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否極泰董寶珍：我是投資哲學家（上） 王星Vincent

http://xueqiu.com/4883834810/22253174
#雪球投資人訪談系列#   在國內公募券商派云集的私募圈，「草根」出身的@董寶珍 先生無疑是個異類。基本上沒受過什麼專業投資訓練的他，僅僅通過自己的努力，不僅在早期創辦了知名投資網站」凌通價值論壇「，還於2010年成立自己的私募基金否極泰，在過去大盤低迷的兩年內為其合夥人帶來超過20%的回報。

然而，董寶珍先生這種」土八路「的風格卻也給他帶來了不少爭議。有人認為他的所謂的」精神文化經濟學「根本就是大忽悠，並且「否極泰」這兩年超額的回報只不過是由於重倉$貴州茅台(SH600519)$的「巧合」。甚至最近和@楊韜 先生 茅台的」裸奔」約賭也被批評為「下三濫的炒作」。

董 寶珍先生學計算機出身，1994年進入券商做一名普通的技術工程師。1998年，董先生從券商離職，在家鄉內蒙古包頭一邊賣軟件一邊炒股謀生，順便寫寫投 資博客。一次偶然的機會，董先生接到一個來自英國華人的電話，對方表示很欣賞他的博文，同時鼓勵他建立一個投資交流網站——也就是凌通價值網的前身。在做 網站的過程中，董先生慢慢開始發現自己的天賦。隨著網站的規模的影響越來越大，他也開始意識到幫別人管錢也可以成為一種正當的職業。

2008年，董寶珍先生之身來到北京，以觀眾的身份參加了央視的一期對話節目。正在這期節目中的一段簡短髮言，讓他被央視製片人相中，並邀請其作為嘉賓與當時《證券法》起草委員會的專家一期錄製了一期關於股市的節目。節目播出後，董先生的名氣大震。

同年，」出了名「的董先生正式從老家內蒙古包頭搬到了北京，開始加大運營凌通價值網的力度。2010年1月，董先生正式成立合夥制私募「否極泰」。成立之初，董寶珍先生曾經重倉$貴州茅台(SH600519)$，$大秦鐵路(SH601006)$和$中國平安(SH601318)$等金融類股票。但從2011年開始，董先生就開始斬倉金融。財報顯示，否極泰目前茅台持倉佔比超過60%，剩餘大部分為大秦鐵路。

在 將近3個小時的訪談中，董寶珍先生一直宣稱自己是投資哲學家和藝術家。他表示自己目前基本上已經不看」現象「，只從」哲學層面」解決問題。每天早上，董寶 珍先生都要騎30公里的自行車，找一個沒人的地方靜待和思考哲學。他說自己主要的娛樂方式是就是」思考玄之又玄的問題「。

董先生認為自己 天生就是一名」價值投資者「，這表現為在日常生活中對品牌有著天然的反感：目前他使用的手機還是一款10年前的老諾基亞。草根出身的董先生還非常喜歡和社 會最底層的人打交道：為了瞭解某款酒的銷量，他甚至會去超市花3個小時幫女售貨員搬酒。而對一些「衣冠楚楚」官場上的人，董先生甚至有些本能的反感。

在董先生的高中同學和長期合作夥伴賈曉波先生看來，董先生性格最重要一個特點就是「偏執」。當然這種性格優點就是對自己非常的自信。按照董先生自己的話說，他是中國價值投資者裡唯一「玩真的」的人，為他自己喜歡的事情，是可以「玩命」的。

下面是和董先生的訪談整理，供大家參考。由於篇幅比較長，特分上下兩篇。
本篇為上，下篇請見http://xueqiu.com/4883834810/22253205

主要觀點：
1)    我的終極目的是成就哲學體系，我死了以後我不容忍別人說是董寶珍有多少錢，我希望別人在我墓碑上刻上，此人是投資哲學家和投資藝術家
2)   投資確定性要來自於歷史和文化,因為歷史文化是唯一不能再生的
3) 我從來不買小公司。因為小公司都在自由競爭階段。我有個理論叫太子理論，我只買太子。為什麼？因為太子是確定的皇帝，而且我這個太子的兄弟要少。你別一百個兄弟。
4）中國最好的「小盤」成長股是貴州茅台。
5）把價值和趨勢結合是胡鬧，你不要試圖給老虎插上翅膀
6）我不會介意單持一隻公司, 因為我們大部分人的重大利益都是不能分散的。習慣性分散是一種自我欺騙。
7) 我從來不估值。我就是看好，然後差不多就行了。
8) 我認為看盤是在沒有規律的地方尋找規律。
9) 風險就是你不知道，不清楚，不瞭解的東西。對風險的管理就是永遠不進入這個領域。
10) 我是不信任人的，我不靠人，我認為優秀的管理層是風險。因為他終究會不優秀的，他終究會病的。
11）一個擁有無限兵員的將軍永遠打不了敗仗。很多將軍失敗是因為沒兵可派了。所以投資人一定要在場外建立外生性資金，借錢就是外生性資源之一。
12） 有些變化是隨機的，必須以承受來應對。這時候合夥人素質就很關鍵。就像諸葛亮，背後站的是劉備就能成，站的是劉備的兒子，必敗。
13）非智力管理是投資的核心

問：我看您最近也因為茅台炒作了一把，說要裸奔？
答： 我炒作是為了推廣「精神文化經濟學」的理論，創造一些理論性、哲學性的東西。後來我發現一個可怕的現象，這些理論性的東西越來越沒有人關注了。我就像一個 尋寶者一樣，說：「哎呀！我又發現一個大寶貝，」當我端出來這個寶以後，基本沒有人理你。正好他那要裸奔，我就說誰怕誰呀，後來就願意這麼一裸。實際上我 是想展示我的理論，就是哲學和文化。

問：您的理論好像特別多，您總結有什麼是您核心不變的投資理論麼？
答： 我目前相對走向了不變，但是實質上我仍舊在過程上，仍舊在探索。說實話，中國還是一個嬰兒市場，但是我們在這麼個嬰兒市場期已經出現了N個大師了，這是不 可能的。整個中國資本市場，中國投資界都是嬰兒。這些嬰兒都在一個跟頭一個跟頭的學走路，不會有大師的。但是市場上到處都是大師，到處都盛產巴菲特，這是 荒謬的。我用了十多年，才知道往哪個方向上使勁。

問：應該往哪個方向？
答：往哲學和文化上。 因為投資本身不是科學。科學是很容易的，把這個玻璃化了做成個器物，它是一個量化和技術層面的東西。投資處理的客觀對象是混沌的，它是一個全息的系統，跟 宇宙全息。墨西哥的蝴蝶抖動一下翅膀，中國股市就崩盤。它無所不影響，無所不關聯。在這樣一個全息的混沌複雜系統面前，一切技術性思考方式全都文不對題。 股市是一個生命體，不是一塊磚頭，你可以用尺子量長、寬、高、質量秤重量，股市不是一個簡單事物，而是複雜的事物。複雜事物無法用技術手段掌控，所以教科 書上的那些知識都沒法用。根本出路在於哲學化以及系統性的整體把握。整體看待事物就是哲學化。我的企業叫否極泰，這就是陰陽的關係。「否極泰來」是個正確 的廢話。但是處理股市也就得用這種正確的廢話。一旦具體化就是精確的錯誤。用哲學的觀點，來看待客觀市場是唯一有效的。

問：哲學的操作性問題怎麼解決？
答： 如果真正到終極投資，就沒有操作了，不需要操作了。投資到最終極的時候就棄術了，不用方法了。你說巴菲特用什麼方法？巴菲特主要的工作是不要讓自己使用任 何方法。他的工作實際是約束自己不要展示自己的才華和技術。為什麼我們要研究哲學，哲學是求道。求來求去我就相對不用術了。這是一個真正的方向。就我本人 來說我的終極目的是成就哲學體系，我死了以後我不想讓別人說是董寶珍有多少錢，我希望別人在我墓碑刻上，此人是投資哲學家和投資藝術家。我追求的是這個。 這是一個我的真正方向。而且我知道這個方向的具體著力點了，就是中國哲學。

問：您覺得中國傳統哲學是可以和投資結合在一起的？
答： 完全可以結合在一個。王陽明說過一句話，破山中賊易，破心中賊難。王陽明作為一個大思想家，他一生就在研究怎麼樣破「心中賊」。對於投資人，真正的賊在哪 裡呢？在我們心中啊。我們投資人真正敗在哪？敗在自己心裡了。別人貪婪我恐懼，別人恐懼我貪婪，巴菲特做到了，成了。咱們是什麼水平？別人恐懼我更恐懼， 別人貪婪我更貪婪。那麼這種貪婪與恐懼，決定了每一個投資人的命運。這種貪婪與恐懼發生在哪？在你的心裡啊。所以你真正的問題是解決你的心理。心理根本不 是什麼指標的問題，而是一種人生修養問題。人生修養問題是中國三四千年來最高的修養。

問：您的意思是只要把哲學修好了，投資就好了？
答：也不是。你前五年必須得讀年報，財務數據，以及研究企業發展規律。你完成了這個才能上升。所謂破山中賊容易，破山中賊就是強調研究客觀，財務數據、企業規律、企業調研、成長規律這是山中賊，這是客觀學術。

問：那您覺得投資大師的根本分別，其實是在哲學層面上？
答：一是哲學層面，二是品性。尤其是人品。股市獎勵的是人品，不是獎勵的智力。利弗莫爾他最後也自殺了。他是很富有的，但他說我的人生是失敗的人生。他結了三次婚，他的錢全部用作享受了，你看巴菲特什麼時候享受過？

問：利弗莫爾是投機大師吧？
答：也就是終極成功是靠人的德性保證的。終極成功是德性，是非智力要素的成功。所以大投資家都非常謙卑。

問：為什麼巴菲特沒有受過中國傳統哲學的熏陶，也這麼成功？
答： 巴菲特是暗合了東方思想，而東方思想是人類普世思想之一。民主和人權是普世思想，我們絕對要拿來用，這些是必須的。但是普世思想不僅限於民主和人權，包括 東方哲人說的像「己所不欲勿施於人」，你說是不是普世思想？包括中國留下的很多的觀念，利益關係。中國有些哲學思想也有糟粕，比如「唯小人與女子難養 也」，什麼「女子無才便是德」，包括太監，裹腳都是糟粕，必須砍掉。但是它這個文化延續了3000年沒斷掉，它有它普世的東西。而巴菲特表現出來的實際上 跟道家的很多主張是一樣的。古代說了「富貴不能淫，貧賤不能移，威武不能屈，此為大丈夫也。」巴菲特是大丈夫啊，這麼有錢，卻沒有肆意揮霍。巴菲特愛人去 世了，他又和一個很老的老太太結婚了。

問：巴菲特的品質如果從傳統上追溯應該是清教徒和基督教精神，以及西方的慈善觀念，和東方哲學關係不大吧？
答： 東西方都可以。巴菲特代表了人類的德性。聖人來自於西方還是東方已經不重要了。但是巴菲特確實是以德性取勝的，他是人類的燈塔。未來成功應該把學習巴菲特 的目光集中到德性上面去。對巴菲特學習的誤區是求智，所有的人都在研究巴菲特秘訣啊。巴菲特哪有什麼秘訣啊！巴菲特的秘籍都公開了。大眾為什麼在公開的情 況下做不到？他們要急著掙錢。不是像巴菲特那樣，已經超越金錢了。

問：您是從什麼時候意識到哲學對投資很重要的？
答： 金融危機前後吧。因為金融危機前後股價波動太大了。在這個太大的過程中它發生的各種情況比較劇烈，在波動面前我有一些失敗也有一些成功，我感覺很多失誤都 不是因為聰明度不足造成的，是貪婪之心造成的。低迷時期反倒做了某種不該做的事情，也是因為恐懼造成的。無論是貪婪還是恐懼都不是智力範疇，是一種情緒的 管控，屬於非智力的。所以非智力管理是投資的核心。那這種非智力管理從哪裡尋找一個方法和手段呢？我接觸到的中國傳統是很不錯的。哪怕把三字經學好了，對 炒股都有很大的提高。包括它提出很重要的一個就是，「行所不及反求於己」，就是你的目的沒達到，你要反躬自問，看你自身哪裡有問題。他這個觀念雖然寥寥一 句話，但是很重要。比如你賠錢了，你罵這個公司真不像個公司，你怎麼就不罵你自己，為什麼不像個公司你自己鑽進去了？還是你自己有問題啊。當然，我不排斥 專業知識，就是說前5-10年都得打專業知識的底。就像足球運動員，你連帶球都不會，就要射門，那是不對的。你得帶球傳球的基本功得有，可是基本功這些在 學校能培養，核心競爭力是學校裡不提供的，得你自己琢磨。

問：您說是07年風格才開始轉變的？之前是什麼風格？
答： 是，當時一年暴漲一年暴跌，我完全轉向哲學化了。其實我天生是價值投資者。我原來在證券公司工作過，證券公司牛市時很賺錢的，我們工資也高。別人花200 塊買一件襯衣，而我花100塊買6件。他們還笑話我，說：「你看這孫子就買便宜的」。後來他們就不笑話了，因為我天天是新衣服，他們200塊的也很快舊 了。我天生就愛買便宜貨，你看我的手機，我認為手機就是通話用的，只要能讓對方聽到說話不就行了，它功能完成了，沒必要買很貴的。

問：那您不用一些先進技術手段幫您蒐集信息，包括更好的整理信息？
答：我已經哲學化了，我不圍繞現象思考問題了。比如說我投資的股票跌停了，董事長怎麼了，這沒什麼關係。我現在什麼信息也不用。

問：那從哪些渠道瞭解信息？平時怎麼做投資決策？
答： 我就哲理化。比如我買過茅台，都說茅台的管理層很差，營銷也很差，以至於茅台那麼高領導，沒有能力和記者打交道溝通，跟記者能吵起來，而且大股東有時候也 有點問題。這樣情況下我為什麼買？我買的是中國文化。我買的是禮品文化，我買的是禮尚往來的文化載體。我就這一條夠了。說中國人不喝酒了，打死我都不信。 說中國人都喝洋酒了，打死我都不信。我信的是外國人都喝茅台。

問：為什麼同樣中國文化佔主導的地區，比如台灣和日本，沒有出現像茅台一樣的企業？
答：這個與大陸特殊的國情有關，就是紅軍佔領了中國了。要是紅軍失敗了，可能就是另一種情況了。歷史已經走過來了，已經改不了了。現在就是中國***是中國的領導力量。

問：就是說「黨在茅台在」？
答： 也不是這意思。我再給你舉個例子就是古井貢。古井貢是什麼呢？是曹操送給漢獻帝的，漢獻帝是亡國之君，也沒有什麼能力，但是歷史上確實是有曹操和漢獻帝這 兩個歷史人物為一瓶酒來回送禮。古井貢的名氣留了2000年。歷史不能再來一遍，台灣沒有這個歷史。我沒有去過台灣這個地方，我不知道他們都喝什麼酒，他 們的飲酒習慣不是很清楚。包括日本，日本清酒和啤酒的價格差不多，它那個酒也沒有演化成送禮。現在的酒已經不是作為食品存在了，它已經作為以食品為載體的 東西，超越了食品了。這個情況出現在中國大陸了，是不是說這是一個畸形的呢？我不這麼認為。

問：您不認為是體制特殊性造成的？
答：中國腐敗問題是客觀存在的，是腐敗加劇了茅台價格上漲的速度，追根溯源一句話，終極問題不是腐敗，是中國人之間本身需要這種禮品的往來文化。

問：拿茅台送禮的潮流以後不會變嗎？比如會流行送別的東西，包括禮品卡，手機？
答：茅台屬於煙、酒、茶的範疇，屬於特殊的一種不容易輕易改的範疇。年輕人不可能送茅台，可能送手機。但是隨著他們年齡的增長，自動會歸到這條路上。就像投資是中老年的運動一樣，這個東西是要到這個年齡才能接觸和認知的。它這種文化性的東西都是中年人才能體悟和把玩的。

問：會不會以後反倒是青年人的習慣成為主流價值觀了？
答：茅台如果滅失了，意味著整個中華文化滅失了。現在是國學復興，實際上是在壯大中藥和中國高端酒，包括帶有文化屬性商品的市場空間。只有一種情況茅台會消失了，那就是整個中國人不用筷子吃飯了。或者全部用刀、叉子，完全西化了，中國文化沒有了。

問：未來中國改革會不會限制茅台的發展空間？
答： 當中國民主化，腐敗現象消失的時候，茅台價格上漲的幅度會溫和化一些，畢竟是用自己的錢買。官員花錢花的是咱們的錢，而且他們要不花，下屆就沒他們什麼事 了，回家休息去了，所以他們必須花，這就導致價格漲的很猛。網上朋友們說腐敗是茅台成長唯一的原因，這是很荒謬的，在茅台過去許多年中，茅台的價格都是工 資的三分之一。在沒有腐敗，文革之前的價格都是6-7塊一瓶。那時候沒有腐敗，改革開放中還得批條獲得呢。

再給你講個例子，我自己買股票 不看新聞，就喜歡去超市裡面轉。去年我在北京超市裡，看到一個山東來的小夥子，20歲出點頭，他就在茅台櫃檯買了一瓶茅台王子酒。我問他你喝酒麼？他說我 不喝，我問那你買什麼酒？他說我給我爸爸買。那你給你爸買為什麼買茅台？他說我就覺得茅台品牌好。王子酒是最低端的。這個孩子沒有什麼腐敗的觀念，在他的 觀念裡認為茅台酒能代替他的感情。

問：您估計茅台銷量有多少自發消費，多少是公家消費？
答：也許不足一半吧。這個我是從洋河推算出來的。洋河公司工作人員說25%是政府採購，還有一部分是大型國企，大概20%，這就差不多一半了。那茅台肯定比它高一些。

問：喜歡文化載體您為什麼不選擇其他的，比如同仁堂？
答：不選擇$同仁堂(SH600085)$有 兩個原因，一個是藥品不會隨收入水平的提升而增加銷量。我不會因為我有錢了，我猛吃點板藍根，或者六味地黃丸。為什麼我喜歡酒，酒是心情一好，連干五杯沒 有問題，只要有錢就消費。這個藥品也是必須消費，但也不是沒事幹吃著玩。這是一種被動需求，也就是我非得病了才消費。這個病是人人避之不及的。不像酒，人 心情不錯，資金夠，就喝點。

第二個是同仁堂品類太雜，幾千種藥。有的藥根本就沒形成批量生產。這種就不利於集中優勢兵力打殲滅戰。一般賺 錢的公司像可口可樂，就一個產品或幾個產品。往往能賺錢的企業只生產一個或幾個產品。像片仔癀可能就少一些。產品越多越不容易形成穩定的利潤增長。同仁堂 就是品類太雜，再有就是同仁堂管理太差了。原來我買過。後來賣了，管理基本上還是老國企那一套。為什麼茅台管理差沒什麼問題呢，因為茅台是老大，是國酒， 沒有人能競爭，酒確實也好。同仁堂的六味地黃丸，中國有好幾個做六味地黃丸的，還有烏雞白鳳丸，到處都是。它沒有辦法形成絕對的壁壘和唯我獨尊。所以對這 個藥，我下一步再研究，包括我看好東阿阿膠。比如阿膠就一個產品，管理還行，華潤入股，機制上也轉過來了。白酒和中藥我比較看好。

問：您是比較看好老祖宗的玩意？
答： 對。包括北京的臭豆腐，臭豆腐就算不能擴大市場份額，但是它能再存在500年應該沒什麼問題。所以就是這樣。投資確定性來自於歷史和文化，你要靠別的維持 是不行的。別的因素很脆弱。你看廣東健力寶，其實它衰敗了好幾輪了，但是現在還可以復興，因為它在老百姓中有認知，產品往那一擺就能賣出。雖然現在沒有人 好好的去運作它，但是健力寶沒有垮。包括但斌說的廣藥，實際上加多寶和廣藥很值得看，很有味道。實際上這兩個公司的矛盾中揭示了一個商業規律，就是到底是 無形的品牌重要還是有型的渠道重要。這兩個公司恰恰是一個是無形的優勢，一個是有形的優勢。加多寶現在很強，市面上基本看不到王老吉。但是我還是基本認為 王老吉很可能起來。因為它擁有無形的東西，抽象的文化屬性，幾百年前的東西，這個和買茅台原理是一樣的，是有歷史文化做保障的。雖然它現在廠房啊什麼的都 沒有，但是很難說它起不來。我估計這兩個最後都能起來，形成雙寡頭格局。你讓王老吉垮下去對加多寶都不利。

回到我的主題思想，就是投資就 是投歷史文化，因為歷史文化是唯一不能再生的。你不能把周恩來請出來，喝二鍋頭。歷史出來就穿越不回去了，它留下的壁壘是絕對壁壘，誰都突不破。健力寶在 那，都快垮了，但是生機還在。但是你買個汽車廠、電視機廠你給我看看，稍不留神就垮了。一切工業製造業品牌都沒有生命力。品牌主要都是吃吃喝喝，玩玩樂 樂。包括香山什麼的，景點型的。從終極來看，$格力電器(SZ000651)$絕對不會比通用汽車更美好。雖然現在無限風光，晚上睡覺都得睜著眼，稍不留意就出問題。格力電器壁壘是很弱的，還包括鋼鐵水泥這種企業。個別行業由於當家人的能力，表現一種強勢來，可是當家人會生老病死的。

問：水泥企業的運輸半徑優勢算不算壁壘？
答： 這種壁壘太單一了。它面臨需求波動過大。水泥是重資產型，你是壟斷了，但當需求上來的時候你還得蓋生產車間。當需求下來的時候你生產車間就成包袱了。它是 重資產，是一爐子一爐子煉出來的，為了增加產量你得多買爐子。現在需求旺了爐子體現出價值了，需求弱了爐子成了包袱了。週期性重。雖然白酒也是週期性行 業，但是白酒是輕資產，反正不買我放這，明年年份酒又賣出去了。工業製造都是重資產，重資產扛不住週期。重資產人力成本一上來，利潤就沒有了。

問：那大秦鐵路呢，為什麼您也重倉了很多？
答：$大秦鐵路(SH601006)$可 能是最終影響我投資理念的一個個股。我持有三年尚未盈利，分紅補償以後還虧10%左右。我原來買大秦鐵路是按照格雷厄姆的思想，就是只要便宜就行了，至於 未來是否美好，我們不必太多計較。當時我買大秦鐵路是10倍市盈率，現在到好，是8倍市盈率了。我本來是想在大秦鐵路上撈一把就走，我認為一年半載就價值 回歸了，結果一等就是三年。在這三年裡面，社會環境發生了重大變化，4萬億造成了通脹，工人工資受不了啊。大秦鐵路10萬大軍啊，一人增加5000塊工資 這就多少錢？再加上經濟又波動了。所以本來是短期套利，沒有套利成功又覺得估值很低，也沒走。而且我再次強調，現在也不能走。現在走了又可能是一個笑話。

問：那現在回頭看，投資大秦鐵路是個錯誤麼？
答： 應該不是一個錯誤。當以10倍市盈率買下中國一個戰略鐵路的時候，沒有掙錢就錯了麼？不一定是錯誤。但是在這個過程中揭示了一個真理，就是它不能成長。這 種不能成長的資產，本身抵禦不了估值整體下移的垮塌。我們在大秦鐵路不盈利，是中國估值體系整體崩潰了。我們3年前買大秦鐵路的時候，市場整體估值是20 倍。現在平均12倍。市場平均估值下跌了一半了。原來他是10倍市盈率就是全市場最低市盈率了，又是穩定的非週期行業。可是在這兩三年裡，中國股市的整體 估值給攔腰斬斷了。在這個現實面前，大秦鐵路就相對無優勢了。它又不能成長，所以價格就上不去。你看茅台的市盈率也在下跌，茅台過去25倍市盈率是不可能 發生的，現在都10多倍市盈率了。但股價還能維持，因為它業績還在增長。所以大秦鐵路這個事情，很難說這是個錯誤。難道中國三年前買10倍市盈率的那個哥 們都是不理性的麼？但是它確實沒有賺錢，這反應了一個深刻的問題，就是在當前中國股市整體估值崩塌的情況下，只有成長才能抗的住。因為估值水平崩塌了，低 估變成高估了。三年前的低估值變成了現在的合理估值了。所以它不能靠估值波動來獲利了。格雷厄姆那個實際上還是靠估值波動來獲利。

問：中國估值下移未來會持續麼？
答： 應該講適當下移是可以的，現在有點過度了。現在10倍多一點，應該是過度的。不管怎麼說，長期來講，中國股市平均市盈率不應該在10多倍吧。我覺得 15-20倍市盈率總是正常的吧。中國人均GDP也就5000美元不到，還不如馬來西亞，跟泰國一樣。咱們很勤勞，市場潛力大，人多，再漲一漲是正常的。

選股策略

問：講講您的具體選股方法？
答：我的流程先是財務分析，財務不達標是不行的。我要買好公司，標準是能掙錢。特點是毛、淨利潤率要足夠高。比如一個工人一天掙200塊，一個大學教授一天掙2000塊，這就叫毛利率嘛，所以我就選大學教授。毛、淨利潤率符合這個標準了我再和你玩。

問：您對毛利率的要求是？
答： 我的要求是高於35%，而且要常年穩定，淨利率要15%以上。常年不穩定也不行，像鋼鐵，房地產的毛利率高是不穩定的。財務上毛利率要高，而且要長期穩 定，否則為什麼說你好呢？還有就是產業結構，必須是壟斷的。就是說這個行業必須已經實現壟斷了，相對確定性有了，就是說必須在一個壟斷的產業結構裡。比如 我看好$蘇寧電器(SZ002024)$，就是它的產業結構決定了。

問：但現在很多人覺得因為電商的衝擊，這個產業結構是最不穩定的？
答：再不穩定，京東進來也不會多於5家。現在傳統電商就蘇寧、國美、京東進來，一號店進來，易迅也進來算5家。全國這麼大市場有5家壟斷著，就算是相對確定的市場了。怕的是有一萬個競爭主體，誰知道你會不會被競爭沒了呢。就是說產業結構一定要度過自由競爭階段。

問：意味著市場集中度要高？
答： 是的，我從來不買小公司。因為小公司都在自由競爭階段，不好說誰會競爭出來。雖然它很領先，但很難說它就成功。我不買小公司，原理就是說它沒有確定性。我 必須要等它這個產業基本結束自由競爭了，誰是老大老二都看出了。我原來有個理論叫太子理論，我只買太子。為什麼？因為太子是確定的皇帝，而且我這個太子的 兄弟要少，你別一百個兄弟爭皇位。

問：會不會等什麼都確定了，價格就漲起來了？
答：巴菲特一 生不試圖發現成長股。買IBM多大了？他前期也不買成長股，都是大公司。巴菲特沒有主動發現小公司。只要你主動發現小公司，你就會發現不確定。喜詩糖果， 家具店的收購是為了獲得穩定的現金流。巴菲特買入可口可樂是在可口可樂發展100年左右的時候，是在世界級企業的時候。他買IBM的時候也是。

問：就是要不受益於市場集中度的提高，而受益於整個盤子的變大？
答：對，我在它們還很小的時候是看不出來的。為什麼我要買太子，而且兄弟不能多？因為我終極目的是要押注誰當皇帝。咱們的考題是誰當皇帝，皇帝的兒子才能當皇帝。然後在皇帝的兒子裡找到太子。

問：當年呂不韋投資嬴政的時候，嬴政也不是太子呀？
答： 這個就是超級人才做的事了。呂不韋是主動干預的。這個就是林奇的困境反轉型，我就投資一個很差的公司，一旦差公司變好我就有多大的回報。這屬於超一流人才 幹的事，難度非常大。巴菲特說過一句話：「我不認為我可以給青蛙一個吻，令青蛙變成王子，我對遠景很美好的公司沒興趣。」所以巴菲特的成功是靠保守獲得確 定性，就是說我就買太子就行了。我不買狀元。考試時候1萬個秀才競爭，你說誰是狀元？很多人是想在1萬個秀才裡選狀元。你說南方人老出狀元，結果這次北方 人中了。你押北方人，結果這次是西北人中了。這個是很不確定的。巴菲特的精髓是確定性，乃至於絕對確定性作為一個前提。沒有確定性，你說可能性，巴菲特不 玩。

問：但這裡面也會面臨一個困惑，就是等什麼都確定了，也貴了。當太子被任命為太子的時候，這時候再去接近他就晚了。這個問題您怎麼解決？
答： 一定要買長週期的，就是說它的成長週期一定不能因為它大了而終止，天花板要高，甚至沒有天花板。比如我最近寫的，擁有自動提價權的公司是沒有天花板的。它 老提價嘛，而且這種提價是像壓歲錢一樣，年年提價。這就自然沒有天花板了。我特別想講的一句話就是，中國最好的「小盤」成長股是貴州茅台。它變成2萬個億 不是什麼問題。它是可以永遠提價的。如果中國服務員的工資是2萬，茅台應該在1萬塊的零售價啊。實際上香港韓國服務員就是1萬塊錢一個月嘛。

問：就是說只要選擇了這種沒有天花板的企業，就算估值高一點買也無所謂？
答：對。抓小是有危險的，是賭。價值投資和賭水火不容。價值投資是確定可行才下手。你說這個公司也可能成長，也有可能不成長，但是它很小，看起來它有很大的潛力，我是不投資的。

問：但這種所謂「選美」的遊戲在A股市場很普遍呀，就是不猜誰是真美女，只賭大家會覺得誰最美？
答：我以前幹過這事。這是條死路。除非個別人特別有能力，至少我是不敢玩這種遊戲了。我原來玩過，雖然我是天生價值投資者，但也走過這階段。這條路沒有出路。

問：能不能講講當時的經歷？
答： 不是太主流。把價值和趨勢結合是胡鬧。我完全同意。千萬別胡鬧。為什麼？我用另一種說法就是，不要試圖給老虎插上翅膀。價值投資就是基於企業的確定性未來 投資的，這是你的根本理論。你就信這個理論。你說我要在這個前提下，再加上一個市場博弈，我給老虎裝上翅膀，這個就太厲害了。對不起，自然界沒進化出這種 動物來。老虎要長了翅膀，別的動物去哪生存去？價值投資很多時候很困難的，比如現在價值投資者持有的過程中每天下跌。人家趨勢投資者就撤了。你就得忍著， 沒有兩全其美的，人無完人。《道德經》說的是「大成若缺」，哪有什麼都不承擔的呢。所以就是說，選美理論，你可以單獨選美。索羅斯的成功就是選美理論。那 個成功難度相當高，你得比那麼多人都要聰明。

問：您原來玩過，怎麼那麼快就發現不能成功了？
答：這個不能成功。起碼對我來說不能成功。我原來是想給老虎加翅膀。但是我很快就覺得，這是胡鬧。最後你什麼也不是。

問：您沒有想過純粹玩趨勢麼？
答：沒有，我天生就認可價值投資。我原來在證券公司做過。我94-98年在證券公司工作。進來考試就考那幾條線，可是我就天生理解不了，為什麼這幾條線這麼玩一下就漲。我天生就能理解價值投資，天生就理解這公司好才能漲。跟線毫無關係。

問：94年入行的時候，大家不是都是玩這個麼。您是怎麼做到獨善其身的？
答：因為當時沒有炒股。我從證券公司出來才開始做投資。但是我出於一種自然的心態，說這個線有什麼關係呢？當時考試考技術分析，我基本上是背會的。但是背我也不知道是什麼意思，感覺完全是胡鬧。但是我就有一種樸素的想法，這個公司好才行吧，如果公司不好你買它幹嘛呢？

問：當時那些垃圾股一夜暴富的神話就沒打動過您？
答： 我看見了，看見了我才覺得什麼叫瘋狂。我當時在內蒙包頭，我們那有一個黃河化工上市了，那股價嗖嗖就上去了。但是你要去黃河化工場走一趟，你非被嚇死不 可。那地方都是沒有人煙的，就跟墳地似的，股民不知道，股價嗖嗖就上去了。但是我去過黃河化工啊，我們當地人都知道，確實在黃河邊上，有幾個破敗的大門， 和幾個快倒塌的煙囪，但是股價嗖嗖上去，沒辦法，咱就覺得哎呀，這個太可怕了。

問：您那麼早就能悟到這一點還挺不容易的。
答： 後來我的很多想法，等看到一些書，我很驚奇，說哎呀，我和格雷厄姆想的挺像啊。我並不是看了格雷厄姆的書才知道價值投資的，是我沒看書的時候我就這樣想， 說應該是這樣，然後我一看他的書，哎呀，格雷厄姆和我想的一樣。我特別炫耀一下，沒看格雷厄姆的書就明白了。給你講個事，我6-7歲的時候我有個弟弟，我 媽媽分別給我們5分錢，去買那個蟋蟀，鬥蟋蟀。有5分錢賣2個小一點的，也有5分錢賣一個大一點的。後來我弟弟買了大的，我買了倆小的。最後的結果是我這 倆還能獨立的斗，我弟弟那一個他也玩不成。我當時買蟋蟀的時候就算計，我5分錢買倆多合適。雖然小點，其實格雷厄姆就是這麼想的。所以我天生就有這個想 法。你要說現在買股票我是買有品牌的，但是你要我買吃穿用的我是不買品牌的，誰有品牌我不用誰。為什麼？品牌不就是拉高了毛利率了麼，在真實價值上額外收 你費了麼？所以你買股票要買品牌，買東西不要買，比如說這手機，只要能通話就成。

問：您在證券公司裡沒買過股票？
答：在證券公司工作當時都有規定不允許買股票，咱也就聽黨的話。但是後來也買了點股票，後來就一點點走上這條路了。

問：您第一次買的什麼股票？
答：東軟股份。我原來是證券公司的網絡管理員，負責清算的。我是管計算機的，在證券公司是個工程師。我就管結算啊，跟交易所的通訊聯繫的。所以第一個買東軟股份，第二個是長城科技，現在叫長城開發。第三隻是$伊利股份(SH600887)$。 前兩個是因為我的職業。你看我是天生的價值投資者吧，我接觸什麼就買什麼。無論是東軟還是長城，經營變化我一看就知道是什麼意思。當時長城科技吧，它要生 產一個硬盤的發動機。我當時就知道這個產品的市場空間有多大。包括東軟，是開發數據庫，做CT機的。我一想數據庫這東西，我每天都用這些東西。我還自己編 過一個小數據庫呢。我現在還能編程序呢。我當時就把工作流程編個程序，比如自動打印，自動存儲。我後來就全部把我工作計算機化，編個程序，一回車，我就出 去打羽毛球去了，一小時回來，自動完成。所以我懂數據庫，這個東西好啊，所以就買它了。96、97年還漲了一輪。後來我們那地震了，包頭6.4級地震，我 就去抗震去了，就忘了這個事了。但當時買的少。後期就向消費食品轉移了。

問：什麼時候開始往消費轉移的？
答：後來我發現，無論是$東軟集團(SH600718)$也罷，$長城科技股份(00074)$也 罷，它週期性太強。漲的快，跌的也不慢，後來我就想不行啊，人都給折騰進去了，後來就向消費轉型，2000年前後買了我們那的伊利股份。通過伊利，我最終 回歸了巴菲特的消費。後來伊利發生變化，我覺得太亂了，也撤了。現在我就不買靠人經營的公司了，因為聰明人成是他們敗也是他們。我就買不靠人就能活的，包 括景點呀，老品牌，這種幾千年的品牌，買幾隻。

問：什麼時候想做凌通價值論壇的呢？
答：我 1998年離開證券公司，後來我就炒炒股，寫寫博客。寫的過程中，我突然接到英國來的電話，是一個華人，很客氣的說通過閱讀您的文章，我有很多深刻的體 會，希望能頻繁的跟您交流，並且他建議我把這些弄個網站。我一想我是學計算機的，我懂啊。我就弄了一個網站。我把它發上去了，剛開始那個網站都是我的文 章，就是我的博客，後來有幾個人跟我們一起弄，也沒有什麼商業模式。

問：那您當時靠什麼支撐生活？
答： 我不敢說全靠投資，我也學點計算機，倒騰賣些軟件，然後炒炒股，業餘時間搞搞這個網站。當時就是在經營當中覺得這個事關注的還挺多的。後來就發現我有這個 能力麼？原來我有能力啊。我是通過這個網站完成自我能力的發現的。我之前在股票方面也有所盈虧，倒也不顯示出有什麼與眾不同的地方。有些是從海外回來的， 有的本身就在海外，就發現原來我有這個能力，適合做這個活。

問：當時您投資成績沒有特別突出？
答： 當時沒有。我投資能力感覺還是能賺點錢的，但是並沒有做到通過投資成績證明我是一個很好的投資者，做不到這一點。我看到的都是大師，牛人太多了，咱拿不出 手。但是我在思考這個網站發展的時候，突然認識到，我這個人似乎有這個能力，於是就堅持下來了。後來我去中央電視台參加了個「對話」欄目。那次對話只是因 為我在觀眾席上隨便說了一句話，製片人看了就說把這個胖子找來，全中國找這個胖子。其實成為它的觀眾是沒有什麼條件的，誰都可以去看，我就因為隨便說了幾 句話，製片人就說我這個人是人才。

問：當時您在包頭，為什麼跑這麼遠去北京參加這個節目？
答： 我就是職業投資人，哪熱鬧我就去哪湊湊熱鬧。我沒有別的意思。因為它有一些投資的事，我就去湊個熱鬧，那是08年春天。結果製片人後來找到我，又把證券法 起草委員會的副主任，還有賀強教授請來一起聊。這個節目一播出，很多人都知道我了，說這胖子水平還可以。最後在這樣的鼓勵下，我就來北京發展。08年春天 正式來北京。

問：當時為什麼來北京？
答：因為當時我那種想法，呆在我們那個地方交流都沒法交 流了。所有跟我交流的朋友都是以東南沿海為主，包括外籍華人。當時和他們溝通不是很方便，他們也說你來這邊咱們一起折騰折騰。所以我也就來了。來了以後就 強化網站經營，包括我們那個網站凌通價值網，目前價值投資網站排名第一。那個網站完全是靠思想活著的。後來就做了一個否極泰，一個私募。那個私募2010 年才做的。社會環境總體成熟到這一步了。

問：什麼時候想到自己有一天會幫別人管錢?
答：很早 就想到了。我在06，07年就意識到了靠給別人管錢可以成為一種職業。07-08年我基本上認為自己也能做。因為在08年的時候，我確實是在5000之上 減倉了，完全靠的是樸素的感情，覺得這完全沒法做了。雖然後來又在3000點進去了，但基本上是避過了這次危機。再加上其他因素，我覺得自己還是有能力做 的，就強化了信心了。現在我這個否極泰做到這個程度，我就更知道了未來的路了。

問：成立凌通價值網是為否極泰鋪路麼？
答： 完全是隨機的，沒有固定商業模式。因為大家都是走著來，就是玩，也沒有提前預先安排。包括做成否極泰，現在都有人找我怎麼協商做，都在談。這不是策劃出來 的，是走出來的。我也注定了一輩子就干這個活了。1994年我20多歲，這是我第一份正經工作。我這輩子就這一個工作，跟股票幹上了。我能不能干好不好 說，但我這輩子就在這行當裡呆著了。

問：家裡人反對麼？
答：沒有人反對。我愛人不錯，給予支 持。我賠了錢也不說什麼。尤其是證券投資，年輕的時候不太穩，大起大落的事情也常有的，我愛人對我也比較理解吧。我特別要說一下，就是當我賠錢賠的比較多 的時候，甚至影響了生活，我愛人也沒說啥。我媽媽一輩子反對我炒股，因為她是一個老***員，不認為這是一個正經活，她認為我走上了一條邪路。後來她也明 白了，因為電視上老有股票專家，她兒子也跟穿西服的一樣了哈。

另外我的幾個夥伴都不錯。我這個人吧，有優點也有缺點。缺點就是剛愎自用， 自以為是，誇誇其談，目空一切，好像自己就是巴菲特的真傳大弟子，不愛聽別人的勸告，但大家也都能輔助我。我有5、6個核心的弟兄，一起做網站。這幾個弟 兄們他們某種情況下也是我的追隨者。包括我那個網站有20多個工作人員，他們大部分是我的追隨者。他們總認為董寶珍這棵蔥能燦爛，他們認為我們看的是你的 未來，我們支持你，輔助你，讓你開放，這些做凌通價值網的人，包括我否極泰的工作人員，我基本沒有付給他們工資。付給的那點錢根本就不叫工資，我把我的股 權付給了他們。我做這個否極泰，我是執行合夥人，跟第三者沒關係，但是我是代表身後的這幾十個人去做的。

問：他們全職麼？
答： 三分之一是全職，三分之二是兼職。這些兼職的基本上都是高端人士。他們也有工作，也不需要你付錢。我是一個云公司。我有辦公室，但是我有30個工作人員分 散在全國各地。他們都是因為相信董寶珍可以做出點什麼來，他們本身也沒有什麼強烈的工資需求。所以我把未來收益權分給他們。我本來是一個草根投資人，我也 不忌諱這個。我不懂經濟，我連M1是什麼都不知道，我也不想知道，我主要還是通過哲理性的東西做投資。我自己自認為是學者，一看商業化的東西就頭疼。

否極泰董寶珍：我是投資哲學家（下） 王星Vincent

http://xueqiu.com/4883834810/22253205
雪球投資人訪談系列#   在國內公募券商派云集的私募圈，「草根」出身的@董寶珍 先生無疑是個異類。基本上沒受過什麼專業投資訓練的他，僅僅通過自己的努力，不僅在早期創辦了知名投資網站」凌通價值論壇「，還於2010年成立自己的私募基金否極泰，在過去大盤低迷的兩年內為其合夥人帶來超過20%的回報。

然而，董寶珍先生這種」土八路「的風格卻也給他帶來了不少爭議。有人認為他的所謂的」精神文化經濟學「根本就是大忽悠，並且「否極泰」這兩年超額的回報只不過是由於重倉$貴州茅台(SH600519)$的「巧合」。甚至最近和@楊韜 先生 茅台的」裸奔」約賭也被批評為「下三濫的炒作」。

董 寶珍先生學計算機出身，1994年進入券商做一名普通的技術工程師。1998年，董先生從券商離職，在家鄉內蒙古包頭一邊賣軟件一邊炒股謀生，順便寫寫投 資博客。一次偶然的機會，董先生接到一個來自英國華人的電話，對方表示很欣賞他的博文，同時鼓勵他建立一個投資交流網站——也就是凌通價值網的前身。在做 網站的過程中，董先生慢慢開始發現自己的天賦。隨著網站的規模的影響越來越大，他也開始意識到幫別人管錢也可以成為一種正當的職業。

2008年，董寶珍先生之身來到北京，以觀眾的身份參加了央視的一期對話節目。正在這期節目中的一段簡短髮言，讓他被央視製片人相中，並邀請其作為嘉賓與當時《證券法》起草委員會的專家一期錄製了一期關於股市的節目。節目播出後，董先生的名氣大震。

同年，」出了名「的董先生正式從老家內蒙古包頭搬到了北京，開始加大運營凌通價值網的力度。2010年1月，董先生正式成立合夥制私募「否極泰」。成立之初，董寶珍先生曾經重倉$貴州茅台(SH600519)$，$大秦鐵路(SH601006)$和$中國平安(SH601318)$等金融類股票。但從2011年開始，董先生就開始斬倉金融。財報顯示，否極泰目前茅台持倉佔比超過60%，剩餘大部分為大秦鐵路。

在 將近3個小時的訪談中，董寶珍先生一直宣稱自己是投資哲學家和藝術家。他表示自己目前基本上已經不看」現象「，只從」哲學層面」解決問題。每天早上，董寶 珍先生都要騎30公里的自行車，找一個沒人的地方靜待和思考哲學。他說自己主要的娛樂方式是就是」思考玄之又玄的問題「。

董先生認為自己 天生就是一名」價值投資者「，這表現為在日常生活中對品牌有著天然的反感：目前他使用的手機還是一款10年前的老諾基亞。草根出身的董先生還非常喜歡和社 會最底層的人打交道：為了瞭解某款酒的銷量，他甚至會去超市花3個小時幫女售貨員搬酒。而對一些「衣冠楚楚」官場上的人，董先生甚至有些本能的反感。

在董先生的高中同學和長期合作夥伴賈曉波先生看來，董先生性格最重要一個特點就是「偏執」。當然這種性格優點就是對自己非常的自信。按照董先生自己的話說，他是中國價值投資者裡唯一「玩真的」的人，為他自己喜歡的事情，是可以「玩命」的。

下面是和董先生的訪談整理，供大家參考。由於篇幅比較長，特分上下兩篇。
本篇為下，上篇請見http://xueqiu.com/4883834810/22253174

主要觀點：
1)    我的終極目的是成就哲學體系，我死了以後我不容忍別人說是董寶珍有多少錢，我希望別人在我墓碑上刻上，此人是投資哲學家和投資藝術家
2)   投資確定性要來自於歷史和文化,因為歷史文化是唯一不能再生的
3) 我從來不買小公司。因為小公司都在自由競爭階段。我有個理論叫太子理論，我只買太子。為什麼？因為太子是確定的皇帝，而且我這個太子的兄弟要少。你別一百個兄弟。
4）中國最好的「小盤」成長股是貴州茅台。
5）把價值和趨勢結合是胡鬧，你不要試圖給老虎插上翅膀
6）我不會介意單持一隻公司, 因為我們大部分人的重大利益都是不能分散的。習慣性分散是一種自我欺騙。
7) 我從來不估值。我就是看好，然後差不多就行了。
8) 我認為看盤是在沒有規律的地方尋找規律。
9) 風險就是你不知道，不清楚，不瞭解的東西。對風險的管理就是永遠不進入這個領域。
10) 我是不信任人的，我不靠人，我認為優秀的管理層是風險。因為他終究會不優秀的，他終究會病的。
11）一個擁有無限兵員的將軍永遠打不了敗仗。很多將軍失敗是因為沒兵可派了。所以投資人一定要在場外建立外生性資金，借錢就是外生性資源之一。
12） 有些變化是隨機的，必須以承受來應對。這時候合夥人素質就很關鍵。就像諸葛亮，背後站的是劉備就能成，站的是劉備的兒子，必敗。
13）非智力管理是投資的核心

問：從2010年開始否極泰的累計回報率達到了21.75%，遠超過同期滬深300的-11.24%，這個業績您覺是偶然還是必然？包括您基本上就是重倉茅台。
答： 我現在也在求證。我覺得必然的成分多一些。我持股主要持有茅台，但我持有茅台是我十幾年積累的一個綜合反應。我已經意識到，物質性生產企業，沒有辦法長期 賺錢。我原來買過中興通訊，那是一家很好的公司，把美國人打的滿地找牙，國際化做的很好。但我最終發現，生產任何物質性產品的公司都不行，都不好。所以我 就想要避開物質性的。我還買過TCL，當初歐洲收購失敗的時候我2塊錢買的，最後跌到1塊多。所以就覺得物質性商品是絕對不能玩了，因為物質過剩。你看東 南沿海企業說垮就垮。再有品牌的物質性企業，人力成本一漲你就不行了。所以我就意識到了，就回歸非物質，回歸到哪呢？就是文化和歷史。我找茅台主要通過財 務數據，說它毛利率90%，後來就發現，毛利率這麼高不正常啊。按照經濟學規律，這麼高的毛利率應該回歸社會平均回報率啊，它怎麼10多年還沒回到啊。然 後就說腐敗啊，腐敗造成的。後來我就研究，從理論上說不是腐敗造成的。腐敗者為什麼不買二鍋頭呢？所以他不是腐敗，是什麼？後來我就意識到了，是歷史和文 化。我05年就意識到了這個，但當時買的很少。投資人真正的難度是知行合一，知道可能03年就可能知道，但你2013年才可能做到。我05年就意識到了， 我就少買點。但是後來認識的深度實際上就是這樣的。我的理念就是集中投資於可理解的有真正有競爭優勢的公司身上。茅台就是這樣一個公司，我正在加大對這個 公司的投入。中國也沒有比我持倉茅台比例更多的了。林園持有60%，我也跟他差不了多少。如果它繼續下跌我還會追加。

問：不怕一隻股票風險有點大？
答： 我不會介意單持一隻公司。因為我們大部分人的重大利益都是不能分散的。我們只能有一個學歷，最多弄個第二專業。我們的工作也是一個，我們的家庭，一個妻 子，很多重大利益都不能分散。習慣性分散這種是一種自我欺騙，你分散就沒風險了麼？因為我信任，我瞭解，所以我就集中投資。所以我現在不能保證現在的投資 收益是必然的，但是我是由於長期思索後的必然行為。我在挫折失敗和反覆折磨以後發現，只能回歸這種文化。下一步我們準備投資中藥，東阿阿膠，還有旅遊景點 什麼的。假如香山要上市，長城要上市多好。每幾年提提價，遊客再增加點就好了，成本不增加嘛。它就是很簡單的。否極泰這個成績，不能保證完全是規律性的， 但它是我長期思考的結果，不是隨機的。

問：成立否極泰以後第一個投資就是茅台？
答：第一個是投資茅台和$瀘州老窖(SZ000568)$。

問：我看您報告後來還買了很多，包括大秦鐵路，銀行，券商您也買了？
答： 金融我賣掉了。我在2011年春天賣掉了，我是立斬金融，就留了一個中國平安，最後我連平安都斬掉了。否極泰成立以後，初期三分之一持有金融，2011年 的春天我就力斬金融，理由很簡單，是因為我自己的能力圈，我理解不了金融。金融實在太複雜了，中國政策與金融有關，美國鬼子咳嗽一聲，又得漲一把。所以我 最後撤出金融完全是能力圈的問題。巴菲特是能理解金融，我是理解不了的。

問：您的能力圈是？
答： 就是消費。之所以說這是我的能力圈，不如說這個行業簡單。我又回到最簡單的領域和公司。包括旅遊景點，也都是公用事業。都很簡單嘛。我的能力圈就是最簡單 的東西，我不假設我是萬能的上帝。我只能假設我是普通的常規人士。我就是投資可理解的常規的消費，公用，景點，公園啊。

問：說說您的具體估值方法？PE,PB,現金流折現什麼的用麼？
答： 我從來不估值。我就是看好，然後差不多就行了。就是「看好+差不多」。我不計較技戰術，我不買高估，不買70倍市盈率就可以了。我看25倍和15倍市盈率 也差不了多少。形成這觀念有兩個原因。一個是我曾經想把握最佳時機，結果是勞民傷財無所得，最佳時機得不到。第二點就是長期實踐告訴我，真正安全來自於資 產，企業。你持有的是黃金就夠了，只要價格別貴的離譜就行。

問：這麼說投資很簡單？就是找幾個能坐地收錢的東西，別太貴買入並持有，就完了？真這麼簡單麼？
答：形式上非常簡單，但是形式背後卻很難。在可用文字描述的投資就是這樣的，你看這段文字就這麼簡單。可是我們做起來，知易行難。難就難在我們的心裡面，我們的內心要回歸修身養性啊。投資人要成為一個哲學家，成為一個思想品性很好的人。我們真正的難度在於落實。

問：那您每年做完幾個投資決策以後，每天您都幹嘛呢？
答： 我每天早晨就要騎30公里自行車，一個小時或者一個多小時，騎到郊區，沒人的地方。我每年計劃里程是1萬公里。騎完以後，我要到一個無人的地方，靜待一個 小時。我就在那待著，不想，放空，呆一個小時。我就溜躂溜躂，看看釣魚的，看看兩個鴨子戲水啊，或者隨機看看天空中飛的燕子，挺好的。有時候看看螞蟻打 架，呆上一個小時。剩下一個小時到一個半小時就開始思考問題了。

問：思考什麼？
答：我開始思 考所有的問題。包括我很多文章，就是在那個時候寫好的。我會記下提綱，回去以後工作人員幫我打印，我口述。我所有文章都是說出來的。我不寫字。整編以後發 布。我也會看反饋，如果有不同意見我再重複思考。下午我就處理行政事物，公司這些事唄。我上午就是思考，下午做行政事務。為了思考，我會沉靜一個小時，思 考一個小時，有時候2個小時。

問：您也不看盤，交易呢？
答：交易我一年都沒有一個來回。平時也沒有什麼可忙的。我們沒有什麼交易，我也不看盤。我認為看盤是在沒有規律的地方尋找規律。短期變化是無規律的，你何苦在無規律的時候尋找呢。所以下午我就處理一些行政事務，我就跟同事們談一談。

問：您調研麼？
答： 調研。如果有事的話，我會去公司。比如我比較關注蘇寧電器。我現在有一個計劃，就是走訪50家蘇寧店。這50家我都隨機走。我就去看看，願意和我說說就說 說。包括我買了茅台，看見超市了就去走走看看。有有價值的信息我就採集，沒有我就走一把。不把變化當做一回事。我基本上不看即時新聞。我就看企業成長之 道。我看所有的財務報表，我不看間接分析。券商報告全部不看。我不看任何第二者，第三者的信息，包括媒體的信息我也不看。媒體就是年輕姑娘寫的，她也不 懂。我就是把公司信息看好了，之後就走基層，剩下就是管理自己。最近我大量的精力都用在研究中國哲學。包括黑格爾哲學，我都幹這個了。我認為終極競爭力都 是來自於哲學。

問：您認為自己是投資家還是哲學家？
答：我是投資哲學家。我有時候也認為自己是投資藝術家。

問：但是您是學理工科出身的？
答： 我現在已經放棄理工科思維了。因為理工科在股市上是不對的。理工科像是刻舟求劍。但股市是活物，有生命的，是藝術感覺。我是一個投資哲學家，我要通過哲學 提高自己的能力，讓它藝術化，對自己有一種樂趣，對社會有一種回報。另外，我最重要的是為了我的追隨者，他們在我什麼也不是的時候，押注了我，包括後來我 沒做好，也沒批駁我，我的終極目的是把我追隨者的目的實現了。我自己沒有願望。我不覺得有錢沒錢有什麼差別，沒錢無所謂，樂呵就行。有錢有時候可能是累 贅。但我對我的追隨者要有經濟回報，包括精神回報。做不到這一點我就很失敗了，與我個人來說我無所謂。

問：您的理想是什麼？想過退休麼？
答：我的理想就是哲學家和藝術家。我不想退休，我現在不斷鍛鍊身體。我有個願望，就是活的比巴菲特長。為什麼不退休，因為投資是中老年的運動，越老越值錢。只要不得老年痴呆症就行。所以我現在主要是防止得老年痴呆症。主要工作是鍛鍊身體，把追隨者的利益得到保證。

問：按您剛才的說法，好像您每天思考投資的時間也不是很長吧？
答： 是啊，每天就1-2個小時就行了。我是基於哲學去解決投資中的問題，在哲學中尋找藥方，同時我也就學習了哲學。我是一個實用主義哲學愛好者，當我遇到某個 投資問題的時候，我首先回歸的是哲學。我不在具體問題層面找辦法。包括我現在就對安全邊際進行哲學思考。你說安全邊際的「安全」是絕對的還是相對的？大部 分人認為是相對的。我現在就在做一個追問。因為絕對和相對的差別就相當大了。如果是絕對的，就是說信賴度相當高了，如果是相對的，你就還得分散啊，策略 啊，這些很必要了就。我的意思是為放棄「術"尋找哲學依據。如果他是相對的，你還得用分散投資啊，分佈建倉啊，這技術性就很重要了。如果是絕對的，那就完 全是道了，道就是不用技術了，低了我就買，道法自然嘛。只要是相對的，就必須學習技戰術，如果是絕對的就不需要學。那麼這樣，所有的技術問題實際上終究還 是通過哲學問題解答的。我思考的時間短是為了必須靠短時間提升質量。一個人一天要工作6個小時那是沒有質量的，尤其超級腦力勞動，會把身體折騰垮的。必須 短平快，集中優勢兵力。不要每天盲目的工作，短時間高質量的工作就可以了。所以我有意識的調整到那樣的。一天1-2個小時思考投資的東西。

問：那您晚上幹嘛？
答：晚上必須休息。10點鐘必須睡覺。我從來都不在11點以後睡覺。我生活必須規律。原來不懂的也亂過。現在是規律性工作。

問：有什麼業餘愛好麼？
答：唯一的業餘愛好就是思考。我的娛樂方式就是閱讀哲學，思考玄之又玄的問題。我除此之外沒別的愛好。

問：哲學領域您比較欣賞的人？
答： 我比較欣賞老子的智慧。老子是超級智慧。我也比較欣賞孔子的責任感。孔子就是教化天下。其實孔子的哲學思想並不高，他就是教你怎麼做人，他的責任感真強。 他到處被人輕視。但是他為了社會，責任感很強。然後我也比較喜歡德國的黑格爾，他真的是一生為了思想，簡直就是個思想狂。他如果不思考簡直就活不成似的。 這些思想狂魔我都比較喜歡吧。

問：您覺得哲學最後解決的是什麼問題？
答：人為什麼而活著。現 代社會有車有房，就是好，其實不是。人輕鬆愉快才是好。但是輕鬆愉快就窮了，比如西藏。現在就是經濟高度發達，本身對人是一種異化。其實最幸福的人是非洲 人，他們的幸福感最強。某種程度上講北京、上海的幸福感很低，所以從哲學上講，北京上海不一定是一種進步。

問：怪不得您也不在城區待著。
答：是，我不愛在人多的地方帶著，也不愛和人交往。所以很多人說我人品不行。因為我沒有一個腦細胞用於讓你對我有一個良好的印象。我對這一套很反感。

問：您朋友會不會擔心您研究哲學越研究越深，結果對現實沒有什麼興趣了?
答：這個有兩個答案。我終極目的是為天下立學術，服務社會。我不以隱居為目的。我躲在一個地方是為了清淨的工作和思考，最後終究還要服務社會。我死後500年我希望我寫過的東西還有人看，我終究還是要回歸社會的。

問：您準備寫點什麼流芳百世的東西？
答：就是東方哲學與價值投資嘛。我通過學習中國哲學，我的民族自尊心大幅提高。我認為中國必須學習美國民主科學是對的，但是美國也一定要學中國的這一套。中國這一套有好東西，不是全是糟粕。

問：您大學學什麼？
答：計算機啊。

問：從學習計算機到研究哲學，為什麼會有這麼大轉變？
答： 我不知道，我也不認為需要一個答案。人走到這一步，越走越愛走。理科對富國強兵有好處，生產核武器必須要讓理科生來。我們從明朝開始落後，主要是因為沒有 演化出現代科學來。所以從這個意義講，我們必須學習科學。中國人都學我這套，那完了。堅船利炮我們都得用科學那一套，但是現在科學有點極端化了，什麼都科 學了，連風險他都能計算。能計算的風險就不叫風險了。風險就是你計算不出來的東西。很多東西都不能量化。

問：您覺得投資是科學還是藝術？
答：藝術為主。科學主要是財務學和企業管理方面的知識。量化科學不超過三分之一。三分之二都是藝術。這就是個人的經驗。很多職業都有這個特點，你看醫生，很多都靠經驗。

問：您之前說過巴菲特的投資方法實際上和中醫是一樣的，那為什麼中醫沒落了？
答： 這是個悲劇。第一因為中國沒落了，連魯迅這樣的人都有意無意的說中醫是騙子，所以他認為中醫所有的東西都是壞的。而西方打的我們屁滾尿流的東西咱們沒有， 所以認為西方都是好的。歐洲中心論對中國人都有影響。中國人都認為自己的東西不好，他拋棄了不該拋棄的東西。倒洗澡水的時候把小孩也倒了。第二中醫不能提 供一個模式，完全靠一個醫生的經驗。就像巴菲特說的，判斷一個流氓行為沒法量化，只能憑感覺，就是這個意思。中醫被淘汰，是因為西方太猛烈入侵中國，把中 醫順手給淘汰了。另外就是中醫太難理解了，大眾很難理解。西醫很容易，驗血，血壓，中醫是要家傳，而且極難成功。但是中醫肯定會崛起，世界正在認知，我對 此不擔心。中醫會崛起的。

問：在投資裡您是怎麼定義風險的？
答：就是你不知道，不清楚，不瞭 解的東西。對風險的管理就是永遠不進入這個領域。我曾經講過一個道理，就是防火是管理風險的根本手段。一旦火著起來的時候，世界上最好的消防隊也毫無意義 了。風險是不確定，不知道，不明白，不瞭解的未知世界，別進去就行了。我游泳不被淹死的唯一辦法是什麼呢？就是我永遠在沒腰的池子裡游就可以了。如果我在 5米深的池子裡，進入了，我要游泳技術提高，我要帶上游泳圈，所有這些手段都不能排除被淹死的風險。所以就說你不進入深水區就是最根本的手段。不進入風險 是最高的境界。防病重於治病嘛。一有病了咋治都不好治了。防止它發生是最高境界。所以立足點要放在不進入風險來考慮。只有絕對確認才下手。

問：這個絕對確認的機會很少吧?
答：機會是很少很少的。價值投資所以都是很少頻繁交易，而且是集中投資偏多的。一旦你大量介入不同公司，實際上你已經完全沒有控制風險的能力了。控制風險就是專注。

問：什麼叫徹底瞭解？
答：徹底瞭解不是指現象層面的，現象層面是無限的，主要是本質，在基因層面的。

問：什麼叫基因層面的？
答： 基因就是你這個企業在邏輯上就具有越來越好的本質性依據。就像一個鋼鐵廠，它就沒有越來越好的本質性依據。即便這個經理是世界上最好的經理，也不行的。有 的企業它就在基因層面上就很健康，就越來越好。一個基因不行的企業，後天吃什麼都不行。我們就要買天生的好公司，不是後天人為努力的。我講一個道理，馬英 九的爸爸是蔣經國的秘書，連戰的爸爸也是蔣介石的智囊，宋楚瑜他爸爸也是將軍，你買天生就好的。你像我為什麼我沒有當國家主席，不是我不努力，而是我爺爺 和我爸爸就沒給我創造條件。

問：能舉個例子麼？可口可樂算天生好公司麼?
答：$可口可樂(KO)$算是後天的，還是做出來的。現在成為至尊了，它其實是做出來的。我強調的是天生就好。就像長城這個景點，它跟經營管理毫無關係，它天生就賣門票，就有人去。

問：但國外很多景點其實是免費或者說收費很低的。未來中國景點有沒有可能也免費或者限價？
答： 那是人家的文化，國情決定的。長城我相信未來不會免費。包括咱們博物館現在很多免費了，我相信長城，兵馬俑不會免費。免費就麻煩了，那麼多人湧進去，太恐 怖了，應該是用經濟手段限制人數，但是這我也不敢保證。我只是為了說理，就是這個東西天生就越來越好，不靠人力後天的東西。

問：那如果一個公司基因好就一定能成麼？
答： 如果基因是由歷史文化造就的，它就應該能成。因為歷史文化都有幾千年了，這個壁壘是絕對壁壘。只要某個東西曆史積澱夠了，就注定了。比如景山公園，明朝的 皇帝吊死在上面了，它就注定了。人們為了感受皇帝吊死的場景，就要來。中國有13億人，需求是無限的。這樣就基本上不用費腦筋研究管理層。這樣就是使問題 簡單了。但是這種太少了。所以必須集中投資。這種東西太罕見了，不是天天有。找到一個不容易，找到一個就得集中於它。我是不信任人的，我不靠人，我認為優 秀的管理層是風險。因為它終究會不優秀的，終究會病的。喬布斯不就是麼。喬布斯去世以後很難說公司的方向在哪裡。雖然說它很可能越來越好，但很難說呀。

問：是不是可以總結說是只要是老祖宗的東西就好？
答：不應該簡化到這個程度。應該是以歷史文化為依託，滿足人的精神需要的公司。精神需要是可以永遠提價的，去一趟長城，這個價格是和成本無關的，是由社會消費水平決定的。

問：像迪斯尼這種？
答： 對！美國的迪斯尼。美國人買迪斯尼，就是這個意思。比如老祖宗的東西臭豆腐，就相對不太好，它不是精神的，也和地域性有關係。所以不是泛泛老祖宗的東西， 是要以老祖宗的歷史文化為依託，滿足人們的精神感覺。比如「我終於登上了長城「，這種感覺你收他多少錢，他不是特別介意。你要是吃一大碗麵多收他點錢，他 可能就介意了。登個長城拍照，他不介意。你比如埃及金字塔，都成為埃及的經濟支柱了。它的旅遊業就是圍繞金字塔展開的。咱們說今年如果金字塔漲點錢，你會 說漲點就漲點吧，和五千年的東西感覺一下，沒什麼。所以我這種投資風格，它不可能是有大量的投資對象的，但是這種風格也不具備普遍推廣性，要是對哲學歷史 不瞭解，他也沒辦法做。

問：您怎麼看借錢投資？
答：在某些時候，借錢投資是理性的。比如黃金 價格在1塊錢1斤的時候，你不借錢就傻嘍。借錢炒股對不對這個問題本身就沒法回答，70倍市盈率你借錢不是傻子麼？但是現在我認為借錢炒股是趨於理性的， 我也在借。此一時彼一時。都說別人恐懼我貪婪，你怎麼理解這個貪婪？貪婪是不顧一切的擁有，現在你的自我本金沒了，如果黃金還賣1塊錢1斤，那你就借吧， 衣服都賣了吧，褲衩給我留下就行。這個是理性的。

問：不怕再跌麼？
答：這就是價值投資者的基 本信念。價值投資者有一個信念就是跌到一定程度一定會反轉。股市不是直線式下跌，價值投資者的基本信念就是不會跌沒了。格雷厄姆就是這樣，越跌越安全。借 錢就增加了爆倉風險，但你借30%就行了。如果借30%，股價再跌一多半，你才有爆倉的風險。我覺得股價如果再跌一多半，就說明中國完蛋了，是不是又到文 化大革命了。

問：如果再跌一半也就回到一千多點吧？
答：中國股市不能再跌了吧，再跌跌到平均4-5倍市盈率？那怎麼了？中國怎麼了？中國不過了？價值投資有個基本信念，就是股市是圓的。

問：如果出現系統性風險，中國會不會變成日本？萬一陰跌幾年怎麼辦？
答：我不知道這些風險。就我來說，我在這個點位不考慮這個問題。如果是我的話，這個點位，我會借點錢。我不考慮其他的。我只信仰我自己的邏輯，就是跌多了就得漲。我的邏輯就是這樣的。跌多了就得漲，至於你再怎麼折騰，我沒有能力考慮。

問：您博客裡寫到過說「價值投資=安全邊機+資金管理」，這裡面的資金管理應該怎麼理解？
答： 我指的是戰略性資金管理。就是你一定要有外生性資金，增量資金，有外面的現金流。現在大家把資金管理理解為你現在有100萬，你這100萬怎麼分倉，這怎 麼做都是帶著鐐銬跳舞。他沒辦法展開，市場也沒法預測。最好你有外援，外面的增量。最好有巴菲特那種，這點很關鍵的。道理很簡單，一個擁有無限兵員的將軍 永遠打不了敗仗。很多將軍失敗了是因為沒兵可派了。所以投資人一定要在場外建立外生性資金，所以借錢就是外生性資源之一。比如我就不相信大秦鐵路能從8塊 錢跌到6塊錢，雖然我不相信，但客觀上跌到5塊8了，好了，這時候8塊錢你看好，那5塊8不更看好了麼？錢沒了。你就用場外資金，最好是巴菲特那樣的，沒 有固定利息。

問：您是從來都滿倉麼？
答：我現在傾向於從來滿倉，因為我要棄術，棄戰術。我要 用戰略謀劃，只要我不眼瞎就行，我也不高估買，不70多倍建倉。我在合理價格買就可以了，等待自然演化就行了。有些東西你也干預不了。有些變化是隨機的， 必須以承受來應對。這時候合夥人素質就很關鍵了。必須找你真正合夥人。諸葛亮是成於劉備，敗於劉禪。同樣的諸葛亮，能力沒變化，但是後面站著誰影響了他。 站的是劉備就能成，站的是劉備的兒子，必敗。所以資產管理者不是來錢就要，必須找到你的劉備。跟你的劉備在一起。公募基金業績差的原因就是背後一堆劉禪。 這個是必須考慮的。發生一些風險性波動正常的很，這是資本市場，不是保險公司。

問：您覺得思維方式比思維要重要？
答： 是，比如不去看短線就是一種思維方式。因為思維方式是認為短期變化無規律可循。咱們中國股民是很勤勞的，幾乎每人工作十多個小時，問題是思維方式不對，正 確的思維必須是，什麼東西是有能力認知的，哪些東西根本就是人力解決不了的。中國股市就是很多投資人根本沒有在思維方式上下功夫。包括股市不能量化，這是 基本思維方式和原則，如果認識到，你就不再計算了，不用K線、計算機算了。基本原理決定了很多事情你根本不用去幹，但大家都沒明白這個基本原理，都是在黑 房子裡找一隻黑貓。就是在沒規律的地方尋找規律，而且每天累的夠嗆。人們不知道哪些東西是人力無法勝任的事。所以思維方式很重要，先建立起思維方式，哪些 事情是能想明白的，能認識的，哪些事情是不值得你思考，你也思考不了的，這些問題搞清楚，你再思考。到那時候，你思考的要素就很有限了。就很容易了。比如 我，別人說你怎麼每天就思考1個小時？我認為一個小時就夠了。所以不介入亂七八糟的問題，自然就高效率了。

問：T先生Z先生對您的啟示？
（http://blog.sina.com.cn/s/blog_464923240102dvvc.html）
答： 投資就是人生。投資根本不是技術活。多少投資人在股市傾家蕩產，人生為之改變，得到成功了，駕馭不了自己，又失敗了。投資對人性的綜合考評。投資終極考驗 的是人品和人生。投資即是人生。進入投資界就是要想要一個嚴厲的考官考驗自己的人生。如果不進入投資界，當公務員可能你很平淡的。但只要做投資，就必須接 受資本市場，接受嚴厲嚴格的考評。對此我自己也有理解，資本市場非常殘酷的對我進行了考評，摔打，包括我有時候覺得玩不動了，但最後我沒有放棄，又堅韌的 摔倒了又爬起來，爬起來又摔倒。別人覺得你好的時候，誇一誇，你馬上又掉下來了。

問：您之前有過這麼多挫折?
答： 有啊，沒有哪能成長這麼快。剛入行的時候比較多。那時候在家裡玩，挫折比較多，有時候也得賠錢，那些都是早期的過程，但是後期我走向價值投資以後，相對就 好多了。我進入價值投資以後就沒有遭遇滅頂之災。進入價值投資以後覺得價值投資真好，沒保證賺大錢，但是基本封殺賠大錢的空間了。不像T先生，Z先生一 樣，要了他們的命。整個投資是人生的洗禮，稍微有人生缺陷能要了你的命啊。很多人，性格窄小就憋死了。T先生受到的挫折更狠，但性格讓他又站起來了。所以 是人生，人性的考驗。

問：說說對您影響比較大的人吧？
答：我媽媽。我媽媽是退休工人，只有小 學文化。但是我媽媽不僅塑造了我的肉體也塑造了我的精神。我所以是我，是由於我媽媽塑造的。我媽媽有兩點讓我終生難忘。我媽媽一生不謀私利，她沒有琢磨過 自己的利益，一生都在照顧身邊的人。雖然很多時候她照顧不了，沒有這個能力，但是她沒有謀自己的事情。第二我媽媽終身遭受挫折，從來沒有向挫折低頭。她從 小沒有母親，長大了計劃經濟子女多，我們家四世同堂，我媽媽是主要勞力，操勞這麼大一個家。包括後來我爸爸又去世了。人們感受不到的痛苦，她都是笑面承受 的。

從生活上，我的人生受三個女人影響。我媽媽，我愛人，我女兒。她們將描畫我的人生。我小孩上小學。我愛人跟一個瘋狂的哲學家生活在一起，並不是什麼好事。

問：您怎麼形容自己的投資風格？
答：在沒有風險的時候不顧一切的下大注。我是一個下大注愛好者，我不搞分散投資，我嫌那個麻煩。我在沒有風險的時候下大注，在絕對機會的時候下大注。很多人認為沒有絕對機會，我覺得有。我們等的就是絕對機會。我們的機會就是絕對機會。

問：這種絕對機會可能10年一次吧？
答：真正的大師可能就是10年玩一次。咱們不是真正的大師，恰恰差在這個。

問：那您做了私募以後，就沒法這麼玩吧？
答： 是。但是我是傾向於抱住真正的黃金，就夠了。如果跌停了，我可以透支，我可以賣掉衣服。所以如果這一步我看走眼了，我就殺生成仁了，認了。我為我的認知負 責。我不能懷疑我自己。我是信任我自己，有能力知道誰貴誰賤，誰好誰壞的。如果我連這個信念都沒有了，那我就不敢下大注了。如果我最後下大註失敗了，我殺 身成仁以謝天下。我就要這樣的。現在中國投資人習慣不敢相信自己的了。不相信自己是投資人的通病。你看準了就一定要大力度投入。我下大注一定是100%有 把握的。我不是嘗試，我如果只有95%的把握，我一分都不投，我投的時候一定是有把握的。

問：您就不怕自己會有思維盲點？
答： 天行有常，我是以道取勝的。我是靠規律制勝的。中國有一句話，運籌帷幄之中，決勝千里之外。他在家裡頭帷幄運籌就決勝於千里之外了。他是靠什麼決勝的？他 不是靠研究具體問題取勝的，中國戰略家不靠這些，中國戰略家靠謀略，天時地利人和。中國戰略家特別強調謀，謀就是不靠接近現場，這種是非常抽象的，不用到 現場去，它就能知道。

問：您就這麼自信說一個人就能什麼都想通了？
答：你沒有辦法避免思維盲 點，因為世界是無限複雜的。在現象層面沒有人能確定知道無限信息。但是本質是可知的，比如說有人今天頭疼腦熱，掉頭髮，耳朵癢，這些都是現象。中醫認為是 五臟關係失和，它所有的病都是調理五臟。中醫觀點是強調本質不強調現象。強調現象是頭疼醫頭，腳疼醫腳。現在西醫都是這樣的。根本是回歸本質才能知全局。 真正知道是知道本質了，所以現象不可知，也沒必要知，我回歸本質嘛。

問：那回到投資，您說喜歡有不斷漲價的能力，提供精神層面需求的這種東西，它會不會隨著時代的進步有改變?
答：不會的，只要中國文化不喪失，就不會變的。包括現在人們喝可樂，跳街舞，等這些人老了以後，30-40歲差不多都會回歸。

問：您這麼樂觀？
答：我非常樂觀，但是我不保證我是正確的，不過我信仰我自己。如果我錯了，我跟@楊韜 先生打賭嘛，我光屁股跑一圈就行了。我信任自己，我怎麼認知就怎麼幹，有些是錯的，錯了以後改了就行了。

問：您自己的性格缺點？
答： 我的性格有這麼幾點。一個是剛愎自用，自以為是。我自己有個特點。除非我自己琢磨明白了，否則我不聽任何人的說法。我也不太聽別人意見。另一方面，我比較 自我陶醉。我這下跟你說話，我是不在乎你的感覺的。我完全陷入我自己的感覺。我是在給自己說，好像忘了你們存在，完全陷入自己的感覺中了。但是隨著年齡增 長，會不斷調整，但是性格改不了。

問：您性格的優點呢？
答：我是中國價值投資真正玩真的人。我是真正的求索者，真是為此消得伊人瘦啊。雖然我沒瘦，那麼胖，但我真的下了心血。

問：但您思考的都是哲學問題呀？
答： 對，思考哲學問題是更高深的。我就是咬住一個問題窮追猛打，完全是求真的。我是赤子一般的真人。我完全不在意別人說什麼。我是真正玩真的，為自己喜歡的事 情，玩了命了。給你講個事，有一天我突然從外面回家了，我愛人問我：「怎麼了，你出什麼事了。」我說：「沒什麼事啊！」我愛人：「那你怎麼哭了？你臉上有 淚痕。」我說：「我剛才想一個問題我想明白了。我激動的落下了眼淚。」我太投入了。但這個事跟巴菲特比不了。巴菲特問自己的小孩說：「你是誰家的小孩 啊？」小孩說：「爸爸，你不認識我了？我是你的小孩啊。」巴菲特工作的連他兒子女兒都不知道是誰家的了。真正投資者是真正的很執著的很啊人！哪會每天作秀 啊。當然，我這兩天光屁股打賭是有點作秀，但我也是為了我的思想。

問：您和合作者賈曉波老師是怎麼分工的？
答： 我基本上作為演說者，他是聽眾，然後他挑刺。他能聽明白我的問題，還能夠知道我錯在哪。他本身也很懂投資，但他本身不誇誇其談。他相當於一個訓獅子的，馴 服了我這個獅子。 對於我來說，尋找一個聽眾是很難的，我找不到一個很好的聽眾。這個聽眾像一個捧哏的似的，有時候他語氣不太認同，我也能明白他的意思。


參考資料
1） @賈曉波 先生談董寶珍 （賈曉波先生是董寶珍的高中同學和常年合夥夥伴，目前負責凌通價值網和否極泰基金的運作）
問：你平時主要是為董老師提供一些幫助？
答：也談不上幫助。97年吧，就已經開始認識了。認識以後就一直一起做點事。

問：您怎麼看董老師性格？
答：他是一個激情的人。他比較專業，除了睡覺吃飯，都在想問題。他可以說除了投資，其他的事情，他都不管。就是不顧家，完全的投入到投資裡面去。其他事情不想，包括我們都做不到這一點。

問：他性格上的優點和缺點？
答：優點和缺點實際上是合一的，說直白一點就是偏執一些。專一就是偏執。這是性格兩面，有利也有弊。但是成功必然是相信自己才是成功。股價跌下來，你自己判斷到底是相信自己還是相信別人，這個時候是絕大多數人都做不到這點。

問：您在你們倆合作中主要起到一個什麼作用？
答：我就是提醒提醒他吧。有時候他可能陷入到裡面去。我就去在他陷入偏執的時候稍微掰回來一點。他偏到一定程度我就拉回來。

問：你倆平時主要怎麼討論問題？
答：我們倆也不開會，就在馬路邊走一走說說就完了。

問：您倆是中學同學？有沒有董老師小時候的段子？
答：是高中同學。我們記得我們上物理課的時候，老師講課的時候，他說老師我有點問題，就直接上去和老師一起在黑板上討論。這麼多年他性格一直沒變。也稍微成熟了一些，變得比以前不容易著急了，以前特容易著急。

問：有沒有擔心自己考慮哲學問題太多，最後不識人間煙火了？
答：投資實際上也得瞭解社會。假如把他關在荒島上，就思考哲學，我覺得還得接觸社會。這方面他做的也不錯。比如最近我們做酒企業的股票，他就去超市看看。他這方面挺下功夫的，4-5個小時跟售貨員在一起，幫他們搬東西，因為賣酒的都是姑娘，體力差一點。

問：董老師善於和人打交道麼？
答：我覺得還可以。他特別善於和底層的人打交道，討厭和虛偽的人在一起。他跟超市下層的人特別親切，反而和衣冠楚楚官場上的不會接觸。他跟農民，馬路上擺攤的，超市裡員工都聊的比較熟。

2）投資業績
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截止2011年底持倉（目前持倉變化不大，來源否極泰年報）

哲學家良知能買賣？－－桑德爾的矛盾(一)

2012-12-31  TCW

哈佛大學教授桑德爾（Michael Sandel）的新書《錢買不到的東西》，當中提到了他對各種事物市場化的憂慮，他認為在許多事物都可以買到的今天，社會有一些美好價值正在失去。 桑德爾在書中提到了許多例子，例如掛號黃牛、國家公園露營權、器官買賣。然而，筆者認為桑德爾加進一個例子，會更有說服力，這個例子就是「哲學家的良知」。 桑德爾這本基於哲學家良知所著作的《錢買不到的東西》，目前就在書店供讀者花錢購買。如果用桑德爾質疑其他事物買賣的邏輯，我們不妨追問：桑德爾把他的「哲學家良知」在市場買賣，公平還是不公平？ 在《錢買不到的東西》中，桑德爾提到棒球賽的例子，以此論證市場「按價分配」的不公：棒球賽有人買票，還沒看完就早早離去，但有些窮人買不起票，卻對棒球數據如數家珍。因此市場「按價分配」並沒有把資源分配給最需要的人。 同樣的邏輯也可套用在桑德爾這本書上：有的富人只是附庸風雅，買了這本《錢買不到的東西》，看了前兩頁就丟在一邊，反之，有的窮人買不起這本書，但對人生哲理卻有深刻思索，然而這本《錢買不到的東西》卻在市場標價出售，窮人因此錯失可以得到啟發的機會。這是否也不公平呢？ 如果桑德爾意識到此問題，他應該和書商討論，停止這本書銷售，因哲學家提供良知在市場供人買賣，和一個普通人提供器官在市場供人買賣，本質並無差別──至少筆者看不出什麼差別。若器官買賣會「讓社會失去美好價值」，那哲學家提供良知在市場買賣呢？ 桑德爾若肯身體力行，實際採用他在書中推崇的「先到先得」排隊分配方式，沒有掛號黃牛、沒有金錢污染，讓書供讀者排隊領取，這似乎就解決了窮人買不起他的書的問題。 但我們必須為桑德爾設想：如果用這種分配方式，書商沒收到錢，他們會去印這本書嗎？用這種分配方式，桑德爾寫這本書沒有版稅等金錢收入，他還願意寫這本書嗎？ 事實上，桑德爾所以能受到廣大讀者歡迎，正是因他的哲學家良知可在市場買賣。書商認為出版他的著作可賣錢，才願意印這本書—－如果桑德爾上一本著作《正義》沒有這麼受市場歡迎，哪個書商願意幫他出第二本書？電視台認為出版他的教學影片可以賣錢，所以才製作那些教學影帶。更別提那些邀請他四處演講的單位，大多著眼於桑德爾可以為他們多賣一些產品。然而，靠著市場買賣而走紅的桑德爾，卻反過來質疑市場買賣的道德，這真像是一齣黑色幽默劇了。

價值投資綱要-基本準則【懶惰的哲學家】

來源: http://xueqiu.com/9629424579/26974995

我在這里記錄價值投資的基本準則和對如何進行股票投資事務的總結。1.價值投資原理價值投資包括這樣一些基本原理：（1）任何一項資產都有一個被稱為“內在價值”的基本屬性，可以通過對過去的分析和對未來的大致估計評估出來價值的大致範圍，價值通過眾多參與者的買賣行為所體現出來；（2）價格圍繞價值波動；（3）價值會隨著時間發生變化；（4）精明的投資者應該仔細評估資產的價值，並在價格低於價值時買入，在價格高於價值時賣出，價格距離投資者估計出的價值的遠近程度被稱為安全邊際。按照這些基本原則進行投資的人被稱為價值投資者，他們是真正意義上的投資者。價值投資者基本上不考慮單個特定股票的價格變化或整個市場周期。對於市場周期的考慮，主要是在繁榮期很難找到被低估的股票，而在蕭條期這種股票很多。搭建價值投資體系基礎的人是本傑明·格雷厄姆，他闡述了什麽是“價值”；菲利普·費舍進一步完善了整個體系，他闡述了什麽是“成長”。他們分別依靠對事物發展本質的理解，從不同角度共同說明了同一事物的兩面。真正理解價值和成長的投資者，已經或者正在成為這個領域里的巨人。2.財富積累的秘密價值投資者能夠積累巨大財富的秘密，可以總結為以下幾點：（1）價值的回歸；（2）安全的保護；（3）價值的增長；（4）複利的魔力。2.1價值的回歸價值的存在是毋庸置疑的。但是價值從來就不會直接表現出來，而價格卻會非常容易地得到，因為有眾多參與者的買賣行為通過價格來達成成交。當供不應求時，價格會上升；當供大於求時，價格會下降，但是價格並不會影響價值，因為價值是固有的內在屬性。對於普通商品來說，價值是凝結在商品中的無差別的人類勞動；對於股票來說，價值是它所代表的一家上市公司的所有權，這包括了這家公司目前所擁有的一切和未來會取得或失去的一切經濟利益。盡管價格經常偏離價值，但是價格最終都必將回歸價值。亞當·斯密把這種情況稱為價值規律，股票的價格和價值之間也同樣遵循這種規律：價格圍繞價值波動。對於這種情況，我的解釋包含兩種基本的哲學原理：表面現象回歸本質規律；人的認識有偏差。現代金融理論有一種被廣泛接受的思想，被稱為有效市場假說。有效市場假說的一個經典描述是：關於影響股票價值的一切信息，都會因為信息的快速傳播而同樣快速地反應到股票價格上，所以股票的市場價格是對股票價值的無偏估計值。按照這種說法，價格也就是價值，人們的認識也沒有任何偏差，而這顯然在某種程度上不符合邏輯。正是因為人的認識存在偏差，所以才會出現價格偏離價值的情況，因為價值是固有的內在屬性，不會因為人們的認識偏差而改變。但是複雜的是，對於股票的價值來說，它不僅包括目前的情況，還包括未來的情況，而未來是不確定的，所以人們對價值的認識總是在不斷的進行修正。但是無論如何，價值都會得到證明，因為隨著時間的流逝，過去所認識的未來會變成目前和過去，那麽真實的價值最終將水落石出。這樣在另外一種程度上來說，有效市場假說又是符合邏輯的。因為畢竟價格會回歸價值，只要排除對時間的考量。所有這一切，都符合這樣一個基本的哲學原理：表面現象回歸本質規律。在商業和投資領域：價格是表面現象，價值是本質。只不過因為人們的認識有偏差，所以我們無法在目前準確地認識真實的價值，而只能通過自己的一些評價來估計出價值的大體範圍，並盡量減少評估的誤差。既然價格圍繞價值波動，那麽它們之間就會出現三種狀態：價格低於價值（價值被低估）、價格等於價值、價格高於價值（價值被高估）。股票市場的周期性繁榮和蕭條經常導致低估和高估狀態可能會持續相當長的時間，這在很大程度上造成大多數人忽視價格必將回歸價值的基本規律。精明的投資者應該在低估時選擇買入股票，在高估時選擇賣出股票，而幾乎不考慮投資所涉及的時間。正是由於大多數人對價值評估錯誤的存在，才給少數精明的投資者提供了成功的可能。這符合辯證法，別人認識的錯誤就意味著自己認識的正確。投資者成功的一個秘密就在於他們大致上掌握了事物發展的本質，而不理會複雜的表面現象。2.2安全的保護當投資者在低估時買入股票，那麽他實際上就得到了一種對財富利益的保護，而不是損失。因為一旦價格從低估狀態恢複到價值或者達到高估狀態，他就必然會得到正的投資回報，甚至他可以計算這種正回報的程度是多大。而這種情況必然會在未來發生，即使他所投資的股票還會繼續低估更多或者價格回歸價值所經歷的時間可能要久一點。價格偏離價值的程度被稱為安全邊際。我使用下面的公式來計算安全邊際的大小：安全邊際S=（價值-價格）/價格低估時，價格<價值，S>0；高估時，價格>價值，-1<S<0。當然這里的價值是不同投資者根據自己的評估所得到的估計值，盡量客觀的評估會減少偏差，但是永遠都無法消除。顯然，較大的偏差會導致不太好投資的效果。2.3價值的增長對價值增長的描述，主要來源於如何確定或者說如何評價價值。對於股票來說，這涉及理解一家公司是如何運轉的。一家公司作為經濟循環中的生產者，它依靠投入自身的資本和生產資料來為消費者生產商品和服務以取得收入，然後再利用收入進行新的生產以取得新的收入。如果收入扣除了成本之後仍然有盈余，那麽這種生產循環就會不斷的進行或者擴大，公司的盈余就會不斷增長，這意味著公司凈資產，也就是股東權益會增長。如果收入扣除了成本之後沒有盈余或者是負回報，那麽這種生產循環就會縮小，這意味著公司的股東權益會減少。對於股票持有者來說，價值並不僅僅是目前的股東權益，同樣還包括公司未來會取得或者失去的一切經濟利益。所以在評價價值的時候，不僅要考慮目前，更重要的是評價未來。當然無可避免的是，這種評價會有很大的主觀性。傳統的看法認為，一項資產的價值是未來所有存續期內能取得的現金流入的貼現值。對於債券而言，這種傳統的看法可以在相當大的程度上準確評價債券的價值。但是對於股票而言，這種看法卻受到了巨大的局限。因為債券的存續期是有限的，而股票的存續期無法確定，更加無法確定的是需要考慮現金流入。所以在實踐角度，人們對價值所進行的估計，是在一個可預見的不太久的未來，公司能發展到什麽程度的評價。實際上，這是與公司的凈利潤和凈資產相關聯的。對公司目前的價值的估計，是公司在未來某個時間能夠總計實現利潤的多少或是凈資產的大小。顯然，隨著公司的運轉和凈資產的變化，公司的價值也在發生變化。尤其是當公司能持續不斷的產生利潤的情況下，公司的凈資產和價值都在提升。公司價值的提升，就給投資者帶來財富的增長，也就是投資回報。2.4複利的魔力所有學習過數學的人都知道，一個不太大的數字經過多次冪的乘積之後就變得非常大，這就是複利的魔力。我使用下面這個公式來描述投資回報：In=I×（1+A）的N次冪×（S+1）In表示經過N年之後的投資額；I表示初始投資金額；A表示投資的複利；N表示投資的時間；S表示安全邊際。（1+A）的N次冪被我稱為均衡回報率；S+1被我稱為安全邊際權數，S+1=價值/價格。這里認為通過N年的投資期，價格等於價值，不存在高估和低估。對於股票投資來說，A就是公司價值的增長率。如果公司每一期的凈利潤和凈資產能保持一個穩定的比例，也就是資本收益率能保持大體穩定，那麽價值增長率A就等於凈利潤和凈資產的增長率。當考慮經過N年的投資期，價格依然沒有回歸價值的情況，這個公式可以改寫為：In=I×（1+A）的N次冪×（Sb+1）/（Ss+1）我把這個公式稱為實際回報率，Sb表示買入時的安全邊際，Ss表示賣出時的安全邊際。隨著時間的流逝，Ss傾向於等於零。關於投資回報的大多數疑問，都可以通過對這個公式的理解而得到答案。價值投資者能夠積累巨大財富的秘密在於，他們可以尋找到價值不斷提升的公司，並且在公司的股票具有較合適的安全邊際時進行投資，然後通過相當長時間的投資來實現複利的滾動。正如一個經典的比喻所描述的那樣，投資就好比滾雪球，需要一段足夠長的山坡和足夠濕的雪。這是另外一種辯證法：少則多，慢則快。3.投資過程精明的投資者決定具體投資哪家公司的過程大體上分為兩部分內容：對公司經營和發展情況進行評價和對公司的內在價值進行估計。學術界願意把前者稱為基本面分析，把後者稱為估值。實際上也就是如何挑選公司和如何評價公司，在大多數情況下它們都是動態的過程。投資者應該具備基本的財務會計知識，這樣他們就可以通過閱讀上市公司的財務報表來大體上掌握一家公司的基本情況。盡管遠遠不夠，但這是一項不可或缺的工作。財務報表把公司經營的整體情況通過簡單的數字表達出來，使事實變得清晰起來，但是同時也不應該理所當然地認為財務報表的記錄都是客觀公正的。對過去公司財務記錄的了解，可以幫助投資者在評價未來的情況時具有更多優勢。3.1公司挑選時間對任何人來說都是最為重要的機會成本，所以投資者應該選擇最好的公司進行投資，並盡可能回避一般或者糟糕的公司。精明的投資者應該建立如何評價各種不同類型公司經營情況的標準，然後把主要的投資集中在最有可能成為或者已經符合最佳標準的公司上。在實踐角度，可以把收入增長、凈利潤增長，凈資產增長以及利潤率等財務指標聯系起來作為這個評價標準。並且對於不同經營類型的公司，可能需要制定不同的標準。可以對不同類型的公司進行分類。如果按照公司的利潤變化情況，大體上可以分成增長型公司和周期型公司，增長型公司又可以按照增長速度來進行更細的劃分。增長型公司的利潤水平一般與經濟周期關聯不大，周期型公司的利潤水平可能與經濟周期、政府政策或者其他因素關聯相當大。如果按照公司所處的生命周期，大體上可以分成創業期、快速擴張期、成熟飽和期，甚至有些公司還包括衰退期。不同的階段，意味著公司可能面臨不同的發展速度和問題。市場所處的地域和容量、消費者的偏好、重大的社會政治、經濟或者文化變革以及科技進步等因素都可能導致公司所處的發展階段發生變化。因為這些複雜的因素，所以投資者需要盡可能熟悉和掌握關於經濟周期和商業運轉的知識，甚至還需要對政治制度、金融體系、政府的貨幣和產業政策、通貨膨脹水平、居民收入情況等宏觀經濟因素有一些基本的認識，因為這些“經濟氣候”可能都會最終影響公司的發展情況。不過最為關鍵的是，精明的投資者需要理解自己所投資的公司到底是如何運轉的。管理一家公司和挑選一家公司進行投資所經歷的過程，同樣都好比勤勞的園丁培育他的小樹。最開始小樹只是在泥土里的一顆種子，園丁為它澆水和施肥讓它能夠發芽並且緩慢的成長。小樹吸收泥土和空氣里的養分，並通過陽光的照射進行光合作用，慢慢地長出了樹幹和樹枝。大自然的氣候變化導致在春天樹枝長出葉芽，夏天樹葉茂盛、秋天雕落，冬天沈寂，然後又是一個春夏秋冬，並且不斷循環往複。但是隨著每一年的生長，小樹都在長高，並且還會結出果實。園丁年複一年地為小樹清除雜草和害蟲，並且最終可以享受小樹長大後帶來的清涼、果實和喜悅。如同其他事物一樣，決定發展的關鍵是內在因素，而不是外部因素。小樹能成長得多高並不取決於泥土、空氣、水分和陽光等條件，因為這些條件對所有的小樹來說都是同樣享受得到的。真正決定小樹能成長的多高並且能結出什麽樣的果實的因素是這顆小樹的種子，是寫在種子里的基因。而且同時還離不開園丁對它的培育和保護。所以實際上，挑選公司就是選擇好園丁和好種子的過程，經濟氣候的變化只不過是公司發展所必然經歷的環境。投資者需要盡可能尋找到在生產、銷售、研究開發、財務控制、內部管理、發展潛力等方面都有足夠優勢的公司。而所有這一切，都是在一個誠實可靠的管理者的協調下所實現的。在實踐角度，尋找到最出色的公司需要我們從身邊開始。通過一些基本常識和見聞我們可以知道某些公司比另外一些經營相似商品或服務的公司更為出色，這種方法省時省力，但是同時意味著會有不小的局限。或者，還可以通過翻閱大量公司的財務報表來達到這個目的，但是這意味著驚人的工作量。所以，這強烈意味著最出色的投資者需要比其他人付出多得多的勤奮和努力。3.2公司評價對公司的價值進行估計，也許是整個投資領域最神秘的一件事情，這是一門抽象的藝術，而不是一門精確計算的科學。因為人的認識有偏差，所以不同人的估值就是對基於同樣的事實的不同看法。在實踐角度，估值是先進行一系列基本假設，比如公司未來的凈利潤的增長率是已知的或者公司未來能達到的收入是已知的等等，然後計算出公司在未來一段確定的時間所能達到的發展程度。基於不同觀點的人，確定價值的估計值可能會有很大的不同，而所有這些看法都會最終被證明與事實有多大的偏差。傳統上使用市盈率和市凈率的方法是被廣泛接受的，估值的大部分具體內容是評價公司應該匹配什麽樣的市盈率和市凈率水平。投資者需要審慎地評價自己所采取的估值方式，甚至需要建立一整套估值的標準和體系，這同時包括對不同類型的公司進行不同的評價。這應該成為投資者的一項基本能力。不管是公司挑選還是公司評價，都需要定期重新進行檢查，因為任何一家公司都可能會發生一些我們無法提前預知的變化；或者，我們可能還會發現更出色的投資。在挑選公司和評價公司的價值之後，就可以根據當時的情況進行投資決策。3.3投資風格不同的投資者傾向於有不同的習慣，而且隨著所挑選的公司的不同，也會有不同的安全邊際和均衡回報率水平。概括地說，有價值型投資和成長型投資兩種投資風格。價值型投資更加註重安全邊際水平，成長型投資更加註重均衡回報率水平。價值型投資一般會選擇有較高的安全邊際的周期型公司或者穩定增長型公司。當安全邊際傾向於等於零時，可能就會進行賣出，然後再尋找新的符合價值型投資標準的公司。因為一般情況下，這種公司的均衡回報率並不太高，所以繼續投資可能缺乏足夠的吸引力。成長型投資一般會選擇有較高的均衡回報率的快速增長型公司。有些時候小於零的安全邊際也是可以被接受的，因為較高的均衡回報率會在不太久的未來彌補這個差距。如果公司能在較長的時間內保持足夠的增長速度，那麽成長型投資者輕易不會進行賣出，除非發生下面3種情況：發現當時的投資是錯誤的；公司不再符合當時投資的標準；發現了更好的投資。對於價值型投資而言，需要仔細衡量安全邊際是否具有足夠的吸引力，因為這種投資意味著可能會放棄一些更加出色的成長型投資。對於成長型投資而言，盡管有時小於零的安全邊際水平也是可以接受的，但是需要仔細衡量這種價格暫時高估的情況會持續多久。為較高的均衡回報率付出較低的安全邊際可能並不合適，所以在大多數情況下謹慎的價值型投資的回報要好於輕率的成長型投資。簡單地說，安全邊際是固定的，但是均衡回報率會隨著時間而增加，這就決定了價值型投資和成長型投資這兩種風格的差異。實際上這取決於對於內在價值的理解，也就是對安全邊際和均衡回報率的不同權衡。而且無論對那種投資風格而言，都強烈意味著投資者需要進行長期投資，盡管有時候所經歷的時間可能並不太長。對於同一個投資者來說，他可能側重或者共同采取兩種風格。這就需要權衡如何分配有限的投資資金，也就是如何搭建投資組合。3.4投資組合對於兩種投資風格而言，搭建投資組合都是必要的，因為把所有的資金只集中投資於一家公司可能會面臨許多不可預見的困境。被金融界廣泛接受的現代投資組合理論實際上並不能為投資者提供正確的指引。因為這種方法是按照事物發展的表面現象來進行研究和闡述的，而忽視了本質，所以這就會導向一個並不符合邏輯的結論。在衡量應該對每個股票投資多少金額的時候，需要著重考慮的是它們的均衡回報率與安全邊際水平。如果要求整體回報增大，那麽就要求把盡可能多的資金投資在均衡回報率與安全邊際權數乘積最大的股票上。同時在一段確定的時間內，如果兩只股票的這個乘數相等，那麽可以認為這兩項投資在一般情況下可以同等看待。當然在這種情況下，均衡回報較小而安全邊際較大的股票更優。進行投資組合並不一定意味著分散了投資回報，因為我們無法確定價格會在什麽時間與價值相匹配。對此我有這樣的描述：假如選擇了10家出色的公司，它們都有可能漲幅超過10倍甚至更多，但是沒法提前知道到底哪家公司會在相同的時間具有最多的漲幅。如果只投資於一家我們認為最有可能漲幅最大的公司，那麽得到的回報可能會是20倍或者是5倍。如果對10家公司都進行投資，只要有一家公司達到了100倍的漲幅，那麽其他的投資都失敗了也可以達到預期目標；而實際上非常有可能是5家公司上漲了20倍，而另外5家公司上漲了5倍。每一個投資者都應該重視如何搭建投資組合，並根據不同的安全邊際與均衡回報率水平來調整投資組合中所投資金額的比例，這對改善實際的投資回報具有重要的作用。搭建投資組合的關鍵在於：投資者是否對所投資的每一家公司都進行了深入的研究和評價。這一方面需要投資者具備藝術家的想象力，另一方面又需要投資者具備哲學家的洞察力。4.評價內在品質決定事物發展的是內在因素，而不是外在因素。一家出色公司的價值增長來源於其傑出的內在品質，很大程度上取決於這家公司具有什麽樣的競爭實力。競爭力有很多方面的體現，包括公司提供的商品或服務的用途和質量、把商品或服務銷售到消費者中的能力、能研究開發出更好的或者新的商品的能力、在內部財務處理上的效率、在內部人員管理和培養上的努力、對各種形式的資源的所有權以及其他方面的優勢，這些優勢都可以使公司更好地運轉並帶來利潤，以提升價值。盡管整體經濟的景氣程度以及例如社會變革、技術進步等外在因素可能會對公司有暫時或者深刻的影響，但是擁有更多競爭力的公司會取得更多的經濟利益或者更少的損失。幾乎所有這些優勢，都是通過人來實現的，公司管理者通過協調各方面的資源來把它們共同作用到公司的運轉中。一家傑出的公司必然擁有傑出的管理層，否則這家公司根本沒有辦法保持競爭力，很快就會在商業競爭中走入困境或者被擊敗。所以實際上，公司管理者的能力才是真正的內在品質。就好比將軍對軍隊的指揮一樣，管理者的能力決定了一家公司將會在多大程度上取得商業上的成功。一般而言，投資者通過閱讀財務報表可以在表面上識別哪些公司有更好的內在品質，這也是普遍的做法。更為重要的是，投資者能否尋找到誠實可靠並且具有雄心壯誌和足夠能力的管理者。4.1資本收益率通過對財務報表的解讀，投資者可以從表面上尋找到公司發展的線索，其中最重要的數據就是資本收益率。資本收益率用凈利潤除以凈資產得到，它不僅說明了公司利用每一單位凈資產產生利潤的能力，更重要的是告訴了我們公司凈資產的增長速度。在一家公司在幾年中凈資產的增加幾乎都是由利潤來貢獻的情況下，如果它的平均資本收益率是a，那麽公司的凈資產和凈利潤的平均增長率就等於a/（1-a），這也就是投資的複利A。如果我們能夠假設公司未來的平均資本收益率依然保持過去的水平，那麽就確定了均衡回報率水平。同時，我還主張以資本收益率為基準來估計公司的價值，這就確定了安全邊際水平。一般的原則是：最開始是銷售利潤率，然後銷售利潤率會傳導到稅前利潤率上；稅前利潤率會傳導到凈利潤率上；凈利潤率會傳導到收益增長率上；收益增長率會傳導到凈資產增長率或者說資本收益率上。而正是資本收益率水平，決定了公司的價值。無論對價值型投資還是成長型投資來說，資本收益率都至關重要。通過比較不同的資本收益率水平，可以對不同公司的經營狀況做出評價。在大多數情況下，資本收益率的提升可以認為公司的內在品質得到了更大程度上的體現，反之可以認為公司經營出現了問題。越高的平均資本收益率水平意味著公司的凈資產增長速度越快，意味著公司的價值增長速度越快，意味著在其他條件相同時安全邊際和均衡回報率越大，意味著精明的投資者可以獲得的投資回報越多。4.2競爭力評價盡管過去的資本收益率水平很清晰，但是這並不意味著公司一定有能力在未來繼續保持或者提高過去的水平。精明的投資者應該尋找到真正推動公司保持較高資本收益率的內在因素。任何一家公司為了保持和提高資本收益率，就必須使收益增長率與過去資本收益率匹配的水平相一致或者更高。在利潤率無法提升的條件下，就意味著需要更多的收入。更多的收入意味著需要有能力生產出來並且有能力銷售出去更多的商品和服務。當舊的商品和服務不再適宜的時候，就需要研究開發出新的商品和服務。研究開發意味著公司需要從收入中分配一部分研發費用，同時還有用在其他方面的開銷，比如用來更新和維修生產設備、建設新的生產和服務基地、廣告、內部人才培養、提高員工福利以及承擔社會責任等，這需要公司在財務處理上有效率。當然有些公司可以較容易地通過控制成本和提升價格等方式來提升利潤率水平，或者它們提供的商品和服務有源源不斷並且輕易不會減少的需求。所有這些具體的商業細節包括其他環節構成了公司的運轉，並且有可能在某些方面具有相當的優勢，這就形成了競爭力。競爭力對資本收益率的保持或提高提供了支持。不同的公司具有不同的核心競爭力，有些是由於所處行業、經營方式或者政府政策等外在因素導致的，有些是因為所處地域的自然條件、技術、專利、生產規模、內部管理水平以及商業聲譽等內在因素導致的。當然，有些公司可能會具有壟斷優勢，但是壟斷並不一定意味著是對公司有利的。因為這可能導致公司失去了雄心壯誌以及不再致力於開發更好更廉價的商品和服務，這將會逐漸使公司的收入難以快速增長，並最終導致資本收益率難以提升或者下降。顯然，外在因素是容易被複制和模仿的，而且對於所有相似的參與者來說都是相同的，但是內在因素是極難被競爭對手複制的。精明的投資者應該對公司的競爭力有足夠的認識。因為對它的評價可以讓投資者分辨當發生對公司有利或者不利的影響時，這種內在品質是得到增強還是削弱，同時還包括這種影響可能持續的時間。這樣進而就可以大體上衡量公司未來的資本收益率水平是否會提升，這同時意味著衡量公司價值的增長水平如何。簡單地說，投資者需要認識到公司在什麽情況下會發展順利，而在什麽情況下會遇到困難，並且可以大體上衡量順利和困難的程度。4.3管理層評價任何私人生意或者公司建立之初，都是在創立者們需要實踐一些新的想法、進行新的研究開發計劃、或者爭奪新的市場以及資源等情況下開始的。管理一項私人生意或一家公司並不是一件簡單的事務。因為只要生意還在進行，就意味著需要付出成本，如果不能取得比成本更多的收入，就意味著資本金會減少，並且最終不得不終止這項生意。創業者們在這個過程中承擔著相當大的風險，他們需要迅速地找到取得收入的方法，然後再讓收入不斷地擴張下去，隨著收入和利潤的增加，就意味著公司的運轉可能越來越順利。隨著小公司慢慢地成長為中型或者大型公司，就會產生新的問題：公司需要為更多的消費者提供商品和服務，這樣意味著它需要擴大生產規模和銷售網絡、需要雇傭更多的員工、需要建立更多為生產和經營環節提供支持的部門，包括技術開發、財務處理、消費者服務、法律支持、內部人才管理等各種可能需要的部門。而且這個時候，公司的管理者不可能再是一個人或者一小群人，這還需要培養和提拔一些層級較低的管理者。另外，原來的創業者可能因為年齡增長得過大或者其他原因不能再繼續工作，這還需要找到新的管理者繼承下去。同時，公司還可能會遇到資金無法與其發展相匹配的情況，這樣公司可能會選擇向銀行貸款或者發行債券和股票來進行融資。所有這些具體的行為，都是由公司的創立者和一代接一代的管理者來具體實施的，一般稱所有管理者為管理層。毫無疑問，管理層處理具體商業細節的能力決定公司將走向何方。在現代經濟條件下的商業競爭決定了任何公司的管理層都必須有足夠的能力來維持公司的運轉和提升公司的競爭力，否則很快就會走入困境。管理層的能力不僅僅體現在他們的行為層面上，更為重要的是，體現在他們的思想層面上。如同將軍對軍隊的指揮一樣，不思進取和缺乏遠見的領導者不可能會取得持久的成功。成功的管理層必須同時具備誠實、智慧、積極進取、富有責任感、能夠很好地權衡短期和長遠利益等一系列優秀的個人品質，這樣的人一般對自己的道德修養也要求相當高。所有這些品質可以概括稱為正直。雖然資本收益率和競爭力為成功的投資提供了線索，但是精明的投資者應該認識到：在絕大多數情況下，正直且富有能力的管理層才是公司傑出內在品質的本質。5.成功的投資者成功的投資者是需要鍛造的。他需要具備一些卓爾不凡的個人品質，而這本身就意味著需要具有良好的個人修養和付出與之對應的磨練與努力。他需要誠實：能夠正確地評價自己具備的知識、掌握的信息和處理這些信息的能力、目前的生活狀況以及未來所追求的生活方式和遵循的道德標準；他需要耐心：能夠細致地處理目前的事務，並且對於暫時的有利和不利狀況有客觀公正的評價；他需要勇敢：能夠獨立進行思考，對過去一些固有的觀點和看法提出質疑，同時又不失去客觀公正的態度，更加重要的是在不利條件下仍然能夠鼓勵自己堅持正確的原則和道德標準；他需要努力工作：能夠不斷地進行學習、思考、總結，並且能夠自己處理繁瑣的整理、統計、計算等工作；他需要富有洞察力：能夠透過表面現象認識到事物發展的本質規律，分辨真實的情況與大多其他人的普遍看法之間的差距；他需要富有遠見：能夠在事情發展的初期預見到未來成熟的情況，還需要在信息不夠全面的情況下盡可能做出正確的決定；他需要富有責任感：能夠對人和對事情有始終如一的關心和正確的態度。他需要權衡短期利益和長期利益：能夠從長遠角度思考應該如何約束和規範自己的行為。一般來說，沒有人會天生具有這些性格。大多數性格都是通過家庭的潛移默化以及學校範疇的培養教育來實現的，更重要的是在一些事情成功或失敗的經歷後所形成的。就如同沒有經歷過風雨就不會出現彩虹一樣，幾乎所有重要的品格都是在失敗和挫折之後才根深蒂固在我們的思想中。實際上，這些品質會保證投資者在長時間中實踐投資的基本準則，而不迷失方向。而且投資者還會通過這個過程不斷地進行思考和重新認識自我。因為當財富積累到一定程度時，如何對待這些財富將成為一個重要的選擇，在很大程度上這取決於什麽樣的人生態度。大體上來說，有兩種人生態度，一種是利己的，一種是利他的。排除道德標準的考量，利己的人生態度一般會選擇消耗掉相當數量的財富，這樣往往最終積累的財富數量很少；利他的人生態度一般會選擇繼續積累財富以使更多的人獲得更多的利益，這樣往往最終積累的財富數量很大。所以，投資者選擇了什麽樣的人生態度，實際上就決定了他將獲得多大程度上的成功。這種成功不僅僅是體現在物質財富上，更為重要的是體現在精神財富上。掌握投資的技巧對任何人來說都是相當困難的，因為這不僅需要克服一些固有的看法帶來的束縛，還需要領悟一些最基本同時也是最深刻的哲學原理，更為關鍵的是，這還取決於投資者具有什麽樣的價值觀。這種積極的價值觀，應該成為所有正直的人的畢生追求。http://xueqiu.com/9629424579/25451976放上了PDF文本@不明真相的群眾 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如果哲學家要掙錢，就沒商人什麽事了

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2702

File#610 《哲學家》

原載《東Touch》1076期 (12Jan2016)

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【里奧最真】洪荒少女傅園慧　其實係個哲學家

1 : GS(14)@2016-08-14 14:29:54

想不到受訪時儍大姐般的中國泳手傅園慧，略加打扮之後又幾省鏡喎。



正所謂人怕出名豬怕肥，20歲中國泳手傅園慧一夜成名後，既被稱為「中國火雞姐」及「會游泳的表情包」，更被網民大起底，翻loop陳年舊照。不過，傅園慧一點也不失禮，想不到戴上泳帽、架起泳鏡後活像個男子漢的她，薄施脂粉後也有幾分姿色，果然是十八無醜婦啊！



自從她在里約奧運100米背泳準決賽後接受訪問，說出「我已經用了洪荒之力了」、「會不會太重口味了一點」等經典金句，加上極其誇張的神情動態，立即俘虜無數觀眾，微博粉絲也由數萬暴升至如今約500萬，認真犀利。古靈精怪的她，奧運期間還跟網友大玩直播，雖然只是吃吃蛋糕、打打瞌睡，居然也有1,000萬人觀看，就連金馬影帝黃渤也有捧場。



一夜成名之後，傅園慧與網友大玩直播，簡單地吃吃蛋糕已有1,000萬人觀看，勁過KOL。

傅園慧的微博粉絲已由數萬暴升至如今約500萬。

大陸網友稱她為「會游泳的表情包」，這就是她專屬的表情圖案。

此外，大陸網友又總結出傅園慧另一個爆紅原因，就是在賽後訪問不按常理出牌。其他運動員都是順次序，感謝國家、教練、隊友、全國人民及父母，她卻沒頭沒腦，真誠地說一大堆，自然讓人印象深刻。不過洪荒少女其實也有文青一面，今年1月迎來20歲生日時，她就在微博打了一篇千字文，說自己不是諧星，是個哲學家喎。嗯，有點難以想像呢。已經奪得100米背泳銅牌的她，將於周日早上9時，出戰4×100混合式接力決賽，希望她能再次帶來驚喜吧！記者：陳國棟




來源: http://hk.apple.nextmedia.com/su ... t/20160814/19735422

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