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辜仲瑩建立台灣最大證券王國的夢 想，現在可能是他人生的最後一次機會。

四月五日晚上九點，開發金召開重大訊息說明會，宣布公開收購凱基證券。這項公開收購案，百分之百收購金額達到五百四十六億元，創下國內證券購併史上歷史天 價。

「這不是自己買自己嗎？」這是一位投資銀行家，聽到的反應；「金管會這關，過得了嗎？」這是一位金控高層，直覺的答案。

其實這兩個問題，辜仲瑩自己，也問過自己。

時間，回到二○一一年九月，開發金總經理楊文鈞上任，就開始評估購併券商，十一月，楊文鈞首次與開發金大股東辜仲瑩，開口談到開發金購併凱基證的想法，辜 仲瑩當下的反應是：「你確定嗎？」

好對象沒幾個吃其他證券無益綜效

據了解，當時楊文鈞跟辜仲瑩盤算，檯面上能併的獨立券商已經不多。統一證的價格太高，要比照元大證併寶來證的一‧七倍股價淨值比，相當於每股上看三十元； 群益金鼎證是辜仲瑩心中的痛，好不容易將金鼎賣給了群益，再買回來的爭議性太大，恐怕金管會也不會同意；有意出售的康和證券，則是規模太小，對開發金的綜 效不大。

楊文鈞認為，看來看去，最好的對象就是「凱基證」。

怕金管會反對花七個月，擬三套劇本

只是，當時退居開發金經營幕後的辜仲瑩，已銷聲匿跡近三年，避開成為金管會及輿論的焦點，若開發金併凱基證話題再起，辜瑩仲勢必將再成為金融界焦點，而 且，這更是辜仲瑩不能再承受失敗的戰役。

翻開「獵豹」過去轟轟烈烈的購併史，辜仲瑩二○○四年入主開發金以來，主導過三次券商購併案，卻都失敗（見四十八頁表）。最後甚至因為「以大吃小」，發動 台灣金融界史上第一次敵意購併金鼎證，雖持有超過四八％的金鼎證股權，最後不僅敗北，甚至遭到檢調調查，被迫交出開發金總座職位，成為他最難堪的一役。

從過去的失敗經驗中，辜仲瑩自知在開發金任內已烙下惡名，他的一舉一動，社會輿論都會放大檢視。面對輿論的各種疑慮，開發金內部在執行上，也小心翼翼，經 七個月沙盤推演，擬過三套劇本。

第一套劇本是直接換股。即開發金和凱基證透過現金及持股交換，直接合併。壞處是透過直接轉換，恐怕被指摘私相授受，就像二○○五年開發金推動大華證、中信 證、統一證的三合一購併案問題，因為有著辜仲瑩的關係人角色而作罷。

第二套劇本是兩階段收購。首先，大華證和凱基證進行換股，並以現金在市場上公開收購，掌握逾五○％凱基證股權後，接著，通過公開收購百分之百方式達成合 併。然而，壞處是，一來曠日廢時，中途生變的機率也不小，二來可能引發主管機關對換股價格和程序太長的疑慮。

第三套劇本則是同時用現金和股票進行公開收購，也就是最後採用的版本。公開收購，交由股東決定，既能消除公股代表對於直接換股合併的顧忌，又符合主管機關 對於程序透明公開的要求，同時也能降低輿論撻伐。

一位辜仲瑩身邊人士透露，開發金最後決定採取「公開收購」模式，就是辦一次「公投」，等於讓小股東用手中的股票來決定「辜仲瑩買辜仲」成不成立，讓主管機 關沒有明確的理由，來否定這次開發金購併凱基證的合適性。

最後的問題，就是價格，如何讓小股東滿意，又不會讓外界質疑自肥？

這次開發金以每股十六．七一元、溢價約三三％收購凱基證，股價淨值比為一．三九倍，明顯低於元大併寶來的一．七一倍。

如果比照元大併寶來的一．七一倍「市場行情」，這次購併要花六百六十八億元，價差達一百二十二億元。

寧願少拿十億！拚合併，拉近與元大差距

根據二○○九年四月凱基證辦理GDR（全球存託憑證）揭露的財報，如果不含中壽、台泥辜家的持股，中信辜家透過四家投資公司，包括仲冠、健基、和韋、松宏 等，持有凱基證一一．○四％股權，但發行GDR後稀釋到八．五六％，代表辜仲瑩少拿十億四千四百萬元，以避免外界批評辜仲瑩「自肥」的可能。

向來熱中於購併的辜仲瑩，去年二月在東吳大學開課教「購併學」、自詡「這是我唯一懂的，其他的都不懂，」他在證券購併的戰場上，採取過三合一、敵意購併、 合意購併，卻是連輸三次。

四月一日，元大證正式合併寶來證後，經紀市占率以超過一四％，已大幅拉開與辜仲瑩持有的凱基證加大華證的近一○％，若凱基證與大華證不透過合併，加強未來 在證券版圖整併上的實力，辜仲與元大馬家的距離將會越拉越遠。

辜仲瑩此次以「公投」加「低價」，訴諸小股東民意，來一場辜仲瑩的「信任投票」，如果這樣都還過不了關，這代表，辜仲瑩一心想要打造全台最大證券王國的美 夢，不但宣告就此落空，就連他在東吳企研所開的「購併學」課程，也可以提早熄燈了。

【延伸閱讀】獵豹辜仲瑩 購併戰績，0勝3敗

時間（年）：2005購方：開發金被購併方：大華證、中信證（後更名為凱基證）及統一證購併方式：三合一結果：因公股反對而破局（失敗）

時間（年）：2006購方：開發金被購併方：金鼎證購併方式：敵意購併結果：遭金鼎證創辦人張平沼力抗，金鼎證轉而與群益證合併（失敗）

時間（年）：2011購方：開發金被購併方：寶來證購併方式：合意購併結果：元大證高價搶下寶來證（失敗）

時間（年）：2012購方：開發金被購併方：凱基證購併方式：公開收購結果：待凱基證股東投票決定

整理：鄧麗萍

一場拖了七年之久的合併案，終於靠岸，所有人都鬆了一口氣，尤其大股東巧妙閃躲最大罩門，避開個人風險，成了整場合併得以順利過關的最大關鍵。

撰文‧劉俞青

四月五日下午六點，開發金召開臨時董事會，經過近二個小時的討論，結果終於在晚上八點出爐：開發金將以五．五元現金加一．二股的開發金換取一股凱基證的價 格，公開收購凱基證股票。也讓這場歷時七年的合併，儘管難掩瑕疵，但總算即將靠岸。

辜仲花了整整七年的時間，苦苦等待二千五百個日子之後，總算有了差強人意的結果。

選擇公開收購方式

避開股東會決議

根據投資銀行界人士分析，這回辜仲的戰略，顯然經過高人指點；一來由於這是一場購併雙方的實際負責人都是「辜仲瑩」的關係人交易，因此在外界最關注的「價 格」上，他費盡心思小心推敲，以杜外界悠悠眾口；但更重要的是，他巧妙避開自己最大罩門-也就是整樁收購案從頭到尾，都無須經過開發金股東會這一關，是這 場合併案過關的最大關鍵。

因為辜仲在開發金僅持有為數不多的股權（外界推測約一二％），就掌握這家市值高達一千億元的金控公司，如果再扣掉質押部分，真正股權幾乎所剩無幾；換句話 說，在持股不高的前提下，只要是必須經過股東會動用表決權通過的議案，辜仲心裡很清楚，那是吃力不討好。

而這次公開收購案的巧妙之處就在於，根據︽證交法︾第四十三條規定，公開收購只要董事會通過送金管會核准即可執行，無須經股東會，等到收購成功，兩邊要正 式合併，才需經股東會通過。換言之，無論收購價格合不合理，超過八成的開發金小股東對收購本身毫無發言權，只能被迫吞下這項決議。

此外，過程中稍嫌粗糙之處還有，如果認定兩家公司的實質負責人都是辜仲，那麼一般購併時對所謂「經營權易主」的溢價計算，在這場購併中肯定受到影響，價 格，當然也應該重新計算；況且，如果認定購併雙方是實質關係人，則這次董事會中並未做到該有的利益迴避，也讓人遺憾。

實質負責人同一人

合理價格難認定

儘管如此，為了順利推動合併，這條漫漫長路，辜仲走了整整七年。

七年前，辜仲曾經發動一場驚動江湖的「三合一」大合併，想要將凱基證（當時為中信證）、統一證兩大券商，與開發金旗下的大華證三家合併。最後因為合併價格 過高產生「自肥疑慮」，引起外界高度爭議，由官股董事跳出來喊「卡」，也創下台灣金融史上第一樁由官股董事表態阻擋合併案的首例。

合併案不成，有如魚刺卡在喉嚨；另一方面，台灣證券市場經過整併，去年四月元大金合併寶來證後，一舉拉開和辜仲在證券經紀市占率上的差距。因此這次辜仲準 備充分捲土重來，頗有背水一戰的壓力。

首先，他記取教訓，上一回既然栽在「價格過高」以及「公股阻撓」，這一次，他請出安侯建業會計師事務所，對於價格斤斤計較，搬出一堆數據證明自己「價格合 理」；另外，他事前和公股充分溝通，達成共識，讓公開收購案在董事會得以安全過關。

其次，這次他經過精密計算，決定捨一般的購併方式，改採「公開收購」，讓市場人士讚嘆「高招！」公開收購除具備前述不用經過開發金股東會同意，為辜二少避 開因持股不多、以致股東會可能無法過關的最大風險外，公開收購比起一般購併，時程上也短了許多，因一般購併必須雙方董事會通過，再送兩邊股東會各自通過。 以最近的元大金、寶來證的一般購併案為例，從宣布合併到合併基準日，整整一年時間；但開發金走公開收購方式，只要過程順利，估計今年第三季底就可順利合 併，對過去作為飽受外界質疑的辜仲而言，為免夜長夢多，公開收購是最好的選擇。

而對外，公開收購的方式等於是讓被併的凱基證股東，「有表達意見的空間」，頗有美化購併動機的功能，開發金發言人張立人表示：「如果採用一般購併，雙方必 須同時召開董事會通過，外界可能又有話說，質疑兩邊都和辜家有關。」如今此案一過，除了壯大辜二少的證券版圖，經紀市占率逼近一成，拉近與元大市占一四． 五％的距離之外，另一方面，外界好奇，到底在這次合併中，辜仲究竟可以拿到多少好處？

要回答這問題，先得看辜家在凱基證的持股有多少；張立人搬出三年前凱基證發行ＧＤＲ（海外存託憑證）的公開說明書，表示辜家目前在凱基證持股僅約八．五 六％，加上中壽持股合計也不超過一五％，不過這個數字與外界的認知，頗有差距。

過去市場認知，泛辜家在凱基證持股約四成，即使打個折以三成計算，則這次合併後，辜家相關持股共可套現五十四億元，而且公開收購流程迅速，預料這筆錢二個 月內就可輕鬆落袋。

眼前辜二少剛好就有個資金缺口緊急待補，因為去年底︽公司法︾修法通過，未來質押過半的股權不得行使表決權，而辜仲在開發金的董事法人興文投資的質押比高 達九八％，明年估算要回補約十五億元，這筆現金無異是及時雨。

辜二少也許因為這樁合併，資金壓力頓時減輕不少，但相對在這場合併中，始終沒有發言權的開發金小股東們、應當利益迴避而沒有堅持原則的董事們，仍讓這場合 併徒留許多遺憾。

公開收購VS.一般購併

公開收購（金融控股公司

投資管理辦法第2條） 一般購併（公司合併）（金融控股公司第26條）送董事會決議：過半數董事之出席，出席董事過半數之同意 送董事會決議：董事們就合併事項，作成合併契約收購案即可通過 送股東會決議：二分之一以上股東出席，且出席股東表決權三分之二以上同意

合併案才得以通過

製表：陳兆芬

辜仲為了完成開發金轉型的大夢，近年展開一連串組織改造計畫，除了購併萬泰銀行，加強消費金融業務，如今，台灣最老牌工業銀行——開發工銀也將退場，集團逐步轉型為以商業銀行為主體的營運模式。

撰文‧梁任瑋

「二○○八年金融海嘯過後，是讓開發金控大股東辜仲，認真思考轉型商業銀行的關鍵。」一位中華開發金控（以下簡稱開發金）前主管透露，就在辜仲入主開發金整整十年之後，終於，開發金一步邁入關鍵的轉型期，宣告從工業銀行轉入商業銀行市場。

在一九九○年代的台灣投資界，開發金旗下的中華開發工業銀行（以下簡稱開發工銀）曾經是響亮的金字招牌，包括台北一○一前董事長胡定吾、聚鼎科技董事張忠本等，都是早期開發工銀培養出來的台灣金融投資人才，只要待過開發工銀投資部，等同於一張「就業保證」，成為許多券商、投資公司爭搶的人才。

到了劉泰英掌權時期，開發工銀更因為國民黨黨營事業色彩，而具有呼風喚雨的影響力。其後，隨著政黨輪替，○四年由中信辜仲入主，台灣投資環境也逐漸萎縮，開發工銀的直投部門規模不但變小，未來甚至要轉型為AMC（金融資產管理公司），看在外人眼中頗有感嘆。

「他想做的是成為摩根士丹利一樣的投資銀行，也因此，近十年投入大量資源購併券商；但金融海嘯後，讓他不得不面對現實，工業銀行業急速萎縮，而且作為一家金控不能偏重在券商業務，導致獲利來源的不穩定性太高。」這位開發金前主管表示。

因此，辜仲痛定思痛，決定大刀闊斧轉型。開發金去年九月購併萬泰銀行後，隨即展開一連串組織改造計畫，萬泰銀行更名為凱基銀行後，將在今年五月增資三八○億元，加上原資本額一九○億元，股本躍升至五七○億元，晉升為中大型銀行。

首部曲：合併大華證券

結合銀行業務發揮綜效

另外，開發工銀更加速轉型。金管會一聲令下，預計在一六年九月中之前繳回工業銀行執照，未來六年內也將逐步降低「直接投資」部位，由目前七百億元降至三百億元，以增加財務槓桿空間。意味著這家一九五九年成立的工業銀行，將正式轉型為商業銀行。

根據開發金規畫，為了提升凱基銀行的資本適足率，開發工銀預定今年五月一日，將屬於商銀相關業務的資產與負債，概括讓與凱基銀行，將減資三六○億元上繳開發金控，作為開發金控對凱基銀增資的主要資金來源；開發金預計對凱基銀行增資三八○億元，作為凱基銀支付給開發工銀的移轉對價。交易完成後，凱基銀總資產將超過五千五百億元，明年起，凱基銀行將成為開發金主要的獲利來源。

這消息或許不令人意外，但也凸顯台灣的工業銀行，長久以來受到兩個限制，一是無法吸收一般大眾的存款，自有資金比率高，直接投資沒有槓桿空間；另一個是無法經營商業銀行的業務，獲利來源顯得局限，從開發金過去幾年的營運績效不佳就可看出困境。

「凱基銀行就是銜接開發金轉型的橋樑。」港商野村證券台灣區研究部前主管王嘉樞表示，凱基銀行未來勢必得扛起過去開發工銀的貢獻，如何適度運用凱基銀行與凱基證券結合後的綜效發揮，將是開發金控轉型成功與否的觀察重點。

王嘉樞指出，凱基銀行的前身萬泰銀行原本是一家獨立小銀行，資源並不多；併入開發金後，除了開發工銀原本企金的業務可以互補，凱基證券是台灣第二大券商，旗下二十萬名證券存款戶，若可從其他銀行轉至凱基銀行，對於降低資金成本、提高利差應有幫助。

事實上，早在一二年，凱基證券合併大華證券，就已吹起開發三階段轉型的首部曲；今年第二階段是透過萬泰銀行更名為凱基銀行，將開發工銀業務釋出給凱基銀行，替開發工銀退場鋪路。

二部曲：吃下萬泰銀

改名凱基銀 要提升ROE 美系外資券商分析師指出，開發金吃萬泰銀的第一步就做得不錯，由於只付了一倍的股價淨值比，不算太高；儘管日前人事整合傳出紛擾，但萬泰銀的不良資產已大致清理乾淨，都是開發金接手後的利基。

另一部分，過去開發工銀營運模式單純，財務槓桿效率低，進而拖累資金運用效率，使得開發金的股東權益報酬率（ROE） 低於同業平均，而影響其評價；在與凱基銀行合併後，將提升開發金整體的ROE。由於凱基銀行過去受限資本額相對不大，業務推展動能薄弱；未來在開發金控資本移轉挹注下，可以發揮商業銀行更高的槓桿效益。

根據去年財報，凱基銀行的消費金融仍占獲利近五成，未來在資本額擴大的前提下，搭配景氣仍溫和向上，凱基銀行的放款業務勢必會再成長。

三部曲：創投基金管理

工銀將退場 接手直接投資最後，開發金轉型的第三階段是將開發工銀轄下的「直接投資事業群」業務轉換為「創投基金管理公司」（GP/General Partners），這主要是因應開發工銀退場後，直接投資金額將從七百億元降至三百億元。

根據開發金財報，開發工銀直接投資標的以消費性產品及服務業為最大宗，占比約三成；其次為工業及製造業，其中曾經讓開發工銀獲利頗豐的台積電持股比率已相當低。但一四年開發工銀直接投資業務稅前獲利貢獻仍達四十九．八億元，占開發工銀全年獲利五八％；一五年獲利來源主要還是靠處分直接投資，以開發工銀直接投資帳上至去年第三季未實現利益還有六十四億元來看，應該還是遊刃有餘。

不過，創投基金管理模式需要時間做出績效，也必須花費更多心力，才能對外籌集更多資金。因此，去年開始，開發工銀就已持續發行五檔私募股權基金，並籌設另一檔創投私募基金，對外募了二五○億元。

「開發工銀這兩、三年最大的轉變，就是學習放下身段。」開發金發言人張立人表示，為了獲得投資人青睞，開發金將從過去直接投資較為強勢的姿態，轉化站在客戶立場著想的服務業角色。

此外，開發金也積極爭取外資機構認同，但根據已接觸的外資法人認為，開發金仍需要令投資人更興奮的故事與利多題材支撐。王嘉樞表示，以開發金目前ROE僅七％，要追上一線金控的一○％至一五％以上的水準，除了將閒置資金作更有效率的運用，獲利模式要更穩定，不要受景氣波動影響，才會更得到市場肯定。

開發金轉型 得靠三大引擎互補

── 開發金組織架構

開發金

成立：2001年

董事長：陳木在

資本額：1534億元

凱基銀行（原萬泰銀行）

成立：1992年

董事長：魏寶生

資本額：570億元（增資後）

主要業務：消金、企金

凱基證券

成立：1997年

董事長：許道義

資本額：460億元

主要業務：證券經紀、承銷

開發工銀

成立：1959年

董事長：張家祝

資本額：206億元（減資後）主要業務：企業融資、 直接投資未來企業融資業務將轉給凱基銀行；直接投資業務將轉換為「創投基金管理公司」。

工業銀行vs.商業銀行差異

工業銀行 商業銀行

目的 協助生產事業轉型，並進行直接投資 對企業及民眾提供存款及消費性貸款分行數 不得超過10家 只要金管會許可，並無限制最低資本額 200億元 100億元資金來源 發行金融債券、法人存款 個人、企業存款主要收入 投資收益、利息收入 利息收入

整理：梁任瑋

凱基證券 開發金的金雞母開發金控即將轉型為商業銀行步入新的里程碑，在旗下成員之中，不得不提的就是由開發金大股東辜仲創立的凱基證券，在去年證券商承銷業績排名亮麗，不管承銷金額或件數，均拿下市場龍頭寶座。

凱基證券去年營收155.8億元，稅前獲利36.1億元，其中承銷部門貢獻卓著，凱基承銷件數高達48件，總承銷金額287.25億元，比第二名富邦證券的117.08億元高出一倍多。

亮麗成績背後，其實是一場場貼身肉搏戰。

據了解，凱基證券在合併以承銷見長的大華證券之後，如虎添翼；加上近年從外資圈找來麥格理資本證券前分析師呂穎彰、劉明龍等人，分別擔綱研究部主管與半導體產業分析師，再加上對蘋果供應鏈相當熟稔的郭明錡，提供承銷團隊相當扎實的產業研究資源，皆有助於爭取發行公司在選擇承銷商辦理初次上市櫃及推薦興櫃掛牌時，有較大優勢。

凱基證券不僅扮演開發金控金雞母的角色，在海外布局也有舉足輕重的地位，在三大獲利引擎承銷、經紀、債券均衡發展下，將領銜開發金打南下亞洲盃，希望延續過去10年在東南亞累積的成功在地化經驗，發揮集團最大綜效。

中國經濟成長率放緩，加上手機品牌商開始採用自家晶片，讓高通和聯發科飽受衝擊，不過，股價跌幅更大的聯發科，其實面對更多來自中國紅色供應鏈的威脅，這次的挑戰比過去任何一次都還要嚴苛，如果輸掉這場戰役，台灣IC設計業大概也不用玩了！

撰文•林宏文

我們的悲觀已不是悲觀」，七月三十一日聯發科法說會，總經理謝清江宣布下修業績展望後，所有國內外券商研究員一片驚呼，大家趕快回公司寫降評報告，凱基投顧不僅將目標價從三○六元降至二五八元，還加上這麼一個聳動的標題。

首當其衝

中國智慧型手機市場 出貨量陷瓶頸聯發科業績不如預期，多家外資紛紛看壞今明兩年的表現，調降評等至中立或賣出，甚至還有下探二二五元的目標價，也讓聯發科股價出現多日暴跌。 一向是台股績優生的聯發科，過去歷經多次挑戰，三度重回股王寶座，如何面對接下來兩年的考驗，大家都很關心。

其實，聯發科業績下滑的主因，一是中國和新興市場經濟成長率放緩，二是手機品牌商開始採用自家處理器，兩大因素加在一起，讓主要兩大手機晶片供應商高通與聯發科都受到衝擊，而客戶集中在中國市場的聯發科，又是首當其衝。

以小米為例，今年初原來預估年出貨量可達一億支，但上半年僅賣出三四七○萬支，如今下修至全年八千萬支的目標，要達成恐怕壓力也很大。至於另一家大廠聯想，近一年來在中國市占率也一路下滑，領軍聯想移動部門多年的副總裁劉軍，甚至還因此辭職負責。

在中國前三大品牌廠中，僅有華為銷售情況較佳，上半年出貨達五千萬支，全年一億支的目標應有機會達成。不過，華為主要成長動能來自中國以外市場，比重高達五成，也顯示過去六年一路創新高的中國智慧型手機市場，如今已到強弩之末。

且在市場激烈競爭下，手機品牌為了做差異化區隔，開始大幅採用自家設計的晶片，華為早在多年前就開始加重旗下海思晶片的使用量，甚至連小米都開始自製晶片，高階手機採高通晶片，低階機型則自己做，讓原來供應小米中低階晶片的聯發科飽受衝擊。

曾擔任聯發科及小米財務長的喻銘鐸說：「我離開聯發科已五年了，但手中的聯發科股票一張都沒賣，一方面是因為感情，另一方面也覺得，聯發科有很強的人才， 不會有問題。」喻銘鐸說，尤其是上一次一一年聯發科業績下滑，當時是因為誤判3G市場導致開發速度太慢，結果2G晶片又被展訊超前，但策略調整後，努力往 3G邁進，業績就又回來了。

形勢嚴峻

四大品牌緊縮 聯發科、高通都受害不過，喻銘鐸認為，這次大環境的變化，確實相當嚴峻。「不僅蘋果、三星用自己的晶片，華為、小米也開始用自己的晶片，這四大品牌應該已 占手機行業的半壁江山，這麼一緊縮，不僅聯發科受影響，連龍頭高通都受害。」如果從股價表現來看，聯發科股價下跌的幅度卻遠超過高通。比較聯發科與高通第 二季的稅後淨利，兩家公司幾乎都比去年同期衰退五成，其中高通更宣布裁員一五％及切割公司的計畫，看似災情比較慘重。但聯發科近一年來股價已近腰斬，而高 通近一年以來股價從高點修正約兩成，投資人的反應相當不同。

根據多家外資券商的報告，從去年高通歷經中國反壟斷調查後，高通在4G手機晶片市占率一路被聯發科追趕，美林證券甚至預估，聯發科在二十奈米大幅追近高通，在十六奈米製程上則可望超越，迫使高通要將十四奈米製程移至三星，希望能再度超前聯發科。

然而，即使聯發科市占、技術都快速超前，但市場卻不買帳，顯然「紅色供應鏈」的衝擊，如今已成為盤據投資人心中最大的恐慌。

勁敵環伺

展訊、海思、聯芯 聯發科心腹之患細數對聯發科最具競爭壓力的三家中國對手，每家都各具特色，包括已拉攏英特爾、高通、中芯等大廠的展訊，高階技術甚至超前聯發科的華為海思，還有與小米結盟的大唐聯芯，這三家公司都已擺出強攻架式，將是未來聯發科的最大勁敵。

四月初，深圳最高檔的四季飯店座無虛席，展訊董事長李力游宣布推出3G與4G晶片，還嗆聲對手，「現在天時、地利、人和都在我們這一邊，不在聯發科和高通 那邊。」目前展訊4G晶片進度還落後聯發科一至兩年，但在取得中國國家集成電路產業基金銀彈支持，加上去年英特爾入股後，他說現在是展訊有史以來力量最強 大的一次。

七月初，展訊又宣布結合中芯、華為、高通及比利時微電子研究中心︵IMEC︶，合資成立半導體研發平台，李力游拉攏這些國際大廠的動作，可以用即將「掀起世界大戰」來形容，而展訊鎖定的頭號目標，就是聯發科。

目前高居中國第一大IC設計業者華為海思，則是與展訊走不同路線的競爭者。海思在世界最強電信大廠華為旗下，企業、人才與管理都走美式路線，以追求技術領 先為目標，不僅4G基頻晶片的推出時程較聯發科早，以目前台積電最先進的十六奈米製程技術客戶為例，蘋果是第一個採用的客戶，其次是海思，聯發科已排到第 三位。

根據華為副董事長及海思董事長的徐直軍說法，海思目前的策略，是以供應華為內部高階手機使用為主，先不外賣，華為手機機型眾多，未來中低階晶片仍會採用外 部晶片，其中高通與聯發科都是目前很大的晶片供應商。華為已是中國第一大手機品牌， 許多人預期華為有機會挑戰三星，未來是否像三星形成一個零組件垂直整合的商業模式，恐怕是聯發科這種專業廠商最大的挑戰。

至於與小米結盟的聯芯，則是剛躥起的新秀。聯芯屬於大唐電信集團下的企業，去年十月與小米合資成立松果，並將4G手機晶片技術授權給松果，今年六月，小米推出的紅米2A手機就採用聯芯晶片，如今出貨量已破千萬支，也讓聯芯的名號不脛而走。

小米與聯芯的結合，除取得手機晶片技術，大唐電信目前又是中國第一大晶圓代工廠中芯的最大股東，等於組成了中國最強的「IC設計、晶圓製造及手機品牌」三方連線，不僅挖掉聯發科大客戶小米的牆腳，未來聯盟平台與技術若更成熟，恐將成聯發科心腹之患。

展訊、海思與聯芯三家中國IC設計業者，到底誰會是威脅聯發科最大的敵人？「我覺得短期是展訊，但長期是海思。展訊帶來價格競爭，海思則有華為5G技術做 靠山，在高階技術會對聯發科帶來威脅。」國內一家排名前十強的IC設計公司董事長如此預言，他也直言，龍頭聯發科若輸掉這場戰爭，台灣IC設計業也就不用 玩了。

中國IC設計業者的崛起，對於人才也產生致命吸引力，多家中國業者都以外商名義直接到新竹設公司挖角，不過，除了今年初赴展訊擔任資深副總裁的前聯發科手機晶片主管袁帝文外，聯發科人力資源本部總經理林秀瑜表示，至今員工沒有明顯波動，高階主管也很穩定。

雖然中國市場成長趨緩，但印度市場增幅仍相當可觀。根據匯豐證券及科技市調機構 IDC的最新預估，至一九年為止，印度智慧型手機的出貨量有望成長二六％，增幅高於中東與非洲的一九％、拉丁美洲的八％ 與中國的五％，而聯發科、敦泰、大立光與鴻海可望從中受惠，而且印度智慧型手機排名前幾大廠 Micromax、Karbonn 大多都採用聯發科處理器，僅一成使用高通的晶片。這可能是在目前一片看壞聯發科的報告中，少數值得注意的新亮點。

關注亮點

衝刺印度市場與物聯網商機面對紅色供應鏈衝擊，聯發科董座蔡明介說：「競爭與合作往往同時存在，不會只有對立性。」聯發科過去一向與中國手機產業共存共 榮，未來也是如此，至於面對中國扶植半導體業，國外技術領先的廠商，也都積極投資中國，政府應該抱持更開放的態度，讓企業可以立足亞洲並放眼全世界。

此外，聯發科未來除手機以外的新成長機會，也是投資人相當關切的部分，尤其是5G晶片最快要到一七年後才有推出機會，未來兩年4G晶片的價格殺戮將很血腥，也是投資人看壞聯發科的原因之一。

蔡明介表示，未來聯發科將朝物聯網、汽車電子、雲端計算與資料中心等方向發展，「產業變化快速，技術隨時改變，台灣發展科技的時間約有二、三十年，已到了 關鍵發展期，不持續跟進就會被淘汰。」不過，這些新領域的市場規模目前有的還不大，有的需要長時間投入，要追上智慧型手機市場的規模，也都要假以時日，對 於蔡明介來說，這是一項比過去任何一次都要嚴苛的考驗，對投資人來說，更是耐心與毅力的測試。

誰是威脅聯發科最大的敵人？

—— 聯發科與中國競爭者比較聯發科 展訊（已下市） 海思（未掛牌） 聯芯（未掛牌）產品線 智慧型手機用IC占48％、平板電腦用IC占6％、數位家庭IC（含晨星）占25％、網路通訊IC占9％、功能型手機IC占6％、光碟機驅動IC占5％ 智能手機、功能型手機及其他消費電子產品的手機晶片平台開發，產品支持2G、3G及4G無線通訊標準 視頻監控、數位視訊轉換盒、K3智能手機 智能手機、平板電腦、

融合終端、功能手機

產品進度

（4G晶片出貨狀況） 5月發布全球首款十核心4G處理器Helio X20 晶片 4月宣布28nm四核五模4GLTE和WCDMA SoC平台實現大規模量產 4G八核心晶片 中低端4G雙核及

四核晶片

客戶 索尼、LG、三星、華為、小米、聯想、中興、TCL、步步高、金立、OPPO 宏達電、步步高、TCL、金立、OPPO 主要供應華為手機品牌使用 以小米為主，並與小米合資成立松果，提供小米手機晶片之用

2014年營收

2131 380.04 839.26 ——

2014年獲利

464 —— —— ——註：匯率以新台幣31.67兌1美元計；營收獲利數字幣別皆為新台幣聯發科與高通財報數字比較市值 營收 淨利 EPS 聯發科4441.1億元 470.44億元年減13% 63.77億元

年減49% 4.06元

高通992.2億美元

58.32億美元

年減14% 11.83億美元年減47% 0.73美元註：高通會計年度第三季財報為4至6月；聯發科第二季財報為4至6月