中石油A股的準確定價 Ares
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http://blog.sina.com.cn/s/blog_483f367801009055.html 2008年,中石油12元.
按理,中石油中石化本來完全是屬於不應上市的公司,因為它壟斷性橫跨在中國產業的上游,作用完全屬於稅務所,到底該贏利多少,是由政府的思路決定的,如果我是人大代表,就建議:為了中國經濟的高速發展,為了讓最代表生產力的製造業加速發展,讓中石油微利.
所以,中石油長期價值在1--12元振盪.
如果中石油有成長性,如果20元的中石油有投資價值,那是我們的悲哀.
巴非特在2008致投資者的信中說,買入中石油時只想賺三倍,但因為油價上漲與中石油自己在尋找資源上取得一些成果,竟然賺了8倍兌現,最高賣出價12元港幣左右.折人民幣不到11元.
巴非特能在這個價格賣出,那是相當得高興,巴非特忘了對擔心他賣得太低不懂價值的中國股市投資者說聲謝謝,是給投資者的信中唯的的缺陷.
嚴肅的投資家都是好人.
巴非特索羅斯羅傑斯都在譴責美元甚至美國政府.
想到中石油當初如此低價竟去香港賤賣,我們應該誠心誠意聘請巴非特做我們的境外投資顧問,顯然,他更懂得對資產進行定價,基於對人類的愛與自我價值的實現,巴老從一線退休後,可能會考慮進行一些榮譽性的工作.
中信H股定價承壓
http://magazine.caixin.cn/2011-09-16/100306055.html
黯淡市況下,中信證券放低身段,以「中國資本市場代理人」的定位進入香港市場
中國最大的券商已經站在港交所的門口。據接近中信證券(600030.SH)的人士預計,其有望於10月第一週在港交所主板掛牌。
融資不是目的
3月下旬,中信證券宣佈了H股發行計劃;8月30日,中信證券宣佈獲得中國證監會核准H股上市的批覆;9月1日,中信證券通過了香港聯交所的上市聆訊,計劃發行不超過11.45億股H股。
發行方式為香港公開發行及國際配售,國際配售包括美國、日本等地區。本次發行募得的資金將全部通過補充資本金,用於海外業務平台的構建。
中信證券將成為首家發行H股的內地券商,而海通證券(600837.SH)有望成為第二家。此前國泰君安香港公司在港上市,但不包括境內資產。
接近中信證券的人士曾對財新《新世紀》表示,早在2007年中信證券就有H股發行計劃,計劃籌資30億美元,但因當時證監會對A股公司發行H股持謹慎態度,因此在保險、銀行等金融機構發行H股之後,券商股一直沒有登陸香港。
中信證券赴港發行H股,最終得到了中國證監會的首肯。監管層希望通過中信證券的這次H股發行,讓境內券商「走出去」,加快推進國際化戰略。
誠然,坐擁近400億元淨資本的中信證券並不差錢,刨除客戶資金存款,其賬上現金近200億元。
2010年,中信證券實現營收277.9億元,歸屬於母公司股東的淨利潤113.1億元,分別較去年同比上升26.3%和20.3%。截至 2010年12月31日,公司總資產為1531.78億元,淨資產為708.48億元。基本每股收益1.14元,每股淨資產7.08元,加權平均淨資產收 益率達17.28%,較全行業14.83%的淨資產收益率高2.45個百分點。
2010年,中國證券行業總資產1.97萬億元,淨資產5664億元,淨資本4319億元,證券營業部4644個。中信證券在這四項指標上,分別佔全行業的7.8%、12.5%、9.5%和5.8%。
2010年,中國證券行業總收入1911億元,行業淨利潤776億元,其中中信佔全行業的比例為14.55%和14.56%。
融資不是目的,而包含國際化的進一步考量。接近中信證券的人士曾對財新《新世紀》記者表示,目前中信證券的淨資本水平在國內遙遙領先,業務承接 能力短期內不受淨資本的限制;中信證券希望的是通過發行H股獲得更高的國際市場認知度,為開拓國際業務鋪路。而中國證監會的態度,也由原來的謹慎轉為支 持。
市況慘淡
中信證券此次發行面臨著較為慘淡的市場環境,定價承受一定壓力。
證監會此前的要求是,先A後H的公司H股發行價不能低於A股此前20個交易日均價的九折,即中信證券的發行價不能低於8月30日至9月27日之間20個交易日A股收盤價的均值。
接近中信證券的人士表示,這一要求已非強制,但中信證券希望獲得溢價。與此同時,由於兩地資本市場通過QDII和QFII有所接通,也不可能溢價太高,「不可能出現七八年前H股發行PB值很高的情況」,因此懸念不大。
9月以來,中信證券的價格一直圍繞12元作小幅波動,粗略計算,中信證券的融資額將會在130億元左右。
「這是底線。」上述人士說。此價格對應的PB值是1.3倍左右。
但另一位接近承銷商的人士表示,目前與投資者的接觸都是在九折甚至更低的基礎上談的。
「以往先A後H的公司中,H股發行價沒有低於A股股價的先例。」一位接近承銷商的人士表示,中信證券的心理預期在150億元,對應的PB值為1.5倍。
「發低了中信不高興。」他說,「本來投行在其中應該是有一定還價餘地的,因為畢竟市況不好,而且華夏基金部分股權今年肯定要解決,變成趴在賬上 沒處花的一堆現金,明年中信證券的盈利能力可能要下降。但是,中信集團上市近在眼前,前任中信集團董事長孔丹去年就說到境外可以再拿100億美元(參見本 刊2010年第26期『中信再出發』),因此這次投行都唯恐報低了出局。」在這種心態驅動下,一家承銷商甚至報出了220億元的高上限。
圈定基石投資者
9月的第二周,中信證券啟動了全球路演。
中信證券位於香港的投行子公司中信證券國際,在此次發行中擔綱。承銷商隊伍土洋結合,工銀國際、農銀國際、中銀國際、建銀國際和交銀國際等銀行 系海外投行全部進入簿記人隊伍,里昂證券、匯豐銀行、美銀美林和摩根士丹利則擔任全球協調人。其中,里昂證券和匯豐銀行將負責亞歐的銷售,美國方面則有美 銀美林和摩根士丹利。
接近承銷的人士說,因為在香港的渠道並未實質鋪開,銀行系海外投行出力有限,而各家協調人擁有承銷商的權限。在中資海外投行中,中信證券國際在 香港本身較強,加上合作夥伴里昂證券,可以搞定香港市場。今年6月9日,中信證券宣佈中信證券國際出資3.74億美元收購法國東方匯理銀行旗下里昂證券和 盛富證券各19.9%股權。這一方案較2010年雙方商談的深入合作計劃有所倒退,但方向未變,意在全力保證今年H股的順利發行,避免重大交易在程序上帶 來的不可控因素。
截至上週,中信證券至少已經敲定六家基石投資者,並錨定了20多家機構投資者。其中既有知名主權財富基金淡馬錫、科威特投資局,又有中信證券新的合作夥伴巴西百達(BTG Pactual),此外還有中國社保基金、台灣富邦金控旗下的兩家美國公司富邦人壽(Fubon Life Insurance)和Och-Ziff資產管理集團(下稱Och-Ziff Capital)。
此次基石投資者入股比例較高,可能與市況不佳有關。承銷方面人士透露,這些基石投資者都是中信證券自己找的,將包攬中信證券H股的30%-40%,「大約9億美元」。基石投資者按發行價定價,鎖定期半年。
Och-Ziff Capital成立於1994年,自稱全球最大的另類資產管理公司之一,大約管理著294億美元的資產。
百達是巴西知名證券公司之一,也是南美最大的獨立投資銀行公司。
中信證券董事總經理兼投資銀行委員會主任、中信證券國際董事長德地立人8月初在接受財新《新世紀》記者專訪時表示,雙方的合作起始於中信證券國 際對巴西市場的興趣,在多次會面之後,2011年初雙方開始實質性的業務交流。初始階段,雙方將以介紹業務的方式進行合作。巴西百達首席經濟學家、巴西央 行前任副行長艾德瓦多·羅約(Eduardo Loyo)則表示將受益於與中信建立的戰略合作夥伴關係。
上述接近承銷的人士表示,在剩餘股份的銷售中,對中信證券感興趣的資金,高比例來自QDII。
不惟海通證券和光大銀行希望在四季度完成H股發行,徐工機械和三一重工的H股發行也恰好與中信證券撞車,港股市場資金壓力頗大。但接近中信證券的人士表示,投資者對中信證券的反饋要好於前二者。
不過,與香港本地市場相比,歐美市場對中信證券的反響並不熱烈。這並不難理解:經歷近期多輪淒風慘雨,歐美市場投資者風險偏好下降,難以走出大行情,人人翹首以盼的惟有QE3。
「中國資本市場代理人」
與以往的大型IPO相比,這家中國最大證券公司的赴港之路無波無折,略顯平淡。
「路演中很多投資者問,中信證券到底亮點何在?」接近承銷的人士說,「就算它是一個最最平庸的中國證券公司,境外投資者也可憑此獲得進入中國資本市場的機會,何況它並不平庸。小QFII首批入圍,也是它的最新亮點。」
一些承銷商主推的正是「中國資本市場代理人」這一概念,將中信證券打扮成境外投資者分享中國資本市場壯大的渠道,如直接融資比例的提升和股基交易的興旺。
2010年,中信證券在經紀業務規模、股票及債券承銷規模、資產管理業務受託資產規模、債券銷售交易等多項指標上業內排行第一,直投業務來勢洶洶,入賬頗豐。
但去年年中,因違反「一參一控」轉讓中信建投53%股權,中信證券的營業部資源折損慘重,這在2010年報表上並未完全體現出來。2011年,隨著華夏基金51%的股權轉讓即將完成,料將削弱2012年的盈利能力。
截至2010年,中信證券28%的營收來自經紀業務。中短期內,A股出現大行情的可能性並不大,成交量預計將持續低迷。
雖然中信證券是中國國際化程度最高的券商之一,其在國際業務上的佈局仍處於相當初步的階段,短期內難以對盈利產生大的貢獻。「長期看好中國資本市場,短期有壓力。」淡馬錫控股中國區總裁丁瑋對財新《新世紀》記者評論。
誰在給熊膽定價?
http://www.infzm.com/content/71734
活熊取膽,但普通熊膽粉賣不了高價,因為下游的巨頭企業——業已登陸創業板的上海凱寶掌控著行業的話語權。為整合產業鏈資源、大規模建造高端熊膽粉專賣店,歸真堂急於上市,未曾料到陷入的輿論漩渦一輪大過一輪,而上海凱寶的命運似乎也好不到哪裡去。
隨著「活熊取膽」及歸真堂成為全國關注的焦點,產業鏈上的另一家企業、已經在創業板上市的上海凱寶藥業股份公司(下稱「上海凱寶」,300039.SZ)也進入了人們視野。
從2008年至今,中國每年熊膽粉產量的一半左右都由上海凱寶改採購。2011年,在全國不到30噸的熊膽粉產量中,上海凱寶採購量為13.4噸。
寡頭壟斷
上海凱寶幾乎在每一次的報告中都提到:「作為熊膽粉最主要的採購商,公司具備較強的議價能力,通過與主要供應商簽訂長期供貨合同等方法保證熊膽粉的穩定供給。」
上海凱寶買來的熊膽粉用於其主打產品「痰熱清注射液」的生產——熊膽粉在這種注射液的原材料中所佔比例是45%-50%。
痰熱清的功效是「可用於急性支氣管炎、急性肺炎(早期)出現的發熱、咳嗽等」。2007年8月,痰熱清被國家食品藥品監督管理局列入「有嚴重不良反應報告的注射劑品種名單」和「中藥注射劑高風險品種名單」。
儘管如此,每次出現大規模流行疾病時,都少不了痰熱清注射液的出現:2003年5月取得生產批文後,馬上就入選上海市「抗非典」重點新產 品;2005年進入衛生部的「人禽流感用藥目錄」;2006年被國家發改委列為「防止流感儲備藥品」;2009年被國家中醫藥管理局列入防治手足口病臨床 治療藥物。
而且根據國家藥監局2008年6月頒佈的《含瀕危藥材中藥品處理原則》,除了上海凱寶自己申請改劑型之外,其他廠商的改劑型和仿製都不會被批准——這意味著為痰熱清設置了「准入壁壘」,別的廠商都不能仿製生產這種產品。
同時,得益於近期控制抗生素濫用的政策,以「中藥抗生素」面目出現的痰熱清注射液繼續受到醫院的青睞。
目前,上海凱寶的痰熱清在全國約3000家醫院銷售使用,在這些醫院中約五成的供應缺口,甚至連在2009年被列為防治甲流儲備用藥後,上海凱寶卻沒有足夠的產品供應國家和地方省市的收儲計劃。
面臨供不應求的情況,上海凱寶自2010年以來就以擴大痰熱清的產能為首要任務,目標是2012年生產4500萬支痰熱清,對應的是18噸熊膽粉的需求量——這較三年前的需求翻了一番。
相對於需求的旺盛,熊膽粉的市場供應一樣快速增長。中國中藥協會的數據顯示,目前國內符合相關法律法規的規範化養熊場就有68家,黑熊總存欄量已超過1萬頭,其中有6000-8000頭黑熊可取熊膽。2012年全國熊膽粉的供應量是35噸,足以滿足上海凱寶的需求。
上海凱寶幾乎在每一次的報告中都提到:「作為熊膽粉最主要的採購商,公司具備較強的議價能力,通過與主要供應商簽訂長期供貨合同等方法保證熊膽粉的穩定供給。」
一位證券分析人士稱,上游的養熊企業過於分散,規模偏小,而下游的需求方是「一家獨大」,形成了寡頭壟斷,從而掌握了熊膽的定價權。
從2006年至2009年6月,熊膽粉的市場價格持續上漲,上海凱寶採購均價從2674元/公斤上漲至3174元/公斤,而近兩三年上海凱寶採購的價格基本穩定3850元/公斤左右。
六年間漲了近50%,熊膽粉價格的漲幅相對於其它動物原材料類藥材,其實是「小巫見大巫」:使用天然麝香的片仔癀產品在過去六年裡價格翻了一番,而使用驢皮的東阿阿膠更在最近八年價格漲了近六倍。
天價「金膽」
歸真堂每年「金膽級」熊膽粉的產量超過2噸,其市場價是每克118元,即11.8萬元/公斤——這是上海凱寶對普通原料熊膽粉採購均價的三十多倍。
歸真堂等顯然對上海凱寶「綁架」上游同行的做法頗為不爽,一場關於熊膽粉定價權的較量和新地盤的爭搶開始了。
業內根據品質將熊膽分為四類:金膽、鐵膽、菜花膽和油膽。其中,品質較差的「菜花膽」一般不作為中藥直接面向終端消費者銷售,而是作為原料生產中成藥,習慣上稱為「原料熊膽粉」——主要提供給了上海凱寶作為原材料。
相比之下,「金膽級」的熊膽粉質量最高,被製成熊膽粉、熊膽粉膠囊等單方中藥,直接銷售給客戶,這類產品習慣上被稱為「中藥熊膽粉」。
由國家林業局主辦、中國野生動物保護協會承辦的中國林業網上,刊發有東北林業大學副教授楊淑慧一篇題為《中國熊膽粉的生產和利用現狀》的文章。文章 稱,菜花膽多作為原料用熊膽粉,由於其有效成分含量相對較低,作為中藥銷售無法得到消費者認可,只能向藥廠批發銷售,而且各家黑熊養殖企業均能提供,屬於 充分競爭的市場,價格較低,目前市場價格在3-5元/克,與現在上海凱寶3700元/千克的採購均價相當。
「由於其附加值較低,難以為黑熊養殖企業帶來足夠好的回報,這也成為很多黑熊養殖企業退出養殖行業的重要原因。」楊淑慧在文中表示。
相對應的是高端的「金膽級」熊膽粉:年總供給量在2.6噸左右,總銷售額約為2.6億元。「國內能夠提供金膽級熊膽粉的廠家為數極少,其中能夠批量提供的僅黑龍江黑寶藥業、福建歸真堂藥業等少數幾家。」
楊淑慧這篇文章曾經被質疑是為歸真堂上市「正名」的背書。但遵循這個思路,歸真堂圖謀上市的「小算盤」也一目瞭然:它想掌控熊膽粉——尤其是高端熊膽粉的定價權。
歸真堂總經理陳志鴻告訴南方週末記者,目前歸真堂採用凍干技術,生產出來的是最高級別「金膽級」的熊膽粉,每年熊膽粉的產量超過2噸。其市場價是每克118元,即11.8萬元/公斤——這是上海凱寶對普通熊膽粉採購價的三十多倍。
根據楊淑慧文中的數據,2009年,按照熊膽粉系列產品市場終端售價計算,歸真堂的熊膽粉市場份額為24.5%,排在行業首位。
陳志鴻說,歸真堂的熊膽粉沒有作為原料出售,都是加工成熊膽粉出售,走專賣店、醫院和藥店渠道。
圖謀高端市場即想打造「禮品」概念,這從歸真堂官方網站上的宣傳語即可見一斑:關于歸真堂「熊膽館」專賣店的加盟業務的介紹,標題是「熊膽粉養生——送禮送健康,送禮新潮流」,結語是「歸真堂熊膽粉作為高品位、真品質的名貴養生好禮,讓送的人臉上有光,用的人面上紅光」。
「包裝成禮品出售是一種順應市場發展的營銷策略。」陳志鴻解釋。
「上海凱寶已經上市並進行產業鏈整合。」歸真堂副董事長蔡資團說,歸真堂一旦上市成功,將來也一定會整合行業資源,特別是收編很多小規模的養熊場。
雙輸的賽跑
一位銀行業人士告訴南方週末記者,歸真堂主要從中小銀行獲得貸款,每筆貸款只有幾百萬到一千萬之間。
上海凱寶和歸真堂等在兩條平行線上展開了賽跑和競爭。
就上海凱寶來說,資金的優勢讓它有機會收編上游的養熊場。2010年1月,擬募資2.87億擴大產能的上海凱寶,作為創業板成立後的第三批企業「光榮上市」。而中國股民打新股的熱情,讓上海凱寶實際獲得了9.74億的融資,超募了6.87億。
「財大氣粗」的上海凱寶將手伸向了上游。一方面,利用全資子公司四川凱寶動植物藥科技發展有限公司(下稱「四川凱寶」)所擁有人工飼養黑熊的資質, 開始「嘗試性」地飼養93頭黑熊,以圖逐步實現自供自給;另一方面,打算使用超募資金的1.5億來購入大規模養熊場的50%股份,以資本換資源,以對抗歸 真堂等「心頭大患」。
然而,這兩項的推進都未獲成功。2010年8月,上海凱寶意欲收購養熊場的消息一傳出,即遭遇廣泛反對,最終不了了之;2011年1月,上海凱寶公 告稱,四川凱寶規模較小,處於累計虧損狀態,故將其全部股權出售轉讓。看來,會賣藥的並不代表就會養熊。此外,上海凱寶銷售費用率過高、市場推廣放緩等問 題也成為了其向上游延伸的障礙。
資本市場也開始冷落上海凱寶。在2010年末,該公司的前十大流通股東全部都是公募型基金。而到了2011年第三季度,這個名單上只剩下匯添富旗下的兩隻基金了。股價在2010年末見頂後一路下瀉,如今已遭腰斬。
此時的歸真堂也希望借助上市,後來者居上,在高端熊膽粉市場上闖出一片天地。然而,沒想到遇到了有史以來最強大的民間反對IPO的力量。
現實的經營情況可能讓歸真堂創始人邱淑花騎虎難下——因為歸真堂的戰線已經全面拉開。2007年開始,歸真堂在全國各地大面積地開設「熊膽館」連鎖門店。邱淑花當時放言,這類終端門店要達到3000-4000家,除了極少部分讓當地經銷商加盟之外,幾乎均由歸真堂獨資。
在歸真堂的招商表上,一家省級館的首批進貨標準為50萬元,年度銷售目標為500萬元;市級館首批進貨標準20萬-30萬,年度銷售目標200萬-300萬;縣級館則是10萬元,年度銷售目標100萬。
目前,歸真堂一年的營業額大概在1億-2億元,包含了醫院、藥店和熊膽館等渠道。按此算來,全國上百家熊膽館專賣店,平均每家的年營業額不到100萬。
歸真堂的一位銷售人員向記者介紹,熊膽館專賣店大多數開設在各個城市的黃金地段,部分門店租金極高。
歸真堂渴求資金,而一位銀行業人士告訴南方週末記者,從銀行系統看到的數據,歸真堂主要從中小銀行獲得貸款,每筆貸款只有幾百萬到一千萬之間。「這樣單筆的貸款金額都不算高,期限也不會很長。」
來自機構投資者的資金可能是維持歸真堂存活的來源。據媒體報導,2009年,江蘇澄輝創投和江蘇鑫澳創投共投資7650萬到歸真堂——但是投資方代表、鼎橋創投合夥人張志鋆稱該數字並不準確。「只有等IPO預審通過後才能公告。」
但「燒錢」也總有個盡頭,而且風投是一把雙刃劍。何況歸真堂闖關上市已經失敗過一次。「一般而言,風投會跟企業簽訂類似對賭協議的合同,要求企業在某個時間點之前上市,否則就得賠錢給風投。」投行人士稱。
歸真堂和風投在表態上已經出現分歧。邱淑花在接受媒體採訪時哭訴,早知道這麼苦,就不搞上市了。「我們民營企業不上市,大家自由自在;要上市的話,左也不行,右也不行。」
「如果動物保護的理念已經深入人心,即便其最後上市了,股民不去申購,也等於上市失敗。」投資方的張志鋆說。