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【問對職場】打破常規的做法：大膽假設小心求證

http://www.infzm.com/content/78901

作為一名新記者，今天是你上班的第二周。主編突然讓你就剛發生的「俄羅斯炮擊中國漁船」寫篇深度報導。

一接到任務，你開始構思。話說網上關於此事件的報導已經鋪天蓋地，各論壇網友都開始群情激昂地對發生在幾千公里之外的事件評頭論足。你在想：我的這篇報導，又如何能寫出新意呢？

常規的做法

有種常規的做法，是先收集大量資料例如採訪相關人士，然後從中挖掘出新聞點。採訪對象可以是漁村村長、同村漁民、漁業專家、甚至當地政府官員。

這是典型的「bottom up」（自下而上）的解決問題方法注重基礎信息的收集，再試圖從中篩選出有價值的信息。這種做法中規中矩，但常會浪費大量時間，因為收集信息時目的性不強，因此很多收集來的信息都成為無效信息。

「大膽假設小心求證」的做法

另一種解決問題的方法值得借鑑，「Top down」（自上而下）。在試圖解決問題以前，先提出一個假設性的結論，然後收集證據證明這個結論。俗稱「大膽假設、小心求證」。特點是有目標性的求證，能將思維的開拓性和論證的嚴謹性有機結合。

回到故事中，你的假設可能是「由於近海污染嚴重無魚可撈，漁民們不得已冒險去遠海甚至非合法捕魚區捕魚」。（關於提出合理假設的方法，可參考問對網文章《麥肯錫七步成詩法有效解決企業問題》）

你有點興奮，因為這個假設一旦成立便將成為一個很好的新聞點，遠比平鋪直敘地介紹事件始末造成更大的社會效應。

假設已經形成，接下來你必須嚴謹地證明你的假設。證明這個假設並不算太難，相信可以非常高效。

砸牌子的風險

「大膽假設、小心求證」是件高風險的遊戲。人很容易陷入自己的假設中，下意識認為假設是成立的。因此在分析信息時難以做到客觀，往往會有意無意地忽視與假設相矛盾的信息，並過分強調支持假設的信息。

因此大膽假設後，別忽視「小心」求證，砸了自己的牌子搞不好只能轉行去做微博營銷咯。

#研報精選# 國信證券：成長到價值常規路徑 - 風格研究 億利達

http://xueqiu.com/2164183023/30045523
成長投資是一種注重企業發展潛力，認為股票價格不斷上漲的動力來自於企業快速發展，盈利高速增長的投資風格。
在A 股的投資市場裡面，我們往往說到的成長股，多為階段性的成長股，一旦增速放緩，市場給它的估值就會迅速下降，出現業績和估值的雙殺。很多時候，目標公司最新公佈的財務報表顯示利潤尚未出現放緩現象，但估值被市場給的非常低，會給人誤導它被低估了，其實，市場很多情況下是有效的，市場會給這麼一個低的估值，是因為市場已經預判到該公司或者該行業即將進入週期下滑或者增速下降階段，市場從而提前做出了反應。
對於成長股的投資，即要找到能夠反映出上述情況的現象，避免成長股的轉變帶來的風險。
內在價值理論
關於股票的成長—價值的分類，來源於內在價值理論，開創者是美國投資大師格雷厄姆。主要觀點是認為股票價格是圍繞著股票「內在價值」波動的,雖然由於各種非理性原因股票價格會經常偏離「內在價值」,但這種偏離會隨著時間的推移而得到糾正。

圍繞「內在價值」，我們將股票分為兩種特點：價值股和成長股。
從市場估值來看——所謂價值股，是指相對於他們的現有收益，股價被低估的一類股票，這類股票通常具有低市盈率（P/E）、低市淨率（P/B）、高股息的特徵；所謂成長股，是指具有高收益，且市盈率和市淨率傾向於比其它股票高的一類股票。

從企業業績來看——成長股是指因某一生產要素領先而形成壟斷，並且具有持續成長潛力的股票；價值股一般是因為具備某項領先的競爭力而形成壟斷，並且公司一般已經停止增長，進入穩步發展時期，且規模很大，給投資者帶來穩定回報的公司。

生命週期理論
與企業的成長特徵密切相關的是企業的生命週期理論。企業生命週期理論是關於企業成長、消亡階段性和循環的理論。企業生命週期是企業的發展與成長的動態軌跡，包括發展、成長、成熟、衰退幾個階段。企業在生命週期中每一階段中的競爭狀況是不同的。企業生命週期曲線應該是一條曲線，在完美的情況下，這條曲線可以延續幾十年甚至上百年，但實際上很多企業沒有走完這條完美的曲線就消失了。有的僅僅幾年、十幾年還在成長期就夭亡了。
圖1：企業的生命週期示意圖
查看原图資料來源：國信證券經濟研究所整理

在企業的創始初期，毫無疑問，企業的規模可能非常小，由於企業的業務或者產品剛剛出現，客戶很少，企業輸出的特點、性能等都在不斷的發展變化之中。為了貨得市場滲透，發展階段的營銷成本高，銷售收入較低，生產成本高。由於企業在這一時期面臨的價格彈性小，通常會採用高價策略。因而在企業的發展階段，我們容易看到高毛利，但是淨利潤較低。

初期的經營風險非常高，產品的開發能夠被市場接受存在很大不確定性，面臨成功或者失敗兩種可能。成功則將逐步進入成長階段，失敗將無法收回前期的投入，導致企業的消失。

當企業進入成長階段，其顯著標誌便是企業銷售的節節攀升，銷售收入迅速增長。由於這個階段企業的市場滲透程度提高，需求大於供應，企業的產品價格最高，因而我們能夠看到很高的淨利潤水平。

企業在市場上具有一定的地位，但是這個時期，企業的重心仍在於發展，內部管理並不匹配。

成熟階段的標誌在於企業所面臨的競爭者的價格競爭。企業所面臨的市場基本飽和，其產品或服務的輸出逐步標準化，技術和質量改進緩慢。由於市場的穩定飽和，企業的毛利率和淨利率都會下降，利潤的空間適中。

由於企業所面臨的整個行業達到前所未有的規模，且比較穩定，企業經營的重點就會轉向鞏固市場份額的同時提高投資報酬率。在企業的成熟階段，企業的成本將會降低，管理模式也走向成熟規範。

在企業的衰退階段，企業的毛利水平很低，收入開始下滑，企業的主要目標是控制成本。企業內部的優越感強，做事講求程序規範。逐漸的，內部管理制度制約了企業靈活性和競爭力。當然，在這個階段，如果企業能夠保持創新與競爭力，也會引來二次發展。

整個生命週期的曲線主要的構造指標即為企業的收入水平，從企業的發展階段特徵來看，由於領導者的拚搏以及員工的創新、發展的幹勁，從收入、規模等，我們都能看到一個蓬勃向上的發展節奏，投資者對於企業的前景樂觀，企業的市場價值也具有強勁的勢頭。

企業的成長階段後期，如果內部的管理控制穩定，避開了「貴族」、「官僚」的心態，仍然抱有發展的心態，那麼企業將進一步成長，雖然成長性開始降低，但是各項指標仍會穩定在較高的水平，在股票市場中，也會跨入價值股的行列。

如果企業完全喪失了創新的意願與能力，開始規避風險，迴避矛盾，那麼企業也將迅速衰落，而投射在股票市場，便是投資者對於企業失去了信心，企業價值開始滑落。

從長期來看，能否真正實現主營業績的持續高成長，兌現其成長性預期，是決定其股價能否維持估值溢價的關鍵因素。能夠在轉型中真正實現持續高成長，最終由小變大的企業是極少數的，大多數新興產業的公司由於成立時間短、技術不成熟、公司治理缺陷，或是不具備核心競爭力等原因，難以真正實現持續增長。

成長是什麼
對成長股的評估要綜合多方面的因素，包括：財務指標、大趨勢、行業空間、股東結構和管理團隊、公司戰略、公司的安全邊際等。成長派認為，公司未來業務能否高速擴展，是成長派最關心的事情，他們追求的是公司高速成長所帶來的暴利，公司短暫的虧損和微利是他們可以接受的。所以，成長股最重要的特點在於業績能夠保持高速增長。

為什麼研究成長股
除了前文提到的成長股在投資時所面臨的轉換風險之外，從投資的選擇角度出發，成長股的可投資性也很明顯。

價值投資理論可細分為兩種策略。第一種策略：公司的質量很差,但只要股票的價格遠低於其清算價值,投資者仍可以以較低的風險獲得較為合理的回報。第二種策略是以合理的價格買入優質的公司。對「優質公司」的理解又可分為兩種:第一種是指公司雖然不具備太高成長性,但其資本收益率極高,每年都能給股東較高的紅利回報;第二種是指具有極高成長前景的優質公司,公司的股價會隨著公司的成長而成長,投資人也因此獲得豐厚的回報。

在中國的證券市場中,市淨率低於1的上市公司極少,價格低於清算價值的上市公司根本就沒有,而且中國上市公司的分紅普遍很低,想依靠分紅獲得較高的投資回報對於多數投資者的可行性也不高。

中國正處於經濟的高速發展期, 經濟轉型趨勢下，中國成長股的發展空間巨大，投資邏輯也應突破傳統。具備高成長性的優質公司有很多,這些公司快速成長,給投資人帶來了豐厚的回報。因此成長股投資策略非常適合中國證券市場。

格力電器——從成長到價值
如果說成長和價值能夠對應企業的生命週期，那我們就可以通過能夠反映企業所處生命週期的財務和估值數據來判斷企業的投資價值和投資風格。我們以格力電器（000651.SZ）為例，研究財務和估值數據是否能夠對成長和價值的劃分起到幫助。

格力電器1996年11月18日上市時總股本0.75億股，開盤價17.5元，總市值13億，截至2014年3月31日，格力電器總股本達到30億，收盤價28元，總市值將近900億。18年增長64倍，格力電器的快速成長性和投資價值顯而易見。

圖2：格力電器（000651.SZ）季度盈利能力與股價表現
查看原图資料來源：國信證券經濟研究所整理、wind

格力電器自上市以來，年年盈利，從未虧損，季度的淨利潤同比增長率也從未出現負值，使得格力電器的前復權收盤價節節攀升。從圖中還可以看出，格力電器曾在2008年整年出現了淨利潤同比增速大幅上升的情況，但進入2009年之後淨利潤同比增速開始回落，與此同時，營業收入同比增速持續下滑，說明2007-2009年間，格力電器的業績雖然保持增長，但波動較大。
圖3：格力電器（000651.SZ）歷史P/E與P/B

查看原图資料來源：國信證券經濟研究所整理、wind

格力電器在2007年獲得了較高估值，P/E（TTM）最高達到46倍，P/B達到9.3倍，隨後格力電器在2008年的淨利潤出現大幅增長，可見估值較準確地反應了市場對格力電器未來業績的預期。進入2012年後，估值趨於穩定，長期低於行業水平，業績增長同樣趨於穩定，僅從估值和業績成長來看，格力電器已經從成長股蛻變為一隻價值股。

當成長股發生轉變時，如果能夠發現案例中展現的明顯規律，利用有效的指標能夠幫助我們觀察到成長股轉型的時點，將使得我們避免上文提到的轉變時的雙殺，降低成長投資的風險。

風格分類——基於改進的MSCI方法
為了進一步探究成長股的特徵，我們希望能夠通過指標將股票更加數據化的進行分類。經過前述研究，我們認為，影響股票投資風格的指標主要包括市值、估值、分紅、業績增長、盈利能力等指標。我們借鑑MSCI（摩根斯坦利資本國際公司）2005年對全球價值和增長指數系列的編制方法，選取全A市場為研究對象，把股票分為成長股和價值股兩大類，以便藉此研究各股在不同風格區域所具備的特點。

指標選取
MSCI在作分類時採用了8個基本的財務指標，其中有兩個成長類指標涉及到預測數據。為了限定使用數據為歷史數據，我們僅使用6個指標來描述股票的價值和成長特徵。

價值類指標包括：
淨資產賬面價值/市場價格（BV/P）12個月的收益價格比（E fwd/P）股利收益率（D/P）成長類指標包括：

現在的內部增長率（g）長期歷史每股收益增長趨勢（LT his EPS G）長期歷史市銷率增長趨勢（LT his SPS G）

Z值的有效性
那麼，風格分類的方法，是否真的能夠將成長的特徵劃分出來？我們根據經驗選取了數隻股票，分別計算其成長Z值與價值Z值。

圖4：蘇寧云商（002024.SZ）Z值走勢
查看原图資料來源：國信證券經濟研究所整理、wind

可以看到，蘇寧云商的Z值變化具有顯著規律，其成長Z值隨著時間較快的下降，而價值Z值有一個較弱的上升，但沒有突破0線，和蘇寧云商從高速增長到放緩的實際情況是吻合的。

圖5：安琪酵母（600298.SH）Z值走勢

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圖6：外運發展（600270.SH）Z值走勢

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查看原图查看原图查看原图資料來源：國信證券經濟研究所整理、wind

從其它幾個被選股票的Z值走勢可以發現，股票的成長性與價值性隨著時間具有波動，但是，成長Z值的下降趨勢也是比較顯著的。圖5中，安琪酵母（600298.SH）的成長Z值與價值Z值交替變化，成長性在經歷了一段時期的發展之後，開始了下降，隨之其價值特徵便顯現出來。而圖8中，張裕A（000869.SZ）的成長Z值與價值Z值均沒有突破0線，可以認為其成長特徵與價值特徵沒有發展質的變化，只隨時間增強或減弱，我們認為是一種保持成長性的特點。其它幾隻股票的走勢也可以看出，成長Z值在顯著下降的過程中，價值Z值有波動，但會受到0線的束縛，這與前文中我們所提及的成長股的生命週期，以及成長股的轉變受到壓力是一致的。

考慮到走勢圖與理論和股票實際特徵的吻合，我們認為，風格劃分對於股票的成長性是有效的。

四種風格收益水平
在驗證了風格劃分其風格特徵的有效性之後，考慮到股票的成長性和價值性的特點，普遍認為，成長型股票的收益水平更高，因而我們試圖尋找不同風格下的股票組合的收益特徵。

將股票按照成長—價值特徵分為4種類別之後，我們首先觀察4種特徵的股票的收益是否具有顯著差異。

將4種類別股票的平均收益的累積淨值圖如下：
查看原图從上圖可以看到，不同的特徵的股票組合的收益率之間存在明顯的同步性，收益的水平也十分接近，從累計收益的走勢上看，可以認為，4種特徵的股票不存在突出於其它三者的高收益類別。

由於上圖收益水平的數據不足以使我們認定成長股的收益要優於其它股票，我們嘗試將成長股的特徵加以強化——提高成長Z值得臨界點為0.5，再次劃分成長型股票組合，其收益情況如圖：
查看原图可以看到，成長Z值更高的股票組合的平均收益水平更高，與我們通常認為的成長性股票的收益特徵是一致的。然而，將新的成長股組合與剩餘3種風格的股票組合的收益情況再作對比：

查看原图可以看到，成長股的收益水平在4種風格中，仍然無法突顯出來。

綜合整個MSCI式風格劃分的數據結果來看，風格分類的方式具有一定的劃分效果，不同特徵的股票的風格Z值隨著成長-價值的轉換的確有明顯的變動規律。但是，風格劃分的股票組合的收益水平還無法得到區分，也就是說，風格劃分的方式存在一定程度的失效，部分風格比較接近的股票特徵無法通過Z值的數值反映出來。
成長股指標有效性分析

正如前文所說，成長股的投資，實質是對企業未來發展前景的投資，發展前景所依賴的，是企業業績的良好發展與高速增長，以及業績的高速增長所帶來的利潤、規模的高速增長。

在利用數量化模型風格分類失效的情況下，我們結合企業成長的定義與特徵，考慮營收增速及其他財務、估值指標，對成長股的判定和成長轉變過程進行分析。

在整個指標分析的思路中，我們將營業收入的同比增速作為主要的衡量指標：

從企業成長的角度出發，財務數據更能反映出企業的真實的發展狀況，產品的市場滲透、企業的整體發展速度，都能夠在企業的收入、成本、利潤等指標中顯現出來。

而在營業收入這一收入指標，相較於企業成本及最後得到的企業利潤，被操控的可能性較小，可靠性更高，營收增速所反映出的企業業績的成長水平能夠更為真實的反映出企業的成長潛力。


股票的選取
根據成長股的特徵，我們整理了市值排名前1000的A股市場股票在2000年至2014年間的營業收入增速，構造正增長年數，增長20%以上年數以及連續增長20%以上年數等評價指標，再按照這三個指標對股票進行評價和排序，得到A股在2000-2014年時間區間內部分顯現成長特徵的股票。

然後根據股票組合中的近期市值，已及行業經驗，我們剔除了部分質量不高的企業，選出19只具有代表性的股票：
查看原图我們將營收增速首次開始下降的時期作為成長股轉變的零點，數據的時間單位為季度，對股票進行分析。
指標分析

首先單獨觀察與企業成長密切相關的營收增速。
查看原图從股票組合的平均營收增速上看，成長股發生轉變的零點與增速第一次下降的時間一致，我們認為，每隻成長股通常都只有一個明顯持續的快速增長階段，即只有一個成長期。經過成長期後，營業收入很難再保持大於20%的增長速度。成長期過後，營業收入增速更多的是表現為低速持續增長，或正負增長交替的情形。營收增速這一指標的走勢，很好的反映出了上述的成長股規律。

接著，考慮當成長股發生轉變時，代表其價值的主要指標——市值有怎麼樣的變化。

查看原图我們從走勢圖上可以發現，當營收增速開始下降，成長股開始轉向價值股時，其市值的高增速也開始放緩，市值趨於穩定。藍色虛線的市值的趨勢線很好的反應了這一特徵。

同時，另一個角度，從被選中股票的市值與營收增速上看，我們選中的股票所發生的轉變的確是從成長股向價值股的轉變，其市值穩定而非下降，也沒有發生前文提到的成長轉變時的雙殺現象。
估值指標

在相關的估值指標中，我們觀察了PE、PB、PS三個有效指標。
查看原图
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查看原图從圖中可以看到，三個估值指標PE、PB、PS的峰值均在成長股發生轉變的零點附近，它們的圖線的趨勢與營收增速的趨勢一致，可以被認為是成長股向價值股轉變時的特徵指標。

利潤指標
查看原图
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圖18可以看到，毛利率的整體與營收的變化一致，但波動性較大；成長股的營收增速與淨利潤增速的走勢中，利潤拐點和營業收入拐點存在明顯的相關性，如果出現其中一個拐點，則另一個拐點一般會在近期內出現，也就是說，淨利潤增速也可以當作判斷股票特徵轉變的一個指標。

在對營收增速的分析中，我們的確可以看到營收增速對企業的增速、價值的未來趨勢的輔助預測，營收增速的較大趨勢的下滑基本可以作為未來期企業營收、價值、利潤等指標下降趨勢的指導性指標，也是企業成長性降低的有效表徵。

風險預測
接著，我們考慮，在對企業的基本面指標有效預測的同時，營收增速對股票的投資風險是否同樣具有預測效果。

對於股票組合，扣除各自所屬行業的行業收益率，得到股票組合的相對收益。
查看原图
從各指標與收益率的相關性來看，營收增速、毛利率、市值等指標相關度較高且顯著。綜合幾個顯著指標的可靠性與前述的走勢情況，我們認為營收增速對於股價風險應該具有預測作用。

查看原图從圖中可以看到，毛利率與漲跌幅的波動情況比較一致，也吻合了毛利和漲跌幅相關性較高的情況。我們認為，毛利率的波動與走勢也可以作為股票風險與收益的一個參考指標。

然而由於其波動較大，對比前文中毛利率與營收的走勢情況，再考慮實際情況中，毛利率數據的可靠性不如營收數據，營收增速仍然作為主要的參考指標。
查看原图可以看到，當營收增速下降所反映的企業成長性轉變的時期，企業股票的收益也進入了趨勢性下降階段。市場價格對企業的情況的判斷從圖線上看，比企業自身財報的情況反映更早，但是，考慮到市場股價的波動情況，營收增速的下降給予投資者的「出場」信號能夠更好的幫助投資者判斷股票的未來形勢，有效的規避成長股轉換時期的投資風險。

結論:
在成長股的成長週期中，會隨著增長而向價值股轉換。然而由於企業自身的質量、水平、所處行業以及宏觀形勢等因素的影響，成長股的轉化面臨著壓力，從成長—價值的劃分中看，成長股更多的情況並沒有轉入價值股的類別之中。成長股的階段性即表現在轉變中的壓力被市場所反映，估值以及業績增速均受到壓制，則會出現成長股崩盤。

利用MSCI的風格分類，我們並不能很好的將成長股與其它風格個股在組合收益層面區分開來，從而規避投資風險。

營收增速可以被當作成長性的代表指標，高增速也代表著高成長。而對應增速下滑時期的估值指標PE、PB、PS均能夠及時體現成長速度降低，股票業績下滑的情況。同時，當營收增速下降所反映的企業成長性轉變的時期，企業股票的收益也進入了趨勢性下降階段，營收增速這一指標可以幫助投資者有效的規避成長股轉換時期的投資風險。

存在的風險
成長股的投資本身即存在雙殺的風險——一旦成長股增速放緩，市場給它的估值迅速的下降，股票隨即崩盤，出現業績和估值的雙殺，所以對成長轉化為價值時期的指標變動的判斷顯的尤為關鍵。然而，如果企業的成長性並不充分，偽成長性股票混入，股票風格的劃分以及指標的預測性有可能失效，將面臨投資損失的風險。因此，除了區分價值和成長之外，怎樣從成長股中剔除偽成長，也是一個意義重大但又極富挑戰的研究課題。並非所有股票都能從成長轉變為價值，更多的可能從成長轉變為非成長。

秘密行動還是常規做法？分析師激辯中國央行5000億SLF

來源: http://wallstreetcn.com/node/208335

是央行為了對付暫時的流動性短缺進行的正常操作，還是在中國面臨硬著陸危險時提振經濟的秘密行動？近日中國央行進行5000億元“常備借貸便利”（SLF）的市場傳言引起分析人士爭議。

SLF是中國央行去年年初創設的貨幣政策工具，去年6月開始實施操作。昨晚傳言稱，此次央行向工、農、中、建、交五大行進行各1000億元SLF，其效力相當於全面降準0.5個百分點。

中國央行並未公開確認傳聞，但傳出央行起用SLF時，統計局公布8月工業生產等經濟數據還未滿五天，2008年“四萬億”刺激以來那些數據指標還從未如此糟糕。高盛、瑞穗證券等投行的分析師都將SLF與那些體現中國經濟下滑危機的跡象聯系在一起。

瑞穗證券大中華區首席經濟學家沈建光在報告中提到，上述SLF是在“秘密地寬松”，“可能有助於支持面臨硬著陸風險增加的經濟。”

高盛高華經濟學家宋宇認為，註入流動性的SLF標誌著央行“對疲弱的8月數據首次做出清晰的政策回應”。

但巴克萊中國首席經濟學家常健認為，SLF是“正常的流動性操作”，主要目的是針對銀行系統未來幾周可能出現的流動性短缺，預先行動，提供流動性。

常健指出，增長速度加快下滑產生了政府提供刺激的壓力，投資者可能將SLF的消息理解為寬松政策的一種表現形式。而真正的原因是十一假期臨近和新股申購導致資金需求增加，

摩根大通中國首席經濟學家朱海斌在報告中提到，原因既有經濟疲弱，又有十一長假的流動性波動。

分析人士一致認同的是，SLF大致相當於全面降準0.5個百分點。而真正的降準影響力更大，因為它沒有限期，SLF為期3個月。

蘇格蘭皇家銀行大中華區首席經濟學家Louis Kuijs預計，雖然上述SLF會讓金融環境變得寬松，但影響可能是微軟的。他認為中國政府立即降準和降息的可能性都在減少，可能推出支持基建和房產市場的措施。

瑞銀中國首席經濟學家汪濤認為，動用透明度相對不高、也不那麽高調的工具SLF體現出，中國希望，支持經濟的行動不要被視為“強刺激”和全面寬松。

中國央行至今未承認上述SLF操作，但市場反應活躍：今日A股溫和反彈，上證綜指重回2300點上方，恒指早盤一度漲334點，收升240點，漲幅1%。人民幣匯率結束四日連跌，一年期互換利率跌至6月以來最低點。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App):

還原葛蘭素史克行賄案查處經過：常規審計中發現線索 0

來源: http://www.nbd.com.cn/articles/2015-07-13/929666.html

每經網首頁

換屆年選官打破常規 兩縣委書記直升地級市市長

來源: http://www.infzm.com/content/116982

資料圖：惠建林。1月20日，江蘇省常熟市市委書記惠建林，從縣級市市委書記直接被提拔為地級市淮安市的市長，成為劉雲山講話後的首例此類案例。（視覺中國/圖）

今年以來，地方官場已經出現至少兩起縣委書記直接升任地級市市長的案例，打破了過去地級市市長一般空降或由常務副市長、市委副書記等職務晉升的傳統路徑。

1月1日，中共中央政治局常委、中央書記處書記劉雲山在全國組織部長會議上指出，對市縣黨政正職人選，註意從具有下一級黨政正職經歷的幹部中選配，人選可在全省範圍內統籌。對少數在下一級黨政正職崗位上任職時間較長、實績突出、特別優秀的幹部，可以直接提拔擔任上一級黨政正職。 

1月20日，江蘇省常熟市市委書記惠建林，從縣級市市委書記直接被提拔為地級市淮安市的市長，成為劉雲山講話後的首例此類案例。據南方周末了解，2015年7月，惠建林當選全國優秀縣委書記，是副廳級的縣級市市委書記。

4月8日，湖南省婁底市四屆人大常委會召開第二十五次會議，決定任命楊懿文為婁底市政府代理市長。據南方周末記者了解，楊懿文原是湖南省長沙縣縣委書記，是副廳級縣委書記。不過在2015年評選的全國優秀縣委書記中，湖南有4名縣委書記當選，並無楊懿文。

山西、湖南和湖北等地數名地方官員介紹，過去地方官場一個普通的副廳級官員要當地級市市長，一般先要進市委常委，然後再逐步調整到常務副市長或者是市委副書記，才有機會當市長。上述兩例縣委、縣級市委書記此前都未進地級市市委常委，雖然提拔為地級市市長只是副廳升正廳，但跨越市委常委、常務副市長和市委副書記直接當市長仍屬比較少見。

Touch Bar維修費可能比常規鍵盤還貴 新版MacBook你還買嗎？

據科技網站Mashable報道，蘋果發布會上，全新MacBook Pro新增的Touch Bar功能條雖然功能齊全，使用方便，但存在碎屏的風險。並且，其維修費用可能比常規全鍵盤更貴。

Touch Bar是一個支持10點觸控的玻璃屏幕條，可根據前臺任務自動變化顯示內容以實現不同的功能。蘋果指出，Touch Bar總共會有三個區域，從右至左，首先是類似iOS控制中心的一系列按鍵，包括Siri、音量、屏幕亮度。居中且最長的區域則是“App區”，會依不同的App自動跳出對應的功能鍵。至於最左側的部份則是系統級按鍵，像是Esc。在許多方面，Touch Bar可能比觸摸屏筆記本電腦更舒適。

盡管Touch Bar功能齊全，使用起來比較方便，但作為觸摸顯示屏，Touch Bar就像iPhone一樣存在碎屏的風險。

iFixit公司首席拆解工程師Andrew Goldberg對此發表了看法，他認為，Touch Bar的應用相當於把Retina顯示技術放在鍵盤上，這就使得設備更加脆弱和易碎。此外，如果密封性不好，飲料可能飛濺進去，從而對Touch Bar造成損害。

另外，蘋果在鍵盤上還增加了Touch ID功能。Goldberg指出，將Touch ID放在Touch Bar右側並內置於電源按鈕中，這是另一個可能的故障點。由於配對使用問題，如果Touch Bar破裂，Touch ID也必須一起更換。

“如果考慮到勞動力成本，修複目前的MacBook Pro鍵盤通常是199美元，但是像更換Touch Bar這樣的單元，可能比常規鍵盤更昂貴。目前花費249美元至349美元，就可以加入涵蓋意外損害險的AppleCare+計劃，但該計劃是否支持最新版MacBook Pro零配件的更換，我們還需要再確認。”紐約布魯克林的Mac支持商店員工Raymond Gonzalez在接受電話采訪時說。

目前，蘋果還未對此事進行回複。所以，如果你是容易使電腦發生意外的體質，在購買新版MacBook Pro前需要好好考慮一下。

特朗普內閣“軍團”：任性突破常規，仍可能招攬其女婿

“我從來沒聽說過他。”美國智庫企業公共政策研究所(AEI)的經濟政策專家韋烏格說。他所說的正是出身作風兇悍的高盛的史蒂芬·姆欽(Steven Mnuchin)。在後者被美國當選總統特朗普提名為財政部掌舵人選以來，這是華盛頓政策人士經常發出的一句評論。

這表明特朗普的新內閣甄選標準讓外界看不懂。

就在兩周前，憑借美國藍領階層的大力支持而當選的特朗普看起來還是想要組建一支“反傳統”“反建制”的內閣團隊。然而隨著重要成員提名的逐一公開，正逐漸成型的美國新內閣看起來卻比許多人預料的要“傳統”得多，而且美軍的味道有點重。

特朗普提名的國防部長、退役海軍上將馬蒂斯

在11月初大選結果出爐後，市場很快收起冷面孔，以美股屢創新高、黃金下跌等，為特朗普入主白宮前景歡呼。

“特朗普是一名商人，他精明、實用主義，”複旦大學美國研究中心教授韋宗友告訴《第一財經日報》記者，“他這樣做能顯示出自己的寬宏大量和領導能力，不同觀點、不同派別、不同族裔的人都能為他所用，最大限度地體現出他‘美國優先’的口號，也表明他是全體美國人的總統，而不是‘白人的總統’。”

韋宗友認為，特朗普最強調的是軍事和經濟，而這一核心內閣主要由保守強硬派和富豪組成。

傳統而多元

特朗普最初做出的幾名內閣成員提名似乎是對忠實追隨者的褒獎。包括將其前競選活動負責人班農任命為白宮首席策略師兼高級顧問、退役陸軍中將邁克爾·弗林任命為國家安全顧問、在共和黨初選中第一個為其背書的參議員賽森斯任命為司法部長等。

接下來的一些任命則表明，在任命重要內閣成員時，特朗普願意“不計前嫌”，比如，被特朗普任命為駐聯合國大使的南卡羅來納州州長黑利在初選階段支持的是特朗普的競爭對手。

作為“政界新手”的特朗普也在積極吸納“局外人”。在其所任命的內閣官員中，不少人在政策經驗方面幾乎是空白。特朗普似乎認為，管理政府機構和應對公共政策技術細節難題的具體經驗並不那麽重要。

獲得提名為財政部長的前華爾街高管姆欽不是任何一家政策機構的成員，也沒有證據顯示他坐鎮過布魯金斯學會、美國企業研究所或華盛頓其他任何經濟政策討論機構的專家組。

史蒂芬·姆欽(左)和他的演員未婚妻

獲特朗普提名的白宮幕僚長普里巴斯和白宮首席策略師班農都和姆欽情況類似。而盡管已在美國公共教育系統耕耘了十數年，被任命為教育部長的德沃斯同樣在政界沒有太多經驗。

另外值得一提的是，截至目前，特朗普內閣中已經出現了三名女性，分別是交通部長趙小蘭、德沃斯和黑利。其中，黑利還是特朗普內閣中的首位少數族裔官員，今年44歲的她是印度移民的女兒。

最新的幾項內閣成員任命則多少體現了當選副總統彭斯的影響。這位印第安納州州長在共和黨內保守派人士中評價甚高，也擔當起了特朗普和黨內建制派之間的“橋梁”。

以共和黨的傳統標準來看，特朗普的內閣團隊比許多人所預想的更多元化，而從他目前已經做出的任命來看，特朗普多多少少已經“取悅”了競選期間對其持批評態度的黨內人士，或至少“令這些人放心不少”。

首先，特朗普提名的國防部長、退役海軍上將馬蒂斯得到了共和黨內的一致認可。

其次，趙小蘭的提名有助於夯實特朗普政府和國會山共和黨大佬之間的合作關系。趙小蘭曾在小布什政府中擔任勞工部長，她也是參議院多數黨領袖米奇·麥康奈爾的妻子。顯然這一任命不會損害特朗普1萬億美元基建計劃的推進。

在特朗普是否會如外媒猜測的那樣招攬自己女婿入閣這一問題上，韋宗友表示，不能完全排除這種可能性。“從現在的任命來看，特朗普已經是突破常規了，比如馬蒂斯退役不滿10年、班農是極右派等等。尤其是，一些顧問的任命不需要國會參議院批準通過，所以不能排除這種可能性。”

軍人太多?

特朗普內閣的另一個特點是，軍人數量似乎有點“太多了”。

已經獲得提名的軍人有：馬蒂斯任國防部長，邁克爾·弗林任總統國家安全事務助理，畢業於西點軍校、在冷戰期間是陸軍軍官的邁克·蓬佩奧任中央情報局局長。

此外，特朗普還在考慮任命退役陸軍上將彼得雷烏斯為國務卿、退役海軍上將凱利(John Kelly)為國務卿或國土安全部部長、海軍上將羅傑斯(Michael S. Rogers)為國家情報局局長。

據美國《華盛頓郵報》分析，這些軍官將為內閣帶來不少有益的經驗，但特朗普內閣對軍人的過分依賴也應該引起警惕。

首先，好的將軍並不一定就是好的內閣官員。此前也有履歷無可挑剔的軍官被任命為政府官員，但入閣後的表現卻各不相同。比如，福特和小布什政府的國家安全顧問斯考克羅夫(Brent Scowcroft)和里根政府的國務卿黑格(Alexander Haig)都是軍人出身，前者是一名退役空軍軍官，後者是一名陸軍軍官。但前者在任期內表現優異，在他的帶領下，美國國家安全委員會在冷戰期間對美國外交政策進行了高效管理，直至冷戰結束、蘇聯解體。黑格的表現卻乏善可陳，導致(或幾乎導致)了幾場民眾和軍隊之間的危機，他本人不得不在上任1年半之後辭職。

其次，無論這些個人有多優秀，內閣中軍人數量太多將可能威脅到軍民關系。美國憲法規定現役軍人不得參政，就是為了防止出現軍事獨裁的發生。1947年的《國家安全法》進一步規定，國防部長必須是平民，禁止任命退役不滿10年(後改為7年)的軍人。馬蒂斯退役僅3年時間，這意味著如果他要正式就任國防部長，國會必須要通過新的法律。

再者，邀請數量較多的軍人入閣可能並不見得有助於改善，反而可能破壞軍民關系。特朗普在競選過程中對軍隊領導層的批評，現役軍人和內閣中任職的前軍官聯合起來的潛在可能性，都將加劇軍民之間的緊張態勢。

不過，在韋宗友看來，美國出現軍人幹政甚至軍事獨裁的可能性較小。反倒是，和奧巴馬與軍方較為僵硬的關系相比，特朗普選擇的這些軍官在很大程度上理念與他自己是一致的：“一方面這些軍人在對外政策上可以發出比較大的聲音，特朗普可以借力;另一方面，特朗普挑選的這些軍人和他理念一致，他對軍方的控制能力可能會強於奧巴馬。”

抓“硬核”放“外圍”

韋宗友對《第一財經日報》記者表示，“特朗普任命億萬富豪和華爾街高管分別擔任商務部長和財政部長，這說明，他希望運用成功人士在金融和商業領域的經驗來重振美國經濟，而這既是他在競選中的一個賣點，也是現在當選總統後實踐自己許下承諾的一個重要步驟。”

軍事上，特朗普認為奧巴馬太軟弱，讓美國在全世界失去了尊重，所以他起用了強硬派班農、馬蒂斯和弗林，想讓美國再次強大起來。

經濟上，特朗普強調“讓美國優先”，要確保美國人的飯碗，讓工人階層能夠從經濟增長和對外貿易中得到好處。

特朗普與女兒伊萬卡、女婿庫什納在一起

在內閣最重要職位之一的國務卿人選上，形勢始終有些撲朔迷離。目前有四名可能人選最終浮出水面，其中包括2012年共和黨總統候選人羅姆尼、紐約前市長朱利安尼和美國參議院外交關系委員會主席考克。而此前曾被認為接近國務卿寶座的羅姆尼，在特朗普的堅定支持者中引發了強烈抗議。

“特朗普的外交團隊還沒有最終確定，我個人認為朱利安尼的可能性不太大。”韋宗友告訴本報記者，“考克和羅姆尼倒都是不錯的人選。這兩人都屬於共和黨建制派，無論誰出任國務卿，都可以幫特朗普加分：一方面是特朗普需要通過他們和建制派打交道，另一方面也可以讓盟國更安心和放心。”

“外交處於特朗普決策圈稍外圍的地位，經濟和安全才是‘硬核”。’韋宗友如是表示。

監管進入常規化 分化與轉型成券業大勢

對於證券行業2016年的發展，四個詞可以用以總結和概括：罰單、新政、分化、轉型。

監管收緊和制度建設，是貫穿了證券行業全年發展的兩條主線。年內，證券行業多個業務板塊的監管和處罰力度加碼，而政策新規則在同期全面鋪開。新的市場環境考驗著券商的合規與風控實力，更加劇了模式創新和業務轉型的壓力。

轉型持續，行業分化已開始提速。行業分析師表示，證券行業的業務邊界未來將繼續拓寬、結構也將持續優化;經紀與資管業務將繼續加速轉型發展，投行與資本中介在嚴控風險和合規發展前提下，業務分化或會持續。

罰單不絕：券商多業務監管收緊

2016年的年初至歲末，券商行業吃的罰單有點多，投行、經紀、資管等多業務板塊均未能幸免。這背後，是一場貫穿全年的從嚴監管大潮。

投行業務是年內券商受罰的重災區，欺詐上市的查處力度升級是重要的背景。今年6月，受欣泰電氣造假事件拖累，作為保薦機構的興業證券因未按規定履行法定職責而遭證監會立案調查，並最終被處以沒收承銷股票違法所得2078萬元、罰款2460萬元的處罰。此後，西南證券、中德證券也先後因旗下投行項目而被立案調查。今年10月，太平洋證券宣布因保薦項目被查正配合證監會調查工作。

就在12月23日，證監會還公布了對券商投行業務專項檢查的結果;新時代、國信、國泰君安、中泰和東莞等5家證券公司再吃“罰單”，被處以不同程度的行政監管措施。證監會介紹，此次專項檢查發現的問題涉及內部控制、盡職調查、持續督導、工作底稿管理等方面。

比起投行業務的常規檢查，年中嚴查IPO造假以及對中介機構的“連坐”處罰一度令券商人人自危。在興業證券被立案調查期間，其投行業務全被暫停;期間不僅出現旗下部分IPO保薦項目臨時更換保薦機構的情況，更有市場消息稱其項目遭遇同行“挖角”。對此，興業證券在被立案調查後隨即采取了設立先行賠付基金的方式以自救;7月中旬，興業證券投行項目恢複。

值得註意的是，令市場和行業風聲鶴唳的保薦機構“連坐”制度在近期有了新變化。證監會在本月初宣布，對於涉案保薦機構承做的在審項目，如已受理原則上不停止審核，但保薦機構要對此類項目進行審慎的全面複核;在審企業更換保薦機構的也不再重新排隊。

作為投行業務年內的另一板塊，債券承銷也受到了全面的從嚴監管。

今年11月證監會例會通報了券商公司債券業務專項檢查情況。某券商因直接參與評級報告修改、損害評級工作獨立性行為而被暫停6個月的公司債券承銷業務資格;另一機構因未有效執行投資者適當性制度而被出具警示函。

而更為兇猛的債市監管風暴，在年末被國海證券的“代持門”事件引爆。12月14日，有市場消息稱國海證券員工偽造公司印章，涉及債券代持規模近百億，債市也因此有所波動;在監管層出手幹預之後，國海證券宣布將將承擔165億元代持債券的風險收益，該事件也就此平息。

但該事件也讓債券代持業務的潛藏風險曝光。有媒體報道稱，證監會目前要求各券商對債券業務進行自查並上報代持規模，央行或也通過分支機構對代持業務進行摸底。對此，證監會在最近一次例會上回應《第一財經日報》對防範債市風險提問時稱，，目前已進一步要求各證券經營機構強化內部管控，誠實守信、依法合規開展各項業務。

除投行業務外，經紀、資管等多項業務監管也有收緊之勢，罰單頻現。

作為經紀業務近兩年的重要組成部分，金融產品代銷受到部分券商的關註和加碼。就在今年11月，國信證券因在金融產品代銷中業務集中統一管理不到位、客戶適當性管理不完善等問題，而被深圳證監局要求責令改正。資管業務領域，因系統風控功能不完善和內部控制流程執行不到位，中航證券旗下兩只資產管理計劃產品接連出現透支交易，在今年8月被江西證監局處於責令改正的行政處罰措施。此外，券商研報合規性和審慎度監管年內也被多次強調。除重提去年多家券商研報違規一事外，年內再有國金證券、銀河證券和東吳證券因未審慎使用信息、數據測算過程不嚴謹、引用資料未標明來源等問題被監管層提名。

值得註意的是，上述罰單均將影響明年證券公司的分類評級結果，監管升級在未來將持續顯效。

早在2016年7月公布的券商分類結果中，已有半數券商就被降級。分類結果將影響券商申請新業務試點、新設機構網點、繳納投資者保護基金比例、及未上市券商的發行上市等眾多事項。此外，根據年內修訂出臺的《證券公司風險控制指標管理辦法》，評級變動還將影響券商風險控制指標和風險資本準備計算比例，並在監管資源分配、現場檢查和非現場檢查頻率等方面出現區別對待。

新政頻出：券業制度建設全面鋪開

然而，處罰和懲戒並不是證券行業年內監管思路的核心。2016年內，資管“八項新規”修訂，證監會下發和實施了以凈資本為核心的券商風險控制管理辦法，股權質押、兩融、投行等業務規則也進行了修訂和重大調整。一系列制度建設，都直接關系券商的經營情況和業務發展。從整體思路和方向來看，規則的調整均指向了更嚴格的風險控制與合規管理要求。

對券業發展最為直接的當屬新的風控指標管理辦法。2016 年4月，證監會公布《證券公司風險控制指標管理辦法》及配套規則的征求意見稿。新規修訂內容涉及凈資本、風險資本準備計算公式，引入資本杠桿率，將表外資產納入管控等;同時還引入流動性覆蓋率和凈穩定資金率，明確逆周期調節機制。

相比之前的監管辦法，現行券商風控管理辦法不再依賴單一指標;而形成以凈資本為核心，以風險覆蓋率、資本杠桿率、流動性覆蓋率和凈穩定資金率為標準的監管體系。有行業分析師強調，在新監管體系下，部分資本薄弱、風險控制差的券商將進入陣痛期。

風控指標新規在6月正式發布，於10月1日起正式實施。證券行業也由此掀起補充凈資本的熱潮，IPO、定增、配股等融資方式成為主要路徑，申萬宏源等多家券商凈資本規模大幅提升。部分中小券商擴張更為激進。有某小型券商內部人士就向本報透露，公司未來將進行多輪增資，明年凈資本規模較當前有望翻倍。

此外，年內券商多業務板塊均有規則修訂和新規出臺，與風險指標新規形成呼應，券商部分傳統業務模式迎來挑戰。

以券商通道業務為例，今年6月時《證券期貨經營機構落實資產管理業務“八條底線”禁止行為細則》修訂出臺，全面加強對資管產品杠桿倍數的限制。隨後風控指標新規出臺，按照新規要求通道業務所需集體的風險資本準備比例大幅提升，凈資本壓力陡增。這一變化，有望加速券業資管去通道化的進程。

業務結構變局：分化成券業大勢

監管收緊考驗著合規與風控實力，制度的完善挑戰著經營模式創新和業務轉型力度;新的市場環境下，券業內部分化正在加劇。

業績分化已開始出現苗頭。以最新發布的上市券商11月經營數據為例，在行情回暖的帶動下，行業業績整體報喜，環比增速明顯。但個股之間已經呈現了較大的分化態勢。11月期間第一創業證券凈利潤環比下滑達209%，且已連續兩個月大幅下滑;方正證券也環比大幅下滑超150%。公告顯示，二者分別是受子公司一創摩根大幅虧損和方正母公司違規受罰拖累。

除此之外，安信證券、山西證券、國金證券、興業證券11月凈利潤環比下滑均超過40%。但在漲幅榜上，太平洋、西南證券凈利潤環比增幅已達到274%、231%，申萬宏源與東方證券環比增長也均超過100%。

從行業分化的路徑上來看，監管收緊和業務結構調整都是重要的影響因素。據統計，在當前券商的收入結構中，經紀、自營、兩融、股權質押等與二級市場活躍度直接相關的業務收入占比長期保持在60%至85%比重。因此在行情回落期間，券商經紀和自營業務收入將被動萎縮，拖累整體業績表現;但部分券商依托其綜合業務能力，在轉型財富管理等轉型中先行先試，布局更多業務板塊作為盈利增長點。

以投行業務為例，申萬宏源證券分析師王叢雲向本報表示，今年三季末券商的投行業務收入占比為20%，這已是該指標的歷史高點;若保持當前審批節奏，預計投行業務收入占比將穩定在15%至20%之間。這一業務結構的調整，短期或將對小券商的業績貢獻彈性更大，如西南證券最新業績增幅就得益於投行業務的發展。

華泰證券行業分析師沈娟則稱，整體來看，證券行業的業務邊界未來將繼續拓寬、結構也將持續優化。其中，經紀與資管業務將繼續加速轉型發展;投行與資本中介在嚴控風險和合規發展前提下，業務分化或會持續。

其還強調，新的風控指標監管體系下，資本實力、經營效率、風險控制和業務創新能力等都是券商競爭力的核心內容。各券商風險控制能力、專業能力的不同，將造成其業務開展差距較大，這也是券商業績分化的重要根源。“行業格局分化加速，業務多元、專業化水平高的優質券商將保持良性發展。”

極右翼“受寵”背後 法國民眾期待“打破常規”的政治強人

盡管按照目前多家投行的預計，法國極右翼政黨國民陣線領導人瑪麗娜•勒龐最終贏得2017法國2017年大選並兌現法國脫歐承諾的幾率微乎其微，然而這樣的概率依然讓市場上的交易員們感到不安：若法國大選催生出一個反歐元的政府，其政經後果將無法估量。

“法國總統大選正在成為金融市場的主要事件。”荷寶投資管理投資解決方案組-首席投資官達爾德(Lukas Daalder)對第一財經記者表示。

在過去的5年中，右翼群龍無首導致黨內混亂，左翼執政政績有限令民眾倍感失望，這些的直接結果是，勒龐從一個支持率僅在10%左右的邊緣黨派黨魁成為了支持率超過25%的民調領跑者，且將持續從法國共和黨總統候選人弗朗索瓦·菲永的“空餉門”醜聞中受益。

民調顯示，與5年前渴望一個“正常”總統有所不同的是，法國民眾希望出現一個“打破常規”的政治強人，而易普索莫里調查公司(Ipsos-Mori)最新的全球民調則用數字證實了法國國民對國家未來感到失望以及不斷上升的反全球化本土主義情緒。

然而，為了法國和歐洲的未來，必須有人擊敗勒龐。

5年里勒龐支持率翻倍

易普索莫里調查公司近期發布的兩份全球民調(涵蓋西歐、北美及亞洲的22個國家)顯示，全球不少發達國家的民眾都認為他們的國家正在走下坡路，其中法國民眾的回應尤為消極。

具體而言，根據上述民調，80%的法國受調查民眾表示他們需要一個強大的領導人，這一數字在受調查國家中最高，而德國受調查民眾中僅有20%的人表示他們需要一個強大領導人，美國的數字則在40%左右。

與此同時，有接近65%的法國受調查民眾認為他們的國家正在走下坡路，60%的法國受調查民眾則認為他們這一代的生活要比上一代的差，而在“當今年輕人的未來是否要比他們的父母更糟糕”這一問題上，有多達65%的法國受調查民眾認同這一觀點，也是這一問題中最悲觀的國家。

反智情緒在全球亦很明顯，而有接近75%的法國受調查民眾表示，他們不認為他們國家的專家能理解平常人的生活。

從民調中可以看出，與對移民搶占當地人工作的擔憂相比，法國人更憂慮移民的到來對於社會公共服務資源的擠占，但對於勒龐效仿美國總統特朗普的“美國優先”所提出的“法國優先”，即優先為法國人提供工作機會等，法國受調查民眾並不是特別感興趣，在全球的民調榜單上位於中位數附近。

總體而言，法國民眾傾向於認為，當下的制度已經支離破碎，而民間則存在較高的本土主義情緒。

事實上，在過去的五年中，民眾對於法國主流政治和“政治正確性”的厭惡使勒龐及其極右翼黨派在法國地區選舉中一路水漲船高。如果把2012年的大選民調數據同2017年的數據來比對則可清晰發現，在這5年中，法國的各小黨派基本盤維持不變，而法國總統奧朗德的左翼支持率幾乎腰斬(2012在30%左右，2017只剩15%左右)，右翼支持率也丟掉了近三分之一的選票(2012在30%左右，2017年在20%左右)，甚至不少左翼基本盤的選票也被勒龐吸走，導致勒龐在5年中支持率從13.5%左右一路高漲至26%，支持率幾乎翻了一番。

勒龐上臺將重擊歐元

由於勒龐在競選綱領中表示，將在上臺後撤除歐元區恢複法郎，並且將對是否脫歐舉行公投，市場認為，勒龐的勝出將給歐元帶來重創。

摩根大通在一份報告中指出，2012年希臘大選時，面對希臘退出歐元區的可能性，歐元曾大幅下挫6%；法國經濟規模在希臘10倍以上，若勒龐獲勝，歐元有可能在幾周時間里下跌10%。

成立了新黨——“前進黨”並作為獨立候選人出征2017年法國總統大選的法國前經濟部長的馬克龍(Emmanuel Macron)認為，市場沒有預料到英國脫歐與特朗普的勝選，因此希望跑得比下一次崩潰更快一些。從政前，他曾是一位成功的投行銀行家。

法國財長薩賓表示：“那些押法國因勒龐勝選而會放棄歐元的人將會損失很大一筆錢的。”

目前各投行傾向於認為，無論法國大選出現何種結果，法國脫離歐元區的可能性較小。其原因在於，即使勒龐上臺，其所率領的國民戰線黨也無法在隨後的6月立法選舉中獲得法國議會多數黨席位，左右翼共治的結果將無法讓勒龐獲得所需的足夠支持。

摩根大通認為，勒龐能夠勝選，並且其所在黨派可以控制法國議會從而引導法國脫歐的概率在3%左右。

當然，即便只是勒龐勝選的消息，也將令法國出現資本外逃現象，並且殃及其他歐盟邊緣國家，譬如意大利等，對歐元的短期打擊亦將十分明顯。

資料來源：第一財經

誰能擊敗勒龐

一度被認為是法國下一任總統不二人選的菲永在“空餉門”醜聞中越陷越深。

最新消息顯示，法國紀檢機關將不會放過菲永並將展開更多司法調查，此前曾有多方建議法國紀檢機關放棄在大選期間起訴菲永，然而以目前形勢看來，法國紀檢機關將忽略政治因素，繼續深入調查此腐敗事件；而這一突發事件令勒龐在選情中持續受益：根據多家民調機構數據顯示，菲永的民調曾一度達到20%而目前下落2.5個百分點至17.5%，與此同時勒龐的支持率則從同期的24%上升至25.5%-26%左右，與此同時馬克龍的選情則維持在21%-23%左右。

實際上，在選前菲永被看好的一個重要原因即他能夠從勒龐陣營吸取選民的能力，此前從數據方面估計，菲永能從勒龐手中奪走10%的選民。

按照模擬的法國大選第一輪民調數據顯示，在第一輪中勒龐將以26%的支持率作為第一名勝出，同馬克龍在第二輪中對決。

按照法國的兩輪投票制規定，如果第一輪投票中無人獲得50%以上的票數，得票率最高的兩位候選人將進行第二輪對決。由於候選人眾多，分票現象嚴重，在近些年來很少有人能夠一輪就挺進愛麗舍宮。

而按照模擬的法國大選第二輪民調數據顯示，勒龐無論怎樣都會輸掉這場競選：在同馬克龍的一比一投票中，她將以35%VS65%(馬克龍)左右的投票率輸掉大選，如菲永翻身進入第二輪，則一樣會以60%VS40%的投票率贏得這場大選。

不過正如意大利聯合信貸銀行在報告中所指出的，所有民調都認為勒龐會進入第二輪，然在第二輪一比一的競選中，什麽都有可能發生。當然法國脫歐仍是一個小概率事件。

其重要原因在於，作為獨立候選人的馬克龍因菲永意外落水而被推到大選的聚光燈之下，然其競選綱領依然尚未成型，他親歐盟且支持法國進行更加自由主義改革的主張在左派內部就曾遭到頑固抵制。

達爾德對第一財經記者指出，勒龐明顯在民調中領先，雖然大部分民調都認為她將在法國大選第二輪被擊敗，然而現在很難否認的是，她的競爭對手現在看起來也還沒那麽強。

不過，據第一財經記者了解，法國最傑出的政策經濟學家之一皮薩那•菲利已經從奧朗德政府辭職，並接手了馬克龍的競選團隊，且即將在三月正式公布其全面的競選政策。

正如一位法國政壇資深人士在接受第一財經記者采訪時所說，“勒龐確實不太可能當選。不過誰有總統之相呢?現在還為時過早，我們過一個月再談。”

460家三板企業遭集體停牌，常規年報披露為何成了“扼喉”難關

4月27日是新三板企業披露2017年年報的截止日，這一天有一千多家企業壓哨發報，但仍有460家掛牌公司未能按時披露。4月28日淩晨，全國股轉公司對這些公司全部強制停牌並實施自律監管。

需要披露年報的新三板公司多達11371家，有接近一半都是在最後一周披露的。財報顯示，新三板企業在去年整體表現不俗，歸母凈利潤超過1億元的企業有130多家，有大約三分之一的企業盈利超過1000萬元。

未披報企業中有49家創新層公司，分析人士指出，不披露年報有三種原因，一是企業財務狀況確實遇到風險，二是企業準備上市也就無所謂在新三板披露了，第三類企業想借不披報達到惡意摘牌的目的。

 

三成企業凈利超1000萬

4月最後一個交易日是新三板企業披露年報的最後時限，2017年年報披露已經告一段落。據統計，除了未按時披露的460家企業和主動摘牌的100多家公司，目前新三板已發布10764家份年報。

萬家企業中的盈利王是齊魯銀行（832666.OC），去年凈利潤同比增長22%至20億元，超過了一些已經在A股上市的城商行。

非金融企業占到了2017年新三板盈利十強的半壁江山。建築承包商南建三通（838583.OC）、鋰電池電極材料生產商金川科技（837205.OC）和遊戲制作商英雄互娛（430127.OC）分列凈利潤排行榜的第二、第四和第五。

南建三通去年凈利潤13.2億元，同比增長近90%，這與公司賣資產有關，公司去年一年就處置了10家控股子公司。其中，賣出安徽省路網交通建設集團的股權讓南建三通賬面浮盈4.4億元。

金川科技2017年營業收入翻倍至42億元，不過歸母凈利潤暴增11倍，從7000多萬元增長到9.3億元。由於新能源汽車快速發展，鋰電池供不應求，金川科技雖然商業模式沒有什麽改變，但是產品價格水漲船高，毛利率從9%上升到26%。

英雄互娛雖然營收保持在10億元左右，但是凈利潤增長72%至9.1億元。報告期內，公司各項費用都有所增加，但是通過賣子公司股權，公司投資收益項下就增加了7億元。

虧損方面，中超足球俱樂部恒大淘寶（834338.OC）繼續蟬聯虧損王，公司去年虧損額進一步擴大到9.8億元。根據財報，公司去年僅付給球員和教練的工資就高達12億元，平均每人年薪350萬元。

緊隨其後是來自另一個燒錢行業的電影制作發行公司基美影業（430358.OC），公司投資的《戰神紀》即將上映，它將決定公司今年能否扭轉乾坤，避免戴帽。

去年，公司投資的《星際特工：千星之城》全球票房未達預期，這不光帶來公司經營虧損，更導致公司對該電影出品方法國歐羅巴電影公司的投資直接損失3.5億元。基美影業去年豪擲4.4億元參股呂克·貝松創立的歐羅巴電影公司，但對其過度依賴正令基美影業深陷險境。

不過總體而言，新三板企業在2017年表現不俗，盈利企業占已披露年報企業總數的四分之三以上。歸母凈利潤超過1億元的企業有131家，超1000萬元的企業多達3500余家，占已披報企業總數約三分之一。

安信證券新三板研究負責人諸海濱對第一財經表示，“今年新三板企業年報比2016年年報和2017年中報是更好的，大概測算今年平均凈利潤增速接近30%，跟創業板差不多，這里面好公司還是很多的。”

他認為，2015年新三板擴容大爆發期間，新掛牌企業由於賬目整理，釋放了較多利潤，業績增速遠高於創業板，這也導致2016年年報和2017年中報失真，業績增速又大幅低於創業板，現在新三板企業賬目正趨於正常。

“今年創新層企業年報的審計標準是按照上市公司去做的，年報從信息的深度、質量上都已經和A股差距不明顯了，創新層企業還有了一季報披露，這對我們理解企業更加有利了。”諸海濱表示。

 

監管需防惡意摘牌

4月28日淩晨，全國股轉公司對460家未按時披露2017年年報的公司全部強制停牌並實施自律監管。根據股轉業務規則，如果這些公司在接下來兩個月內仍未披露年報，將面臨強制退市。

記者梳理發現，460家公司中有不少ST股和過去就曾不披露定期報告的公司，但也49家創新層企業，占總數超過10%，包括出現風險事件的 煥鑫新材（831143.OC）、致生聯發（830819.OC）、維信科技（870290.OC）等。

煥鑫新材實控人錢建華、副總經理錢小金涉嫌違規擔保、資金占用、隱瞞重大訴訟等違法違規行為。錢建華被列入失信被執行人名單，公司房產土地被查封。年報披露快截止了，公司都還沒有聘請會計所。公司本月複牌，股價最低跌至6分錢。

維信科技董事長兼總經理意外去世以後，財務董監高紛紛離職，公司經營陷入停滯。同時公司還因為拖欠小貸公司和網貸平臺的借款未還，被告上法庭。

也有像藍德環保（834141.OC）這樣一心求摘牌的創新層企業，公司從今年2月就開始申請摘牌，公司董秘離職後也不聘任，實控人現在正在和小股東商量回購方案。

一家上市券商新三板分析師告訴記者，萬家企業里只有400多家發不出年報，從比例看是正常的，符合市場的預期。

“一些是因為財務狀況確實遇到問題，有實控人跑路的，各種狗血劇情的，甚至沒有錢支付審計費的。”他表示，“另一類是企業有不同資本規劃的訴求，不願意繼續在新三板掛牌，想在交易所上市，所以對於股轉的監管政策不是那麽在意。”

另一家大型券商的新三板分析師認為，還要當心鉆制度漏洞，惡意摘牌的現象。

“一批企業想摘牌，但主動退市面臨異議股東保護制度的障礙，很多股東買入價格很高，現在市場砸到很低，會有不滿。所以，這些企業可能故意做差業績，不釋放利潤，不披露年報，想借新三板強制摘牌規則逃避股東保護的責任。”他對第一財經表示。

由於缺乏流動性，以及基金產品面臨到期，新三板市場行情持續低迷。周五，三板做市指數在跌破900點後繼續下挫，市場陷入全面虧損的局面。

前述分析師認為，信息披露是新三板投資者獲得信息的最基本權利，企業故意不披露會侵害投資者利益。而強制摘牌不僅不構成對企業的威懾，還對這類企業有利。

他建議，監管者應當將惡意摘牌的企業納入黑名單，通過金融體系聯網，懲罰害群之馬，防止資本市場劣幣驅逐良幣。