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什麽因素可能促發牛市“最後的瘋狂”?

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2488

什麽因素可能促發牛市“最後的瘋狂”?
作者:陳傑

回顧國內外歷史上幾次大牛市,我們可以發現一個相同的規律——每輪大牛市中,表現最瘋狂的行業都是不一樣的,且有的是大盤股,有的是小盤股。但他們都有一個共同的特征——即均是當時那個大時代背景下,最受益於產業轉型方向,從而實現持續高成長性的行業。

而從本周的市場演繹來看,本周的主板指數大幅震蕩,而創業板指數卻再創新高;對早已減倉等待回調的絕對收益投資者來說,上證綜指也確實遭遇了今年以來最大的單周跌幅。那接下來大家又會如何應對呢?又有什麽因素可能會促發“最後的瘋狂”?

一、本周策略觀點

本周的主要變化有:1、30個城市地產銷售4月環比上升10%,年初以來累計同比上升8.7%,地產市場仍在複蘇趨勢中;2、國內工業品價格繼續“旺季不旺”,本周水泥、煤炭等價格下跌,只有化工品價格微漲;3、雖然上周上證綜指出現大跌,但融資融券余額仍然上升3.6%至1.91萬億元;4、銀行間資金利率已連續9周回落,接近2011年以來的最低點。

就市場來看,我們曾在兩周前的周報中描述了當時投資者的情緒——“考核相對收益的機構投資者大部分滿倉,且現在的配置非常極端地偏向小股票,其心態是‘要死一起死,要活就要活得比別人好’;而考核絕對收益的機構投資者在上周均有所減倉,其心態是‘等待一次類似於530的短期深調,然後再抄底進入’。”(詳見報告《莫待深調,莫待複蘇》,2015-4-26)。而從本周的市場演繹來看,似乎大家都看對了——對堅守小盤股的相對收益投資者來說,本周的主板指數大幅震蕩,而創業板指數卻再創新高;對早已減倉等待回調的絕對收益投資者來說,上證綜指也確實遭遇了今年以來最大的單周跌幅。那接下來大家又會如何應對呢?我們本周剛好又進行了一季報深度分析《大時代戰勝小周期》的機構路演,與近30家不同機構進行了交流,大家的最新反饋如下:

1、對考核相對收益的公募基金投資者來說,持有小盤股的信心得到進一步堅定,並且很多人認為小盤股的下一塊“處女地”是次新股。我們在路演的過程中營銷我們的觀點是:“在二季度剩下的時間,由於通脹和房價壓力還較小,利率有進一步下降空間,因此大盤股還能有短期的估值修複機會,但是待下半年通脹和房價出現上行壓力之後,大盤股將面臨回調壓力,但以創業板為代表的小盤股還會有進一步估值向上泡沫化的空間。”結果很多公募機構的投資者給出了讓我很難反駁的回答:“既然你們認為大盤股的機會是短暫的,小盤股的機會是長期的,那你的觀點反而更加堅定我持有小盤股的決心,我沒有必要再去做短期的換倉了。”而上周創業板的強勢表現也確實進一步堅定了他們持有小盤股的信心。另一方面,已經有不少公募投資者告訴我們,他們認為市場上存量的小盤股很多都已被機構集中持倉,要找更有彈性的品種就需要從那些次新股里面去找,因為這些次新股大家的研究覆蓋深度還不夠,機構持股密度也不大。

2、對考核絕對收益的部分保險、私募等機構投資者來說,回調如期而至,但卻面臨新的難題:“該抄底了嗎?抄底能抄大盤股嗎?”在我對一些保險、私募機構的回訪中,表達了對於他們提前減倉的佩服之情,但是他們往往會回以一臉苦笑:“減倉了有什麽用,和那些抱團小盤股的公募機構比,差距反而又進一步拉大了……”因為對他們來說,之前減倉的品種可能反而是一些他們認為估值過高的小盤股,並且他們預期中的回調是類似於2007年“530”那種回調,寄希望於回調之後抄底大盤股,迎接大盤股最後的瘋狂。但上周的市場表現來看,大盤股明顯比小盤股弱勢太多,這使得他們開始懷疑:“現在能抄底了嗎?如果抄底真的能抄大盤股嗎?”

對於目前投資者的心態,我們現在的觀點如下:

1、2007年的“530”的最大推動者是公募基金,但他們當時瘋狂買大盤股的原因並不只是因為“錢多任性”,而在於當時很多大盤股確實是最貼合大時代背景的“成長股”。2007年“530”之後大盤股暴漲,很多人將當時大盤股暴漲的原因歸結為是公募基金的申購非常踴躍,而公募基金由於手中資金太多所以只能去買大盤股。我們雖然也承認在2007年“最後的瘋狂”中公募基金的影響很大,但他們當時買大盤股真的只是因為“錢多任性”嗎?答案可能並沒有這麽簡單——我們發現2007年“530”之後到10月16日見6124點這不到5個月時間里,漲幅最大的行業是煤炭和有色(漲幅都為130%),但之所以這兩個行業漲幅最大,原因可能並不在於他們是大盤股,而在於這兩個行業恰好代表了當時那個時代背景下最優質的成長性行業(試想一下當時那個“增量經濟”的時代背景下,人民幣升值帶來中國資產重估、中國制造走向全球帶來巨量的本土資源消耗、過熱的經濟正催生著物價的暴漲,對價格敏感的上遊資源類行業無疑是當時最好的成長股)。我們循著同樣的思路複盤了國內外歷史上幾次大牛市,也發現了相同的規律——每輪大牛市中,表現最瘋狂的行業都是不一樣的,且有的是大盤股,有的是小盤股。但他們都有一個共同的特征——即均是當時那個大時代背景下,最受益於產業轉型方向,從而實現持續高成長性的行業。



2、與2007年相似的是,公募基金再次迎來了洶湧的申購浪潮,作為“一致行動人”,他們也必將會把這些彈藥全部打向新時代背景下最符合經濟轉型方向的“新成長股”。我們拜訪的大部分公募基金都向我們反映,最近他們的老基金都在被贖回,但新發的基金申購卻非常踴躍,尤其是那些掛著新興產業投資名號的基金發行都特別火爆。從數據上來看,今年以來新基金的申購熱情逐月提升,4月的基金凈申購份額已經達到2700億份,這種火爆的景象在2007年也曾出現過(2007年9月曾達到單月凈申購5300億份的歷史最高值)。雖然很多公募基金的投資者向我們抱怨說現在基金對市場的影響力變小了,但我們認為並非如此,公募基金其實是A股市場最大的“一致行動人”——他們雖然資金總規模遠不及散戶和產業資本,但他們有著相仿的教育背景、相似的年齡段(80後越來越多)、承受著同樣變態的相對收益考核機制,這使得他們的行動會非常一致:首先,他們一定會選擇最符合當今大時代背景下最貼合產業轉型方向的行業去投資;其次,在相對收益考核機制的壓迫下,他們並不懼怕回調(要死一起死),但卻懼怕上漲時跑不贏別人。因此,當這些基金獲得越來越多的彈藥以後,他們仍然會集中打向那些“新成長股”——以創業板為代表的新興行業正在經歷需求和供給的同時提升,這和2001-2007年的周期股非常相似,因此他們已取代周期股成為中國“存量經濟”模式下的“新成長股”。


3、小盤股可能還未進入“最後的瘋狂”——而什麽能催生小盤股“最後的瘋狂”?我們猜想的幾大因素:註冊制的落實、通脹和房價上行帶來大盤股的下跌、絕對收益投資者的變節。創業板上周再創新高,很多人認為這已經是非理性的“泡沫”,但我們認為現在可能還不是小盤股“最後的瘋狂”,我們猜想要等以下三大條件具備後,創業板可能才會進入最後的瘋狂:

一是註冊制的落實帶來新興產業股票更加密集的發行,這個因素初看起來是一個對創業板不利的因素,因為他會帶來小盤股供給的大幅增加。但是從國內外的經驗來看,在新股發行最密集的階段,往往是股市最瘋狂的時候。這一次在註冊制落實的初期,市場可能反而會樂觀理解為這有利於新興產業通過直接融資提升發展速度,從而將高成長性最終兌現出來(當然,隨著新股發行力度的不斷加大,這可能最終打破市場的供需均衡,使“瘋狂”走向“毀滅”);

二是我們擔心下半年通脹和房價如果出現向上擡頭趨勢之後,這可能會使市場對政策進一步放松的預期收斂,而首先受到沖擊的將是對政策更敏感的大盤股,且大盤股里的資金會進一步分流至小盤股(美國“科網泡沫”的後期,隨著美聯儲的持續加息,標普500指數就曾領先納斯達克指數三個月出現向下回調);

三是從美國“科網泡沫”的經驗來看,當“泡沫”進入最後瘋狂的階段時,推升市場的往往是那些前期一直以“理性”自居而提前減倉的投資者,因為他們的投資框架已經被“泡沫”徹底擊垮,最終實在扛不住又會再追進去(美國“科網泡沫”的最後階段,納斯達克指數在三個月翻倍,相當於每天都漲1%以上,因此在這短短的三個月里,哪怕提前一天減倉,也會承受巨大的壓力和痛苦,這也是為什麽一般情況下“泡沫”破裂的時候大部分人都逃不掉,詳細分析見報告《還未到真正瘋狂的時候——創業板與科網泡沫的全面比較》,2015-3-31)。在上文中,我們提到很多追求絕對收益而減倉小盤股的投資者在目前已經遇到了困惑,不排除今後在小盤股進一步的上漲沖擊下,他們也會最終變節,加入狂歡。

4、從目前的環境來看,大盤股仍有短期估值修複的空間,小盤股也還未進入最後的瘋狂——因此我們繼續對市場整體保持積極的態度,等待房價和通脹發出的預警信號。目前來看,二季度宏觀經濟仍然比較疲弱,再加上通脹壓力還很低,因此一定還有進一步的貨幣寬松空間和利率下行空間,因此我們認為這對大盤股也是很好的環境,尤其建議關註那些估值還未充分修複的大盤股(銀行、煤炭、有色、化工);而既然小盤股還未進入“最後的瘋狂”,我們自然也繼續對其看好,尤其建議關註那些需求和供給同時擴張、最符合產業轉型方向的小盤股(醫療服務、互聯網傳媒、軟件、電子、環保)。而我們認為只要通脹和房價其中之一出現明顯向上擡頭跡象之後,就可能促發大盤股的回調以及小盤股進入“最後的瘋狂”,但可能這在下半年才會看得到。

二、本周重要變化

2.1 中觀行業

下遊需求

房地產:Wind30大中城市成交數據顯示,截至2015年5月8日,30個大中城市房地產成交面積累計同比上漲8.65%(相比上周的8.25%繼續上升),30個大中城市房地產成交面積月環比上升10.15%,月同比上漲15.01%,周環比下降19.35%。

中遊制造

鋼鐵:本周螺紋鋼活躍合約期貨收盤價上漲2%至2412元/噸。

水泥:本周全國水泥市場價格環比下跌0.15%至278.17。全國42.5高標均價環比微跌0.06%至287.67元,其中華東地區均價環比上周下跌2.32%至270.71元,中南地區保持不變為292.5元,華北地區保持不變為268.0元。

化工:化工品價格微漲,盈利能力漲跌相當。國內尿素漲0.54%至1608.57元,輕質純堿(華東)跌1.04%至1360.71元,PVC(乙炔法)漲0.97%至5822.14元,滌綸長絲(POY)跌1.53%至8587.86元,丁苯橡膠漲0.78%至11085.71元,純MDI跌0.16%至17900元,國際化工品價格方面,國際乙烯跌3.16%至1398美元,國際純苯漲2.00%至854.29美元,國際尿素漲6.20%至264.43美元。

上遊資源

煤炭與鐵礦石:本周鐵礦石庫存下降,煤炭價格下跌,煤炭庫存增加。太原古交車板含稅價跌35元(4.76%)至700.00 元,秦皇島山西混優平倉5500價格本周跌10元(2.41%)至 405 元;庫存方面,秦皇島煤炭庫存本周增加8.19%至 621.00 萬噸,港口鐵礦石庫存減少5.43%至8991.00 萬噸。國際煤價方面,截止2015年4月29日澳大利亞BJ動力現貨價穩定在 62.5 美元。

國際大宗:WTI本周漲0.41%至 59.39 美元,Brent跌1.67%至 64.31 美元,LME金屬價格指數跌0.39%至2932.50 ,大宗商品CRB指數本周漲0.53%至 229.16 ;BDI指數本周跌2.21%至574.00 。

2.2股市特征

股市漲跌幅:上證綜指本周大跌5.31%,行業漲幅前三為計算機(7.20%)、傳媒(1.28%)和電子(0.98%);漲幅後三為鋼鐵(-8.95%)、建築裝飾(-9.39%)和交通運輸(-9.52%)。

動態估值:本周廣發自選公司PE為18.57倍,PB為2.42倍;廣發自選公司剔除金融服務業PE為30.74倍,PB為3.29倍;必需消費相對於周期類上市公司的相對PB從上周1.56上升到本周1.62;創業板相對於滬深300的相對PE從上周4.09上升到本周4.41;創業板相對於滬深300的相對PB從上周3.94上升到本周4.29。

RQFII折溢價數據:本周我們跟蹤的四只RQFII的加權平均溢價率為-0.38%,相比上周的-0.06%有所回落。

融資融券余額:截至5月7日周四,本周融資融券余額1.91萬億,較上周繼續上升3.6%。

新增A股開戶數:截至4月30日,當周新增A股開戶294.92萬,較上周下降28.6%。

證券市場交易結算資金:截至4月30日,證券市場交易結算資金余額2.05億,相較上周的2.21億有所下降。

限售股解禁:本周限售股解禁308.08億,預計下周解禁682.55億。

大小非減持:本周A股整體大小非減持101.37億,本周減持最多的行業是房地產(17.20億)、汽車(11.14億)、計算機(10.39億)。

AH溢價指數:本周A/H股溢價指數上漲為128.15,上周A/H股溢價指數為131.37。

2.3 流動性

本周央行在公開市場上再次暫停操作,是連續第六次暫停公開市場操作。截止2015年5月8日,資金成本已連續9周回落,接近14年3月以來低點。R007本周下跌8.32BP至2.34%,SHIBR隔夜利率下跌24.7BP至1.443%;長三角和珠三角票據直貼利率本周都下降,長三角下跌12BP至3.28%,珠三角下跌12BP至3.33%;期限利差本周漲3.19BP至0.69%;信用利差漲0.31BP至1.14%。截止2015年4月30日,溫州民間借貸利率(月息)穩定在1.45%。

2.4宏觀經濟

物價指數:國家統計局數據,中國4月CPI為1.5%,前值為1.4%;中國4月PPI為-4.6%,前值為-4.6%。

匯豐PMI:中國4月匯豐制造業采購經理人指數為48.9,創2014年4月以來新低,前值為49.2。中國4月匯豐服務業PMI52.9,前值52.3。

進出口:海關總署數據,我國4月進出口總值1.96萬億元,同比下降10.9%。其中,出口年率下降6.4%,前值為-15%,進口年率下降16.2%,前值為-12.7%,均為六年最差同期表現。貿易順差341.3億美元,不及預期。

2.5海外

美國:周五數據顯示,4月美國新增非農就業人口為22.3萬人,小幅不及預期的22.8萬人。不過失業率走低至5.4%,創7年新低。美國商務部經濟分析局公布的數據顯示,美國3月貿易帳逆差創2008年以來新高,環比增幅43.1%更是創下18年新高。美聯儲數據,美國3月消費信貸增加205.2億美元,高於預期,前值為147.9億美元;美國供應管理協會數據,美國4月ISM非制造業PMI為57.8,高於預期,前值為56.5。

日本:日本央行數據,日本4月基礎貨幣年率為35.2%,前值為35.2%。日本財務省數據,截至今年3月底的2014財年,日本中央政府債務達到創紀錄的1053.4萬億日元。

歐元區:Markit數據,4月歐元區Markit制造業PMI終值52.0,高於預測,前值為51.9;歐元區4月Markit服務業PMI終值為54.1,高於預期,前值為53.7;歐元區4月Markit綜合PMI終值為53.9,高於預期,前值為53.5。歐盟統計局數據,歐元區3月PPI年率為-2.3%,與預期一致,前值為-2.8%。歐盟統計局數據,歐元區3月零售銷售月率為-0.8%,低於預期,前值為0.1%。

本周海外股市:標普500本周漲0.37%收於2116.1點;倫敦富時漲0.87%收於7046.82點;德國DAX漲2.23%收於11709.73點;日經225跌0.78%收於19379.19點;恒生跌1.98%收於27577.34。(陳傑、鄭愷曹、柳龍共同撰寫)

來源:環球老虎財經

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