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鑑別偽價值成長股利器：ROIC 價值at風險

http://xueqiu.com/9769652619/23077992
總結一下我的選股的標準，12個步驟先後對股票進行評估，依次是核心競爭力、行業地位、成長性分析、盈利能力分析、公司治理、財務健康度、EVA（股東增加值）、機構認同度、市場強度、VAR（風險價值）、流動性、安全邊際，最後對每步評估得分給與一定權重，加權平均得出該股票的綜合評級得分。

  名詞解釋EVA——股東（經濟）增加值，等於稅後淨營業利潤與全部資本成本之間的差額。其中資本成本包括債務資本的成本，也包括股本資本的成本。在傳統的會計利潤條件下,大多數公司都在盈利。但是，許多公司實際上是在損害股東財富，因為所得利潤是小於全部資本成本的。管理人員在運用資本時，必須為資本付費，就像付工資一樣。EVA是股東定義的利潤。假設股東希望得到10%的投資回報率，他們認為只有當他們所分享的稅後營運利潤超出10%的資本金的時候，他們才是在 "賺錢"。在此之前的任何事情，都只是為達到企業風險投資的可接受報酬的最低量而努力。EVA是衡量企業價值創造能力的好指標，此指標受到現代學術界、諮詢界及投資界的普遍好評，並得到了廣泛應用。

  注意，以下博文大部分引用「豹豹」觀點：

  EVA=稅後營業淨利潤-資本總成本=期初IC*（ROIC-WACC)，保持合理的經營政策和財務政策的情況下，儘可能的提高公司的ROIC，是提升公司價值的關鍵一步。

   總的來說，是4組驅動力決定了公司的價值：

  1、戰略價值驅動，即公司設計一個獨特經營模式的能力，獨特的經營模式使公司在成長中相對於競爭對手得到更多的超額利潤和更多的價值。這組價值驅動與ROIC是高度相關的。

  2、可操作性的價值驅動，即：必須解決利潤的控制和資本利用的有效性。這其實是解決投入資本IC的問題，即儘可能對盈利能力強的業務進行聚焦，並儘可能多的減少非核心資產。

  3、財務價值驅動，即：公司的財務政策和資本結構決定了公司的WACC，因此公司應該選擇合適的資本結構，儘量減少WACC。

  4、組織價值驅動，即：公司應該根據EVA的思想，設計出合理的薪酬體系，使管理層的利益與股東的利益趨於一致。

  名詞解釋WACC：加權平均資本成本(WACC) 是指企業以各種資本在企業全部資本中所佔的比重為權數，對各種長期資金的資本成本加權平均計算出來的資本總成本。加權平均資本成本可用來確定具有平均風險投資項目所要求收益率。因為融資成本被看作是一個邏輯上的價格標籤，它過去被很多公司用作一個融資項目的貼現率。WACC反映一個公司通過股權和債務融資的平均成本，項目融資的收益率必須高於這個加權平均資本成本該項目才具有投資價值。

  接下去重點說一下ROIC：

   如果簡單地來看，現金投資回報率ROIC可以轉化為ROE這個簡單計算的指標。但是ROE即杜邦分析法也有缺點。投資回報率ROIC更為準確。

  我們須具備對ROIC進行快速心算的能力，我個人認為，這一點很重要，只有將公司歷史的長週期數據分析清楚了，才能真正洞悉公司有沒有競爭優勢，其業績是不是曇花一現式的驚豔。此外，市場偏愛成長股，但同樣是成長，其質量是大有差異的：有的公司是「低投入、高產出」式的成長，有些公司則只是「高投入、高產出」式的成長；有的公司的成長創造價值，而有的公司的成長毀滅了價值。

  巴老也對某些「利潤增長」的噱頭嗤之以鼻，他說過「我就算將同樣的淨資產存在銀行，利息滾存也能有一個利潤增長」。

  利潤增長完全可能是個偽命題，因為要考慮基數問題，如A同學去年的學習成績是20分，今年是40分，可謂進步很大；而B同學去年的成績是80分，今年是90分。哪一個更好？在現實生活中，這是不言自明的。而在資本市場上，可能就是有很多人認為A同學更好。

   ROIC正是破解成長難題的利器。之所以不用ROE，是因為ROIC在很多方面比ROE要好，ROE在很多方面的確有很大缺陷。1、ROE容易存在績效與佔用資源不匹配的問題；2、ROE可能包含非經常性損益，不具有代表性；3、ROE可能過度使用了財務槓桿，使得公司在過高的風險下經營；4、更重要的是，與ROIC相比，ROE並不能直接證明價值創造的能力，高ROE也許說明不了什麼，而高ROIC明顯是價值的正面因素，根據EVA=IC*(ROIC-WACC）公式，在風險可控的情況下，ROIC越高越好。比如說某公司的一個100億地產項目，對公司收益影響極大。如果光看ROE，問題就出來了：這個項目用銀行借款、債券融資與權益融資，計算出來的EPS及ROE的差異可能會極大。按現在某些人的PE估值法，公司的估值水平就有很大差異了。但這是很荒謬的，不同的融資方式代表不同的風險水平，高EPS完全可能是以更高的風險水平為代價的。

  值得注意的是:ROIC的計算的確比ROE要難一些,要注意某些細節:1)ROIC=NOPLAT/IC,其中IC指的是期初的投入資本而不是期末投入資本,包括有息負債、股東權益,並扣除非核心經營資產;2)要注意的是,有些優秀的公司有大量的超額現金,在計算IC時超額現金則要扣除;3)NOPLAT直接剔除掉了資本結構和非經常性損益的影響。

  ROIC直接反映了公司的投入產出的效果，而且從理論上說，這種衡量尺度比較科學、嚴密。我們常爭論A公司好或者B公司好，往往提了一大堆理由，仍是說不清楚，其實ROIC就是一個很好的尺度。

   我們可以看一個例子：貴州茅台、萬科A、海螺水泥07年、06年的ROIC，這幾家公司的業務結構都比較簡單，非核心資產、非核心收益均不多，其中假設貴州茅台的現存現金有70%是超額現金，計算IC時要扣除。

  下面是計算結果，儘管不一定特別準確，但應該相差不遠。我們會發現，同樣是優秀的公司，這3家公司的真實盈利能力有天壤之別：

查看原圖查看原圖  同樣是績優公司,這3家公司的盈利水準是有差異的,茅台幾乎算得上是賺錢機器,而萬科和海螺則只能算一般般的「高投入、高產出」的公司。當然,萬科和海螺的ROIC已經接近20%的水準(海螺的實際稅率只有20%左右,不到33%,此處未考慮這一點),肯定是遠遠超出了8-12%左右的WACC水準,絕對算得上是創造價值的公司,但這2家公司賺錢的能力與茅台相比,的確不在一個檔次上。

  投資的過程中需要定性分析,尤其是選股的時候,但ROIC則可以讓我們過濾掉一些幻覺,讓我們明白同樣是賺錢,賺錢的能力是有差異的,有些公司賺錢很輕鬆,就是賺錢機器,投入少賺得多,而有的公司也賺錢,但需要不斷融資。而最糟糕的公司就是那些「高投入、低產出」的公司。

  A股中有太多的偽成長股,相當多的公司長期以來的ROIC值只能維持在6%以下,這類公司利潤基數低,就算是利潤突增幾倍,又有什麼意義呢?

   價值投資者並非排斥成長股本身,而是懷疑有些成長股的成長是否真正創造了價值,懷疑其進入壁壘是否夠高、競爭優勢是否能持續。找到那種「低投入、高產出」的公司,以合適的價格買到它

  目前國內的券商機構的投研方法確實浮於表面,其實再怎麼努力去做EPS預測也改變不了什麼,一時的利潤增長也說明不了什麼。投資需要的是理性,需要對公司的業務特性、所處行業的產業結構、公司的競爭優勢進行深入分析和根本理解。浮於表面的EPS預測又有什麼意義呢（註：注意到一些外資券商，如高華、瑞銀、摩根證券等很多時候採用的是EVA估值模型）?

  對公司進行ROIC透視，的確能讓我們理性的分析哪些是真正的成長股，識別出公司真實的盈利能力。

  時下流行的「銷售增長」、「利潤增長」及主流投資界沿用的「唯EPS論」不值一駁，再次強調，只有ROIC超出WACC的成長，才是真正有意義的成長；除此以外的成長，全部是不值一提的偽成長。（當然，在此強調，看待「成長」和新事物也要理性一些、寬容一些，要認真思考，有些業務和項目也許從目前來看是虧損的，但這並不能說明項目沒有長期前景，這也許只是由各種各樣的原因造成的，如：消費者的培育和教育是一個長期的過程、規模不經濟、社會效益的因素等，對此價值投資者也不應該短視，對這類項目的引導和關注，取決於價值投資者們資金的性質及其根本理念了。）

   我們知道，ROIC是直接顯示價值創造能力的，ROE則不能顯示價值創造能力。儘管通常情況下高ROE是正面因素，但凡事總有例外，因此我個人認為，「唯ROE論」也是有問題的，至少是值得警惕的，只有將ROE與ROIC、利息率r及淨財務槓桿DFL聯繫起來看才能得出正確的結論。

   只有ROIC能清晰的顯示出公司的競爭優勢和經營模式，超高的ROIC無疑是正面信息，而高ROE並不與價值創造直接相關聯，目前典型的例子就是華僑城A（000069），還有海螺水泥（600585），從本質上講，這些公司也算很優秀的公司，但跟「高ROIC+較高的ROE」如貴州茅台之類的公司比起來還是遜一籌。

天然氣投資標的簡談，燃氣股的黃金十年已經開始！ 價值at風險

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2012年國內天然氣表觀消費量達1471億立方米，同比增長13%；天然氣進口量達425億立方米，同比大幅增長31.1%。天然氣目前在我國一次能源消費結構中的佔比約為4%，遠低於世界平均水平的24%。發改委數據顯示，2012年，中國天然氣對外依存度已達28%以上，逼近了國際公認的30%的能源安全警戒線。國內天然氣相關行業已經進入發展的黃金時期！歷史車輪滾滾，誰也擋不住。天然氣作為清潔能源，這幾年得到大力推廣是必然的（普及後價格回歸全球水平也是大勢所趨），其相關產業鏈也會快速成長。

     發改委的闢謠並未阻擋住各地天然氣漲價的腳步（註：國家發改委主要是規定天然氣出廠價格，而天然氣終端價格定價權在地方。國家發改委表示氣價不會大幅上漲，主要是說天然氣出廠價，而這次各地調整的主要是終端價格，兩者並不矛盾）。稍微查一下資料就可以發現，天然氣漲價的背後是成本倒掛下的虧損不斷。國內天然氣價格低已是共識。由於然氣經營公司多年都是高價買入原料氣，卻低價賣給終端用戶，我國從2006年開始進口天然氣，2010年天然氣對外依存度還只有11.6%，到了2012年這一數字就已躥升至28.9%。目前進口管道氣每立方米虧損1元以上，一些LNG進口項目虧損3元/立方米左右，這從中石油2012年因銷售進口天然氣及LNG虧損約419億元上可窺一斑，從國外購更多，價格也貴，自然使企業不堪重負。我國的天然氣價格僅為原油價格的30%左右，而成熟市場經濟國家天然氣與原油比價通常在0.84—1.21之間。與其它傳統能源相比，天然氣價格在國內一直偏低。事實上，上屆政府也很清楚這一市場發展問題，只是出於一些因素的考量，一直壓著天然氣不漲。

　　繼長春、邯鄲、無錫上調天然氣價格之後，4月9日下午天津市發改委舉行居民生活用管道天然氣價格聽證會，提出當地居民生活用管道天然氣價格每立方米由2.20元調整到2.40元，上調幅度為9.1%，而蘇州和南通的民用管道天然氣價格也分別擬漲12.7%、15%。

     我國新一輪天然氣價格改革箭在弦上不得不發。最近的地方漲價將倒逼天然氣價改提速。目前中國天然氣價改集中在中下游領域，也就是門站價及終端用戶結構價，而出廠價、管輸價方面的價格改革仍顯停滯。上游及管輸領域的價格改革需要同步推進，最終目的是開放上游，然後拆分中下游業務，最終形成競爭市場。英國作為成熟的市場，是一個很好的例子，其天然氣生產、輸送、配送分開核算，單獨計價收費，井口價格與競爭燃料的價格相關聯，價格水平由市場供需調價，輸配送服務費率按成本定價並由政府監督的定價。

       剛剛走馬上任的國家發改委主任徐紹史，在今年兩會以後，首要完成的是對上一任制定的能源改革方案付諸實施。從4月起，我國天然氣價格將進行大幅度上漲，其各地零售終端價格將達到3元-3.5元/立方米區位，進而逼向4元大關。　

     天然氣相關行業是這幾年高度確定性的機會，這種機會錯過了 就不會再來了，可以看到港股優質燃氣股已經先知先覺，如中國然氣0384、華潤燃氣01193、崑崙能源0135股價已經從去年開始漲了好幾倍了。 繼續看多然氣股終端供應商，積極加倉。同時看多然氣相關上下游產業。

 具體分兩個方向看個股：

  1.此輪漲價集中在終端用戶價格上，A股終端然氣供應商相關上市公司：長春然氣、陝天然氣、深圳然氣、大通然氣、廣州發展、申能股份、大眾公用，港股的上市公司：華潤燃氣、中國燃氣、新奧能源、華潤燃氣等（港股有燃氣業務的有13家公司）
注；由於A股的燃氣相關公司大部分估值太高，所以大部分標的以港股為主。

  ①廣州發展：廣州市天然氣高壓管網唯一建設和運營主體、天然氣唯一購銷主體，擁有覆蓋廣州大部分地區的燃氣管網和燃氣用戶市場，建立了從氣源接收、管網傳輸到終端市場的天然氣一體化產業鏈。截至2010年底，燃氣集團已擁有約2371公里城市燃氣管網，並負責廣州市天然氣利用工程的建設與運營。公司自籌資金收購控股股東發展集團屬下廣州電力企業集團100%股權。燃氣集團和廣電集團注入後，公司形成電力、燃氣、煤炭三大支柱產業。2009-2011年廣州發展股價波動中樞在6-7元/股，對應市值123.6-144.1億元。    對比深圳，廣州和深圳經濟體量與人口規模類似、當前和遠期供氣量目標來比較都處於同一水平，廣州發展的然氣部分市值為30-50億元，而目前深圳然氣市值213億元，廣州發展總市值和深圳然氣幾乎一樣。然氣部分明顯低估。

 ②申能股份：持有負責開發東海平湖油氣田的上海石油天然氣有限公司40%的股權，為進一步滿足上海市的天然氣需求，東海平湖油氣田二期擴建工程---八角亭平台工程已於點火投產。今後東海平湖油氣田對滬日供氣規模可望從120萬立方米增加到180萬立方米，東海平湖油氣田供應量佔上海天然氣供應總量30%。

③中國燃氣：中國燃氣是中國領先的城市燃氣供應商和LPG分銷商。按照所獲得的城市特許經營權計算，公司已獲得148個特許經營權，是國內最大的天然氣分銷商。同時公司也是國內最大的LPG分銷商，佔有國內LPG批發市場約5%的份額。

  從中國燃氣的股權結構來看，歷史上中燃的股東結構一直很分散，最大的股東劉明輝僅持有13.4%股權，也是唯一持股量超過10%的股東。其餘的大股東包括韓國的SK集團，阿曼石油，中石化以及印度石油，持股量在5%-9%不等。2011年12月，中國燃氣、新奧能源與中國石化共同發佈公告，新奧和中石化將以3.5港幣的價格對中國燃氣提出要約收購，收購價相當於目前股價溢價25%，對應2012/2013PE為17.5倍和14倍， PB1.75倍。新奧將支付總對價的55%，中石化將支付45%。

  ④華潤燃氣：華潤燃氣的大股東是紅籌央企華潤集團，佔股71%。2008 年借殼華潤勵志登錄港交所主板市場，彼時僅擁有5 個城市項目。此後三年公司開始通過母公司華潤集團的資產注入，以及其他收購大舉擴張，至2011 上半年已在15 個省份擁有57 個城市項目，2 個LNG 接收站，93 座CNG 加氣站。公司的燃氣分銷業務主要可以分為兩個部分，燃氣接駁和燃氣銷售，收入佔比分別為17%和83%，利潤佔比分別為47%和53%。2011 年上半年共銷售33.6 億方燃氣，同比增長45%。公司未來增長的動力將是外延和內涵並舉，一方面來自母公司資產項目的收購將繼續，另外公司項目偏低的滲透率將保證現有項目的增長。

⑤新奧能源：民營天然氣龍頭，15個省份運營100個城市燃氣項目，203座CNG加氣站，10座LNG加氣站。公司的燃氣分銷業務主要可以分為兩個部分，燃氣接駁和燃氣銷售，收入佔比分別為23%和77%，利潤佔比分別為51%和49%。未來天然氣業務的增長點將來自現有項目經營量的增長，我們預計未來五年新奧的銷氣量複合增長率將達到18%。

  ⑤新天綠色能源：河北省國企，是該省最大的天然氣分銷商，現在擁有兩條天然氣長輸管道、四條高壓分支管道、十四個城市天然氣項目、以及兩座壓縮天然氣加氣母站，2011年本集團銷售天然氣量為12.1億立方米。另外，新天運營風電場20個，控股裝機容量1,201兆瓦，權益裝機容量1,048兆瓦。以控股裝機容量計算，該公司在中國居第十位，是河北省最大的風電運營商。上市前幾年的銷售和盈利複合增長率分別為45.8％和47.8％。ROE在2009年和2010年分別高達12.4％和18.6％。2011年市盈率5-6倍。市淨率為0.7倍。股息率高達5.5％。

  下屬單位河北省天然氣公司未來幾年將繼續跟中國石油，北控集團（三家的股比分別為20％，51％和29％）合作打造唐山市曹妃店的LNG接收，存儲和加工設施。這個項目的總投資66億元人民幣，其中資本金26億元。首期注資10億元已經完成。第二期注資將於2012年完成。


  2.天然氣價格市場化的另一大受益者來自油氣供應、裝備及服務業（LNG產業鏈及下游氣體運營）。同時儘管此次漲價並未涉及上游及管輸領域，但隨著終端然氣供應商盈利好轉，勢必帶來新一輪井口價的調整，因此將有可能改善中國石油、中國石化等然氣上游供應商的虧損狀態，且井口天然氣供應商的受益程度要大於終端然氣供應商。A股上市公司金洲管道、惠博普、傑瑞股份、富瑞特裝、通源石油、吉艾科技等，港股上市公司包括：崑崙能源、安東油田服務、中集安瑞科、宏華集團。

  ①崑崙能源：公司是中國石油控股66%的子公司，目前業務主要有兩塊：原油勘探與生產，以及天然氣分銷業務。收入佔比分別為45%和55%，利潤佔比為81%和19%。預計崑崙能源將繼續作為中石油天然氣中下游業務整合的平台。而中石油目前尚未注入到上市公司的天然氣資產還包括長輸管道忠武線、澀寧蘭線、以及唐山和大連的LNG 接收站等。

  ②安東油田服務：公司是一家技術全面的專業油田技術服務公司，覆蓋鑽井技術、完井技術、井下作業技術、鑽具服務和管材製造等四大業務集群，天然氣相關業務佔了整體收入的70%，使用水平井技術的業務佔到60%。

  ③中集安瑞科：主要從事於能源、化工及流體食品行業的各式運輸、儲存及加工設備的設計、開發、製造、工程及銷售，並提供有關技術檢測保養服務，已成為業內具有領先地位的集成業務服務商和關鍵設備製造商。能源裝備：此分部專注於製造及銷售多類型用作儲存、輸送、加工及配送天然氣的設備，例如壓縮天然氣拖車、密封式高壓氣體瓶、液化天然氣(LNG)拖車、LNG 儲罐、液化石油氣(LPG)儲罐、LPG 拖車、天然氣加氣站系統及天然氣壓縮機。化工裝備：此分部專注於製造及銷售多類化學液體及化學氣體的儲運裝置，例如罐式集裝箱。液態食品裝備：此分部專注於供儲存及加工啤酒、果汁及牛奶等液態食品不鏽鋼儲罐的工程施工、製造及銷售。

  公司在 LNG/CNG/LPG 儲運設備方面是國內的絕對龍頭，未來有望繼續領跑整個行業。LNG 領域佔40-50%市場份額，CNG佔70%，LPG佔50%。背靠中集集團。未來公司將從銷售模式和產業規模兩個方向和競爭對手拉開距離。

  ④宏華集團：公司是全球第二大的鑽機生產商，業務包括鑽探鑽機和鑽機零件，並已投入頁岩氣開發相關設備製造和開採工作。鑽探鑽機業務包括傳統鑽機和數字鑽機，後者是主要的銷售種類。由於世界鑽井活動沒有完全恢復，這兩項業務在2010 年均出現下滑。鑽井零部件收入增加主要是因為客戶延緩了對鑽機整機需求而增加零部件更換的需求，公司在鑽機列車平移裝置、鑽機改造等零部件領域有較快增長，泥漿泵則由於新售鑽機數量下降而同比下降。2011年，公司借力地方國資進入頁岩氣開發，選擇與今年剛成立的四川省能源投資集團合作，合資組建頁岩氣開發公司。

⑤傑瑞股份：公司業務涵蓋油田和礦山設備維修改造及配件銷售、油田專用設備製造、海上油田鑽采平台工程作業服務三大板塊。在油田固壓設備及進口礦山地下採掘設備維修改造及配件銷售領域佔據約20%的市場份額，是唯一一家為海上油田鑽采平台提供整套岩屑回注服務的國內企業，在國內岩屑回注這一細分領域中具有領跑者的競爭優勢。2011年公司獲取全部訂單26.03億元，比上年同期增加14.11億元；2011年末存量訂單19.15億元，比上年末增加10.53億元。

  ⑥富瑞特裝：主營為金屬壓力容器的設計、生產和銷售。主要產品劃分為以LNG應用設備為主的低溫儲運及應用設備、以海水淡化設備為主的換熱設備和用於分離空氣的氣體分離設備三大類。近年來公司一直把發展重心放在以清潔能源LNG為主的低溫儲運及應用設備，特別是成套裝備的設計、生產和研發上。通過掌握核心技術已經成為業內屈指可數的具備提供LNG儲存、運輸、應用一站式解決方案和裝備配套能力的製造商。

註：A股的兩個公司和港股的幾個公司雖然去年開始同樣漲幅巨大，但就目前估值而言，傑瑞股份和富瑞特裝遠高於港股，港股的燃氣股更具有吸引力。



PS.天然氣相關知識 ：

  從廣義的定義來說，天然氣是指自然界中天然存在的一切氣體，包括大氣圈、水圈、生物圈和岩石圈中各種自然過程形成的氣體。而人們長期以來通用的「天然氣」的定義，是從能量角度出發的狹義定義，是指天然蘊藏於地層中的烴類和非烴類氣體的混合物，主要成分烷烴，其中甲烷佔絕大多數，另有少量的乙烷、丙烷和丁烷，此外一般有硫化氫、二氧化碳、氮和水氣及微量的惰性氣體，如氦和氬等。在標準狀況下，甲烷至丁烷以氣體狀態存在，戊烷以上為液體。 　　

  天然氣主要存在於油田氣、氣田氣、煤層氣、泥火山氣和生物生成氣中，也有少量出於煤層。天然氣又可分為伴生氣和非伴生氣兩種。伴隨原油共生，與原油同時被采出的油田氣叫伴生氣；非伴生氣包括純氣田天然氣和凝析氣田天然氣兩種，在地層中都以氣態存在。凝析氣田天然氣從地層流出井口後，隨著壓力和溫度的下降，分離為氣液兩相，氣相是凝析氣田天然氣，液相是凝析液，叫凝析油。

  與煤炭、石油等能源相比，天然氣在燃燒過程中產生的能影響人類呼吸系統健康的物質極少，產生的二氧化碳僅為煤的40%左右，產生的二氧化硫也很少。天然氣燃燒後無廢渣、廢水產生，具有使用安全、熱值高、潔淨等優勢。但是，對於溫室效應，天然氣跟煤炭、石油一樣會產生二氧化碳。因此，不能把天然氣當做新能源。

 （一）液化天然氣(LNG)　　

  天然氣在常壓下，冷卻至約 -162℃時，則由氣態變成液態，稱為液化天然氣（英文LiquefiedNaturalGas，簡稱LNG）。LNG的主要成分為甲烷，還有少量的乙烷、丙烷以及氮等。 　　天然氣在液化過程中進一步得到淨化，甲烷純度更高，幾乎不含二氧化碳和硫化物，且無色無味、無毒。

 （二）液化石油氣（LPG）

　　液化石油氣是石油產品之一。英文名稱liquefied petroleum gas，簡稱LPG。是由煉廠氣或天然氣(包括油田伴生氣)加壓、降溫、液化得到的一種無色、揮發性氣體。由煉廠氣所得的液化石油氣，主要成分為丙烷、丙烯、丁烷、丁烯，同時含有少量戊烷、戊烯和微量硫化合物雜質。由天然氣所得的液化氣的成分基本不含烯烴。

　　由於天然氣的產地往往不在工業或人口集中地區，因此必須解決運輸和儲存問題。天然氣的主要成分是甲烷，其臨界溫度為190.58K，在常溫下無法僅靠加壓將其液化。天然氣的液化、儲存技術已逐步成為一項重大的先進技術。 　　

  目前，液化天然氣（LNG）在中國已經成為一門新興工業，正在迅猛發展。液化天然氣（LNG）技術除了用來解決運輸和儲存問題外，還廣泛地用於天然氣使用時的調峰裝置上。 　　

（三）液化煤層氣（HCL）　 　　

  中國是世界煤炭生產大國，煤層氣相應的儲藏量也很大，儲藏量和天然氣基本一樣。其基本成分是甲烷。它除了是廉價的化工原料外，主要作為燃料使用，它不僅作為居民的生活燃料，而且還被用作汽車、船舶、飛機等交通運輸工具的燃料。由於煤層氣熱值高，燃燒產物對環境污染少，被認為是優質潔淨燃料。

支撐高成長股泡沫的邏輯將逐一破滅——最壞的時候也是最好的時候 價值at風險

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自蛇年以來，創業板、次新中小板為首的高成長股經歷了一波瘋狂的上漲，大幅跑贏主板指數。我認為，創業板破萬億市值以及40倍的PE，並不是簡單地高成長就能解釋的，雖然創業板瘋狂是建立在朝陽行業未來成長的確定性上的，但短期的泡沫主要原因是由於市場偏好的變化，就如同2000年科技股泡沫和美國漂亮50泡沫一樣，預期再美好，也需要實實在在的業績和合理的估值。當然不可否認，科技股泡沫和美國漂亮50泡沫後，都有公司最後脫穎而出，但其餘大部分公司基本都是大跌，有的甚至破產。現在A股大部分的成長股結局已經注定了。

  具體來說說創業板的市場偏好問題。

  1. 3-4月份的經濟數據顯示經濟弱復甦的基本面，傳統藍籌股特別是週期股的業績反彈疲弱，市場資金毫不猶豫的選擇撤離。在經濟弱復甦的情況下高成長股票的業績確定性很高且短期無法證偽，由於A股的投資者風險偏好一直較高，價格和趨勢比價值更重要，投資者傾向追求成長股，偉大而短期無法證偽的故事容易將股價推至泡沫，對於那些股價在低位的大藍籌（比如中國建築、中化學、魯泰等）總是懷有偏見，同時投資者的視野偏短，要求的回報率偏高，而機構相對排名的壓力過大，有嚴重的博弈情結。中國的機構都喜歡抱團取暖，再加上散戶煽風點火，創業板的瘋狂也可以理解了。

  2. 有很大一部分成長股大漲是基於管理層的利益訴求，全流通解禁（或股權激勵）之前大股東有做高業績配合資金拉升的意願，只有不斷拉高交投才會活躍，去年有段時間創業板嚴重縮量，按照那樣的情況全流通後根本無法出貨，一砸就跌停了，沒有對手盤。可以對比07年的牛市後期藍籌股的行情，這和05年的股改有很大關係。

  3.最後從市場角度看，IPO停發導致部分優質股成了稀缺股，市場上的高成長只能是越來越少，資金自然追捧。

 因為人性的種種缺點導致了市場短期的錯配，以上三點的邏輯打破只是時間問題。

  我多次強調，很多高成長都是偽高成長，業績大增只是短期的幻覺罷了。現在創業板中即便是那些真正有價值的股票也已經有泡沫了，每次有泡沫來的時候，絕大部分人都會說：不，這次不一樣，相信我，他不是泡沫。比如「XX是高成長公司，未來發展空間很大，以XX%的增速來看現在估值高是合理的」。但事實上，太陽底下沒有新鮮事，投機從未改變。

  很多創業板自上市來能夠連續高速成長主要是因為規模小，利用IPO的募資成長速度很快，但很多細分小行業的創業板公司成長是有瓶頸的，不能夠持續的。只有極少數成長股能夠真正長大。大部分股票很可能在上市幾年後逐漸趨於平庸，有的股票在解禁後可能就會回到原點，有的偽成長股故事就要講不下去了，業績最終會說明一切，大部分成長股的邏輯毫無疑問最終會破滅。比如有的企業利用募資不斷的異地擴張堆積庫存，利潤增長是虛幻的：易華錄、藍色光標、銀江、大部分環保公司這些都是靠BT模式不斷擴張，大量的現金是擴張的前提，一旦募資用完，高速成長期也將過去，可以看到這些公司的現金流非常緊張，大股東甚至質押大量股份。還有一些就更為誇張，利用財務手段連續三年高速成長，目的在於3年後的全流通，或者股權激勵。另外，PEG可能是一個偽命題，資本市場上往往都會認為去年考10分，明年考20分的學生遠比去年考90分今年考95分的學生來得好，這是多麼可笑，偉大而短期無法證偽的故事更容易吸引人，而對於那些股價在低位的優質股票總是懷有偏見。偏見何時能夠消失，偽成長何時能夠證偽我不知道，可能就是明天，可能也在明年（有些成長股一季報已經出現苗頭，例如大族激光、康得新、水晶光電等）

  另外，據我的觀察，今年1月份以後，創業板部分個股全流通後大宗交易平台開始出現密集放量減持，找一下數據不難發現今年的減持力度和廣度都是很大的，接盤方大部分都是機構席位，從成交量上看，創業板持續縮量上漲表示機構接盤的籌碼鎖定。機構重倉創業板的邏輯除了高成長短期的確定性和抱團取暖外，最重要的一點就是高成長股的稀缺性。但是這種稀缺性毫不牢靠，市場近期有傳聞新股上市要取消持續盈利條件，IPO的開閘就是一個引爆點。很多成長股的唯一性和稀缺性不再，大量的小企業上市後，很多股票立馬失去價值（比如某某是行業唯一的上市公司）。這一天可能很快就要來到。

    綜上，支撐中國版的「漂亮50」高成長股泡沫的邏輯將逐一打破。信號就是IPO的開閘，一旦經濟有再度復甦的預期，那麼週期股的邏輯就會反轉。可以預見的是，未來一段時間內，滬深300，特別是上證50指數將會跑贏創業板和中小板指。

   雖然本人很早之間就一直看空創業板，現在看是明顯低估了創業板上面三點的泡沫邏輯，不過我從未感到惋惜，也正是因為A股市場不斷的有這樣短視的偏見，才使得我們的藍籌股估值趨於合理（相比較過去），對比港股更能高判立下（港股的小盤股估值更是嚴重低於我們的創業板）。雖然無緣這些高成長的泡沫，但我們才有機會低價買入真正優秀的股票。在成長股瘋狂的情況下想要做到不為所動真的很難，大家都在追尋高成長熱門股，投資冷門股和低估值藍籌更需要勇氣，巴菲特2000年錯判科技股行情的時候也被人恥笑（最後結果呢？），可見要做到真正的人取我棄，人棄我取是多麼的難。真正的大師能穿越時間的河流，遠離那些短期的紛擾，站在不同的角度和高度看懂好生意的模式，看清一個企業真正的價值，低估時買入，高估時沽售。理解好生意、好公司、好價格。有時候投資更是一種自我修行。

   我的建議是現階段應該買入低估值的藍籌股（特別注意週期股的逆襲），關注被人拋棄的冷門低估股，尋找可能出現拐點的股票，迴避那些高高在上的高確定性的成長股。繼續尋找成長股，一定要找到拐點開始或週期底部的時候（參照彼得林奇的理論）。很多偽價值投資者在泡沫最大的時候買入，同時高舉價值投資的邏輯，根本不會察覺到泡沫，這注定比投機的人死得更慘（投機這波創業板高成長股行情的人看見破位至少還會止損）。

  最後，說的悲哀一點，創業板在股市的地位現在就像房地產在中國經濟的地位，雖然不合理，但也只有創業板的一些權重股高成長靠得住，如果創業板崩盤，主板的藍籌股雖然能夠跑贏，但也不太可能獨善其身，只不過可能跌的少一點罷了。

對投資人生的思考——寫在創業板千點之際 價值at風險

http://xueqiu.com/9769652619/23895479
前言：5月16日創業板終於再次突破了千點大關。目前市場中越來越多的聲音開始積極看多新興產業（高成長的創業板為主），而在這「千點」時刻，一些話語始終在腦海揮之不去，對投資、人生有了很多新的認識，於是就有了這篇長文。

  至今為止我仍不看好絕大多數成長股，在上一篇博文「支撐高成長股泡沫的邏輯將逐一破滅」寫完之後，創業板指依舊創下新高，現在再寫此文可能會有人會跳出來說博主踏空了行情，繼續看空是葡萄酸的心態。

  先從市場博弈的角度看創業板，首先，我們要明白影響創業板指數走勢的主要是一些市值較大的熱門成長股（這些股票大多數都是前幾批上市的企業，且連續幾年都保持高成長狀態）。這些全流通的熱門股近期開始全流通，與此同時，大小非開始了瘋狂的減持（少的幾千萬，多的十幾億），這些籌碼大多數都被機構接走了。從一些機構增倉的數據來看，我的觀點是：由於機構高度控盤，創業板指整體已經淪為一個大莊股，目前創業板整體就和冠豪高新、川潤股份、海虹控股這些莊股票性質類似，可以說這一波成長股的泡沫，國內機構是主要動力。

  機構現階段青睞創業板的原因之前分析過（見：支撐高成長股泡沫的邏輯將逐一破滅http://xueqiu.com/9769652619/23686064），主要邏輯就是：經濟弱復甦機構從主板週期藍籌出逃，創業板全流通提供了足夠的籌碼坐莊，同時部分龍頭公司處以朝陽行業，高速成長的業績有一定的價值（當然我認為價格已經嚴重偏離價值了，機構並不這樣認為）。同時IPO停發導致供應量減少，一些成長股的稀缺性價值體現。另一方面，基金或有利益輸送的嫌疑，解禁前拉高股價方便股東出逃（有部分基本面非常差的創業板瘋漲，就是這個道理），同時也為IPO的開閘的造勢。

   PS.看幾組數據，智飛生物副董事長兼副總經理吳冠江合計減持5次，減持總股數3758萬股，成交總金額超過10億元；樂普醫療總經理兼董事蒲忠傑2011年通過大宗交易平台減持樂普醫療1500萬股，成交總金額超過3.73億元；碧水源副董事長兼副總經理劉振國今年減持公司股份600萬股，成交金額達到了3.2億元。掌趣科技股東大量減持，但機構的青睞，跌停板那天4機構大量買入。創業板原始股東的大規模套現幾乎是板上釘釘的事，這是一場造富的盛宴。減持排行榜上碧水源掌趣科技藍色光標 大華 海康 傑瑞股份華測檢測數字政通等這些優質高成長股赫然在目，如果公司在未來幾年真的為繼續高速成長的話，為什麼高管甚至董事長還要拚命的減持呢？因為他們非常明白，減持所帶來的價值，遠比公司未來幾年甚至數十年發展的價值要大。

  現在也只有上帝知道成長股的鐘擺會蕩到多高。還記得在兩千年互聯網泡沫時，巴菲特看空一度都被媒體打到「地獄」認栽，老虎基金也一度爆倉。從歷史上看，一些世界級的投資大師，一般只有20%多的收益率，而此波A股的成長股行情似乎塑造了一大批「股神」。市場價值趨勢派的聲音也成為主流：無論成長股有沒有泡沫都不要抱有偏見，因為不管泡沫多高都是市場的選擇，他們的投資重點不在於公司未來到底能不能長大，而是看短期誰更有想像力更有故事，誰才會有資金炒作。投資只要享受今天，對參與者（賭徒）來說，什麼時候會見頂沒有意義，估值更是沒有意義，高成長的趨勢終結了就切換思路再操作，漲的好也代表有「價值」。

   事實上，無論何時、何地、什麼市場，人性都從未改變，我一直認為不論是創業板還是大藍籌，短期的漲跌並不改變價值，價值就在那裡，變化的只是人們情緒。這一點不論是投資成長股還是價值股，沒有區別。一個股票估值高不高，前景好不好並不是拍腦袋想出來的，投資的意義在於讀懂一個公司真正的內在價值。現在大部分人創業板中成長股的投資邏輯是只看趨勢，只靠想像，可能都不瞭解公司的產品，更別說實地調研，分析行業，瞭解管理層等等，按照這樣的思路去做成長股就是投機，千萬不要貼價值投資的標籤。另外一些偽價值投資者只看估值而忽略一些真正偉大的公司。真正的投資者應該是想盡一切辦法看清一個公司的本質（三好原則，有空多去研究基本面，跑公司看上下游和同行業），只有這樣，操作上才能做到sell high buy low，好公司大跌出現好價格我們應該高興，漲多了反映價值的時候我們應該賣出，而不是像大部分人一樣，追隨大眾的腳步和市場的趨勢。我們必須承認市場短期會出現無效的情況，可能很多垃圾股會升天，好公司會低估，但市場長期絕對有效。但也正是這種短期的無效性，才締造了真正的投資大師。

  當然也有很多人一口咬定現在的創業板成長股有價值，我們來看看創業板100只成分股的數據：總利潤是126億，對應的PE是48倍，按去年年末的淨資產來算，ROE是9%。顯然，在這個估值談成長股的未來99%都是扯淡，很多人在「中國夢」裡醒不來，泡沫過後必然是一地雞毛，當然也會有1%的股票最後真正長大，成為偉大的公司。

  最近讀了同在杭州做投資的B座13樓的一些博文，很是贊同。其中一段話是：能做到宗師的，往往而且反覆驗證了一個真理：堅持常識。越是常識，越不容易被堅守。因為常識看起來實在是太過於平淡無奇了。

  人生苦短，我們總想著在年輕的時候，就用奇巧的方法獲得成功的捷徑，就像武俠小說中常常寫到的那樣，突遇高人、找到武功秘籍、喝到蛇血，等等。而宗師就是那些把人人都能理解的道理，化成自己的原則，持之以恆並最終大成的人。他們是上帝的守門人，用一生的大部分時間遵循統一原則並始終踐行的人。上帝的原則，常常簡單至極。

  但是人性的貪婪又常常無處不在。一次股東大會上，一個年輕人問芒格如何過幸福的生活，常規的答案通常都是如何達到的，芒格的回答是「不要吸毒、不要飆車、不要酗酒等等」，我們最終的成功，不是一兩次輝煌的戰役，而是一系列的不敗達到的，這就是複利的本質。

  格物致知，見微知著。沒有失敗，就是最大的成功。

  80歲的巴菲特，反覆驗證了一個真理：堅持常識。越是常識，越不容易被堅守。因為常識看起來實在是太過於平淡無奇了。山的沉穩水的靈動：真正的常青樹，通常是做著平淡乏味生意的公司，而不是讓人想到就能激動的那些具有想像空間和看上去很有成長性的公司。

  我曾在我的博文多次寫道，不論是基金經理，或是私募小散，A股的投資者風險偏好一直較高，價格和趨勢比價值更重要，投資者追求成長股，偉大而短期無法證偽的故事容易將股價推至泡沫，對於那些股價在低位的大藍籌總是懷有偏見，同時投資者的視野偏短，要求的回報率偏高，而機構相對排名的壓力過大，有嚴重的博弈情結。國內的機構和散戶顯然都是希望在成功的道路上尋找捷徑。我看到的是國內的大部分投資者不僅理念有問題，心態更有問題，或許大部分人最後通過學習能夠完善理念上的知識，但是心態是很難改正的，就算堅持了但能到最後人更是幾乎沒有，這也是為什麼「巴菲特」寥寥無幾。

  追求高估值泡沫的盛宴每天都在上演，個人實在不敢苟同，我也曾有過暴富夢想，但現在已經瞭然了，我深信真正的成功就是不斷地堅持一些最簡單的原則，而不是尋找武林秘籍。我認為做投資和做實業是一樣的，做實業真正的價值在於永續經營能力，做投資的價值也是如此：不在於今天翻了幾倍，明天翻了幾倍，而在於長久穩定的收益。可惜人性弱點總是難以克服，不被短期的暴利誘惑非常難（逆向思維非常重要）。似乎世上除了投資外沒有一個行當，與人性有著這麼密切的關聯。貪婪與恐懼幾乎就涵蓋了人性的全部，人在金錢面前，無法控制自己的慾望。一個合格的投資者就是一個能夠控制自己慾望的人，「不以物喜，不以己悲」。不論是做實業打工還是做投資，知行合一的堅持最簡單的原則的人總是極少數，所以這也是為什麼不管什麼領域成功者永遠是少數。

  「成功無捷徑」這句話最應該對廣大的中國投資者說。

   寫到這裡肯定很多人都認為我是一個巴菲特芒格保守價值派的忠實擁護者，但我給自己的定位是60%的【彼得林奇+費雪】，40%的【巴菲特+芒格】，要明白彼得林奇和費雪的成長股投資是建立在對企業非常熟悉的前提下的（反觀現在A股創業板成長股的投資者），有幾個能真正搞明白自己買的公司的？

  說實話，這半年來我也有過從堅信到懷疑的心理變化，但我從未動搖過我的理念，我深知越是簡單的原則越是難以堅守，我會繼續傻傻的堅持最簡單的投資原則：不懂的不做，不便宜的不做，尋找好生意、好公司、好價格。

  文章的最後，講2個故事輕鬆一下。

 故事一（內容來自百度百科作者不詳）。旅鼠是一種極普通、可愛的小動物，常年居住在北極，體形橢圓，四肢短小，比普通老鼠要小一些，最大可長到15釐米，尾巴粗短，耳朵很小。旅鼠主要分佈於挪威北部和歐亞大陸的高緯度針葉林，旅鼠是北極所有動物中繁殖力最強的。

  但是這樣的動物為什麼種群數量一直都大不起來呢？就是因為這些東西有個特點。當旅鼠的數量急劇地膨脹，達到一定的密度，奇怪的現象就發生了：這時候，幾乎所有的旅鼠一下子都變得焦躁不安起來，一改往日膽小怕事，在任何天敵面前它們都顯得無所畏懼，具有明顯的挑釁性，有時甚至會主動進攻，唯一可能而且合理的解釋是，它們為了千方百計地吸引天敵的注意，以便多多地來吞食消耗它們，與自殺沒有什麼區別。

  驅使旅鼠前進的，不是求死的慾望，而是驚慌。包括對飢餓的驚慌，以及對方向迷失的恐慌。旅鼠效應的產生原因有兩條，一是群體成員傾向於與其他成員保持行為與信念的一致，以獲取群體對他的認可及團體歸屬感；二是群體成員在對需要決策的事件拿不準的時候，模仿與順從他人的行為與信念往往是安全的。

  旅鼠效應在人類的投資活動中充分體現了出來。 正如投資者的突然增多，導致過多的錢追逐過多的股票，投資機會頓時減少；而當市場出現暴跌時，撤離市場的通道將非常狹窄，集體的恐慌導致了投資者的自殺性的拋售。人們的投資行為往往會受到他人的影響，當大多數投資者都陷入貪婪的瘋狂而拚命追漲時，很少有投資者能冷靜而理智地抵制購買的誘惑；而當大多數投資者都陷入恐懼之中而拚命殺跌時，也很少有投資者能抵制拋售的衝動。

  這種從眾的壓力是非常巨大的，然而，明智的投資決策往往是「預料之外而情理之中」的決策，大家都看中的熱點板塊的投資價值通常已經提前透支了，而聰明的投資者一般會不斷觀察與跟蹤具有投資價值的股票，當它的股價下跌到合理的區間範圍之內時（被大多數投資者忽視），就會果斷買進。很顯然，這樣做不僅需要專業的價值評估水平，更需要抵制從眾壓力的堅定意志與敢為天下先的巨大勇氣。要從股市的情感漩渦中拔出來，要發現大多數投資者的不理智行為，他們購買股票不是基於邏輯，而是基於情感。

  巴菲特先生曾經把旅鼠拿來比喻證券機構，來說明股市的跟風效應，最後給我們的忠告是，不要相信市場而要相信自己。

  故事二：某卡車公司高薪招聘司機，經過層層篩選之後，只剩下三名技術、經驗最好的。最後一題主考官問：懸崖邊有塊金子，你們開車去拿，能做到離懸崖多近而又不至於掉落呢？」

 「二公尺。」第一位說。

 「半公尺。」第二位很有把握地說。

 「我會儘量遠離懸崖，越遠越好。」第三位說。

  結果這家公司錄取了第三位。

  想想看投資也是一樣。懸崖邊的金子不要撿，遠離塵囂，遠離人群，遠離風險，尼采說過：更聰明的人類獨處著，這並不是因為他們想孤獨，而是在他們的周圍找不到同類。成功偉大的價值投資者都是孤獨的，他們找不到同類，你能找到同類，你也只能追隨大眾，跑輸市場。

  張小嫻說：孤單不是與生俱來的，而是由你真正愛上一個人那一刻開始的。我說：孤單不是與生俱來的，而是由你真正讀懂了價值投資那一刻開始的。

週期股逆襲正在上演，短期謹慎，長期樂觀。 價值at風險

http://xueqiu.com/9769652619/25020517
最近一直沒有寫長博文，不過微博和雪球一直有在更新觀點。今天來彙總一下大勢上的看法。

  主要核心的觀點下半年以來一直沒變：此前1849點的恐慌極可能是歷史大底（對權重股而言），週期股逆襲將會持續。之前有寫過一篇：週期股的逆襲今天開始？http://xueqiu.com/9769652619/24782534，由於當時沒有足夠的數據支持，主要從市場預期、政策的角度判斷，所以當時標題也打了一個問號，當然本人的答案是肯定的，隨著8月份數據的逐漸出爐，從數據上來看週期行業已經開始逆襲。

  分析一下數據：8月匯豐製造業PMI預覽值50.1，分項目不難看出，新出口訂單指數仍在低位,顯示外需依然乏力，外需沒有出現大幅回升。而投資短期上升空間有限，房地產投資增速小幅下降，固定資產投資累計增速小幅上升。8月重點電廠耗煤增速繼續上行,預計發電量增速或升至10%附近；日均粗鋼產量增速回升，預計工業增加值增速繼續回升的可能性大。但還是那句話，由於需求的回升空間有限，所以不能太過樂觀。這裡對比一下7月數據，7月工業增加值同比增長9.7%，超過9.3%的上半年平均增速。7月全社會用電量同比增長8.8%，創下今年以來的最高水平。

  通脹繼續平穩運行，8月豬肉價格小幅上漲，鮮果價格季節性下降，食品價格環比小幅上漲，衣著類價格繼續季節性下降，居住類價格環比繼續上行，非食品價格總體平穩，CPI保持穩定。從PMI的購進價格和出廠價格指數快速上行不難看出，PPI同比增速將回升至-1.8%左右，8月PPI將會進一步確認弱復甦的開始。

  再看貨幣，8月份央行公開市場基礎貨幣投放平穩，新增外匯佔款不出意外應該繼續為負，而銀行間市場利率一直保持在高位，利率水平偏高和社會融資低迷將繼續制約銀行體系的貨幣創造，考慮到李博士一貫的作風，貨幣增速保持平穩的可能性很大，不可能會放鬆（通脹也制約放鬆）。M1，M2增速也繼續維持7月數據。

  最後，從市場的角度看，幾個典型的週期行業已經啟動，比如化工、稀土板塊，而這幾天強週期的屌絲行業運輸行業也整體啟動，上週四在雪球發表了航運股可能屌絲逆襲的觀點，隨後BDI指數已經成功突破1年新高（原地址：http://xueqiu.com/9769652619/24922234），其中招商輪船、中海集運等短線已經飆升15-20%，另外，航空、港口等股票也一起啟動，上海自貿區的炒作和航運股關係不大，如果真的是上海自貿區炒作帶起來的航運股，那麼怎麼解釋寧波港、大連港、東航等這些和自貿區毫無關係的股票大幅拉升呢？所以背後的邏輯還是週期股的逆襲。

  此文雖然寫在8月經濟數據前，但根據我的微觀和宏觀的觀察，以及一些行業的數據，我認為8月份的經濟數據會超過大家的預期。我個人的結論就是：8月份數據會進一步證明7月份的數據，新一輪的庫存週期已經開始，雖然需求依然沒有恢復的跡象，但對此前市場如此壞預期下的週期股，應當謹慎樂觀起來。要知道，即便基本面只是小幅改善，但只要市場的預期出現逆轉，股市漲幅就會大幅領先基本面，一波小型牛市也不是不可能的。不管從基本面還是市場面出發，我都認為指數下跌空間已經非常有限，極有可能6月份的恐慌就是大底，雖然短線大盤可能出現調整（創業板的定時炸彈總會爆，短期謹慎一些），但總體下半年繼續樂觀看多指數。

  操作上，考慮到週期逆襲正在上演，所以繼續堅定看多做多低估值的優質藍籌，估值修復是大概率事件。當下市場已經瘋狂，資金從最早還有邏輯的創業板優質股炒作，到了現在把中青寶炒上260倍pe，把上海物貿這種超級垃圾股炒成超級牛股（看上海物貿的財報我覺得非常噁心，長期回報率慘不忍睹）。當然市場同時也選擇繼續忽視魯泰、國投、萬科、中建、上汽、中鐵、中海油、中石化等一大批優質藍籌。我非常清楚，市場給週期股、大盤股偏見，是買入的最好機會。

  掃了一眼AH股對照表，發現港股溢價A股的清一色大藍籌，溢價率在20%左右，以平安、海螺、鐵建為代表，相反，港股折價A股的基本都是小盤股、題材股、垃圾股，折價排行裡，浙江世寶以750%高居榜首，其餘代表：山東墨龍380%（A股頁岩氣題材），北人股份270%（天然氣重組概念），東北電氣230%（標準的垃圾股），東江環保82%（A股新股環保題材）。

  另外，一組數據：全部創業板公司上半年營業收入1020.49億元，同比增20.67%；實現歸屬上市公司股東的淨利潤共計120.93億元，同比增1.61%，創業板總市值約為1.38萬億元，而TTM(最近四個季度)淨利潤合計僅為243.05億元，整體市盈率為57倍。

  可見A股和成熟市場的風險偏好差異，事實上在創業板炒作的問題上，A股那麼多年一直都沒變，只不過以前是ST現在換成了創業板罷了。那些短期無法證偽，但又有美好故事的股票總是讓人欲罷不能，大家寧願買幾百年才有回報的偽高科技、偽成長股，也不願意幾年就能收回成本、增速穩定、估值低的藍籌股，甚至對一些藍籌股20%、30%的增速視而不見。一萬年太久，只爭朝夕嗎？


  最後，還是那句話，這是最壞的時代，也是最好的時代。

為什麼大部分投資者都是輸家？ 價值at風險

http://xueqiu.com/9769652619/26072998
資本市場的參與者基本上是7虧2平1贏的組合，但為什麼大部分投資者都是loser，少數才是贏家？我大致給失敗者分成4類：1.純粹的投機（賭博）或趨勢投機（技術分析）；2.投機、投資都不懂的可憐蛋；3.追逐熱點，對基本面一知半解的偽價值投資者；4.勤奮努力，熟知基本面，自詡為價值投資但依然失敗的投資者。前三者不必多說，最後會失敗很好理解，但很多人想不通的是為什麼自己足夠聰明、足夠勤奮，不斷的學習吸收大師們的投資方法、跑遍公司調研、擁有足夠的投資經驗，最後還是失敗？或許在中國，你可以歸罪於資本市場成立的時間太短，制度不合理、市場參與者不專業不理性都是理由，但在以專業投資者為主、制度合理的成熟資本市場，依然滿足這樣的定律。

   在回答這個問題之前，讓我們看看什麼是成功的投資者。不論是巴菲特的價值投資理念，還是費雪的成長股投資理念，還是彼得林奇的隱形冠軍拐點投資，最終能夠成功都含有共同的特性：對大勢（宏觀、行業）的把握，對公司的分析，對人性的判斷（即好生意、好公司、好價格），表現出來就是能長期跑贏市場取得超額收益（20-25%）。所以，上面4類大部分人失敗的原因就是不滿足這兩個必要的條件，特別是，第4類失敗者，他們並不是不瞭解基本面，甚至他們中的很多人都是擁有高學歷高智商不斷學習投資理念的人，但他們忘記了2件重要的事：

  1.投資是一門藝，而絕非嚴謹的科學，彼得林奇曾經說過，一個鍾情於計算，沉迷於資產負債表而不能自拔的投資者，多半不能成功。寧要模糊的正確，不要精確的錯誤。雪球曾討論過數字和模擬誰更重要的話題，事實上世界上所有一切是否真正有價值都取決於不能量化的「模擬」，這一點毋庸置疑；

  2.對自我的控制和市場人性的判斷。馬克·塞勒爾曾在哈佛的演講中說到為什麼我們不能成為下一個巴菲特（詳見http://xueqiu.com/6847723845/22692661），他認為一個成功投資者的決定因素並不是智商有多高、擁有或者在今後的職業中擁有多少經驗。知識是可以學習的，但人性是無法複製的，巴菲特就只有一個，他的性格誰也無法複製，所以幾乎沒有人在整個職業生涯中達到20%-25%的復合收益率。很多時候公司的基本面是沒有變化的，變化的只是市場的情緒，如果你不能控制自己的情緒，那你就會被影響。貪婪恐懼是我們失敗的主要原因，總想著買要更便宜一些，賣要更貴一些，心態的失衡才是很多基本面高手炒股失敗最大原因，殺死你的是心魔。投資最難的地方並不是瞭解公司的基本面，而是瞭解市場人性並戰勝自己。

  所以綜上兩點，你如果無法對市場做出判斷，無法對自我進行控制，無法理解人性的變化，無法以「藝術」的眼光去投資，那麼即使你再聰明再努力都是徒勞的，最終的失敗已經注定了。

  說了那麼多理念，來說說自己真實的體會吧。最近也有很多在博客或QQ裡私下問我，大致的意思就是，他們一直在看我寫的博文，然後買了我寫過的股票，但不巧的是買了就一直跌，甚至有的套了20%，問我怎麼辦要不要割肉，言語間還有責備的意思。我很明白這些股票大部分都是在底部的位置就開始關注了，所以我很不理解為什麼都會買在高位，於是我問他為什麼最早在底部開始關注的時候不買入呢，他說那時候他有其他股票套著，不捨得割，但是自己的股票一直跌，而看好的標的一直漲，終於上兩週忍不住割掉舊的追高新的了。對於這樣心態的朋友，我真的不知道怎麼回答了，對此我的建議是：珍愛生命，遠離股市（之前我說了石油石化系的股票要跑贏大部分個股和指數，很多人不信，甚至還說就算跑贏也不會買這樣的言論，我可以大膽預測一下，只要中石化繼續漲，最後接盤追高的，必定是這幫人）。所以我說技術分析很重要，最重要的是對市場、對人性的判斷（詳見前文：http://xueqiu.com/9769652619/25831545），雖然好的標的你買在高位就很被動，心態也會備受煎熬，但退一步說，如果對一個十倍股真的很有信心，很瞭解，那麼下跌20%又有什麼關係呢？要知道有時候就算是以很便宜的區間買入，市場先生也可能套你20%，絕對的低點買點和高點賣點是非常難把握的，關鍵在於如何控制自己的情緒克服人性的缺陷以及判斷市場的趨勢。只要你能調整好自己的心態，股價上漲下跌20%對十倍股的未來影響甚微。

  人性這玩意，千百年從未改變，未來也不會改變，除非我們都成了機器人，不然時刻都有效的市場永遠不會存在。投資者一定要擁有宏觀的大局觀，同時認清自我，控制貪婪和恐懼，認清市場。要明白很多時候在牛市裡，自己就是池塘裡的鴨子，只要是呆在水裡都會上浮，千萬別自認為自己上浮是因為能力超群（甚至也有人會毫不懷疑的認為鴨子本來就會自己上浮）。我們要時刻鞭笞自己，成功可能只是大勢的向好，只是碰巧的運氣，爭取做一隻沿著池塘慢慢向上爬的蝸牛，而不是鴨子。

隱形冠軍、拐點公司是十倍股的搖籃 價值at風險

http://xueqiu.com/9769652619/26130541
關於十倍股，很多人有誤區，大都喜歡在一時熱門的行業或企業裡尋找，但如果你有心，去觀察一下十倍股的歷史，你會驚奇的發現大部分十倍股都不會從熱門的公司中產生，十倍股出現頻率最高的地方恰恰是無人關注的冷門股、隱形冠軍或拐點公司。道理很簡單，因為只有這些公司有足夠低的價格，有足夠十倍漲幅的空間。這就是彼得林奇投資的神髓，這也是為何本人重點關注拐點公司、隱形冠軍的原因。

   至於拐點公司和隱形冠軍的特徵我曾在博文中陸續提到，今天再總結一下：    拐點公司主要特徵有三，1.表面一看一大堆問題，很多缺點，但同時有一個優點，就是資源稟賦；2.從財務指標來看，毛利率很高但是淨利潤比較低；3.按PE估值都較貴。對於拐點公司存在各種缺點，我們要辯證的看問題，正因為有缺點，股價才會便宜，關鍵要能把握缺點是不是致命的，未來公司會不會改進不好的缺點，如果能夠改進，那麼毫無疑問股價就會雙擊。    隱形冠軍則完全可以按照彼得林奇的選股標準：1、公司的名字聽起來枯燥乏味，甚至聽起來很可笑則更好。2、公司業務枯燥乏味甚至讓人厭惡。3、公司從母公司分拆出來（ 因為它們很多都有優秀的資產負債表）。4、機構幾乎不持股，分析師不追蹤。5、公司被謠言包圍（黑天鵝）。6、公司可能處在一個幾乎不增長的行業（面臨 較少的競爭）。7、公司有一個利基。8、人們要不斷購買其產品的公司。9、公司內部人士在買入自家公司的股票。10、公司在回購股票。

A股「市值傳銷」還能持續多久？註冊制或引發風險偏好拐點 價值at風險

http://xueqiu.com/9769652619/26945408
當下A股不合理的估值體系已經存在很長時間了，我認為這個估值體系的形成是非常複雜的，主要是中國社會整體的風險偏好高，這是人口結構、資金成本、市場完善程度等各方合力的結果。

     在深入這個問題之前，我們需要瞭解一下A股過去20年的情況（下文部分參考程定華一次演講的觀點）。在中國股市成立至今的這些年裡，市場的主流玩的都不是投資，大家都在玩的是「股市的傳銷」，即擊鼓傳花的遊戲。簡單地說，如果你是一個投資人，你買一個公司的目的無非是，1.價值投資；2.成長投資，公司保持持續增長，不斷地做大（可以容忍幾乎不分紅）。但不幸的是，如今一大批A股的盈利與上市之初相比沒有大的變化、甚至大幅倒退，也沒有任何的分紅，從基本面看幾乎沒有任何價值和成長性，比如上海物貿、氯鹼化工這樣的殭屍股（粗略看了一下至少三五百隻，以後創業板也會出現一大批這樣的股票），但即便是這樣，他們依然享有很高的估值在上市。再極端一些說，很多股票在B股的價格非常便宜，比如之前鬧退市的閩燦坤，可以說是市場裡市值最小的公司，雖然它還在盈利，但不會有人花幾個億將它私有化，股價即使這樣低大股東還要維持一個上市公司的資格。為何？因為只要不退市就有機會繼續」傳銷「下去，而一旦退市就會變得一文不值，即使價格大跌到只有原來的1/10，也沒人願意再買了。所以我們的股民在過去的時間裡，做的大部分事情就是把這些公司傳來傳去，使得這些公司的股價不斷的波動（小盤股更是在短時間內擊鼓傳花遊戲）。

     現在的問題在於，現在這些公司的規模已經太大了。註冊制開放之後，每年上市上千家公司沒有任何問題。幾年之後市場就會有5000家以上的公司，這些公司光看一遍名字都得花好久的時間，更別說讓公眾熟知其內在了。所以，當市場規模足夠大之後，擊鼓傳花的遊戲就玩不下去了。這些只具備傳銷價值的公司日後無非兩條路：第一，暴跌回歸合理，第二，時間換空間。如果早點開始時間換空間的估值修復過程，那麼市場經過5年的熊市應該修復的差不多了，但遺憾的是，13年創業板牛市反而進一步拉大了估值差。雖然一些龍頭有上漲的邏輯，但不能掩蓋雞犬升天的事實，一些垃圾股進一步拉大了和主板估值的差距。所以接下去只有暴跌價值回歸一條路，大部分股票的暴跌只是時間問題了。目前的情況是：由於，在過去20年間，沒有出現這樣一種情況：即在指數維持橫盤的情況下，有七八百家股票能跌掉80%。所以市場顯得非常糾結，既無法上漲，也無法大跌，但這種平衡即將被打破。

     在A股這樣的背景下，我們就好理解是什麼造就了A股錯誤定價和估值體系，我認為其背後的核心邏輯是：中國整個社會風險偏好處在非常高的水平。形成高風險偏好的背後的原因是人口結構、高資金成本、不合理的市場制度。

  1.人口結構。耶魯大學研究顯示20歲左右和40-50歲的人風險偏好最高，因為20歲的人沒有資本基礎，所以我們可以得出結論：一個國家中40-50歲人口占比如果在上升週期通常這個國家資產泡沫比較高，日本在1965-1990年前後40-50歲人口上升比較厲害的時候，股票、地產都出現大幅飆升。接下去隨著年齡上升，風險偏好會下降，中國40-50歲人口的上升週期是1988年到2012年，以後40-50歲人口會出現大比例的下降。

    2.資金成本。自09年4萬億後，整個中國金融體系出現了嚴重的資金錯配，不管長期短期都錯配。整個市場並不缺錢，但錢都沉澱起來了，長期沉澱在在房地產，短期都拿去債務滾動了。所以短期的實際利率很高，長期看，自2003年以來，我們長期維持負利率（對比實際利率），老百姓跑不贏CPI，相比較香港、美國、歐洲這樣的國家，我們的股市風險偏好高就很好理解了。

    3.市場制度。2007年之後我們A股沒有公司退市，既然沒有退市，垃圾股都可以重組，那為什麼不賭呢？而且從來沒有一個債券出現違約，垃圾債10%-20%的收益率，優質債券只有3%-5%的收益率，為什麼不買20%的呢？賭博的心理越來越強，所以大家都在找高風險資產。

     綜上，當下的中國是風險偏好較高的國家，具體表現在股市上特別明顯，上一節文中也說了，我們這20年來一直在干垃圾股擊鼓傳花的遊戲，從AH股的對價表就可以看出來了。港股很多小股票的市淨率在0.5倍左右。如果不分紅的話，市盈率不會超過5倍。沒有成長性的企業換手率極低，意味著你隨便買賣幾十萬，都會造成30％的波動。這都說明港股是一個非常理性的市場。反觀中國，由於風險偏好非常高，人人都想一夜暴富（大家都認為手中的公司都是剛上市的騰訊），所以股市形成了賭的文化，舉個例子，往前推10年，投資ST股票的收益率是最高的，遠超各個指數幾倍。國外成熟市場中業績穩定確定性更大的大公司獲得溢價，而給業績波動大、市值小的小公司獲得折價，而我們恰恰相反。

     那麼註冊制之後會怎麼樣？

     理解了上面這些，很好想像註冊制之後會發生什麼了。高風險偏好必然不可持續。註冊制是一根稻草，在經歷人口結構變化、資產配置糾錯、市場制度改革後，註冊製成了壓死駱駝的最後一根稻草（事實上這幾年風險偏好已經開始緩慢轉向，股市的估值水平這幾年一直在不停的下降，當前的情況是藍籌股已經緩慢回歸，但小盤股依然很高）。

    中國股市的風險偏好將會徹底轉向。未來將會接軌國際市場：確定性更大的大公司藍籌會獲得溢價，那些不確定性高、無法證偽的小公司獲得折價，同時殼變得毫無價值，小股票的估值肯定會回歸，大量仙股會出現。按照目前的需求，不開放註冊制每年都有1000家企業要上市，開放之後供給將大增，如果退市能夠堅決執行，那麼退市公司就會越來越多，散戶根本無暇顧及那麼多進進出出的股票，慢慢退出市場是可以預見的。整個股市的估值體系會徹底打破重建。另外以後發債券的公司會越來越多（證監會和銀監會正在鼓勵發中小企業債或者高風險債，即垃圾債），當到一定規模之後債券違約事情一定會大面積出現。

     在這樣的大背景下，對於股市來說，短期不會有整體的牛市。硬要說今年改革能帶來牛市的朋友，請你試想一下，倘若在估值修復這個過程沒有完成之前產生了一次牛市，又得新增一千家「市值傳銷」的公司（不考慮新增的新股），加上原有的公司，那麼，傳銷需要錢和傻子再到哪裡去找呢？所以，這個角度看，在估值體系打破再建立之前是不可能出現牛市的。

     不過，新的時代開起了，風雨過後就是彩虹，估值體系重建後，牛市自然可期。可以想像出未來的A股市場的特徵是：1.大部分的小企業都會無人問津（做強做大的概率太低）；2.大部分的沒有成長性沒有價值的垃圾股票非常便宜且無人問津；3.老千股會出現，當然欺騙股東的公司也會被市場拋棄；4.做空機制完善後，長期的投機現象消失（長期高估值很難），但短期的波動會加劇；5.市場變得不再適合業餘投資者參與；6.業績穩定確定性更大的大公司獲得溢價，而給業績波動大、市值小的小公司獲得折價；7.註冊制後，大量企業上市，會出現大量被低估的股票和十倍股，但更需要一雙慧眼識別，會是考驗投資者專業能力的市場。

     結論：A股估值的修復將不以人的意志為轉移，市場回歸理性誰也不能阻擋，未來市場將會嚴重分化（抱有只要不賣總有一天會回本的想法必死無疑），甚至可以斷言，A股散戶投機時代已經逐漸終結，未來大部分會被絞殺。本人迫切期待A股慢慢走上正確的道路，此時不該感到悲傷、絕望，最壞的時候也是最好的時候。

PS.對此前一文修改後重新發佈。

個人投資體系總結 價值at風險

來源: http://xueqiu.com/9769652619/27253572
前言：本文整理了一套完整的投資體系，對於那些不太瞭解我，經常抨擊我的人，我希望能闡述明白自己的投資體系，最後求同存異，同樣對於沒有投資體系的朋友，希望能有所幫助。

一、核心投資體系：好生意、好公司、好價格

  縱觀整個投資界，那些偉大的投資者，不論是價值投資、成長投資還是趨勢投資，他們成功的都是相似的，這些偉人們無不例外都擁有：宏觀行業的分析能力（好生意），微觀企業的剖析能力（好企業），對自我人性的控制能力、對市場情緒的理解能力、對資金偏好的分析能力（好價格）。所以，在我看來成功的投資並不複雜，來來去去不過三個字：好生意、好公司、好價格。其中，好價格是一般投資者和偉大投資者最大區別的（即人性、市場、資金的分析，第二章展開）。

  投資的本質是尋找好生意、好公司、好價格，所以想要做一筆成功的投資，「三好」準則缺一不可，只要滿足「三好」條件，一個公司不論它在什麼市場、什麼板塊、什麼時間、甚至不是上市公司都沒有關係。對此投資者一定不能抱有偏見，我們要尋找投資的本質，不能迷失在市場中，要明白雖然市場的鐘擺一直在擺動，但不論鐘擺如何擺動，都不會影響那些真正的「三好」公司，對於優秀的投資者來說，只有宏觀行業的好壞、微觀公司好壞、估值高低之分（很多人根本沒有正確的投資體系，沒有明白投資的本質，卻還在為了藍籌股和創業板孰優孰劣爭論不休，說到底一筆好的投資是根本不分派別的）。

  在中國這個市場做投資，更需要堅定的意志來堅持「三好」投資體系，因為現在的大部分觀點認為：不管用什麼方法，只要賺錢就是對的，這是典型的唯賺錢論，唯業績論，抱著這樣的價值觀，不難理解為什麼市場那麼瘋狂，散戶大部分都在偽投資，而基金唯淨值論，所以抱團、追高、賭博。但顯然這是極大的錯誤思維，長期看市場必然回歸，因錯誤的方式賺錢還不如因正確的方式虧錢，投資從來不是平路短跑，而是垂直攀岩的馬拉松比賽。小盤股大漲並不意味著合理，同樣藍籌股大跌也不意味著垃圾，雖然市場在短時間內經常無效，但我們不能因此而改變自己的價值觀。市場中充斥著太多的偽投資者，他們分析都是流於表面，往往出於某個題材或者概念就看好一個公司，卻從沒有對公司做詳細的研究，甚至連公司的主營都不知道，但是經過連續幾年中國這個不合理市場洗腦（過去幾年的時間裡，小盤股估值極高但繼續上漲，而藍籌股估值很低但繼續下跌），在這些「賺了市場的錢」的人眼中，價值投資甚至淪為虧損的代名詞。但事實上，在過去幾年裡那些真正優秀的投資者是站著依然把錢給賺了，比如13年6月錢荒的時候，大盤探到1850點下方，雖然一些低估優質股也一樣被殺的很慘，但這也是最好的機會，正印了一句話：最壞的時候，恰恰是最好的時候，在整個市場都在追逐熱門的時候，一些前景好估值低的冷門股和優質低價藍籌股，因為沒人關注獲得了大比例的折價。此後它們就從走牛，目前指數依然在2000點徘徊，而這些優質股已經走出一波大牛市：上海機電、國投電力、格力電器、青島海爾、中海油服、萬華化學、魯泰AB、江鈴AB、恆瑞醫藥、青島啤酒、中集集團、復星醫藥、華天科技、金風科技等等。明白投資是「賺企業的錢」，這點非常重要。

  按照「三好」的投資準則，很好理解一些爭議的話題：1.因為沒有好公司和好價格，我看空創業板和中小板（近兩年新上市）的大部分股票；2.因為不滿足好生意和好公司，我沒有持有任何銀行、白酒以及超級大藍籌國企（只是極少配置了地產和保險）；3.更別說「三好」一個都不滿足的主板一大批在進行「市值傳銷」的垃圾公司。這裡特別提一下看空小盤股的邏輯，主要因素是價格（估值），因為不論在任何成熟的資本市場，小公司因為存活和發展的概率較低都會獲得折價，但恰恰在中國股市，因為市場情緒和高風險偏好，小盤股獲得溢價，估值都很高。所以面對如此高的價格，即便是在優秀的公司也沒有買入的理由。

二、判斷好生意，找到好公司，發現好價格

1、好生意

  好生意的判斷標準是搞懂兩個問題：1.行業現在的壁壘如何（護城河）；2.行業的前景如何（成長性）。

  要搞懂這兩個問題說難也不難，主要是綜合分析一個行業的價值和成長，比如醫藥行業作為典型的好生意，是因為優秀的醫藥公司能不斷研發新藥、申請專利，這是護城河，而巨大的市場是未來的成長性。

  未來的好生意還是主要集中在：醫藥、消費股、TMT三個大行業中。為什麼？無論你貧窮富裕，經濟危機還是戰爭，人類都會生老病死、都需要吃喝拉撒。所以只有醫藥和消費能成為百年企業，長牛股票。而醫藥消費讓人類活下來，科技讓人活得更好。但不同於醫藥消費的投資理念，科技行業是不進則亡，20年前的科技巨頭今天照樣破產，Google、蘋果、騰訊不進步不創新未來也要被淘汰。所以投資科技股的核心要素是抓住時代的潮流，活在當下。

  確定大的行業之後，就要細分下去，醫藥、消費、TMT三個行業可以細分為比如牙醫、眼科、體外診斷（中國巨大的市場）、特殊屬性的快速消費品、TMT的細分行業更多。

  當然，好生意不侷限於醫藥消費TMT，不論什麼細分行業，只要能有自己的護城河，能有美好的成長前景，一樣能定義為好生意，比如之前發文談過的水電行業（大自然賦予的護城河）、調味品行業（有獨特口味秘方的快速消費品）、胰島素行業（醫藥行業中重複有粘性的消費品），國企的改革（資源很好，但沒發揮，只要變革出現就有好的成長性，屬於拐點公司）。

  總的來說，好生意就是對未來宏觀行業變化的判斷（也包括宏觀政策上的變化）。如果能預見行業變化後出現必然結果，那麼我們就大可不必在乎發展過程的曲，無懼任何短期的變化。

2、好公司

  尋找好公司的要點為三點：1.非量化指標：管理層、企業文化、商譽；2.量化指標：財務報表；3.核心指標在於判斷一個公司創造價值的能力：ROIC和ROE。

  1.非量化指標的判斷需要靠對一家企業長期的跟蹤才能得出結論，頻繁的實地調研感受企業文化，瞭解公司管理層，通過長時間對企業運作的跟蹤瞭解管理層的管理能力。

  2.量化的財務指標的判斷需要有紮實的財務基礎，讀財報不僅僅是簡單的看收入、利潤，更重要的是理解深層次的東西，要通過分析財務數據得出企業經營的質量，是否存在作假的陷阱，是否有發展的潛力。

  3.判斷好公司的核心是判斷一個公司創造價值的能力，指標是ROE（淨資產收益率）和ROIC（投資回報率）。

  為什麼是ROE和ROIC兩個指標呢？因為單純的EPS、PEG估值方法完全可能是個偽命題，比如，A公司去年賺了1萬，今年賺了10萬，十倍；B公司去年賺了1億，今年賺了2億，兩倍。哪一個更好？在現實生活中，誰都知道B公司好。但在資本市場上不是，因為人們總是很短視，只看增速（特別中國市場）。而ROIC和ROE直接反映了公司的投入產出的效果，他告訴我們一個公司到底是創造價值還是毀滅價值。有沒有競爭優勢，業績是不是曇花一現式的驚豔，成長的質量如何。

  ROE就是經典的杜邦分析法，而ROIC的計算比ROE要難一些公式是：
ROIC=NOPLAT/IC

（其中NOPLAT是指息稅前的收益*（1-稅率），IC是指期初的投入資本，包括有息負債、股東權益，扣除非核心經營資產）。

注意：1)其中IC指的是期初的投入資本，這包括有息負債、股東權益，還要扣除非核心經營資產；
    2)要注意的是,有些優秀的公司有大量的超額現金，因此在計算初期投入資本的時候超額現金要扣除（比如像貴州茅台這樣的公司，其貨幣資金佔全部資產的50%，歷來存在大量的超額現金，因此超額現金應該視為金融資產而非經營資產）；
    3)NOPLAT是指息稅前的收益*（1-稅率），NOPLAT直接剔除掉了資本結構和非經常性損益的影響，注意儘管應付賬款也是公司的一種現金來源，但因其未附帶明確的成本而被排除在外。實質上，ROIC是生產經營活動中所有投入資本賺取的收益率，而不論這些投入資本是被稱為債務還是權益。

  因此，計算ROIC的關鍵是對公司業務能進行快速分解，快速閱讀公司資產負債表及報表附註，分解出公司的「核心資產」和「非核心資產」；快速閱讀公司的利潤表，分解出公司的「核心收益」和「非核心收益」。

  如果簡單地來看，ROIC可以近似理解為ROE。但是ROE有不少缺點，ROE衡量會計利潤與淨資產的比值關係，容易受異常財務槓桿的影響（而ROIC衡量的是經營利潤率，而且剔除了資本結構變動的影響）。ROE的高低並不能直接證明價值創造的能力，高ROE也許說明不了什麼，而高ROIC明顯是價值的正面因素，差的的公司是「高投入、低（高）產出」，而好的公司則是「低投入、高產出」。比如說地產公司如果光看ROE，問題就出來了：因為地產項目都會用銀行借款、債券融資與權益融資，計算出來的EPS及ROE的差異可能會極大。按現在的PE估值法，是很荒謬的，不同的融資方式代表不同的風險水平，高EPS完全可能是以更高的風險水平為代價的。所以有的公司雖然ROE很高，但這是建立在高槓桿、高風險的前提下（所以我們看到地產銀行為什麼紛紛破淨，他們的ROIC其實並不高）。

  結論：只有ROIC超出WACC（企業的加權平均資本成本）的成長，才是真正有意義的成長；除此以外的成長，大都是不值一提的偽成長。當然，對於一些小企業，有些項目目前是虧損的，但長遠看不應短視。

  從ROIC的角度看，中國股市大部分股票正在進行價值毀滅。相當多的公司長期以來的ROIC值只能維持在6%以下，盈利跑不過基本利率，更別說通脹。這類公司利潤基數低，就算是利潤突增幾倍，也沒有意義。甚至根本不產生真正的利潤，都是紙上富貴，或是依靠不斷的圈錢，或是大幅度地使用了財務槓桿，表面的高收益對應了經營的高風險。如果公司未來的經營是不斷毀滅價值，那麼再便宜都不是買入的理由。所以在好公司的角度上，依然是部分派別的，不論是成長股還是價值股，真正的好企業都是低投入高產出的，同時擁有優秀的管理層（不至於產生高ROIC但低ROE的結果），並且以永續經營為最終目的。

3、好價格

  發現好價格的方法是對人性、市場、資金有深入的認知和分析能力。

  對於一般的投資者來說，往往有一個誤區，即發現好公司之後，其買入價格會用估值模型來決定，這是極大的錯誤。因為估值模型決定長期的安全邊際（當然還有部分投資者是採用技術圖形和指標，這就更荒謬了，因為任何指標都只是歷史的總結和推斷），而現時買賣價格的好壞是需要通過分析人性和市場來決定的。這很好理解，因為市場長期看必然有效，所以需要估值模型是用來估算長期的安全邊際的；但買賣發生在當下，而短期看，市場經常無效，股價短期的上漲和下跌根本不是基本面推動的，而僅僅是人類情緒和資金偏好的變化推動的估值的變化，因為這種無效的存在，所以即便是你精確的通過各種估值模型計算的「安全邊際」，也可能被市場打的一文不值（雖然在極端情況下任何估值體系都會土崩瓦解，但並不意味不重要。另外ROE、ROIC這些指標更多的是評價企業的好壞而非價格的高低，注意區分）。所以大師們一再告誡我們：投資是一門藝，而絕非嚴謹的科學，寧要模糊的正確，不要精確的錯誤。

  所以也是為什麼一般的投資者即使足夠努力學習、累積經驗，也只能成為一個優秀的投資者，但想要成為一個偉大的投資者幾乎是不可能的。世界上偉大的投資者是極少數，因為偉大的投資者，他們所具備的價格和價值的發現能力，這並不是能通過後天的學習和累積產生的，發現好價格的能力幾乎是天生的，對人性的和對市場的理解是無法複製的。

  對「好價格」的判斷是「三好」投資準則中一般投資者和偉大投資者最大的區別。

  歸納一下偉大的投資者找到「好價格」的兩大要點：

  ①.判斷市場情緒，即判斷人性的變化：是指我們要做到逆向投資（反人性的投資），也正是巴老說的別人恐懼我貪婪，很多時候公司的基本面是沒有變化的，變化的只是市場的情緒，在判斷出大熊市、黑天鵝、業績拐點的機會後，要頂住市場的恐慌壓力，逆向投資抓住機會。如果你不能控制自己的情緒，那你就會被影響。貪婪恐懼是我們失敗的主要原因，總想著買要更便宜一些，賣要更貴一些，心態的失衡才是很多基本面高手炒股失敗最大原因，殺死你的是心魔。投資最難的地方並不是瞭解公司的基本面，而是瞭解市場人性並戰勝自己。

  那麼這種逆向投資如何量化？很遺憾，無法量化，甚至無法學習。馬克·塞勒爾曾在哈佛的演講中說到為什麼我們不能成為下一個巴菲特（詳見http://xueqiu.com/6847723845/22692661），他認為一個成功投資者的決定因素並不是智商有多高、擁有或者在今後的職業中擁有多少經驗。知識是可以學習的，但人性是無法複製的，成功的投資者對人性的判斷和對自我人性的控制是天生的，而絕大多數普通人縱然再努力，也絕對不可能成為巴菲特這樣的大師，幾乎沒有人能在整個職業生涯中達到25%的復合收益率。天才從出生一刻就注定了是天才，只有極少數人會取得偉大的成功，這一點不光是股市，不論在任何行業，都是一樣的（任何行業都基本符合7虧2平1贏的定律）。或許短期看，普通人能做到超出均值的勝率，但長期看均值必定回歸。無數的事實告訴我，偉大的科學家、商業成功人士、藝術天才、投資大師，這些超凡成就的偉人，幾乎都具有異於普通人的人格，極度自負、高傲，完全不在乎他人看法，與世隔絕、冷酷無情，觀察問題的角度不同與常人。

  即使無法成為一個偉大的投資者，但作為一個優秀的投資者我們仍然要學會控制自己的情緒。我們不應該對價格太關注，而對價值又太漠視。股價下跌了，並不意味公司做得很差，同樣的，股價上升了，也並不意味公司做得很好。事實是，如果你真正視股票為企業，你的情緒也不會隨著股價的上升或下跌而波動了。因此要永遠記住價值，價值，還是價值，而不僅僅是價格，只有心中具有強烈的價值感，才能抵抗恐懼的情緒。人性這玩意，千百年從未改變，未來也永遠不會改變（除非我們都成了機器人）。

  ②.判斷資金的偏好，即市場資金流動的方向：這是可以學習的，也是可以量化的。具體表現為趨勢和量價的變化。

  股價的波動是因為市場資金的變動，趨勢的形成是因為市場資金形成了一致性的預期，表現出方向的一致性，即股價長期短期的向上或向下。此時抓住「好價格」的核心思想就是：判斷市場資金一致性的預期，抓住資金轉向的瞬間。具體可以通過看量價的變化，因為資金進入或離開都會留下蛛絲馬跡，然後，長期資金的行為形成長期趨勢，短期資金的行為形成短期趨勢。

  具體例子分析可見：《技術分析真正的核心靈魂是什麼？》

  判斷短期市場資金的偏好，可以讓我們得到更好地找到好價格，這一點是非常重要的，不論是什麼風格的投資者都千萬不能忽視，特別是自詡為價值投資不需要技術分析的人，千萬不要因為一個公司出現了價值低估的情況貿然買入，因為市場先生依然會把你搞的破產！計算安全邊際的時候為什麼要打折？打折就是在考慮市場先生的脾氣，但這個打折打多少？價值投資的理論不會告訴你，只有盤面的信息才會告訴你。對盤面的感覺，對資金的流向都是需要長年累月的經驗積累，盤感的養成也非一朝一夕。

4、總結：

  好生意、好公司、好價格的三好理念簡單總結就是分析宏觀行業，分析微觀企業，分析市場和人性，對我來說，宏觀經濟運行方向和股票市場運行方向一點也不重要，預測是沒有任何意義的，重要的是細分行業的發展前景、微觀企業的發展前景和一個好的買點。

  所以在尋找三好公司的時候，要常問自己10個問題：1.公司的產品定位如何，所處行業的未來發展如何；2.公司在細分行業是否具有競爭力，護城河在哪裡；3.企業的盈利模式是否具有可持續性（模式找對了沒）；4.歷史財務報表是否健康，盡力排除造假粉飾的可能；5.公司股東治理怎麼樣，是欺詐小股東或者對小股東不重視；6.橫向縱向比較，找到公司的天花板在哪裡；7.現在的價格是否在安全邊際內（用估值模型計算）；8.整個市場的情緒如何，短期資金的偏好是什麼；9.資產是否進行了合理的配置（採用動態平衡策略降低投資風險）；10.提升自我內心的修煉，做到不以物喜不以己悲。

  最後多說一句，對於追求三好公司這一點千萬不能教條主義。能追求「三好」公司是最好不過的，但很多時候，「三好」很難全，退而求其次也是無奈之舉，所以有時候不是那麼好的生意，但價格足夠低也具備吸引力，有時候不是那麼好的價格，但公司行業長期積極向好，也值得買入，巴菲特老先生也強調過，用一般的價格買入優秀的公司要遠比用低估的價格買入平庸的公司來得好。

三、尋找「三好」公司的溫床

  通過前文已經明白「好生意、好公司、好價格」是成功投資者尋找牛股的必要指標，那麼在什麼領域能大量找到滿足「三好」條件的公司呢？

  對於大多數人而言，想到牛股，難免會去熱門的行業和企業裡尋找，但縱觀整個資本市場，公認的白馬股雖然都是滿足好生意和好公司的條件，但都不滿足好價格的條件。所以如果仔細觀察一下全球牛股的歷史，會驚奇的發現牛股出現頻率最高的地方是無人關注的冷門股，他們多是隱形冠軍或拐點公司。邏輯很簡單，這些優質細分行業的冷門股具有足夠低的價格，有足夠的漲幅空間，同時基本面也非常好。所以我認為：三好公司誕生的溫床就是優質冷門股，優質冷門股主要是拐點公司和隱形冠軍（冷門股的投資也是彼得林奇投資的神髓）。

  以下來總結一下拐點公司和隱形冠軍的特徵：

①.拐點公司（困境反轉）主要特徵：
1.表面一看一大堆問題，很多缺點，但同時有一個優點，就是資源稟賦；
2.從財務指標來看，毛利率很高但是淨利潤比較低；
3.按PE估值都較貴；
4.管理層出現變動；
5.公司正在回購或增持股票。

  尋找拐點公司的步驟是：1.判斷企業是否具有資源稟賦；2.是否因某種原因沒能把資源稟賦發揮出來；3.是否市場給出了一個很低的價格；4.是否未來能有出現拐點的契機（對於拐點公司要辯證的看，因為有缺點，股價才會便宜，關鍵要能把握缺點是不是致命的，會不會改進）。

  首先如何判斷資源稟賦，舉個例子：我們常聽到說某上市公司擁有一塊土地，如果把這個土地賣掉，它收回的現金遠大於公司的市值，但這不是資源稟賦，投資這種公司往往不是機會反而是陷阱。真正的資源稟賦一定是要能夠給公司持續帶來現金流，持續帶來盈利的，這個資源稟賦才有意義。這裡分為兩類，1、無形的資源，包括商譽（品牌）、渠道；2、有形的資源稟賦，比如百貨公司的物業是能夠持續帶來現金流和利潤的，又比如資源類公司的資源等等。

  接著要判斷資源稟賦為什麼沒有發揮出來。1.資源稟賦無法發揮的最大因素是公司的治理制度。比如很多資源稟賦的公司由於歷史原因都在國企名下，由於體制原因，潛能沒有發揮出來。2.黑天鵝事件，比如三聚氰胺；3.政策變化；4.市場需求的變化因素，週期類困境公司。

  最後要尋找拐點的契機。第一、公司體制改革（如股權激勵、MBO、員工持股、引入戰略投資等），比如國企改革MBO、股權激勵、引進民營企業作戰略投資者等（舉例，比如片仔癀，國企的銷售基本都不行，於是引進了華潤集團作為戰略投資者合作，比如上海家化，引入戰略投資這後品牌重塑）。

  第二、管理層換人後經營方針的變化，具體的改變體現在：垃圾資產的剝離（減少多元化），增加多元化拓展市場，把優質資產分拆上市等，舉例：恆順醋業，12年6月份的時候，集團公司的董事長換人了（這還不是上市公司的董事長換人），市場馬上就給出反應大漲，因為市場預期董事長換人之後，會把主營之外的垃圾資產剝離。再比如在早之前的瀘州老窖，也是在謝明上任之後股價跟業績齊飛，古井貢，也是在以前的董事長曹傑走馬上任後成為十倍股，所以換人是一個需要高度關注的。

  第三、黑天鵝事件，由於短時間市場輿論的導向，很容易把出現黑天鵝事件的公司價格打得一文不值，但事實沒我們預料的那麼嚴重，那些離不開我們生活的產品最終會走出困境，黑天鵝也成了最佳的買點。比如08年著名的三聚氰胺事件，最後伊利股份成功困境拐點，成為十倍股，又比如核電站洩漏事件等等；

  第四、政策出現變化，最典型的例子就是核電股、水電、天然氣這些公共事業。

  第五、週期類公司的困境反轉，這個完全取決於市場和經濟的變化。

②.隱形冠軍是指某個公司在公眾知名度相對較低，產品不易受人覺察的或者看不見的，只是存在於最終消費品的製造流程當中，或者只是某種消費品的部件或原料。赫爾曼·西蒙（Hermann Simon）是德國著名「隱形冠軍」之父、是世界極負盛名的管理大師，出生於德國，1976年獲波恩大學博士學位。《隱形冠軍》一書作者，「隱形冠軍」概念首創者。

  1986年，時任歐洲市場營銷研究院院長的赫爾曼·西蒙在杜塞爾多夫巧遇哈佛商學院教授西多爾·利維特，後者問他：「有沒有考慮過為什麼聯邦德國的經濟總量不過美國的1/4，但是出口額雄踞世界第一？哪些企業對此所作的貢獻最大？」西蒙開始認真思考這一課題。他很快就排除了像西門子、戴姆勒-奔馳之類的巨頭，因為它們和它們的國際級競爭對手相比並沒有什麼特別的優勢。那麼，答案只可能到德國的中小企業當中去找。

　從那一年開始，通過對德國400多家卓越中小企業的研究，西蒙創造性地提出「隱形冠軍」（Hidden Champion）的概念。他通過大量數據和事實證明德國經濟和國際貿易的真正基石不是那些聲名顯赫的大企業，而是這些在各自所在的細分市場默默耕耘並且成為全球行業領袖的中小企業。它們在利基市場（niche）中的地位無可撼動，有的甚至佔據了全球95%的市場份額（比如德國卷煙機械生產商Hauni）；它們的技術創新遙遙領先於同行，其人均擁有專利數甚至遠遠超過西門子這樣的世界500強公司；但是因為所從事的行業相對生僻、加上專注的戰略和低調的風格，它們又都隱身於大眾的視野之外。

　　早年的研究中，西蒙認為「隱形冠軍」現象僅限於德國，根植於德意志民族悠久的手工業傳統和對職業的自豪。但是進一步的研究發現，隱形冠軍企業在美國，在南非，在新西蘭，在亞洲都普遍存在，它們不但同樣在各自所在的經濟體中扮演著非常重要的角色，而且和德國的隱形冠軍企業有著驚人相似的成功法則。西蒙發現一些中國公司已經成為行業內的隱形冠軍，他們被稱為市場領跑者。例如，上海有家公司專門製造港口起重機，在該領域這家公司是全球最好的；在重慶，有家製造集裝箱的企業已經佔領了該行業全球17%的市場；兩三年前，商丘一家製造手機送話器的廠家也做到了行業內最好。《經濟學家》雜誌上一個數據讓西蒙很感興趣，中國68%的出口來自於僱員不到2000人的小公司，中國的產業結構和德國的非常相似。

  隱形行業冠軍公司的特徵：在《隱形冠軍》一書中，赫爾曼·西蒙曾經將隱形冠軍的成功經驗歸結於：燃燒的雄心、專注到偏執、自己攥緊客戶、貼近卓越客戶、「非技術」創新、毗鄰最強者以及事必躬親。隱形冠軍大量存在於許多並不起眼的細分行業。這些領域的起點低、沒有太多門檻限制，但最核心的莫過於一點：專注。無論企業最初從事的是別人不屑做、不能做還是沒有想到的特殊領域，它們都做到了持之以恆、堅持到底，絕不輕言放棄，最終獲得了不可撼動的市場地位。

隱形冠軍的一些具體特徵（參照彼得林奇的標準）：

1、公司的名字聽起來枯燥乏味，甚至可笑（名字非常奇怪的公司往往會被低估，因為大眾認識不充分，看其名不知其行業。特別中國是散戶主導的市場）。
2、公司業務枯燥乏味甚至讓人厭惡。
3、公司從母公司分拆出來（ 因為它們很多都有優秀的資產負債表）。
4、機構幾乎不持股，分析師不追蹤。
5、公司被謠言包圍（黑天鵝）。
6、公司可能處在一個幾乎不增長的行業（面臨 較少的競爭）。
7、公司有一個利基。
8、人們要不斷購買其產品的公司。
9、公司在增持或回購的股票。

  具體到A股，有很多股票也是符合「隱形行業冠軍」的標準，但這些名不見經傳的企業未來都有很大的概率成為細分行業的龍頭，成為偉大的企業。中國的隱形冠軍總結見：http://xueqiu.com/9769652619/24370648

四、人生觀、價值觀、世界觀。

  最後講一講自己這幾年來的心路歷程和投資感悟。

  初入股市的時候，我渴望的是轟轟烈烈的人生，當時崇拜的對象就是利文摩爾一樣的人物，期待著從一無所有能到幾億身家，即便最後可能會破產一無所有，但我也認為是值得的，至少曾經輝煌過。所以當時根本不懂什麼價值投資，就是趨勢投資，但我幾乎沒有接觸過技術分析，一上來就琢磨莊家，怎麼跟莊，怎麼順勢。這一點應該也和部分初入股市的人是一樣的。

  我曾對一個人說過，我為了夢想可以是街頭乞討，可以是大富大貴，我要的人生不是地獄就是天堂。直到有一天，直到經歷了一些事，遇到了一些人，失去了一些人之後，我突然改變了，也許踏踏實實的一步一腳印，夢想才會在不經意間實現了。想到了楊絳的一百歲感言，對我來說也是足夠深刻：

  「上蒼不會讓所有幸福集中到某個人身上，得到愛情未必擁有金錢；擁有金錢未必得到快樂；得到快樂未必擁有健康；擁有健康未必一切都會如願以償。保持知足常樂的心態才是淬煉心智、淨化心靈的最佳途徑。一切快樂的享受都屬於精神，這種快樂把忍受變為享受，是精神對於物質的勝利，這便是人生哲學。一個人經過不同程度的鍛鍊，就獲得不同程度的修養、不同程度的效益。我們曾如此渴望命運的波瀾，到最後才發現：人生最曼妙的風景，竟是內心的淡定與從容……我們曾如此期盼外界的認可，到最後才知道：世界是自己的，與他人毫無關係。」

  在經歷市場的磨練，自我心態的磨練後，我終於明白，為了不讓真理的路上人滿為患，命運讓總是讓大多數人迷失方向。其實投資、做人都是一樣的，一個人持有的投資觀就是其價值觀、世界觀、人生觀。對於一個追求夢想的心來說，最重要的是堅持做好自己，他人怎麼想、怎麼做，都和自己無關，我們只要按照自己的準則，就會尋找自己的人生，追求理想，順便把錢賺了（站著賺錢），這才是最重要的（投資也是一樣，不論市場如何變化，堅持尋找三好公司，這才是最重要的，不要被任何事情影響）。

  我深刻的明白，無論在什麼行業，成功從來不會一帆風順，成功者永遠是少數。在投資界更是如此，獨立思考、遠離大眾的結果必然是遭到各種質疑甚至謾罵，能夠堅持下來的寥寥無幾，不考慮天賦的因素，除了努力和堅持，找不到成功的第二條路。我從不求能得到所有人的認可，甚至不求大部分的認可，投資本來就是一件孤獨的事，張小嫻說過：孤單不是與生俱來的，而是由你真正愛上一個人那一刻開始的。我認為：孤單不是與生俱來的，而是由你真正讀懂了投資那一刻開始的。我寧願做一個大眾眼中的傻子，我努力堅持著自己的投資觀（三好公司），我寧願做一個偏執狂獨自上路，或許只有偏執狂才能成功。成功是99%的汗水和1%的天賦，雖然1%天賦決定了你是否能成為一個偉大的投資者，但即便沒有天賦，至少我們通過努力成為一個優秀的投資者，而不是悠閒的敲打著鍵盤，看著電影，玩著遊戲。冰心有句名言：成功的花，人們只驚羨她現時的明豔！然而當初她的芽兒，浸透了奮鬥的淚泉，灑遍了犧牲的血雨。

  命運，我是一直不相信的，我單純的以為，命運這種東西，努力一下就可以改變的。雖然現實是，人們被生活的壓力包圍，縱然想改變命運，但也被迫放棄，於是大家都是悲劇的主角。現在的我仍在掙扎，糾結，但我依然會前進。因為我知道能救贖我的，只有我自己。誰凌駕於命運之上，誰就不是悲劇的主角。


  以上，是一個剛入門5年的職業投資者的投資體系和心路歷程。我的目標是做一個偉大的投資者！

企業的核心價值到底是什麼？ 價值at風險

http://xueqiu.com/9769652619/28335731
我認為一個企業的真正的核心價值在其永續經營的能力，離開了這個假設，一切高成長，現金流等等都是浮云！ 我認為只有真正的理解了這句話，才算是踏入了「投資」這個行業。當然一筆好的投資是建立在企業不斷創造現金流的基礎上的。如果一個企業不創造現金，那麼經營的時間再長都沒有任何意義。

     舉兩個例子更好地理解：

     一、如果你知道幾天後你就要死了，那麼現在給你再多的錢也沒有任何意義了，因為一個人的核心價值就是活下去。只有活下去，價值才能體現，名和利才有意義，雖然總有一天你會死。企業也一樣，雖然總有一天會破產，但我們在投資的時候一定要明白核心價值是永續經營能力，這是大的前提假設，只有這樣現金流、高成長才有意義！

     二、當下的一個科技公司，發明了很牛逼的技術，瞬間公司從不賺錢到大賺，假設你能看見未來，你看見3年後，這公司能保持了年均500%以上的成長，那麼你一定會給現在的公司很高的估值。但如果你再看，5年後，因為這個公司賺錢多，這個行業瞬間成了熱門行業，新的競爭者不斷湧入，終於有新的公司能做得更好，於是這家公司瞬間破產了，那麼現在的你又會如何估值呢？或許有人會說科技公司沒有永續經營的說法，科技是不斷的更新換代，才能進步的行業，其實科技公司也是一樣的，比如google、騰訊，他們破產的概率很小，因為他們的永續經營能力很強，他們能夠自我革命，不斷更新，這就是價值的體現，所以市場給他們的估值一直很高，股價也長牛。

     說到底，我覺得投資就是人性的反映，每個人的人生觀價值觀都不同，所以，有的人追求高風險高回報，就算明知道公司5年後破產，也依然會奮力一搏，賭一下明年的高成長。當然，我是不否認這樣的價值觀的，這本身不是一個錯誤，畢竟一萬年太久只爭朝夕的人還是很多的。我寫文的目的只是抒發自己的價值觀，當然你也可以吐槽我，畢竟我也承認我厭惡風險（我的名字Value at risk 就是指在一定的置信水平下，未來特定的一段時間內的最大可能損失，不明白百度一下：VaR），我也有點理想主義者，外帶一點偏執。同時，我寫文也是希望大家能夠認清自己，瞭解自己是一個什麼樣價值觀的人，高收益預期的投資就要做好高風險的準備，知道自己是賭徒並不可怕，可怕的是不知道的人，所以中國股市20年來韭菜割了一茬又一茬。

    我對於現在的整體市場看法也一樣，現在市場根本不在乎一些公司5年後還在不在，市場已經徹底忘記了一個企業的核心價值是什麼了，這樣炒作下去，我可以拍腦袋預測：未來5-10年的時間裡，整體的平均價格指數會跌去一半，等到真正的註冊制一開，bomb！甚至跌去80%我都不會有任何的驚訝。

    所以，對於未來的A股市場，我的策略一直都是：買點ROE大於15的、價格被低估的股票，才能活著，至少也能保個全屍。