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財經大師榊原英資:除非上月球,全球已找不到新動能 小心!失溫經濟

2015-10-19  TWM

麥格理說,現在比1997年亞洲金融風暴更令人擔憂;高盛說,2008年金融海嘯的第三波風浪正席捲全球市場;IMF說,新興市場債務,將是未來風險最高的未爆彈…。

到底全球經濟怎麼了,讓眾多機構不約而同發出警告?

你的資產配置是否該做調整?

台灣又該怎麼駛出這場失溫危機?

製作人.楊紹華 撰文.楊卓翰 研究員.吳沛璇有一種詭譎,在全球市場悄悄蔓延。全球股市才剛經過第三季的股災,轉眼間這個十月,指數又往上走了兩周,像什麼事都沒發生過一樣。

也許,該發生的,還沒發生。

「很多人用過去式來講最近全球經濟的震盪。我認為,在明、後年,甚至未來五年內,震盪將持續發生。」日本最具國際知名度的財經大師、素有「日圓先生」稱號的榊原英資在接受《今周刊》專訪時說:「不同於○八年金融海嘯及歐債危機,是先進國家引爆,這次的震盪,將從開發中國家開始。」全球經濟正在降溫,亞洲最大的經濟體||中國,成長放緩,已是千夫所指。再加上美元升息在即、全球需求衰減、亞洲債務攀高,這個場景是否讓你感到熟悉?這是一個來自一九九七年的déjà vu(似曾相識)。

九七年亞洲金融風暴,榊原正任職於日本大藏省國際金融局局長,「的確,我看到許多熟悉的情況,不同的是,這一回還有中國的成長冷卻,新興市場動盪對全球經濟的影響,恐怕會更深遠。」他說。這場風暴,將讓全球經濟失溫。

讓我們先看失溫的核心。中國「GDP不保七」(國內生產毛額成長率不到七%),直接影響的就是全球的貿易需求。而台灣,自然首當其衝,就連我們的明星製造產業:工具機產業,也都開始吹起裁員風。

「講好聽一點是『人事調整』,但是大家都心知肚明,這就是裁員。」今年夏天,李先生才在一家面板後段製程的工具機廠商被「人事調整」,從原本高薪的研發部門工程師,調到搬機台、現場組裝的線上人員。若不接受,就得自己提辭呈。

「今年三月時,我們就聽到風聲,說今年的訂單會砍一半。那時大家就有心理準備了,因為我們是客製化設備的部門,有訂單才會設計;沒訂單,一定先拿我們開刀。」李先生說。

這家設備廠的客戶,都是兩岸知名的面板廠,仍敵不過這波席捲全球的寒冬。「我走之前,研發部門只有很少數的人有事情做。原本部門內有六名工程師,我走的時候,只剩下兩名。」李先生說:「我們工具機產業比較少有無薪假的情況;但聽說在半導體產線上,都已經開始(放無薪假)了。」根據勞動部統計,台灣九月底實施無薪假人數竟高達一二三三人,雖然比一一年十二月時的一萬二千人高峰低,但八月被放無薪假的人,只有六百多人,一個月增加超過八成。全球失溫效應,才正要開始。

失溫效應一:需求銳減

IMF示警 債務正在淹沒新興市場裁員、無薪假,企業主咬緊牙根,但失溫經濟的影響不只如此,一不小心就會凍死人。十月五日,泰國最大的鋼鐵公司「沙哈維里亞鋼鐵工業公司」(Sahaviriya Steel Industries)向當地法院聲請破產。隨著中國這個全球最大鋼鐵需求國的需求放緩,鋼鐵價格崩跌,沙哈維里亞虧損連連,欠下泰國三大銀行的債務違約金額,高達五百億泰銖(折合新台幣約四百五十億元)。

除了象徵全球原物料的前景堪虞,這家鋼鐵公司的倒閉,還有一個令人不寒而慄的巧合:這是泰國銀行史上,自九七年以來最大債務違約;而九七年亞洲金融風暴的原爆點,正是泰國。

難道,九七年的惡夢,又要重演了嗎?「當前亞洲的經濟環境和債務狀況,的確和九七年有相似之處。」國際貨幣基金(IMF)亞太區主任可查爾(Kalpana Kochhar)在回答《今周刊》的問題時說。

回顧九七年的亞洲金融風暴,企業的債務正是引爆貨幣危機的起點。一九九○年代,先進國家經濟成長緩慢,亞洲大部分的高成長國家成為全球投資人趨之若鶩的投資地區。但是,隨著當時的美國準備升息,加上當時亞洲第一大經濟體日本開始步入第二個「失落的十年」,亞洲的經濟榮景開始反轉,債台高築的企業,成為了定時炸彈。

問題是,像沙哈維里亞虧損如此嚴重的公司,為什麼還能借到這麼多錢?IMF亞太區負責人李昌鏞說:「過去幾年來,受惠於先進國家的低利率環境,新興市場企業的債務成本極低,槓桿也顯著提高。」根據IMF的統計,在○四年到一四年,新興市場企業的公司債務足足成長了四倍,「但是,當全球金融環境開始逆轉時,這些債務就成了最主要的風險。」李昌鏞說:「現在債台高築的新興國家企業,要怎麼面對政府的去槓桿化,這是一個兩難問題……。如果去槓桿化成功,那就代表投資和消費可能會受壓抑;如果失敗,那對金融系統是一個很大的風險。」

失溫效應二:資金外流

環境逆轉 量化緊縮效應一觸即發這一切的環境,都和一五年的今天相似地驚人。「現在市場上隱藏的危機,比九七年亞洲金融風暴更嚴重。」麥格理分析師史維茲(Viktor Shvets)就在九月的一份報告中指出。

九七年,仰賴出口的亞洲新興國家經常帳(進出口等資金流動狀況)開始發生赤字,亞洲各國的匯率應該貶值,但當時各國的匯率仍採固定匯率,和美元掛鉤,無法貶值。

因此,央行們只得拿出外匯存底,大買該國貨幣,以維持匯率。索羅斯等國際金融炒家,就是看準央行不可能無限制維持匯率,大舉放空,而他們選擇的第一個攻擊對象就是泰國。泰銖應聲崩潰,引爆亞洲貨幣危機。

「現在當然有很多地方,和九七年不可同日而語,」史維茲在報告中提醒:「亞洲國家的匯率更有彈性、外匯存底也比以前更強壯,不像過去那麼脆弱。但是,當今新興市場的結構性問題不只是單純的匯率危機,而是更複雜、更痛苦、更難逃脫的狀況。」「九七年就像是『心臟病』,只要適當調整,就能很快復元。隨著二十一世紀中國崛起,亞洲很快就找到新的動能。但是,現在的全球經濟不是停滯、就是通縮,因此現在新興市場的危機,更像是『慢性病』,將會慢慢地凌遲全球市場。」無獨有偶,高盛甚至認為,新興市場現在的動盪,是「○八年金融海嘯的第三波風浪」。高盛指出,隨著○八年美國金融海嘯、歐洲債務危機,這次新興市場成長趨緩與原物料價格崩跌,成為了最新一波全球金融危機。

事實上,就算新興市場的外匯存底已非吳下阿蒙,但在美元升息的預期下,新興市場國家的匯率貶值、資金流出的速度,雖不如九七年來得急,其幅度卻更勝九七年。以馬來西亞令吉為例,過去一年就貶值超過二成,跌破四十四年來的新低。IMF就預估,為了彌補資金流出的衝擊,今年新興國家將燒掉三千四百億美元( 折合新台幣約十兆元)的外匯存底,相當於九七年亞洲國家外匯存底總額的一半。

而且,各國拋售外匯存底的風氣,也將從亞洲蔓延到全球。

德意志銀行分析師薩拉洛斯(George Saravelos)指出,全球央行將在一六年拋售一.五兆美元的外匯存底,以因應資金外流。這將使○九年以來歐美「量化寬鬆」(QE,Quantitative Easying)的資金環境逆轉,變成「量化緊縮」(QT,Quantitative Tightening),成為全球資本市場流動性的拐點。而這也會讓原本遭受打擊的原物料及商品價格,備受壓力。

失溫效應三:出口衰退

榮景不再 新興市場面臨轉型壓力「隨著先進國家資金逐漸緊縮,原物料價格將不會像過去幾年推升。第一個倒楣的,就是仰賴原物料出口的新興市場國家。」榊原英資說。而這正是新興市場除了債務危機之外,另一個令人憂心的結構性問題||我們太依賴出口了!

不只是巴西、俄羅斯等原物料出口國掉漆,在失溫經濟下,接下來輪到的,正是台灣、韓國、新加坡等貿易出口國。榊原的論點,正呼應著今年以來全是負成長的亞洲國家出口年增率。包括台、韓、星、日等國,出口與去年同期比,幾乎都衰退一成以上。

「九七年到現在,我們一直都有一個弱點無法改變,就是我們的成長仍然建立在出口貿易上。現在,我們要認清一個事實:全球貿易所營造的榮景,都是建立在其他國家的榮景上。因為美國人要看電視,我們才有做電視的生意。但是現在我家已經有三台電視了啊!所以連日本的電視也賣不掉了。」榊原雙手一攤。

「先進國家的消費連自己都撐不起來,如果新興國家不調整自己的經濟結構,開始發展內需,那麼我們現在面臨的動盪,就永遠不會停止。」榊原英資說。

「現在新興市場的危機,來自於中國的結構調整。它正在轉型階段,把重心從出口移到內需。」榊原英資說:「諷刺的是,如果新興國家要走出這場危機,他們未來勢必也要進行中國現在正在經歷的轉型。」

尋求解決之道

榊原預測:央行盡可能利率寬鬆如果現在亞洲新興市場的困局,和九七年如此相像,那麼我們要怎麼記取教訓,不再重蹈覆轍呢?事實上,當時IMF怎麼做的,現在各國央行,都在反其道而行。

在九七年亞洲金融風暴後,IMF伸出援手,對受災最嚴重的泰國、韓國、印尼提供金援。但是,受金援國必須達成IMF提出的改革方案,而就是這個改革方案,讓原本的貨幣危機,擴大成為經濟危機。

「當時IMF主張財政與貨幣緊縮。因此要求受金援國一定要訂出財政盈餘,同時還要加息。但是當市場已經缺乏經濟動能和流動性,這麼做萬萬不可,雖然當時我和許多學者都強烈反對,但IMF卻仍一意孤行。」榊原英資回憶。

結果,IMF實行改革方案後,三國的匯率不但繼續崩跌,經濟也大幅衰退,造成了銀行體系的金融風暴。九九年一月,IMF發表自己的《初步評估報告》中,也指出當初的緊縮方案反而對經濟造成傷害,而更重創投資人信心。

時間移回現在,外界眼中各國央行的舉動,其實都是按照當初IMF緊縮方案反向操作。

例如,台灣及印度央行分別在九月及十月降息,印度央行更是大幅降息兩碼(○.五個百分點),降幅超過外界預期。同時,即將召開的韓國央行利率會議,外界也預期可能降息一碼。

「可以預期的是,在通膨條件允許的情況下,各國央行將盡可能地保持利率環境的寬鬆,以預防資金流出的流動性不足。而不是像當初IMF一樣,建議用升息來捍衛匯率。」榊原英資預測。

不過,即使新興國家這一回改採貨幣寬鬆路線試圖減緩衝擊,但是效果恐怕並不樂觀。台灣央行雖然在九月降息半碼,但是央行總裁彭淮南在記者會上也坦言:「貨幣政策短期內也許有某種程度的效果,但是很多問題不是利率可以解決的!」也就是說,單靠貨幣政策要脫離困境,恐怕是緣木求魚。

李昌鏞也指出:「當經濟成長和出口衰退時,降低利率不失為一個支撐需求的工具。但是,較弱的匯率,可能會抵銷掉寬鬆的貨幣政策。在這種情況下,財政擴張,實際上會比貨幣政策有效。」無論如何,新興市場可能將有一段苦日子要過,「面對亞洲區域性的挑戰,結構性改革雖然困難,仍然應該是各國政府在中長期應該持續的目標。如此才能真正的引導投資、創造工作機會。」IMF在報告中指出。

產業勢必升級

檢視結構 才能幫台灣出口找新競爭力可以確定的是,在失溫經濟下,我們沒有捷徑可以走。麥格理的報告指出,如果新興市場要脫離困局,勢必得進行徹底的經濟改革,改善生產力。對於台灣更是一個檢視產業結構的好時機。事實上,根據OECD(經濟合作暨發展組織)的全球貿易附加價值資料庫TIVA,從九○年代到現在,台灣的經濟成長動能雖然只靠著出口,但是隨著貿易帶來的效益越來越低,台灣出口附加價值成長力,更是輸給其他亞洲國家。

農業金庫總經理鄭貞茂就說:「比如電子業,大家買蘋果手機,我們只能賺到一部分手機代工錢,剩下是蘋果賺智慧財產權,大部分都是回流蘋果公司。所以美國景氣不錯,但是台灣還是沒有起色。」失溫經濟對台灣,的確是一記警鐘,如何在失溫的環境下生存,對投資人、企業、政府,都是當務之急。

台灣無薪假人數再度激增,這次全球景氣出了什麼問題?

金融風暴捲土重來?——解析1997年與2015年兩次風暴同異之處1997年的「鬼魂」或許不會讓新興國家心臟病發,但卻宣告著亞洲新興國家傳統「大出口時代」正式式微,這是全亞洲國家都要面對的挑戰。

環境與1997年相同

利率環境

先進國家利率相對低檔

資金環境

全球資金流入亞洲新興國家●1994年到1996年共流入1.1兆美元●2012年到2014年共流入2.4兆美元

經濟環境

新興國家經濟高成長與企業大舉外債

進入轉折

與1997年相同

經濟轉折

世界貿易量衰退

亞洲第一大經濟體(1997年是日本,2015年是中國)經濟放緩,造成亞洲國家出口開始衰退

資金轉折

美國開始升息

帶動美元升值,造成亞洲國家資金流出,企業債務壓力大

影響

經濟轉折

低溫成長

亞洲「大出口時代」正式宣告結束,全球經濟進入「低溫成長」

引爆

與1997年不同

外匯存底存量

● 1997年資金流出,造成外匯存底耗盡● 2015年資金流出,但亞洲國家外匯存底相對充足

政府因應

● 1997年因為IMF介入,要求緊縮,造成大規模企業倒閉● 2015年各國央行記取教訓,紛紛進行寬鬆,美國暫緩升息

影響

資金轉折

亞洲各國持續貨幣寬鬆

類似1997年「心臟病發」的金融風暴機率降低先進國家與新興國家兩大引擎失溫,讓全球貿易量縮減,台灣首當其衝。

97年亞洲金融風暴時,IMF主張緊縮改革,造成反效果,如今各國央行反向而行,盡可能地保持利率環境的寬鬆。


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