ZKIZ Archives

全球領先的統一通信終端解決方案提供商

市場定位及主要產品

自2001年成立以來，億聯網絡一直專註於向中小型企業提供產品和服務。統一通信使企業用戶無論何時何地都能以任何設備進行音頻、視頻及數據通訊，並通過桌面電話、視頻會議系統和手機通訊軟件等統一通信技術設備及軟件，達到互聯互通的通信目的。

憑借自主研發、外協加工和獨特的全球經營銷售網絡，公司的產品遠銷全球並且市場份額領先。公司95%的收入來自海外，是一家非常國際化的公司。同時，公司與BroadSoft、微軟、華為等國際知名的通信系統提供商建立了良好的合作關系，服務於香港電訊盈科、英國電信、西班牙電信、花旗銀行、卡塔爾航空、京東、搜狐等全球知名企業。

公司設計、研發並在全世界範圍內以自主品牌“Yealink”銷售SIP電話終端、DECT無線終端和VCS產品，並提供相關服務。

股權結構分散，合夥人制發展方向明確

吳仲毅、陳智松、盧榮富及周繼偉為本公司的實際控制人。該四人各持有公司28.57%、23.22%、14.29%、10.71%的股份，分列公司第一、二、三、四大股東，合計持有公司76.78%的股份。該四人為公司創始人，一直擔任公司董事、管理層重要職務，對公司經營決策具有重大影響，並且該四人已於2015年7月10日簽訂《一致行動人協議》。

公司的高管團隊包括上圖中四名共同創辦人的其中三名。由富有經驗的專業人士組成，創始團隊在通信行業擁有超過20年的專業技術知識和豐富的行業經驗。公司股權結構分散，不存在單一控股股東，合夥人制度發展明確。此外公司主要高管均承諾鎖定36個月，並在鎖定期後的兩年內累計減持不超過25%。這也體現了股東和高管均對公司長期發展有較強信心。

凈利潤增速高於收入增速，毛利率持續提升

業績持續高速增長，凈利潤增速高於收入增速

2014年度、2015年度及2016年度，公司營業收入較同期的增長率分別為45.64%、35.54%及39.56%，說明公司產品銷售不斷提升，產品得到市場和客戶的認可，公司整體競爭能力較強。此外公司客戶遍及六大洲106個國家及地區，超75%的收入來源於歐美，90%以上來源於海外。

毛利率處於行業領先地位，且持續穩步上升

公司2014年、2015年及2016年，公司綜合毛利率分別為55.26%、58.63%和63.13%，穩步上升，主要是受公司持續優化產品結構，有效控制成本所致，並隨著收入規模的穩步上升，規模效應逐步顯現。

公司毛利率和國內相關公司相比，毛利率處於領先地位。

公司毛利率和國外同類公司相比，毛利率較為接近，均處於國際第一梯隊。

從以上兩組對比可以看出：一方面，億聯網絡的毛利率與國內相關公司相比，毛利率顯著高，主要原因還在於公司主業是純正的企業統一通信解決方案提供商，且所選四家公司從產品類型和業務模式都與億聯網絡存在一定的差異。另一方面，公司和國外同行相比，毛利率水平非常接近，均處於第一梯隊。

UC行業前景廣闊，SIP終端滲透空間巨大

UC是企業通信的重要形式

UC（統一通信）是指把互聯網技術與傳統通信技術融為一體的新通信模式，即在互聯網與傳統通信網絡相融合的基礎上實現電話、傳真、數據傳輸、音視頻會議、呼叫中心、即時通信等眾多應用服務，其核心內容是：讓人們在任何時間、任何地點，都可以通過任何設備、任何網絡，獲得數據、圖像和聲音的自由通信方式。如統一通信可以實現辦公室座機、手機、家庭電話的無縫銜接；可以實現在家中通過公司設備發送傳真的功能。

作為更高一級的企業通信形式，UC在全球各國的發展水平也不盡相同。

當前，北美作為統一通信的發源地，發展水平最高，歐洲次之，亞太國家相對滯後。

不管是“雲—端”模式還是“管—端”模式，端（即通信終端）都是統一通信系統中不可或缺的。當前統一通信終端主要有如下幾種產品形態：

（1）IP/SIP桌面終端：桌面場景

（2）視頻會議終端：會議場景

（3）移動終端（基於平板或智能手機平臺）：移動場景

（4）基於PC的統一通信軟件終端：移動場景

（5）基於Web的客戶端：非常用設備

這幾種終端適用於不同的場景，他們之間相互補充，使得用戶在任何地方都有相應的設備可以進行企業通信。

統一通信終端行業目前處於成長期，在國外企業需求日趨穩定、國內企業需求初步顯現的背景下，中小企業對企業運營效率提升的需求不斷增加，市場規模持續增長。

未來，隨著統一通信終端行業監管日益規範，互聯網行業的持續發展及技術升級，產品及服務類別的增加特別是軟件終端的出現，預計規模效應將逐漸體現，企業運營成本將進一步降低；另外，統一通信終端企業會通過不斷的產品及服務升級實現盈利增長，因此行業產品及服務價格預計不會出現大幅下降，行業的整體利潤水平將保持穩定。

UC未來市場空間廣闊

在個人電腦及手機普及之前，UC最初為話音信箱技術，UC技術現可延伸配置到廣泛的應用中。目前，UC解決方案市場大致分為六大主要應用，即企業電話平臺、電郵、短消息、移動電話、聯絡中心以及會議協作。UC是對傳統通信平臺的一次技術性突破，並整合多種通信平臺。

UC解決方案市場包括以互聯網為基礎的UC服務市場及UC終端解決方案市場。UC服務市場包括就UC應用而提供的所有形式服務，例如雲端、托管服務及管理服務以及包括支持應用操作的專業服務。UC終端解決方案市場包括桌面終端、會議終端、視頻會議終端及軟件終端等。

2010年，全球UC解決方案市場規模達到122億美元，2015年達到199億美元，年複合增長率為10.3%。根據Frost&Sullivan預測，UC解決方案市場規模將於2019年達到351億美元，2015-2019年複合增長率將達到15.2%。

Sip電話終端市場進入高速發展期

UC應用最終通過UC終端解決方案交付，而UC終端解決方案或與其他服務相捆綁，用戶可向多個服務提供商采購。UC終端解決方案經互聯網協議（IP）運營，IP可以是公開標準協議（如SIP），或者專有IP協議。較早以前在市場推出的專有IP終端解決方案一般成本較高且功能有限。而基於SIP協議的終端解決方案在各項創新應用及服務上均有相當大的進步。SIP電話終端與廣泛的UC系統兼容，但以專有IP操作的終端解決方案則只能與相同協議操作終端解決方案兼容。盡管SIP電話終端並非市場上首個IP電話終端，但SIP的規模性及靈活性已經使SIP電話終端成為實施網際協議通話技術（VoIP）的首選類別。

得益於SIP的規模性及靈活性，及將UC特征及功能集於一身的SIP電話終端及快速發展的托管電話服務市場，預計越來越多的企業會采用SIP電話終端作為提升成本效益的業務通信方式。專有IP電話終端於過去幾年呈下降趨勢，SIP電話終端的使用率一直上升。SIP電話終端市場持續快速發展，不斷的吸引新客戶，為各行各業不同客戶的業務提供更多的功能。預計未來，隨著傳統通信方式向統一通信的轉型、采用托管電話平臺數目的上升以及市場對多媒體SIP電話終端與日俱增的需求，SIP電話終端市場將迎來更好的發展前景。

根據Frost&Sullivan，全球及中國SIP電話終端滲透率分別由2010年的8.7%及6.7%上升到2015年的27.5%及29.8%，且預計於2019年分別達到66.3%及64.5%。按銷售量計算，全球SIP電話終端市場規模於2015年達到900萬件，2010-2015年複合增長率為24.6%，2019年預計進一步增至2,050萬件，2015-2019年複合增長率為22.9%；按銷售量計算，中國SIP電話終端市場規模於2015年增長到45.1萬件，2010-2015年複合增長率為20.3%，2019年預計進一步增至98.1萬件，2015-2019年複合增長率為21.5%。其中中小型企業的貢獻預計會增加，中小型企業已迅速成為SIP電話終端的主要消費群體，尤其是中東及非洲（EMEA）及亞太地區市場。2015年按銷售量計算，中小型企業占全球SIP電話終端市場用戶份額的47.2%，同時其銷售收入貢獻為43.4%。

2015年按銷售收入計算，SIP電話終端全球市場規模達到8.1億美元，2010-2015年複合增長率為18.3%。2019年按銷售收入計算，預計SIP電話終端全球市場規模達到14.5億美元，2015-2019年複合增長率為15.6%。

中國SIP電話終端市場於2019年的總銷售收入預計將達到0.7億美元，2015-2019年複合增長率為14.3%。

SIP終端市場為寡占市場，公司穩居全球前二

全球SIP電話終端市場由少數主要企業主導，競爭較為激烈。全球SIP電話終端市場2015年前五大參與者為Polycom、Yealink、Cisco、Grandstream及Aastra，其銷售量計合計占總市場份額約72.7%。

行業內主要競爭包括聲譽及品牌知名度、銷售渠道及覆蓋、產品質量、客戶服務及價格。公司專註中小型企業市場，而中小型企業采用SIP電話終端的數量不斷上升。

2015年按銷售量計算，公司全球排名第二，市場份額約為20.0%。按照銷售金額計算，2015年公司SIP電話終端收入占全球市場份額10%，排名全球第三，位居前兩名的分別是Polycom和Cisco，市場份額分別是30.6%和14.7%。

中國SIP電話終端市場擁有國內外眾多參與者，市場競爭較為激烈。按銷售量計算，2015年中國SIP電話終端市場的五大參與者分別為Polycom、Yealink、Cisco、Grandstream及Aastra，占總市場份額約89.4%。2015年按銷售量計算，公司於中國排名第一，市場份額約為29.2%。按照銷售金額計，2015年公司SIP電話終端收入占中國市場份額16.0%，排名中國第三，位居前兩名的分別是Polycom和Cisco，市場份額分別是31.6%和21.2%。

研發+品牌+渠道三大因素鑄就強力競爭優勢

公司SIP終端靈活高效，高端領域持續加碼

公司的統一通信終端主要分為三條產品線：SIP桌面電話終端、DECT無線電話終端，VCS高清視頻會議系統。主要產品又可進一步細分為：T2系列、T3系列、T4系列、T6系列、VP系列、DECT系列、VCS系列等。

公司產品持續向高端領域加碼，毛利率穩步提升

從收入結構來看，SIP桌面電話終端是公司主要業務收入來源，隨著無線電話終端和高清視頻會議系統受到市場認可，桌面電話終端業務占營業收入比由2012年的94%下降至2016年的80%，而無線電話終端終端占比上升至11%。視頻會議系統也由2015年的3.8%，提升至2016年占比5%。

從各項業務的毛利率看，均保持保持毛利率上升態勢，占比最高的產品SIP桌面終端由於公司不斷推出高端產品，帶動產品整體毛利率提高；DECT統一通信無線終端也從58%提升到60.11%；視頻會議終端毛利率顯著高於其他產品，2016年毛利率達到74%，主要是因為成本下降，產品體系持續豐富，提升整體毛利率。

公司多年專註於統一通信技術的自主研發和應用，業務和產品主要根據市場需求變化以及通信技術的發展不斷演進。演變過程如下：

產品靈活高效，定位中小企業客戶

公司立足細分市場空間，充分發揮中國制造性價比的優勢，選擇最具開放性與擴展性的SIP協議，陸續推出基於開放SIP協議的統一通信終端，所開發產品靈活高效。

不同於Cisco、Avaya、Polycom、華為等企業，公司自成立以來專註開發以中小型企業用戶為目標的產品，與Cisco等巨頭形成了一個嚴格的市場區分。公司一方面滿足中小型企業的基礎通信需求，另一方面積極推動中高端統一通信終端解決方案在中小企業的推廣，不斷優化產品結構。與各細分領域的統一通信廠商一起構建行業內基於中小企業市場的生態圈解決方案，不斷發展中小型企業客戶。

成熟的分銷網絡和運營模式

公司在全球擁有成熟且廣泛的分銷網絡。公司建立了三層產品銷售體系：

（1）針對全球中小企業市場，通過分銷模式鋪設較為成熟的銷售網絡；

（2）針對電信運營商市場，公司已與英國電信、意大利電信、荷蘭皇家電信、西班牙電信等建立合作；

（3）針對大型企業客戶，與Broadsoft、Avaya、Genband、Microsoft、Metaswitch等平臺商合作，該等平臺商將公司的產品打包進其綜合解決方案並推薦給企業客戶。

公司向授權經銷商及其他客戶銷售統一通信終端產品並提供解決方案服務。它將所有產品外包給獨立第三方外協廠商進行生產，並主要通過授權經銷商渠道銷售終端產品。該等輕資產業務模式有助於公司專註發展其產品及技術、有效建立公司品牌和產品知名度、提升公司運營效率及盈利能力。

公司銷售及營銷團隊按照國家及地域特性進行市場研究，制定產品策略，以了解技術發展、市場趨勢以及不斷改變的客戶需求。公司的銷售及營銷團隊向客戶提供完備的售前和售後服務，以獲取寶貴的客戶反饋和行業資訊。此外，公司也會參與國際信息技術博覽會、德國漢諾威消費電子信息及通信博覽會等行業相關的國內外展覽會，向全球客戶展示公司優質創新的產品，提升公司的品牌知名度，同時借此機會與潛在客戶及分銷商互動，以了解不斷改變的客戶需求及市場趨勢，拓展海內外業務。

2016年度、2015年度和2014年度，公司來自前五大客戶的營業收入合計分別占當期公司營業收入的34.66%、34.79%和30.75%，基本保持穩定。公司的前五大客戶集中度較低，客戶結構較為合理。

持續高研發投入，鑄造公司成長內生力

公司投入大量資源開展研發活動，並將研發作為企業的核心競爭優勢之一。公司致力於開發及推出專有創新產品及技術，並持續升級公司現有產品及技術，以滿足不斷變化的市場需求。2016年度、2015年度及2014年度，公司的研發開支占公司總收入的比例分別為7.48%、5.85%和7.04%。

自成立之初，公司便設立研發中心，隨著市場狀況及公司規模的不斷發展，研發中心機構設置不斷完善。截至2016年底，公司共有專業科研人員228人，公司研發人員穩定，研發人員數量穩定增長。

公司已建立綜合性研發平臺，其中包括廈門研究中心及杭州研究中心。

廈門研究中心建立於本公司成立之初，其專註於現有產品的研發及改進，即SIP桌面電話終端、DECT無線電話終端及其他SIP電話終端和相關配件。

2012年，公司成立杭州研究中心，專門進行音視頻技術及VCS產品的軟件研發。

本次發行募集資金建設情況

公司募集資金擬投資於統一通信終端的升級和產業化項目、高清視頻會議系統的研發及產業化項目、研發及雲計算中心建設項目、雲通信運營平臺建設項目。募投項目的建設圍繞公司主營業務展開，有利於優化公司產品結構，全面布局統一通信產業鏈，提升研發、銷售及綜合服務能力，增強公司的核心競爭力。

盈利預測與估值評級

我們對公司未來主要盈利預測假設如下：

1、收入方面，考慮到公司的收入體量相對與整個SIP市場空間較小，且公司不斷向高端產品加碼，我們假設公司未來三年的收入增速仍然能夠達到40%以上；

2、公司所處的統一通信行業是寡占市場，該細分行業的整體毛利率較高，隨著公司新產品的持續放量，我們假設公司毛利率未來仍然有小幅上漲空間；

3、公司隨著收入規模的擴大，規模效應體現，同時公司進一步進行市場擴張，兩者相抵未來費用率基本保持穩定。

我們預計公司2017~2019年營業收入分別為13.24億元/18.88億元/26.69億元，凈利潤分別為6.37億元/9.03億元/12.78億元，凈利潤增長率分別為47.26%、41.78%和41.6%，未來三年凈利潤複合增長率為42%，對應EPS分別為8.53元、12.09元和17.12元。當前股價對應PE分別為38X、27X和19X，基於公司良好的內生性增長，我們給於公司合理估值18年30X市盈率，對應目標價為362.7元，首次覆蓋給予“增持”評級。

風險分析

1、公司95%左右的營收來自海外，可能會受到貿易政策和匯率等的影響。

2、高端產品研發投入多，存在推廣不及預期風險。（完）