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【年度創業家】推薦候選人：天鴿集團傅政軍、六間房劉岩

http://new.iheima.com/detail/2013/1106/56175.html
傅政軍的「年度創業家」候選人推薦語是：「他是在線視頻娛樂交互模式的開創者和領導者，擁有「9158」、 「新浪SHOW」、「微秀」等多個產品，天鴿也成為杭州地區僅次於阿里巴巴的第二大互聯網公司，天鴿的成功吸引了一批視頻網站成為追隨者。」

　　你難以想像，一個由無數個網絡演藝吧——KTV視頻聊天室組成的視頻網站2012年的營收居然近10億元。但這就是9158這家杭州第二大互聯網公司的魔力所在。下文《9158創始人傅政軍：像YY一樣實現上市》帶你認識這位低調的CEO：

　　羽絨服、圍巾、牛仔褲、運動鞋，走在大街上「不顯山，不露水」。這就是天鴿集團的CEO傅政軍，一身屌絲打扮，在過去的幾年裡，外界很少知道這位悶頭賺錢的創業者，和他的在線社交視頻公司天鴿集團。

　　但隨著YY成功登陸美股，這類靠屌絲和宅男發展壯大、曾被認為不入流的網站及其創業者逐漸受到關注。上週，面臨搞「曖昧經濟」的質疑，傅政軍駁斥稱，自己玩的是「屌絲經濟」。並且，他還要像YY一樣實現上市。

　　談創業 ：22歲折騰至今

　　現年35歲的傅政軍，創業至今已經13個年頭了。2000年前後，學計算機專業的他，就一心想著借助自己的技術特長折騰點事情，他最早在網上開過書店，甚至還做過搜索引擎。

　　不過，他第一次真正意義上的創業是創辦了「太極鏈」公司，那是中國最早的廣告交換聯盟。不幸的是，當時的互聯網泡沫使得傅政軍的團隊沒能熬住，最後只剩下12個人，創投給的錢也燒光了。

　　2005年，傅政軍發現了韓國的一個叫「十人房」視頻聊天模式。當時，中國還沒有出現那樣的社交互動視頻網站，傅政軍受「十人房」視頻聊天模式的啟發，帶領工程師日以繼夜地寫出了9158，諧音「就約我吧」。

　　8年過去了，韓國的「十人房」早已死於黑客攻擊。而「十人房」的血脈繼承者9158卻從「十桿槍」發展壯大到上千人的團隊。

　　辯誤解 ：我絕不敢撈偏門

　　9158的草根演藝，就是粉絲圍著自己喜歡的女主播在一個虛擬的網絡KTV包間裡唱歌、聊天，給女主播花錢送虛擬禮物。

　　「9158的核心付費用戶分化成35歲以上和20歲以下的兩個群體，這很有趣，20歲以下的屌絲人數最多，但35歲以上的群體，事業有成，最捨得花錢，也有時間」，傅政軍說。

　　事實上，那些圍觀歡呼的屌絲們，大多是免費捧場的看客。而少數的「豪客」，卻為9158貢獻了絕大部分的收入。

　　外界將9158賺錢的模式稱為「曖昧經濟」。這讓傅政軍很是惱火，「線下酒吧裡不也一樣經常有客人為自己喜歡的歌手買花送禮物嗎?我這最多是『小費經濟』或『愛慕經濟』吧。因為愛慕，所以去購買禮物。」

　　還有批評的聲音說9158的有些女主播為了賺錢，就故意穿得很暴露。為了規範主播行為，傅政軍說他也絞盡腦汁，開發了一套機器加人工的監控軟件，一旦發現違規行為立即關掉房間。「我絕不敢撈偏門，9158已經走過8年，若是靠撈偏門早死了」。

　　談未來 ：穩紮穩打謀上市

　　與優酷、土豆、愛奇藝等網絡視頻公司不同，傅政軍的網絡社交互動視頻的盈利模式十分清晰，而且他的9158從一開始不僅不虧，反而是賺錢的生意。

　　2011年，9158的營業收入已經超過了6億元。2012年超額完成了10億元收入的目標。與整個虧損的網絡視頻行業相比，傅政軍謙虛地稱自己的9158只是有20%的毛利，「跟搜索引擎、網遊比差遠了，但比電商強」。

　　同樣是玩「屌絲經濟」的語音通訊工具YY上市了，從事視頻聊天的9158也被媒體挖了出來。外界這才吃驚地發現，這家低調的公司居然已經悄悄完成了三輪融資，投資方包括台灣C2創義管理顧問公司、IDG資本和新浪。目前，新浪為9158第一大股東。

　　傅政軍坦言，9158也正在尋找機會IPO。雖然9158是盈利的，本來可以不一定非得上市也能活得挺好，但是上市是為了給股東和員工一個交代，打拚了多年的員工持有的股權需要變現，改善生活。

　　「其實，上市也就是個婚禮，結婚是為了證明給別人看的」，傅政軍流露出看穿一切的眼神。

　　觀察者說 ：風險把控考驗9158

　　對於9158的商業模式，中國移動(微博)互聯網產業聯盟常務副理事長兼秘書長李易(微博)認為，隨著網民數量的持續上升、三四線財富人群的增加以及消費能力越來越強，這類網站的快速增長依然可期。傅政軍很瞭解草根網民的需求，特別是對於三四線城市的小老闆來說，他們很有錢，但是缺少像高爾夫等運動休閒方式，所以就會在網絡上一擲千金。9158確實滿足了這批人群的精神需求。

　　不過，李易也指出，雖然公司的宣傳中表示嚴加重視對不良有害信息的防範，但是實際操作中卻很難有效防止和避免。女主播為吸引用戶花錢，通過挑逗的語言和動作以獲得更多「禮物」的情況非常普遍，這是9158面臨的最大風險。

　　易觀國際分析師張帆則表示，視頻網站內容即時監控很難。這些女主播已經成了網站的「核心資源」，其視頻社交的用戶黏性主要來自於界定比較難的「曖昧」模式或「情色」模式，要上市必須跟投資人講清楚。否則，公司的盈利模式就顯得十分脆弱和風雨飄搖。

　　劉岩的「年度創業家」候選人推薦語是：「他是中國最早的視頻網站創業者之一，六間房一度是中國最大的視頻分享網站，但2008年的金融危機讓六間房跌入谷底，他帶領公司轉戰在線視頻秀場模式，重構內容和關係鏈條，重新成長為一家賺錢的公司，並在準備上市。」

　　請看下文《六間房劉岩：從布道者到顛覆者》：

　　來源：《世界經理人》

　　談二次創業，「我也說不清楚哪一次算第二次，因為我覺得自己天天都在創業，因為行業天天都在變。」目前國內最大的社交視頻網站六間房創始人兼CEO劉岩這樣開場。在互聯網視頻領域摸爬滾打十多年的他說：「我是在用手藝人的心態做互聯網產品和服務」。他要用互聯網思維重新架構視頻網站的商業模式，做「顛覆」行業的「手藝活兒」。

　　寬帶時代的新玩家

　　在創業之前，從北京大學數學系畢業的劉岩有過2年的投行經歷，讓他學會了用結構化的視角去看互聯網行業和生意模式的邏輯。在投行工作期間，劉岩參與了新浪網和亞信公司的融資和上市工作，開創了中國互聯網公司引進風險投資並赴美上市的先河。這為劉岩投身互聯網創業打開了一扇窗。劉岩清楚的記得當時在被稱為中國internet主建築師的田溯寧的辦公室，他們爭論的話題是：當互聯網從窄帶變成寬帶之後，將是一個延續還是一個革命。劉岩認為「當窄帶變成寬帶後，將有新的玩家出現並引領行業，對過去的老玩家將意味著顛覆和革命。」而當時一些業界大佬們卻持相反觀點。為了實踐自己的斷言，「年輕氣盛」的劉岩決心跳出來創業，「小路上跑的是自行車，當有高速公路的時候就進入汽車時代，沒見過一個汽車工廠是由自行車生產車間過渡過來的，互聯網這樣的信息高速公路也是同理。」劉岩認為到了寬帶時代，互聯網視頻就是那個新玩家。於是1999年北京新視寬帶信息技術有限公司應運而生。

　　布道者的滋味兒並不好

　　新視寬帶的目標是做視頻內容提供商，但是因為當時通信基礎設施建設還處在窄帶階段，要讓家家看到順暢的視頻，劉岩首先解決的是網絡佈局問題。「因為寬帶還沒有普及，所以當時我就得做產業鏈，就連『最後一英里』也得做。」劉岩說。

　　與思科做的一個方案，讓劉岩真正看到了市場的機遇。在中國，人們的居住方式與美國等發達國家不同：中國的一棟樓裡住著幾十戶人家。劉岩他們設想，如果把以太網(適用於辦公環境) 的網絡佈局做到中國家庭，成本會降下來。他們詳細計算了光纖從小區樓邊入戶，安裝1.4 4M的寬帶的成本。布線施工、網絡設備攤銷到每個家庭大概只有220元人民幣。劉岩看到這個結果，頓時覺得所謂的「最後一英里」只有一步之遙。

　　接著，劉岩要一棟樓一棟樓地去布線，這需要的投資太大了，是劉岩那只有幾個人的小公司無力承受的。於是他們找到了長城計算機集團尋求合作，正好長城集團也想做類似的業務，於是一拍即合，劉岩將前期的網絡設施建設交給長城做，自己專注做內容。就這樣，才有了長城寬帶。

　　劉岩做互聯網視頻的商業邏輯並沒有問題，但問題出在了「時機」上，「第一，當時資本進不來，對外資有政策限制;第二，用戶規模還沒有達到一個臨界值的時候業務很不好做。」劉岩說。一方面，他要等待長城寬帶的基礎設施建設到位;另一方面，在當時網民只有500 多萬的中國來說，什麼是寬帶，什麼是互聯網視頻，都不知道。於是，在劉岩視頻理想前面又有了另一個任務：布道。「我要從運營商開始教育，政府、上下游的合作夥伴、客戶、甚至工商局，我都要挨個去教育。」劉岩見人就得講什麼叫寬帶上的內容，什麼叫IP VIDEO，在去工商局註冊公司名稱的時候都準備幾十頁的介紹資料。

　　互聯網行業有句俗語：「敢比別人新一點、快一步，那是『先驅』，但是，比別人快兩步，很可能就是『先烈』了。」最終，劉岩的第一次創業沒能成功，他坦言：「那時候我太年輕，又太早接觸和洞悉了這個行業的機會，但事實比我想像的還是要困難。雖然你覺得光纖已經到了樓邊，但是最後一英里太難了，你要等10年，而且前面剛剛布設完的撥號、SDN等技術淘汰背後都有一系列的問題，不是一個年輕人或者一個小公司能改變的。」雖然，劉岩的視頻夢暫時擱淺了，但是他的布道對行業技術升級起到了推動作用。

　　互聯網思維

　　劉岩不僅是個行動派，更多時候他是個思想者，很多朋友都如此評價他：「愛琢磨，愛嘗試新玩意兒」。在第一次創業失敗後，他加入北京點擊科技有限公司任董事副總裁，與點擊科技創始人王志東開始了四年的搭檔創業。雖然做得不是劉岩鍾情的視頻業務，但是他想明白了互聯網創業最重要的事，那就是互聯網思維。

　　劉岩總結，有三種思維對互聯網是有害的：第一是硬件思維;第二是運營商思維;第三是電視思維。在以互聯網為代表的新行業，必須拋棄傳統的思維才能尋求突破，但是往往這些過去的領先者、得利者無法放棄原來的優勢，所以硬件廠商、運營商、電視公司沒有一家做得好互聯網產品，因為基因不同。

　　劉岩認為，互聯網思維最原始、最本質的一個詞彙是屌絲，「做互聯網的人必須把自己放在低處，視角降到最低，跟草一個高度，如果你覺得自己是棵樹的話，就沒法服務用戶。」用Windows開機等60秒很正常，但是在互聯網時代，一個網頁、網站四秒鐘沒打開，70% 的用戶就流失了。所以互聯網產品講究是用戶體驗，要從用戶的角度構建互聯網產品和服務。

　　顛覆性創業

　　1999 年創業的時候，劉岩就已經簽了3000部國產電影和3000部進口電影的版權，那時候他就想做今天視頻的業務。但是當時他感到視頻「街」上冷冷清清，什麼人都沒有，2006年他重新回到這個行業，創立六間房的時候，情況大為改觀，土豆網已經成立兩年，優酷網也有一年了。「上次是我去教育別人，如今他們恨不得來教育我了。」面對後來居上的競爭對手，劉岩毫不示弱：「我覺得我有資格批評他們，因為我對這個行業有使命感。他們更多的是在做生意，是為了創業而創業，而我對互聯網視頻有一個情節，它是我夢想的一個作品。」

　　互聯網視頻行業經歷過幾次大的變革，起初大家都是以Yout ube 為模板，主要做5分鐘以內的短視頻。2006年六間房上線之初，在市場上表現並不明顯，直到網絡名人胡戈的《烏龍山剿匪記》出現。經人引薦，劉岩認識了胡戈，並很快達成協議，胡戈的視頻都要在六間房首發。2006年6月 ，上線剛一個月的六間房流量就超過了優酷、土豆，一下成為行業領跑者。

　　「內容很重要」，06 年的時候六間房靠胡戈成了行業第一，但很快情況又發生了變化。劉岩發現當時已經有人在傳電視劇，因為侷限於短視頻，30集的電視劇每段五分鐘地挨著看，看不到一集就找不著頭尾了，並且播放也不流暢，用戶體驗極其不好。為此，劉岩他們在2006年年底開發了一個連續播放的小功能，雖然還是短視頻，但合成一個專輯就可以連續觀看。新功能上線後一個月，所有的視頻網站都上了這個功能。「這個小功能一下子顛覆了行業，同時也顛覆了我們自己。」劉岩沒有預料到這個結果。

　　顛覆的後果是互聯網視頻從Youtube模式走向了電影、電視劇的長視頻模式。「表面看是內容變了，但實際上是背後的遊戲規則變了。」劉岩說，互聯網點播的架構是不適合放電影、電視劇的，它們更適合用電視的方式，一個拷貝放一遍，一千人看，攤銷成1000份，是除法。但是在互聯網上放就是加法，因為每增加一個人看就得多花一分錢，所以最後成本變得巨大。為此，每個視頻網站都開始融資購買帶寬，於是整個行業變成了資本遊戲。如果你不能支撐足夠大的訪問量，就排不到行業前幾名，就拿不到新的投資。最初視頻網站是千萬美元級別的競爭，到2007年的時候就進入到一億美金的競爭，到2008年紛紛有上市需求的時候，更升級到10億美金的購買版權的競爭。

　　當整個行業變成資本競爭的時候，劉岩覺得自己沒法兒再跟了， 「再去領跑花錢就更多了，那個錢不是我能支撐的。」但是被裹挾其中的他似乎也無法抽身，「本來是個萬米的馬拉松，可是當你站在起跑線上的時候，發現旁邊全是百米選手。那這前100米你到底跑不跑?如果你跑到前三，還有可能續上『水』(資金)，但是你落後了，很可能這杯『水』就續不上了。」

　　劉岩形容當時的競爭異常殘酷，自己也非常痛苦，以至於心態都扭曲了。為此，劉岩曾經寫過一篇博客《創業七似》：似丐、似盜、似娼、似匪、似俠、似王、似神，就是說在創業的過程中，劉岩面臨的心靈和道德掙扎。

　　終於，2008年金融危機來了，資本市場關上了大門，這對於劉岩來說卻成了機會。他乾脆什麼也不管了，把門一關，把公司縮減到最小能生存的規模之後，開始做自己想做的事情。這一次，他要做社交視頻，做直播。劉岩認為，直播才是最接近電視形態的東西，也才是互聯網視頻裡最黃金的內容。他拿春晚舉例，之所以1 秒的廣告就可以賣1個億，就是因為20億人同時在看。所以好的視頻內容一定是並發的。於是，2009年六間房成功推出轉型產品「秀場」，首創社交視頻及在線演藝。其模式是培養一批年輕「主播」，通過互聯網展示自己的才藝，可以與粉絲實時互動。網民點開一個主播的窗口，就可以跟他/她打招呼，看他/ 她表演，並和同時在線的其他粉絲「聊天」、「評論」。用戶可以對主播的表演「打賞」，即購買虛擬物品，如鮮花、蛋糕、跑車、飛機等送給他們。而六間房的盈利模式就是靠這些用戶對虛擬物品的消費，5分錢的鮮花，100元的飛機等等。每個月，六間房都要給這些演藝主播們「發工資」，主要來源於用戶「打賞」的提成，一些人氣主播甚至可以月掙到幾萬。目前，六間房簽約的歌手、主播已經有幾萬人，每個月要給6000多歌手發工資，公司全年的營收在4億元左右，月度超過了3000萬元。當其他視頻網站還在拚命燒錢的時候，六間房在當年就實現了盈利，也是唯一一家盈利的視頻網站。

　　直至今年，六間房的訪問量都在100%的增長，劉岩預計2015年會迎來另一個拐點，會有更大的玩法出現，「我天天都在創業，如果三年以後我還是現在的生意模式，說明我還是不成功的。」

[編輯：wushu]

天鴿（9158）的商業模式：沒有公會如何激勵主播？ 從易

http://xueqiu.com/6313049521/29889073
現在大家應該都知道9158、新浪SHOW、YY音樂、六間房等都是通過用戶送禮物來盈利的；但最早做這行時傅政軍其實是靠收每個房間10元的月費生存下來的。所以，到現在天鴿的平台上也還有VIP付費房間；當然，這已經不是收入的主要來源了。不過，就算是通過用戶送禮物盈利；不同的平台間也不一樣。天鴿並沒有像YY音樂一樣引入公會，而是引入了經銷商機制；而且像9158、新浪SHOW等一個平台上面只有一個經銷商，經銷商在同一平台間沒有競爭關係。那天鴿的生態系統是怎麼運作的呢？

天鴿互動線上業務的商業模式
查看原图要講天鴿互動的生態系統需要先瞭解他通過禮物系統構建起的貨幣體系。拿9158平台舉例，用戶可以用虛擬貨幣購買鮮花、飛機等禮物；這些虛擬貨幣和禮物都是由9158系統生成的，相當於是個貨幣發行的過程。一個房間裡的多個主播或用戶收到禮物時9158會拿走20%以上的分成。比如一個用戶送給主播價值100個虛擬幣的鮮花，主播可以得到80個虛擬幣，9158獲得另外20個虛擬幣。被9158拿走的這20個虛擬幣就消失了，相當於是貨幣的一個消耗過程。

當然，在他們的系統裡面，不僅主播可以收到虛擬幣；用戶也可以收到虛擬幣。比如，用戶排麥上去表演，也有用戶會送鮮花給她；主播收到的虛擬幣也可以送給用戶以活躍氛圍。普通用戶獲得的虛擬幣會繼續用於購買禮物在系統內消耗掉，主播獲得的虛擬幣也一樣，沒法兌換成貨幣直接獲得收入。這樣，不管是主播還是用戶的虛擬幣都是在系統內通過送禮物的形式不斷地消耗的。

有了這套貨幣體系之後，9158的商業體系其實已經形成了閉環；特別是在公司自身定位的大眾娛樂平台模式下（參見：http://xueqiu.com/6313049521/29888934），用戶的自娛自樂就可以讓這套體系很好地運行了。但是，這樣的體系裡主播就體現不出與普通用戶不同的價值。主播的付出比普通的用戶多，也是一個房間是否有意思的關鍵人物；如果要讓他比普通排麥上演的用戶更具專業性或者演出時間更有規律性，就需要額外的激勵才能讓他們做得更好。另外，用戶購買禮物也需要一些指導；如果一些人去主動聯繫用戶也會帶來更多的消費。所以，為了讓這個系統更高效地運行，應該對主播和銷售進行激勵；這種激勵可以由公司直接做，也可以引入第三方來做。

天鴿採取的是通過第三方經銷商的模式對主播和銷售進行激勵的。如前面講的貨幣體系已經自成閉環，激勵機制可以是另外一套獨立運作的體系；經銷商可以根據主播獲得貨幣的量給予一定的現金獎勵，也給與銷售一些分成來完成另外一個閉環。
查看原图
如上圖顯示的，相當於天鴿以禮物價值的30-40%的折扣價賣給經銷商（分銷商），經銷商自己決定向用戶賣多少錢；如果是按原價銷售經銷商可以獲得禮物價值的60-70%。經銷商獲得這些錢之後需要給銷售代理發一部分成，另外也要給那些優秀的主播發一些工資。所以，天鴿只需負責系統的搭建，給一些優秀的專職室主一定獎勵；對主播和銷售代理的激勵都是由經銷商做的。

說到這裡應該有人可能擔心，如果經銷商不干了，帶著一幫主播和銷售走了對平台的影響會很大。天鴿採取的解決方式是：將經銷商與主播和銷售的經濟關係都綁定到他們的系統裡。銷售代理銷售虛擬貨幣都是需要先將貨幣全額充到他們的系統內才會發放貨幣；主播和銷售代理的各種資料也都會在天鴿的系統內存檔。在運營上面，天鴿也和主播、銷售都有直接的溝通。所以，經銷商更多的是對主播和銷售的激勵；沒有很強的控制能力。

2013年，經銷商銷售的禮物量佔到了天鴿所有平台禮物銷量的85%左右；剩下15%左右的禮物是用戶直接通過天鴿系統充值的，這部分充值不需要和經銷商分成 。（詳細數據參見：http://xueqiu.com/6313049521/29860861）

O2O：線下KTV

除了線上這一套商業模式，傅政軍還在構建與線下KTV互動的娛樂產業。

在「9158為什麼顯示三屏」（http://xueqiu.com/6313049521/29888934）裡提到，傅政軍認為天鴿的產品基因是用戶之間的互動；或者說是大眾娛樂。在我們線下的生活中，一個典型的大眾娛樂的方式是去KTV唱歌。我們願意付費去KTV唱歌（也可以說是表演）是因為我們唱的過程中獲得了快樂，或者說聽著自己的朋友唱歌獲得了快樂。這種追求快樂的動力和那些不為賺錢在9158或者新浪show上面表演的人的驅動力本質上說是一樣的；都是為了自Hi，也希望有更多的人可以欣賞自己的才藝。

基於這一點，天鴿線上的娛樂房和線下的KTV之間就有了結合點。作為一個在KTV裡唱歌的人，那些自認為嗓音不錯的人肯定是希望有更多的人可以聽到她的歌聲的；當然，如果有人為她喝彩那她就更高興了。天鴿打造的產品就很好地滿足了這部分人的訴求。

首先，他們在KTV廳裡加了一個攝像頭，並可以把視頻接入線上的房間；只要排麥排上了，線上房間裡的人就都可以在電腦屏上看到KTV裡的人，聽到裡面唱的歌、說的話。另外，線上的用戶也可以與KTV裡的人通過文字互動，可以送虛擬禮物活躍氛圍。當然，主播在其中調節氛圍也很重要，所以主播的屏也會顯示在KTV裡的電視屏上。試想，之前你唱歌只有跟你一塊的幾個朋友鼓鼓掌；現在除了這些朋友外，還有許多陌生人通過文字或花來為你喝彩；是不是會讓你興奮許多呢？

當然，不是每個人都願意把自己唱歌的視頻放到網上去；但會希望同去的朋友更多地為自己喝彩。所以，天鴿開發了一個APP連接KTV系統，朋友可以通過APP給唱歌的人送禮，在屏幕上呈現；這樣也可以提供更好的氛圍。

另外，天鴿也在點歌系統裡加入了評分系統，會把KTV或者線上唱的最高分顯示在歌曲後面；用戶可以進行挑戰。在KTV房外面，用戶也可以通過挑戰的方式獲得優惠；一種是自己唱到90分以上免一小時包廂費，或者與駐場的女歌手PK，贏了獲得一個免費的果盤。

通過這種線上和線下的連接，天鴿進入了一個更大的市場；即擴大了用戶基數、增強了用戶粘性；又將他構建的線上那套貨幣體系發展到了線下的場景中。

不過，這些產品目前還處在初期階段，系統和商業模式都還需要進一步地完善。目前天鴿已經在杭州開了兩家試驗店，其中一家在長征學院旁邊；叫新浪好聲音KTV，想去調研的朋友可以去體驗下。

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文/i美股資產管理 吳桑茂
聲明：文章發表時，本人及本人所在機構未持有天鴿集團任何倉位！本文所述內容不對相關股票構成任何投資建議。

天鴿（9158）與YY音樂對比 從易

http://xueqiu.com/6313049521/29966923
9158和YY音樂是在線視頻社交領域裡最大的兩個玩家；兩者接下來的發展方向雖然不盡相同，但目前依然都是依靠知名主播的粉絲效應帶來主要收入的盈利模式。下面通過天鴿各平台和YY平台的一些運營數據的對比來看看兩個平台的異同。

營收與毛利
查看原图關於天鴿與YY音樂的營收高低有一些爭議；因為天鴿公佈的營收並沒有把經銷商的收入算進去，事實上他也沒法準確地計算經銷商獲得了多少收入，因為虛擬幣的終端銷售價格是由經銷商定價的，而經銷商的定價也可能是浮動的，所以很難統一的計算。上表中寫的交易額也只是根據天鴿招股書公佈的直銷收入和經銷商收入佔比推算出來的虛擬貨幣的面額總值（參見：http://xueqiu.com/6313049521/29860861）；這個數值會相對於用戶在天鴿所有平台花費的錢大一些，因為用戶購買的時候是享受了折扣的，所以並沒有付那麼多錢。

而YY音樂的營收就是他從用戶那邊實際收到的錢，因為他們中間沒有經銷商。如果拿天鴿的交易額和YY音樂的實際營收對比，天鴿所有平台的收入是YY音樂收入的1.4倍。但和訊的那篇「9158招股書稱已超YY份額 後者回應營收超其兩倍http://xueqiu.com/4189182977/29911237 @王毅_中環資產」引用YY娛樂負責人的話稱天鴿的交易額數據裡包括了自消費和折價等數據，用於計算市場份額不科學。這點確實是的；但直接用營收對比也不太科學。所以，我們很難計算兩者準確的市場規模；但通過毛利潤我們可以判斷下大體的情況。因為毛利基本是排除了這些因素的影響，也可以體現平台的變現能力。

天鴿的毛利潤已經明確給出來了，是4.8億元；但YY音樂的毛利潤和其他業務是混合在一塊的。但YY的高管在電話會議中曾表示，YY音樂的毛利率略低於其他業務的綜合毛利率。我首先假設YY音樂業務毛利率和其他業務綜合毛利率一樣，然後根據音樂業務的營收佔比計算得出的音樂業務毛利潤是4.4億元人民幣；所以YY音樂的實際毛利率是低於這個數值的。這就是說，YY音樂2013年的毛利潤是低於天鴿的。所以，從這個角度說，天鴿目前確實是中國第一大視頻社交平台。

從上表還可以看出，天鴿的營收這三年間基本處於平穩增長期了，年均增速20%左右；而YY音樂在2011年才開始加大變現，2012和2013年營收穫得442%和198%的增速，遠超天鴿。YY音樂能夠獲得這麼快的增長得益於他龐大的用戶基數。

運營狀況
查看原图YY音樂的用戶主要是由玩遊戲的YY語音遊戲用戶轉化而來的，2012年Q3最後公佈的月活數據是2657萬，大幅超過當時天鴿所有平台的月活數798萬，也超過了天鴿2013年底的平均月活數1082萬。如果以2012年Q3的YY音樂活躍用戶數佔YY平台月活數的比例計算2014年Q1 YY音樂的月活數是3686萬，是天鴿的三倍多。

因為YY音樂的活躍用戶比天鴿高很多，所以他的付費用戶也在2013年超過了天鴿。不過，上表中的數據裡天鴿的是月付費數據，而YY音樂的是季度付費用戶數據；月付費用戶會比季度付費用戶數的三分之一高一些，因為有的用戶在一個季度多次付費。所以，YY音樂的付費用戶並沒有天鴿付費用戶的三倍多，因為YY音樂的用戶付費率目前還比天鴿低。

天鴿的付費用戶比YY音樂少，但在交易額上卻高於YY音樂，是因為天鴿的用戶在其平台花費的ARPU更高；目前約是YY音樂用戶同口徑ARPU的一倍多。不過，YY音樂的ARPU還在上升，而天鴿的ARPU已經趨於平穩，2013年還略微下降。

盈利情況
查看原图前面提到YY音樂的用戶主要靠YY語音的遊戲用戶導流；所以他的用戶獲取成本極低，甚至YY整個公司都只在市場營銷方面沒花什麼錢。2013年歡聚時代披露的全公司市場營銷費用開支才2500萬元人民幣，而天鴿則花費了1.67億元人民幣。所以，YY音樂的利潤率會高於天鴿。粗略估算，YY音樂2013年的利潤是天鴿的1.5倍左右；214%的增速也高於天鴿30%的增速。

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文/ i美股資產管理 吳桑茂
聲明：文章發表時，本人所在機構持有$歡聚時代(YY)$ 多頭倉位，未持有天鴿任何倉位！本文所述內容不對相關股票構成任何投資建議。

天鴿（9158）IPO研報 從易

http://xueqiu.com/6313049521/30037733
9158母公司$天鴿互動(01980)$ 7月9日將登陸港交所上市，代碼「1980」；發行價區間4.5-5.3港幣，擬融資16億港元；目前認購已超70倍。UBS、海通國際、中金、招銀國際等為承銷商。本文將從商業模式、運營和財務、競爭對手對比等方面闡述天鴿互動集團的情況，供大家參考。

天鴿互動旗下主要有9158和新浪SHOW、新浪秀場三個視頻交友平台。9158是傅政軍創業開創的平台，先後獲得IDG、台灣C2創義管理等投資；2010年新浪以1000萬美元現金及新浪SHOW和新浪秀場業務併入9158，組成了現在的天鴿集團。

傅政軍早期創建9158時採取的是10人房的小房間模式，每個人的視頻也都能顯示在屏幕上。但這樣的模式只能收取每個房間10元的月費，難以獲得規模化的營收；在選擇了以禮物為盈利模式的路線後，擴大房間人數也就是很自然的事了，因為禮物的本質是炫耀，需要更多的人圍觀效果才更好。一個房間的人多了之後，自然也就不能顯示所有人的視頻了，就把調動房間氛圍的主播視頻顯示出來。

在展示主播視頻的時候，天鴿不是像YY那樣只顯示一個主播的視頻；而是顯示三個主播的視頻，有些房間還會顯示參與排麥的用戶視頻。傅政軍對於這種產品設計的解釋是：可以更好地帶動房間的活躍氣氛；同時降低對單一主播的依賴。他們一個房間有多個主播，然後排班上視頻。另外，這還與他們是由早期10人互動的模式轉變而來有一定關係；相比YY他們更多了一些用戶與用戶之間的互動。下面就先從他們的商業模式開始介紹。

一、天鴿的商業模式

天鴿的商業模式基於他們開創的禮物系統；用戶先購買他們發行的虛擬幣，然後在用虛擬幣去購買這些禮物。如下圖右側顯示的就是用戶可以購買的各種禮物，以及購買虛擬貨幣的入口。
查看原图
用戶為了取悅主播或者活躍房間氛圍，送給主播價值100個虛擬幣的鮮花，主播可以得到80個虛擬幣，9158獲得另外20個虛擬幣。被9158拿走的這20個虛擬幣就消失了，相當於是貨幣的消耗掉了。

另外，在他們的系統裡面，不僅主播可以收到虛擬幣；用戶也可以收到虛擬幣。比如，用戶排麥上去表演，也有用戶會送鮮花給她；主播收到的虛擬幣也可以送給用戶以活躍氛圍。普通用戶獲得的虛擬幣會繼續用於購買禮物在系統內消耗掉，主播獲得的虛擬幣也一樣，沒法兌換成貨幣直接獲得收入。這樣，不管是主播還是用戶的虛擬幣都是在系統內通過送禮物的形式不斷地消耗的。

不過，為了讓這個系統更高效地運行，天鴿還設計了一些方式對主播和銷售進行激勵；以讓房間氛圍更活躍，用戶送出更多的禮物。但這種激勵並不是公司直接做的，而是引入了個第三方經銷商來做。

查看原图如上圖顯示的，經銷商會給主播一定的分成收入；作為回報經銷商可以從天鴿以30-40%的價格購買虛擬幣。經銷商購買虛擬幣之後加價賣給用戶，但是否按賬面價值賣由經銷商決定。當然，為了賣虛擬幣，經銷商也需要活躍社區氛圍並給銷售代理一些獎勵。這裡天鴿只需負責系統的搭建，給一些優秀的專職室主一定獎勵；對主播和銷售代理的激勵都由經銷商做。

2013年，經銷商銷售的禮物量佔到了天鴿所有平台禮物銷量的85%左右；剩下15%左右的禮物是用戶直接通過天鴿系統充值的，這部分充值不需要和經銷商分成 。

O2O：線下KTV

除了線上這一套商業模式，傅政軍還在構建與線下KTV互動的娛樂產業。

傅政軍認為天鴿的產品基因是用戶之間的互動；或者說是大眾娛樂。在我們線下的生活中，一個典型的大眾娛樂的方式是去KTV唱歌。我們願意付費去KTV唱歌（也可以說是表演）是因為我們唱的過程中獲得了快樂，或者說聽著自己的朋友唱歌獲得了快樂。這種追求快樂的動力和那些不為賺錢在9158或者新浪show上面表演的人的驅動力本質上說是一樣的；都是為了自Hi，也希望有更多的人可以欣賞自己的才藝。（可以參見另一篇文章：http://xueqiu.com/6313049521/29888934）

為了結合線上線下，他們在KTV廳裡加了一個攝像頭，並可以把視頻接入線上的房間；只要排麥排上了，線上房間裡的人就都可以在電腦屏上看到KTV裡的人，聽到裡面唱的歌、說的話。另外，線上的用戶也可以與KTV裡的人通過文字互動，可以送虛擬禮物活躍氛圍。當然，主播在其中調節氛圍也很重要，所以主播的屏也會顯示在KTV裡的電視屏上。一起去的朋友也可以通過APP送禮物，禮物會在KTV和線上房間都展示。

另外，天鴿也在點歌系統裡加入了評分系統，會把KTV或者線上唱的最高分顯示在歌曲後面；用戶可以進行挑戰。在KTV房外面，用戶也可以通過挑戰的方式獲得優惠；一種是自己唱到90分以上免一小時包廂費，或者與駐場的女歌手PK，贏了獲得一個免費的果盤。

通過這種線上和線下的連接，天鴿進入了一個更大的市場；即擴大了用戶基數、增強了用戶粘性；又將他構建的線上那套貨幣體系發展到了線下的場景中。如果這塊業務做成，必然是一個不亞於線上視頻社交的市場。

二、天鴿的運營數據

天鴿通過幾年的積累和新浪併入的產品併入目前獲得了1082萬的月度活躍用戶。這些用戶主要是在娛樂生活並不那麼豐富的中小城；有59%的用戶來自三四線城市，30%的用戶來自二線城市，11%的用戶來自一線城市；

月活用戶：


查看原图前面也提到天鴿旗下有幾個平台，這1000萬的用戶中9158平台貢獻了560萬，新浪SHOW貢獻了319萬；新浪秀場有34萬；其他的幾個小網站貢獻了168萬。2012和2013年，天鴿年度平均月活分別增長了7%和36%。

從表中可以看到，新浪SHOW的用戶數在2010年併入天鴿後獲得了比9158平台更快的增速，2012和2013年增長12%和51%，高於同期9158的9%和35%的增速；這一方面是新浪SHOW的用戶基數比較低，另外也得益於新浪SHOW的品牌比較容易讓用戶接受。

月付費用戶
查看原图新浪SHOW的月活用戶數雖然低於9158，但付費用戶數是高於9158的，2013年平均有11萬的月度付費用戶；主要是兩個平台的付費率不同。新浪show的付費率達到3.5%，是9158的1.6%的付費率兩倍多；這可能與兩個平台的主要用戶群的年齡構成不同有關。9158的用戶群主要在30歲以下，三四線城市裡的這個人群的付費能力偏低；而新浪SHOW的用戶群主要在30歲以上，付費能力較強。

ARPU
查看原图在ARPU上，9158和新浪SHOW的ARPU卻相近，但新浪SHOW的ARPU近三年來有上升趨勢。不過，需要指出的是，這裡的ARPU值是將公司所獲得營收作為分子計算的數值；而公司記入報表的營收是扣除經銷商分成後的實際收入。所以，用戶購買虛擬貨幣的實際花費與這裡的ARPU不是一個概念。

天鴿招股書中給出了一組說明其不同層級用戶結構的數據:
查看原图從表中可以看出，接近90%的用戶都是一年給天鴿貢獻收入小於1200元的用戶；也就是少於每個月100元。當然，這裡的貢獻收入和用戶實際花費也不是一個概念，如果換算成用戶實際花費是每月小於200元。不過，數量這麼多的小額付費用戶貢獻的營收佔比並不高，反而是3.1%的高額付費用戶貢獻了近70%的營收；這和YY音樂也是一樣的。

三、天鴿的財務狀況

營收

查看原图天鴿集團2013年的營收達到5.5億元人民幣，其中社交視頻平台業務營收達到5.28億元人民幣，佔總營收的96%。這是天鴿最主要的業務，包括了9158和新浪SHOW等。此外，天鴿集團還在自己的平台上運營一些遊戲（已經上線了《三國志國戰版》），還賣一些廣告。2013年的遊戲營收只有273萬元人民幣；不過2014年將會有6-8款手游推出，可能有較大的增長。

交易額

看到天鴿集團上面的營收數字，可能很多人覺得很奇怪；因為這之前跟媒體報導的超過10億元的「營收」差別很大。這裡主要是兩個營收概念上的不同。媒體報導的」營收」其實是天鴿所有平台上的用戶購買的虛擬貨幣交易額；而天鴿集團記入營收的是扣除經銷商分成後的實際營收。天鴿集團招股書顯示，公司有85%左右的用戶購買虛擬貨幣行為是通過經銷商渠道進行的，這部分收入只有30-40%是天鴿集團可以獲得實際收入，財報也只將這部分記為營收；只有15%左右的用戶通過公司平台直接購買虛擬貨幣的收入才全額記入營收。

查看原图如果取天鴿集團通過經銷商銷售所獲得營收的中值35%計算，2013年其所有平台的社交視頻業務虛擬貨幣的交易額約12億人民幣左右；相比2012年增長24%。這個數據就於之前的報導相符了。如果需要進行同業對比，也要拿這個數據與YY音樂的營收數據對比才有意義。

利潤率水平
查看原图天鴿集團招股書顯示，公司2013年毛利潤4.8億人民幣，運營利潤2.26億元人民幣，但卻出現了9261萬元人民幣的淨虧損。這主要是因為報表中記入了2.8億元人民幣的可轉債公允價值損失，如果扣除這部分非現金費用以及股權激勵支出等；在非國際公認會計準則下的調整後淨利潤是2.06億元人民幣，淨利潤率是38%。近三年來，天鴿集團毛利率基本穩定，運營利潤率和調整後淨利率略有上升。


四、天鴿與YY音樂對比

9158和YY音樂是在線視頻社交領域裡最大的兩個玩家；兩者雖然在產品形態上稍有不同，接下來的發展方向雖然不盡相同，但目前依然都是依靠知名主播的粉絲效應帶來主要收入的盈利模式。

營收與毛利
查看原图從營收上來說，YY音樂2013年8.5億人民幣的收入高於天鴿的5.5億；但是兩者的會計方式不同。YY音樂記得是用戶的實際消費，而天鴿記的是扣除經銷商分成後的公司實際收入；所以關於天鴿與YY音樂的營收誰高誰低一直有一些爭議。上表中寫的交易額是根據天鴿招股書公佈的直銷收入和經銷商收入佔比推算出來的虛擬貨幣的面額總值（參見：http://xueqiu.com/6313049521/29860861）；這個數值會相對於用戶在天鴿所有平台花費的錢大一些，因為用戶購買的時候是享受了折扣的，所以並沒有付那麼多錢。

既然營收難以對比，我們可以從毛利潤角度看這個問題；因為兩者的模式是差不多的，給主播等創造收入的人員分成也類似。天鴿2013年的毛利是4.8億元；YY音樂的毛利潤小於4.4億元人民幣（計算過程參見：http://xueqiu.com/6313049521/29966923）。這就是說，YY音樂2013年的毛利潤是低於天鴿的。所以，從這個角度說，天鴿目前確實是中國第一大視頻社交平台。

從上表還可以看出，天鴿的營收這三年間基本處於平穩增長期了，年均增速20%左右；而YY音樂在2011年才開始加大變現，2012和2013年營收穫得442%和198%的增速，遠超天鴿。兩家公司在增速上出現這麼大的差別源於他們用戶數的差距。

運營狀況
查看原图YY音樂2012年Q3最後公佈的月活數據是2657萬，大幅超過當時天鴿所有平台的月活數798萬，也超過了天鴿2013年底的平均月活數1082萬。如果以2012年Q3的YY音樂活躍用戶數佔YY平台月活數的比例計算2014年Q1 YY音樂的月活數是3686萬，是天鴿的三倍多。

因為YY音樂的活躍用戶比天鴿高很多，所以他的付費用戶也在2013年超過了天鴿。不過，上表中的數據裡天鴿的是月付費數據，而YY音樂的是季度付費用戶數據；月付費用戶會比季度付費用戶數的三分之一高一些，因為有的用戶在一個季度多次付費。所以，YY音樂的付費用戶並沒有天鴿付費用戶的三倍多，因為YY音樂的用戶付費率目前還比天鴿低。

天鴿的付費用戶比YY音樂少，但在交易額上卻高於YY音樂，是因為天鴿的用戶在其平台花費的ARPU更高；目前約是YY音樂用戶同口徑ARPU的一倍多。不過，YY音樂的ARPU還在上升，而天鴿的ARPU已經趨於平穩，2013年則略微下降。

盈利情況
查看原图前面提到YY音樂的用戶主要靠YY語音的遊戲用戶導流；所以他的用戶獲取成本極低，甚至YY整個公司都只在市場營銷方面沒花什麼錢。2013年歡聚時代披露的全公司市場營銷費用開支才2500萬元人民幣，而天鴿則花費了1.67億元人民幣。所以，YY音樂的利潤率會高於天鴿。粗略估算，YY音樂2013年的利潤是天鴿的1.5倍左右；214%的增速也高於天鴿30%的增速。

所以，上面的對比可以看出，天鴿的營收應該是高於YY音樂的；但YY音樂的利潤和增收會高於天鴿。

五、行業

天鴿招股書中引用的是艾瑞給的預測數據：
查看原图從用戶數的角度看，艾瑞預測到2017年中國的社交視頻人數可以達到4.14億人；相當於是現在的2倍。當然，這個行業的市場空間很多人都說很難預測；不過，天鴿現在在往大媽群體滲透，YY在向造星方向走；這都會增加使用實時視頻社交的總用戶量。

查看原图從行業市場規模的角度看，一方面是用戶量會增加帶來付費用戶增加；另一方面是原來的用戶群都偏年輕，未來賺的錢多了在上面的花費理論上也會躲起來。另外是還可能產生一些附加收入。

六、風險提示

這個行業大家首先想到的一定是政策風險；這點確實也是這個行業的公司最大的風險。雖然這個行業不像許多想像的那樣對違規內容依賴那麼大（一是虛榮的滿足感會大於你想的那種滿足感，二是得不到才會持續），但政策一來時確實或多或少都會受點影響。

另一點要注意的風險是競爭，現在做這種業務的公司不斷出現，規模不小的也有不少公司了；未來在主播、用戶之間會有怎樣的競爭也難以預料。當然，從另一個角度看，如果公司足夠強大，那些競爭者又是在為這個行業培養用戶群；也算是件好事。

七、股權結構


查看原图傅政軍IPO後還是公司的最大股東，佔25.14%的股份，另外他的父親傅延長先生還有2.79%的股份；第二大股東是新浪，IPO後持股24.65%；早期投資人IDG持股16.43%。

另外，這是IPO有奇虎360等10家機構和個人參與了基石投資；這些人在IPO後共持股5.98%。

八、募集資金用途

天鴿預計能從本次IPO發行中獲得募集資金金額約1.2億港幣；公司計劃將所得資金用於以下幾項業務：

1、20%用於現有產品的研發，更好地維護現有的視頻社交產品和開發新的產品；

2、20%用於移動端研發投入和市場推廣；這也是公司非常需要加強的一塊；

4、10%用於移動遊戲的推廣和開發，前面也已經提到公司計劃2014年推出6-8款手游產品；

5、20%用於市場營銷，會進行更多的線上和線下市場活動，也會聘用更多的市場和銷售人員；但並沒有特別提對品牌的投入；

6、20%用於潛在的併購，包括社交視頻社區和手游等；

7、剩下的10%則用於公司一般的運營所需資金。

九、估值

這是一個仁者見仁、智者見智的事；我就不在這裡說了。公司2013年的調整後淨利潤是2.06億元人民幣，增速是30%；給多少倍PE或按PEG給多少估值都自己拿主意吧！

$天鴿互動(01980)$ 尚裡巴人

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天鴿互動和歡聚時代是同行業，歡聚的簡稱是YY，YY還有一個含義，你懂的。所以今天我就YY一下。
坦白說，天鴿的上市讓我想起了10年前的騰訊，因為他們都是社交行業，是一個市場空間足夠大、用戶黏性強，流量易變現的互聯網細分行業。先來看一組對比數據，是騰訊2004年7月上市和天鴿2014年7月上市時的情況。

                       騰訊                         天鴿
行業               文字社交                 視頻社交
成立時間         1998年                   2005年
上市時間         2004年                   2014年
註冊用戶             3億                     2.05億
商業模式         屌絲經濟                屌絲經濟
流量變現     電信增值服務              虛擬禮物
未來領域            遊戲                    線下KTV
市場容量           1000億                   1000億
上市市值            62億                         64億
上年營收            8.2億                       5.48億
上年淨利            3.3億                       2.06億
市盈率(靜)         18.3                           31

上述數據不難發現，兩者在諸多方面十分相似。騰訊上市用了6年，天鴿用了9年。此外，還有一些相類似的境況，比如這兩家公司上市前都不太被看好，騰訊是做網絡尋呼機OICQ起家的，屬於抄襲之作，後來被ICQ告了，改名為QQ。市場對其商業模式和流量變現方式也存在疑問。一開始依靠的是電信增值服務。後來進入遊戲領域，才開始爆髮式增長。天鴿今天也是一樣，屌絲、演藝模式不太被看好，增長面臨放緩、涉黃等諸多問題。

記得騰訊上市的時同樣不被看好，但看看騰訊後來走過的路，是否對今天天鴿的分析有所啟發呢？大道至簡，我們今天在分析天鴿時只需要思考幾個問題：
1. 視頻社交行業是個好行業嗎？是，因為這是未來社交的主要方向，歡聚、騰訊、光線傳媒、百度、優酷也進入這個領域。未來這個行業仍將快速增長，且存在整合契機，天鴿作為行業領袖，借助上市東風具有先發優勢。
2. 管理團隊好嗎？不錯，從傅政軍的年齡和創業經歷來看，他是個具有遠見卓識，有想法的人。團隊穩定、執行力強。這樣的企業具備做大的潛質。
3. 未來業務佈局如何？毫無疑問，天鴿走在正確的道路上，積極打通O2O，未來線下線上資源必將共享。拓展線下KTV，同線上相比這是個千億級別的市場。在線醫療、教育均前景廣闊。

展望一下，在不久的將來，視頻演繹是天鴿的現金奶牛，穩定增長。線下KTV業務開始爆髮式增長，其app將成為每一座KTV的中樞神經。視頻醫療也開始貢獻利潤。天鴿的空間有多大？當然，我們絕不敢奢望它會像10年前的騰訊一樣，必經當時的互聯網各領域都是一片藍海，BAT的長大存在其必然性。現在是一片紅海，競爭激烈得多。但10倍是否可以期待呢？不過就是700億港幣的市值，如果有一天營收做到50億以上就可以期待，在這麼大的幾個行業當中，可以說海闊憑魚躍吧。

聲明：
1.本人中籤數千股天鴿，打算長期持有，有屁股指揮腦袋的嫌疑。
2.本人不懂互聯網，更多是憑感覺。
但話說回來，當時騰訊上市時看好的有幾人？當年的小超人入股20%股份，上市就全部賣掉了吧，否則他今天的身價......，呵呵。回首以前走過的路永遠是清晰的，看前面的路永遠是模糊的，崎嶇的，充滿不確定的。如果今天的你回到10年前，你十有八九還會錯過騰訊，因為站在當時的時點，一切未可知。但好的企業恰恰在諸多不確定中前行，一步步多大做強。所以，我們不必杞人憂天，路要一步一步地走，就像飯要一口一口的吃。一個優秀的企業家、創業者的能力和毅力是遠超我們想像的。只要走在正確的道路上，前景就是光明的。我們要做的就是：且持有且觀察，伴隨企業長大的每一步。

上半年凈利超1.3億 天鴿互動遊戲收入勁增380%

來源: http://www.yicai.com/news/2014/09/4023471.html

天鴿互動2014年度財報出爐，讓你更懂我！

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1839

連線港股系列之：天鴿互動（1980）電話會議紀要

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1973

移動端發力 天鴿互動第三季度凈利8153萬

實時社交視頻平臺天鴿互動控股有限公司（以下簡稱“天鴿”）發布第三季度財報稱，截至9月30日，實現凈營收約2.36億元，較去年同期增長49%；經調整後本季應得純利8,152.5萬元，同比增長78.3%。

財報顯示，天鴿第三季度凈營收約2.36億元。本季毛利及毛利率分別1.80億元及76.1%。經調整後本季應得純利8,152.5萬元，同比增長78.3%；經調整後EBITDA為1.06億元。其中來自在線互動娛樂的收入2.20億元，同比增長65.5%。增長主要得益於集團在移動直播、移動遊戲的強勁動力，其收入占在線互娛收入的54.3%，去年同期為15.1%。

公司繼續運營多款手機遊戲，包括了深受歡迎的《小精靈大冒險》。在報告期內，天鴿的手機遊戲產品已成功打入東南亞，香港及臺灣市場。展望未來，公司將通過滲透至南美洲及其他英語國家等推進國際化策略。

天鴿互動CEO傅政軍對本季度的產品及財務表現做出了肯定，並表示“直播業務仍是集團的主要經濟支柱，我們要保證每一款產品、每一項服務，都要切實的做到從用戶出發，滿足用戶需求。第三季度運營業績非常出色，但作為天鴿人要繼續保持創新，提供更為有趣、真實的娛樂體驗和沈浸式視頻社交。同時整合更多應用到社交場景中，為用戶提供更為豐富的內容，諸如移動遊戲、金融科技等強需求。拓展天鴿的核心功能和玩法，從而提高平臺潛在用戶群體的天花板，始終貫徹‘讓天下人笑口常開’的願景。”

做空老手愛默生直指財務欺詐 天鴿互動股價“閃崩”斥其無稽之談

來源: http://www.nbd.com.cn/articles/2017-08-18/1139554.html

每經記者 袁東 每經編輯 謝欣

在港股市場上，近年來做空機構頻頻出手狙擊上市公司，而受到做空的上市公司股價均出現大跌，且後市仍一蹶不振。雖然有上市公司能在被做空後股價仍創出新高，如瑞聲科技（02018，HK），但這卻是極少數的現象。

8月17日，狙擊老手愛默生（Emerson Analytics）將“炮口”對準天鴿互動（01980，HK），發布了做空報告。

由於愛默生的“炮擊”，天鴿互動在8月17日上午盤中停盤，而在停盤之前其股價出現跳水並下跌了7.78%。雖然天鴿互動方面準備回擊，但公司複牌時間還不能確定。天鴿互動首席運營官麥世恩則斥愛默生的做空報告內容都是無稽之談。

愛默生：天鴿互動應該摘牌

8月17日，愛默生發出長達40頁的研究報告，研究對象是港股上市公司天鴿互動。

在該份做空報告中，愛默生指出天鴿互動自2014年年中，開始為在港股IPO做準備以來，公司一直在捏造經營和財務業績。愛默生的研究和調查顯示，天鴿互動誇大了其直播社區的用戶群，並將其收入誇大了一倍以上。

《每日經濟新聞》記者註意到，愛默生還指出：“天鴿互動的商業模式和財務報表存在嚴重欺詐，以至於根本不需要進行估值分析便可得出結論。對於這樣一個長期存在的刑事欺詐事件，唯一適當的監管行動就是作退市處理。”

在愛默生發布做空報告的情況下，天鴿互動的股價出現了急跌，並宣布了緊急停牌。

《每日經濟新聞》記者發現，愛默生在做空方面已經不是新面孔了。早在2015年2月份，愛默生就發出做空報告狙擊汙水處理企業桑德國際（00967，HK）。而在更早的2014年9月，愛默生還狙擊過神冠控股（00829，HK），指責神冠控股賬目存在問題。

愛默生官方網站顯示，他們是一群經驗豐富的股票分析師，對世界各地的個股有多年的研究經驗，而且擁有在國際投資銀行的背景，創立愛默生旨在為投資者創造更多的投資機會。

天鴿互動：財務真實沒有問題

天鴿互動是內地知名的實時社交視頻平臺，旗下經營“9158”、“喵播”等多款直播產品。

公司網站顯示，截至2017年3月31日，在“移動+PC”雙輪驅動下，天鴿互動第一季度註冊用戶總數為3.45億人，擁有直播間67835個，同比增長164.4%；主播人數為109617位，同比增長204.2%。月活躍用戶總數（MAUs）為2490萬人，較上一季度增長13.6%；季度付費用戶為131.4萬人，同比增長65.7%；季度用戶平均收益為160元人民幣。

在2016年度，天鴿互動收入8.34億元人民幣，同比增長23.1%。凈利潤達2.3億元人民幣，同比增長54.1%。

對於愛默生的做空，《每日經濟新聞》記者第一時間聯系到天鴿互動，公司方面稱：“天鴿互動執行董事、首席運營官麥世恩針對公司股票遭做空一事表示，已看到做空報告，正在給予澄清，里面的內容都是無稽之談。”而天鴿互動IR總監余國新表示，公司財務真實，沒有問題。

另外天鴿互動方面還向《每日經濟新聞》記者表示，公司主席傅政軍指出：“強烈譴責沽空報告中無事實依據的指控，屬嚴重誤導輿論。正就此事尋求法律意見，對於股價不尋常波動，已臨時申請‘短暫停牌’，並保留權利就該報告向有關機構或相關人士采取法律行動追討損害或其他補償。”

被做空公司股價多受重挫

此前上市公司被做空機構做空後，很多都是股價受到重挫，有的甚至還長期不能複牌。

如德普科技（03823，HK）在2016年7月份被做空機構狙擊，當天股價暴跌近九成，而隨後股價幾乎沒有像樣的反彈。截至8月17日收盤，其股價僅為0.083港元。

再如內地投資者較為熟悉的漢能薄膜發電（00566，HK）和輝山乳業（06863，HK）在被做空後股票停牌，至今未能複牌。

不過，被做空機構狙擊後股價仍能繼續創新高的上市公司也不是沒有，在今年5月，瑞聲科技遭做空機構做空，當天股價下跌一成，隨後進一步下跌，開始企穩後又繼續上漲，甚至在7月20日創出了127.9港元的歷史新高。