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　　債務壓頂

　　2008年，在「4萬億計劃」的刺激下，高速公路建設再掀高潮，通車總里程由2005年規劃的8.5萬公里調整到10萬公里，當年建設6433公里，總投資6000億元，通車總里程超過6萬公里。

　　截至2010年，全國高速公路通車里程約為7.4萬公里，僅2008年至2010年的通車里程即達2萬餘公里。換言之，中國長達20餘年的高速公路修建史上，超過四分之一的高速公路集中修建於這三年之內。

　　高速的修建需要同樣高速的投資，在「貸款修路、收費還貸」模式下，這些投資都轉變為高額的負債。2009年，高速公路建設的項目資本金比例，由35％下調至25％。這在提高項目融資槓桿率的同時，也鼓舞了地方的貸款熱情。

　　由於投資主體和融資平台多元化，全國高速公路負債總規模並無確切的統計數據，但由於高速公路投資70％以上來自銀行貸款，根據「十一五」期間4萬億元的投資總規模匡算，債務總規模為3萬億元。

　　審計署於今年6月發佈的報告《全國地方政府性債務審計結果》，列出了其中一部分相關債務：截至2010年底，地方政府性債務餘額中用於高速公路 建設的債務餘額為11168.11億元，其中政府負有償還責任的754.02億元、政府負有擔保責任的7809.63億元、其他相關債務2604.46億 元，分別佔6.75％、69.93％和23.32％。

　　審計報告顯示，部分地區的高速公路處於建設期和運營初期，其收費收入不足以償還債務本息，主要依靠舉借新債償還，2010年全國高速公路的政府負有擔保責任的債務和其他相關債務借新還舊率達54.64％。

　　借新還舊，這是高速公路行業延用多年的騰挪資金的手法。在貨幣政策寬鬆時，銀行貸款不斷流向高速公路項目，即便有較高負債率，也無資金鏈斷裂之憂。但在中央經濟工作會議確立貨幣政策轉向穩健以後，銀根收緊，來自銀行的貸款受到限制，借新還舊的方式難以為繼。

　　更大的影響因素是國家對地方融資平台清理和地方債務的控制。銀行減少甚至停止向高速公路公司或交通建設投資公司放貸，造成交通建設資金籌措難度加大。

　　「銀監局的態度很強硬，只開了兩個口子——省交投集團和省高速公路公司，其餘的一律不許銀行放貸。」安徽省交通運輸廳內部人士說，「加上宏觀調控帶來的信貸政策趨緊等因素，今年的建設資金緊張，廳領導正在忙著四處找錢。」

　　交通運輸部規劃研究院副總工程師徐麗告訴《財經》記者，高速公路前段時間進行集中建設，這些項目的資金回收是長期的，現在大部分尤其是剛建立的項目，造價高，車流量小，處於不能還利息的艱苦階段。

　　今年是「十二五」開局之年，續建項目和新開工項目較為集中，資金供求原本就較為緊張。隨著國家高速公路網陸續建成，各地開始轉入地方高速公路修建，由於交通流量小，再加上瀝青、水泥、鋼材等原材料價格不斷上漲，人工費用上升，工程造價大幅攀升，進一步加劇了建設資金緊張的狀況。

　　高速公路融資方式以銀行貸款為主，上市、發行債券等方式為輔。由於銀行貸款方便且成本低，造成高速公路建設過於倚重銀行貸款，融資渠道非常單一。因此，一旦銀根收緊，便會出現融資成本上升甚至無法融資的局面，債務危機由此逼近。

　　「整體來看並不會出現債務崩盤，但局部地區會爆發債務危機，四川、云南、黑龍江等中西部以及邊遠省份爆發幾率較大。」一位交通系統研究人士說。

　　地方告急

　　在經濟刺激政策的天量信貸之下，有源源不斷的銀行資金支撐，或許不足為慮。不過，一旦宏觀經濟形勢有變，積累多年的金融風險難免顯性化。

　　種種跡象表明，這一「兌現」的時刻正在來臨。

　　今年2月底，廣東省金融辦主任周高雄在接受媒體採訪時表示，廣東的路橋建設(600263,股吧)負債已超過1600億元，再這樣下去將可能變成銀行的爛賬，影響金融安全。周高雄還稱，廣東的路橋建設已進入「建設-無止境收費-永遠還不清債務」的怪圈中。

　　廣東話音未落，云南率先掀開問題一角。4月，云南公路開發投資有限公司向債權銀行發出「風險提示函」，表示「即日起，只付息不還本」。該公司在建設銀行(601939,股吧)、工商銀行(601398,股吧)等十幾家銀行千億元的貸款面臨違約風險。雖然在云南省政府出面協調下，風波得以平息，但此事傳遞出高速公路項目資金鏈斷裂和違約的風險正在積聚。

　　陝西省亦面臨此類難題，該省修建高速公路的主要融資平台陝西省高速公路建設集團公司，2010財年的資產負債率高達88％。由於多條在建高速公 路面臨資金困境，為避免項目停工，2011年3月前後，該省交通廳曾向省政府緊急匯報金融風險問題。不得已之下，6月，該省推出1590億元的高速公路引 資計劃。

　　安徽省早在2010年即已感受到資金吃緊的壓力，分管副省長黃海嵩曾在全省交通工作會議上提醒，境內的合（肥）銅（陵）黃（山）、六（安）潛 （山）、六（安）武（漢）等高速公路成本高、投資量大，車流量少，並網之後，省內兩家負責高速公路建設的公司安徽省高速公路總公司和安徽省交通投資集團公 司嚴重虧損。長此以往，這兩家企業會因為信用等級降低招致銀行停貸。

　　《財經》記者獲悉，去年安徽省已調整高速公路建設模式，對高速公路特別是規劃網中的地方高速公路，實行省市共建，前期工作由所在市政府負責。這極大地緩解了省級融資平台的融資問題，也將債務風險下沉。

　　公開資料顯示，河南中原高速(600020,股吧)公路股份有限公司、湖南省高速公路建設開發總公司、重慶高速公路集團有限公司的資產負債率業已超過或接近75％的上限規定，其中陝西高速和湖南高速資產負債率已超過或接近80％。

　　對於大面積的金融風險，評級機構和銀行紛紛做出反應。

　　7月8日，中誠信國際信用評級有限責任公司發佈調級公告，將收費公路行業展望由穩定調整為負面，原因是收費公路行業即將面臨龐大的短期債務償還壓力。

　　無獨有偶，花旗銀行在7月21日發表研究報告也稱，收費率及回報投資成本較高的收費公路面臨下行風險，並調低了大部分公路股評級。

　　中國建設銀行則在7月22日舉行的中期業績發佈會上公佈，已將鐵路、公路貸款審批權收回總行，並透露有可能在年內發行800億元次級債，增加附屬資本。

　　狂飆之源

　　中國第一條高速公路是1984年開工、1990年通車的沈大高速，此後幾年建成的高速公路屈指可數，僅1989年通車的廣佛高速、1993年通車的京津塘高速等。

　　這種緩慢的進度既與意識形態爭議有關，也與資金不足有關。中國交通運輸協會常務副會長王德榮向《財經》記者回憶，上世紀80年代初，適逢「四個 現代化」戰略提出，國務院要制定12個領域的技術政策，時任交通技術政策專家組組長的他，提出加快公路、水運、民航發展，並第一次提出在運輸繁忙的地區修 建高速公路。

　　但當時交通運輸的格局是，鐵路佔全國貨運周轉量的70％以上，全國汽車保有量僅120萬輛，發展公路並未成為共識，修建高速的爭議尤大。其中強烈的反對意見來自鐵道部高層，對方的理由是，以高消耗為特徵的高速公路是資本主義的表現。

　　受此影響，在1985年《全國交通基礎技術政策徵求意見稿》中，起草者不得不把高速公路的名稱改為「汽車專用道」。

　　該意見稿通過後，交通主管部門和地方政府仍面臨一個現實問題：沒錢。當時來自公路自身的收入單一，僅有各省市汽車運輸公司上繳10％的營業收入作為養路費。這個從上世紀50年代沿襲下來的政策，顯然無法滿足修路的資金需求。

　　時任國家經委綜合運輸研究所所長王德榮，再次提出三條融資建議：將養路費徵收標準從10％提高到15％；根據國外「受益者負擔」原則，徵收汽車購置費，專用於公路建設與養護；總結廣東地區實行的「貸款修路、收費還貸」的政策經驗，推廣至全國。

　　這三條政策都被國務院採納，並於1987年頒佈實施。從此，收費公路開始在各省試水起步。

　　「當初設立收費路目的是為瞭解決幹線高等級公路建設投資問題。」國家發改委綜合運輸所交通產業與政策研究室高級工程師李玉濤告訴《財經》記者，「經過20多年的發展，收費公路政策已從最初僅作為零星路段建設的籌融資工具轉變為現在路網發展高度依賴的投融資槓桿，這為高速公路發展起到至關重要作用。」

　　這期間的「點石成金」之道在於以收費權為質押從銀行貸款，而其觸發點則是上上下下以高速公路建設為拉動GDP利器的高度共識。

　　此一共識肇始於1998年。1998年，全國全年新增高速公路里程3962公里，幾乎與過去五年一樣多。受亞洲金融危機影響，國務院「實施積極 財政政策，加快基礎設施建設，擴大內需」。當年下半年，公路建設投資規模由原定計劃的1200億元不斷追加，最終實際完成2168億元。

　　這一年對於中國公路融資而言，堪稱分水嶺。從此開始，銀行貸款大踏步進入公路建設領域。伴隨著BOT、經營權轉讓、統貸統還等融資模式與政策創 新，高速公路的融資槓桿率大為提高，吸納的資金量呈幾何級數增長，而銀行近乎無限的貨幣供給與長期低廉的融資成本，則直接誘發建設速度失控，高速公路的通 車里程一路狂飆突進。

　　王德榮對《財經》記者介紹，2004年國務院制定《全國高速公路發展規劃》，預計到2020年全國高速公路通車里程要達到8.5萬公里。但截至2010年，全國高速公路通車里程就達7.4萬公里，這相當於提前一半時間完成了規劃。

　　而據興業證券(601377,股吧)研究所數據，根據各省區市規劃，2010年以後的十年，還要再通車7.9萬公里。

　　《財經》記者據公開數據統計，全國高速公路通車里程的93.57％完成於1998年－2010年這13年間，66.14％完成於2003年－2010年這8年間，27.9％完成於2008年－2010年這3年間。

　　面對高速公路建設過熱、標準過高的局面，作為國家規劃專家委員會成員的王德榮回憶說，「在制定『十二五』規劃時，專家組也意識到，高速公路有沒有必要建得這麼快？」

　　王德榮分析，規劃被大大突破的因素之一在於審批權，「根據總投資和建設里程的不同，中央、省級政府都有對高速公路項目的審批權，全國的規劃對於地方政府約束性有限，每個省都有自己的規劃，有些地方甚至提出縣縣通高速」。

　　這也刺激了高速公路相對於國民經濟的超前發展。國家發改委下屬國家信息中心數據顯示，2001年至2006年，中國高速公路通車里程增速都在 15％以上，最高曾達到29.4％，同期全國GDP增速則僅在8.3％至11.04％之間，而客運量和貨運量增速分別僅在-0.8％至11％、3.3％至 12.2％期間。

　　這表明，高速公路建設投資、通車里程增速，均快於全國GDP增速和客貨運量增速。

　　「由於地方發展交通的巨大積極性，常迫使中央有關部門的規划來適應地方的規劃。一些地方的交通路網規劃是換一任領導就可能重新規劃一次。」中科院地理研究所所長陸大道告訴《財經》記者。

　　2010年8月，中國科學院曾向國務院領導提交了一份《關於避免我國交通建設過度超前的建議》，作為起草者之一的陸大道注意到，全國有21個省 份計劃到2030年使省內的高速公路里程達到5000公里左右，其中江蘇、內蒙古、四川、廣東、陝西甚至要達到8000公里到9000公里，貴州提出達到 6581公里，單位面積內的高速公路密度甚至超過英國。全國的高速公路總里程更是要達到驚人的18萬公里左右。

　　當地經濟發展水平和「一把手」的認識程度，是高速公路投資快慢的決定性因素。在GDP考核驅動下，一些地方政府建設公路相互競爭，導致在短期內，一些地區高速公路供給嚴重過剩。

　　造成這種現象的很大一部分原因在於，地方政府在公路大躍進的過程之中，存在大量的不合理甚至冒險投資。一些地方政府為了爭取立項，在可研階段高 估車流量，誇大預期效益，而公路建成後車流量達不到預測值，導致公路資產利用率低下；一些地方超出本地財力可能建設公路項目，建設中資本金到位率低，不得 不大幅增加銀行貸款，致使建成後經營收入難以償還貸款本息。

　　審計署發佈的2007年第2號審計結果稱，截至2005年底，竣工通車一年以上的20個項目中，有14個項目實際車流量只達到可研報告預測值的 60％，在規定的償債期內很難還清貸款。通行費難以還清貸款的路段，主要集中於東北和中西部地區。其中哈爾濱繞城高速公路西段，日均車流量僅為可研預測值 的13.8％，年收入扣除營運和維護費用後僅夠償還一個季度的貸款利息。

　　「如果建立起合理的決策機制的話，債務風險是可以被控制的，我們現在的問題是，對公路投融資的定位存在偏差。」李玉濤說，公路投資的基本定位是 滿足運輸需求，作為宏觀政策工具的功能不應被無限誇大，尤其不能破壞微觀層面的基本決策標準。2008年與1998年相比，政策環境、力度都不可同日而 語。

　　「地方政府應科學地做好自己的規劃，根據資金和財政能力去考慮自己這種發展基礎設施的願望和實際的差距有多大，有沒有可能做得這麼快。」交通部規劃研究院副總工程師徐麗說，「地方規劃制定要與它的責任和財政能力掛鉤，不能決策的人不去承擔財政的後果。」

　　業內的共識是，應該重新審視以公路基礎設施建設作為宏觀政策工具的定位了。

　　投融資之殤

　　長期為中國高速公路提供貸款的世界銀行，在2007年2月發佈的報告《中國的高速公路：連接公眾與市場，實現公平發展》中指出，高速公路建設資金來源結構當中，政府投資的比例較低，中央政府僅佔投資份額的15％左右，大頭是國內貸款和其他形式的舉債。

　　安徽省交通投資集團副總經理王宏祥向《財經》記者介紹，作為該省兩大省級高速公路融資平台之一，公司近幾年高速公路投資約在每年20億元至40 億元之間，資金來源比例大致為：來自中央政府投入的車購稅約佔10％，自身投入部分主要為下屬企業經營效益、已通車高速公路收費與二級公路收費約佔 15％，剩下的75％全部要依賴銀行貸款。

　　陝西的情況亦是如此。比如該省戶縣至勉縣高速公路，在已到位資金中，除車購稅等中央財政資金11.5億元，其餘30億元都是銀行貸款，省交通部門承諾用於項目建設的37.7億元資本金分文未到，導致項目建成後預計將比可研報告確定的還本付息額增加67.6億元。

　　「這是因為鐵路、公路建設投資並未納入財政預算，建設高速公路的中央出資部分由車購稅專款專用方式完成。」王德榮介紹，高速公路兼具公益性和商業性，過度依賴商業貸款，「意味著政府投入的缺位」。

　　據交通運輸部規劃研究院副總工徐麗介紹，苦於各級政府自有資金緊張局面，國家有關層面一度強調通過高速公路企業上市來解決資金問題。「最初上市的都是比較好的項目。」徐麗說。

　　目前全國有23家上市高速公路企業。高速公路融資渠道必須多元化已成共識，但其在資本市場上通過發行股票、企業債券、中期票據等方式直接融資的規模仍然偏小，僅佔高速公路投資的10％－15％。

　　相形之下，以收費權為質押從銀行貸款一直是最重要的融資模式——享有行政壟斷的特許經營權，以收益穩定著稱的高速公路，一直是地方融資平台中最為耀眼的明星，自然也是銀行競相放貸的「吸金機器」。

　　除過分依賴銀行的間接融資，項目主體的紊亂亦令高速公路投融資風險更形惡化。

　　「江蘇、遼寧也有很多債，但不會有太大的債務問題，就是因為全省的項目是一個管理主體，所有的借款人只有一個。」在徐麗看來，這種投資主體集中省份並無債務風險，相反，投資主體分散的省份，有些項目可能會出現債務問題。

　　目前高速公路項目實行「一路一公司」的管理模式，新建線路的建設資金由這條線路公司負責籌集，運營後的通行收費、贏利用於償還債務，這就導致了 高速公路的「冰火兩重天」——一些建設成本低、車流量大的項目收益非常好，甚至被人稱為「暴利」；而有的項目「差到連利息都還不上」。

　　如此一來，對於投資主體單一省份來說，全省高速公路項目可以實現公司內的交叉補貼，贏利預期好的線路彌補贏利差的線路，從而避免單一高速公路項目入不敷出，出現債務違約現象。

　　徐麗建議理順高速公路管理體制，實現自身統籌，「以豐補歉」，從而提高債務抗風險的能力。

　　此外，一些地方項目主體的「亦官亦商」也令高速公路投融資亂象雪上加霜。

　　李玉濤介紹說，根據公路建設投資主體性質和融資方式不同，《收費公路管理條例》把收費公路劃分為政府還貸和經營性公路兩種。前者是政府機構通過國有融資主體，利用銀行貸款，是間接融資方式；後者實際上是民營化，吸收私人資本，是直接融資方式。

　　兩種公路有著不同收費年限。按照用收費償還貸款、償還有償集資款的原則確定，政府還貸公路收費最長不得超過15年，國家確定的中西部省、自治區、直轄市的政府還貸公路收費期限，最長不得超過20年。而經營性公路則分別為25年和30年。

　　李玉濤認為，這種分類管理方式直接導致了許多政府還貸公路「變性」為經營性公路，即在收費期限將至時，採取一些辦法使之成為經營性公路，從而延長收費年限，由此引發了收費期限、稅收徵管、權益分配等諸多混亂。

　　如今，早年進行分類的邊界已經模糊。一些省市交通投資集團下的經營性公路在向銀行借貸，由此產生的債務也成為地方政府債務的一部分，出現違約時，地方政府也會站出來協調解決。與地方財政緊密捆綁，也使得高速公路債務愈發敏感、複雜。

　　而此種「亦官亦商」模式也極易成為腐敗溫床。以湖南為例，省高速公路管理局與湖南省高速公路建設開發總公司隸屬於湖南省交通運輸廳，屬於「一套班子、兩塊牌子」政企合一型。這種既代理政府履行「還貸公路」職責，又進行市場化運作，二者權責不清，易滋生腐敗。

　　近年來，湖南省兩任高速公路管理局局長、河南四任交通廳長等先後落馬，凸顯了這種管理體制弊端重重——在缺乏監管的體制下，投資決策缺乏應有的監督，腐敗叢生，產生債務風險也就不足為怪。

　　實習生曾佑蕊對此文亦有貢獻