案調查，並於2016年7月8日收到中國證監會行政處罰決定書和市場禁入決定書。

7月12日，停牌已達一年之久的*欣泰，進入退市前的30個複牌交易日，隨即引來了一波投機式的炒作博弈。

據深交所公布的統計數據顯示，在7月12日複牌後*欣泰連續9個交易日跌停，累計跌幅高達61.24%，而在此期間6700多名散戶先後買入1620多萬股，頭三個半交易日買入金額便高達1.2億元。而這些在複牌後沖入的炒作資金中，至22日仍有高達96.67%的賬戶未能在連續跌停板中得以賣出“逃生”。不過到了7月27日，*欣泰早盤打開跌停，迅速拉至漲停，日內振幅達20.13%。

對此有機構人士分析，以散戶為主的資金之所以敢在停牌前夕“接盤”，主要基於兩個原因：一是賭*欣泰會像此前中止上市的退市博元一樣股價短暫上沖；二是賭公司退市後在新三板市場炒作上漲。

“博傻”者們的信心並非毫無理由：在2016年3月底進入退市整理期的退市博元，其後在4月6日至19日累計漲幅近20%；而在2014年4月退市的退市長油，不但在退市整理期間打開跌停板，而且一年後在新三板退市板塊恢複交易時，創下了連續33個交易日漲停的股市奇觀。

*欣泰的前景卻並不樂觀。在7月22日的風險警示中，深交所再次強調，“*欣泰”在暫停上市後無法恢複上市，在終止上市後無法重新上市，即“一退到底”，退市進程已經確定。並明確提示，在複牌交易階段買入股票的投資者，其投資損失將無法得到公司保薦機構興業證券先行賠付方案的賠償——在此之前，興業證券已根據相關法規，出資5.5億元成立賠償基金，擬對造假上市期間買入股票並虧損的投資者予以先行賠償。

此前上市公司亦已發布公告，表示因公司“經營緊張”，無法履行回購上市公司股票的承諾。這意味著複牌後買入的投資者們，除了面對未來*欣泰股價“歸零”的現實外，只能期待著未來的新三板掛牌交易。而據上市公司公告內容顯示，未來公司能否持續經營還是未定之數。

實際上，在這波飛蛾撲火式的散戶投資者“博傻”之前，已經有機構折戟沈沙的先例：在今年3月至4月期間，以22個信托賬戶耗資2.3億元重倉買入*欣泰股票的明星私募機構創世翔，其投資總監曾公開表示證券市場中“沒有單單因為信披違規而退市的先例”，並以此推斷*欣泰“退市風險不大”。

在此輪複牌後的連續跌停之下，創世翔持股浮虧已超過60%，未來損失更可能超過2億元。有媒體註意到，早在6月24日，創世翔的股東、法定代表人、執行董事及財務負責人等一系列職位，均從其創始人黃平變更為余榮華。

創世翔曾經連續獲得兩年私募收益率冠軍，並在2015年豪賭“殼資源”而獲利頗豐。就在2016年初接受媒體采訪時，該公司投資負責人明確表示，“只要國家政策沒有大的變化，殼資源接下來還是市場炒作的熱點，我們會以此為重點”。

然而這家明星私募機構及其創始人沒有想到的是，就在短短半年時間里，證券市場內曾經風行一時的“遊戲規則”，已經發生了翻天覆地的變化。

退市為何這麽難

在證券市場誕生近10年後，2001年證監會首次推出退市機制：當年2月23日發布的《虧損公司暫停上市和終止上市實施辦法》中，主要以盈利指標為判斷公司退市的標準。

與退市機制相應的是，此前沿用多年的IPO額度制（由中央政府制定全年IPO指標並分配給各省），也在2001年被核準制所取代。當年民營企業用友軟件的上市，意味著證券市場首次對國企體系之外的民營企業打開了“上市之門”。

在這一背景下所發布的退市標準，基本上是一個財務指標判斷：若上市公司連續三年虧損，則暫停上市；若連續四年虧損則終止上市。

在這一標準下，2001年4月，已經連續四年虧損的“PT水仙”成為了A股市場中的“退市第一股”。此後數年退市機制一度運轉良好。據武漢科技大學金融證券研究所所長董登新統計，在退市制度實施的頭七年（2001-2007）中，共有43家A股公司被強制退市，年均退市6家，“退市效率相當可觀”。

但自2007年底至2013年初整整五年中，雖然上市公司虧損面一直高達15%以上，“這五年卻沒有出現一家A股公司退市的情況”。董登新認為，這是因為“經過一段時間的規則熟悉與漏洞博弈”，虧損企業和地方政府已經找到了對抗退市規則的“秘訣”：利用財務報表操縱，制造“兩年虧損，一年微利”的循環遊戲，從而令退市制度“形同虛設”。

但董教授在研究中沒有提到的一個關鍵的制度變化是：2007年正是中國上市公司會計準則與國際會計準則接軌實施的第一年。

與國際準則接軌的新會計制度，改變了過去刻板化的“操作格式”，變成對會計理念和原則的指導，包括對非經常損益、固定資產公允估值等會計操作留出了極大的彈性處理空間，從而為上市公司的財務操縱留下了諸多“後門”。

在成熟資本市場中，這些會計準則中的“漏洞”，由於被相對完善的證券法、公司法等基礎法規所“覆蓋”，並不容易形成大規模的財務操縱現象，但也曾出現過像“安然事件”這樣震動市場的財務操縱案例。

而在中國證券市場，由於與國際接軌的新會計準則，與“指令性計劃”模式下所制定的證券法等基礎法律之間，存在著大量監管空白與法規銜接上的“模糊地帶”，令依賴於單一財務指標的退市機制更加難以實施。

在其後的退市制度改革中，這一弊端更明顯地體現出來：2012年作為註冊制改革的配套機制，深交所和上交所對A股退市制度進行了全面改革，設計出一套與IPO標準高度對稱的多樣化退市標準，除了“連續虧損”退市指標外，還增設了“資不抵債”、營收不達標以及交易量和價格等退市標準。

但這一被董登新稱為“十分先進”的設計理念，在實際運作中卻依然困難重重：自2012年新退市制度執行以來，到2016年5月底總共只有8家企業退市，占2800余家上市公司比例不足千分之三；與之形成鮮明對比的，則是美國股市年均退市率達到7.37%，而其中一半以上是企業在權衡利弊之後選擇主動退市。

在2014年6月證監會舉辦的退市機制專題研討會上，證監會副主席莊心一以“痛苦和糾結”來形容退市制度改革的難度。與會者提出“重大違法情形強制退市”的制度改革建議，但這不僅需要法理政策的梳理落實，而且面臨著中小投資者權益保護等諸多問題。

即便如此，證監會依然在2014年10月推出了被稱為史上最嚴的“退市新政”，並明確表示此後將嚴格落實退市制度規範，切實做到“出現一家退市一家”。

與前期的諸多退市機制改革相比，此輪“退市新政”的兩大亮點是首次確立了主動退市的途徑和方法；並針對欺詐發行上市、重大信息披露違法的上市公司，明確實施強制退市程序。

“中國好同學”

“退市新政”推出一年後，第一家“撞上槍口”的上市公司終於現身：2015年底，已被停牌並處於退市邊緣的*ST博元發布公告稱，公司董事長的同學——一位僅持1400股的上市公司小股東，因為“不忍看到同學公司退市”，自願將估值高達8.59億元的資產股權“無償捐贈給上市公司”。

這一被市場稱為“中國好同學”的奇葩事件迅速引來監管部門調查，並揭發出公司董事長與“好同學”之間私相授受的“臺底交易”——*ST博元也因此“臨門一腳”成為了A股市場中因“信息披露違法”而被強制退市的第一股，正式更名為退市博元。

退市博元是1990年上市的上交所“老八股”之一，短短四年後便因經營利潤名列上市公司倒數第一而被迫重組，此後再由央企華源集團接手，經歷了*ST華藥、*ST源藥、S*ST源藥、NST源藥、ST源藥、ST方源、ST博元等多次更名，成為令市場矚目的“股市不死鳥”。

2014年6月，該公司因此前三年間多次違反承諾、偽造票據以及財務信息嚴重造假而被廣東證監局立案查處；不到一年後再度因為信息披露造假和偽造金融票證罪，被中國證監會移送公安機關。

在A股市場中，類似於退市博元的案例並不罕見：自1998年實施退市風險警示制度以來，A股市場中累計出現六百多次退市風險警示（被標註為ST或*ST），其中148家公司被暫停上市，但最終退市的僅44家。

而在暫停上市後恢複上市的102家公司中，首個交易日平均漲幅高達190%，成為證券市場中被熱捧的“退市重組”概念板塊。這些所謂“扭虧為盈”恢複上市的公司里，除少數幾家外，大多是依靠出售資產、債務重組與政府補貼等財務手法實現“保殼”目標。

針對這一依靠財務手法“保殼”的普遍現象，2012年深、滬交易所退市機制改革中，曾經推出限制將“非經常損益”計入退市警示公司利潤的制度，規定上市公司被予以退市風險警示或被暫停上市後，其後一年凈利潤在扣除非經常損益後如果為負數，將被終止上市。

非經常損益是指公司發生的與經營業務無直接關系，以及雖與經營業務相關，但由於其性質、金額或發生頻率，影響了真實、公允地反映公司正常盈利能力的各項收入、支出。

但在證監會此後推出的“退市新規”中，這一制度卻因種種原因未能納入退市機制，也因此而出現“中國好同學”無償贈送上市公司資產的奇葩事件。

而在為“非經常損益”式“扭虧為盈”留下一線生機的同時，監管部門堵住了另一扇更加關鍵的“後門”：那就是資產重組式“保殼”與炒作。

經濟學家華生在接受媒體采訪時曾指出，由於A股市場“上市排隊時間太長”，一些好企業不得不以“借殼”方式曲線上市，由此形成了“中國特色的資產重組”即“殼資源”炒作現象，由此導致A股市場估值體系的嚴重扭曲。

在華生看來，退市制度的實質並不是“退”，而是要讓上市公司股價真實反映公司價值。

與此相呼應，證監會近期推出的“史上最嚴”資產重組政策，成為“退市新政”不可或缺的組成部分。

在6月17日證券會發布的《上市公司重大資產重組管理辦法》修訂意見稿中，從認定標準、監管配套和中介機構責任三個方面，對重組上市行為提出了空前嚴格的監管要求。而在征求意見稿出臺一個半月內，“重組新規”的監管效果立竿見影：Wind數據顯示，至7月19日一個月時間內，有38家上市公司重組計劃戛然而止——而去年全年，這一數據僅為五十多家。

海通證券的研究報告顯示，隨著強制退市和“重組新規”的頒布，與“借殼重組”模式密切相關的次新股和“殼資源”公司股價的“超額收益率”急劇下降，顯示出前期市場追捧的非理性“炒殼熱潮”得到了有效抑制，過去多年“垃圾股”股價高企的“劣幣驅逐良幣”現象，開始出現向基本面估值靠攏的良性回歸。

與此同時，在退市機制的配套政策體系建設上，監管層也進行了多方面完善：從2014年長航油運的主動退市，到退市博元與*欣泰的強制退市，“退市新政”中的多種退市模式均得到了實踐；在退市博元的處理中，監管層繼續完善退市公司在新三板市場的跨市場規則銜接；在*欣泰處置中，引入2013年萬福生科欺詐發行案中開創的中介機構先行補償模式，以保障中小投資者權益等。

市場分析人士普遍認為，如果類似退市博元和*欣泰的強制退市模式能夠成為市場中的“常態”，制度性退市機制也將成為重建A股市場新秩序的關鍵制度基礎。

證監會主席劉士余強調，“健全多層次資本市場體系”，“推進註冊制改革”，“多渠道推動股權融資”等改革並非孤立選項，而是“相互遞進的關系”。（視覺中國/圖）

證監會的新邏輯

2016年3月的“兩會”新聞發布會中，履新未久的新任證監會主席劉士余向媒體明確表達了他對證券市場發展與監管的態度。

在肯定了此前飽受市場關註的註冊制改革“必須要搞”的同時，劉士余坦言，註冊制改革需要“相當完善的法制環境”，以及多項改革措施的配套，不可單兵突進。同時他強調在註冊制推出前，監管層必須與市場和社會各方“充分溝通，形成共識，凝聚合力”，因此對於註冊制的具體實施方案，還“需要好好研究”。

包括華生和董登新教授在內的諸多學者研究顯示，A股市場中長期存在的“退市難”現象，其根源正在於行政審批模式下，A股市場中一直存在“上市難”問題，因此帶來“殼資源”估值扭曲現象。

證券市場IPO環節的註冊制改革與市場化、制度化退市機制，正是未來證券市場新秩序的關鍵制度基礎。正如董登新教授所言，“IPO體制管進口，退市制度管出口，二者是有機統一體，必須相互配套改革，才能產生良性互動的制度協同效應”。

對此，新任證監會主席劉士余也在“兩會”新聞發布會上，讀了三中全會決定原文，並強調文中所提出的“健全多層次資本市場體系”，“推進註冊制改革”，“多渠道推動股權融資”等改革並非孤立選項，而是“相互遞進的關系”。

2015年底，全國人大授權國務院，調整現行證券法中股票發行從核準制向註冊制轉換所需要的一系列配套制度改革，成為了證券市場監管轉型的“制度樞紐”。在這一系列制度轉型過程中，IPO與退市制度的關聯改革是攸關成敗的關鍵一役。

平安證券在其最新研究報告中指出，自新任證監會主席上任以後，新的監管政策思路日漸清晰，那就是以“劃圈疏導”的方式，逐漸劃定資本市場相關業務的邊界，引導資本市場業務更加規範發展，同時降低杠桿以減小市場風險。

在“監管邊界”的劃定方面，除了限制杠桿水平、全面提高信息披露要求以及嚴打內幕交易等監管措施外，關系到未來市場結構與交易秩序的兩大制度性改革即是“規範上市公司借殼及重大資產重組行為”，以及“嚴厲打擊IPO造假，落實退市制度，嚴懲相關中介機構”。

平安證券的研究報告認為，新一輪“監管邊界”的劃定，將對A股市場未來走勢產生深遠變化，首先抑止了市場泡沫化，有助於修複長期被扭曲的市場估值體系；其次是保證了市場流動性，為A股市場的結構調整贏得了時間與空間。而在市場環境相對凈化的過程中，“註冊制改革大的制度框架正在逐漸建立”。

在強力疏通與清理A股市場“制度出口”的同時，“市場入口”的功能也開始恢複：7月22日，證監會公布了本月第二批IPO獲準名單，至此7月IPO企業數量已達27家，募資額達211億元，相當於3、4、6三個月總和，IPO發行提速趨勢非常明顯。

統計數據顯示，截至2016年7月21日，中國證監會受理首發企業884家，其中，已過會122家，未過會762家。未過會企業中正常待審企業703家，中止審查企業59家。

隨著A股退市機制的制度化與常態化，以及IPO發行的提速，中國證券市場中的一個新“制度周期”正在拉開序幕。

“不死鳥”賈躍亭

礪石商業評論 2017-12-19 11:11

來源|礪石商業評論（ID：libusiness）

作者|劉學輝

每隔五百年左右，不死鳥便會采集各種有香味的樹枝或草葉，並將之疊起來後引火自焚，最後在留下來的灰燼中會出現重生的幼鳥。

人們往往拿“不死鳥”來形容那些意誌力頑強的人。尤其在商業世界中，更是經常上演著“不死鳥”的神話。

馬雲在阿里巴巴之前，三次創業失敗如此；孫宏斌在融創地產之前，經歷牢獄之災與順馳敗局如此；史玉柱在巨人時代大起大落如此；美團王興、趣店羅敏創業九死一生如此。

樂視賈躍亭亦是如此。

2016年，樂視爆發了嚴重的資金危機，由於危機應對不當，樂視遭遇銀行、供應商與投資人多方擠兌，形勢急轉而下，整個樂視生態迅速陷入絕境，無法自拔。

一方面，樂視國內業務陷入困境，成為眾矢之的；另一方面賈躍亭寄予厚望的Faraday Future（下稱“FF”）汽車業務正面臨著量產上市的關鍵時刻。

面對兩難，2017年中，賈躍亭不得已出走美國，出任FF汽車董事長，專心造車。融創（中國）董事長孫宏斌接任樂視網董事長，開始承擔起樂視網救世主的角色。

賈躍亭離開美國，孫宏斌接管樂視網後，國內樂視網業務並沒有取得實質好轉，而是繼續跌入冰點，賈躍亭也開始遭遇嚴重的信用危機，被各個合作夥伴起訴，列入老賴名單，無法重回國內。海外的FF汽車業務受國內樂視危機波及，融資困難、內華達工廠延緩、員工也紛紛離職，外界質疑聲不斷。

賈躍亭有家難回，國內、海外業務全部陷入困境，四面楚歌。

在這種絕境下，很多人早已經崩潰，當年的楚霸王項羽烏江畔自刎，明朝末代皇帝崇禎萬歲山自縊......

但這時，賈躍亭並沒有放棄。

賈躍亭唯一能自救的機會，就是FF汽車業務完成融資，實現量產上市，重新贏回聲譽與合作夥伴的信心，再回到國內重振樂視。

但FF融資是一條荊棘之路，因為信用危機，已經很少有人再相信賈躍亭還有東山再起的機會。除了很難重新贏得投資人信心，FF汽車的融資還受到一些不良企圖者的破壞，例如鈦媒體的趙何娟，例如自媒體人顧穎瓊，例如FF汽車的CFO Stefan Krause等等。

但是熟悉賈躍亭的人，都知道賈躍亭即使面臨萬丈深淵，也絕不會輕易放棄。

前幾天，一直陸續有FF汽車完成融資的消息傳出，12月15日，更有內部知情人士告訴筆者，“樂視汽車A輪融資到位，請悉知，勿大範圍傳遞”。

就在昨天，12月18日，國內權威媒體《證券日報》發表文章稱，FF美國公司一名員工向證券日報記者證實，“Faraday Future已經完成 A輪融資，坐實了FF完成A輪融資的信息”。

《證券日報》文章稱，洛杉磯時間12月13日，賈躍亭在FF總部召開了FF內部全員大會，會上宣布，“經過與投資人近一個月的談判，FF成功完成了超10億美元A輪股權融資”。

同時，FF董事長賈躍亭表示，他將出任FF全球CEO和首席產品官，並推動FF的管理和組織變革，確保戰略執行和產品落地，這也結束了FF成立四年以來沒有CEO的歷史。

在此次FF的內部會議上，賈躍亭做了30分鐘的演講，演講中除了宣布A輪融資、親任公司CEO、未來兩年的工作目標，賈躍亭還對過去一年進行了反思，並表達了對FF永不放棄的夢想。

賈躍亭說：“很多人跟我說，你已經沒錢了，甚至都無法養家了，放棄吧。但這些人顯然是不懂我，哪怕是失敗我都可以接受，但放棄絕不可以，尤其是不能放棄我們FF這麽偉大的夢想！”

據了解，除了賈躍亭，FF最高層管理委員會中的另外六位中美高管均在會議上發了言。此外，中國LeSEE（樂視汽車）公司的所有高管都參加了這次會議。

一位美國高管在發言中表示，FF獲得融資，直接揭穿了前CFO Stefan Krause出於個人利益編造的兩個謠言：一個是只要有賈躍亭在，FF就絕不可能融資成功；另一個是只有Chapter 11（破產保護）才能救FF。

賈躍亭在員工大會上反思，“我曾經認為有了領先的戰略和變革性的產品，只要找到一位業界大牛做CEO就能夠帶領FF走向成功，但事實證明這是完全錯誤的。”

賈躍亭表示，FF不僅僅是電動車公司，更是一家互聯網公司、消費電子公司和人工智能公司，核心的驅動力是產品和技術的變革，第二驅動力是商業模式的變革，所以FF的CEO必須是來自產品和技術領域的專家。賈躍亭強調，“我絕不允許任何人在極致產品體驗上妥協，也絕不能容忍FF變成一家平庸的公司。”

《證券日報》文章中指出，對於FF這類創業公司來說，職業經理人做CEO是絕不可能實現顛覆的。只有創始人能深刻理解企業的願景，時刻牢記創辦這家企業的初衷和使命，而且知道如何將願景轉化到公司的戰略、產品和商業模式當中去。

“接下來，需要（公司）每一位（員工）的正能量和全情投入。”賈躍亭在此次會議上最後表示：“希望大家能夠深刻地認識到戰略目標執行和實現的緊迫感，可以說時不我待，我們應該抓緊每分每秒去實現戰略目標，盡快為用戶交付變革性的產品。”

1996年，賈躍亭大學畢業，分配到一個偏僻縣城的稅務局，擔任一個普通的公務員。按通常邏輯，縱賈躍亭天賦才華，他將在一個偏僻縣城枯老終生。但賈躍亭不屈服於命運，離開體制，從縣城走向省城，從省城走向京城。

2006年，一直不受風險投資機構待見的樂視網遇到資金危機，裁減半數員工，瀕臨死亡，幸得西伯爾新加坡上市，樂視網起死回生，登陸創業板，一度成為A股明星。

2014年，禍不單行，賈躍亭一方面因令計劃政治風波出走海外，另外因為廣電政策管制導致盒子停售，超級電視一年無法發布新品，樂視幾乎猝死。但賈躍亭身在海外，雖前途未蔔，但矢誌不移，一方面在美國組建了智能電動汽車的海外豪華團隊，另外遙控指揮國內超級手機業務再創奇跡，超級手機、超級汽車兩個業務的重磅推出，不僅讓樂視起死回生，還讓樂視迎來了事業巔峰。

不熟知樂視的人，都認為樂視與賈躍亭一帆風順，孰不知樂視與賈躍亭經歷了九死一生。

2016年，因戰略激進，資源乏力，受多方擠兌，樂視形勢急轉而下，賈躍亭也因個人為樂視的債務承擔無限連帶責任而陷入深淵。很多人都給樂視與賈躍亭判了死刑，但是，2017年接近尾聲，賈躍亭像一只不死鳥一樣仍堅挺活了過來，FF汽車再獲超過10億美金融資，完成續命。

雖然賈躍亭已經被很多人認定為失敗者，但為什麽筆者還對這樣的失敗者一直抱有敬意，並給與祝福？是因為筆者知道賈躍亭初心的善意，知道賈躍亭一路走來的不易，更知道賈躍亭承受磨難所具有“不死鳥”般的堅韌。

熟悉賈躍亭的人，都能感知到，賈躍亭本身已經是“夢想、創新與堅韌”精神的象征，這種精神激勵了很多周圍的人。

經歷了這次重大挫折的賈躍亭，將變得愈發理性、愈發成熟。我們也堅信，賈躍亭這只“不死鳥”必將涅槃。

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