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老大哥中影12年IPO長跑沖線，估值能否超越小兄弟們

包括監制姜岱在內的諸多知名電影人上周末都在為同一個消息點贊：歷經12年上市長跑，有著中國電影行業“國家隊”“老大哥”之稱的中影股份終於獲得了中國證監會的IPO批文。

早在2004年，中影股份母公司中影集團就已有上市計劃，並欲整合優質資產赴香港上市，但由於相關政策調整，不得不暫停上市計劃。2008年左右，中影集團極有希望成為“國內電影第一股”，但最終被2009年上市的華誼兄弟(300027.SZ)摘走了這一稱號。

然而，中影股份錯過資本市場的這些年，正是中國電影市場的黃金十年，票房連續9年保持25%以上的增速，吸金效應明顯。截至7月11日，華誼兄弟的總市值為373.7億元，光線傳媒(300251.SZ)為337.36億元，華策影視(300133.SZ)為264.96億元。行業內預計，中影股份估值應該會超200億元。

“只能說這位‘老大哥’太不容易了，希望通過此次布局及資本運作，(中影)在更為複雜與激烈的電影市場里，找回昔日‘老大哥’的雄風。”曾經歷中影股份改革的一知名創投基金負責人徐總在接受第一財經記者采訪時表示。

然而，如今的電影市場早已群雄逐鹿，在電影放映上不如萬達院線(002739.SZ)，影視制作面臨華誼兄弟、光線傳媒等民營企業強勢競爭的情況下，中影股份要想重做“老大”並不容易。

現任中國電影股份有限公司董事長喇培康

中影被耽誤的“青春歲月”

電影人之所以對中影股份上市感慨萬千，根本原因是其母公司中影集團是許多電影人青春歲月里的一段記憶。

中影集團1999年2月成立，是由原中國電影公司、北京電影制片廠等8家單位組成。

“1999年中國電影算是跌到了低谷，中影集團的成立其實也關乎改革能否成功。當年，也是中國電影行業市場化變革的前夜，中影集團集廣電系統最優質資產於一身。”與中影集團曾有諸多合作項目的資深電影制片人王璐告訴第一財經記者。

中影集團成立之初，電影制片成為重要環節，核心目的就是讓中影按照企業制度發展要求，進行業務重組、資產整合和產權制度的改革。

2000年6月，當時的國家廣電總局和文化部聯合下發《關於進一步深化電影業改革的若幹意見》，中國電影行業市場化改制開始。2003年底、2004年初，民資和外資進入門檻降低，市場化競爭日趨激烈。

也是2004年，中影集團曾試圖赴香港上市，“但由於外資進入傳媒娛樂行業的政策限制而放棄。”一位中影集團前任高管告訴第一財經記者。

就在中影集團放棄赴港上市之後，隨著文化市場對社會資本的放開，中國電影產業每年以25%~30%的速度發展，華誼兄弟、光線傳媒等民營企業的電影業務如雨後春筍般快速成長。2006年成為華誼兄弟最為“輝煌”的一年，當年票房前三名的影片都與其有關。這一年，中影集團實現主營業務收入16.16億元，凈利潤0.56億元，經營性凈現金流為2.01億元，但凈利潤中的40%來自補貼。

2007年，韓三平成為中影集團董事長，上市計劃再次啟動。按照計劃，中影應該在2008年底前進行A股首次公開募股，但受全球金融危機等諸多因素的影響，上市計劃再次被擱置。於是，“國內電影第一股”的稱號在2009年被華誼兄弟摘走。

韓三平與王晶

王中軍王中磊兄弟

2009~2014年，華誼兄弟、光線傳媒通過上市，成功躋身國內影視行業的佼佼者，它們在奔赴“中國的迪士尼、華納兄弟”等夢想帝國之時，中影集團依舊處於“深化改革”階段。

“雖然中影集團的‘老大’地位沒有被撼動，但民營企業的發展還是給其帶來一定壓力。”王璐表示。

2005年開始，從《無極》、《投名狀》到《赤壁》、《梅蘭芳》，中影團隊推出一系列高成本的商業電影，使得中國電影開始進入成熟的大片時代，但這幾部電影的票房並沒有期望的那樣好，唯一獲得好口碑的就是《梅蘭芳》。2009年，憑借主旋律電影《建國大業》(創下4.2億元票房的紀錄)再次讓中影集團找回點“老大哥”的尊嚴。

“(每年)真正盈利的影片少之又少，中影即便有進口片的支撐，但要做大做強，與自己的身份匹配，還是需要作一些調整。”上述中影集團原高管表示。

2010年，中影股份終於成立，註冊資金14億元，由中影集團聯合其他7家戰略投資者成立，中影集團占股93%，其他7家公司各占1%股權。2011年開始，關於中影股份上市的消息頻頻傳出，但始終都是“只聞其聲”。

上半年重現“老大”本色

中影股份再次引發資本市場大討論是在2015年2月，作為備受期待的IPO“種子選手”，中影股份因申請材料不齊而被中止審查。

事實上，作為電影行業的龍頭企業，中影股份2007年已形成了覆蓋影視制片制作、電影發行、電影放映及影視服務等各環節的全產業鏈，且“中影”品牌具有強大的影響力和號召力，但在市場競爭和行業政策變化等因素下，中影股份業績難言樂觀。2012~2014年，其營業收入分別為44.8億元、45.6億元、59.6億元，歸母凈利潤分別為5.6億元、4.3億元、4.9億元。華誼兄弟2014年歸屬於公司普通股股東的凈利潤為8.97億元，幾乎是中影股份的兩倍。

“由於受到2012年2月中美進口影片政策變動的影響，中影股份所依賴的‘政策紅利’之一有所減少，導致其經營業績出現波動。”徐總表示。

根據《電影管理條例》等規定，中國進口影片采取“一家進口兩家發行”的方式，由中影集團進出口分公司“獨家”承擔境外影片的進口業務，由中影集團和華夏電影負責發行。中影股份成立後，承擔了中影集團的一些進口具體業務以及進口電影發行業務，由此中影股份可從中獲得進口分賬影片總票房收入的7%和買斷影片的管理費(其中15%上繳集團)。

而在2012年2月中美簽署相關諒解備忘錄後，根據新的進口影片政策，中影股份不再受托從事相關進口影片的具體業務，同時在進口電影發行環節的成本也大幅上升。

針對上述情況，發審委會議也提出了詢問，並要求中影股份保薦代表人進一步說明“一家進口兩家發行”的進口影片管理政策未來是否存在調整的可能、該政策對發行人影片發行業務的影響及應對措施、相關風險是否已充分披露等問題。

如此，中影股份IPO申請雖然2015年成功通過發審會，但原定的2015年9月IPO目標則向後推遲。

“其實，中影集團是國內唯一擁有進口電影資質的影業公司，中影股份還是會力爭率先掌握海外優質類影視IP的改編權，所以在海外片的引進上是有配額的，而且配額可能上漲。”上述中影集團原高管表示。

比較“給力”的是，今年上半年票房前十的影片中，除了六部進口片外，中影集團參與投資的電影就有三部。換句話說，票房前十的電影中，九部與中影股份有關系。

中影股份值多少錢

“中影股份現在上市的環境已非幾年前那麽簡單，比如，電影發行市場集中度不斷下降，除中影和華夏兩大傳統發行龍頭之外，華誼兄弟、光線傳媒、博納影業也是電影發行市場的重要組成部分，院線有五洲電影和四海聯盟圍追堵截。”王璐表示。

更為重要的是，傳統的細碎的電影市場也是暗潮洶湧，BAT等互聯網企業旗下的影業公司在電影制作、宣發、投資的過程中，擁有更好的線上線下資源，並試圖通過控制票務消費這一環節獲得電影行業的話語權，從而改變整個行業的業態。

“而在整個過程中，影視企業的估值與2009年的華誼兄弟已大不同。”徐總表示。

比如，2015年12月，樂視網(300104.SZ)正式啟動“樂視影業”註入事項，最終樂視影業98億元的高估值使得深交所發出重組問詢函，要求樂視網補充披露本次交易評估增值率、市盈率的合理性。

同樣引發爭議的還有萬達影視。萬達院線計劃向萬達投資等33名交易對方發行股份購買其持有的萬達影視100%股權，預估值為375億元左右。這個價格比樂視影業的98億元要多出近3倍。

“如果以此作為參照之一的話，擁有全產業鏈的中影股份的預估值豈不是天價?”這成為最近幾天影視圈人士探討的主要問題。

目前最常用的估值方法為比較法和現金流量折現法，經常相互配合使用，其估值結果相互驗證。第一財經記者獲得的信息顯示，中影股份曾有一次估值，為184億左右，但兩年之後已有所變化。公開數據顯示，中影股份2014年的凈利潤為4.9億元，相較於樂視影業2014年的凈利潤是7倍左右，但徐總認為最終估值不可能高達700億元。行業內預計，中影股份估值應該會超200億。

“無論是多少，肯定會再引發一番爭論，但無論怎樣，這些都是數字，我們都希望中國電影產業越來越好，是一部一部優質的電影支撐起來的，尤其是中影，上市只是開始，它應該擔起老大的責任。”王璐表示。

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