ZKIZ Archives


從重啤九個跌停中爬起來的基金經理:別信董事長的故事

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2058

從重啤九個跌停中爬起來的私募基金經理:別信董事長的故事


作者:火山財富


至今,或許不少A股投資者對“關燈吃面”的來由還存有印象。


故事發生在2011年底。當時,重慶啤酒發布公告稱,歷時13年巨資研發的乙肝疫苗失敗,引發股價連續9個“一”字跌停,240多億元市值灰飛煙滅。受傷的重啤股民在股吧寫下,“今天回到家,煮了點面吃,一邊吃面一邊哭,淚水滴落在碗里,沒有開燈。”


重倉重啤的大成基金在這場“酒局”中大傷元氣,被貼上“悲情者”標簽。而昔日大成基金研究主管呂猛,也栽了跟頭,此後,慢慢淡出公眾視野。


2014年,新一波牛市重啟。隨即觸發公募基金經理“奔私”潮,去年10月,呂猛離開大成基金創辦深圳潤凡投資。奔私之後的呂猛重獲新生,在半年時間管理資產達到21億元,持倉股票整體收益已經達到120%以上,部分基金收益超過200%。憑借在美盈森、德爾家居中精準買入、賣出表現,重新贏得市場關註。


重啤門之後,呂猛首次接受了火山君專訪。長達兩個小時的專訪中,呂猛坦言重啤事件直接刺激了他向價值確定性投資轉變,發掘那些投入期結束、產出期開始,或者業績即將爆發而股價處於最低點時的行業龍頭。


在呂猛看來,隨著中國經濟進入新常態,趨勢性和熱點行業的投資會越來越少,私募行業的格局也將面臨巨變,如何發掘真正的龍頭從而形成投資能力,將成為投資機構所面臨的嚴峻考驗。


尋找確定的價值:不聽董事長講故事


重慶啤酒的“滑鐵盧”,讓呂猛承受了極大的壓力,失利之後的深刻反思也直接促使他投資風格的轉變。4年之後,再談重啤,他的語氣更多是自我調侃。“重慶啤酒之後我被叫做’故事大王’,反思給我的直接改變是不再混圈子、聽故事,專註價值確定性投資。”


在價值確定性投資的框架下,呂猛認為,一家企業的價值在於它的影響力,“這種影響力很基礎,表現在能不能招到更多的工人,產生更多的收入,以及搶占更多的市場份額,甚至影響當地政府的一些決策,這直接影響了企業定價。”具體到對標的“確定性”選擇上,呂猛稱,不應因行業熱度對公司做前景假設,而應在個股過往業績的基礎上做出判斷。比如,通過回溯企業財報,從銀行對賬單、納稅證明等可信第三方數據搜集各種信息和數據,結合行業調研、企業招工人數、預收賬款是否暴增等多種因素,印證和判斷企業未來成長是否具備確定性。在選定股票之後,集中持倉,在投入期結束、產出期開始的時點進入,在財報證實其成長性已經轉化成風險的時候按照策略減持退出。


“我們做這些篩選分析,全部是根據公開的歷史數據導出來的,不做任何假定推斷,也不聽董事長講故事。一旦選中,就會重倉,持有時間也會比較長。”呂猛說。


在這種投資邏輯下,潤凡投資持倉的股票中,傳統行業明顯多於資本熱捧的新興行業,他沒有追隨近兩年市場流行的車聯網、國企改革等熱點。呂猛稱,相較於新興行業,傳統行業中的龍頭企業,過往的業績已經充分說明其具有強大的生命力,而許多風口上的公司現在都處於投入期,財務數據還未體現出增長,依然存在極大風險。


用這套眼光來看,呂猛認為,“當時重慶啤酒新藥即使臨床研究成功,距離真正上市依然需要幾年時間,收入和利潤並不能迅速增長,只能把對重慶啤酒的投資定性為風險投資。”


從投資回報率來看,這套新的投資理論框架也被驗證有效。潤凡成立以來,持股整體收益至今已超過120%,其中持倉的一只股票,半年左右時間漲幅達到300%,基金收益也已超過200%。呂猛認為這並非因為坐上A股牛市順風車。“除了市場外部因素,這更多是價值投資的結果,所謂價值投資,並非市盈率、市凈率等估值方法,而是投資對象本身的內在增長動力。”呂猛說。


風格轉換:更看好創業板


A股跨入“4”時代後,仍舊“牛”不停歇。


從2014年7月算起,A股有1093只股票漲幅超過100%,而被股民調侃為A股中“戰鬥機”的創業板指平均市盈率超過100倍,指數即將跨欄2600點關口。很多股民都疑惑,在經濟回落的背景下,為何會形成本輪牛市?創業板估值為何沒有盡頭?


呂猛認為,股票市場景氣度取決於經濟和資金這兩個方面,目前經濟仍然處於底部,托起這輪牛市的最大基礎是資金,跟歷年救市相比,政府一直只在貨幣政策上做文章,在財政政策上反而是收縮的,沒有新的錢進來,只是讓舊錢騰挪,所以市場不會像2006年那樣出現暴漲,資金進入股市直接利好的是小股票。


“我們認為政策層面主要意圖在於降低無風險資產收益率,帶動融資成本降低。在降息預期下,過去幾年成長受財務費用羈絆最大的民營企業,業績成長性和確定性會更高。我們研究發現,很多小企業財務費用和凈利潤相當,也就是說財務費用如果免掉,凈利潤會有一倍增長。”呂猛分析。


藍籌股邏輯上的利好是國企改革。呂猛認為,中國經濟處在舊常態到新常態的拐點,新常態能否形成,決定於國企改革成敗,但改革仍具有很大的不確定性,所以從經濟基本面角度看,A股前景要打問號。


“如果經濟好轉,大盤股將迎來投資機會,但是按照我的投資框架,只有這些公司在全球市場有競爭力、有很強的搶占市場份額能力的時候才應買入,哪怕這時股價已經漲了一波,但價值永遠不嫌貴。”呂猛說。


4月中旬,市場將進入年報和一季報的密集披露期,呂猛認為,接下來一個月預計會出現嚴重分化行情,個股業績表現將決定股票安不安全,業績表現好的企業會展現自己的成長性和安全性,不好的企業安全性會打折扣,就會發生一些踩踏事件。


“但是,我們看到目前影響資金流向的無風險資產還沒有形成,行情分化之後,市場可能又會展示風險耐受性。上周大資金南下投資港股,小盤股出現了比較大的震蕩,但港股原有資金在大筆拋售籌碼,港股的星星之火很快被拍滅,證明港股市場對中國經濟前景有疑慮,從這個角度看股市還能再走更遠。”呂猛分析。


投資機會:趨勢機會越來越少


2007年,在牛市賺錢效應推動下,私募行業曾迎來一次大規模的公募基金經理奔私潮,行業規模迅速擴展。從去年以來,加入私募業的高手越來越多,諸如王茹遠、尚誌民、楊紹基等紛紛奔私,一時蔚為風潮。


“隨著註冊制的推進,上市公司數量也會大量增加,專業投資機構的重要性會提升。這一波私募發展浪潮將會遠超上一波,私募基金和公募基金分庭抗禮,甚至超過公募基金,在未來兩年左右就會有所體現。”呂猛認為。


眼下是“最好的私募時代”,但也面臨著中國經濟進入新常態後經濟環境變化。呂猛認為,各行業占GDP比重逐漸穩定,趨勢性投資機會越來越少,在過去中國經濟快速增長的階段,用趨勢的方法做投資,可能會抓到很多機會,不過,未來20年,再用這種方法,可能就行不通。


“我們梳理過去四個季度的數據發現,僅有電子行業是目前碩果僅存的趨勢性比較好的行業。市場對投資者個股選擇能力考驗越來越強,技術門檻的提高對行業是一個巨大挑戰,從這個角度來說,私募行業到現在才叫起點。”呂猛分析。


他認為,未來私募行業也會出現洗牌局面,行業集中度會比以前更高,比如過去10年規模最大能做到200億元,但未來10年能做到上千億元,為此做好準備的私募公司將會迎來跨越發展。


對於潤凡投資的未來,呂猛希望循序漸進擴大規模,在資本金比較充分時,會考慮收購一些公司,解決客戶穩定性不足的問題,未來更大的目標,是進軍海外市場。


持倉全通教育,歸類風險投資


本輪牛市漲勢最奪眼球的全通教育,曾被呂猛納入其管理的專戶基金產品組合中。而上市一年多來,股價翻了十倍的全通教育,在呂猛的投資框架下被歸類為“風險投資”標的,投資配比不到1%個點。


“按照傳統邏輯,教育和醫療都不是值得投資的行業,因為這兩個行業都特別難做大,核心問題是管理費用率過高,教育、醫療服務的提供者,一旦成熟,離開平臺的風險就加大,醫院和學校需要高達40%的管理費用留住人才,兩行業普遍折舊費用也高達40%,行業ROE平均大約只有8%,缺少凈利收入導致成長性受到限制。這些在新東方始終盤桓的市值中可以體現。”呂猛說。


“全通教育如果繼續做家校通或者做培新機構沒有出路,轉型成為教育產品的零售平臺是創新思路。”呂猛這樣算了一筆賬,“如果一位教師在全通搭建的平臺授課,按照每位學生每門課200元,每周末4堂課,每堂課40位學生聽課,全通教育抽取50%作傭金,這樣下來全通教育在每節課堂上的收益是4000元,按照家校通滲透到1500萬個家庭的數據,高市值仍可得到支撐。”


在呂蒙價值確定性投資投資框架下,目前階段的全通教育,投入期沒有結束,利潤得不到體現,因而分類為風險投資標的。投資配比只能占到總倉位的1%。而對風險投資品種的操盤策略,呂猛堅持每到一個時間點,選擇把收益部分賣出,繼續持有1%的倉位,對公司業績進行觀察。


“只管豬,不管風,屏蔽所有故事,專註價值確定性投資,這是潤凡投資的核心理念。”呂猛說。


(微信號:huoshan5188)

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=140221

Next Page

ZKIZ Archives @ 2019