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礦業巨擘被QE害慘 股價一天崩跌三成嘉能可利空出盡 還是淪雷曼第二?

2015-10-12  TWM

石油、大宗物資重挫,讓新興市場及全球大宗物資龍頭嘉能可淪為「QE負債症候群」。然而,這群病人是否能從廢墟中起死回生,得看原物料是否價格回溫,而嘉能可後市,將成關鍵指標。石油、大宗物資重挫,讓新興市場及全球大宗物資龍頭嘉能可淪為「QE負債症候群」。然而,這群病人是否能從廢墟中起死回生,得看原物料是否價格回溫,而嘉能可後市,將成關鍵指標。

嘉能可(Glencore) 是全球最大的大宗物資寡頭貿易公司,排名財星全球五百大企業第十名,是瑞士第一大企業,經手全球五成以上的銅交易、六成以上的鋅買賣,倫敦金屬交易所的鋁與鎳,有五成到九成都掌握在嘉能可手中。它在業界的地位,相當於銀行界的摩根大通、汽車業的豐田;台灣的龍頭企業,不論是做電腦、手機的鴻海等,或是煉油的台塑、中油等石化集團,都得緊盯嘉能可的動態。

九月二十九日嘉能可股票崩盤,一天跌掉近三○%的股價,穆迪與史坦普信評公司宣稱,正在研究是否調降嘉能可的信用等級,使公司債券價格大跌,被當成垃圾債券交易,市場內不斷謠傳:「嘉能可是雷曼兄弟的再版!」「全球最大的大宗物資公司即將倒閉」的傳言,讓市場陷入二○○八年金融海嘯陰影,這是空頭炒作者的惡意謠言?還是又一次大蕭條的前兆?

高負債引病因

股價四個月跌掉六成

嘉能可不是黑天鵝,公司的危機已經持續了大半年,嘉能可在倫敦證券交易所上市的股價,從四月時的每股三一四便士,持續向東南角四十五度下滑的趨勢,九月初跌到一二二便士,四個月內跌掉六成。這種跌幅,猶如台積電從一四○元跌到剩下五十元,成為街頭巷尾關注的問題。

驚悚的是,已經送進急診室的嘉能可,病情持續惡化。九月下旬,天達證券(Investec)研究員杭特一份短短幾頁的分析,就把嘉能可打入瀕臨腦死的太平間門口。杭特說,「嘉能可背負三百億美元的巨額負債,如果大宗物資價格無法回升,公司的盈餘將全部被拿去償債,股東的價值實際上將等於零。」嘉能可不是黑天鵝,而是金融海嘯之後,全球量化寬鬆、低利率、為了追逐中國市場成長而過度擴張的指標案例。嘉能可的病因,跟股匯大跌的巴西、俄羅斯、南非、馬來西亞、印尼一樣,都是患了「QE負債膨脹症候群」,被重挫的石油、金屬、穀物等大宗物資價格,壓得喘不過氣來。

嘉能可與巴西、俄羅斯等國,都是需要仰賴「QE氧氣罩」維生的病患,他們需要天天祈禱美國聯準會不要升息、大宗物資價格不再創新低,才能維持不倒。如果說○八年雷曼兄弟是因房產泡沫而倒閉,那麼一五、一六年的指標,就是嘉能可這群病人,能否從大宗物資重挫與高負債的懸崖邊,起死回生。

嘉能可是以大宗物資交易起家的公司,由美國著名的交易員李奇(Marc Rich)在一九七四年成立,李奇因逃稅官司,連人帶公司逃到瑞士躲避,一九九○年代,現任的執行長、南非出生的猶太人葛蘭森伯格(Ivan Glasenberg)等人承接經營權,將嘉能可從交易公司擴張為擁有大量礦區、橫跨金屬、煤礦、石油、農產的全方位大宗物資霸主。

葛蘭森伯格早年是李奇公司的煤礦交易員,一九八九年天安門事件後,被派到北京、香港,並因為中國煤礦銷售的成功,讓他成為李奇的頭號接班人。由於葛蘭森柏格與中國的關係,嘉能可不斷衝刺銅、鋅、鎳、煤礦,更在二○一一年股票上市時,創下倫敦、香港同時IPO、雙掛牌的上市紀錄。

大宗物資跌價

礦產交易的獲利 也被蠶食一一年嘉能可以每股五三○便士在倫敦上市,公司總市值逼近新台幣兩兆元(當時幣值約六百億美元),葛蘭森伯格採取積極的購併擴張策略,一直到一三年完成與Xstrata礦業公司(編按:曾是世界上最大的礦業和金屬公司之一)的終極合併,嘉能可成為在全世界擁有一五○個礦場、船隊規模超過英國皇家海軍、掌控全球超過一半的銅鋅交易、占全球五%石油交易、經手九十餘項大宗物資買賣,在全球五十個國家與政府平起平坐的超級礦業能源集團。

相較於澳洲的必和必拓(BHP Billiton)、以及已經有一三○年歷史的英、澳礦業霸主力拓(Rio Tinto),嘉能可以貿易買賣起家,一直具有更高的靈活度,掌握全球大宗物資買賣動態的嘉能可,理論上不論在空頭或是多頭市場都能獲利,實際上,在過去兩三年大宗物資下跌的不利環境中,嘉能可交易部門的獲利彌補了實體礦產跌價的缺口,曾經有高達四分之三的盈餘,都來自交易部門。一直到今年,交易部門的魔術音樂才突然告終。

無止境擴張

上半年 稅後虧六億美元葛蘭森伯格的購併擴張,主要動力來自中國主導的大宗物資狂潮,讓他「多角化」的商業模式能夠繳出比力拓等老牌礦業霸主更耀眼的成長動能,從一一年股票上市之後,嘉能可一直享有較高的本益比(以利息、折舊等提存前的EBITDA為計算基準的股價倍數),加上聯準會、日本央行、歐洲央行持續多年的量化寬鬆,葛蘭森伯格用高股價、低利率的借貸不斷擴張購併,一直到吃下夢寐以求的Xstrata為止。

但是,無止境的擴張卻使嘉能可成為高負債的企業,目前嘉能可的負債總額高達二九六億美元、超過新台幣一兆元,每年利息、債務到期金額高達新台幣一千億元,公司礦業部門的淨現金早已無法支應利息負擔,今年上半年,息前、折舊前、稅前的獲利(EBIDTA)雖然還有四十六億美元,但是稅後竟然出現高達六億七千六百萬美元的虧損,嘉能可已經成為一個心臟無力、無法吸到氧氣的大巨人,面臨轟然倒地的死亡威脅。

為避免被債務壓垮,葛蘭森伯格在九月七日提出一個「一百億美元的減債計畫」,包括增發二十五億美元的新股、全面停止股息發放、將已減少二一%的資本支出再降三十億美元,同時出售礦區籌募二十億美元。嘉能可雇用花旗銀行等作為減債增資的投資銀行,也積極向中國政府兜售礦區。

但是,嘉能可的減債計畫並未止住股票的跌勢,甚至引起空頭更大的打壓。

高盛證券在九月的一份報告說:「儘管公司努力改變,但是歌曲主調未變。」雖然嘉能可採取了壯士斷腕策略,但是「投資人仍然恐懼,公司的工業資產無法彌補債務黑洞」「如果大宗商品價格再跌五%,那麼,嘉能可的信用評級指標將跌出投資信評的下限(亦即有被降為垃圾等級的風險)」,而讓投資人抓狂的是,貢獻嘉能可營業利益高達三○%的銅礦部門,遭遇銅價跌破六年新低重創,高盛繼續看空,認為到明年底之前,銅價將再跌一○%,從目前的每噸五千美元,跌至四五○○美元。

高盛之後,天達證券又補了一腳,認為嘉能可未來的獲利,將只能夠勉強支應利息與債務,股東價值幾乎等於零,終於造成了九月二十九日的穿底崩盤,並引發雷曼再現的疑慮。

大股東跟著跳水

卡達主權基金 成受災戶跟著嘉能可同時跳水,最著名的股東就是卡達主權基金。卡達主權基金之前持有Xstrata、促成嘉能可的世紀購併,不只持股嘉能可八%、是最大的單一股東,也是嘉能可的大債主。今年來,卡達持股浮動虧損已逼近三十億美元。

波斯灣國家的主權基金過去在油價一百美元的時期,擔任全球新興市場擴張的大金主,如今面臨強大的收縮壓力。卡達主權基金手中抱著無數的地雷,例如爆發廢氣電腦軟體造假的德國福斯集團,卡達是最大單一股東,持有福斯一三%優先股、一七%普通股,浮動虧損高達八十幾億美元。倫敦《金融時報》估算,卡達主權基金的前十大持股,除了德國福斯、瑞士嘉能可,還有荷蘭皇家殼牌、英國巴克萊銀行、德國西門子等,全數都出現重大虧損。

更糟的是,卡達主權基金原本與大陸的中信證券(中信資本)合資成立一百億美元的亞洲投資基金,但九月底中信證券的總經理、部門主管全因內線交易遭到監禁,卡達主權基金也淪為股災受災戶。

不過,嘉能可倒是挺過了九月二十九日的崩盤,並且在隨後的五個交易日中收復失土,嘉能可的未來,是「QE高負債症候群」這群重災區的指標,嘉能可若能順利減債一百億美元,而銅鋁鋅鎳石油煤等大宗物資的價格也不再創新低,嘉能可就有機會從廢墟中重新出發。因為,即使是最無良的空頭分子,也不期望嘉能可淪為雷曼兄弟第二,那種災難,誰也無法承受!

撰文•乾隆來


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油價、商品行情崩跌衝擊全解讀 礦業巨擘狂裁員 高收債地雷滿布

2015-12-21  TWM

近期能源與商品原物料價格持續暴跌,猶如隕石炸地球般地帶來大滅絕威脅,大型跨國企業連續爆發重組事件。眼前,一波一波的能源企業債務危機,究竟要靠什麼來救火?

最近兩個禮拜,導因於原物料價格重挫,連續爆發的金融動盪與超大型跨國企業重組事件,怵目驚心的程度,讓人不禁聯想起「恐龍大滅絕」的災難。

十二月八日,英美資源集團(Anglo-American Plc)宣布了一項「窒息性」的重整計畫。這家成立於一九一七年、擁有近百年歷史的超級跨國集團,由傳奇鑽石商人歐本海默爵士(Sir. Ernest Oppenheimer)與美國金融巨擘摩根(J.P. Morgan)創設;集團擁有壟斷全球鑽石產業的戴比爾斯(De Beers),在全球四十五個國家,掌控鉑金、鑽石、有色金屬、黑色金屬和煤炭礦場,高峰時期雇用近二十萬名員工,二○○八年公司總市值超過新台幣三兆元。

效應一︾百年企業大瘦身

美國19家能源公司破產

難以想像的是,這個經歷過兩次世界大戰與經濟蕭條的不倒翁,卻在十二月八日宣布,一口氣將現有近十四萬名員工砍除三分之二,剩下五萬三千人,並將關閉或出售旗下大多數礦場,只留下南非、智利及澳大利亞等鑽石、鉑金與鎳礦。

集團提列損失金額高達新台幣一千二百億至一千六百億元。這家百年企業,今年股價重挫七七%,與五年前相較,大約只剩下十分之一。

英美資源集團在兩、三年之間賠掉近百年的積蓄,算不算劇烈?窒息性的緊縮,病灶何在?

煤、石油、基本金屬等大宗物資價格的重挫,對於全球企業的衝擊,令人想起六千五百萬年前,那顆直徑十公里、直接從外太空撞擊墨西哥猶加敦半島的超大隕石,撞擊的灰塵遮蔽陽光長達一年,引發地表物種大量滅絕。

除了英美集團,同樣位居礦業龍頭地位的嘉能可(Glencore),也已宣布重大的瘦身計畫,公司大砍資產降低負債,保全珍貴的現金;這些跨國巨獸的病因,都是商品價格崩跌,目的則是斷尾求生。

然而,英美集團或嘉能可都還算是強者,許多體質較弱、年資較淺的礦業、石油或者能源公司,早已不支倒地。

光是美國的統計,去年就已經有十九家石油企業聲請破產保護,更多的石油公司宣布重整計畫。

從一四年十一月至今,美國有一千二百個油井、大約是總數的三分之一,已經暫停開採或者直接封存,今年美國石油與能源企業砍掉二十五萬名員工,預計未來幾個月還要再砍九萬人。

油價與大宗商品價格的重挫,正如同外太空的隕石,觸發了大宗物資與能源公司的倒閉潮。根據產業資訊公司IHS的統計,從○五年至一四年期間,總共有七四五○億美元的資金,投入了石油、天然氣以及礦業公司,龐大的資金投入,正需要巨額的營收來償還不斷擴增的債務。

效應二︾知名基金清算

市場賣壓排山倒海

對於能源產業的極度悲觀,引發了這一輪「滅絕危機」的第二道衝擊波。十二月十日,美國知名投資機構「第三大道資產管理(Third Avenue Management)」宣布,旗下高收債基金Focused Credit將進行清算,並且禁止投資人贖回。

這是○八年金融海嘯以來,最大規模的共同基金清算案例,導火線是今年以來慘跌二七%的績效表現,以及投資者排山倒海的贖回壓力;至於績效崩潰與賣壓蜂擁的根源,則與能源產業的悲觀前景脫不了干係:據統計,美國能源企業債券,約占高收債市場的三分之一。

如今,在高收債市場扮演要角的能源企業,正面臨油價崩跌與債壓逼人的雙重夾擊。美國能源統計局(EIA)統計顯示,在一二年之前,美國能源企業所獲得的營業現金,約有四○%必須拿去繳付債務利息;隨著頁岩油產業擴張,這個比率在一四年第三季增加到六成,之後油價重挫,到了今年第二季,石油與天然氣企業的營業現金流入,竟然有超過八○%必須拿去償債,無法支應債務的能源企業,只有被迫倒閉、瘦身、出售資產之途。

根據惠譽國際信用評等公司旗下的BMI研究公司資料顯示,今年全年有七二○億美元的石油類債務到期,一六年有八五○億美元、一七年暴增到一二九○億美元,全體石油類債券與貸款總額高達五五○○億美元。一五年到期的石油債務,比率最高的是美國頁岩油公司,達到二○%,其次是中國的石油與天然氣企業,占比一二%。

高收債醞釀風暴

利率已攀上歐債危機高峰

彭博資訊到十月的統計則顯示,發債利息成本在一○%以上的石油企業,已經增加到一六八家,是去年同期的三倍,油價的持續重挫,可能引爆新的債務風暴。

在過去,中央銀行的量化寬鬆,讓金融市場資金氾濫,掩蓋了能源與原物料產業債務暴增的問題;如今,市場用價格崩跌來戳破泡沫,如同外太空的巨大隕石,引爆了滿天烏雲。

標準普爾信評公司在十一月底統計,一五年全球企業債務違約達到○九年以來的新高,總數九十九家倒債企業,有六十二家是美國企業,而且其中超過一半都是原物料與能源廠商。

在此之下,能源與原物料產業的高收益債券殖利率隨之攀升,在十一月底已經升抵一二%;這個數字,意味相關企業更難「借新還舊」,未來幾個月,恐將會有更多能源企業倒債。

現在大家關注的是,能源企業的倒閉潮,對於整體金融市場會有多大的衝擊?穆迪信評公司說,美國的高收益債券存量,在○八年金融海嘯時有九九四○億美元,之後因為QE造成利率大降,大量資金追逐高收益債券,目前的美國高收益債券存量,已經倍增到一兆八千億美元了。

美林證券則說,近日大量資金逃出高收益債市場,公司編製的高收益債券利率指數(BofA U.S. High Yield Master Index)已經突破八%,而去年中才只有四.三%(編按:利率越高、債券價格越低),低於投資等級五階的CCC債券,平均利率更突破一七%,已經是○九年歐債危機後的最高峰。

高收益債券的崩盤越來越像事實,現在的問題,只在於高收債危機,是否會擴及到股市與整個金融體系。

效應三︾財政壓力破表

OPEC無法減產撐油價

在此同時,也有越來越多人開始談論金融市場遭到「油元抽離」的衝擊,甚至,悲觀者更已預期石油輸出國家組織(OPEC)將有崩解可能。

去年十月,當國際油價從一百美元跌至六十美元後,財經網站MarketWatch的能源專欄作家阿薩埃爾就高喊OPEC即將解體,他在當時的專論說:「石油輸出國家組織已死——是的,那個曾經總是能夠威逼超級大國,攪亂金融市場,讓全球的汽車駕駛員都不寒而慄的卡特爾(Cartel,指壟斷利益的聯盟),已經名存實亡了。」OPEC在一九六○年九月十日成立,主要目的是將石油的利益,從英美等國的跨國石油公司手中奪回,包括沙烏地阿拉伯、伊拉克、伊朗與委內瑞拉等十二個國家,將石油產業國有化,逐漸取得全球油價的主導權。

一九七三年,當時OPEC拒絕運送石油給支持以色列對抗埃及和敘利亞的西方國家,造成油價飆漲四倍,就成功展現了完全壟斷的主導力。

如今,雖然OPEC十三國的部長們,仍然定期聚集在維也納開會,維持一個包含會計師、律師、統計人員、媒體聯絡人的龐大組織,但是OPEC操縱石油價格的能力已經崩解了。

三十年前,當他們擁有全球三分之二的已知石油儲量時,他們可以恣意向市場施壓,敲詐各國政府,但是他們控制的石油儲量已經縮小到了三分之一,於是,一切也就自然變得有所不同了。

更糟糕的是,在阿拉伯世界,OPEC壟斷價格所賺取的石油美元,被大量浪費在軍隊上;阿拉伯國王、王子、酋長與軍官們過著奢華無比的生活,底層民眾卻淪為失業與難民,憤怒的阿拉伯青年發動革命,已經推翻了五個政權。

另外,也是創始國之一的委內瑞拉,因為貪腐與分配不均,淪為通貨膨脹、街頭暴力充斥,與經濟衰退的火藥庫。如今的OPEC國家,為了填補龐大的國家與國營企業債務,必須不斷增產來飲鴆止渴,這正是持續一年的油價崩跌,OPEC石油部長卻無法達成減產協議的根本原因。

財政赤字擴大

產油國動蕩成為不安因子

今年十二月初,OPEC部長會議再度無法達成減產協議,油價以崩盤的速度跌破每桶四十美元新低價位,關於OPEC解體死亡的論點傾巢而出;最驚悚的言論,是預言實力最堅強的領袖國沙烏地阿拉伯,「可能在二○一八年財政破產」。

美國有線電視新聞網CNN說,因為油價崩跌,沙烏地阿拉伯政府今年收入大減八二○億美元,外匯存底劇減六二○億美元,並且在今年十一月首度向本地銀行舉債四十億美元,今年全年,政府財政赤字將占GDP的二○%。

除了沙烏地,巴林、阿曼也在去年開始出現財政赤字,並且迅速擴大當中。國際貨幣基金(IMF)預估,今年波斯灣成員國收入將較去年劇減近二八○○億美元,政府財政壓力史無前例。

實際上,沙烏地阿拉伯財政破產的言論被誇大了,沙烏地去年底的外匯存底仍然有六千六百億美元,要支應財政赤字還有餘裕,真正站在政府財政倒閉前線的是委內瑞拉、俄羅斯(非OPEC國家)等。

然而,石油輸出國的財政壓力終究為這世界的動盪增添不安因子,除了油元抽資、地緣政治風險之外,當OPEC基於財政壓力無法以減產作法緩解油價跌勢,前面提到的動盪、滅絕,也就會有繼續上演的可能。

能源與商品原物料價格的暴跌,猶如隕石炸地球般地帶來大滅絕的威脅,在這當中,礦業巨擘可以斷然砍掉三分之二的員工斷尾求生,石油輸出大國可以靠著高油價時代累積的外匯儲備撐過寒冬;但在眼前,一波一波的能源企業債務危機,要靠什麼來救火?至今仍是未知。

(本文作者為紐約大學金融碩士、曾任金控公司副總經理)

撰文 / 乾隆來

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