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反身性原理的實例 一只花蛤

http://blog.sina.com.cn/s/blog_519b8db20102dxs4.html

 有一個短篇小說可以詮釋喬治·索羅斯的「反身性原理」。它就是《紅毛酋長的贖金》,作者是歐·亨利。這個故事的情節大致是,有兩個不知好歹的傢伙想發一筆橫財,於是綁架了一個頭面人物的孩子,並索要2000美元贖金。但是沒想到孩子的父親拒絕付錢,而綁架者發現這個紅頭髮孩子(綽號「紅毛酋長」)實際上很願意跟著他們。不僅如此,紅毛酋長還是個非常難纏的臭小子,喜歡搞一些刁鑽古怪的惡作劇,把兩個綁架者弄得狼狽不堪。綁架者只好降低贖金,而紅毛酋長繼續搗亂,逼得他們心神不定。這時孩子的父親提出讓綁架者付給他250美元就領回孩子。儘管紅毛酋長不肯離開,但最終兩個綁架者還是倒搭上250美元,紅毛酋長扔下,這才逃之夭夭。這個故事的情節甚是荒誕,不過非常引人入勝,出人意料的結局讓人忍俊不禁。

   對於這兩個綁架者而言,原本想發一筆橫財,因此鋌而走險。按照他們的想法,通常的情形下,被綁架者的家人一定會拿出一筆贖金來贖回人質。如果家人不願意的話,他們就可以繼續折磨人質,恐嚇家人,以此達到最終的目的。這就是「事實作用於認知」。但是令兩個綁架者絕對沒有想到的是,他們竟然綁架了一個比他們還要「壞」的「壞小子」。這個壞小子本來就讓他的家人十分頭疼,家人可能巴不得把孩子「扔」出去,卻剛好讓這兩個倒霉的綁架者撞上。最終的結果是兩個傢伙精神崩潰,只好倒賠250美元,紅毛酋長扔下,自己逃之夭夭了。偷雞不成反而蝕了一把米。這就是「認知復作用於事件」。索羅斯將這種循環往復地交互影響過程稱之為「鞋帶」(shoelace)模式。

   引申到股市中,也就是,假如人們認為股市的運行推動投資者定向思維沿一個方向形成,如股市上漲使投資者形成牛市思維,而牛市思維又推動更大的牛市形成,更大的牛市再推動投資者更確認牛市不可改變,但最後股市卻走向反面,在投資者的歡樂中熊市降臨。舉例說,如果人們相信美元將升值,那麼他們的購買將推動美元上漲。這反過來又會使利率降低,刺激經濟增長,從而推動美元再次升值。與此類似,如果許多人相信國際電話電報公司(ITT)或海灣西方石油公司(Gulf&Western)或其他任何公司的股價將上漲,那麼他們的買盤就會推動股價上漲,而且公司管理層可以以更優惠的條款利用這些股票作價去收購其他公司,進而拉動股價再次上漲。直至股價崩潰。

   最近的市場同樣生動體現這個「反身性原理」。許多人起先認為白酒股最值得投資,這可能很正確,於是他們就不斷地購買。但是由於不斷的購買,推動了股價的進一步上漲。而彼時白酒股確實也不負眾望,這又推動了股價繼續上漲。更高的股價使得投資者更加確認白酒股是可以「穿越牛熊」的,並且是不可改變的。白酒公司則繼續通過提價或收購或投資提升業績,這又繼續強化了白酒股的「牛市」思維,推動了股價更高的上漲。最終股價卻走向了反面。這個反面是實實在在的反面。

   反過來,最近兩、三年來,由於人們對於銀行股眾所周知的原因,不斷逼迫其估值下降,由於市場不斷的拋售,股價下行。美國許多銀行倒閉,經濟衰退,又加劇了人們對銀行股的恐懼,於是拋售進一步加大,股價再進一步下跌。彼時又有許多人不斷唱空銀行股,於是輿論股價形成了惡性循環,又進一步強化了銀行股的「熊市」思維。以致最後市場一致性地認為這就是銀行股的「常態」。銀行股遂完全成為市場的棄兒,其市盈率降至不可思議的4倍。與白酒股相似,最終銀行股股價也走向了「反面」。只是這個反面不同於白酒股的那個反面。

   其實這個道理是顯而易見的,可是事實偏偏就這麼存在著。今後,要說2012年會留下什麼教訓,我以為,可能不是所謂的大熊市,而是「反身性原理」在市場上淋漓盡致的表演。做投資,千萬不要忘記了「反身性原理」。


附 《紅毛酋長的贖金》全文

   看起來這是個好買賣;不過,你得等我把話說完。故事發生在我們——我和比爾.德里斯科爾——南下途中,經過阿拉巴馬時突然起了這個綁票的念頭。後來,比爾把這說成是「一時糊塗」,但我們當時並沒有意識到。

  那地方有個小鎮,地勢平坦得宛如一張大餅,當然了,名字還是叫頂峰鎮。鎮上住的儘是些豐衣足食的農民,你完全可以想像得出這個階層的人生活得多麼自在。

  我和比爾想合夥在伊利諾斯西部地區買塊黑市地,但我倆總共只有六百來塊錢資金,要實現這一計劃,少不得還需要兩千塊錢。我們在旅館門口的台階上坐下來商量。我們說,鄉村集鎮上的居民特別疼愛孩子;因此,再加上另外一些因素,在這裡綁票比較容易得手,不像那些附近有報紙出版的地方,出了點事就被派去的記者攪得沸沸揚揚。我們知道,頂峰鎮有幾名警察,或許還有幾條懶狗,案發後《農民週報》也可能登出一兩篇文章,然而就憑這麼點力量是抓不住我們的。如此看來,是個好買賣。

  我們選種鎮上的頭面人物埃比尼澤.多爾斯特的獨生子作為我們的犧牲品。這位父親很有地位,也很吝嗇,經營建築業,是個嚴肅認真的生意人。男孩子十多歲了,臉上有些雀斑,頭髮的顏色像你趕火車時在報攤上買到的雜誌封面。我和比爾都認為,埃比尼澤至少也得給兩千塊錢的贖金,不過你還是等我把話說完吧。

  離頂峰鎮大約兩英里路,有座草木茂密的小山。後山上有個岩洞,我們的食品就儲藏在裡面。

  一天傍晚,太陽已經落山,我們駕著一輛馬車從老多爾斯特的家門口經過,發現那男孩正在街上,朝對面人家柵欄上的一隻小貓扔石子。

  「喂,小傢伙!」比爾招呼說,「想不想吃袋糖果,坐在車上兜兜風?」

  那男孩一甩手,一塊磚頭子兒擊中了比爾的眼睛,動作挺利落。

  「就這麼一下子,你那老子得額外多給五百塊錢。」比爾說著下了車。

  小傢伙氣勢洶洶,像頭半大不小的熊揪住我們一陣撕打,但最終還是被扔進車裡,馳離頂峰鎮。我們帶著他到了山洞;我將馬栓進樹林,天黑以後又駕車趕到三英里以外的一個小村子將租來的車馬還掉,然後步行回山。

  比爾在臉上受傷的地方塗著膏藥。洞口那塊大石頭後面已經生起火,男孩守在一旁看著一壺煮開的咖啡。我發現他的紅頭髮上插了兩根鳥的尾毛。待我走進時,他舉起手中的樹枝指著我說:「哈哈!該死的白臉皮,你膽敢走進平原魔王紅毛酋長的營地?」

  「他現在好了,」比爾說,又捲起褲腳看看腿上的傷痕,「我們扮演印第安人來玩著」。我們要讓這小子一輩子也忘不了在這玩的遊戲。」

  真的,那孩子長這麼大,大概是頭一回玩得這麼開心。他覺得山洞裡住宿很有趣,早已忘記自己是給綁架來的了。他隨即給我起了個名字叫蛇眼偵探,並宣佈說,等他的那些印第安勇士打完仗回來,日出時就將我捆在火刑柱上活活燒死。

  後來我們吃晚飯;他嘴裡塞滿肉片和肉醬以後便開始發表演說。他的席間談話大致是下面這些內容:

  「我很喜歡這樣。我從來沒有在野外住過;不過我曾經有過一隻可愛的野貓。我九歲的生日已經過了。我討厭上學。吉米.塔爾博特的嬸嬸家,母雞下的蛋給老鼠吃掉了十六隻。這個林子裡有沒有真正的印第安人呀?我還想吃點肉醬。樹動了是不是就颳風?我們家有五隻小狗。你的鼻子怎麼會這麼紅呢,漢克?我爹有很多很多的錢。天上的這些星星也熱嗎?上星期六我兩次把埃德.沃克打敗。我可不喜歡女孩子。沒有繩子你就別想捉癩蛤蟆。公牛會叫嗎?橘子為什麼都是圓的?這個山洞有床好睡覺嗎?阿莫斯.默里長了六隻腳趾頭.鸚鵡會說話,猴子啊魚啊都不會。乘幾等於十二?」

  每過幾分鐘,他一想起自己是個印第安人,就拿起那根樹枝,像握著桿槍一樣悄悄走到洞口搜索,看看有沒有討厭的白種人的偵探。他還時不時的地發出一聲喊殺聲,老漢克聽到這種聲音就害怕。孩子一來就把比爾給嚇唬住了.

  「紅毛酋長,」我對孩子說,你想回家嗎?」

  「咦,幹嗎回家呢?」 他說,「家裡一點意思都沒有。我討厭上學;我喜歡野營。你不會把我再送回去吧,蛇眼,是嗎?」

  「現在不會,」我說,「我們要在這個洞呆些時候。」

  「好啊!」他說,「那就再好不過了。我長這麼大從來沒有這麼痛快地玩過。」

  我們睡覺時大約已是十一點了。我們在地上鋪了幾條又厚又寬的毛毯,讓紅毛酋長睡在我們中間,我們並不擔心他會逃跑,可是一夜沒有睡好覺。外面的樹林裡一有枝葉響動的聲音,他那小腦瓜兒就以為有歹徒偷襲來了,於是一次次跳起身去取他那支長槍,並且在我和比爾的耳邊一個勁的喊「夥計,你聽」,害得我們三個小時未能入睡。最後我迷迷糊糊睡著了,卻夢見自己遭了綁架,被一個凶神惡煞般的紅發海盜用鐵鏈鎖在一棵樹上。

  天剛濛濛亮,我被比爾的一陣極其尖利的叫聲驚醒。你怎麼也想不到一個男性發音器官裡竟會發出這樣的聲音——既不是一陣吼叫,也不是一聲長嚎,簡直就像女人見了鬼或毛毛蟲時發出的那種歇斯底里的、讓人害怕的而又難堪的一聲聲尖叫。一大早,又是在一個山洞裡,突然聽到一個壯漢如此尖聲尖氣沒命似的叫喊,實在是不舒服。

  我翻身起床,看看到底出了什麼事。原來是紅毛酋長已經騎在比爾的胸口上,一隻手揪著比爾的頭髮,一隻手我著我們切肉的快刀,正在為如何執行昨晚對比爾的判決而大傷腦筋,不知怎樣才能完成完整地割下他的頭皮。

  我一把搶過孩子手中的刀,並強迫他重新躺下。但比爾從此變得喪魂落魄似的,在他的那一側躺下後,因為有這孩子跟我們在一起,就再也沒有敢闔眼。我雖然睡了一會兒,在太陽快要出來時卻想起了紅毛酋長的話,日出時就要被綁在火刑柱上燒死。我倒不感到緊張,也不害怕;不過還是坐了起來,點上煙斗,倚在身後的一塊石頭上抽煙。

  「你幹嗎起這麼早呢,薩姆?」比爾問。

  「我麼?」我說,「噢,我的肩膀這兒有點痛。我想,坐著會好受些。」

  「你在撒謊!」比爾說,你害怕了。你給判了火刑,你害怕他會燒死你。要是他找到火柴的話,他真的會這樣幹的。這還步可怕嗎,薩姆?你想,誰肯出錢把這樣一個小搗蛋鬼贖回家呢?」

  「錯不了,」我說,「做父母的就是喜歡這樣淘氣的孩子。喂,你跟酋長起來做早飯吃,我去山頂看看有些什麼動靜。」

  我爬上小山頂,將四下里的鄉村掃視了一遍。朝頂峰鎮方向眺望時,我本以為會有身強力壯的村民手執農具四處搜尋綁匪的,但映入眼簾的卻是一幅寧靜的風景畫,唯一的點綴是一人一馬在耕田。不見有人在河塘裡打撈;也不見有人急匆匆來回奔走,報告焦急的父母說仍沒有消息。呈現在眼前的啊拉巴馬整個兒處於朦朧的睡意之中。「或許,」我自言自語說,「他們還沒有發現圈中的小羊已被狼叼走。老天保佑我們這兩頭狼吧!」我說著便下來吃早飯。

  我走進山洞卻發現比爾靠這洞壁站在那兒直喘氣,小男孩舉著半個椰子大的石塊威脅著要砸他的腦袋。

  「他把一個滾燙的熟土豆放進我的衣領,燙我的脊背。」比爾解釋說,「然後又把踩在腳底下;我氣不過給了他一記耳光。你身上帶槍了嗎,薩姆?」

  我奪過孩子手裡的石塊,硬是阻止了一場爭吵。「我會收拾你的,」男孩對比爾說,「打了紅毛酋長的人還沒有一個不受懲罰的。你給我小心點。」

  吃完早飯,小傢伙從口袋裡掏出一塊繩子捆著的皮板兒,一邊解繩子一邊往洞外走去。

  「他又要搞什麼鬼?」比爾憂心忡忡地說,「他不會逃跑吧,薩姆?」

  「這倒不用擔心,」我說,「他可不像是個喜歡呆在家裡的人。不過我們還是要拿出討錢的辦法來。頂峰鎮並沒有因為他不見了而引起多大的轟動;或許他們還沒有意識到他被綁架了。他家裡的人還以為他是在珍妮嬸嬸家或哪個鄰居家過夜呢。但不管怎麼說,今天總該想到要人了。我們今晚一定要給他父親捎個信去,叫他拿出兩千塊錢把人贖回去。」

  就在這個時候我們聽到一聲喊殺聲,當年大衛很可能就是這樣一聲喊,甩出石塊將勇士歌利亞擊倒的。紅毛酋長剛才從口袋裡掏出來的皮板兒正是個投石器,此刻正在他的頭頂上揮舞著瞄準目標。

  我一躍而起,一聲沉重的響聲過後又聽到比爾一聲呻吟,像是馬給卸下鞍子的一聲長噓。一塊雞蛋大的石子擊中比爾左耳後面,他全身散了骨架似地癱倒在燒著洗碗水的熱鍋上。我把他拖到一邊,往他頭上澆了半個小時的涼水。

  比爾終於慢慢坐起身,摸這後腦勺說:「薩姆,你知道我最喜歡的《聖經》人物是誰嗎?」

  「別緊張,」我說,「你已經清醒過來了。」

  「猶太王希律。」他說,「你不會走開,把我一個人扔在這兒不管吧,薩姆?」

  我走到外面,抓住那小子的肩膀一陣猛搖,直到我自己搖不動了才住手。

  「你要是還不聽話,」我說,「我馬上送你回家。你說,做個乖孩子呢,還是壞孩子?」

  「我不過是鬧著玩的,」他哭喪著臉說,「又不是存心要傷害老漢克。可是他為什麼要打我呀?我一定聽話,蛇眼先生,只要你不趕我走,而且今天就讓我玩黑人偵察兵的遊戲。」

  「這個遊戲我不會玩,」我說,「那是你和比爾先生的事情。他今天陪你玩,我有事要出去一下。好吧,你進來和他和好,你傷了人得先認錯,要不你就回家,馬上走。」

  我讓他跟比爾握手言和,然後把比爾拉到一旁,告訴他走出山洞三英里有個小村子叫楊樹灣,我想在那裡打聽打聽頂峰鎮對這起綁架有些什麼反應。我還對他說,搞的好當天就給老多爾斯特捎封信去,直截了當提出要多少贖金,並指明交款的時間和地點。

  「你知道的,薩姆,」比爾說,「我倆一起玩牌,躲警察,搶火車,抵禦龍捲風——上刀山,下火海,天大的困難我都跟你一起闖過來了。要不是抓了這麼個小冒失鬼,我還從來不知道什麼叫擔心受怕哩。他已經弄得我寢食不安了。你不會出去很長時間,讓我一個人陪著他吧,薩姆?」

  「我今天下午肯定回來。」我說,「在我回來之前,你一定要好好逗她玩,千萬別把他惹翻了。我們現在就給老多爾斯特寫信吧」。

  我和比爾取出紙和筆準備寫信,而此時的紅毛酋長,身上披了毛毯,在洞口來回巡視呢。

  比爾眼淚汪汪地求我把贖金從兩千元減至一千五。他說:「我不想褻瀆父母對子女神聖的愛,但是我們是跟人打交道,按照人之常情,誰也不會為這個滿臉雀斑四十磅重的野貓花上兩千塊錢的贖金。我寧可少要五百的好。你可以將這個差額記在我的賬上。」

  為了讓比爾安心,我同意了,於是兩人你一句我一句寫成了下面這樣一封信:

  

尊敬的埃比尼澤·多爾斯特先生:

  我們已將你的寶貝兒子藏在一個遠離頂峰鎮的地方。別說你本人,就是最有本領的偵探也休想找到他。唯有答應以下條件才能使他回到你身邊:給我們一千五元大面額的鈔票作為他的贖金;這筆錢可按照下述回信的方法,於今晚午夜放到同一地點的同一盒子裡面。如同意這些條件,派一人於晚八時半送來書面答覆。在通往楊樹灣的大路上,過了貓頭鷹小溪後,路的右邊沿麥田籬笆有三棵相距一百碼左右的大樹,第三棵樹的對面籬笆樁底下放著一個小紙盒。

  送信人將回信放入此盒子後須立即返回頂峰鎮。

  你要是背信棄義或拒不答應上述條件,你就永遠也別想見到你的寶貝兒子了。

  你要是按照要求交款,他將於三小時之內平平安安回到你身邊。這些條件乃最後決定,即使有不同意見,也不再聯繫。

                                                                         兩個亡命之徒啟

  

   我在信封上寫下多爾斯特的地址,將信揣進口袋。正要動身,男孩走到我面前說;

  「喂,蛇眼,你說了你走了以後我可以扮演黑人偵察兵玩的。」

  「玩吧,完全可以。」我說,「比爾先生陪著你玩。怎麼玩法呢?」

  「我當黑人偵察兵」,紅毛酋長說,「我騎馬報信,通知寨子裡的居民印第安人來犯的消息。我老是裝扮印第安人,已經厭煩了。我想當黑人偵察兵。」

  「行,」我說,「反正你傷不了一根毫毛。我還指望比爾先生會幫助你打退那些兇猛的野蠻人呢。」

  「要我做什麼呢?」比爾不放心,眼睛盯著那孩子看。

  「你來做馬,」黑人偵察兵說,「給我趴下來在地上爬。沒有馬騎我怎麼能趕到寨子呢?」

  「你可別讓他掃興,」我對比爾說,「我們計劃還沒有開始實行呢。活動一下手腳吧。」

  比爾只得趴下,眼睛裡流露出像兔子掉入陷阱時的神情。「到寨子有多少路,小傢伙?」他怯聲怯氣地問道。

  「九十英里,」黑人偵察兵說,「你豁出性命也得準時趕到那裡。現在就出發!」

  黑人偵察兵猛地跳到比爾背上,兩隻腳後跟還在比爾腰上蹬了一下。

  「看在老天爺面上,」比爾說,「你早點回來,」薩姆,越早越好。早知道如此,我們不該把贖金定在一千元以上。喂,我說,你別踢我好不好?你要再踢,我就起來揍你。」

  我趕到楊樹灣,在那家兼賣雜貨的郵局裡坐下,見有進來買東西的當地老鄉就湊過去聊上幾句。有個鬍子拉碴的傢伙說,老埃比尼澤.多爾斯特的兒子也不知是走失了還是被人拐走了,頂峰鎮亂成了一鍋粥。行了,我就想打聽到這個消息。我買了些煙絲,又故意問問豇豆的價錢,走出郵局時趁人沒注意將信投進了郵筒。聽驛長說,要不了一個鐘頭,過路的郵車就會將這批郵件帶往頂峰鎮。

  我回到山洞時比爾和那個男孩卻不見了。我在附近的地方一陣尋找,還大膽喊了兩聲也不見答應。我只好點起煙斗,坐在長滿青草的土堆上等待事態的發展。

  大約過去了半個鐘頭,樹叢裡傳xxxx的響聲,比爾從裡面鑽了出來,拖著搖晃的身軀走上山洞前的那一小塊空地。小男孩像個偵探輕手輕腳尾隨其後,咧著嘴在笑。比爾站定後,脫下帽子,掏出一塊紅手帕擦汗。那孩子止住腳步,離他大約八英呎遠。

  「薩姆,」比爾說,「我想你也許會說我對不起朋友,但我實在是迫不得已啊。大丈夫能屈能伸,我已經逆來順受慣了,但人總有個受不了的時候。那小子已被我打發回家了。全完了。古有殉道者,」比爾接著說,「他們幹一行愛一行,寧死不肯改弦易轍。可是他們當中沒有一個受過我這樣非人的折磨。我忍氣吞聲為的是信守我們共同商定的協議,但忍耐畢竟是有限度的。」

  「出了什麼事,比爾?」我問。

  我馱這他跑了九十英里趕到那個寨子,沒叫他走一步。後來,居民得救了,給了我一點燕麥,畢竟地上的泥沙代替不了飼料。回來的路上,我又給他胡攪蠻纏了一個小時,反覆向他解釋為什麼洞是空的,為什麼一條路可以兩頭走,為什麼草會發青。我敢說,薩姆,是人就經不起這麼折磨。我揪住他的衣領硬是把他拽下了山。一路上我的兩條小腿被踢得青一塊紫一塊;大拇指被咬了兩三口,整個一隻手都得找醫生治。

  「不過他到底還是走了,」比爾接著說,「回家去了。我指著那條去頂峰鎮的路,一腳把他送出去八英呎遠。我很抱歉丟掉了一筆贖金,但如果不把他送走,比爾.德里斯特爾科就要被送進瘋人院了。」

  比爾說得直喘氣,不過他那張紅撲撲的臉看上去卻格外平靜,說到最後才露出點滿足的神情。

  「比爾,」我說,「你家裡沒人有心臟病,對吧?」

  「沒有,」,「沒人有這種病。除了瘧疾,那就是意外事故。你問這個幹嗎?」

  「那你不妨轉過身」我說,「看看後面是誰。」

  比爾轉過身看到了小男孩。他大驚失色,一屁股坐在地上,呆呆地抓弄起手邊的青草和小樹枝。我擔心這樣下去他腦神經會出毛病,考慮了一小時以後,對他說我已經有了立即收場的辦法,又說,要是老多爾斯特答應我們的條件,我們取了贖金連夜就離開。比爾這才緩過神來,勉強給孩子個笑臉,並答應身體稍好後就跟他玩俄國人打日本人的遊戲。

  我有個安全的取款辦法,不會落入任何圈套,應該介紹給以綁票為營生的兄弟們。我選中的那棵樹——先在下面放回信,後在下面放贖金的那棵大樹——離路邊的籬笆很近,四周又有一大片空地。只要派幾名警察在一旁守侯,來取信的人在穿過空地甚至是在路上就會被發現了。但這樣反而不會出事,先生!我八點鐘時已經躺在樹上,像只樹蛙似的坐等送信人的到來。果然很準時,一個半大的男孩騎著自行車從大路上來了。他在那籬笆樁子底下找著了盒子,迅速塞進了一張摺疊好的信紙,隨即踩著自行車回頂峰鎮去了。我繼續等了一個小時,確信沒有危險了,悄悄下樹取了信,沿著籬笆溜進樹林,半個小時後回到山洞。我打開信,湊到燈前唸給比爾聽。信是鋼筆寫的,字很難認。主要內容如下:

  

致兩位亡命徒

  敬啟者:你們的來信今天收悉。關於出錢贖回兒子一事,我認為你們的要求高了些,特提出反建議,諒能樂意接受。你們親自將小孩約翰尼送回並付給我二百五十元現款,我就同意從你們手中接過孩子。不過你們還是趁夜晚來較好,因為鄰居們都相信孩子是自己走失的,他們若發現被這樣送回,會對來人採取何種行動,我可擔當不起。

                                                                   埃比尼澤·多爾斯特謹啟

  

   「簡直是英國彭贊斯的海盜!」我說,「真他媽的蠻橫無理——」

  但我看了比爾一眼後,到了嘴邊的話沒有罵出口。他那苦苦央求的眼神太可憐了,我還從未在哪個人的臉上,無論是不能言語的啞巴或是會講話的野獸,見到過這樣的神情。

  「薩姆」他說「二百五十塊錢究竟算什麼呢?這錢我們有。多留這小子一晚的話,我就會被送進瘋人院了。」多爾斯特先生只向我們要了這個價,我看他不但是個十足的紳士,而且是個慷慨仗義的人。你不想放過這個機會,對吧?」

  「實話告訴你吧,比爾,」「這個小兔崽子也已經叫我有點心煩了。我們把他送回去,賠了錢就趕緊脫身。」

  我們當晚便送他回家。我們對他說,他父親已經買了支銀色的來復槍,還特地買了印第安人的衣服,又說我們第二天要去捕熊,才終於把他騙上路。

  我們敲響埃比尼澤家的大門時,正好是夜裡十二點。按原先的設想此刻本應由我從樹下的紙盒子裡取出一千五百元贖金,而現在卻是比爾數出了二百五十元交到多爾斯特的手裡。

  小孩發覺我們要丟下他時,「哇」地一聲哭了,哭聲猶如狂風在呼號。他緊緊抱住比爾的腿,像只螞蟥似地叮住不放。他父親如同揭膏藥一般慢慢把他拉了過去。

  「你能拽住他多久?」比爾問。

  「我現在的力氣也不如以前了,」老多爾斯特說「但我可以答應你們十分鐘。」

  「足夠了。」比爾說,「有十分鐘時間,我就能穿過中部、南部和西部各州,朝著加拿大邊境飛奔了。」

  雖然天是那麼黑,比爾又是那麼胖,而我又可稱得上是個飛毛腿,但是等我追上比爾時,他已經跑出頂峰鎮足足有一英里半遠的路程了。

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挑戰經濟學的基礎 對於索羅斯反身性思想的再思考

來源: http://wallstreetcn.com/node/73937

《經濟學方法論》期刊(The Journal of Economic Methodology)是一本專註於經濟學的哲學和方法論基礎的期刊,期刊中的文章由經濟學家評審而出,這本期刊剛剛刊登了一個有關反身性理論的專題,這個專題包括一系列的文章,這些文章來自於中歐商學院的創始人兼名譽主席索羅斯。這個專題包含了索羅斯一些最新文章,這些文章包括了對於不確定性和反身性的思考,這些概念在社會科學中的角色,以及這些概念在2008年金融危機和歐債危機的聯系。專題還收納了來自經濟學、社會學和科技哲學領域的18位著名學者的回應和批判。專題的材料整理自一場研討會。2013年10月的時候,在中歐大學(CEU)舉辦了一場研討會,研討會由該校的教務長Katalin Farkas召開,他同時也是學校的哲學系教授,經濟思維研究所和《經濟方法論》期刊的團隊也參與了這次研討會。會上的討論部分由牛津大學馬丁學院研究所的負責人Eric Beinhocker主持,評論部分由期刊的聯合編輯同時也是普吉特灣大學特聘教授Wade Hands撰寫,Beinhocker和Hands就一些特殊問題撰寫了文章。2008經濟危機使得人們開始反思經濟學和它的哲學基礎,索羅斯一直對經濟學的一些基本假設持懷疑和批評態度,如理性人和有效市場假設。1978年,他出版了自己的第一本書《金融煉金術》,他在書中反複強調,市場並不是像教科書所講的那樣理性和有效,而是具有高度的不確定性和反身性,這會帶來泡沫和市場的崩潰。在隨後的幾十年里,索羅斯不斷反思他的思想在投資活動和公共政策上的應用,並在許多文章中反複討論自己的觀點。雖然索羅斯在投資上取得了巨大的成功,但主流經濟學家並沒有給予他的思想應有的重視。最近,隨著經濟學界對2008年經濟危機的反思,經濟學家們想要開創一套新的經濟學研究方法,他們開始關註索羅斯的理論。新經濟思維研究所在柏林舉辦了2012年年會,參會成員包括300多位國際知名經濟學家和各國的經濟政策制定者,索羅斯在會上作了題為“挑戰經濟學基礎”的演講。這次演講在參會者中引起了巨大的震動和廣泛的爭論。這場爭論引起了《經濟學方法論》期刊編輯Hands和馬奎特大學教授 John Davis的註意,他們決定召開一場研討會進一步探討索羅斯的思想及其對經濟學的影響,並邀請索羅斯撰寫一篇新文章,同時邀請18位頂級經濟學家來回應。這個專題也得到了CEU的反身性研究小組的支持。研討會圍繞反身性這個主題,對於反身性的定義、應用和意義進行了熱烈和富有成效的討論。同時還形成了一個強烈的共識:索羅斯的工作提出了一系列有關社會科學哲學的基礎性問題,如果我們想要真正了解經濟是如何運行的,或者更進一步防止經濟危機或者使經濟危機的危害最小化,那麽我們就必須認真研究和回答他提出的問題。
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=89971

索羅斯“反身性”理論解讀美股不倒神話

來源: http://wallstreetcn.com/node/211017

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美國股市“見頂”的說法在過去兩年中就一直沒停過,但美股卻從未停下上行的腳步,即使對於擁有幾十年經驗的老交易員,這樣的牛市也是很罕見的。基本面分析已經失效,這時或許只有索羅斯的“反身性理論”才能解釋市場動向。

美國當前的經濟增速在2~2.5%之間,家庭收入增長基本停滯,消費者信貸增長放緩,這樣的大背景無法和股市的牛氣沖天相匹配。

此外市場還忽略了近年來地緣政治上的種種風險事件,不管是俄烏沖突還是伊拉克危機亦或是埃博拉病毒都沒能阻止美股前進。

所以既然不是基本面支撐股市上行,是時候換一種理論來描述市場的動能了。

“反身性”(Theory Of Reflexivity)因受到傳奇投資人喬治·索羅斯的推崇而被投資者們熟知。反身性理論最早由William Thomas在上世紀20年代提出,隨後由社會學家Robert Merton在40年代晚期完善。簡單的說這種理論認為市場預期會導致參與者們按預期行動,結果預期成真,形成一個自我實現的循環。

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投資者根據自己獲得的資訊和對市場的認知形成對市場的預期,並付諸投資行動,這種行動改變了市場原有發展方向,就會反射出一種新的市場形態,從而形成新的資訊,讓投資者產生新的投資信念,並繼續改變金融市場的走向。

由於投資者不可能獲得完整的資訊,且投資者會因個別問題影響其對市場的認知,令投資者對市場預期產生不同的意見,索羅斯把這種“不同的意見”解釋為“投資偏見”,並認為“投資偏見”是金融市場的根本動力。當“投資偏見”零散的時候,其對金融市場的影響力是很小的,當“投資偏見”在互動中不斷強化並產生群體影響時就會產生“蝴蝶效應”,從而推動市場朝單一方向發展,最終必然反轉。

傳統的思想認為:市場永遠是正確的,市場價格傾向於對市場未來的發展作出精確的貼現。而索羅斯的想法與其正好相反,他認為市場總是錯的。他們代表著一種對未來的偏見。而且扭曲有雙向影響:不僅市場參與者以偏頗的觀點進行,而他們的偏頗也會影響事件的發展。由於參與者的認知本質上便是錯誤的,而錯誤的認知與事件的實際發展過程,兩者之間存在著雙向關系,這種關系也導致兩者之間缺乏對應(Correspondence),索羅斯稱這種雙向關聯為“反身性”。

equilibrium-vs-reflexivity

索羅斯2009年在中歐大學(Central European University)演講時曾指出:

人們對於世界的看法總是不全面並且扭曲的,這是市場判斷不準確的根源。這些扭曲了的觀點影響了真實相關的事物......比如人們將癮君子作為罪犯對待的行為會導致癮君子們最終犯罪。因為對吸毒一事的偏見導致成癮者缺乏合適的治療和對待。另一個例子是,人們總是渲染政府的不良行為可能導致政府真的變壞。

索羅斯指出,歷史很多實例都可以證明他的說法,例如:

●60~70年代的企業並購潮
●90年代的風投資本大行其道
●2000年的互聯網泡沫
●2006年的房地產市場、次貸泡沫

雖然索羅斯的這個原理是很簡單的,但是人類的天性導致我們不會停止湧入已經過熱的市場,所以泡沫總是不斷的出現又破裂,聯系到當今的美股市場中,即使基本面並不支持股市這樣昂貴的價格,但大多數投資者們依然不願從牛市的美夢中醒來。

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致敬:重溫十一問索羅斯(內附經典反身性理論全文)

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本帖最後由 jiaweny 於 2015-1-29 14:52 編輯

致敬:重溫十一問索羅斯(內附經典反身性理論全文)
作者:陳光磊
投資要點:

貨幣發行機制,匯率形成制度,利率形成制度,貨幣國際化和資本項目開放層層相扣

歐央行采取了更大的寬松(問二)

中國已經動用了總量型和價格型工具(問六)

報告摘要:

一問:《金融煉金術》一書,提到金融的目的不是追求真理,而是操作上的成功。金融市場實踐者往往走在學術理論家前面,雖然有些實踐是無法公理化的。

二問:預見一下歐洲、美元未來的走勢和對新興市場的沖擊。實際上美歐貨幣政策分化源於兩者實體經濟複蘇的差異,新興市場可能又將面對新一輪沖擊。

三問:在中國面臨美聯儲加息和國內高債務杠桿的困境時,你會考慮做空中國麽?人民幣發行機制的轉變和人民幣國際化可以避免將來美聯儲加息導致類似東南亞金融危機時的通貨緊縮局面,我不會做空中國。

四問:關於中國的貨幣體制的“去美元化”您是怎麽看的?政策制定者正在尋求以提升國家信用的方式去抵消不斷積累的債務危機的方法。

五問:關於國家貨幣主權即貨幣發行機制問題。貨幣發行機制,匯率形成制度,利率形成制度,貨幣國際化和資本項目開放層層相扣。

六問近期中國央行做過很多針對個別金融機構的短期流動性便利操作,是一種貨幣政策新常態麽?貨幣政策無法解決結構性問題,這些結構性的措施,目的是為以後的總量型和價格型工具做好鋪墊。

七問:關於中國人民銀行正在大力引導的人民幣國際化。貨幣國際化的三個步驟是貿易結算貨幣,金融投資貨幣和國際儲備貨幣,一步接一步,人民幣國際化並不等同於資本項目開放。

八問:滬港通可否視為加快資本項目開放,人民幣向金融投資貨幣邁進?只有當解決完貨幣發行機制問題,進而獲得貨幣政策的相對獨立性之後,才能夠降低資本項目開放的風險。

九問:雖然從學術傳統來看,反身性理論很難為學術界所接納,卻是投資界的一筆精神財富。有缺陷的認知與事件的實際過程之間存在一種雙向的聯系,我將這種雙向聯系稱為“反身性”。

十問:樹上花、心中花和紙上花,即從客觀符號世界到內心世界,再到客觀符號世界與反身性理論相通嗎?哲學很多思考都來自於宗教。

十一問:上證指數會漲到五千點麽?正反饋環在某種程度上與泡沫現象相似,如果有過度的認知,是做空的時機。

一問:

我們最初對您的了解是基於您的《金融煉金術》一書,您提到金融的目的不是追求真理,而是操作上的成功。尤其您對主流經濟學和有效市場理論的批判,都非常的深刻。
答:哈哈,這是一本投資哲學書,一般人讀起來比較晦澀。事實上,我的預測和操作實際上分開的,無論我的金融實踐是成功還是失誤,都不足以證明我的理論的正確性或謬誤性。公開操作紀錄是因為我認為這比賺錢更為重要,金融市場實踐者往往走在學術理論家前面。雖然有些實踐是無法公理化的。

二問:

您對全球經濟走勢都有著敏銳的洞察,可否預見一下歐洲、美元未來的走勢和對新興市場的沖擊。
表面上,美歐貨幣政策分化是兩大央行與政策目標距離遠近差異的結果。美國在危機之後實施超大規模的財政貨幣刺激政策,2014年有幾個月通脹甚至略超2%的通脹目標水平。歐元區則面臨通縮的困境,2013年下半年通脹就一直低於1%,不斷創出歷史低位。就業指標方面,美歐差距更大。美國總體失業率從2009年10%的峰值降至近期的5.9%,低於美聯儲6.5%的政策調整門檻。歐元區就業市場目前卻仍維持在11.5%高位,遲遲未能得到有效改觀。因此,實際上美歐貨幣政策分化源於兩者實體經濟複蘇的差異。

隨著臨近美聯儲即將結束QE購債,歐洲市場美元近期開始趨緊。三個月期美元Libor利率已經上升。一旦美聯儲加息提上議事日程,歐洲金融機構獲得美元融資的成本將進一步上升。隨著美聯儲貨幣政策逐步轉向,資金開始加快從歐洲流向美國。在歐洲央行將啟動QE的背景下,出於套息交易等動機會有更多資金從歐元區流向美國,歐元區銀行業流動性緊縮狀況可能再度加劇,邊緣成員國、中小企業融資難的狀況或難有明顯改善。而對美國而言,削減以及停止QE購債是為了避免複蘇過程中流動性過度泛濫、經濟泡沫過快膨脹。此時歐洲央行與其反向而行,而可能將引發資金大量流向美國,弱化美聯儲貨幣政策的實效。

一個很可能的結果是,美聯儲貨幣政策調整導致市場資金收緊,將促使歐洲央行推行力度更大的寬松措施,而歐洲央行寬松貨幣政策帶來的大量流動性,則又可能成為美聯儲加快調整貨幣政策步伐(如提前加息)的推動因素。

在美歐貨幣政策博弈過程中,在國際金融市場中,新興市場可能因此面臨更大的風險。即便歐洲央行釋放的流動性在一定程度上緩解新興市場資金外流之勢,但短暫的喘息之機並不足以推動其走出困境。一旦美聯儲加快貨幣政策調整步伐,新興市場可能又將面對新一輪沖擊。

三問:

與這輪沖擊與1997年的東南亞金融危機有何差異,在中國面臨美聯儲加息和國內高債務杠桿的困境時,你會考慮做空中國麽?
對於亞洲來講,現在的情況與1997年的確大不相同。1997年,亞洲許多國家國內的CPI居高不下,各國國內的利率比較高,泰國、越南、馬來西亞、新加坡和韓國等多個國家和地區的金融環境比較脆弱。而現在亞洲作為一個整體的金融環境改善明顯。此外,正是由於吸取了當年的教訓,不少亞洲國家和地區都積累了大量外匯儲備,尤其是中國。並且也基本放棄盯住匯率,不太容易因為熱錢攻擊而產生崩潰效應。
另一方面,當前亞洲經濟形勢與1997年也有類似之處,比如,信貸泡沫(私人部門過度杠桿)和資產泡沫(房地產泡沫)。亞洲私人部門是美元的空頭,發行了大量以美元計價的外債。美國國債收益率飆升可能會成為亞洲市場下跌的誘因。中國地產商和印度能源及公用事業公司的資產債務匹配度低,國際債券發行量大。而且,中國處在結構調整和去杠桿去產能最艱難的時期,經濟仍面臨很大的風險。
但是從另一個角度看,人民幣發行機制的轉變和人民幣國際化可以避免將來美聯儲加息導致類似1997-98東南亞金融危機時的通貨緊縮局面。中國的貨幣體制在加快去美元化的進程,這和經濟結構中的重要調整是分不開的。這種狀態下,我不會做空中國。

四問:

關於中國的貨幣體制的“去美元化”您是怎麽看的?

當2013年進入尾聲時,我曾說過,全球經濟所面臨的都是政治性問題,其中主要不確定性在於中國的未來取向。2014年以來,我們看到中國在政治上更趨於穩定,各種不確定性正在下降,一系列意義深遠的改革方案正在陸續出臺。正在進行一些增強國家主權的強有力的政策措施,使國家資產負債表更加透明化,增強了持幣者的信心。政策制定者正在尋求以提升國家信用的方式去抵消不斷積累的債務危機的方法。

如土地改革、國企改革、放開壟斷領域結構性減稅和加大善供給力度等,都能使經濟發展與結構改革並行,改革與穩增長之間的矛盾得到調解。另外,我們看到一個新的現象,日益增多的針對外資的反壟斷調查。這反映了中國經濟主權意識的上升,最後必然體現到國家的貨幣主權上,經濟上的去“西方化”和貨幣制度上的“去美元化”。在近期的一些地區爭議問題上的立場也顯示了這一點。

五問:

關於國家貨幣主權即貨幣發行機制問題,我們曾做過研究,中國一直執行買入外匯的貨幣發行方式是與匯率制度綁定的。剛剛去世的經濟學家麥金農曾強調盯住美元的固定匯率是發展中國家次優的貨幣發行制度。但事實上,固定匯率制帶來的三元悖論,使它更容易面臨量子基金這樣的國際對沖基金的沖擊。

布雷頓森林體系之後,全球貨幣都采用信用貨幣發行機制,總的說來有三種信用貨幣發行機制,美元(完善的市場)、歐元(完美的條約),除此之外,就是廣大發展中國家采納的盯住一攬子貨幣的匯率機制,並以次作為本國的貨幣發行機制。

貨幣發行機制和匯率制度分不開,由於三元悖論,浮動匯率制更易於采取獨立的貨幣政策,央行通過公開市場操作調節貨幣量和利率。麥金農想通過理論上的國內通脹的方式解決匯率失衡問題,但是這個調整路徑充滿風險,匯率體制的脆弱很可能已經先受到跨境投機資金的沖擊。因此,貨幣發行機制,匯率形成制度,利率形成制度,貨幣國際化和資本項目開放層層相扣。貨幣發行機制,匯率形成制度,利率形成制度,貨幣國際化和資本項目開放層層相扣。
以日本為例,1970年代以黃金為基礎、美元為中心的可調整的固定匯率制徹底解體,布雷頓森林體系完全崩潰。日本由固定匯率轉向浮動匯率,此時,日元貨幣發行漸漸與外匯儲備脫鉤,通過發行國債來購買外匯儲備。日本日本銀行發行貨幣的發行保證物,按法律規定為金銀、外匯、3個月內到期的商業票據、銀行承兌票據以及3個月內到期的以票據、國家債券、其他有價證券及生金銀、商品為擔保的放款等。金銀和外匯之外的保證物(債券、票據、貸款等)充當保證的限度由財務大臣決定,不同的時期有不同的比例要求。

實行現代中央銀行制度的許多國家,如日本、新加坡等的外匯儲備主要由財政部發行國債或以財政盈余向央行等機構購買,然後由財政部管理或委托央行管理。國家外匯儲備的增長與基礎貨幣投放關系並不大。
近期中國人民銀行在逐漸放大匯率波動區間,最終的目標是貨幣發行獨立於出口部門和美元,匯率波動更加自由。貨幣獨立化的過程會通過購買國債,形成獨立的利率期限結構,這是利率市場化過程,而同時推進匯率自由化。這個過程一直在進行當中。

六問:

近期中國央行做過很多針對個別金融機構的短期流動性便利操作,被稱為“定向寬松”,這種定向操作的目的,被認為是可以解決結構性問題。人們將容忍一定的經濟增速下行被稱為“新常態”,您認為這是一種貨幣政策新常態麽?

貨幣政策無法解決結構性問題,除了調整價格沒有什麽能阻止貨幣的流動。近期的流動性便利擴充了流動性工具,使人民銀行在利率市場化的背景下,繞開了存貸款利率限制,而更加依賴公開市場操作的利率引導。這些結構性的措施,目的是為以後的總量型和價格型工具做好鋪墊。

過去買入外匯的貨幣發行方式在持續逆差時,流動性將嚴重緊縮,威脅資產價格和銀行資產質量。現在中國面臨美聯儲加息和國內債務杠桿偏高兩大問題,僅調整存款準備金率並非是長效的機制。中國轉變基礎貨幣發行方式需完善貨幣政策工具體系,特別是完善公開市場操作和公開市場操作工具體系。常規手段主要是短期各種期限的常設逆回購和央行在公開市場買賣債券,央行債券買賣的品種應有嚴格的限制。

中國正在逐步推進利率市場化進程,隨著基礎貨幣發行方式轉變,人民銀行對國內利率水平特別是短期限利率的影響能力增強,預計央行會確定和調控市場化的基準利率。

七問:

關於中國人民銀行正在大力引導的人民幣國際化您怎麽看,有觀點認為,在國內市場尚不完善時加快資本項目開放,可能會受到國際熱錢和對沖基金的沖擊?

人民銀行很清楚轉變後的基礎貨幣發行機制還需與人民幣國際化、資本項目開放等協調推進。貨幣國際化的三個步驟是貿易結算貨幣,金融投資貨幣和國際儲備貨幣。首先需要認識到的是人民幣國際化並不等同於資本項目開放,也不存在人民幣國際化必須要求資本項目開放這一前提條件。

以德國和日本的貨幣國際化和資本項目開放為例。盡管德國和日本在戰後都有著經濟的快速崛起,資本項目逐步走向開放,貨幣國際地位得以提升的過程,但兩國貨幣國際化的路徑實際並不相同。德國盡管在60年代便宣布了資本項目的開放,但一直以國內經濟目標為重,對資本項目下流動實行較強的管制。德國馬克伴隨著德國強大的工業競爭力通過貿易渠道向全球輸出,在全球產業鏈和相關生產要素的交易與分配中扮演了主導角色。日本則不同,通過放開資本管制,日本政府積極鼓勵本國和海外金融機構參與和日元相關的金融資產交易,如證券投資交易,以金融渠道對外輸出日元。從歷史表現結果來看,德國馬克的表現各方面均遠遠優於日元。
因此,德國馬克的貿易推動的國際化道路和日元的金融自由化推動的國際化道路都有著極大的區別。從資本項目開放的角度看,德國和日本的貨幣國際化思路是完全相反的。德國在貨幣基本國際化後才放開了資本項目,而日本卻是試圖通過資本項目開放來推動國際化。

不同的路徑導致兩國貨幣國際化的最終結果差異很大。從一開始日元的結算功能便相對較弱,而其儲備貨幣功能也隨著經濟泡沫破滅,經濟競爭力下滑,地位逐漸降低,到今天,盡管日本是國際第三大的經濟體,貿易規模龐大,但日元的國際使用仍然非常有限,遠遠落後於美元和歐元,甚至是英鎊。

因此,資本項目開放並不是貨幣國際化的前提。要求中國完全放開資本項目管制以推動人民幣國際化是沒有道理的。人民幣國際化的重點在於推進人民幣作為國際間計價結算手段的功能。在當前背景下,應當暫時保持中國資本項目管制,對境內外人民幣市場分別管理,同時培育穩定的境內外人民計價結算市場,激活人民幣內外流動的貿易機制,待到時機適當時再打開資本項目管制。貿然開放資本項目,只會使得人民幣作為投資標的的可能增加,投機資本的炒作並不利於在全球貿易和商品要素市場中人民幣結算地位的提升。由日本的歷史經驗可知,不依賴於計價結算的貿易需求的貨幣國際化必然會使得人民幣成為單純的套利工具,不但不能國際化,還會對國內經濟體造成沖擊。

在境內外兩個人民幣市場分別培育的過程中,必然會面臨匯率問題,由於資本項目並未開放,中國仍然能夠對匯率產生一些影響。從德國和日本的經驗來看,德國馬克離開固定匯率後通過資本項目的部分管制實現了馬克的緩慢升值,緩慢的貨幣升值又推動了德國國內的產業結構調整,使得擁有競爭力的德國產業能夠再去支撐馬克的國際地位。日本迫於美國壓力,日元的快速升值使得日本只能享受了資本市場的短暫紅利。人民幣的緩慢升值也可以協助目前國內的產業結構調整,以能夠增強國內產業競爭力,從根本上增強人民幣地位。

八問:

月批複的滬港股票市場交易互聯互通機制“滬港通”,即上海證券交易所和香港聯合交易所允許兩地投資者通過當地證券公司(或經紀商)買賣規定範圍內的對方交易所上市的股票,可否視為加快資本項目開放,人民幣向金融投資貨幣邁進?

可以這麽理解,滬港通主要意義在於助推人民幣國際化與資本項目開入。資本項目開放的風險是國際遊資獲得沖擊甚至做空中國金融市場的投機機會。以貨幣職能為路徑,一國貨幣的國際化要經歷從結算貨幣到投資貨幣、再到儲備貨幣的“三步走”。“滬港通”的推出,是完成金融投資貨幣的角色,也是前述的日本模式。德國貿易結算貨幣和日本的金融投資貨幣路徑,中國目前二者都在進行。
在實現人民幣對外的流出後,第二步是要允許非居民(香港、臺灣乃至國際投資者)用他們所得到的人民幣投資回人民幣資產,即所謂的“人民幣回流機制”。目前所發行的人民幣債券、RQFII以及“滬港通”,其實質均為允許香港乃至境外資本通過各類渠道用他們所持有的人民幣來購買人民幣資產(股票、債券等)。但理論上,只有當解決完貨幣發行機制問題,進而獲得貨幣政策的相對獨立性之後,才能夠降低資本項目開放的風險。

九問:

最後是我比較感興趣的方法論問題。我們年初寫過一篇隨筆:索羅斯的反身理論,總結了你在《金融煉金術》及其它著作中的哲學思考。我曾經遍學所有流派的經濟學理論,最終發現您對經濟學的批判最為有力。反身理論從人類認知活動中所特有的、本質的不完備性出發,對經濟學關於人的理性假設提出質疑。更主要的是您看到了有思維參與的歷史過程的不確定性,看到了經濟學理論由於忽視這一因素而導致的根本缺陷,創造性地提出了反身性原理。雖然從學術傳統來看,這一理論很難為學術界所接納,卻是投資界的一筆精神財富。
我受波普爾的哲學影響較深,根據波普爾的理論,科學原理是假設性的,不能被證實,但可以通過檢驗被證偽。一個失敗的驗證即足以證偽,但是不論多少肯定的例子都不足以證實。波普爾的證偽主義是基於人類認知活動所特有的、本質的不完備性。和波普爾不同的是,我不認為社會科學也可以像自然科學一樣證偽。由於社會科學所研究的事件包含思維參與者,而自然現象則沒有,這是二者根本的區別。主流的實證經濟學要求研究的內容首先要具有客觀實在性。如果承認經濟學的研究對象在經濟過程的參與者思維的影響下本身就缺乏客觀性和獨立性,實證經濟學的前提就難以成立。

煉金術犯的錯誤是試圖用咒語改變原金屬的性質,煉金術對化學元素無能為力,這是違反自然科學規律的;而金融練金術是將註意力集中在能夠成功的金融市場上,因為密法可以影響塑造事件過程的人的決斷。正因為如此,金融學和經濟學並非在追求類似物理學意義上的真理,而是追求操作上的成功。

參與者不能夠把思考局限於事實,他們必須考慮包括自己在內的所有參與者的思維,這樣就帶來一種不確定的因素。參與者的認識和事情的實際狀態之間幾乎總是有差距,在參與者的意願和實際結果方面也總是有差別,這種差別是了解歷史過程的關鍵,更是了解金融市場動力的關鍵。為逃避與不完備的理解有關的難題,經濟學理論建立了一套假說體系,其中參與者的決策完全取決於有效的信息,從而排除了這一難題。也有人試圖通過創造或假定參與者的思維與實際情況之間的某種固定關系,來消除人的不確定性原則引起的困難。例如,馬克思就認為,意識形態的上層建築是由生產的物質條件決定的。

正是由於參與者的認知的缺陷與生俱來,實際上不是目前的預期與將來的事件相符合,而是未來的事件由目前的預期所塑造。有缺陷的認知與事件的實際過程之間存在一種雙向的聯系,這導致兩者之間缺乏對應,我將這種雙向聯系稱為“反身性”。只有當現實沒有主觀的一面時,才沒有了反身性。

反身性可以將現實中的任何兩個或多個方面聯系起來,在它們之間形成雙向反饋環。例如在金融市場,參與者的價值判斷總是有偏向的,在某些情形下(正反饋),偏向不僅影響市場價格,而且影響所謂的基本面,而基本面一般被視為市場價格的決定因素。價格不僅反映所謂的基本面,它們本身也成為基本面之一而塑造價格的演化,這種遞歸關系使得價格的演化變得不確定,從而嚴重地偏離所謂的均衡價格。因此,反身性過程不存在某種預定的結局,結局決定於過程,這與有效市場是對立的。
舉例來說,1992年英鎊是歐洲匯率機制的一部分,這個機制在近乎均衡的狀況下運作一段相當長的時間,它其實是很高明、很精密的制度,容許經常性的調整,而且調整幅度不太長,不足以讓投機客從中賺取暴利,所以是一個近乎均衡的制度,大約已經到達匯率機制所能及的完美程度。而我們發現它的缺陷在於:當時德國聯邦銀行在這個制度中扮演雙重角色,既是歐洲匯率機制的基礎,也是德國貨幣穩定的法定保護者,在近乎均衡期間,德國聯邦銀行可以毫無困難的扮好兩種角色;但是德國統一後,促成東德貨幣以高得過度的匯率兌換德國馬克,因而在德國聯邦銀行的兩個角色-也就是憲法上的角色和擔任歐洲匯率機制的角色-之間創造出沖突,從而使一向處於均衡狀態上運作的歐洲匯率機制陷入動態不均衡。正是由於看到這個失衡,我們發動了對英鎊的攻擊。

十問:

中國有研究者和《金剛經》結合,從存在、認知和符號三個概念總結出樹上花、心中花和紙上花,即從客觀符號世界到內心世界,再到客觀符號世界。這與您反身性理論是否異曲同工?

哈哈,也許。哲學很多思考都來自於宗教,我知道中國的武術就來源於道觀和廟宇,是修行者在修煉過程中總結出來的。大多數人都在試圖用二維空間的工具解決二維空間(主體與客體)的問題,這很困難。二維空間的問題需要上升至三維空間(主體與客體以及關照二者的意識)的高度來解決,這是一個很簡單的道理。

十一問:

最後一個問題您認為上證指數會漲到五千點麽?

在我看來,市場上多頭和空頭彼此都應相互尊重,大家都是基於自己的認知,用資金對市場走勢進行了投票。好的市場機制需要對沖,多頭未必創造財富,而空頭未必減損財富。按照反身理論,有時錯誤被證明為自我肯定,因而形成惡性循環或良性循環。這樣的正反饋環在某種程度上與泡沫現象相似,即最初是自我強化,最終完成了自我毀滅。雖然我看好中國的貨幣制度轉型,但如果有過度的認知,我願意關註並及時地做空,到時你提醒我一下。

附錄

為什麽是反身性理論

我們對索羅斯的研究興趣並非量子基金去年大賺55億美元,而是因為他打通了宏觀到投資的隔閡,是1970年代興起的對沖基金的先驅,也引過了廣泛的貨幣沖擊,更重要的是,對於經濟學的批評來自方方面面,索羅斯的批判是最為有力的之一,理解索羅斯的投資哲學,對於理解對沖基金的理念可能有所幫助。不僅因為他受到波普爾哲學的影響,從人類認知活動中所特有的、本質的不完備性出發,對經濟學關於人的理性假設提出質疑,更主要的是他正確地看到了有思維參與的歷史過程的不確定性,看到了經濟學理論由於忽視這一因素而導致的根本缺陷,創造性地提出了反身性原理。反身性理論對經濟學的“理性理性”和“均衡”觀念提出挑戰,指出了脫離通常古典“均衡”意義下的非均衡狀態的存在。

基於上述哲學認識和失衡理論之上,索羅斯操盤的量子基金也取得了巨大的成功。在他看來,量子基金的成功就證偽了基於均衡經濟學的所謂“有效市場假說”。因為,經濟學科和自然科學存在的本質的分野,通過理性和均衡的假設使經濟學成為物理學那樣的精確的科學是不可能的。

煉金術犯的錯誤是試圖用咒語改變原金屬的性質,煉金術對化學元素無能為力,這是違反自然科學規律的;而金融練金術是將註意力集中在能夠成功的金融市場上,因為密法可以影響塑造事件過程的人的決斷。正因為如此,金融學和經濟學並非在追求類似物理學意義上的真理,而是追求操作上的成功。
金融學和經濟學並非在追求類似物理學意義上的真理,而是追求操作上的成功。市場實踐者往往走在學術理論家前面。但索羅斯的這些批判並未引起學術界的重視,一方面是由於經濟學的“均衡”概念本身就難以被證偽。經濟學家總是可以通過事後修改參數,增加假設前提來解釋存在的現象。但這種“事後聰明”暴露了經濟學的解釋力和預測力的匱乏。另一方面,索羅斯也陷入了自我指涉的邏輯問題和說謊者的矛盾之中,在其操作宏觀對沖基金過程進行投機過程中,大量運用了宏觀“經濟學智慧”。

索羅斯運用了以下兩點進行辯護,一、依據認知與現實之間分歧程度,將情況區分為接近均衡的條件與遠離均衡的條件。均衡理論並不是完全錯誤,只是間歇性地需要補充反身性理論。有點類似牛頓力學和愛因斯坦力學,前者在宏觀範圍內已足夠正確。二、將金融更多地看作成一種歷史過程將金融更多地看作成一種歷史過程。在參與者的思想成為事態的一個組成部分的情況下,事態的發展結果仍然具有某種可以客觀化的成分,並在一定程度上可以進行預測。從而避免懷疑甚至完全否定事態發展具有任何客觀性和可預測性的極端。

由於有思維參與的歷史過程的非客觀性,使經濟學的科學性難以成立。因此,經濟學除了框架,理論極少可以拿來直接套用的。2008年的金融危機本質上是多年全球經濟失衡的結果,而應對金融危機的量化寬松貨幣政策,未來可能帶來更多的失衡,非均衡的認識不光有助於認識經濟中的失衡,金融市場上的異象,還有助於經濟政策的協調,金融和管制也存在一個反身性的周期。這也是為什麽我們需要不斷地關註和尋找失衡。
本報告分成四部分,第一部分針對經濟學理性的假設,闡述人的認知的不完美產生了不確定性;第二部分針對經濟學均衡的假設,論述有缺陷的認知與事件的實際過程之間的反身性聯系;第三部分基於不確定性和非均衡,對經濟學的思考;第四部分為不同於有效市場理論或隨機遊走,反身性理論對金融市場和監管的意義。

(一)認知不完美導致的“不確定性”

一、波普爾的證偽主義對社會科學的適用性波普爾的證偽主義哲學影響深遠。根據波普爾的理論,科學原理是假設性的,不能被證實,但可以通過檢驗被證偽。這一科學方法成功的關鍵,是它可借助獨特的觀察,檢驗結論的普遍有效性-一個失敗的驗證即足以證偽,但是不論多少肯定的例子都不足以證實。人們只能在一個不斷批判的過程中接近真理,在這個過程中的一切判斷都只是暫時有效的,並且都是證偽的對象。證偽主義哲學是基於人類認知活動所特有的、本質的不完備性,並且波普爾認為社會科學也可以像自然科學一樣證偽,但索羅斯並不認同這一點。他強調社會科學所研究的事件包含思維參與者,而自然現象則沒有,這是二者根本的區別。

正是基於波普爾的證偽主義,主流經濟提出了實證經濟學的方法論(弗里德曼)。弗里德曼認為實證經濟學是在原則上類似於任何一種自然科學的客觀的科學,它的最終目的是創立一種能對現象提出正確的、有意義的預測的理論或假說。而對某假說的合理性的唯一的檢驗,是將其預測與實際情況作比較。如果該假說的預測與實踐相抵觸,那麽該理論則遭到了否定,應該予以修改或拋棄。事實上,在社會、政治、經濟事務中,理論即使沒有確鑿的證據也可以是有效的。

主流的芝加哥學派的方法論正是起承於弗里德曼,主張歷史的、定量的和均衡的分析方法,認為理論需要得到經驗的檢驗,並創造了用詳盡的經驗事實檢驗理論的方法。但是,。實證經濟學要求研究的內容首先要具有客觀實在性。如果承認經濟學的研究對象在經濟過程的參與者思維的影響下本身就缺乏客觀性和獨立性,則實證經濟學的前提就難以成立。

在社會事件中,構成不確定的要素,是參與者的思維本身而不是外部的幹擾。自然科學的研究對象構成了一系列的事實,自然科學處理的是不受任何人的思考左右、獨立於人的思維的事件,因此,自然科學可以把這些事件當成連續的事實來處理。如果在這一系列中出現了思維參與者,研究的內容就不能局限於事實,還應該包括參與者對事實的認知。在這里,因果鏈並不是直接從事實導向事實(事實→事實),而是從事實到認知,再從認知到事實(事實→認知→事實)。如果在事實和認知之間存在某種對應或等價關系的話,就不會產生障礙,不幸的是這種對應關系不一定存在,因為參與者的認知所涉及的不是事實,而是一種本身取決於參與者認知的情境,不能看作是事實本身。

參與者不能夠把思考局限於事實,他們必須考慮包括自己在內的所有參與者的思維,這樣就帶來一種不確定的因素,因為參與者的思維不等於事實,卻在塑造事實方面擔任一種角色,從而使事實成為一個移動靶。參與者的認識和事情的實際狀態之間幾乎總是有差距,在參與者的意願和實際結果方面也總是有差別,這種差別是了解歷史過程的關鍵,更是了解金融市場動力的關鍵。

二、波普爾的科學分析模式

波普爾提出了精密而高明的分析科學模式,這個模式由三種陳述構成:特定的初始條件、特定的終結條件以及應用性質廣泛的通則。這三種陳述可以用三種不同的方式結合,通則和初始條件結合產生預測(通則+初始條件→預測),通則和終結條件結合產生解釋(通則+終結條件→解釋),特定初始條件和特定終結條件結合產生通則的試驗方法(初始條件+終結條件→通則的試驗方法),要使試驗可行,通則必須超越時間的限制。
在預測和解釋之間存在著一種對稱,它們在邏輯上是可逆的。而檢驗則不同,因為無論多少數量的檢驗也不能證明一個普遍有效的概括。科學理論只能被證偽而絕不可能被證實。證實與證偽間的不對稱,和預言與解釋之間的對稱是波普爾模式的兩個決定性的特征。

解釋和預測之間的對稱僅在沒有思維參與者的情況下有效,否則,預測必然總是以參與者的認知為轉移的,從而無法取得效果。另一方面,過去的事件的最終態是確定的,因此,解釋要比預測容易得多,要拋棄預測和解釋在邏輯上可逆的這一約束條件。

波普爾證明不需要歸納的邏輯,科學方法可以依靠實驗,也就是從特殊事項得到通則。只有能夠實驗的理論,才有資格稱為科學。但參與者的思維破壞了這個模式,如果參與者的思考和事物的實際狀態相互影響,就不能夠測試不受時間限制的通則。參與者的思維破壞了這個模式,如果參與者的思考和事物的實際狀態相互影響,就不能夠測試不受時間限制的通則。

波普爾的模式在對自然現象的研究上運用得很好,但是人的不確定性破壞了該模式的簡明和合理。預測中的不確定因素破壞了它與解釋之間的對稱,而且使檢驗的核心作用受到威脅。初始條件和終結條件是應該包括還是應該剔除參與者的思維?這個問題很重要,因為檢驗要求這些條件能夠重複。如果將參與者的思維包括進來,則很難觀察初始條件和終結條件,因為參與者的看法也只能從他們的表述或行動中推斷。如果不包括,初始條件和終結條件則無法形成獨特的觀察,因為同樣的客觀情況可以有許多看法非常不同的參與者。這兩種情況都無法對普遍有效性作適當的檢驗。

三、經濟學理論的假說體系

當然,這些困難不能阻止社會學家提出有價值的概括,但概括很可能無法達到波普爾模式的要求,也無法與物理學定律的預測力相比。為逃避與不完備的理解有關的難題,學者們做了各種嘗試。經濟學理論建立了一套假說體系,其中參與者的決策完全取決於有效的信息參與者的決策完全取決於有效的信息,從而排除了這一難題。也有人試圖通過創造或假定參與者的思維與實際情況之間的某種固定關系,來消除人的不確定性原則引起的困難。例如,馬克思認為,意識形態的上層建築是由生產的物質條件決定的。

因此,經濟學需要引進完備知識的假設,從而回避事實和認知的對應問題。它假定人們可以在有待選項中做出最佳選擇,從而作為認知的待選項與事實之間並無對應的問題。於是,在理想世界中,參與者擁有完備的知識,從而產生資源最優配置的理論均衡。

在宏觀經濟學領域,最有代表性的是興起於1970年代的新古典的“理性預期”假說。盧卡斯指出,由於人們在將來的事態做出預期時,不但要考慮過去,還要估計現在的事件對將來的影響,並且根據他們所得到的結果而改變他們的行為,以便取得最大的利益。相比其它預期假設,理性預期不僅是強調內生性,更主要的是預期與將來的事件相符合,即存在唯一的對應。

參與者知識的不完備,一方面在於“不識廬山真面目,只緣身在此山中”,參與者是他正試圖理解的情境的一部分。另一方面,在於他們影響了與之相關的情境。既然知識不完備是固有的,公正不偏就是不可實現的,參與者存在固有的偏向。

當然,在外部世界中還是有一個規範可以用來參照和測度參與者的偏向。盡管獨立於參與者認知的事實是不存在的,但一個依賴於此的事實卻是不能否認的。換言之,存在著實際發生的事件結果,並且這個結果反映了參與者的行為。事件的實際結果可能不同於參與者的期望,這種偏差可以看成參與者偏向的表征。遺憾的是,它只能被看成表征,而不是偏向的充分測度,因為事件的實際結果已經融入了參與者思想的影響,因此,參與者的偏向不僅表現為結果和期望之間的差距,同時也表現於事件的實際結果之中。

盡管在許多情況下,將參與者偏向視為給定,並且忽略它可能產生的不確定性,對社會現象的研究仍可以產生很多有價值的成果。然而,事件與人們預期取得一致大多是特例。哈耶克也曾強調人們知識和信息的“有限理性”。正是由於參與者的認知的缺陷與生俱來,實際上不是目前的預期與將來的事件相符合,而是未來的事件由目前的預期所塑造。有缺陷的認知與事件的實際過程之間存在一種雙向的聯系,這導致兩者之間缺乏對應,這種雙向聯系被稱為“反身性”。只有當現實沒有主觀的一面時,才沒有了反身性。

(二)經濟現象中存在廣泛的反身性

一、認知功能和操縱功能的反身性

反身性是描述包括有思考能力的參與者參與其間的事件結構,也用它描述雙向反饋機能破壞事件過程和參與者的認知,以致造成不均衡的特殊狀況。反身性承認思考和實際狀況之間的雙向互動。

在有思維參與者的情況中,參與者的思維有兩個功能,認知功能和操縱功能,這兩個功能將思維與現實從相反的方向連接起來。一方面,實際情況反映人的思想-這是認知功能;另一方面,人做出影響實際情況的決定,這些決定並非根據實際情況做出,而是根據人對實際情況的解釋做出-這一點可以稱作參與功能。認知基本上是被動的角色,參與是積極主動的角色,事實上兩個角色彼此幹擾,使參與者不可能根據純粹或完全的知識做出任何決定。

兩個功能從相反的方向作用,在某些情況下,彼此會互相幹擾,兩者間的互動以雙向反射反饋機能的形態表現出來。認知功能不能提供足夠的知識作為參與者決策的基礎,同時,操縱功能不能決定結果是什麽。即結果有可能偏離參與者的意圖。在意圖和行動之間肯定會有偏離,行動和結果之間又會有進一步的偏離。參與者的思想成為所要認識的事態的一個不可分割的組成部分,事態的發展並不具有對思想的獨立性。這樣,就使我們對現實的理解和事件的實際發展過程都有了不確定的因素。

在現實世界中,參與者思維的各種形式的行為舉止,使反身性成了一種非常普遍的現象,人際關系的反身性極為明顯。舉個簡單的例子:戀愛。別人對你的感情,深受你自己的感情和行動的影響,一個人的感情不能傳達到另一個人身上,其中有一種不確定的因素,如果這是知識性的問題,就不會有這種因素,但是這是互動性的問題。不適宜把愛當作事實處理相當,因為事實是和參與者的信念無關的東西。

我們對所處世界的理解註定天生就不完全,我們對於做成決定所需要了解的狀況,其實是受這些決定影響。在參與其事者的期望和事件的實際結果之間,天生就有一種歧異。有的時候歧異小到可以不理會,但是有時候歧異太大,就會成為決定事件過程的重要因素。

反身性可以將現實中的任何兩個或多個方面聯系起來,在它們之間形成雙向反饋環。例如在金融市場,參與者的價值判斷總是有偏向的,在某些情形下(正反饋),偏向不僅影響市場價格,而且影響所謂的基本面,而基本面一般被視為市場價格的決定因素。這時反身性變得非常重要,市場價格變化趨勢會遵循不同的模式。價格不僅反映所謂的基本面,它們本身也成為基本面之一而塑造價格的演化,這種遞歸關系使得價格的演化變得不確定,從而嚴重地偏離所謂的均衡價格。反身性理論對於理性預期的批判類似於盧卡斯對凱恩斯主義經濟學的批判。盧卡斯批判認為傳統政策分析沒有充分考慮到政策變動對人們預期影響的觀點。反身性過程不存在某種預定的結局,結局決定於過程。

二、反身性中的反饋環

反身性典型的表現形式是反饋環。參與者的看法影響事件的發展,事件的發展又對參與者的看法產生影響。影響是連續的和循環的,形成環狀。這一過程可以兩者中的任何一個方向啟動,可以從看法的變化開始,或從事件的變化開始。反饋環可以是負面的或正面的。負反饋使參與者的看法與實際情況接近,正反饋使兩者背道而馳。換言之,負反饋的過程是自我糾正的過程。它可以永遠地進行下去,而且如果沒有外部現實的重大變化,它可能最終達到均衡,這時參與者的看法符合事物的實際情況。這正是金融市場應該發生的現象。因此作為經濟學核心理論的均衡概念,是負反饋的極端情況,即反身性的理念架構中有局限性的情況。

與此相反,正反饋是自我強化的過程。它不可能無止境地繼續下去,因為參與者的看法終將遠離客觀現實,最終現實無法跟上預期,而使參與者不得不承認其看法是不現實的。如果現實情況沒有變化,這一過程也不可能反複出現,因為正反饋的本性會強化現實世界中占主導的趨勢,不論該趨勢是什麽。這樣,我們得到的不是均衡,而是動態的不均衡,且會導致遠非均衡的狀況。

通常在遠非均衡的情況下,認識與現實之間的差距會達到極點,因而向相反方向啟動正反饋的過程。這種起初是自我強化,最終成為自我毀滅的繁榮-衰退周期,或是泡沫,這正是金融市場的特性,但這種現象在其他領域里也可以發現。正反饋是自我強化,負反饋是自我糾正。正反饋的過程不一定能走完,在任何時刻都可能被負反饋終止。有時價格扭曲會引發繁榮-衰退的過程,但更經常的是它們會被負反饋所糾正。在這種情況下,市場波動是沒有規律的,這時是接近均衡的狀態。對接近均衡和遠離均衡的狀態進行區別時,前者的特點是波動的隨機性,後者的特點是泡沫占支配地位。接近均衡的狀態是普通日常情況的重複,構成一般的統計概括。遠離均衡的狀態下會發生獨特的歷史性事件,其後果一般不確定,但是有可能打破基於日常情況的統計概括。在接近均衡的情況下形成決策的原則,不適用於遠離均衡的情況。即是說,任何事件序列的反身性互動,都有很長一段時間相當不明顯。反身性互動只偶爾出現,而反身性結構是永久性的。

遠離均衡的狀態分為兩類:一種是動態不均衡,在這種情況下,流行的偏見和流行趨勢彼此會互相加強,直到差距太大,造成災難性的崩潰為止;另一種是靜態不均衡,不過這種情形在金融市場中很少發現,特征是十分僵化的獨斷思考模式,以及十分僵化的社會狀態,這兩種情形都不會改變,教條和現實狀況差距很大。事實上,在實際狀況改變時,不管改變的速度多麽緩慢,如果教條不做調整來適應這些改變時,思想和實際狀況的差異就越來越大,靜態不均衡的情形可以持續非常久。

(三)對經濟學科的思考

一、反身性與主流經濟學

的發展是基於理性和均衡概念之上的,與物理學有很大淵源,均衡分析不外乎來自於牛頓力學,經濟意義上的沈沒成本,不可置信威脅等都可以找到物理學上類似的概念。經濟學很重視解的穩定性,舉例來說,博弈的精煉,要求偏離均衡後仍能回到均衡才算是穩定的。

我們原來以為,經濟學可以發展成為物理學那樣精確的科學,只是由於社會現象繁蕪複雜很難全部把握,註定了經濟學不夠精確,根據研究的目的,必須做各種各樣的假設,抽象掉許多因素。但是通過對理性和均衡的反思,使我們意識到經濟學與生俱來的局限性。

就理性而言,參與者的觀點在本質上是有偏向的。一組條件並不會直接導致另一組條件,在客觀而可觀察的條件與參與者的觀察之間,存在著不斷的相互影響:參與者的決策並非基於客觀的條件本身,而是基於對條件的解釋。這是一個重要的觀點,影響深遠,這就引起了不確定的因素,使得主體不能遵循普遍原則-預測、解釋的方式加以處理,然而這卻是通向自然科學崇高聲望的方式。類似於理性預期假說,經濟學假設認知是完美的,以便使經濟學理論能有如同牛頓物理學定律那樣的模式。

就均衡分析而言,“均衡”在物理領域是一個普遍存在、意義重大的概念。米塞斯和哈耶克對經濟學大量采用物理學分析方法十分反感。這跟奧地利學派的認識論有關。他們認為物理世界和生物世界的趨勢是可以預測的,但人的行為不行,因為人有認知和價值判斷,因此均衡分析不切實際。

反身性之中最重要的雙向反饋機制在大多數情況下十分微弱,所以可以安全地忽略它。可以將情況區分為接近均衡的條件與遠離均衡的條件。就前者來說,某種修正的機制可以防止認知與現實之間出現過度的背離,以後者而言,反身性的雙重反饋機制處在運作中,除非既存的條件或制度出現顯著的變化,否則認知與現實便不會趨於一致。在第一種情況下,古典經濟理論是適用的,而認知與現實之間的分歧可以視為噪聲而加以忽略;在第二種情形下,均衡理論便毫無關聯了。所以,並不能說均衡分析是完全錯誤的,只是間歇性地需要補充其它理論。

二、經濟學是研究人的行為的學科

由此看來,主流經濟學在幫助人們認識社會經濟現象方面仍存在很大不足。從這個意義上說,經濟理論只對特定的問題成立,定理和結論是不能隨便拿過來套用的。像經濟學史專家羅伯特·斯奇德爾斯基曾經註意到的那樣,經濟科學會不會只是一個以科學認識作偽裝的、漏洞百出的思想概述。但經濟學仍是思想者的樂園,這一領域湧現出許多思想巨人,值得經濟研究者引以為豪。

另一方面,與其將經濟學稱為研究資源優化配置,不如將其稱為研究人的行為,或是研究人們行為互動的學科。科學界最近有一種新發展,名稱有好幾個,叫做複合科學、進化系統理論或混沌理論,要了解歷史過程,這種方法遠比傳統分析式的方法有用。分析科學限於研究封閉系統,這是它們可以產生確定結果的原因。綜合科學研究演進式的開放系統,不期望產生確定的解釋性預測,只尋求建立模型或運用模擬,或是產生模糊的哲學通則,這種通則沒有波普爾模式的預測力量。經濟學想成為分析式的科學,但是所有的歷史過程,包括金融市場在內,都很複雜,不能根據分析式的科學來了解。

科學的方法試圖按其本來形態來理解事物,煉金術則指望能夠獲得所期望的目標狀態,換一種說法,科學的基本目標是真理-而煉金術,則是操作上的成功。而從經濟學的發展來看,先是古典經濟學,研究客觀的事實下的供給需求關系,到博弈論研究對手預期相互影響,再到反身性研究加入相互影響的預期,同時預期又影響現實。

(四)金融市場和金融監管的反身性

一、尋找失衡狀態下趨勢性的市場

介入社會現象中的參與者能夠進行思維,事件的進程並不遵循那種獨立於任何人思想的自然規律。相反,參與者的思想構成了一個完整的客觀研究對象所不可或缺的成分,這就為不見容於自然科學領域的煉金術打開了大門。即使不掌握科學的知識,也一樣有可能取得操作上的成功。金融市場本身作為現實世界運行機制的預測者,其功能並不完善。實際發生的過程總要同普遍的預期有些差異,金融市場上的成功秘訣在於具備能夠預見到普遍預期心理的超凡能力,至於對現實世界的精確預言則並非必要。

興起於50、60年代美國大學校園的基於理性和均衡理論的有效市場假設,已經成為現代金融市場的經典分析範式。有效市場有三個強弱性不同的假說,宣稱市場總是準確地反映現實,並自動趨於均衡,市場價格傾向於對市場未來的發展做出精確的貼現,即使這些發展的性質並不清楚。金融市場處在均衡狀態,有時候當然會出現異常,因為市場並不是完美的,而是具有“隨機漫步”的性質,通常會隨著其他的隨機事件改變。這種假設是根據牛頓物理學類推出來的。

而反身性理論則持相反的觀點,就市場價格表達未來偏向的含義而言,市場總是錯的,但是失真在兩個方向上都起作用,不僅市場參與者的預期存在偏向,同時他們的偏向也影響著交易活動的進程,這有可能造成市場精確地預期未來發展的假象。反身性理論是第一個現代非技術分析的嘗試,它描述並預測在過程中參與者與市場之間的互動。它描述極端點與市場均衡點之間的動態軌跡,這對一般投資人尤其重要。
作為投資者,對特定事件的過程有興趣,統計上的或然率價值有限,真正重要的是特定狀況下會發生什麽事情。同樣的原理在歷史過程中甚至更適用,不能就歷史事件做出可靠的預測,只能形成若幹假設性的情境,然後可以拿實際的事件過程和假設過程比較,這種假設沒有科學上的正確性,但是有相當的實用性,能夠為現實生活中的決定提供基礎。不能根據普遍正確的通則預測事件的過程,但是可以設計出一種一般的架構,協助根據經驗預測和調整期望。

在任何情況下反身性模型都不能取代基本分析,它的作用僅限於提供基本分析中所欠缺的成分。原則上這兩種方法可以調和,基本分析試圖確立潛在價值如何反映在股票價格中,而反身性理論則表明了股票價格如何影響潛在價值,一幅是靜態的圖景,另一幅則是動態的。因此,投資的過程更多是動態的歷史過程。有些人將索羅斯的理論視作投機的催化劑,從而和巴菲特的價值投資的估值方法結合,進行投資判斷。而實際上反身性理論是通過尋找處在失衡狀態下,趨勢性的市場而獲利的,並非泛泛的投機性理論。

舉例來說,1992年英鎊是歐洲匯率機制的一部分,這個機制在近乎均衡的狀況下運作一段相當長的時間,它其實是很高明、很精密的制度,容許經常性的調整,而且調整幅度不太長,不足以讓投機客從中賺取暴利,所以是一個近乎均衡的制度,大約已經到達匯率機制所能及的完美程度。

它的缺陷在於:當時德國聯邦銀行在這個制度中扮演雙重角色,既是歐洲匯率機制的基礎,也是德國貨幣穩定的法定保護者,在近乎均衡期間,德國聯邦銀行可以毫無困難的扮好兩種角色;但是德國統一後,促成東德貨幣以高得過度的匯率兌換德國馬克,因而在德國聯邦銀行的兩個角色-也就是憲法上的角色和擔任歐洲匯率機制的角色-之間創造出沖突,從而使一向處於均衡狀態上運作的歐洲匯率機制陷入動態不均衡。這種失衡導致了當年索羅斯針對的英鎊阻擊。而在當今世界,這種失衡仍比比皆是。

二、信貸周期下的繁榮蕭條過程

另外,金融市場有一個缺陷:它天生不穩定,金融市場需要主管當局某些監督,主管當局顯然有維護或重建穩定的責任,歷史已經顯示,不受管理的市場可能崩潰,中央銀行就是在一系列的銀行危機之後,發展出來的結果。

長期以來,人們一直假設貨幣定價是真實世界發生的事件的一種被動反映。古典經濟學專註於真實的世界而忽略與貨幣和信貸有關的問題,甚至凱恩斯也用真實因素表達他的一般理論,貨幣主義者們則把這個關系倒置過來,宣稱控制貨幣供應的增長就可以控制通貨膨脹,把通貨膨脹看作完全的貨幣現象。

貨幣定價並不是真實世界中事件的簡單反映,定價是對交易過程施加影響的一種積極的行為。貨幣現象與起初真實事件以一種反身性的方式相關聯,即彼此相互影響,反身性關系在信貸的運用操作中最顯著地表現出來。
貸款是以貸方對借方履行債務能力的評價為基礎的,對抵押貸款的評估被設想為是獨立於貸款行為的,但事實上貸款可以影響到抵押物的價值,無論對於個別經濟領域還是作為整體的經濟這一看法都適用。信貸擴張刺激了經濟並提高了抵押品的估計價值,收回貸款或緊縮信貸的負面影響既不利於經濟也不利於抵押品的估價。信貸與經濟活動的聯系絕不是一成不變的,認識這一聯系的主要困難在於信用無須涉及實物或貨物及勞務的消費,它可以完全用於金融的目的。例如,用於建立新工廠的貸款與用於杠桿收購的貸款的經濟效果是截然不同的,其結果是難以將信貸與經濟活動之間的聯系定量化,然而忽視這一點無論如何總是錯誤的。

貨幣主義認為,通貨膨脹是由貨幣供應過多引起的,與信貸規模無關。如果此說能夠成立,則管制的對象就應該是貨幣供應而不是信貸的增長。只要中央銀行能夠管好自己的貨幣供應,市場也就能管好自己的活動。

反身性概念和信貸之間似乎存在著一種特殊的緣分,這是不足為怪的:信貸取決於預期,預期涉及偏向,於是信貸成為偏向介入歷史過程並發揮因果作用的主要渠道之一。信貸似乎與一種獨特的繁榮/蕭條的反身性模式相關聯。這種模式是非對稱的,繁榮是長期的、逐漸加速的,而蕭條是突發的並且往往是災難性的。

這種不對稱源自於貸款與抵押之間的反身性聯系。抵押是貸方認為有實際價值的對象。估價被假設為一種被動關系(原來價值是給定的),其中價值反映了潛在的資產,可是在這種情況下,它牽涉到一個主動的行為,一筆貸款做成了,貸款行為可能會影響到抵押品的價值:正是這種聯系引起了反身性的過程。

貸款行為和抵押品估價之間的反身性相互作用啟發設計出一種模式:一個時期的逐漸的、緩慢的加速增長的信貸擴張之後是一個短期的信貸緊縮-典型的繁榮和蕭條周期。蕭條在時限上被壓縮了,因為清償貸款的努力引起抵押品估價的驟然下降。貸款行為通常會刺激經濟活動,它使借方能夠擴大消費,或投資於生產性資本。同樣,還本付息會產生一種抑制的效應,因為本來可以用於消費或創造一筆未來收入的資金被撤回了。隨著待償債務總額的累積,還本付息的份額也增加了。由於只有新的凈增貸款起到刺激作用,新貸款的總量也必須保持上升以保證凈貸款流入,維持市場穩定。

強勁增長的經濟傾向於增加資產價值和增加未來收入流量,兩者都是評估信用時所依靠的指標。在信貸擴張反身性過程的早期階段,所涉及的信用金額相對不大,對抵押品估價的影響是可以忽略不計的,這也是為什麽這一過程在最初階段顯得很穩健的緣故。可是,隨著負債總額的累積,信貸總額的權重日增並開始對抵押品價值產生了增值的效應。這個過程一再持續,直到總信貸的增加無法繼續刺激經濟的那一點為止。此時,抵押價值已經變得過度地依賴於新增貸款的刺激作用,而由於新貸款未能加速增長,抵押品價值就開始下降。

抵押品價值的侵蝕對經濟活動產生了抑制的作用,反過來又加強了對抵押品價值的侵蝕。到了那個階段,抵押品已經用至極限了,輕微的下跌就可能引發清償貸款的要求,這又進一步加劇了經濟的衰退。這就是對一個典型的繁榮蕭條循環過程的剖析。

而繁榮和蕭條又是不對稱的。在繁榮的開端,信貸的額度和抵押品的價值都處於極小值,而在蕭條時,它們都處於極大值,但起作用的還有另一個因素,清償貸款是要花時間的,履行越快,對抵押品價值的影響就越大。在蕭條階段,貸款和抵押品價值間的反身性相互作用被壓縮在一個很狹窄的時段內,故而後果很可能是災難性的。正是累積頭寸的突然清算,導致了蕭條的運動形態迥異於在先的繁榮。

三、金融監管機構的反身關系

最有趣也最重要的反身活動,發生在金融監管機構和金融市場之間。由於市場不趨於均衡,所以容易階段性地產生危機。金融危機導致監管改革。中央銀行和金融市場的監管法規就是這樣產生和發展的。金融監管機構和市場參與者都在不全面的認識基礎上運作,這使它們之間的互動形成了反身關系。雖然泡沫只是間歇性地形成,但監管機構和市場之間的相互作用是持續進行的。任何一方的錯誤理解一般會局限在一定的範圍內,因為市場的反應會給監管機構提供有益的反饋,使其糾正自己的錯誤。但有時錯誤被證明為自我肯定,因而形成惡性循環或良性循環。這樣的正反饋環在某種程度上與泡沫現象相似,即最初是自我強化,最終完成了自我毀滅。監管機構對階段性金融危機的幹預,在“超級泡沫”的發展中的確起了關確作用,這一泡沫在2007-2008年間破裂。

自由競爭的理念認為,允許大家追逐自己的利益,市場機能會照顧其他一切事情,這種主張的背後是假設市場總是正確的。然而,人類所有的構思天生都有缺陷,政府管制無效的事實,並不保證沒有政府管制會運作得更好,市場機能之所以會變得比其他的安排好,是因為能夠提供回饋,並且容許錯誤改正。

無形的市場之手背後隱藏著人類機構的有形之手,即制定規則的政治程序。這里就出現了代理問題,也出現了市場價值與社會價值的矛盾。但市場僅適合作個人選擇,而不適合作社會決策。市場允許個人參與者進行自由交換,但不是為進行社會選擇而設計的。

市場機制的真正價值在於提供了參與者由此認識自身觀念謬誤的標準,不過,同樣重要的是應該意識到市場所給出的標準是什麽樣子的,即絕不可能完全正確,總是同流行著的偏見結合在一起,如果參與者們迷惑於市場的一貫正確性,那麽他所接受的反饋必定是誤導的。實際上,對市場能力的盲目信任將導致市場更加的不穩定,因為一旦參與者們認識到市場總是存在著偏差,修正過程的周期就會縮短。而人們越是信任市場,市場偏偏越是不能發揮效力。因此,鑒於市場有產生泡沫的傾向,金融監管機構必須承擔起防止泡沫變得過大的責任。由於市場的潛在不穩定性,除了影響市場個體參與者的風險之外,還有系統性的風險。為了控制資產泡沫,僅控制貨幣供給是不夠的,還必須控制信貸的可得性。

參考文獻

[1]喬治•索羅斯.孫忠、侯純譯.金融煉金術.海南出版社.2011

[2]喬治•索羅斯.真如譯.我是索羅斯-走在股市曲線前面的人.海南出版社.2011

[3]喬治•索羅斯.宋嘉譯.超越金融-索羅斯的哲學.中信出版社.2010

[4]米爾頓•弗里德曼.實證經濟學方法論.1953

[5]路德維希•馮•米塞斯.黃麗麗李淑敏趙磊譯.人類行為的經濟學分析.廣東經濟出版社.2010

作者簡介:

分析師姓名:申萬宏源證券研究所宏觀行業研究員,中國人民銀行研究生部博士生,主要研究方向中國貨幣政策匯率制度和經濟波動。2010-2012年就職於瑞銀證券。


來源:申萬宏源證券


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【紅刊財經】反身性是“市場先生”的絕佳補充和註解

原創 2017-11-26姚斌(一只花蛤)

索羅斯的思想集中體現在《金融煉金術》和《超越金融》兩部著作中。通常,我們很容易將索羅斯視為一個“投機者”。然而,如果讀完這兩部著作,那麽這樣的想法可能就會得到修正。

三個投資大師都反對“有效市場假說”
 
索羅斯的思想反映在反身性理論和人類不確定性原則上。他的反身性理論是建立在人類不確定性原則基礎上的,然後以此思考金融市場的風雲變幻。所謂的人類不確定性原則是指,在人們的思維受到現實限制的情況下,思維不足以做出完美的決策。也就是說,當思維幹擾了決策,思維無法控制現實的走向。所謂的反身性概念看似複雜,實則簡單。簡而言之,就是思想影響現實,現實反過來又影響思想,思想與現實相互影響,這兩個作用間的相互幹涉就是反身性。
 
因為人類的認識有限,並且經常性地發生偏差,將之運用於金融市場中,就會產生謬誤。由此,索羅斯得出了“市場總是錯誤的”重要結論。這個結論的重要意義在於,與“有效市場假說”背道而馳。所以,我們會看到索羅斯在他的著作中,強烈抨擊“有效市場假說”的一面。我們都知道,巴菲特和查理·芒格一生也都與“有效市場假說”做鬥爭,並且永不妥協。
 
巴菲特甚至說,如果有效市場假說真的是有效的話,那麽他只好上街撿垃圾去。在這一點上,索羅斯與巴菲特和芒格先生真可謂殊途同歸。因為“市場總是錯誤的”,就為價值投資者創造了巨大的投資機會。而如果市場總是對的,那麽價值投資者將永遠沒有機會。這一點非常重要。我們都知道,價值投資者最善於利用市場的錯誤,也就是在價值與價格發生巨大錯位時,來達成自己的投資目標。

市場先生為何患有“重度間歇性精神分裂癥”
 
巴菲特曾經說過,投資只需要學習兩門課程就可以了,除了如何評估企業價值一門外,還有一門就是如何看待股市波動。在看待股市波動上,價值投資引入了“市場先生”的說法。按照本傑明·格雷厄姆的描述,市場先生患有“重度間歇性精神分裂癥”,因此時而抑郁,時而癲狂。但是,格雷厄姆並未指明市場先生何以患有“重度間歇性精神分裂癥”,那麽我認為,索羅斯的反身性理論剛好可以作為補充或註解。
 
由於人類不確定性原則,最終導致我們的認識經常性地發生謬誤。如果我們只做旁觀者,那麽我們的主張只能有選擇性地影響或不影響事實情況。而當我們一旦成為參與者,那麽哪怕僅僅去試圖理解事實情況的行為都會改變現實情況。雖然我們可以不斷拓寬自己的知識面,但知識本身並不足以成為決策的依據。因為我們面對的現實具有不可知性,而知識只能解釋真實存在的事物。如果參與者的認識是符合事實的,那麽事實就不會是不可知的;而因為事實往往都是不可知的,那麽參與者的認識就無法對應事實。
 
我們認識的不完美是因為我們參與,而我們一旦參與,則反身性成立。因此,是參與者的意識決定了未來的走向,而未來的走向又反過來影響了參與者的意識。這兩者之間的關系就是一種“循環反饋”,這就是索羅斯所說的反身性。參與者對事實認知的不完善,導致他們的行為可能造成無法預期的結果。
 
市場的參與者通常都喜歡追逐流行的東西,但金融市場永遠不會被流行傾向所支配。然而,這些傾向會不斷地在市場價格以及所反映的基本原理中證明自己的有效性。
 
但是,市場總是錯誤的。這個所謂的“有效性”一旦超過了某個極限,其不斷自我證明的反饋循環就變得難以維持。這就是反身性導致膨脹期的自我加強以及衰退期的自我瓦解的過程。索羅斯認為,反身性理論可以解釋這種泡沫的現象,然而有效市場假說卻不能。由此得知,“人不是根據現實采取行動的,而是根據他們對世界的認識”采取行動。
 
投資過程不可能完美,但是許多人會極力追求完美。實際上,索羅斯都是根據“所有投資都是有瑕疵的”這個假設來操作的。在他看來,所有的理論都是有瑕疵的,這個假設很有用。但是一個命題有缺陷,並不代表我們不應該根據它進行投資。
 
索羅斯說他的這個觀點源自於約翰·梅納德·凱恩斯的選美理論。選美時,能夠勝出的不是最美的,而是許多人覺得她是最美的。股票市場也是如此,市場表現最好的,不是因為公司是最好的,而是許多人覺得它是最好的。因此,最好的公司股票市場表現可能最差,而表現最好的往往是最差的公司股票。
 
二分法通過不斷排除“不可能”的東西,來最終找到“可能”的東西。之所以稱為“二分”,是因為每次排除都把所有的情況分成“可能”和“不可能“兩種,然後保留所有的“可能”,拋棄所有的“不可能”。索羅斯發現,二分法對自然科學很合適,但對金融市場卻不合適。
 
反身性會導致從先自我強化到後自我毀滅的過程,索羅斯又將這個過程命名為“繁榮/蕭條序列”。其中產生的原因就是參與者的行為所致。參與者的觀點必定各不相同,其中許多偏向互相抵消,剩下的就是“主流偏向”。當主流偏向自我強化時,股票價格上漲得很快。股票價格越是上漲得很快,就越容易依賴“主流偏向”的支撐。實際上,股票價格彼時已經進入極其脆弱的狀態。最後,當股票價格的變化無法維持“主流偏向”的預期時,就進入到矯正的過程。那麽,自我毀滅就可能成為徹底的逆轉,自我增強的過程就朝著相反的方向運動。這樣就形成了繁榮和蕭條的交替。
 
有意思的是,在書中,索羅斯將股票價格理論分為兩個類型:技術性的和基礎性的。技術性分析的長處在於判斷事件的概率,但沒有特別的價值,談不上有什麽理論。基礎性分析則“要有趣得多”,索羅斯認為它是均衡理論的產物。而均衡理論也與反身性理論不相容,屬於索羅斯強烈抨擊的對象。
 
基礎性分析假設股票具有真實的基本價值,而這一價值不一定等同於市場價格。其基本價值或決定於其基本資產的贏利能力,或決定於同其他同質股票的比價。在任何一種情況下,都假設股價在一個時段里趨向於基本價值。股價與公司經營狀況之間的聯系是正相關的,經營狀況決定了股票的相對價值,而行情變化左右公司經營狀況的可能不予考慮。基礎性分析以價格理論為基礎,但它忽略了潛在價值,比如兼並、回購和私有化等等。基礎性分析認為,股價的變動準確地預報了公司未來經營狀況,其隱含的意思是,市場永遠是正確的。
 
初看基礎性分析,還以為這是價值投資的方法。看到最後才知道,所謂的基礎性分析本質上仍然屬於有效市場假說。因為價值投資並不會“假設”基本價值,也不會忽略潛在價值,更不會認定“市場永遠是正確的”。為此,索羅斯決不相信股價是潛在價值的被動反映,更不相信這種反映傾向於符合潛在價值。
 
他堅決主張市場的估價總是失真的,而正是因為市場的估價總是失真,這才為價值投資提供了良好的機會。在索羅斯看來,估價失真具有左右潛在價值的力量。“股票價格並不是單純的被動的反應,它在一個同時決定股票價格和公司經營狀況的過程中發揮著積極的作用,換言之,我將股票價格的變化看成是一個歷史過程的一部分。”因此,他會著重考察參與者的期望和事件過程的相互影響,以及這種影響作為因果關系在這一過程中所起的作用。看到這里,你還會認為如果作為一個“投機者”的索羅斯會如此看待問題麽?
 
反身性相互作用在股票市場中是間歇性的,這一點與市場先生患有“重度間歇性精神分裂癥”相吻合。反身性自我強化的過程越久,本身也就越脆弱,最終還是要自我逆轉,然後啟動一輪反向的自我強化的過程。任何時候,只要存在著價值和估價行為之間的雙向聯系,那麽繁榮和蕭條就將隨之而生。
 
市場總是同流行的偏見結合在一起,市場價格也總是代表一種普遍的傾向,這都是因為其中參與者的行為所致。所以,金融市場的決策評價取決於參與者的歪曲的見解。由此,反身性理論揭開了市場先生為什麽患有“重度間歇性精神分裂癥”的內在原因,對於格雷厄姆“市場先生”的說法是一個絕妙的補充和註解。

理解反身性過程的關鍵所在
 
索羅斯就是從反身性理論和人類不確定性原理中獲得的主要洞見:所有的人類構建都是有缺陷的,而這種缺陷可能只有在構造進入生活時才會暴露。這是理解反身性過程的關鍵。索羅斯指出,當一個假說成為現實時,意識到可能出現的缺陷會讓你處於領先地位。理性與情感會很複雜地交織在一起,人類的行為無法被完全的理性理解,但索羅斯認為,他依賴理性的程度超過了大部分實踐者。擺脫情感是不可能的,然而使自己的情感狀態盡可能地保持穩定十分重要。如果保持超脫其他個人情感,就能在市場情感中感受到變化。
 
索羅斯十分著迷他的理論,他在乎他的概念框架超過了賺錢,對真理的追求高於其他想法。他甚至說,對於真理的興趣是在金融市場成功的重要品質。《金融煉金術》的首要目標就是證明流行範式和金融市場均衡模型是錯誤的。
 
對於索羅斯而言,反身性理論只是一個哲學理論,不是科學理論,它與行為經濟學和進化博弈理論可以相容,但是與有效市場理論和均衡理論決不相容。他的目的就是要揭穿有效市場假說。反身性理論不提供從科學理論中得到的嚴格的結果,是否缺少證偽性也不重要,但它確實更符合金融市場的真實情況。

(作者系獨立投資人,著有《在蒼茫中傳燈:一個投資者20年的知與行》)

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