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股神巴菲特壓錯寶了嗎？

深受股神青睞的中國汽車自主品牌比亞迪，十一月六日公布今年前三季業績，其中，第三季淨利較去年同期大幅衰退逾九成，跌破投資人眼鏡；港股掛牌的比亞迪股價，從今年最高點的八十四元港幣一路下滑，一度跌至四十三元，近乎腰斬。

對二○○五年僅銷售一萬六千萬輛，今年預估將賣出六十萬輛，對五年成長近四十倍的比亞迪而言，傳出獲利大幅縮減的消息，等於讓中國官方全力支持汽車業的自主品牌政策，蒙受一記重創。

根據中國汽車工業協會發布的統計資料，今年前三季，中國汽車市場總銷量達一千三百一十四萬輛，年增率達三六％，全年更上看一千七百萬輛新高，市場規模仍處高速成長階段，車廠獲利沒有悲觀下修的理由。

以同樣在港股掛牌的東風集團為例，今年以來即因產量、獲利同步攀高，股價上漲逾倍；但和比亞迪最大不同之處在於，東風是以合資形態為主的車廠，旗下主要銷售日產、雪鐵龍、本田等跨國品牌；而合資品牌強龍壓倒自主品牌地頭蛇的現象，譜出了今年以來中國汽車市場的基調。

中國《華夏時報》報導，儘管比亞迪今年上半年新車銷量達二十八萬九千輛，較去年同期成長六三％，但僅實現原定全年銷量目標的三六％；還有多家自主品牌，包 括東南汽車、江淮乘用車、長城汽車、力帆等車企，上半年僅分別完成全年計畫產能的三五‧七％、三五‧一％、三○‧四％、二六‧二％。也就是說，被視為中國 式奇蹟的自主汽車品牌，正面臨市場的嚴峻考驗。

消費者更重品質！ 缺原創力，山寨車銷量減

裕隆集團顧問林信義指出，新興市場消費者對汽車產品的需求，會歷經從無到有、從有到好、好還要更好的三個階段，隨著中國超過美國，成為全球最大汽車市場， 當地消費者對汽車產品的認知也更成熟，正進入從求有到求好的第二個階段，因此，對於品質的期待也越來越高，對低價品牌造成直接衝擊。

中國發行量最大的《汽車雜誌》主編陳政義觀察，除消費者購車意識轉變，中國官方今年起，取消個人購車收取的車輛購置稅規費減半政策，對小排氣量車款的買氣 衝擊尤大，尤其是對消費者價格高度敏感，售價在人民幣五至七萬元的低價車款，更造成直接壓力，而比亞迪的主力車款F3，即落在這個價位區間。

《華爾街日報》亦指出，中國消費者對汽車的品味，似乎正隨銷量增長而迅速變化。

過去比亞迪賴以生存的空間，向來是首次購車家庭的低價傳統轎車，F3去年受政府補貼和針對小型節油車的減稅措施，單一車款銷量高達二十九萬輛，占該品牌銷量高達六五％。

二○○五年F3上市以來，比亞迪即是靠這款外型幾乎和豐田（Toyota）ALTIS如出一轍的車款撐場面，然而，面對市場需求快速轉變，比亞迪產品原創競爭力不足的問題，旋即浮出檯面。

合資車廠搶地盤！ 打破獨占，低價車選擇多

陳政義指出，令自主品牌腹背受敵的，是生產跨國品牌的合資車廠；為擴大銷售版圖，紛紛搶進售價在人民幣七萬元以下，向來被中國自主品牌所獨占，占總市場三 成的低價車市場。如上海通用所屬的雪佛蘭品牌，今年六月發表的新賽歐一‧二升小型車，入門車款售價僅人民幣五萬六千八百元，東風日產的新款瑪馳 （March）也跨入人民幣七萬元的低價門檻，讓過去只能在眾多本土品牌挑低價車的消費者，有了全新的選擇。

此外，為配合「十二五計畫」，提高汽車業自主品牌市占率，二○一五年從目前三成提高到五成的國家政策，包括上汽通用五菱、東風日產、廣汽本田等合資車廠， 也紛紛著手計畫推出鎖定中低價位的全新自主品牌，十一月中旬上汽通用五菱將投產的寶駿630，被對岸媒體稱為「合資自主第一車」，即鎖定售價不到十萬元以 下的中型車市場。

有別於百分之百中資主導的自主品牌，廣汽本田「理念」，東風日產「啟辰」等，合資車廠摩拳擦掌推出的自主品牌，背後擁有的是跨國車廠的技術優勢，更有沿用舊車款打造全新產品的資源，瞄準的中低端市場和二、三線城市，終結長久以來土洋車廠涇渭分明的市場區隔。

中資品牌出擊求生！ 殺入中高端，奇瑞獨紅

不過，國營背景的奇瑞汽車，則是自主品牌的異數，今年九月銷量衝破七萬輛大關，超越東風日產，前三季銷售成長率更達四○‧八％，朝全年七十萬輛的銷售目標邁進。

《中國經濟網》分析，奇瑞過去靠QQ低價車系主導的局面早已結束，隨著售價突破人民幣十萬元的運動休旅車新瑞虎上市，以及承擔奇瑞中高端品牌突圍重任的瑞麒、威麟品牌，近期銷量增長迅速，是保住市占率的功臣。

奇瑞模式證明，面對對手的雙面夾殺，攻擊才是最佳的防守策略。也給了其他靠模仿山寨起家的汽車業者一個省思，當消費者的消費力提高、鑑賞品味提升之後，要再靠中國自主品牌的口號在市場行銷，已經無法取得優勢了。

一向給人處世圓融、政商人脈實力堅強的林鴻明，如今卻因為一件舊案被收押，重創宏國集團近年力圖翻身的形象，更成為「五百億元償債傳奇」的諷刺。

撰文‧梁任瑋

二○○九年九月，林鴻明代理台北一○一大樓董事長八個月後，終於真除坐上大位。當時，他與最大民股股東頂新集團董事長魏家二董魏應交，分任董事長、副董事長，兩人就任微笑的合影，登上各大媒體。

這是一九九九年宏國集團爆發財務危機後，宏國第二代林鴻明代表家族在商場上少見的風光。而身為長子的林鴻明，更被視為「家族中興」的代表人物，外界也咸認沉潛近十年的宏國集團，隨著五百億元負債陸續清償，將恢復往日元氣。

九月二十七日，台北一○一股東會前一天，挾著過去三年輝煌戰功，外界一致認為林鴻明將在股東會的董監改選投票中，順利續任董座。未料，十三年前的一樁舊 案，讓林鴻明在一瞬間從光鮮的雲端墜入難堪境地。涉嫌掏空上市公司金尚昌，林鴻明遭檢調收押，讓原本應該是慶祝連任的鏡頭，轉變成收押禁見的不堪畫面。

擔任董座 讓一○一轉虧為盈林鴻明涉嫌掏空金尚昌，不僅打亂一○一董座布局，也讓才剛從低潮站起的宏國集團，再度跌了一跤。而這一跤，更讓許多業界人士對林鴻明的家族中興大業感到不勝唏噓。

時間拉回一九九九年，台灣房地產不景氣，轉投資事業過多的宏國集團，因資金周轉不靈爆發財務危機。五百多億元的負債如骨牌般兵敗如山倒，也讓當年在建築業 「喊水會結凍」的宏國集團積極瘦身，關係企業《大成報》、職籃宏國象一個接著一個收攤；中聯信託被ＲＴＣ（金融重建基金）接管，僅剩凱撒飯店與台北一○一 仍留在手中。

宏國集團出現財務危機後，林鴻明被外界視為家族代表人物，而他的確也是林家三兄弟中最活躍於商場的一位。

身段柔軟、個性圓融是朋友對林鴻明的第一印象。早年宏國關係企業橫跨營建、金融、觀光、育樂，加上舅舅謝隆盛擔任過國民大會議長，讓林鴻明建立起綿密且深厚的政商人脈關係。

在商場歷練三十幾年的林鴻明，承襲三重幫父執輩做生意一套獨特的經營哲學。「他會先問對方『你想賺多少錢？』了解對方立場後，才決定是否繼續談下去。」一 位認識林鴻明二十年的房地產業者說，他對廠商很「阿莎力」，該給的錢不會東扣西省，因此大家都很喜歡和他往來，讓他廣結善緣；以這次他遭收押為例，他的朋 友依舊站在保護立場，口不出惡言。

完整承襲了家族的人脈實力與經營哲學，林鴻明自然成為宏國集團力圖中興的核心人物。當時手中仍握有中聯信託經營權的林鴻明，將一○一大樓視為東山再起的重要管道。

林鴻明是台北一○一大樓的建造發起人之一，在大樓完工後以大股東的角色擔任首屆總經理，儘管隨後中聯信託遭接管，林鴻明還是可以取得官股信任，升任董事長，足見他對於這個職位的經營。

林鴻明升任一○一董事長後，不但擔任官民共治的溝通橋樑，也力行開源節流政策拚獲利，為了撙節管銷，他全面更換一○一設備為節能建築，大幅節省能源支出。

在開源部分，將購物中心全部改裝為頂級精品專門店，除了滿足本地金字塔頂端消費族群，更吸納三○％觀光客上門。此外，辦公室出租率、租金逐年提升，三方並進，終於在前年中繳出「轉虧為盈」成績單。

儘管台北一○一至今財務壓力依舊不輕，但搭上近年政府開放陸客來台觀光商機，一○一大樓成為兩岸民間互動的最佳平台，不僅長年接待政府外賓，連中國官員參 訪團來台，都一定得登上觀景台。甚至有此一說，「想要做陸客生意，第一個要打通關的就是林鴻明。」可想而知，一○一董事長這個位置人脈關係的廣泛。

背負中興重責 鋌而走險？

有了一○一大樓作為基礎，林鴻明的家族中興大業順利展開。原本代表宏國集團精神的北市敦化北路宏國企業總部大樓，○四年部分樓層遭法拍，地下室、十五、十六樓產權落至台壽保手中。○六年一度有買家向宏國集團出價七十億元整棟購買，後來因林鴻明的母親林謝罕見反對作罷。

為了不讓母親傷心，○八年林家三兄弟甚至出錢向台壽保買回三個樓層，相關人士指出，「目前整棟宏國大樓產權都完整掌握在林鴻明家族手上，頗有收復失土意 味。」另方面，有別於其他豪門總是上演兄弟鬩牆戲碼，林鴻明與兩個弟弟之間感情非常團結，對於母親也是出了名的孝順。例如母親近年積極投入德霖技術學院教 育與企業建教合作事宜，三兄弟均動用在房地產業的人脈，引進師資到學校。

業界人士感嘆，身為三重幫林家第二代，中年面臨家道中落危機的林鴻明，肩上壓力比家族中的任何一個人都大。也許是在商場上載浮載沉三十年的經歷，讓林鴻明始終披著一層保護色，「熱絡但難以交心」是朋友對他的形容。

金尚昌掏空案的後續發展仍待司法調查，但林鴻明的友人評論：「如果真有不法情節，那麼，或許是外界給予他『少主中興』的期望太高，才讓他選擇鋌而走險之 路，以至於最後『呷緊弄破碗』。」隨著檢調將宏國家族涉嫌掏空的案子曝光，「十年償債五百億元」的少主中興之路，從勵志故事變成了醜聞，看似再起的宏國集 團，是否隨著林鴻明涉掏空案件再被打趴，就有待時間觀察了。

你知道嗎？每天在電視上強力放送的遊戲廣告，有九成的遊戲，都是來自中國。暑假來臨，正是遊戲市場的旺季。然而，台灣遊戲業者卻正面臨最冷冽的寒冬。十九日，上櫃公司遊戲橘子召開股東會，在其致股東報告書上三度提及，二○一二年是全球遊戲市場變化劇烈的一年。

台灣第二大遊戲公司研發團隊竟砍到僅剩21人

市場變化劇烈的影響是，遊戲橘子最近七年來首度虧損，全年虧損三億五千六百萬元，每股稅後虧損二．二七元。董事長劉柏園直指「手機遊戲」是元兇，手機遊戲用戶擴增，對電腦遊戲產生影響，「速度比我想像的還要快，有點措手不及。」

翻開橘子的年報，過去十五個月來，公司一共裁員了一百九十九人，而關鍵的研發人員裁員幅度最大，從一百二十人，到今年三月底只剩下二十一人。很難想像，這是台灣排名第二大的遊戲公司的研發團隊規模。

一位鈊象電子的資深遊戲製作人說，遊戲產業發生「典範轉移」（Paradigm shift）了，從電腦遊戲轉到手機遊戲了，但是，台灣業者並沒有跟上。可是，「中國業者跟上了，而且，還超前我們了。」一位在遊戲業界打滾十三年的工程師指出，台灣廠商都在靠代理遊戲賺錢，不像過去那麼積極研發自製遊戲；而代理的遊戲來源，也從過去的美日韓，轉向今日大量的中國貨。

手機遊戲在二○○八年拜蘋果（Apple）的軟體商店App Store之賜而生，五年發展下來，創造出憤怒鳥（Angry Birds）和糖果（Candy Crush Saga）的傳奇，前者的開發公司Rovio去年賺進一億九千萬美元（約合新台幣五十七億元）；後者更傳出將在美上市。根據資策會統計，預計至二○一四年，全球手機遊戲市場規模將超過一百三十億美元（約合新台幣三千九百億元），占全球遊戲產值近兩成。

然而，在新的競爭領域中，台灣的強項卻沒辦法發揮。

台灣遊戲最大社群巴哈姆特副執行長陳建仁分析，中國遊戲在四年前就表現不錯了，這幾年感受更強烈，是因為手機遊戲興起。

手機遊戲，比的是創意和獨特的遊戲性，而非台灣遊戲業者的強項：技術與美術，「對岸的遊戲現在是鋪天蓋地來了，以前玩家留言批評中國遊戲是山寨，現在留言都要遊戲廠商看看人家做得怎樣！」

中國高速衝刺敢投資，有潛力就收購

這與中國的積極投入有關。

一九九○年代，台灣是世界第三大遊戲生產國，遊戲產值僅次於美、日。但二○○○年起韓國追趕上來了，二○○三、二○○四年兩年，中國遊戲業者自主研發的實力開始展現，包括騰訊、盛大、網易、完美時空等，都推出自製遊戲。根據中國遊戲產業報告統計，截至去年，中國已有八千九百萬手機遊戲用戶，比二○一一年增加七三．七％。

中韓兩國遊戲產業快速成長，中國尤其驚人，根據二○一二年公布的財報顯示，二○一一年中國前三大遊戲公司騰訊、網易，以及盛大的年營收，加起來約新台幣二千零二十一億元，是台灣十五家上市櫃遊戲公司總營收（新台幣二百五十一億八千萬元）的八倍，兩岸實力懸殊可見一斑。

曾在中華網龍任職、現自行創業的樂遊國際創辦人曾樂平說，中國遊戲公司崛起後非常敢投資，一看到有潛力的小公司立刻收購；加上中國政府政策支持，譬如允許遊戲公司到大專院校授課，一手拿教學費，一手培養人才。

台廠還在觀望人才恐將與商機一起流失

隨著典範轉移，台灣業者從過去代理美國與韓國的遊戲，轉向代理中國的手機遊戲，譬如台灣大哥大代理了中國遊戲廠商「頑石互動」的手機遊戲「三國之殺場」，更名為「赤壁三國」，這款遊戲一月代理進來，三月份就創下Android平台單一版本營收破新台幣千萬元的紀錄。

當中國手機遊戲廠商都在賺錢了，台灣的遊戲業者還在觀望，如橘子最快「今年底」推出二至三款手機遊戲，但速度遠不及對岸，如北京觸控這家公司，光靠二○一一年一款遊戲「捕魚達人」，如今，每月帶進營收就有人民幣四千萬元（約合新台幣一億九千餘萬元），其日本區總經理溫浩邦說，公司正準備明年美國上市。

目前，陸商也看好台灣的潛力，如北京觸控正在台灣尋找合作的遊戲廠商，溫浩邦說，台灣遊戲玩家的「含金量」很高，相對中國用戶，台灣玩家付費意願高、消費能力強。

此外，中國的遊戲大廠如盛大、頑石互動等，除了已經把遊戲透過代理商在台灣運營，更著眼挖掘台灣人才，從獨立開發者身上尋找好遊戲，以便發行，在全球大發利市。

當你我的孩子，未來都玩著中國研發的遊戲長大時，兩岸之間的文化互動，正以你我想像不到的速度展開質變。

【延伸閱讀】台灣曾是贏家，現在大幅落後中國！—近年台灣遊戲產業興衰史

年份：1990~2000遊戲階段：單機遊戲台灣遊戲：稱霸期產業地位：全球第3大遊戲生產國，僅次美、日

年份：2001~2007遊戲階段：線上遊戲台灣遊戲：停滯期產業地位：前期（2001～2003）是台灣強盛時期，2003年後中、韓逐漸追上台灣

年份：2008~2011遊戲階段：網頁遊戲台灣遊戲：衰退期產業地位：

年份：1990~2000遊戲階段：單機遊戲台灣遊戲：稱霸期產業地位：台廠大量代理中國遊戲，開始落後中國

年份：2012~遊戲階段：手機遊戲台灣遊戲：落後期產業地位：台灣大廠年底才要推自製手機遊戲

服貿協議要開放了，中資、陸企很可怕嗎？國內的服務業會被「打趴」在地上嗎？先來看兩個案例。

北京燕京啤酒是中國第一個強調「原汁原味」，直接從中國原裝運送到台灣銷售的啤酒。為了打下台灣市場，請來了高人氣的「電音女王」謝金燕代言。在台灣，雖然每年銷售量成長約一成，但提起燕京啤酒，消費者仍很陌生。

為了在台灣啤酒市場占有一席之地，燕京啤酒所屬的京泰發展公司，不僅把在台灣設立公司的資本額，拉高到新台幣二億五千萬元，還和台灣耐斯集團旗下的愛之味合作，光是廣告行銷費用，就很阿莎力的砸下人民幣一千萬元（約合新台幣五千萬元）。

北京燕京啤酒來頭可不小，有個超級富爸爸，北京最大的國有企業之一北京控股集團，市值新台幣二千五百億元。燕京啤酒卯足全力銷售，仍敵不過台灣消費者喜歡台啤的「那個味道」。

大牌子光環會失靈王老吉三年賣不進前十大

到超商買飲料，「你會選擇喝加多寶（王老吉）的涼茶？還是統一的茶?堣?？」某位不願具名，活躍在兩岸公關界的人分析著說。加多寶是中國涼茶一哥，二○一○年底在台灣開賣迄今，連銷售前十大的邊都還摸不著。「沒有嘛！中國的涼茶來台，沒有把台灣的飲料『打趴』啊。」

罐裝飲料，是大多數消費者很容易消費得起的產品，一個五十元銅板就可做出決定。大陸《中國好聲音》這個節目也夠強吧，上億人看的節目，即使在台灣看視頻網站，一集看下來，你起碼要聽到加多寶的名字二、三十次，加多寶挾著《中國好聲音》冠名贊助商的高人氣，在台灣知名度，遠不及於在中國。在中國名氣響叮噹的產品，來台可能失靈，這是中國產品來台的縮影。

經濟部資料顯示，從二○○九年六月開放陸資來台投資，到今年九月一共核准了四百四十五件，投資金額約八億三千萬美元，實際進來投資的件數只有六成。

台灣設計極具優勢陸成衣集團借力使力大賺

陸資來台投資，有不少還算成功的案例，比較具規模的有福建的新大陸科技集團與杭州愛麗芬集團，他們都是利用台灣的設計、原料製作出精良的產品行銷全球。

以成衣貿易為主的杭州愛麗芬集團業務，在中國與國外接訂單，然後，把成衣下單給在中國、柬埔寨、越南等地的代工廠生產。Zara、亞曼尼（Armani）等國際知名品牌都是愛麗芬的客戶。

這樣一家公司來台灣設立公司的盤算是什麼？無非是想借力使力、就近客戶，更重要的是，如何賺更多的錢。

過去，愛麗芬採購台灣紡織公司生產的機能性布料，總要透過台灣貿易商購買，才能做為生產高價運動服等衣服的面料。轉個彎採購，利潤就少了。「現在，可直接跟生產的廠家買了，少被賺一手，」愛麗芬派駐在台灣的業務經理荊眾說。

「台灣的成衣製作水準比中國提前十到二十年，提供我們很好的學習機會，」荊眾說。台灣等於是一個跳板，這個跳板除了可直接供應重要原料外，而且較容易得到國際品牌公司的信賴，讓愛麗芬的產品更有競爭力，獲利也可以提高。

「我曾問一家中國銷售內衣的大集團，有沒有興趣到台灣投資？他回答我，拿同樣的錢，我寧願投資煤礦，還賺更多，」富蘭德林事業群總經理劉芳榮說。

小市場非人人想搶對民營陸企而言誘因不大

撇開大陸國企與央企為政策，不計價的來台投資，民間企業算盤可是打得精，在「比較優勢」考量下，台灣市場不夠大，對陸企誘因不大。

「台灣要找出自己的競爭力，並凸顯出來，」劉芳榮說。的確，陸企來台投資，不盡然皆成功範例。開放四年多來有十三家陸資在台辦停業、歇業，其中六家更是解散公司，小肥羊就是不了解台灣人口味，退出台灣市場，而俏江南來台業績與受歡迎程度也不如預期。陸企如果比資本、比規模，台灣中小企業當然連他們的小拇指都比不上，但是，他們願不願意來？來了，能不能贏，都還有很多變數。

有一位企業主去吃過大陸人來開的餐廳，吃後觀感是，已經叫他少油、少鹽了，菜炒出來還是無法入口，大陸企業要征服台灣人，還有一段路要走。也不用自己嚇自己，既然開放不能免，找出競爭利基，一樣能打敗大企業。誰說，有錢就一定會贏？

【延伸閱讀】開放陸資設「路障」，印刷業不准過半──服貿協議後我對大陸開放主要業別

業別：金融開放前：陸銀參股比率為5%開放後：1.開放增設分行2.參股金控比率提高至10%，金控子公司20%3.開放中國銀聯公司設立分公司

業別：電信開放前：可投資第二類電信事業一般業務開放後：可投資第二類電信事業3項特殊業務：存轉網路、存取網路、數據交換通信服務

業別：醫院開放前：未開放開放後：可合資，陸籍和外籍董事人數不能逾全體董事1/3

業別：社會服務開放前：未開放開放後：可合夥設立小型老人及身心障礙者社福機構，陸資須低於50%

業別：管理顧問業、洗衣業、美容美髮業開放前：未開放開放後：可獨資、合資、合夥及設立分公司

業別：運輸業開放前：未開放開放後：1.快遞服務業可獨資、合資、合夥及設立分公司2.可合資設立海運、空運商業據點，持股不逾50%

業別：印刷業開放前：未開放開放後：限投資台現有事業，陸資不逾50%，不得經營圖書、雜誌發行

業別：廣告業開放前：已開放陸資投資廣告傳單分送業開放後：廣播電視廣告業外，可獨資、合資、合夥及設分公司

資料來源：ECFA官網 整理：陳筱晶

希臘神話中，漁夫格勞克斯（Glaucus）因誤食魔草變為人魚，從此成了有預知能力的海神，專門保護迷航的漁民與水手。以海神為名，國際做空公司格勞克斯以協助投資人在變幻莫測股海中航行為旗號，一出手就讓台股震撼。

出手奇準獵殺F—再生拖垮陸資台股

四月二十四日，格勞克斯推出台股處女作，發佈報告將首檔獵殺對象「F—再生」摜至跌停，跌勢過了四個交易日還不歇。由於F—再生是第一檔來台第一上市的陸資企業，在台股別具指標意義。

沒想到，台股第一檔陸資股，卻也是第一檔被做空機構獵殺的目標。報告發佈當天，包括F—金麗、F—勝悅、F—科納等陸資股，全都觸及跌停。

遭狙擊的F—再生反擊，決定對做空機構提起告訴，「我們本週不排除還會針對該公司的回應再發佈報告。」格勞克斯研究總監安達爾（Soren Aandahl）接受《商業週刊》專訪時強硬回應。

這家做空機構企業二○一一年成立，在F—再生以前，已經出手做空十一家公司，全都是在美股、港股、新加坡股市掛牌的大陸企業，戰績八勝三敗，出奇的神準。

格勞克斯最為人稱道的代表作，是在港股狙擊中國金屬再生公司，由於香港證監會認同格勞克斯報告，認定該公司製作假財報，強制進入清算程序，該公司目前仍在法律程序中掙扎，股價已停牌（暫停交易）超過一年。

這麼亮麗的成績，也讓他們首度進軍台股時走路有風，縱使F—再生出動董事長丁金造從福建來台滅火、並祭出高達六億至九億元庫藏股買回計畫，也只能眼睜睜看著股價繼續拉出跌停板。

成員專業包含財報達人與打假專家

到底格勞克斯是何方神聖？

這家位於美國加州，不到十人的小公司，有兩位靈魂人物──創辦人威徹（Matt Wiechert）與公司研究總監安達爾，只有三十歲出頭的他們，也是公司唯二現身面對媒體的發言人。

「我們要保護其他員工的隱私，畢竟如果他們有在中國的親友，這會對他們造成困擾。」安達爾透露，格勞克斯員工的背景非常多元，有會計師、也有具調查採訪經驗的媒體人，大多數人都有金融、投資市場背景。

威徹畢業於芝加哥大學經濟系，曾在美國加州的羅仕證券（Roth Capital Partners）任職超過三年時間，負責對法人銷售新掛牌股。

有趣的是，羅仕證券的主要業務，就是為大陸的中小企業打理赴美上市事宜、幫美股陸企撰寫研究報告，曾推動中國電機、聯合信息、創博國際等陸企在美國掛牌，並且曾幫五十八家美國掛牌的中國公司發佈報告。

在成立格勞克斯之前，威徹也曾網路創業。由於公司到處打假帳樹敵不少，他被人肉搜索出曾創辦小額信貸MyQuickCash網站，因系統設計不良，一度湧現大量誤扣客戶銀行款項的客訴，目前本人已經淡出實際經營。

另一位安達爾，一九八○年出生，今年三十四歲，則是在加拿大溫哥華長大，他與威徹是二○○○年入學的芝加哥大學同期學生，「我們在學校是踢足球認識的，」安達爾說，但自己走向不同的發展。取得哈佛大學法學博士學位後，他便在知名的紐約凱易國際律師事務所擔任企業法務律師，並曾擔任法官助理，參與辦多件重大的白領經濟犯罪案，包括美國重大詐欺案——涉及二十九億美元的美國世紀金融公司（National Century）一案。

一戰成名公開挑選標的三步驟

沒想到，兩人分歧的職業發展，最後卻匯流成戰功彪炳的做空公司。有了熟悉陸股財報內容的威徹，與打假經驗豐富的安達爾，「我們過去的工作內容，可說是（目前工作）很好的準備。」安達爾說。

會選上台灣市場不是偶然。安達爾的父親在青少年時期曾住在台灣十七年，並在台中就學。安達爾自己也已經三度來台，在他看來，台灣是亞洲幾大成熟的資本市場之一，在此之前，格勞克斯已經花了超過半年時間研究台灣法規。

在台灣推出處女秀後，投資人最好奇的，就是格勞克斯到底怎麼挑公司的？

安達爾解釋，挑選標的有三步驟，第一步驟是量化，從五百到一千家公司中海選，例如這次從所有台灣掛牌公司中，以幾個主要指標尋找，包括毛利率、連續數年的EBIT（稅前息前盈餘）成長率、所處產業，以及員工人均營收等。

他說，一次掃這麼多公司，總會發現有幾家公司特別「突出」，F—再生在其中最為特別。他分析，毛利率比起同行極度偏高不合理，尤其公司又處於高度競爭的上游原料產業，理論上沒有其他方式可以差異化產品，通常沒辦法見到這麼高的毛利。

接下來就進到第二步驟，徹底檢視公司財報數字，盡最大可能消化所有的資訊，這步驟花掉最多時間。「人們很喜歡問我：你們花多少時間挑一家公司。」安達爾說，答案是：最基本為歷時四到五個月、共耗費數百個小時。

他解釋，其他投資機構的分析師可能同時要研究三十多檔股票，格勞克斯由於公司小，只集中心力在很少的標的，可以比其他分析師更深入瞭解每一家公司。

第三步驟，則是從公開資料與公司動態做確認。他分析，公司數字是否與公開能取得的資訊相左，會計師、高階經理人是否頻繁更換，公司是否有連續募資「圈錢」的行為，都是觀察指標。

這幾步驟聽起來好像沒什麼，但是「如果公司在搞鬼，就表示有人可從中獲利，所以只要跟著現金走，就能找到問題。」格勞克斯創辦人威徹在接受美國財經網站Benzinga採訪時，用一句話貫徹這個三大流程。

挑戰體制高調揭弊讓證交所傷腦筋

由於高調放空者往往被指控有內線交易、操縱股價疑慮，安達爾強調，製作報告過程中，嚴格限制員工不可以跟標的公司的內部人對話，「採取的是零容忍政策。」他說，所有報告內容都是公開的，也開宗明義就提到格勞克斯靠放空這些公司營利，歡迎大家討論並檢驗所附的證據與資料，並不擔心有任何道德或法律問題。

不過，格勞克斯這樣新形態機構出現在台灣，倒是為主管機關帶來難題。

一位證交所主管就私下透露，不具備台灣分析師執照的外國公司，在登記於國外的網站上出具放空報告，到底該怎麼管理？要記者也幫忙研究研究。

過去在台灣，大眾普遍對專門以放空獲利的人印象不佳，用「禿鷹」一詞來形容打壓股價人士。不過，投資專家們對於格勞克斯這次出手，看法卻沒那麼負面。

資深投資人、前大眾證券副總經理黃嘉斌便認為，格勞克斯將在港股打地雷的同一套模式應用到台股，花了好幾個月才寫出的報告頗有料，的確點出了疑慮，值得嘉許。在他看來，有做空公司來幫台股抓弊是件好事，免得問題如雪球越滾越大，「等到像博達案那樣就糟糕了。」

至於F—再生到底有沒有問題？各公司、負責簽證的勤業眾信會計師都正積極證明清白，格勞克斯則持續發佈報告反擊，這場仗到底誰會勝出？不僅證交所應該扮演更積極的監督角色，這同時也是檢視台灣投資市場夠不夠成熟、能否承受國際禿鷹的狙擊而不受到影響，以及是否能成為更國際化市場的時機。

【延伸閱讀】狙擊12家公司，拿下9場勝利——格勞克斯戰績表2014.04(勝)/台股：F-再生/連續跌停2014.03(勝)/港股：旭光高新/當天股票下跌逾7%後暫停交易至今2013.10(勝)/港股：青蛙王子/報告發表至今股價跌幅逾6成2013.08(敗)/星股：閩中食品/當日大跌5成後暫停交易。大股東印尼印多福食品以溢價約3倍收購股票，持股一躍過半，解除危機2013.04(敗)/美股：搜房網/報告發表至今股價大漲1.5倍2013.01(勝)/港股：中金再生/公司被香港證監會要求強制清算中2012.08(勝)/港股：西部水泥/報告發表至今股價跌幅約3成2012.04(敗)/港股：首鋼福山/大陸國企子公司，目前股價與報告發佈前持平2011.12(勝)/美股：中國醫療/2012年2月下市2011.08(勝)/美股：龍騰礦業/2014年4月下市2011.04(勝)/美股：海灣資源/報告發表至今股價跌幅逾4成2011.03(勝)/美股：旅程天下/2012年4月下市，公司及兩位高級主管支付93.5萬美元與美國證管會（SEC）和解資料來源：Glaucus網站、新聞資料整理：蔡靚萱

越頂尖，越難接受挫敗嗎？

他們，學測成績從七十三到七十五滿級分，亦即當屆全台高中 】生最頂尖的一％學生；卻在北京大學、北京清華大學念了一年，甚至僅一學期，就返台念台大。

以學測分數申請就讀北京大學、北京清華的學生中，前五屆共有十四人提前返台，我們找到其中三人，願意具名接受本刊採訪。原來，他們是這樣想的。

他，數理資優生「中國重解題技巧，不在意推導過程」武陵高中數理資優班畢業的逄錦人，二〇一一年抱著「想看不一樣風景」的心態，到北京大學就讀，但一開始上課就不適應。

他說，中國的教學方式重在解題技巧，「就是你看到很困難的題目，馬上就要知道怎麼算，比較不在意推導的過程。」此外，他高中時常用的數理教科書是英文原 版，但北大則是用北大教師寫的教材，有的好，有的卻讓他覺得不流暢，「我們在台灣學，一定都是用最好的那種(書)，他們因為自己出的(書)，所以不會寫不 好就不用。」前述兩個卡關，加上不同於台灣的大一，會先上「導論、通論」，中國在大一就直接鑽研專業分項科目，讓台生覺得跳很快、跟不上。逄錦人第一學期 的成績約七、八十分，排名落在中間偏後。

有次寒冬中情緒爆發，晚上打電話回家哭訴，「走到宿舍外面跟爸媽講了半小時，回來手都凍僵了，」他淡淡的說。

相較於課業，宿舍生活他感覺還好，但也有不習慣的文化差異。例如有一次，來自天津的室友邊玩電動，邊把山西室友的牛肉乾整包吃完了，但山西人發現後也無所 謂。「他們好像覺得你也要很大方，所以你的(東西)就用一下，」他說有次找不到自己的零食，結果中國室友輕鬆的說：「喔，我吃掉了。」問他是否覺得被打 敗？「我覺得可以這樣講(被打敗)，但不是被同學打敗，而是被教法打敗。」原本就辦休學、保留台大電機系名額的他，返台從大一讀起，但他不覺得浪費一年， 北大的經歷就像「Gap year(空檔年)」，讓他回台後收心，不但多修一個數學系，成績也是電機系前三名，「如果直接在台灣升學，可能不會這樣。」他，高中物理競賽金牌「不想 為適應中國體制而改變自己」另一位頂尖好手徐啟峻，也有「返台後變更強」的類似經歷。

他是台北高中物理競賽金牌、學測七十五級分，在同屆十四萬四千名考生裡，是最頂尖的兩百人、是金字塔上那〇.一四％的頂尖生。他從成功高中數理資優班畢業後，赴北京清華物理系就讀，「想去挑戰那邊的好學生，」他說。

第一堂高等微積分課，他只聽了五分鐘，就蹺課去咖啡館，「老師講的書上都有，不如自己念。」期中考他的排名在全班前三〇％，不算差，但他不喜歡上課「像補 習班」的感覺，加上打不進當地人圈子，「我覺得他們太有壓力，談話都好像在討論事情，少了點什麼。」冬天到了，他不想讀書，躺在床上看小說，第二學期成績 就掉到班上的五。％。

「我不想為了適應中國的教學體制而改變自己，」他決定回台，只花三年就把台大物理系四年的課程修完。他覺得中國人做什麼都要快，但他不想為了趕上他們，而犧牲品味學問的感覺。「物理也是需要浪漫的，」他說。

他，建中市長獎畢業「每個問題都卡住，乾脆自己念」建國中學市長獎畢業、繁星一％，學測七十三級分的李明諺，二〇一二年到北京清華讀材料系。「我接觸到的 台灣媒體資訊都說，陸生早上六點就在圖書館，台生上課吃雞腿之類的，」跟高手過招，是他去中國頂尖學府的動機。

但他第一個學期過完就放棄了。他坦承上課像「鴨子聽雷」，不懂老師在講什麼，下課後找宿舍裡的中國室友補習，「但越上課越跟不上，每個問題都卡住，乾脆到 圖書館自己念。」既然靠自己念，何必留在北京？於是返台就讀台大財金系，覺得很輕鬆。班上一百二十人中，有八個像他這樣，沒有念完日本、香港等海外的大學 就返台。

這群「棄中保台」的學生，承認他們成績不如陸生，但經過異地歷練，他們看似「寧為雞首，不為牛後」的選擇背後，有著對自己更清楚的體會和掌握。

回台之後，他們都認為自己比同學認真，「敗部復活」的大學生活，過得更精彩。

文●田習如

光洋科爆發假帳疑雲後閃電停止交易，案情仍待調查。但消息指出，先前認列員工竊盜損失的五億餘元之外，可能還有未揭露的衍生性金融商品損失，有待檢調釐清。

五月十七日，光洋科股票停止交易，這是一堂價值四百億元、血淋淋的公司治理課。

進入資本市場十二年的光洋科，最後一個交易日，股價只剩下八．七五元，與○七年最高股價三六七元、市值逾四百億元的輝煌相比，僅存的是種種不堪，就好像偌大豪宅，如今只見斷垣殘壁。

光洋科如何從一檔業績傲人的高價股，走向人人喊打的地雷？事件要從一則重大訊息說起。今年三月三十一日，光洋科在公開資訊觀測站發布訊息，指已離職的課長許芳齊，去年將公司黃金非法轉讓四五○公斤，令公司損失五．一二億元。

既然是遭竊，在去年第四季財報中，這筆款項以「其他利益及損失」項的其他支出認列，看似合乎規定。沒人料到，四十三天後，案情急轉直下，五月十三日，董事長陳李賀、會計主管陳裕明、監察人陳美玲（董事長胞妹）向調查局自首，坦承自一一年起，就以不當會計作法，為公司遞延累積損失達十七億元，及保守認列銦等貴金屬存貨跌價損失十一億元，為市場投下一顆更大的震撼彈，也決定了光洋科遭櫃買中心宣布股票停止交易的命運。

即使光洋科股票停止交易，但仍然留下太多問號等待釐清，其中源頭，可從最令材料回收同業匪夷所思的「黃金被盜」開始說起。

疑點一：

女員工竟能獨力盜賣？

一位曾參觀光洋科工廠的同業私下指出：「整件事很怪！」他強調，貴金屬回收公司因存貨價值不菲，保全十分嚴謹；規定是保險箱密碼、鑰匙分處不同部門，加上陪同主管，至少同時有兩個單位、三名員工在場，才能進入庫房，領取貴金屬庫存。

就算真是員工人謀不臧，重達四五○公斤的黃金，要怎麼搬出去變賣？「他們廠區門口有外聘的保全、X光掃描機、金屬探測器，以我過去的經驗，人員通行前必須將皮帶、鞋子脫下，以金屬探測器檢查全身，別說四五○公斤，連一公斤都會被查到！」一位觀察光洋科多年的退休金融業高層也說：「貴金屬回收業者的庫存，通常比照分行金庫管理，流程應該都是很嚴格的。一包水泥是五十公斤，女課長前後偷走等於九包水泥重的黃金，還能不被內控發現，成功機率很低。以我的經驗判斷，決策者應該知情整件事。」換言之，這位女員工要獨力犯罪，機率甚微。

三月底的記者會還未能釐清重重疑點，五月四日，原負責核閱第一季財報的安永聯合會計師事務所，突然被光洋科告知，與加拿大豐業銀行還有過去從未揭露的「未入帳損失」。安永審計營運長張嵐菁表示，會計師在查核過程中，曾獨立發函給該銀行，但對方回函內容並未揭露任何交易。

由於會計師認為，光洋科高層已蓄意隱匿部分財務交易資訊，嚴重影響財報真實性，於是在五月四日第一時間通報櫃買中心，並於五月九日主動中止委任。張嵐菁強調：「我們所有的查核程序，完全依照、符合台灣證券相關法令，以及審計準則公報的規定。」她感慨，在事務所中止委任後，光洋科高層甚至揚言找立委施壓，要求會計師繼續簽證，但已遭事務所回絕。

在櫃買中心派員查訪後，因光洋科未能具體說明，員工不法轉出的黃金損失四五○公斤，與內部帳戶僅調整三○○公斤之差異原因何在，光洋科先被打為全額交割，然後在十七日股票停止交易。

至此，台灣最大靶材（利用沉積技術生產的鍍膜材料）廠高層們聯手捏造數據的舞弊案，已令三萬多戶股東的權益走入絕境。

疑點二：

黃金去向為何交代不清？

宣布光洋科股票停止交易後，櫃買中心人員對外表示，這段期間不斷要求公司清楚說明，但卻「要資料沒資料」；傳言指出，在面對主管機關要求查核時，光洋科一度態度強硬，拒絕熟悉衍生性金融商品的查核人員介入。且雖然公司宣稱是員工偷竊黃金，但主管機關盤點後，卻發現黃金庫存與帳目有所落差；至於黃金去向，公司雖提供報關單據，但對於出貨到哪一國，卻也無法清楚交代。

據指出，主管機關至此已對光洋科的種種說法起疑，並將矛頭指向公司可能以實物交割，來隱藏部分衍生性金融商品的交易損失，實際的黃金存貨與帳目差距，也不排除高於目前已知的四五○公斤。

在此同時，也有消息指出，公司可能之前看好黃金價格上漲，因此作多黃金衍生性金融商品，但黃金價格走勢不如預期，造成巨大交易虧損，最後被迫使用實物來履行交割，因此也造成了實體黃金在層層控管之下「不翼而飛」；這個說法尚待證實，而目前檢調單位和主管機關也還在試圖還原全部交易的真相。

關於上述種種質疑，《今周刊》嘗試聯絡光洋科總經理暨發言人黃啟峰詢問，惟辦公室人員僅表示將盡速轉達，至截稿前，本刊尚未取得回覆。

在原會計師拒簽，又找不到繼任會計師之下，光洋科高層突然向調查局自首，引爆了這次的舞弊疑雲，也才讓這一筆「其他支出」背後的謎團，隱約透露出一點曙光。

陳李賀等人如何在過去五年以會計手法遞延累積損失，以及保守認列庫存的跌價損失究竟如何？將待釐清，而曾被視為企業經營教案的陳李賀，殷實打拚的形象，如今則已全然翻轉。

陳李賀曾獲全國優良商人「金商獎」、「卓越企業獎」，一三年，他更接掌台南億載會會長。創業以來獲獎無數的他，為何讓一手創立的光洋科，走到今天這個境地？

疑點三：

金價崩盤是導火線？

陳李賀畢業於明志工專，早年在中科院擔任研究助理，一九七八年離職、創立光洋科，從生產白銀化學品起家，逐步跨足貴金屬回收與加工。九○年代晚期，因國內光碟製造廠陸續崛起，陳李賀看準將金、銀等貴金屬濺鍍到產品上的「靶材」商機而轉進市場，也讓光洋科進入高速成長期。

當年，陳李賀廣納人才，又有專業的回收技術，打出品牌價值的他，陸續取得國際認證，帶領光洋科走向事業高峰，隨著原物料行情飆漲，○八年公司甚至配發五．?九六元股票股利，刺激股價在除權前飆漲至三六七元。

但一一年起，黃金價格急轉直下，從每盎司一八九五美元高點一路下殺，這個時間，正是陳李賀向檢調坦承鋌而走險、用謊言掩飾虧損的開始。

曾與陳李賀多次互動的億載會成員對《今周刊》記者表示：「到現在，我還記得他當會長時，那種意氣風發的樣子。印象中，他做事很認真，可能是太相信幹部、太愛面子，在公司突然遭遇衰退時，不知該如何應對，又想維繫股價，才會選擇這樣方式（造假）。我甚至聽說，他有在操作外匯選擇權……。」對比近年陳李賀將股票質押的比重來看，從一一年的六二．二七％ ，到今年已經提高到八六．三一％，確實符合外界對他「敢拚、敢衝」的形象。

主辦光洋科九十億元聯貸案的銀行團，仍選擇力挺公司說法，表示評估新經營團隊及會計師報告後，願協助其度過難關。然而中華信評已表示「公司未來數月將面臨高度違約風險」，另一方面，隨著檢調偵辦深入案情，是否有其他未爆彈，可能還是未知數。

撰文 / 黃瑋瑜