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又見錢潮滾滾來

http://magazine.caing.com/2011-05-13/100258796.html

謝文

  過去一年多是中國網絡業久違的熱鬧時光。一方面,只見道道金牌不斷擲下,產業空間不斷萎縮,創新動力不斷削弱,產業內訌不斷出現;另一方面,創業公司不斷湧現,風投融資不斷高昇,上市喜訊不斷傳來。好一個詭異的繁榮!

  十年一輪迴,2010年-2011年這股錢潮,同2000年-2001年網絡泡沫相比,有三可比三不可比。

  同上次一樣,資本市場熱炒的概念是互聯網。十年前,互聯網帶給人類無限憧憬,沾網必火。十年後,互聯網業已經經過了實戰檢驗,成為社會發展的重 要推動力。所以,一定程度上,可以把目前的熱潮理解為資本市場和主流社會對網絡業的肯定,儘管這種肯定有些誇張。在納斯達克上,中國網絡業貢獻了數十個上 市公司,僅次於美國網絡業,也算一種自豪的本錢。

  同上次一樣,資本市場呈現了對網絡公司的高估值。十年前,新浪、搜狐、網易無一盈利,但並不妨礙資本市場的美好預期,它們都在泡沫破碎前成功上 市。十年後的今天,儘管十幾家網絡公司良莠不齊,但並不妨礙資本市場對它們高看一眼,大都成功地以十分誇張的市盈率順利上市。十年前,網絡公司上市不過融 資幾千萬美元,如今動輒就是數億美元,即使考慮到美元貶值,也是了不得的進步。

  同上次一樣,美國風險投資業和投資銀行業是推動熱潮的主力軍。它們對中國互聯網業的發展功不可沒,起到了催化劑和助推器的作用。沒有它們,十年前不會有三大門戶走向納斯達克,也不會有今天互聯網的繁榮;中國互聯網也許連今天一半的水平也達不到。

  同上次不一樣,十年前是網絡概念帶動了中國概念,如今是中國概念帶動了網絡概念。上次泡沫是全世界範圍內的普遍現象,尤以美國網絡界為甚。中國 網絡業當時還是嬰兒,順帶著被泡沫了一把。大家同起同落,笑在一起,哭在一處,公平合理。這次則不一樣,世界其他地方包括美國網絡業並無泡沫現象。 Google、蘋果、雅虎和亞馬遜等幾個帶頭羊的股價沒什麼大變動,還沒上市的創新主力,例如Facebook和Twitter獲得高估值,也只是個別的 且有道理的個例。惟有中國網絡業異軍突起,阿貓阿狗都獲得高估值。無論基本面有多大問題,都能高調上市並且獲得匪夷所思的高市值。背後原因早有公論,歐美 市場不振,錢多要找出路,上市門檻大幅降低,尤其是中國經濟高速發展打消了資本界長久的疑慮,而人民幣升值預期更添了一把火。

  同上次不一樣,十年前是美國資本為主力軍掀起泡沫潮,如今是美國資本與中國外流資本共同製造了新泡沫。雖然現在還看不到系統的統計數字,但爆炒 中國網絡股的資金中,應該有相當部分是中國人操作的中國外流資本和中國人操作的外國資本。對這批上市公司的炒作,帶有典型的中國A股和創業板市場炒作的特 徵:高舉高打快進快出的博傻遊戲,杜撰欺騙外行人的天方夜譚,漏洞百出的業績數據和無法實現的前瞻預期。

  同上次不一樣,十年前是網絡泡沫全面破碎,甚至許多很好的公司也被矯枉過正地打成了垃圾股,然後用了三四年時間才使市場恢復正常。如今這一個小 小的局部泡沫,即使破碎也不會動搖納斯達克和中國網絡業的基本面。那些被估值過高的新上市公司,很快會走向價值回歸之路。按正常邏輯推算,不用等到明年的 今天,這批上市的一二十家網絡公司就可以完成價值回歸的過程,總體平均市盈率在一二十倍左右,跌破發行價的事應該屢見不鮮。

  公平而論,這一年來在納斯達克上市的中國網絡公司中,有不錯的公司,有一些有發展潛力的公司,當然也有「被上市」的公司,但我的確看不出有未來 網絡業的領頭羊。道理在於普遍缺乏創新,拘泥於某些細分市場,因而很難具備長期高速穩定增長的前景。不過,無論如何,多些民營上市公司總是好事,整體力量 強大了,向外擴張的能力增強了,業內競爭環境更加均衡平穩了。說不定有些公司靜極思動,不甘於做個小康之家,願意嘗試網絡創新呢。

  作者為互聯網資深評論員

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又見「X萬億」

http://magazine.caixin.com/2012-08-31/100431252.html
葉偉強

  經濟前景堪憂,採取積極的應對措施在情理之中,何況政府在經濟發展中本就強勢,這個時候讓他們袖手,顯然太不現實。但出台超過10萬億元規模的刺激規劃,還是有點出人意料。

  這個人稱地方版「4萬億」的刺激計劃,與當年的「4萬億」的相似之處在於,都在經濟下滑的巨大壓力下匆匆出台,大多項目沒有經過嚴格論證。這會留下什麼樣的不良資產?對國民經濟造成多大的危害?

  不同之處在於,「4萬億」由中央政府主導,有強大的財政和信貸資金支撐,而當前的刺激計劃受資金所限,很難大規模推開。從這個角度看,這更像是地方政府的一種姿態,其中大部分難以實行。其實,2009年「4萬億」出台之後,全國各地聞風而動所作出的投資計劃加總接近30萬億元,其中大多屬於「摟草打兔子」的性質。

  當前的刺激計劃不足慮,值得憂慮的是各級政府的慣性思維。他們仍然篤信靠投資可以拉動經濟增長,從而可以償還債務。如果真是這樣,經濟就不會有週期,只會一路高歌猛進。現實卻是,國內國際形勢的變化,使得中國經濟增速已經難以回到動輒9%的時候了。鋪攤子、上項目製造的是更多的債務,而且這些債務無法被未來的增長所消化。如果這種思維不轉變,則轉變經濟增長方式、調整經濟結構的宏大理想無從談起。如果這種思維不轉變,我們以後還會看到各種各樣的「X萬億」刺激計劃。■

  本期值班主編 葉偉強


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又見「三角債」

http://magazine.caixin.com/2012-10-19/100449281.html
 資金緊張是中國企業近年來普遍面臨的難題,今年以來,應收賬款的增加更如雪上加霜。

  山東一家紡織企業財務人士告訴財新記者,目前對企業影響最大的是資金問題,與其所在企業相關的上下游工廠,都出現了拖欠貨款現象,資金運轉不暢。

  近期在無錫、蘇州、順德、深圳、保定、成都等九地市調研過的中國社科院世界經濟與政治研究所國際貿易室主任宋泓,也對財新記者說,從其調研情況看,目前企業面臨的資金緊張,主要表現為貨款回收困難,從原材料到中間產品到產成品銷售,產業鏈條上任何一個環節出現一點拖延,都會產生影響,「正常條件不會出問題的環節,在經濟下行的壓力下都可能成為問題」。

  據新華社旗下的《經濟參考報》報導,工信部、商務部、發改委等部門正在對「三角債」問題進行摸底,從初步情況看,「三角債」問題在不同行業不同程度存在,並有進一步蔓延擴大的風險,其中機械製造、煤炭、鋼鐵行業的企業債務問題較為突出。

  國務院發展研究中心企業研究所研究員許召元對財新記者表示,近期出現的「三角債」,不同於上世紀80年代末、90年代初,主要是由經濟下行造成的,而非信用關係惡化。目前多集中在比較困難的兩類行業中,一是鋼鐵、化工等受固定資產投資影響較大的行業,二是出口導向的行業,紡織業是典型代表。上一輪「三角債」主要通過注入流動性的方式解決。許召元認為,目前採取的方式應該不同,應該更多地改善企業經營環境,而非政府直接介入。

應收賬款猛增

  近期政府部門、行業協會的數據以及多家機構的調研均顯示,企業應收賬款正在大幅增加。

  根據國家統計局的數據,今年以來,工業企業主營業務收入和應收賬款淨額的增速出現逆轉,後者明顯高於前者,且差距有拉大趨勢。前八個月,工業企業應收賬款淨額達到7.98萬億元,同比增長15.6%,高出主營業務收入增速5.4個百分點。財政部數據也顯示,前八個月國有企業應收賬款周轉率為7.9次,比去年同期下降0.7次。

  在此輪經濟下滑中受影響最大的鋼鐵、煤炭等行業,情況更不樂觀。中國鋼鐵工業協會的統計稱,由於市場持續疲軟,鋼鐵企業和用戶的資金均處於偏緊狀態,銷售貨款回籠存在較大的難度,特別是貨款回籠中的現金比例偏低,造成企業資金緊張。

  截至7月末,列入鋼協財務統計的全國81戶重點大中型鋼鐵企業應收賬款淨額1191億元,應付賬款淨額4071億元,同比分別增長17.85%和10.64%。

  中國煤炭工業協會也稱,煤炭企業貨款回收困難。7月末90家大型煤炭企業應收賬款淨值1948億元,同比增長48.7%,淨增638億元,多數企業貨款回收中承兌匯票所佔比例超過50%,煉焦煤企業貨款回收承兌匯票比例超過70%,企業現金流趨緊。

  9月舉行的機械工業第三季度經濟運行形勢分析會商會上,與會專家將「應收賬款增速加快,企業間三角債務嚴重」列為行業運行存在的困難之一。

  根據中國機械工業聯合會的統計,前七個月,機械行業應收賬款高達2.51萬億元,在上年較高基數的基礎上增加16.89%,遠高於同期行業主營業務收入9.6%的增幅,其中重型礦山、電工電器、工程機械等行業應收賬款佔主營業務收入的比重,分別達到37.5%、33.4%和35.7%。

  江西省工信委在分析銅產業近期情況時也稱,在宏觀經濟變化莫測的複雜形勢下,企業發展存在諸多潛在風險,其中之一就是經濟形勢不好,下遊客戶資金緊張,壞賬風險加大。

  前期公佈的上市公司中報中,鋼鐵、工程機械等行業公司普遍面臨著應收賬款增加的局面,且增幅不低,有的甚至超過200%。

  這些行業多與投資密切相關,屬週期性行業,地方融資平台和大型基建項目是其債務鏈的源頭之一。

  遼寧省鋼鐵流通行業協會負責人接受媒體採訪時即稱,被拖欠的貨款多數來自於高鐵、高速公路等基礎設施建設項目的總包方。

  市場化程度較高的紡織業,此次也成為應收賬款較多的行業。前述山東紡織企業財務人士稱,受出口訂單的影響,下游產品滯銷,回款出現問題,「銷售商拖欠製造商,製造商拖欠原材料供應商,原材料供應商只能在棉花收購上壓價拖欠。」

  許召元則對財新記者稱,除了市場性因素,國內一些政策性因素也導致紡織行業的低迷。他稱,在調研中,多家企業反映,由於國內有棉花保護價政策,國外棉紗進口到國內的價格都低於國內棉花價格,而且棉紗進口沒有限制,因此導致棉紡織行業比較困難。

  企業間相互拖欠款現象不容忽視。北京大學國家發展研究院與阿里巴巴集團10月15日共同發佈的《長三角小微企業經營與融資現狀調研報告》稱,近六個月,客戶拖欠貨款影響企業經營的小微企業比例達到30.75%。在經濟下行狀況下,企業間錯綜複雜的拖欠款、三角債,很容易引發連鎖反應,波及一個產業鏈或整個區域大片的企業,這不僅會給企業經營帶來災難,也有可能會滋生許多社會問題。

  報告稱,長三角小微企業受「三角債」影響嚴重,而中西部省份也有朝這一方向發展的趨勢。

  據撫順官方媒體報導,國家統計局撫順調查隊近期的一項監測顯示,小微企業資金緊張局勢進一步加劇,企業間「三角債」問題凸顯。這項監測覆蓋100戶開工的中小微型工業企業,其中32%的企業存在「三角債」問題。資金短缺的75家企業中,62.7%的企業回答是由於貨款回籠困難造成的;在資金緊張的「三角債」企業中,50%企業認為是由貨款回籠困難造成的。


分類化解

  上輪清理「三角債」,是通過注入流動性的方式解決的,到1992年年底,國家共注入500多億元資金。此次企業間拖欠賬款,由於成因不同,處置方法也有所不同。

  長江商學院經濟學教授、長江案例中心主任李偉對財新記者表示,浙江等地的債務,根據當地的企業家訪談的內容,不少是一條線的債,有些是因為源頭上的國有企業不願意按時付款,再加上銀行收回到期貸款後不續貸,導致其上下游的民營企業都吃苦。

  「如果只看短期內如何解決『三角債』問題,可以照用注入流動性的辦法。」李偉稱,關鍵問題是,每次都說下不為例,但是總是要再次出問題,因為沒有從實質上解決「三角債」形成的動力,這是最大的問題。

  他認為,根本問題在於中國的資本市場和結構,與實體經濟對於資本市場和結構的需求不匹配。「三角債」問題要解決必須從結構上調整。目前中國金融體系的制度安排,導致銀行、企業、地下錢莊都會在謀求自身利益的前提下,做出催生三角債危機的事。所以,必須從制度上解決這些問題。

  許召元則認為,金融機構確實存在偏向大企業的問題,中小企業融資需求受到限制,推高了企業財務費用,影響企業經營。但目前應收賬款大幅增加,主要與宏觀經濟形勢相關,還要從改善企業經營環境方面著手。

  鋼鐵、機械等與投資相關的行業,其應收賬款既與地方融資平台和大型投資項目相關,也與行業自身的產能過剩相關。許召元稱,這些行業固定成本大,行業集中度較低,即使經濟形勢差,企業自身並不願減產,會陷入相互嚴重競爭。需要政府和行業協會來協調產量,推動重組,在產業結構上優化調整,以適應當前經濟形勢。

  紡織等一般製造企業,應該更多地針對企業經營困難這一普遍問題,給予一些幫助。通過改善企業的經營環境來解決這一問題,政府不宜直接介入。

  國家統計局撫順調查隊也建議,減少稅負,減輕企業經營負擔,提振企業經營信心。在其調研中,43%的企業反映稅費負擔重。沉重的稅費負擔,直接擠壓了中小企業的利潤空間,加重了中小企業的資金緊張程度,間接地增加了企業間「三角債」發生的風險。

  該調查隊同時稱,受企業規模的限制,中小企業在享受國家或地方優惠政策和經營優勢等方面,會稍遜於大型企業,建議政府在「抓大」的同時,應「放開搞活」中小企業,制定行之有效的扶持小微企業發展的政策。■

  本刊記者霍侃對此文亦有貢獻

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又見狙擊 易明的生活點滴

來源: http://eming620.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=5462080

  昨天,天合化工(1619)開市後不久突然停了牌,收市之後才得知又遭人狙擊,指其賬目造假,這隻股份萬一真的出事的話,相信不少散戶會中招,因為此股上市前及上市後都一再有股評人推薦。

  記得在天合化工招股期間,幾乎所有股評人都一面倒的推薦認購,情況非常罕有,而且都是名氣響噹噹的股評人,當時我就覺得非比尋常,自然很留意此股上市後的表現。

  結果其招股反應並不熱烈,只獲輕微的超額認購,更以接近下限訂價,上市首日更輕微跌破上市價,根本與其招股期間的聲勢完全不一致,有點雷聲大、雨點小的感覺。

  隨後其股價得以慢慢攀升,相信應該是一再受到股評人推薦的結果,我也曾經為其吸引過,卻從來沒有沾過手,哪料到上市短短的兩個多月就爆出造假醜聞,而且是事前完全沒有徵兆,根本無從防備,假設我也買了此股,肯定也無法逃脫被綁的命運。

  既然一再受到股評人的推薦,相信有不少小投資者買入了此股,這回真是糟糕,縱使該股得以復牌,肯定又要大跌一番。

  新股一再出事,前有福建諾奇(1353),昨天又有天合化工,於六月、七月份趕著一窩蜂上市的幾十隻新股當中日後又將有多少隻會出事呢?真是令人防不勝防。

  天合化工昨天才出事,今天又再有神冠(829)被指造假賬,下午開市不久又急急停了牌,神冠不是新股,卻是民營企業,這一來,會否再一次掀起新一輪民企風暴呢?

  出事的新股似乎都離不開上市前兩年的盈利暴增,而且邊際利潤非常高,動輒有六、七成之高的模式,過去的洪良是如此,福建諾奇也是如此,所以,我一見這種模式的新期一概不會考慮,決不在這些股份之上浪費精神。

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又見暴跌 比特幣周末狂瀉20%

來源: http://wallstreetcn.com/node/209031

上周末比特幣下跌將近20%,創年內新低。一些投資者因此擔心比特幣會崩盤。

2009年比特幣誕生以來,價格大起大落已成為這種虛擬貨幣的特征。去年比特幣交易價一度漲至1150美元的巔峰,此後一路走低。今年8月18日的一次閃電崩盤使比特幣價格一天之內跌去約12%。比特幣交易平臺BTC-e的價格一度從接近500美元跌至300美元左右。

看好比特幣的人士認為,比特幣的價格並未體現它的真實價值,上周的暴跌不代表價值大縮水,比特幣仍最受投機者和熱愛技術的人士歡迎,只是還未發現讓它成為主流的通用用途,那種用途會幫助它穩定自身價格。

一位比特幣的投資者Roger Ver就表示:

“所有抱怨比特幣最近價格的人別忘了,過去12個月它的價格還漲了一倍多。”

可即便是對比特幣最有信心的人,也難以解釋最近這次暴跌。《紐約時報》的報道提供了一種理由:可能是因為監管法規的不確定性。

今年7月紐約州成為美國首個制定比特幣公司相關監管法規的州。相關規定的征求評論期於本月21日截止。

目前越來越多的美國商家開始接受比特幣。上月華爾街見聞文章提到,全球第二大在線支付網絡PayPal首次將比特幣納入其支付系統,今後幾個月將允許該平臺的商家接受比特幣支付。

雖然比特幣的交易量還相對很小,但PayPal是全球數一數二的支付平臺,近兩年才被支付寶奪去頭名寶座,其接納比特幣的決定使比特幣向主流支付系統的懷抱又邁進了一大步。

盡管如此,關於比特幣能否擁有商品以外身份的爭議一直沒能平息。開發者必須找到一種控制比特幣技術的方式,克服當前一些成本高、難度大的障礙,比如跨境轉移比特幣收費高、耗時久。一旦比特幣找到一般用途,其價格就可能穩定。

風投公司Charles River Ventures的合夥人Rafael Corrales認為:

“現在比特幣正處於從商品變為貨幣的過渡期。當比特幣成為貨幣後,就會發揮自身潛能。”

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比特幣,Bitcoin,虛擬貨幣,數字貨幣,美元

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又見陰謀論:打擊ISIS利好俄羅斯?

來源: http://wallstreetcn.com/node/211095

俄新社報道,俄羅斯將要求聯合國安理會通過決議,正式禁止聯合國成員國從恐怖分子控制地區購買原油,包括ISIS控制地區。中亞局勢的專家Edward Lemon認為俄羅斯此舉一石二鳥:既可以鞏固中亞控制權,又能在敘利亞問題上和美國周旋。

俄外長Sergei Lavrov表示將推動該決議通過,並積極參與聯合國2170和2178決議。上述決議決定采取措施切斷伊拉克和敘利亞極端組織的資金和外來武裝分子來源,並制裁有關人員。

盡管美國和俄羅斯在打擊ISIS問題上存在一些共同利益,兩國同意分享情報,但是俄羅斯並不在美國所領導的“反恐聯盟”內。俄一名外交官近期曾表示,俄羅斯並不期待美國要求他們加入“聯盟”,也不會主動要求加入。

而據英國《每日郵報》9月3日報道,伊斯蘭國極端分子發布視頻,直接威脅俄羅斯總統普京,稱因其支持敘利亞總統阿薩德、打擊穆斯林。

研究中亞局勢的專家Edward Lemon在EurasiaNet撰文表示,“打擊ISIS將為俄羅斯鞏固其後方穩固提供幫助。俄羅斯一直強調ISIS對土庫曼斯坦和烏茲別克斯坦造成威脅,而這些國家並沒有俄羅斯的駐軍。這使得情況有一些微妙。在敘利亞局勢上,俄羅斯將更具話語權。阿薩德領導的敘利亞很有可能在ISIS的因素下成為美俄雙方妥協的“中介”——美國允許阿薩德執政,而俄羅斯則協助美國協調與阿薩德的關系。”

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又見瘋炒 易明的生活點滴

來源: http://eming620.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=6069201

  滬港通之後市場的怪異現象特別多,繼早前的景瑞(1862)供股權2987瘋炒之後,今早又見香格里拉(069)的供股權2986再次被瘋炒。

  話說香格里拉於十月二十三日宣布供股,七股供一股,供股價是11.1元,與其前一天的收市價相同,情況與景瑞(1862)有點相似,公司似乎不希望小股東參與供股。

  自宣布供股之後,其股價幾乎長期低於供股價的11.1元,前天其供股權面世了,股價更曾低至10.1元,以收市價的10.64元計算,其供股權根本一文不值,不知道在什麼情況之下竟曾由0.101元被炒上0.85元而跌回0.285元收市。

  可是,昨天其供股權再次曾經瘋漲194.7%而高見0.84元,最終跌回0.45元收市,今天再進一步跌至0.335元收市,較之第一天高位的0.85元已經跌了0.515元,跌幅高達60.58%,雖然如此,以其正股的收市價為10.74元計算,仍然是廢紙一張,真是難明因何會為炒家看中,繼續瘋炒?胡亂炒作其供股權者隨時步景瑞供股權的後塵,損失慘重後者前天最後買賣,在其六天的買賣期中,最高曾見2.7元,前天收市則為0.15元,跌幅高達94.4%,仍有0.15元的市值讓炒作者逃生已經是不幸中的大幸,根本就是廢紙一張,今天景瑞的股價更跌至3.37元,其供股權最終非要變成廢紙不可。

  更怪的是今天再有公司以類似的方式宣布供股,此為新昌營造(0404),該公司今天突然宣布十股供三股,每股供1元,而今天其收市價則為0.97元,這樣的供股價誰有供股?情況與景瑞及香格里拉如出一轍。更加奇怪的是該公司今天宣布供股,下周三就除權,由宣布到除權日只有三天,時間之倉促,可能是一項供股的紀錄了。

  為何會作出如此奇怪的供股安排呢?莫非有人見過景瑞及香格里拉供股權被瘋炒的怪現象食髓知味,想照辦煮碗乎?

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又見大挫 易明的生活點滴

來源: http://eming620.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=12363762

  前周五,杜指大跌309點,拖累港股上周一曾經大跌454點,尾市跌幅收窄至下跌154點;上周五,杜指又大挫367點,明天的港股又將會如何呢?杜指再次大挫,又是油價續跌惹的禍!

  經過屠殺」,已經退至20500-21000間,於21000-21700之間證,位於22000-22200之間,因素能否明天想像那麼便答案。

  四,下跌253點,跌247之後升84點,反映」22000-22200暫時願,如今再次遇上杜指大挫,且看又如何部署了。

  反而中,較為明顯部署(941證。於80-87之間,移動證,位於85-87之間隻,換言之,誘因大,因此,移動跌,支持已經退至80-85難怪移動至87.95收8.1距離接近86.8868157有1.22而已。

  其餘(883),收7.85元,距離7.58證61496只有0.27而已,油價持續下跌相信61496陣亡

  至於石油(857),收5.09元,於4.8-4.9之間證,分別為4.88的69227為4.8的60837及69989,相信支持恐怕退至4了。

  五,跌309之後天,共483點,分別跌253367累積高達620之後能否重複走勢,連續反彈


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周一又見萬科 230億瞬間灰飛煙滅?

萬科(000002.SZ;02202.HK)管理層和股東之間的精彩商戰又將迎來一波新高潮:停牌了六個半月的萬科A今日(7月4日)複牌。

複牌首日會不會直接躺在跌停板上、最終會跌到什麽價位、“寶能系”和華潤等會不會出手……目前來看,萬科A複牌後出現暴跌已是大概率事件,畢竟公司停牌期間的整個A股市場出現了大幅下挫。市場主流觀點認為,萬科A會出現2~4個跌停板。

事實上,在“寶能系”拋出要“血洗”萬科董事會成員的提議之時,就有不少市場人士表示,無法理解這一舉動,畢竟“寶能系”此前在二級市場大量買入萬科股票過程中,使用了不低的杠桿比率,如果罷免管理層,無疑讓萬科陷入更大的動蕩。至少從“搶先”公布的萬科上半年經營數據來看,“亂世”中依然大幅增長,萬科管理層無疑是優秀的。

“寶能系”葫蘆里到底賣的什麽藥?第一財經對此采訪發現,市場的觀點主要分為兩派:一方認為“寶能系”已經對萬科股價出現動蕩做好了充分準備;另一方則稱,“寶能系”歸根結底是想安排自己人進入萬科管理層,且並不認為萬科的股價波動會大到對其產生威脅,但如果真的出現不理性恐慌拋售,很可能導致“寶能系”的資管計劃爆倉,畢竟此前的股災已有前車之鑒。

萬科複牌將有幾個跌停

“停牌前漲了60%以上,優於大盤和同行,確實有下跌壓力。公司前景目前有些不明朗,股價下跌也是不爭事實,目前公司業績增長也是最好的水平,但情形複雜,也不排除業績下跌的可能。”萬科董事會秘書朱旭曾在公司6月27日的股東大會上作出如此表述。

的確,除了停牌前的暴漲之外,整個大盤的連續下挫,以及萬科H股複牌後的暴跌必然會將萬科A的股價往下“拽”。第一財經記者統計發現,自萬科A去年12月19日起停牌後,上證綜指已從當時的3578點跌至2932點,跌幅超過了18%。除此之外,萬科H股今年1月6日複牌至今的股價也已下跌了33.62%。

目前,市場主流的預測認為,萬科A複牌後會出現2~4個跌停,而複牌首日跌停幾乎鐵板釘釘。按照停牌前2372億元的A股總市值計算,首日如果跌停,萬科A就將一下子蒸發237億元的市值。若按照萬科H股複牌後下跌33.62%計算,萬科A的市值會損失約800億元。

華南某基金公司高管向第一財經記者表示,盡管可以用沒有停牌的H股走勢作為參考,不過目前業內對萬科的估值,一般都是按照房地產行業指數走勢來確定,而萬科停牌期間房地產指數大幅下滑,估計複牌後萬科很大可能面臨較大拋壓,跌幅會比房地產指數更大。

假設真的連續4天躺在跌停板上,萬科A屆時的股價會在每股16元左右,依然高於萬科與深圳地鐵15.88元的重組價格。

那麽萬科A究竟值不值15.88元?從當前幾家主要上市地產公司的情況來看,保利地產、金地集團、招商蛇口的市凈率分別是1.2、1.5和2.4左右,按照萬科一季度每股凈資產9.12元來算,重組對價15.88元,市凈率是1.74,介於上述幾家公司之間。

不過,深圳一位私募人士接受第一財經記者采訪時表示,也不排除萬科A出現類似樂視網(300104.SZ)的走勢。樂視網去年12月初開始停牌,雖然資產重組最終失敗,但今年6月3日複牌後的股價最終並未跌停,之後的走勢也相對平穩。

“下跌是大概率事件,但不一定會連續跌停。”北京一家公募基金投資總監對第一財經記者表示,“樂視網的情況跟萬科有點相似,但‘高價位’複牌後第一天跌停就打開了,走勢背後是多方力量在角逐。”

公募基金便是萬科A股價波動的重要力量之一。Wind數據顯示,截至去年年末,持倉萬科A的公募基金數量多達233只。但多位重倉萬科A的基金經理在接受第一財經記者采訪時表示,公募基金對萬科A的拋壓不會太大。

一名重倉萬科A的基金經理徐明(化名)表示,只要萬科A的股價不跌破調整後的估值,那現有的基金持有人即便看到萬科A出現兩個跌停,他們也不會有額外虧損。如果跌幅小於25%,那對於複牌即申購基金的持有人還是有額外收入的。

萬科A停牌期間,基金用於停牌股票估值的指數AMAC地產(H11047.CSI)跌幅達到25.37%,按照指數收益估值方法,萬科A目前在基金中的估值約為每股18.23元。

4個跌停就能攪動“寶能系”?

萬科A複牌最緊張的可能是“寶能系”,但就如文章開頭所敘,“寶能系”掌門人姚振華要麽已有萬全之策,比如握有大量現金死守“底線”,抑或是其手上持有的股份已有接盤人,甚至接盤人可能就是華潤;其次,“寶能系”根本就不擔心會出現“爆倉”。

“寶能系”掌門人姚振華

事實上,華潤提出反對萬科管理層重組方案的其中一條理由就是:“本次萬科增發股票定價為15.88元,比資本市場目前平均對萬科每股凈資產約21元的估值測算低約24%。”由此可見,華潤認為萬科A的股價是遠高於每股15.88元的。

現在的問題是,“寶能系”大量買入萬科A的平均成本是多少?

萬科去年11月發布的公告顯示,截至2015年11月17日,“寶能系”旗下鉅盛華通過普通證券賬戶持有公司A股8.89億股,占公司現在總股本的8.04%,通過信用證券賬戶持有公司A股0.3735億股,占公司現在總股本的0.34%。前海人壽通過普通證券賬戶持有公司A股7.36億股,占公司現在總股本的6.66%。鉅盛華和前海人壽合計持有公司A股股票16.62億股,占公司總股本的15.04%。從11月17日之前萬科A的走勢來看,“寶能系”買入的平均成本大約是在每股13~14元。

由此可見,如果按照華潤“萬科實際價值應當高於15.88元”的說法,上述部分持有股份擁有足夠的浮動盈利和“安全墊”。

根據披露的鉅盛華7個資管計劃,在2015年12月購買萬科平均價格在16.3~19.6元之間,這些產品的杠桿主要都是1∶2,7個資管計劃均將計劃份額凈值0.8元設置為平倉線,資產管理計劃份額凈值低於或等於平倉線時,公司需按照管理人要求及時追加保證金。其中購買均價最高的西部利得寶祿1號為19.6元左右,也就是說下跌至15.7元左右即將觸及該產品平倉線(甚至更低才會觸發平倉)。因此,只有當萬科下跌超過三分之一時,才有“爆倉”的可能,也就是說要有4個跌停板的水平。

當然,“寶能系”很可能已經準備充足資金來防止發生“爆倉”。

管理層複牌前的反擊

雖然萬科處於風口浪尖,但萬科管理團隊仍然展現了其較高的職業素養,努力維持公司正常運營。這在萬科A剛剛公布的上半年主要經營數據中也能一窺究竟。公告顯示,今年1~6月份,萬科累計實現銷售面積1409.0萬平方米,銷售金額1900.8億元,穩居行業第一,同比漲幅高達75%,超額完成全年3000億元的任務已無懸念。

萬科在7月4日股票複牌前夕拋出驕人業績,除了證明管理層的能力外,也是在向外界傳達公司經營一切正常的積極信號,被視作其為穩定股價的一張“王牌”。

王石在萬科6月27日的股東大會上與股東交流

另外一張“王牌”是,萬科董事會在7月1日通過了“關於不同意深圳市鉅盛華股份有限公司及前海人壽保險股份有限公司提請召開2016年第二次臨時股東大會的議案”。

值得關註的是,根據公告,上述議案是在董事會會議上以11票全票贊成通過的,這意味著華潤三名董事在這一問題上和管理層站在了一起。

根據《公司法》,“寶能系”還可以向監事會提請召開臨時股東大會,如果監事會也不同意召開,則連續九十日以上單獨或者合計持有公司百分之十以上股份的股東可以自行召集和主持。召集人應當於會議召開四十五日前發出書面通知,將會議擬審議的事項以及開會的日期和地點告知所有在冊股東。

此舉意味著,如果寶能仍然希望達成重組萬科董事會的目的,只能通過自行發起股東大會來完成。

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又見險資舉牌 下一個會是誰

曾經低調的險資,如今在資本市場的一舉一動都備受矚目。

隨著三季報的陸續公布,恒大人壽被發現在多家上市公司股份中持股比例超過4.9%,逼近舉牌線,被市場廣泛關註。

而近日,國華人壽被披露第四次舉牌天宸股份(600620.SH),持股比例達20%,隨即收到上海證交所問詢;9月底,陽光保險舉牌伊利股份(600887.SH)亦引起軒然大波,保險資金再次被推上風口浪尖;而市場也還在翹首以待“寶萬之爭”下一步會如何上演。

撇開個案,2015年下半年開始,險資舉牌開始變得異常火熱。業內人士表示,這是低利率、資產荒疊加險資投資政策日益寬松、保險公司風險偏好及權益配置意願上升之後的必然產物,這種資產配置的形式在短期內還看不到盡頭的資產荒背景下也將成為一種“新常態”。而保險資金本身是支持資本市場發展的重要力量,對於險資舉牌行為本身,市場無須“妖魔化”。

舉牌目的引擔憂

近幾日晚間,金洲管道(002443.SZ)、棟梁新材(002082.SZ)、國民技術(300077.SZ)、梅雁吉祥(600868.SH)、中元股份(300018.SZ)相繼發布三季報。在三季報中,均浮現恒大人壽的身影。據計算,在這幾家上市公司中,恒大人壽持股比例均在4.9%以上,逼近舉牌線。

盡管截至11月1日晚間,恒大人壽已經將其中的幾家股份清空,但在此之前,仍舊掀起了一波“恒大概念股”。其中,由於恒大人壽一度成為了梅雁吉祥的第一大股東,雖然還未達到舉牌線,但其增持目的仍然受到了上海證交所的詢問。然而,11月1日晚間,恒大人壽已將梅雁吉祥悉數出清。

無獨有偶,國華人壽舉牌天宸股份的目的也遭到上海證交所的問詢。

9月2日至10月10日,國華人壽第四次舉牌天宸股份,以20%的持股比例躋身第二大股東。在公告發布的一天後,上海證交所就對國華人壽是否有意通過股份增持獲得天宸股份的實際控制權,是否有意參與上市公司的經營管理進行問詢。

盡管國華人壽在回複中稱,截至目前無意通過股份增持獲得天宸股份的實際控制權,也無意參與上市公司的經營管理。但由於國華人壽表示在未來12個月內增持股份不少於1000萬股,同時天宸股份大股東仲盛虹橋及其一致行動人也在國華人壽舉牌的期間多次增持天宸股份,因此市場中有不少聲音認為將來圍繞天宸股份的股權爭奪戰仍有可能上演。

險資舉牌已成“新常態”

“保險公司在現有法律和規則框架下的投資行為,完全是一種市場化的商業決策。絕大多數保險資金的投資行為是謹慎規範的,對被投資企業的戰略推進起到積極作用,也已經成為我國資本市場健康穩定發展的重要力量。”中國保監會保險資金運用監管部主任任春生表示。

事實上,把險資舉牌放在當前經濟環境和保險行業現狀來看,其產生又有一定的必然性。

險資舉牌並不是新生事物,但在2015年開始集中爆發。中銀國際認為,究其原因,一方面是由於年中股市劇烈波動產生了大量超低估值的標的;另一方面萬能險保費的爆發,也源於險企對2015年股市的良性預期及對未來的信心,從而擴大保費規模進行投資、分股市一杯羹。

從投資環境上來分析,在低利率環境下,無論是傳統的債券和定期存款,還是債權計劃、信托產品、理財產品等非標資產,都難免產生收益率的下降。在固定收益資產收益率普遍性下滑的大環境下,權益類投資成為維護投資收益率穩定、保障利差益的重要手段。股權投資作為保險長效資金支持經濟發展的同時,具備“類固定收益”的屬性,既可以保持穩定增值,又帶來資金回報,還可能有經營屬性的擴展。

而從財務數據角度來說,業內人士認為,一方面是權益法記賬帶來益處,另一方面在“償二代”框架下更加節省資本消耗,權益類投資在資產負債匹配的前提下成為較為理想的選擇。

具體來說,按照目前財務會計準則,當持股比例高於20%時通常會被認為對被投資單位具有重大影響,可以實現長期股權投資的權益法入賬。這樣既可以規避股票價格波動對賬面資產的影響,又可分享上市公司的凈利潤。同時,在“償二代”新監管體系下,保險資金長期股權投資的風險因子更小,客觀上鼓勵保險資金舉牌並列入長期股權投資進行核算。

一名註冊會計師對《第一財經日報》記者表示,在“償二代”下,如只是被分類為交易性金融資產或可供出售金融資產,則主板、中小板、創業板股票的風險因子分別為0.31、0.41及0.48。而一旦被分類為長期股權投資,那該風險因子立即降低,聯營合營企業為0.15,子公司更是只有0.1。風險因子的降低意味著最低資本要求的降低,也就意味著償付能力充足率的提高。

不過,從目前的舉牌案例來看,據國信證券統計,險資持股超過20%的案例只是少數,只有生命人壽之於浦發銀行(600000.SH)以及金地集團(600383.SH);前海人壽之於南玻A(000012.SZ)以及中炬高新(600872.SH);以及這次國華人壽舉牌天宸股份的持股比例達到了20%。另外,前海人壽本身對於萬科A(000002.SZ)雖然持股比例並未達到20%,但鉅盛華在4月將自己的一部分萬科A表決權讓渡給前海人壽,使得前海人壽對於萬科A的表決權恰好超過20%,“巧妙地”讓前海人壽可將對萬科A的投資余額轉入長期股權投資核算。

和發達國家相比,我們的權益類投資比例又是什麽水平?“我國保險投資還處於政策日益放開的時期,隨著中國經濟日益國際化及整體實力的不斷提升,借鑒發達國家的經驗,提高風險控制水平、提升風險偏好,權益類投資還有較大的上升空間。”中銀國際行業分析師魏濤表示。

根據中銀國際的數據,在英國保險投資資產的大類資產配置中,權益性投資占相對主體的比重,約為40%。而美國保險資金對於權益資產的投資隨著金融市場的發展及非保證利益保險業務的開展,保持著較高的增速,自上世紀90 年代初期開始有進一步增長,2003年至2013年間權益資產規模保持了年平均約7%的增長。在2013年末,美國權益資產在壽險投資資產的占比已達32.58%。

而保監會數據顯示,截至今年8月末,保險資金投資股票和證券投資基金余額為1.76萬億元,占比為13.85%。

多位大型保險資管高管在接受本報記者采訪時均表示,險資的舉牌動作一方面取決於可投資資金,另一方面也取決於市場表現和各保險公司的策略,雖然優質個股不好找,但未來也不排除將會通過二級市場舉牌的方式來配置股票。

監管“緊盯”激進行為

不過從另一方面來看,對於陽光保險剛過舉牌線的買入,伊利的“激烈反應”也不難理解。“寶萬之爭”仍未落幕,伊利股份的股權又如此之分散。

同時,不可否認的是,盡管保險資管行業總體向好,但是仍然存在個別保險公司的激進行為以致一些風險開始加劇。

而對於這些激進險企和背後可能引發的風險,保監會已經開始采取“高壓”姿態,“保險姓保”成了行業內的高頻詞匯,而一大波相應的監管政策也正在“趕來”。

據了解8月底,保監會資金運用部下發《關於加強保險機構與一致行動人股票投資監管有關事項的通知(征求意見稿)》。根據流傳出的征求意見稿內容,保險機構與其非保險一致行動人共同開展重大股票投資的(持有上市公司股票比例達到或超過上市公司總股本的20%),應當由保險機構提交包含本公司及非保險一致行動人相關信息的備案報告。保險機構與其非保險一致行動人共同開展重大股票投資,經備案後繼續投資該上市公司股票的,新增投資部分應當使用自有資金。

並且,按照上述征求意見稿,保險機構不得與非保險一致行動人共同收購上市公司。如果這一規定最終落地,將會使得類似“寶能系”這樣旗下保險機構與非保險機構一起“上陣”的“打法”無法達到控制上市公司的目的。

9月初,號稱史上最嚴的人身險規定問世,其中對於中短存續期產品有了更強的限制和要求,例如將人身險費率市場化改革中將責任保險金額與保費或賬戶價值的最低比例要求由105%提高至120%;其次,新規將萬能險責任準備金評估利率上限下調0.5個百分點至3%。且對於不符合要求的保險產品,應當在2017年4月1日前全部停售。

同時,保監會正在進行的互聯網保險專項整治中,互聯網高現金價值業務是首當其沖的整治重點。

而在公司治理方面,保監會10月12日發布《保險公司合規管理辦法(征求意見稿)》,要求保險公司建立“三道防線”的合規管理框架。同時,保險公司在股權管理、治理結構、章程、關聯交易等方面的監管政策也將陸續出臺或修訂。

在這種高壓姿態下,業內人士普遍預計盡管對中短存續期產品的五年過渡期在短期內對資本市場影響不大,但長期來看,那些經常拿萬能險準備金來進行舉牌的中小險企的舉牌熱潮將有所減退,行業將進一步回歸“保險姓保”。

瞄準“一級半市場”

事實上,從數據上來看,盡管9月以來險資又開始接二連三舉牌,但今年至今為止的舉牌熱潮較去年已經明顯降溫。根據中信證券截至2016年8月23日的統計,再加上之後陽光保險對伊利股份、國華人壽此次對天宸股份的舉牌以及9月末對龍宇燃油(603003.SH)的舉牌,整個A股上市公司共發布舉牌公告70余次,其中險資舉牌的約11次,涉及9家上市公司。而2015年上半年發布的155次舉牌公告,其中險資舉牌的占61次,涉及31家上市公司,多集中在下半年。

一名大型保險資管公司高管對《第一財經日報》記者分析稱,今年上半年舉牌熱潮有所降低一方面是因為目前能夠被舉牌的優質標的越發稀缺。況且,從行業經驗看,較為激進的投資風格難以支撐起一個行業的平穩發展。而另一方面,部分前期頻繁舉牌的險企權益性資產占比已逐漸趨近30%的上限(增持藍籌股票最高可將上限提高至40%),再集中舉牌的空間逐漸縮小。

例如,在舉牌伊利股份後,陽光產險披露其投資權益類資產賬面余額為78.32 億元,占上季末總資產的21.38%。

不過,投資上市公司從來就不止舉牌這一種相對高調的手法,參與定增這樣的“一級半市場”也是很多保險公司慣用的方式。

中信證券稱,2016年盡管舉牌數量上大幅減少,但相較於此前通過二級市場搶籌的單一舉牌形式,險資采取了更多元化的方式,如恒大人壽和泰康人壽,就於今年分別參與了寶鷹股份(002047.SZ)和保利地產(600048.SH)的非公開發行。“這一變化,使得險資能夠與上市公司控制人通過協商的方式對所購股份進行定價,不但在一定程度上避免了二級市場可能造成的股價波動風險,同時有利於險企與上市公司展開深入戰略協商,避免出現類似於‘門口的野蠻人’之類的鬥爭。”

各花入各眼 金融地產是“真愛”

A股市場超過2000支股票,究竟是哪些股票可以入險資的“法眼”,誰又可能成為下一個被舉牌的對象呢?

險資都在重倉些什麽行業的股票?

《第一財經日報》記者根據Wind資訊數據,對2016年半年報及2015年年報的保險重倉股(保險資金進入上市公司前十大股東)進行梳理。在剔除了平安集團及其子公司對平安銀行的持倉以及中國人壽集團對中國人壽股份的持倉之後,今年上半年末,險資共計挺進了608家上市公司的前十大股東。而無論從險資的持倉股數還是持倉市值來看,險資2016年上半年和2015年年末的行業偏好並未產生顯著變化,其最喜愛的行業都是銀行和房地產。

廣發證券分析師曹恒乾表示,保險資金偏愛金融地產股,這也是由於其資金成本較高,必須尋求較高ROE(凈資產收益率)標的。因此,遭到低估的大盤藍籌金融地產股才成為這一輪險資進軍的目標。以萬科A為例,近5年ROE水平在12.65%~19.66%,足夠補償保險資金6%~7%的資金成本。

從險資的持倉數量變化來看,根據Wind資訊數據,相較於2015年末,保險資金在材料、包括券商在內的多元金融、汽車、公用事業等行業有較大幅度的增持,而在運輸、半導體等行業則有所減持。

個股方面,根據國信證券8月18日發布的研究報告中的數據,如果按照持股市值來排名,前十名中有6個銀行股,而金地集團、萬科A這兩大地產股也赫然在列。但如果按持股比例來排名,金地集團是險資共同持股比例最高的一個上市公司,富德生命人壽、安邦保險以及天安財險都參與其中。

據《第一財經日報》記者粗略統計,從去年至今,至少已有12家險企通過二級市場舉牌近40家上市公司。這其中,“寶能系”、“恒大系”、“安邦系”、“生命系”、“陽光保險系”、“國華人壽系”、“華夏人壽系”較為活躍。而其中前四個險企系更是頻繁舉牌。

所謂“各花入各眼”,從這幾個險企系的舉牌對象來看,各家保險公司對舉牌公司的選擇上可能也僅是體現出保險公司不同的投資特點。

從“去年至今主要險企系舉牌版圖”中可以看出,“恒大系”的舉牌對象主要在地產、建築領域;“寶能系”的投資對象集中在地產、商貿、公用事業;“安邦系”、“生命系”則主要在地產、銀行、商貿領域的上市公司中舉牌;另外,此次舉牌伊利股份的陽光保險則除了地產外,確實一直聚焦於食品飲料和消費板塊。

從這些各不相同的被舉牌標的中是否能看出共性?國信證券表示,按持股市值進行排名,前十的上市公司均具有低估值和高股息的特征,在行業上也僅限於金融和房地產。在盈利能力、估值和股息率上都具有良好的財務指標,平均ROE16.61%、平均PE10.1倍、平均PB 1.49倍、平均股息率3.43%(8月18日所發布研究報告時的數據)。

因此,通過持股市值視角下的分析,具備較強盈利能力的低估值、高股息資產具備更為確定的投資價值。國信證券分析師認為,主要有兩方面較為明顯的支撐理由:一方面,這些股票擁有更好的流動性,且股息率也較為可觀;另一方面,不僅從險資資產配置的角度看,“較強盈利能力+低估值+高股息”股票具有較好的吸引力,從目前資產荒的角度看,隨著固定收益資產收益率的逐步降低,具有固定收益特征的股票類資產也將成為資本追逐的目標,且這類股票的價值將隨著國債到期收益率的下降而提升。

另外,股權結構較為分散也成為保險公司偏愛的公司特征之一。根據Wind資訊數據,南玻A、中炬高新、萬科A等上市公司被舉牌之前的大股東持股比例均低於20%,此次被舉牌的伊利股份第一大股東更是只有8.79%的持股比例。在險資舉牌之前沒有實際控制人,這樣分散的股權結構有利於險企在二級市場上吸籌,以及便於進行向董事會派駐董事以對公司形成“重大影響”等動作,而這也是這些上市公司對險資“敲門”的最大擔心所在。

下一個被舉牌的會是誰?

險資舉牌上市公司從一個角度看也是對上市公司投資價值的認可,因此隨著險資舉牌的火熱,一批舉牌概念股開始湧現。

而尋找下一批概念股也成了市場投資人士和分析人士熱衷的選題。

平安證券非銀首席分析師繳文超認為,除了已經被舉牌的地產和銀行可能被繼續舉牌,北京銀行、南京銀行等未被舉牌的銀行股也是一大“潛力軍”;此外,一些險資持股已超過4%甚至已經逼近舉牌線的股票隨時有被舉牌的可能;另外,鐵路、高速公路、電廠等現金流比較穩定且估值較低的周期股也值得關註。

而申萬宏源按照險資“心頭好”通常具有股權比例分散、股本市值較大、低估值和高股息的原則,通過第一大股東占比是否小於30%,前十大股東占比是否小於50%,市值是否大於65億元,自由流通總股本是否大於3億股,PE是否小於40,PB是否小於2,2014年分紅是否大於15%,所屬行業等特征對A股還沒有被險資舉牌的公司進行篩選,得出新黃浦、穗恒運A、華發股份、興發集團、寧波銀行、南京銀行、遼寧成大、北京銀行、特變電工、華夏銀行、交通銀行、光大銀行、百大集團、中興商業、益民集團、郴電國際、廣安愛眾、西昌電力和岷江水電這19家“候選名單”。

而除了上述被險資逼近舉牌線的“概念股”之外,在Wind資訊顯示的2016年上半年末險資已持有3%以上至5%以下的上市公司中,本報記者根據上述申萬宏源選取的第一大股東、PE、分紅率等標準進行篩選,發現東阿阿膠、利爾化學、京新藥業、建研集團、鞍重股份五家可能會被險資舉牌的“重點公司”。

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