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基金攪動地方國企大混改

來源: http://www.infzm.com/content/130701

2017年7月,山西國投火速完成了一項“大動作”——將包括七大煤炭集團在內的省屬26家國企攬至麾下。(視覺中國/圖)

(本文首發於2017年11月16日《南方周末》)

牽頭國企改革的國家發改委剛剛表示,已確定將31家國有企業納入第三批混改試點範圍,其中首次出現地方國企。這是自十八屆三中全會提出“發展混合所有經濟”,到國企改革“1+N”體系完成以來,地方國企第一次集中混改。

基金和銀行貸款不僅是股權和債權的區別,更大的區別是,基金可以提供這輪國企混改需要的管理、技術以及人才等。

幾天前,在浙江大學EMBA微信群里,一位溫州同學對隋金波去山西發展的選擇表示了疑問。

隋金波是上海創豐投資管理股份有限公司(下稱“創豐資本”)派駐山西的負責人。由於之前在山西有業務積累,2016年,創豐資本作為社會資本方,與財政廳直屬企業山西金融投資控股集團有限公司(下稱“山西金控”)、國資委旗下山西省國有資本投資運營有限公司(下稱“山西國投”)的子公司達成合作,合資創立了一家專註於國企改革的基金管理公司。

值得註意的是,山西國投於2017年7月底在太原正式掛牌,以500億註冊資本“秒殺”國內其他省級平臺。並且就在掛牌前後一周,山西國投火速完成了一項“大動作”——將包括七大煤炭集團在內的省屬26家國企攬至麾下,此前,這些國企的控股權大多掌握在省國資委和山西金控手中。

揭牌日,帶有浙江烙印的新晉山西省省長樓陽生,為山西國投的定位做了註腳:設立山西國投,推動國有資產管理體制改革創新。

從上海到山西之前,隋金波已經做好了思想準備,比如在上海成立一只基金大概要半年時間,在太原,他預計怎麽著也要一年。“沒想到比上海還快。”隋金波對南方周末記者說,首期43億元國改母基金10月已經到位,山西國企改革的速度和力度“超乎想象”。

隋金波工作的地方位於太原市山投大廈,包括山西國投在內的4家國企改革擔綱企業均駐紮於此。不過,即便只是上下樓的距離,為了溝通工作,隋金波一天足不出戶,也能走個四五千步。

長三角等沿海城市的金融機構,提前幾個月就已聞風而動。隋金波說,現在在他辦公室門口排隊談合作的金融機構,經常保持在兩家以上。

不僅在山西,2017年以來,各地國企改革尤其是混合所有制改革均駛入了快車道。如上海以資本市場為混改主體,推出國企改革ETF指數基金等;深圳提出全面推進市屬國企的混合所有制改革,不再試點、不限層級,應改盡改、能混盡混;天津則推出41家市屬集團引入194個混改項目,預計引進發展資金1100多億元。

牽頭國企改革的國家發改委剛剛表示,已確定將31家國有企業納入第三批混改試點範圍,其中既有中央企業,也有地方國有企業。此前,已有首批9家和第二批10家央企混改試點企業。

這是自十八屆三中全會提出“發展混合所有經濟”,到國企改革“1+N”體系完成以來,地方國企第一次集中混改。

基金參與混改

政策預期之下,國企改革概念股持續活躍。據Wind統計,2017年以來,最多的時候有近70家國有控股上市公司因籌劃重大事項而停牌,其中一多半為地方國企,不少已經完成混改或者公布了初步混改方案。其中,廣東、天津、山西、東北、雲南等地國企停牌數量最多。

南方周末記者統計發現,這些籌劃重大資產重組的國有控股企業,大多處於競爭性領域。其中,4/5國資控股程度已經低於50%,只能稱得上相對控股;此外,企業規模不大,大部分市值都在百億以下;從經營狀況來看,約有1/4的企業2016年扣非凈利潤虧損。

這些正在資產重組的企業能否代表此輪混改的成色?

國家發改委PPP專家庫專家、沈陽市於洪區投融資管理中心副主任張宇認為,目前停牌的上市公司盤子小、國資控股比例不高,很容易被舉牌。這類企業大多是地市一級政府根據自身情況,拿出來“招商引資”的,不能完全代表這輪地方國企混改的大方向,“大方向一定發生在國家和省級層面”。

上海一直是國資重地,也是國企改革的風向標。當地一大型國有企業的前董事長劉煒對南方周末記者說,上海國企混改主要集中於競爭性領域,因為上海四十多家國企本身就以競爭性企業為主,基本分布於汽車、電氣、地產、城建、金融投資等行業。此次上海公布的4家試點企業,也基本是二級層面或以下公司。

而在資源壟斷的山西,情況則有所不同。

“混改不是一兩家企業的成色問題,這是整個山西省想做的事。”隋金波的同事、創豐資本創始人彭震對此感受頗深。在他看來,山西國投是全國省級層面第一家國有資本投資運營公司,設立之初即把山西2萬億國資全部導入,目標就在於下定決心調整山西經濟結構。

彭震很慶幸,三年前,在山西“系統性塌方式腐敗、經濟斷崖式下跌”的時候,他提前進入了山西。因為“一煤獨大”的產業結構,山西經濟總是隨著煤價的漲跌而起伏不定。盡管煤炭行情近一年來有所回轉,省屬七大煤炭集團在2017年中期錄得利潤19.12億元,但其債務總量依然逐年攀升,目前總額已達1.3萬億元,平均負債率達到82.88%。

綜合多份國改文件,山西鼓勵國有企業在公司改制過程中,實現重組、兼並、合資、轉讓國有產權和股份等。

在彭震看來,這體現了山西國企混改的思路:首先將大型國有企業的輔業剝離,輔業中有很好的資產,但沒有發揮應有的效率,比如煤炭集團的物流、醫院、幼兒園等,這些輔業可以培育成優質產業,以平衡煤炭產業的周期性波動;同時,重複建設或者有協同效應的主業可以通過兼並重組提高效率;此外,如旅遊升級等新興產業也在培育之中,未來可以在資本市場“騰籠換鳥”。

據彭震介紹,目前,國改基金團隊正在梳理山西國企的產業鏈條,先從三四級子公司改起,多為競爭性輔業和創新產業。

投資周期一般是“5+2”,2年投資期、3年退出期再加2年延長期,總體來說會在7年之內完成退出。國外類似重組、混改基金一般“7+2”,或者更長時間。

退出的時候也有多種模式,比如通過IPO、上市公司並購重組以及轉讓和收購,甚至持續經營。收益主要來源於投資項目的市場價值,不過,子基金層面也在和政府溝通,看投資產業能否得到政府的財政支持。

首期43億元國改母基金10月已經到位,其中既有政府出資也有創豐資本的自有資金。彭震和他的團隊正在按照產業劃分,成立相應的子基金,按照1∶2或者1∶3的杠桿吸收社會資本,希望最終能做到千億規模。

關鍵是各方利益一致

除了創豐資本,各種產業基金紛紛湧入山西。9月份,一項總規模可達1050億元人民幣的山西省級政府投資基金——山西太行產業基金啟動,被稱為山西第一基金。緊接著,陽煤集團和梧桐樹資本簽約成立陽煤產業基金,這也是一只百億規模的國企混改基金。

上海7月份也成立了一家以“母基金”命名的私募基金管理公司——上海國方母基金股權投資管理有限公司,預計管理規模超過500億元。上海國際集團、沙鋼集團、萬向控股、均瑤集團作為基石投資人出資不低於75億元,其他投資人將包括大型企業、銀行、保險等產業或金融機構等。

“基金將會大量介入這輪混改。”彭震對南方周末記者說,不像以前的國企改革,都是國有資本說了算。之所以會發生這樣的轉變,彭震認為,基金和銀行貸款不僅是股權和債權的區別,更大的區別是,基金可以提供這輪國企混改需要的管理、技術以及人才等。

除了基金這種財務投資為主的方式,這輪混改中,一些民資也拿到地方國企頻頻出讓的控股權。

比如2016年年末,雲南白藥(000538.SH)混改被譽為地方混改的“突破性樣本”。在股比設計上,陳發樹率領新華都與雲南省國資委實現了平起平坐,各占50%。這種情況下,雙方達成了“去行政化”條款,即雲南白藥高管不再保有行政性職級,必須成為徹底的職業經理人。

2017年4月份,王明輝被免去雲南白藥總裁職務、不再保留省屬國有企業領導人員身份和相關待遇。劉煒告訴南方周末記者,他看到這個消息時,曾暗自猜想可能是出問題了,沒想到第二天董事會披露,決定聘任王明輝擔任公司總裁兼CEO。

“王明輝由國企領導人徹底轉變為職業經理人。”劉煒向南方周末記者感嘆,這就是按照十八屆三中全會的決定,原來是由組織配置的國企領導,接下來是由董事會配置,這很考驗地方魄力,“因為一旦搞不好,董事會就不聘用你了”。

7月,上海原國企浦東科投將控股權讓給了管理團隊,將持股權從60%降到了49%,同樣被認為具有地方標桿意義。

在張宇看來,國企讓渡控股權並不容易,一定是在多方共贏的基礎上實現的。例如恒大借殼深深房,深圳是最大贏家,一方面引入一個世界500強企業,另一方面重置了深深房的資產,更重要的是解決了恒大與萬科的股權爭端。

雲南白藥完成混改以後,新華都集團總裁陳春花感慨地對媒體表示:“混改要成功,一個關鍵要件是政府、企業和引進的投資人三方利益得高度一致。”

劉煒認為,從目前情況看,讓渡控股權更多是在競爭性領域國企,大多是處於科技創新、新興產業行業,而非國計民生、國家戰略類行業。讓渡控股權後,國有股仍會保持控股地位(不一定是絕對控股,可以是相對控股),這是目前國企讓渡控股權的一大特征。

定位戰略投資者

多位受訪者認為,就國企混改的目的而言,混改的方向還是通過引入具有戰略協同效應和行業領先優勢的社會資本,發揮國企民企機制互補,進而增強國企競爭力和活力。

從這一目標出發,還是應以民企參與為主,而不改變國有資本的控股地位。用張宇的話來說,否則就成了股權轉讓,在上市公司層面就是重大資產重組。

從各地出臺文件來看,這一態度也非常明確。比如山西省出臺的《關於省屬國有企業發展混合所有制經濟的實施意見》提出,原則上該省省屬企業集團層面持股比例可以降低到51%,除非特批,否則依然保持對煤炭主業的控股權。

彭震也表示,作為社會資本無意與山西煤炭主業爭奪控股權,社會資本主要依靠資本和管理,幫助山西調整產業結構。而在煤炭集團剝離的輔業,就完全可以以民資控股、國資參股的形式進行孵化。

聯通混改被認為具有複制意義。劉煒認為,混改後,最大的亮點在於聯通集團的國有股權從63.7%下降為36.67%,也就是從絕對控股變成了相對控股,而相比非國有股東持股的35.19%,兩者股比之間的差距是1.48%,連2%都不到。

這樣做的好處在於,非國有股東的加盟對公司重大事項的決策將形成重大影響,有望成為完善公司治理的重要資本力量。

多位受訪者均提到,混改背後涉及國資監管體制改革,才是國企混改的核心。以聯通為例,混改後,國有股畢竟還是占聯通股權的53%,正是這53%,有可能使國有股的絕對控股地位造成“行政化管控”,行政決策代替市場決策的風險依然存在。

國資監管體制改革也正在進行。2017年5月,國資委公布了一份放權清單,將26項監管事項下放給了國有企業。與此同時,全國國有企業都在加強黨建,落實黨組織在公司治理結構中的法定地位,中組部、市委組織部要求先在集團公司、後在國有控股上市公司中實行。

(應受訪者要求,劉煒為化名)

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