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为什么一定要争夺港股定价权——兼论港股的尿性与世纪机会

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港股的尿性及其由来

上周末港股被中东SRAS（“MERS”）弄得一惊一乍后，格隆一个在香港大投资机构管投资的哥们发来一段血泪控诉：我今年最大的失误，就是TMD的手贱，把自己的主力仓位放在了港股上，把次要仓位投在了A股上。港股这个鸟市场，原以为估值无法容忍的便宜，赚钱应该更靠谱，但没想到港股扶不起的阿斗，赚钱真特么的难啊！我妈从老家给我发来信息，说邻居孩子工厂里的，今年炒A股赚了十倍，刚买了套别墅。我说妈你千万、千万别告诉人家你儿子是干什么的！说出去丢人啊。

这个朋友的话，我感同身受。如果把炒股比作玩通关游戏，A股这个博傻的市场选的一定是“ easy”模式，几乎是闭着眼晴挣钱。而港股则是选择了“hard”模式，绝大多数时候，A股涨，它不涨；A股跌，它立马跟跌。欧美涨，它不涨；欧美跌，它也立即跟跌。大陆的脸色要看，美国人的脸色要看，连万里之外希腊人的脸色也要看，整个一个没爹没娘的孩子，尿性十足，甚至连个传闻的“MERS”都要让青衣地铁站瞬间变空城，港股也跌个大跟头。

原因何在？市场总结了不少，包括香港自由开放市场，定价就应该低；香港缺乏散户投资者；香港市场欧美机构资金为主的候鸟市场；香港没有本土沉淀资金；香港自身没有实业基础；香港货币绑定美元，没有自主调节权……等等，不一而足。

有道理吗？似乎都有一定道理，但又似乎似是而非。

根本原因在哪？

在格隆看来，有且只有一条：在港股，我们没有定价权。

在港股混了一段时间的朋友，最近一定会听过一个由格隆汇发起的标语式的呼吁：“争夺港股定价权”！但是在和一些朋友交流的时候，发现不少人对何为定价权并不清楚，甚至错误的认为与己无关，是格隆汇在哗众取宠，是格隆汇试图在香港复制A股的泡沫。

所以我觉得非常有必要来阐述下这个道理——何谓定价权？以及为何要争夺港股定价权？只有当你明白了这个道理，你才能在港股当前这个黎明前的黑暗中坚定自己的信心，明白港股的症结在哪，大方向大趋势在哪儿，机会在哪，以及你该怎么做！

低估值是一种耻辱，是一种病，得治

在探讨定价权之前，我想先澄清一个市场上近乎荒谬的结论：港股长期以来的低估值，体现的是香港作为一个开放、成熟市场的本质特征，它是一种优势，并因此而吸引了大量外资的参与——这是活脱脱被打了个鼻青脸肿，还连声说太君打得好，打得好！

美国证券市场才是真正的全球最开放的证券市场，你见过美国股市估值长期在10倍PE晃悠吗？提醒一下，美国标普过去十年平均PE是25倍，纳斯达克自成立以来平均PE是46倍！

低估值不单不是优势，本质上更是一种丧权辱国的檀渊之盟，是一种耻辱。因为低估值意味着向交易对手更多、甚至无偿让渡了资源、劳力、劳务，以及最后的物质财富。拿这个当特长，说这个定价水平才体现了成熟市场的真正定价水平，甚至为此沾沾自喜，要么是极端无知，要么是助纣为虐的潜伏第五纵队。

天 下熙熙，皆为利来。天下攘攘，皆为利往。无论大陆奉为圭臬的马克思《资本论》，还是研究假设出发点与《资本论》完全不同的西方经济学，其研究的最终落脚点 都是交易——也就是马克思经济学里的所谓交换！经济学对经济活动划分的生产——分配——交换——消费四个环节，世界这么大，你不妨去看看，本质上最终都是一种交换关系——交换行为产生并形成了价格，价格回过头来决定你的竞争地位与在财富分配环节中的位置。因此从本质上说，你的竞争优势不来自你的技术水平，不来自你的科研实力，不来自你的廉价资源消耗，更不来自你的低廉人口红利，而是来自你在交换时的定价能力。

如果没有定价能力，哪怕你是全球最大买家，比如中国之于铁矿石；又或者你是全球最大卖家，比如中国之于稀土，价格也都与你没有半毛钱关系，你能做的是等待别人的报价，并默默接受！

如果你有定价权，哪怕你对该商品既不是最大卖家，也不是最大买家，你也一样能予取予求，比如拥有世界储备货币地位的美国之于99%的全球大宗商品。

资本也是商品，一种金融商品，资本定价权，本质是国家金融主权的一部分。股市估值水平不是单纯的PE、PB那么简单，在经济学上，股市估值水平倒推回去，终极体现的是企业股权融资成本——换句话说，股市不正常的低估值，反映的是企业过高的股权融资成本。我们看到中石油在港股被压到1被PB发行，股息率都超过10%，看到中石油A股十倍于香港的发行价，这在经济学上的解释是：相较于实业投资回报率与股权融资成本，中石油在香港融资是极不合算的，或者说根本没有必要在香港融资。

低估值低定价，不是什么“公开、公平、公正”的市场化行为，在很大程度上应是外资大行为代表的“打手”刻意为之，予取予夺的工具—— 比起枪炮，资本定价权才是更锐利的掠夺武器。最关键的，夺走了，你还得忍气吞声：人家会说这是市场的游戏规则，公开公平公正的玩法！低估值，意味着人为刀 俎，我为鱼肉，辛辛苦苦生产的财富与劳务，最终怎么分，任由他人说了算——这种看似由双方一致达成的市场化价格，实际是一种一千年年前宋金实力对比下的檀 渊之盟。

对于外资而言，低估值不仅令其投资组合获得了一个随时可以配置、安全边际很高、下行风险很低，类似货币资产一样的组合对象，更可以近乎免费获得资本增值利得——中国上市公司发行的股票，毕竟不是货币工具，它是实实在在的资本。

香港行政主权回归多年，但香港资本定价主权实际长期是拱手让人的。我们对国内股改中所谓的国有资产流失精打细算，甚至斤斤计较而捆缚国企改革手脚，但对香港股市不正常定价带来的长期国资流失却视而不见，是不是多少有些滑稽？

如果说，在10年前，20年前，我们的各项积累，尤其资本积累相当有限的情况下，我们需要大量引进外资资本，我们需要在资本定价上做一定让步还情有可原，那么在今天我们外汇储备达到惊人的4万亿美元，我们的产能、资本都已过剩需要输出的时节，我们还需要这种檀渊之盟吗？

很明显，低估值，这是病，得治！

定价权缺失：我们吃过多大的亏？！

在继续展开后面问题前，我们有必要回顾下过往我国在国际商品贸易中“定价权”缺失所带来的屈辱后果。这种缺失从进口到出口，从铁矿石、稀土、石油到玉米、棉花、大豆，再到纺织服装、电子产品等工业制成品，无论是我们有比较优势的，还是没有比较优势的，比比皆是。

我国是全球最大的铁矿石消费国和进口国，但定价桌子上始终没有中国人的身影。屡屡受制于淡水河谷集团、必和必拓集团、力拓集团三大矿山企业，不得不为连年飙涨的铁矿石价格沉痛买单。在2009年，占全国总产量80%的71家重点大中型钢铁企业，钢产量增长10%左右，利润却同比下降31.43%，平均销售利润率只有2.46%——钢铁企业在中国重工业化最红火的日子里也是掰着指头过日子，在今天，很多钢铁企业甚至不得不去养猪谋生；而国外企业通过抬高原料价格，轻松从我国攫取本不属于他们的利润。国际铁矿石巨头澳大利亚的必和必拓集团依赖原材料铁矿石涨价，仅2009年下半年就实现净利润61亿美元，同比增长134.4%。

这边你或许会问，国外是如何控制铁矿石的定价权。

1）国际上铁矿石交易以美元计价（结算货币是最终极的定价权控制的一种，这里展开可以讲三天三夜，美国通过绑定石油，控制了全球的石油贸易）

2）全球主要产能集中在三大巨头手上，他们往往通过价格同盟联合起来控制价格。

3）我国长期铁矿石存货不足，需求分散，三巨头通过控制产量增加谈判筹码。

4）价格发现的期货市场被国外控制

不过我国最失败的不仅是在最大买家时，我们没有定价权，在中国垄断的部分上游资源领域，在最大卖家领域，我们也没有定价权。“中东有石油，中国有稀土”，邓小平的话道出了中国稀土大国的地位，我国拥有超过全球50%的稀土资源储量，并占据全球90%的 市场份额。但同样的，定价权同样不在我们手上，这一资源优势并未给我国带来应有的收益。稀土价格极其低廉就不提了，另人气愤的是国外企业利用定价权的谈判 优势，把稀土的初级提纯工厂也设在了中国，稀土的初级提纯污染极大，但中国地方政府为了仅有的点利润敢怒不敢言。鬼子真的做到了把利润带走，把污染留下。 在稀土的定价权争夺中，我国产能分散，稀土开采类似小作坊，不能形成有效的价格联盟。国外虽然需求旺盛，但存货充足，有充分的谈判筹码。

不过最后好消息是我国在商品贸易中正在慢慢找回定价权。以稀土为例，我国开始取缔稀土小作坊企业，稀土企业开始整合，同时控制稀土出口，削低国外存货水平。

何谓定价权?

我们这里说的定价权并不是所谓的漫天要价，在价格形成时靠比肌肉打砸抢，因为价格最终还是由买卖双方通过供需博弈决定的，我们不能歪曲这个最最基本的经济学原理。

格隆所谓的定价权，是对价格形成的主动权与话语权，而价格是市场资源配置和财富配置中最灵敏最有效的杠杆，也是最高级的形态和工具。简单来说，当物品价格上升，我们就会投入更多的资源去生产该物品，资源流入的产业或产品必定能够带来比资源流出的产业或产品更多的利润, 这也满足了资源本身的最大化效用需求和投资者利润最大化的目的。

争夺定价权其实就是争夺合理资源和财富配置的主动权与话语权。拥有定价权的一方将拥有配置资源和最终财富分配的主动权。

以稀土为例，如果我们没有定价权，国外可以通过抬高稀土价格，让我国生产资源不断进入稀土行业加快稀土开发，从而使稀土资源加速流入他国，变相从我国攫取财富。而如果我国控制了稀土的价格，那我国就能控制让多少生产资源进入稀土行业，使稀土可以得到有效合理的开发利用。

何谓股票定价权?

股票实质上是股权的一种代表，而股权也可以看作一个商品，既对一个公司的拥有权。股权价格的高低本质上如同对商品价格一样，是资源配置和财富配置的机制中最灵敏最有效的杠杆。

格隆举个PE/VC的例子。现在TMT创业很火爆，只要你有个好点子，VC/PE会很大胆的给你高估值，大把大把的钱给你烧。很多人都以为他们钱多的慌，但他们给创业公司股权高估值，拿大把大把钱给创业者烧的结果就是促使更多有想法的年轻人敢去运用新idea去创造财富，而这些idea也正不断发展TMT行业，使之更加繁荣。所以另一个流行的说法就是现在是创业的黄金年代。这就使资源（idea和钱）实现最有效的配置。

股市也是同理，当上市公司可以把股权卖更多的钱的时候，他们就会倾向于股权融资，而在监督体系完整的情况下，融来的资金必然会扩大企业的投资与生产，从而创造更多的财富。

A股定价权的例子：不只是泡沫

这轮A股大家都是有目共睹，一般市场解读为改革牛。在我看来，国家需要这轮牛市的目的就是为了重塑国内股权的价值估值，通过对股权价值的重塑，引导企业减少债权融资，降低企业股权融资成本，更多的进行股权融资。

以前说的最多的就是企业融资难，根本原因是我国长期是银行为中介的间接融资发达，企业股权融资很困难，基本靠债权融资，而大量债权融资的需求推高了银行的话语权，这就是为什么经济下行、A股熊市的时候银行还可以赚那么多钱的道理：实业辛辛苦苦赚的血汗钱，都被银行的垄断性资金定价权拿走了。我国通过提升股市的价值体系鼓励企业更多进行股权融资。——这是对内重塑股权价值对资金分配起到的作用。

为什么要争夺港股的定价权

我们先来看一组简单数字：

我们都知道，港股很多上市公司的主要业务都在大陆，其本质和大陆上市公司没有任何区别。但恒生指数近10年平均PE只有15倍，这个估值水平，低于大陆的上证指数的20，更低于美国的标普500的25。说明在港股市场，公司股权的价值不仅低于大陆，更低于美国。

也就是说，同样的公司每发行一股，在美国，在大陆和在香港卖的钱是不一样的。而三者中香港是最低廉的。为什么优秀的企业都喜欢去美国上市，因为在美国，能实现股权价值的最大化。

对内，A股的牛市已经开始慢慢纠正股权价值体系，而隔着浅浅深圳湾的香港，我们不仅没有纠正过来，甚至背道而驰。但正如同我国以国家意志推进的一带一路战略，我们也必须以国家意志纠正中国公司在香港市场上的股权价值，我们不仅要把股权以合理的价格卖给自己人，更要把合理的价格卖给外国投资者。

为什么南北车要合并，原因不就是希望我们的高铁在国外能卖出合理的价格吗？股权也一样，同样的股权，我们在国内卖20倍，为什么在香港卖给国际投资者就只能卖10倍？

格隆曾经和一个在香港上市，市值约100亿，PB只有0.3的内资公司交流，他们说过去有一家外国机构和他们谈合作，外国机构坚持希望通过股权的方式去合作，然后这家公司很气愤的告诉格隆：“凭什么，我们公司的净资产就值300亿，下一年资本开支就计划100亿，合作方出10亿就想占我们10%的股权，门都没有！”

是的，我也为这家公司抱不平，但同时的尴尬就是，资本开支这100亿的钱从哪里来？总不能全靠举债吧？没有定价权，就等于没有融资能力啊！

所以，我们争夺港股定价权，不是为了一口气，更不是面子问题，那个没意义，而是为了中国资产在国际上卖出应有的价格，提升在港上市企业的股权价值，让企业可以以更低廉的股权融资成本，从国际市场获得更多的融资来发展自身——没有微观企业的健康顺利发展，我国经济要转型要变革，中国要崛起，都是水中花，镜中月，痴人说梦而已。

这就是格隆说的，我们为何必须要以国家意志来推进和纠正港股的错误定价机制，以国家意志来推进港股定价权的获取。

很多人把中央放开沪港通、放开公募进港、放开险资进港、放开基金互认只是看做中央对香港的一个安抚和托底，这是太低估中央的长远眼光和气量了！这是一盘大棋，而世纪投资机会就在这其中酝酿！

最后一个问题，HOW？

股票市场中存在两个市场：一个一级市场，一个二级市场。

一级市场的作用是为企业进行股权融资，二级市场的作用是发现股权的价值。公司以什么价格在一级市场IPO或增发股份，很大的话语权掌握在二级市场。

换句话说，企业能在市场每发行一股能融到多少钱，很大程度要看二级市场给同类公司的定价。而二级市场说白了也是一个供需决定价格的市场。人多好打架，只要大陆放开水龙头，让稍许略多的资金过来（大陆A股每天成交2万5千亿，香港每天只有一千亿），自然就能获得绝大多数中资港A股二级市场的定价话语权。

当然，拧开水龙头不代表会有水流出来，这个就需要多方力量的配合，包括你我在内在战略高度的认识。

如果格隆说争夺港股定价权，一定程度上事关中国这次战略转型的成败，或许有点言过其实，但这个顶层思路的大方向是大概率成立的，港股目前的尿性确实很折磨人，但风雨过后见彩虹，目前只是黎明前的黑暗而已。我们面对的，是一次港股重新定价的世纪机会。

还是格隆经常说的那句话：不谋全局者，不足谋一隅。

如果你希望提前战略布局下一个风口，不会有一个市场比港股更有竞争力！