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什麼叫賤股（Deep Value）? 張化橋

來源: http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400102v7ov.html

最近，我到西班牙北部小鎮 Oviedo，參加紅籌公司，無錫博耳電力（1685 HK）的董事會。我集中精力讀完了一本英文新書，叫《賤股》（Deep Value: Why Activist Investors and Other Contrarians Battle for Control of "Losing" Corporations。作者：Tobias E. Carlisle）。

這是一本批判當今巴菲特的書。寫的真好！它歸納了很多人的獨立研究，發現：

（1）早期的巴菲特是個大炒家，專門找超值的垃圾股和"煙屁股"股票。後來，他管的錢太多了，必須玩大遊戲，長期遊戲。而漸漸地，他的理念也轉到了投資"股價高得不離譜的好公司"（所謂，wonderful companies at a fair price, rather than fair companies at a wonderful price）。

（2）"價格回歸" （mean reversion) 是最重要的市場規律。高利潤率的公司由於自身犯錯，或者競爭加劇，或者行業失寵，而走下坡路。在頂峰時，這類公司顯得很便宜。但是，危機隨時來臨。臭行業的臭公司如果賬上還有不少錢，業務不燒錢，可以時來運轉。

（3）公司出了醜聞，並不等於生意本身出了問題。這時的股價大跌是投資的好機會。

（4）巴菲特有能力找到"有護城河"，從而可以持續增長的公司，但是，絕大多數人並沒有這個能力。怎麽辦？另辟蹊徑！你必須把估值放在第一位。越便宜越好。但什麽叫便宜？

＊巴菲特的老師格萊姆 Graham 的定義：
股價在凈流動資產（net current assets）的三分之二以下。凈流動資產定義為流動資產減去所有負債，而不光是流動負債。這個定義非常苛刻。在上個世紀40－60年代的美國，這類股票尚能找到一些，但是當今世界，它們屬於稀罕動物。香港市場有，大陸無。

＊降格求其次：清盤價值大大高於企業價值（enterprise value: 即，市值與凈負債之和）。也就是業內所說的，"這樣的企業死了比活著更值錢"。（They are more valuable dead than alive.）

＊鄙人的定義：大股東，上市公司和管理層在不斷地增持和回購，不是假惺惺地增持和回購，而是傾其所有地增持和回購。

＊賤股可以永遠是賤股。但作者發現，只要你耐心等待，市場股價終久會回歸。從長期來看，如果你分散風險，多買幾個這樣的股票，你的回報率一定高於投資"好公司"的回報率。

＊為了縮短等待的時間，也為了減少"冰棍化水"的風險，在美國出現了一批"激進投資者"，他們買了股票以後，推動公司改革，甚至投票反對管理層，威脅吞並，起訴，等等。他們名聲不好，叫 activist investors, 或者， vulture investors, 或者"野蠻人" （barbarians）。他們對社會和資本市場有積極作用。

現在看來，這位作者應該到咱們神州大地來，跟中國的散戶切磋。他們中的很多人都是買垃圾股的專家。不過，中國沒有賤股，只有非常貴的垃圾股。所以，這里可能還有點小小的區別。

這本書需要有一定的西方財務學知識和較好的英文基礎才能讀懂。應該成為中國的大學投資學專業課本。





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