鐵路投融資改革繼續推

2013-07-29 TCW

2.84萬億元債務尚無解決方案，中鐵總公司面對難局從何著手，

如何吸引民間投資

◎ 本刊記者路炳陽于寧文進入7月，中央高層對鐵路改革頻頻發聲，核心直指鐵路投融資改革領域。

國務院總理李克強7月9日在廣西調查、7月16日在北京召開專家企業家座談會時，多次強調宏觀經濟要穩中求進，確保今年GDP增長目標達到7.5%。

而穩增長的根本之策是立足內需，其中在投資方面，主要是推動基礎設施建設，尤其是中西部地區的鐵路建設。

鐵路仍是拉動經濟增長的重要引擎，要 “早開工早建設” 。但是，錢從哪裡來？“改變投融資體制，通過財政貼息，保證收益高于貸款利息一兩個點，就可以從社會融資，要抓緊落實。 ”李克強稱。

在7月24日的國務院常務會議上，李克強再次強調，要按照統籌規劃、多元投資、市場運作、政策配套的基本思路，推進鐵路投融資體制改革，這是繼鐵路機構改革、實現政企分開後的又一重大改革舉措。

投融資體制改革當下如箭在弦上，不得不發。但中國鐵路總公司（下稱中鐵總公司）此時正處於兩難境地：在諸項改革啓動前，2.84萬億元債務如大山壓頂，苦於未有解決方案；而投融資改革的前提——市場化改革又裹足難行。

一位中鐵總公司內部人士對財新記者表示，國務院把加大鐵路基建投資作為穩增長的重要抓手，要求中鐵總公司今年必須拿出投融資體制改革具體方案，從明年起，支線鐵路、城際鐵路、資源開發性鐵路所有權、經營權率先向社會資本開放。融資的主要方式是成立鐵路產業投資基金，最遲在明年 “兩會”前公佈基金籌集方案。

多位業內人士分析指出，中鐵總公司上月走出鐵路改革第一步——貨運組織改革，思路是正確的，雖然目前並未顯現成效，但是為客運改革、路局改革、機構改革鋪了路。無論最後是網運分離，還是按區域劃分，鐵路改革按此順序漸次展開，投融資體制改革最終可水到渠成。但現在，如要將融資改革提前推進，就得先劃分公益性與商業性投資，解決鐵路調度權、定價權、清算透明度等問題。如果沒有這些市場化改革，社會投資資金不會貿然進入，融資改革就會成為無源之水。

上述中鐵總公司人士對財新記者透露，6月底、7月初，總公司內部通過各種形式對下一步鐵路改革問題展開了討論，投融資體制改革、貨運組織改革、客運改革、路局改革都是重點話題，但一個很有意思的現象是，討論的焦點最後都集中在巨額負債如何解決的問題上。也就是說，鐵路系統當前最關注和急於解決的問題還是債務問題，而非改革問題。截至2013年一季度，中鐵總負債合計2.84萬億元，負債率為62.31%。

事實上，剛從鐵道部脫胎而來的中鐵總公司很難從各項改革中獲取短期利益，而2.84萬億元負債的壓力卻是實實在在的。雖然在中鐵總公司的組建方案中，國家提出建立鐵路公益性運輸的補償機制，對鐵路承擔的學生、傷殘軍人、涉農物資等公益性鐵路經營項目，以及青藏、新疆等公益性鐵路線路虧損予以適當補貼，但並未對此出台明確措施。

據財新記者瞭解，中鐵總公司提出對定價較低的 “綠皮車” （普通列車）提價或給予財政補貼，與有關部門商談數月亦無結果。

改革步步緊逼，中鐵總公司顯然無路可退。化解巨額債務路徑未明，鐵路投融資體制改革卻被套上了緊迫的時間表。過去鐵道部曾出台多項鼓勵民間投資的措施，實質進展卻不大；這一次，在更高層的推動下，變化會發生嗎？

民資如何入鐵

據財新記者瞭解，鐵路投融資體制改革的初步方案已通過非正式方式上報國務院。而中鐵總公司日前正會同國家發改委對方案最後定稿，計劃于年底前向國務院遞交正式報告。

一位熟悉鐵路系統的分析人士表示，在鐵路投融資體制改革方案中，如何吸引民間資本投資鐵路是重頭戲，方案初步擬定以建立鐵路投資基金為方向，解決鐵路建設資金短缺問題，期望基金起到鐵路投融資平台的作用，並保證投資人最低收益。這一方案在數年前就討論過。

這位人士透露，發改委曾主張引導社會資本投資既有幹線鐵路。但中鐵總公司認為，幹線線路的投資成本高、收益低，見效慢，社會資本未必有興趣，而籌集成立鐵路產業發展基金，以固定期限、固定收益來吸引社會資金則比較可行。產業基金能保障收益，中鐵總公司也能節省利用資金的成本。

吸引民間資本投資鐵路，可謂老生常談。早在2002年中國加入世貿組織時就曾發佈《外商投資產業指導目錄》，承諾鐵路建設、運輸、裝備製造和多元經營四大領域鼓勵非公資本進入； 2005 年7月，鐵道部出台了《關於鼓勵支持和引導非公有制經濟參與鐵路建設經營的實施意見》； 2012年5月鐵道部再次發佈《關於鼓勵和引導民間資本投資鐵路的實施意見》。十年間指導意見發佈不少，但民資參與鐵路投資進展不大。

另一位中鐵總公司內部人士透露，所謂吸引民間資本投資，其實每次都是鐵路部門迫于經濟形勢、外界輿論、改革壓力而被動提出，並非其主觀意願。

民間資本始終難以逾越“玻璃門” 。原因很簡單，鐵道部當時作為政企合一的部門，基建投資是一種政府行為，無論是銀行貸款還是發行鐵路債信用等級都很高，基本可以解決投資資金來源問題。而向社會資本融資，費時費力，勢必讓渡部分利益，尤其只有賺錢的線路才有融入社會資本的可能，一貫強勢的鐵道部並不希望和民間資本分羹，更遑論與其爭奪話語權。

而現在，如果引入社會融資體制，最後可能給中鐵總公司剩下的就是那些賠錢的公益線路、普客線路，這對已經公司化的中鐵總公司來說更難接受。 “所以，鐵路融資體制改革最需要解決的是鐵道部門的內在動力問題。 ”這位中鐵總公司內部人士稱。

2011年籌建的蒙西至華中地區鐵路煤運通道（下稱蒙西鐵路），其融資意向為政府主導、多元化投資、市場化運作，但在具體股權結構談判時，鐵道部一再要求絕對控股，談判許久不得進展。2011年9月，國家發改委要求蒙西鐵路單一股東的股份不超過50%。這一原則最終讓鐵道部絕對控股蒙西鐵路的計劃落空。但即便如此，鐵道部還是做到了相對控股蒙西鐵路。

鐵路實際不差錢？

2013年中鐵總公司固定資產投資為6500 億元，其中基本建設投資5200億元。不僅投資總額較2012年新增200億元，資金來源在年初就已確定。其中，來自銀行貸款2328.5億元；鐵路建設債券1500 億元，兩項占鐵路基建投資總額的70%，債券融資和銀行貸款仍是鐵路建設資金的最主要來源。而地方及企業出資700 億元，僅占13% 左右，這其中還包括大量的地方政府投資公司的資金，真正來自民間的資本少之又少。

中鐵總公司7月14日公佈公告顯示，2013年上半年，鐵路基本建設投資1869.72億元，同比增加25.7%。上半年鐵路基建投資完成全年計劃的35.96%。

和往年相比，這一進度基本正常。

一位接近中鐵總公司運輸局的人士對財新記者透露，當前已開工全部鐵路項目至完工至少需要3萬億元 -3.5萬億元。為力保在建項目，上半年新建項目的上馬遠低於去年同期水平。財新記者從中國鐵建、中國中鐵、中國南車和中國北車等相關人士處瞭解的情況也印證了他的說法。

今年上半年，鐵路基建領域的上市公司中國中鐵和中國鐵建，中標項目不過500多億元，這與2012年上半年兩家公司共中標2000億元鐵路基建合同有天壤之別。而鐵路交通裝備製造商中國南車、北車則更加慘淡。上半年兩家公司的合同項目幾乎都來自地鐵和海外項目，與中鐵總公司簽署的合同均為機車車輛檢修合同，公開披露信息中無一筆新造機車車輛合同。中國北車人士對財新記者表示， “這種情況在近幾年中沒有出現過” 。

全年投資落實情況看上去不容樂觀。但上述中鐵總公司人士仍輕鬆地表示，自今年3月總公司成立後，鐵總主要忙於“三定” （即定崗、定員、定責）工作，5月中旬以後主要精力又在貨運組織改革上，對基建投資關注較少。但他仍認為，下半年鐵路基建投資定會大幅提升， “完成全年投資計劃沒有問題” 。

鐵路投資一貫有前低後高的趨勢。

以2012年為例，上半年鐵路固定資產投資只完成全年計劃的33%，到8月份僅完成43% 左右，但從9月始投資一路高歌猛進，年底四個月共完成3594.82億元，占全年計劃總投資的57.06%，超額完成全年計劃。

今年7月23日，中鐵總公司成功發行了2013年第一期中國鐵路建設債券，發行總額200億元，期限十年，債券招標利率區間為4.15%-5.15%，最終定價為4.95%。發改委已批復同意中鐵總公司2013年分期發行鐵路建設債券總計1500億元，將惠及73條鐵路項目。

可見，當前中鐵總公司在基建投資上仍能找到金主，投資形勢並不侷促。

從另一個角度看，鐵路對社會資本不會太看重，這也讓一些業內人士對新一輪鐵路融資改革再次流於形式表示擔心。

但中鐵總公司亦很清楚，靠國家政策支持的發債與貸款難以持續，必須增加資本金才能改善負債率，尤其下一步如果加大投資，引資就變得比較迫切。投資人觀望從投資人角度來看，市場化改革是投資鐵路的大前提。多位分析人士對財新記者指出，政企分開只是改革序幕，當前中鐵總公司仍一家獨大。如貨運組織改革一樣，投融資體制改革同樣缺乏體制基礎的支撐。

就此，北京交通大學經濟管理學院教授趙堅稱，以下幾個方面的改革不做，民間資本就難以進入鐵路。首先，中鐵總公司仍承擔著公益性運輸，這導致整個鐵路呈現虧損。鄭州鐵路局黨委書記楊建祥曾表示，2011年鐵路公益運輸線路虧損700億元，這不利於鐵路企業確立市場主體地位，如果繼續採取強制服務、交叉補貼來實現，無疑會制約鐵路運輸企業市場主體地位的形成和產業改革進程。如果公益性與商業性不能分開，民間資本怎可能有意願進入？

其次，當前鐵路仍實行統一調度指揮，民資進來後，有車、有線，但能不能跑、怎麼跑，還是中鐵總公司一家說了算，民資沒有自主經營權。目前，調度權能否下放問題，在鐵路內部爭議很大。第三，清算體系的障礙。民資進來以後，很難直接從市場獲得收入，而要從中鐵總公司的清算中分得利潤。目前鐵路清算不透明，成本核算難，厘清清算體系尚需時日。第四，定價權也完全掌握在中鐵總公司手中，民資進來後連市場主體都不存在。

趙堅所說的這幾個障礙，在京滬高鐵投資案例中都得到了印證。京滬高鐵是鐵道部第一次嘗試在高鐵中引入市場化機構投資者，引入了平安保險、社保基金等260億資金。2012年下半年，平安和全國社保基金要求退出，希望鐵道部回購股權，而退出的原因並非京滬運營不佳，恰恰是上述無定價權、公司治理不規範、鐵路清算系統不透明等問題（參見本刊2013年第5期“投資者提議退出京滬高鐵” ）。

另有分析人士稱，鐵路投融資體制改革要遵循一定的順序，只有貨運改革、客運改革、路局改革、機構改革等一系列市場化改革到位，市場主體清晰了，成本核算與清算體系透明瞭，投融資體系的建立自然水到渠成。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=70829

對社會資本開放，運價改革加速——鐵路的投融資改革力度超出預期，

但仍掣肘于路網改革滯後

◎ 本刊記者路炳陽吳靜王申璐文進入6月以來，鐵路改革動作頻頻。6月15日，中國鐵路總公司（下稱中鐵總公司）啓動了自成立以來的第一項改革——貨運組織改革； 8月19日，國務院發佈了《關於改革鐵路投融資體制加快推進鐵路建設的意見》（下稱《意見》），《意見》就鐵路投融資改革勾勒出路線圖，在社會資本“入鐵”問題上表現出了區別于以往的誠意。市場人士認為，系列變革超出預期。

此次發佈《意見》的最大亮點，是明晰了未來新建鐵路資金的來源問題：城際鐵路、市域（郊）鐵路、資源開發性鐵路和支線鐵路等項目，向地方政府和社會資本放開所有權和經營權，以此充分發揮地方政府和民營資本的投資熱情；另一類國家規定的項目，仍由中鐵總公司把控，計劃中的鐵路發展基金主要投向此類具公益性的鐵路項目，基金以中央財政性資金為引導，吸引社會法人投入。《意見》強調，社會法人不直接參與鐵路建設、經營，但保證其獲取穩定合理回報。

“你知道這件事超預期到什麼程度嗎？”一個公募基金行業分析師多次驚嘆， “一個同行告訴我的時候，我完全不敢相信，因為研究鐵路將近5年，從來沒想到有這麼大變化。 ”另一名投資人告訴財新記者，一周前多家券商開始路演，描繪新政策執行後的巨大增長空間，但當時大家還沒意識到這是一個大機會，直到一位參與政策制定的專家面對面細緻解讀後，投資圈才不再猶豫，大秦鐵路等鐵路股行情開始攀升。

雖然北京交通大學經濟管理學院教授趙堅強調，當前融資困境不是鐵路投融資體制改革單兵突進式的短期刺激所能解決，它涉及更深的鐵路與市場，政府與市場的關係，治本之道是推進更為核心的路網改革，但參與《意見》起草的國家發改委綜合運輸研究所交通產業和政策研究室副主任李堃認為，國家非常重視鐵路改革，已將其視為“保增長”非常重要的環節， “改革不可能一步到位，隨著年底細則的出台，將會釋放更多政策紅利” 。

力推鐵路發展基金

關於設立鐵路發展基金，原鐵道部、發改委、財政部等部委已討論數年，一直未有下文，此次在鐵路投融資體制改革中再啓鐵路發展基金籌劃，僅一個月便有成形方案出台，可謂神速。一位銀行業人士對財新記者表示，政府為確保宏觀經濟穩中求進，在投資方面主要仍是推動基礎設施建設。

而一位投資人強調，去年的“十八大”文件中，曾提出到2020年中國GDP 比2010年翻一番，這個目標對應的每年經濟增長不低於7%，這是底線。

政策出台時間如此神速，與 “保增長”的目標緊密相關。

就在7月份高層討論鐵路投融資體制改革新政之時，國家發改委已將今年鐵路投資額度從年初的6500億元上調至6900億元，同時將2013年鐵路新開工項目由37個調整為47個，並確定2014年和2015年鐵路固定資產投資將不低於1.4 萬億元——這意味著“十二五”期間鐵路投資計劃的總盤子從2.8萬億元增加到3.3萬億元。

在此背景下，鐵路投融資體制改革被寄予了極大希望，並對成立鐵路發展基金鼎力支持，也是題中應有之義。此次設立鐵路發展基金，不僅方案出台快，具體措施、額度、時間安排都已有明確計劃。上述銀行業人士對財新記者透露，中央高層對該基金的支持不僅體現在文件出台上，在實質動作上也有時間表。據透露，原計劃該基金今年成立，年內籌集到800億元，其中中央財政出資600億元，200億元來自于社會資本。但鑒於時間太緊，改為今年年底前出台基金實施細則和配套政策。該銀行界人士稱，參與制定實施細則的多方正在就細則博弈中，該基金2014年正式發行沒有問題。

雖然年內即成立鐵路建設基金的計劃落空，但據財新記者瞭解，該基金仍在與時間賽跑。中鐵總公司一位消息人士對財新記者表示，當前中鐵總公司受到來自于中央的壓力很大，中鐵總公司原計劃明年 “兩會”前出台鐵路發展基金的配套政策和實施細則，但現已提前至今年年底前。

此人士也對財新記者印證了原計劃年內籌集800億元鐵路發展基金的說法，他補充說，原計劃由中央財政出資的600億元，其中有200億元來自中央預算內資金，其餘400億元來自鐵路建設資金。所謂鐵路建設資金，即是從鐵路貨物運輸費用中按一定比例提取的用于鐵路建設的資金。

上述銀行業人士還對財新記者透露，有關方面有設想，希望2014-2015 年鐵路發展基金每年籌集2000億 -3000 億元，其中中央財政出資1000億元，其餘為社會資本，以財政出資帶動社會資本的進入。就鐵路建設基金的收益率，中鐵總公司的人士表示，目前還無具體方案可透露，為了吸引社會資本，該基金的收益率肯定會比銀行利率高一點，但鑒於中鐵總公司目前的財務狀況，收益率也不會太高。

就中央財政出資投入鐵路發展基金的具體組成，還有一類來源值得關注。

國家鐵路局相關人士日前對財新記者透露，國家鐵路局正在向交通運輸部爭取一定數額的船舶車船稅，以作為該基金的補充，如能成行這是一個新的鐵路建設資金來源。該知情人士對財新記者表示，國務院機構改革後，國家鐵路局隸屬於交通運輸部，鐵路作為一種重要的交通運輸方式，將部分船舶車船稅劃撥鐵路發展基金也是符合該稅種徵收管理規定的。

美好前景如何兌現

根據《國家中長期鐵路規劃》， “十二五”期間，每年鐵路固定資產投資近7000億元。如按照上述人士透露的信息計算，2014年鐵路發展基金籌集2000億元 -3000億元資金，鐵路建設債券1500 億元左右，另外加上500億元左右的短融、中票，2014年已有近5000億元的鐵路固定資產投資資金被落實，餘下的份額將由銀行貸款、鐵路專項資金、鐵路企業自籌和外部資金解決。

這裡面值得一提的是銀行貸款部分，以今年為例，鐵路固定資產投資6900億元中，有2328.5億元來自銀行貸款，占三分之一強。而如果鐵路發展基金設立並成功募集，來自于銀行貸款的比例將低於10%，這將徹底改變鐵路建設資金來源組成，最終降低中鐵總公司的負債壓力。

如此美好願景最終能否兌現，鐵路發展基金能否籌集到2000元 -3000億元是核心問題。據上述銀行業人士對財新記者透露，除去中央財政可能出資的1000億元，剩下的部分，企業、銀行、保險、社保都可能參與，主要來自于保險公司和社保基金，銀行主要參與的是鐵道債和貸款。但就保險資金和社保基金是否願意支持鐵路發展基金，該人士稱，此次投融資體制改革已提升至中央支持的高度，並不在中鐵總公司層面上。 “國務院此次下決心推動鐵路投融資體制改革，核心就是要在今年底明年初建立鐵路發展基金，決心非常大。 ”該人士認為，不排除會採用行政手段推動鐵路發展基金的籌建， “毫不懷疑此次鐵路發展基金籌建並吸納足夠資金的能力” 。

不過多位保險業人士在接受財新記者採訪時表示，現在基金髮行的配套政策和實施細則尚未出台，在不知道期限、預期收益率等關鍵信息的情況下，不好就此發表看法，但可以確認的是，保險企業不管對鐵路的項目還是其他項目，投資的資金安全性和資金回報率是第一位。

“保險企業是市場化的主體，投資要為保戶負責，不存在所謂的行政化強制措施。 ”他說。

此外，多位保險業人士都提到，京滬高鐵投資案（參見財新《新世紀》周刊2013年第5期 “投資者提議退出京滬高鐵” ）的事情還沒有解決，這肯定會影響對鐵路發展基金的投資決策。

接近保監會的人士也對財新記者表示，關於鐵路發展基金，國務院曾經召集過一次會議，保監會也有派人參與，但層級比較底，且未有下文，保監會層面還沒有討論這個問題。

據財新記者多方瞭解，此次鐵路投融資體制改革力度和決心空前，如何不能吸引社會法人的參與，確實有可能以行政方式解決。一位券商分析師透露，3月初貨運提價的時候，電廠、煤炭企業紛紛抗議，導致政策下達卻執行乏力，但此次反對聲音極少， “因為鐵路投融資改革已被上升到 ‘保增長’的戰略位置” 。

民資入鐵春天到來？

在《意見》中，國務院首次明確提出，向地方政府和社會資本放開城際鐵路、市域（郊）鐵路、資源開發性鐵路和支線鐵路的所有權、經營權。這意味著，此四類鐵路社會資本可以由地方和社會資本完全控股，獨立運營，並享有所有權。在過去的“民資入鐵”案例中，社會資本進入鐵路建設後只是投資，無權參與經營管理。

民資入鐵是否春天來臨？細究《意見》權力下放的這四類鐵路，城際鐵路、市域（郊）鐵路和支線鐵路目前的盈利性都比較差，屬於中鐵總公司興趣不大的項目。唯獨資源開發性鐵路的盈利性較強，民資進入意願最大。但中鐵總公司人士對財新記者表示，《意見》中提及的資源開發性鐵路，主要指的還是省內點對點之間的鐵路，而像蒙西至華中地區鐵路煤運通道（蒙西鐵路）這樣的跨省鐵路幹線，仍屬於國家規定的項目，是鐵路發展基金下的項目。

“如果真正要引入社會資本，中鐵總公司應該拿出優質項目、可盈利的線路，這樣社會資本才有積極性。這一點，我感覺改革不到位。 ”李堃說。就放開的四類鐵路而言，他認為，如何保證民資進來有錢掙、有利圖，是首要問題，《意見》雖然表示社會資本可以擁有四類鐵路所有權、經營權，但並未涉及經營權的核心——定價權問題。

一位在省級鐵路投資公司的人士告訴記者： “對於和主幹線接軌的支線鐵路，長期以來困擾的定價機制問題仍然無法解決，和中鐵總公司的談判讓我們這樣的省屬國企都非常痛苦，不是一般的民營資本玩得起。 ”她表示， “其實近幾年鐵道部和中鐵總公司對鐵路的控股已經有所鬆動，鼓勵地方控股進行企業化運作，條件是鐵總不再為這樣的鐵路安排用戶，需要地方國資自拓用戶。 ”中鐵總公司的人士則表示，中鐵總公司也是企業，要企業把好東西全部拿出來分享，並不現實。他認為，與四類鐵路對地方和社會資本放開相比，設立鐵路發展基金支持幹線鐵路的建設更具有實際操作性和可行性。在他看來，鐵路建設基金的設立受中鐵總公司市場化改革牽制較少，且有國家財政帶動，有中央支持，有各項細節措施做保障，是今年力推工作，肯定會有實質性進展；而四類鐵路對社會資本放開所有權、經營權，並無具體時間表，更重要的是，此類項目受鐵路體制改革牽制較多。

多位分析人士對財新記者表示，投融資改革的組合拳應能緩解重債之下的鐵路建設資金缺口，不過，在路網改革、客運改革等一系列市場化改革均未啓動之時，在當前市場主體不清晰，成本核算與清算體系不透明的情況下，社會資本還是不敢貿然進入。

本刊記者于寧對此文亦有貢獻