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富豪產業信託(1881)收購和朗廷酒店(1270)派息之比較(完成)

富豪產業信託(1881)剛於2013年7月18日通過上環酒店的收購及北角酒店期權之收購。由於朗廷酒店(1270)和富豪產業信託兩者業務非常相近,又屬同一家族,具強大的可比性,所以這一篇文章為題,作一個簡單的比較。

其實在上年9月24日今年1月20日,筆者曾經提及富豪產業信託的分派,結果富豪上市時酒店部分收入較筆者預計更樂觀,達9.222億,但富豪薈僅增約5%,至4,633萬,雖然因翻新導致傢俱儲備達超於預期的7,788.9萬,但是因為分派率提高至98.1%,故分派達7.7仙,全年分派達14仙,超於筆者的預期。

在2012年6月28日,公司落實上環酒店及北角酒店的收購安排,決定以15.8億收購上環的酒店,該酒店預期在2013年底前落成,並以暫定16.5億收購北角酒店,預期在2014年中落成。因為金融管理局對於銀行就工商物業融資設下抵押值40%的限制,所以富豪產業信託資金來源主要來自發行中期票據的融資支付,目前公司已發行兩批票據,一批在3月22日發行,金額為7.75億元,利率是4.125%,一批在5月22日發行,金額1.5億美元,利率是4.1%,如未來中期票據仍不足以支付,富豪酒店會提供融資,利率4.375%。

關於收購的開支,由富豪酒店持有管理人按照最初產業信託的上市規定,收取收購作價1%的收購費用,合共大約3,230萬,另外應付受託人的額外費用及其他費用,大約587.6萬元。

至於租賃酒店的安排,在收購後的首3年,富豪酒店的附屬作為承租人,各年保證租金為作價的5%、5.25%及5.5%,其後則按舊例,需要按測量師的作價而定。

最新的消息顯示,公司成功重組48億銀團貸款,利率降至香港銀行同業拆息(HIBOR)加162點子,預期新銀團貸款於9月19日動用,故此筆者會更新之前的假設,各項假設如下:

1. 收入
(1) 原有酒店收入及富豪薈酒店收入
1. 原有酒店
按之前朗廷酒店假設,以2012年的9.222億及保底租金會由7.34億為基礎,2013年為5.215%,2014年後為7.235%
,2015年是2.705%,以後是2.5%。

2. 富豪薈酒店
富豪薈酒店以2012年的4,633萬為基礎,以每年5%作增長。

(2) 新收購酒店貢獻
預期上環酒店在2013年12月31日收購完成,在2014年開始帶來貢獻,北角酒店在2014年6月30日收購完成,在2014下半年年開始帶來貢獻,2015年帶來全年貢獻。在3年租期完結後,按重整增長後收購價4.6%作為租金。

2. 支出
(1) 管理費用
以過往租金收入約11%計算管理費用。

(2) 傢俱撥備
因投入高峰已過,估計2013年約5,000萬,並按每年增長假設增加。

(3) 富豪薈、租用經營物業及信託費用支出
按朗廷酒店假設,以10%增加。

(4) 收購費用
上環酒店及北角酒店開支計算於2014年。

(5) 利息開支
2013年9月19日前銀行貸款約47.80859億,以6個月LIBOR加210點子,即2.64357%計算,之後以6個月LIBOR加162點子,即2.16357%計算。票據因為在收購前利息由富豪支付,所以不列作利息支出,直至2014年才正式計算。至於2014年中,則假設北角酒店16.5億的收購資金,成功以4.125%借取,不用動用富豪的賣方融資計算。

(6) 稅務開支
之前假設亦利用10%,本假設也繼續利用10%。

3. 單位假設:
假設未來兩年單位均以現金收取,單位不變,均為3,257,431,189份。

在列出所有假設後,我們可以計算出分派如下:


至於每單位分派方面,我們作出以下仙設:
1.  不以股折分派,作90%派息
2.  不以股折分派,作100%派息
3.  以2.31元折股折分派,作90%派息
4. 公司以2.31元折股折分派,作100%派息

可分派金額如下:


單位數目如下:


派息如下,如以90%預期,派息率較2012年略差,有13.9仙,但以100%派發,則較2012年增加10%,有15.4仙。


息率如下:


4. 敏感度變化
假如原有酒店及富豪薈酒店租金有所變動,分派變化如下:


息率變化如下:


如利息息率變化,分派及息率變化如下


5. 富豪產業信託(1881)的朗廷酒店(1270)比較
筆者的富豪的假設和朗廷假設如下
1.  不以股折分派,作90%派息,此為前博文的朗廷假設1
2.  不以股折分派,作100%派息,此為前博文的朗廷假設3
3.  以2.31元折股折分派,作90%派息,此為前博文的朗廷假設7
4. 公司以2.31元折股折分派,作100%派息,此為前博文的朗廷假設9
現實假設,即假設富豪不以股折分派,作98.1%派息,朗廷按前文假設11派息

分派息率如下圖:


可以看到,在各假設中朗廷實肉息率較富豪差約4.9%,至17%,但靠著財技,朗廷的派息率首2年竟較富豪多約12%以上,但第3年只剩下4%,第4及第5年分派富豪反高8%以上,所以朗廷只是靠財技製造,富豪卻是硬橋硬馬,但是講到未來資產注入,朗廷較富豪似乎更多,所以其實個人認為真是各有所好。簡單來說,富豪這增長已確定,但實際卻未顯露,所以股價升也是接近肯定的事,朗廷未來派息有下降危機,但要看公司是否注資。總體來說,所以要確定買富豪,要增長朗廷可能較好。
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