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企業與地方談破產色變，“拯救者聯盟”卻願為危困企業砸錢

“如果說三四年前就‘找到組織’，我也不會那麽難。”近日，再次談起危困企業的並購重組，曾在嘉峪關的戈壁灘駐紮三年、見證中核鈦白(002145.SZ)並購重組全過程的鄭成新依舊很感慨。

現任中國信達資產管理股份有限公司業務總監的鄭成新所說的“組織”，是本月14日在北京成立的“中投危困企業投資並購聯盟”(下稱“聯盟”)。這也是中國首個以困境企業拯救為目的的投資者聯盟，隸屬中國投資協會旗下。其發起人主要為中國主流投資機構和上市公司，以及專註破產重整業務、掌握危困企業投資並購金融工具的資深專業人士。

在去產能的大背景下，中國危困企業(包括“僵屍企業”)蘊藏投資機會。數據顯示，中國債權企業1100萬家，每年大約有80萬家企業通過註銷、吊銷，占7%，真正通過法律程序進入破產清算的大概不到3000家，僅占0.025%。

“今年可能就是破產並購元年，前期的低迷狀態孕育的龐大資源處於休眠狀態，巨大的財富被凍結在里面。當然就我們投資人來講，是具有巨大商機的。”聯盟常務副會長兼秘書長鄭誌斌在接受《第一財經日報》記者采訪時表示。

兩周“速成”聯盟的必然性

這樣一個吸引法律界與投資者快速融入的聯盟，成立前後僅用了兩周時間，這在發起人之一的鄭誌斌看來，看似偶然卻是必然。

“我們三四年前也很想做這方面的工作，當時做的重組項目多是負債在10億元、20億元的企業。短短3年，變化極快，今年(涉及的)負債六七百億、上千億元的企業已很普遍。”已從事破產重組20多年的鄭誌斌告訴本報記者。

毫無疑問，“危困企業”已是中國經濟發展的一大難題。以下幾組數據或許值得參照：一是全國應當公示2014年度報告的企業數量為1741.62萬戶，但累計公示2014年度報告的企業數量為1482.49萬戶，年報公示率為85.12%，這也就意味著有兩百多萬家的企業沒有年報，而此類企業也被監管部門列入異常名錄。

二是國際貨幣基金組織(IMF)一份最新報告顯示，中國目前非金融國有企業占據了一半的銀行信貸額，卻只貢獻了五分之一的工業產出。企業違約率顯著上升，有14%的借款企業的利潤低於利息額。

三是2015年，我國上市公司的總數是2268家，其中負債最多的50家企業總負債額高達11萬億元，占到當年所有上市公司負債總額的一半以上(54%);負債最多的300家上市企業的總負債達到16萬億元，占到負債總額的82%。從縱向來看，2006年時，負債最多的50家上市企業負債總額約為1萬億元。

“現在企業、職工與地方政府官員的壓力之大很難想象，談‘破’色變還是很普遍的現象。當前我們在面對危困企業的時候就是處在十字路口，從理念上講，大家對市場方式是承認的，但實際操作中，大多數危困企業的處置仍然是行政方式，那就是行政輸血，包括政府輸血、投資人輸血、母公司輸血、銀行輸血……采取行政方式的比例現在不好說，而真正用市場方式的是少數，且少之又少，這是現實。”另一位離休後將全部精力放在國企改革的知名專家向記者表示。

當然，這一切的困擾與焦慮，或將因《破產法》及相關法規政策的推進有所轉變。

比如，2016年最高院發布一系列政策來落實中央經濟工作會議精神，其中一大里程碑事件是6月底發布的《關於在中級人民法院設立清算與破產審判庭的工作方案》，要求在12月前全國各省會和副省級城市中院設立“清算與破產審判庭”;8月1日，另一大里程碑事件發生——最高人民法院正式上線“全國企業破產重整案件信息網”。

參與後者部分具體事務的知情者告訴《第一財經日報》記者：“這是一個重要的信號。破產案才3000件，商事案卻有100萬件，如果僅僅為了案件審理，破產案件的級別是不夠的。如果沒有投資人進入，這盤棋就盤不活，這個平臺上線透露的信號之一就是要吸引投資者。”

該系統上線當天，聯盟最初的發起人就召開了會議，7天時間里，很多知名投資機構積極參與，包括央企、國企，還有大的投資機構，像中信證券、中信資產、中投證券等。

“能夠在這麽短的時間得到這樣的響應與支持，這是我們事先沒想到的。”聯盟副會長王君政表示。

理想與現實的距離有多遠？

至於“危困企業”為何受青睞，諸多投資者給記者的答案是，雖然困難重重，挑戰巨大，也要求投資者有“情懷”，但這樣的並購巨大的成就感，以及可觀的收益。

事實上，在國外回報最高的一類投資中就包括對困境企業的投資，橡樹資本、黑石等著名投資機構均將不良資產作為重要的配置方向。它們在2001年和2008年兩次大危機中，逆勢大舉募集資金收購不良資產。數據顯示，自1988年成立到2014年，橡樹資本困境機會基金完全跑贏標準普爾500指數，獲得23%(複利)的毛內部收益率，同時取得17%(複利)的凈內部收益率。

橡樹資本創始人和聯席董事長霍華德曾表示：“我們打算以50%的價格進行收購。你要想買到便宜的，就得到廢物堆里去尋找。”

當然，“危困企業”並非完全意義上的“廢物堆”。

中國政法大學研究生院院長、破產法與企業重組研究中心主任李曙光認為，危困企業分三類，一種叫資困企業，就是現金流短缺，在短期內發生的一個調控性的危機;第二種叫債困型，企業負債太大太重，往往利息甚至高於本金，此時這個企業的困境靠自身是很難擺脫的;第三種叫營困企業，因為經營上的問題導致，這一類的企業困境，往往是因為管理特別是在整個企業成本的控制上出了問題。

“對於不同的危困企業，采取的措施也是不一樣的，但都會涉及投資並購，這就是我們的機會。”鄭誌斌表示。

要做中國的橡樹、黑石，容易嗎?

說回鄭成新經歷的故事。2007年8月上市的中核鈦白經營能力受到重創，當年業績不佳，於2009年4月22日起被實行其他特別處理(ST)。2012年年底，中核鈦白最終以托管經營、破產重整、並購重組的方式，成功摘帽。這一過程的曲折艱辛令人難以想象。重重壓力下，參與重組的民營企業家曾突然雙目噴血，醫生說再晚20分鐘送院就有生命危險。

以“僵屍企業”為例，一些投資者接觸下來，發現目前依舊存在兩種基本心態：一是“靠著”，這些企業要麽由基層政府管理，每年撥付一筆財政資金給職工發放救助款、補齊社保費用，要麽是大型國企的二三級企業，有利潤時吃利潤，無利潤時吃資產;二是“耗著”，一些產能過剩的企業在陷入困境時，都對自己的生存能力抱有希望，盼望競爭對手們在寒冬的煎熬中逐一死去。

這樣的心態勢必使得針對“僵屍企業”實施的並購重組很難推進。

而對於危困企業，目前一種提法是“多兼並少清算”，還有一種是“債轉股”。不過，也有觀點認為，單純搞債轉股可以在一定時間內緩解企業的資金壓力，尤其是還本付息的壓力，但不可能從根本上解決問題。

“我個人認為前者不是很科學，因為‘少清算、多兼並’是避免可能出現的不穩定。但怎麽兼並?我們20年前就提過這個口號，過程當中出現了‘行政式兼並’——地方政府把困境企業用行政命令交給好企業來兼並，結果就是困境企業沒有脫困，反倒把好企業拖垮了。20年後總要有所進步吧，不能完全照搬20年前，否則就是掩耳盜鈴了。”上述知名專家表示。

鄭誌斌表示，對於爭議與困難，聯盟也是充分考慮到了。聯盟會成立專委會。專委會的工作分為兩大類，一類是按照行業，比如現在去產能的熱點——鋼鐵、煤炭、房地產和礦業，據此拿出針對性的解決方案;第二類就是計劃開發一些工具，也就是金融機構之間的互相配合，根據中國現有的法律環境，做出樣板和案例，進行推廣。

《第一財經日報》記者了解到，聯盟旗下新成立的危困企業投資並購母基金已有6億元到賬。與此同時，一些地方有意成立聯盟分會，將當地的項目資源與平臺對接，為投資困境企業創造更好條件。

“短短幾天，很多危困企業紛紛向我們表示，迫切需要有好的投資人參與。只要有解決問題的渴望，一切的難題都能克服。而我們也希望在這個過程中的實踐，能成為推動政策執行的民間力量。”王君政表示。