http://blog.sina.com.cn/s/blog_5e97837f0100v71y.html
進入2012年我的個人生活與事業都將發生重大變化,這些重大變化是我自己多年苦心營造的自然結果:
1、經過個人十多年的投資實踐與學習思考我的「投資理念」及「投資組合管理」基本成熟;
2、投資組合中的商舖簽署了自2011-12-01始的五年租約,有效完成資產配置的「結構」多元化;
3、在經過多年漫長的等待後於2011-12-05完成了港股投資的首單,意味著終於擺脫了國內A股(B股)的束縛,這是未來以全球化視野拓展投資的重要「節點」;
4、經過與合夥人的友好協商我將逐步讓渡個人生意的大部分經營事務(通過只經營少量具體事務讓我能繼續與一起共事多年的員工與客戶保持密切接觸),曾經耗 費我大量時間與精力的生意不再是我的工作而成為我的投資,這讓我有更多時間學習、閱讀、思考、寫作並能隨心所欲的享受生活;
5、我希望未來能有機會完成自己最渴望的變化:在相對「長期的蕭條悲觀」環境中建立一個以股票為核心的投資組合,當然由於「長期的蕭條悲觀」的前提可能並不會出現所以這個計劃能否最終完成尚是未知,這個過程既無法預期而且耗時漫長我只能期望「與熊共舞的盛會」不要太早結束,錯失這個盛會就長期投資而言是嚴重的戰略性錯誤,我不會讓自己在投資組合管理(資產配置)上犯這類戰略性錯誤,為此我已經並正在繼續做著充分的準備工作。
2011年回顧:
年度 |
實證當年收益率 |
收益倍率 |
平均複利(%) |
2002年 |
-10.63% |
0.89 |
-11% |
2003年 |
50.49% |
1.34 |
16% |
2004年 |
23.14% |
1.66 |
19% |
2005年 |
15.81% |
1.92 |
18% |
2006年 |
190.98% |
5.58 |
42% |
2007年 |
106.80% |
11.54 |
50% |
2008年 |
-8.07% |
10.60 |
40% |
2009年 |
23.35% |
13.07 |
38% |
2010年 |
15.74% |
15.13 |
35% |
2011年 |
-13.29% |
13.12 |
29% |
不知不覺之間已經記錄了10個完整年度的投資歷程,經過這10年的歷練我自信自己已經站上了一個更高的起點、更大的平台。2011年就投資業績而言是10 年間虧損率最大的一年甚至遠遠超過了2008金融海嘯之年,主要原因首先是起始的持股比率就相對較高而且2011年度進行了頻繁的、而且成本不菲的小額增 持(在持續下挫的市場中這放大了虧損幅度)、其次是初始最大持倉中集B與基地B跌幅巨大(-50.56%與-38.34%),當然就我的投資策略而言 2011年是轉折之年:投資風格從極度謹慎逐漸過度到適當激進,而且如果未來市場繼續蕭條這個風格的轉變將在2012年中延續。這裡分類記錄2011的投 資過程:
一:現金類投資:主要由IPO及國債回購貢獻收益(活期利息及同慶A也貢獻少許利潤)
1、2011年的IPO可謂一波三折,總體收益率較低,但在相對弱勢的市場中還能夠實現一定的正收益也算可慰:2011年度IPO淨盈利總額10836.10元
2、國債回購:由於2011年度的IPO存在某些風險因素,賬戶上經常留有大量現金為了提高資金回報率基本都用於國債逆回購交易,這類交易很頻繁主要以中短期品種為主,具體收益我沒有做詳細統計初步估算可能在4000-5000元左右。
二、商舖投資:2011年完成了商舖的交接與出租,經歷了30個月的漫長守候商舖投資總算獲得實質性進展,這筆投資其實分兩個階段:
1、2009年5月投入238456.00元
2、2011年7月交房時補交63870.62元
合計初始總投入302326.62元,目前已簽署自2011.12.01始的五年租約,實證賬戶已收到三個月的首期房租及一個月房租的保證金,扣除300元出租期間的費用獲得淨現金收益14526.60元。展望未來如果租約能夠順利執行那麼這筆投資將源源不斷的給實證組合貢獻淨現金收入,同期如果股票市場持續蕭條用這些現金就能積累更多的股票,這將是一個完美的另類雙擊。
三、黃金投資:2011-08-11以382.85的單價買入黃金20g,這項投資主要有兩個目的
1、就長期投資而言與「股票及房產」進行對比(這完全是為了滿足我自己的個人愛好);
2、希望以此為契機激發自己研究學習「抗通脹」類資產的興趣
在2011年此項投資的收益率-16.56%(2011年終收市價格319.45),由於當時買入黃金的時候正值黃金投資的瘋狂階段,這個收益率可能不具有可比性,只有持續足夠長的時間(比如10年)才會具有可比性,這裡先佔一個位置做為未來對比研究的基礎。
四、國內股票投資:2011年的進行了多項股票買入,其中B股新買入粵電B(B1)及招商局B(B2);A股新買入國投電力(A2)及中國中鐵(A3),還對老持倉中集B進行了兩次小額增持,具體情況如下:
粵電力B投資過程(B1) |
||||
時間 |
數量(股) |
價格 |
總數量(股) |
平均成本 |
2011.02.01 |
4500 |
4.14 |
4500 |
4.14 |
2011.03.08 |
4300 |
4.30 |
8800 |
4.22 |
2011.03.18 |
2200 |
4.17 |
11000 |
4.21 |
2011.04.08 |
1500 |
4.16 |
12500 |
4.20 |
2011.04.14 |
2500 |
4.24 |
15000 |
4.21 |
2011.05.05 |
2000 |
3.91 |
17000 |
4.18 |
2011.06.03 |
1800 |
3.56 |
18800 |
4.12 |
2011.06.09 |
1200 |
3.47 |
20000 |
4.08 |
2011.06.20 |
2100 |
3.22 |
22100 |
3.998 |
2011.06.24 |
2900 |
3.23 |
25000 |
3.906 |
2011.07.14 |
1200 |
3.29 |
26200 |
3.775 |
其中2011-07-14的買入含現金紅利2687.85,實際投入1260.15.,2011年度收益-19.74%
招商局B投資過程 |
||||
時間 |
數量(股) |
價格 |
總數量(股) |
平均成本 |
2011.03.18 |
1800 |
14.05 |
1800 |
14.050 |
2011.04.08 |
1300 |
15.02 |
3100 |
14.460 |
2011.04.14 |
1500 |
14.60 |
4600 |
14.500 |
2011.06.09 |
300 |
12.87 |
4900 |
14.400 |
2011.06.24 |
600 |
13.07 |
5500 |
14.258 |
2011.07.14 |
700 |
12.69 |
6200 |
14.081 |
2011.09.26 |
1300 |
10.41 |
7500 |
13.445 |
2011.09.28 |
300 |
10.01 |
7800 |
13.312 |
2011年度收益-21.42%
國投電力投資過程(A2) |
||||
時間 |
數量(股) |
價格 |
總數量(股) |
平均成本 |
2011.04.15 |
5000 |
7.88 |
5000 |
7.88 |
2011.07.27 |
3000 |
6.60 |
8000 |
7.40 |
2011.11.07 |
1400 |
6.23 |
9400 |
7.23 |
2011.12.07 |
3000 |
5.49 |
12400 |
6.81 |
其中2011-11-07的買入是增發配售,2011年度的收益-12.48%
中國中鐵投資過程(A3) |
||||
時間 |
數量(股) |
價格 |
總數量(股) |
平均成本 |
2011.04.11 |
10000 |
4.58 |
10000 |
4.58 |
2011年度的收益-44.98%
中集B在2011年進行了兩次小額增持 |
||||
時間 |
數量(股) |
價格 |
總數量(股) |
平均成本 |
2008.01.01 |
7184 |
14.47 |
7184 |
14.47 |
2008.08.13 |
500 |
6.35 |
7684 |
13.94 |
2008.09.25 |
1000 |
5.19 |
8684 |
12.93 |
2008.10.17 |
1500 |
4.27 |
10184 |
11.66 |
2011.09.26 |
900 |
8.36 |
11084 |
11.39 |
2011.09.28 |
400 |
7.95 |
11484 |
11.27 |
另:
·期間經過申購獲得1000元的國投轉債,其它持倉與2010年末相比沒有變化。
·今年的B股投資遭受重創,在被所謂的「國際板」反覆蹂躪後持續大幅下挫,當然我個人認為大幅下挫的主要原因是之前兩年的上漲過度。
·關於新投的公司另開帖探討暫不做說明,這裡簡單談談買入中國中鐵的一些想法,其實與當初買入農業銀行的理由是一樣:「低預期+出人意料的適度優秀(改 善)=成功投資」,但是我期望的所謂適度改善並沒有出現、反而出現的是頻發的高鐵事故及混亂管理(比如波蘭項目),那段時間自己正沉浸在坦普頓「極度悲 觀、逆向投資」的情節之中,這項投資多少有些陷入「為逆向而逆向」的陷阱之中,我的買入成本並不低今年跌幅巨大(-45%),但一直沒有跌出讓自己補倉的 決心,在港股開通前後、面對港股的大折扣A股補倉的計劃可能未來會留在H股上去實現(當然也可能不會去實現)。這項投資非常讓自己沮喪,但做為一個學習案 例必須還要坦然面對未來的種種變化。
·股票投資2011年總體而言非常糟糕,付出了沉重代價,當然這個代價換來的是一個估值更低的投資組合,也算物有所值吧。
五、香港股市投資:今年港股投資順利開通,我終於從一個「遠距離觀察者」成為一個「實戰參與者」,初到港股市場確實很有新鮮感,我強迫自己在實踐中去學習與體會,我將港股投資做為實證組合的一個獨立單元進行記錄及管理,為了廣泛深刻的融入港股市場我的初期策略是小額分散化:投資的股票種類比較多但單只股票的投資金額比較少,未來隨著學習研究的深入再進行適度的集中。
由於在國內A股沉浸了這麼多年,突然進入一個新市場會面臨種種誤區:比如用A股市場的估值標準來研判H股會感覺「H股就是便宜貨滿地的大賣場」,但在港股 市場用A股標準判斷的所謂便宜貨被「腰斬後再腰斬」的案例層出不窮,就一個簡單對比:國內A股的所謂「破淨」似乎就是估值底部但H股大幅破淨的股票比比皆 是、很多時候幾乎就是常態(我比較幸運的是有些B股投資的經驗,對巨幅波動、估值差異還算有些認識),我不會幻想在香港市場有所謂的免費午餐,所謂的便宜也許只是誘惑人的陷阱,我的投資方式與在A股或B股的風格是一樣的:投資的前提是對所投資的標的要有深刻認識並秉持實業投資、長期投資的一貫風格,僅僅憑藉簡單的幾個比率就輕率投入是不謹慎的也是我必須要避免的。
如何啟動對H股的初始研究呢?或H股投資從何起步呢?------
在進入港股的初期實踐中我借助或參照了很多坦普頓的投資原則,把主要關注點放在極度低估的公司上,這些公司的特徵或市場冷點、或沒落行業、或當期業績表現差、或市場交易極度低落(甚至出現零成交的情況)等等,關於坦普頓投資策略下面投資札記中還將詳細論述這裡暫且不表。就我個人喜歡用長週期的PB、PE、ROE、股息率及綜合評公司的歷史發展及未來展望來做出投資決策,在經過我的標準層層過濾後港股最讓人興奮的是不僅可以找到「格蘭姆」式的標的、也可以找到「卡拉曼」式的標的,注定有很多精彩的故事發生,這堅定了我繼續挺入港股市場的信心。
初期投資港幣146130元(121790+24340),目前投資組合如下(現金餘額26299.49元):
|
投資標的 |
代碼 |
數量 |
初始價格 |
初始投資金額 |
初始投資PB |
H1 |
冠華國際控股 |
539 |
14000 |
0.860 |
12040.00 |
0.298 |
H2 |
|
|
|
|
13000.00 |
0.677 |
H3 |
|
|
|
|
11600.00 |
0.351 |
H4 |
莊士中國 |
298 |
30000 |
0.410 |
12300.00 |
0.265 |
H5 |
|
|
|
|
11760.00 |
0.372 |
H6 |
|
|
|
|
11660.00 |
0.562 |
H7 |
|
|
|
|
19560.00 |
0.387 |
H8 |
|
|
|
|
17200.00 |
1.099 |
H9 |
|
|
|
|
9660.00 |
1.059 |
上表中只列出初始PB畢竟這個指標具有一定的可比性,PE只針征對具體公司才有效以後進行具體的公司分析時再說這個指標。
我歷來對所謂的「薦股」不削一顧,我也不想落入這個噱頭、畢竟我是個港股新兵更不希望自己的粗陋研究形成某些誤導所以目前組合中暫只列示兩隻股票,它們都 公佈了最新中報而且都有中期股息(先嘗嘗鮮)。H股中很多公司的會計週期是4月1日到次年3月31日,這兩家公司都是採用這個會記週期,目前我基本適應H 股的各類會記週期、報表格式及貨幣換算等等。組合中的其他標的我將在最新年報或半年報公佈後逐次披露。
冠華國際控股成為我的港股第一單主要原因不僅是它符合坦普頓的某些標準、更重要的原因是有中期股息而且可以選擇以股代息,這是國內A股或B 股沒有的分紅方式,我需要通過實踐參與體驗一下。公司主席是有40多年從業經歷的老兵,不僅精於主業而且勤於主業,在所謂沒落的紡織品行業是實實在在的耕 耘者,不過我感覺有些遺憾的是公司大股東最近通過資產注入的方式換取了太多的股份,中期的收入與主業利潤都有下滑而且未來前景不明,但如此估值確實刺激起 了我的投資慾望(當然公司最近10年每年分紅2次也是吸引我的重要原因之一),0.3PB的市場定價感覺是對實業者的一種侮辱性定價,真不知公司的大股東、主席及其他高管是何感覺? 2011年收盤0.75元(分紅0.025元已除權、目前成本0.835元)PB為0.26、動態PE為2.36倍,我的港股第一單也是目前我初期投入9只股票中虧損最大的(-10.18%)。
莊士中國很有意思,不僅是初始投資組合中價格最低的而且也是組合中PB與PE都最低的公司,莊士在賣掉香港的投資物業後目前是純粹的內房股,公司淨資產 23.5億、市值只有6億左右、但中期淨現金(扣除債務後,目前債務總額只有0.89億)就有8億多,還有十幾億低成本的優質資產(物業發展項目都沒有通 過所謂的資產重估注水),中期收益3.55億如果要算所謂的動態PE那一倍都不到,雖然本年度的收益有其特殊性以後很難再現,但如此強的資產負債結構還是 讓我產生了投資的衝動。房地產行業目前似乎「人人喊打」猛刺泡沫,但對莊士而言感覺刺到骨肉上了,這家公司讓我感覺找到以前只在書中出現過的「格式」標 的;當然管理層的「誠信」風險、公司的「老千」風險都是存在的,否則確實很難解釋這種市場行為,公司公佈截止到2012年3月31日的年度報告後再做詳細 的跟蹤分析。(中期分紅0.01元已除權、目前成本0.400元)
由於港股初始投資的主要目的是學習與體驗,所以策略不僅是小額分散化(單只股票金額小但股票數量比較多)而且行業分散化,除了紡織業、房地產業還涉及傳 媒、工業製造、金融、製藥、消費等行業,未來隨著「對港股研究的深入、並結合市場的變化」再進行投資組合的調整。也歡迎有興趣的朋友一起來交流探討。
【注】:根據2011的收官情況初期投入的9只股票目前有6只虧損、3只贏利,我將以2011年的收官市值117530.00元及港股現金26299.49元在2012年年初合併入實證賬戶。
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投資札記:坦普頓(鄧普頓)的投資策略
最近這兩年對我投資理念及投資策略影響最大的就是坦普頓了,在閱讀及理解坦普頓的過程中我有「靈犀相通」的感應,這種思維碰撞的震撼似乎已超過了巴菲特對我的影響,今年隨著港股投資的啟動及對港股市場的認識逐步深化,我認為港股可能是能夠適用坦普頓策略的地方。
我對坦普頓策略在港股的實踐不是簡單的模仿而是吸收融合後的自發衝動,為了更好理解、學習及消化坦普頓的投資理念我將關於坦普頓的一些東西記錄下來以便時時回顧:
1、我認為坦普頓不僅是價值投資的理論大師更是價值投資的實踐大師,坦普頓對價值投資的闡述非常簡單:他將價值投資形象的定義為「搜索便宜 貨」、將價值投資者形象的定義為「低價股獵手」,所謂的便宜貨或低價股就是指那些市場價格遠遠低於其價值的股票,坦普頓雖然沒有明確「安全空間」這個概 念,但根據其描述或定義完全可以確定所謂的便宜貨或低價股就是指那些具有充分安全空間的股票,安全空間越大(價值與價格的偏離度越大)便宜度也就越高。坦 普頓在回顧自己投資歷程的時候曾經說過:他年輕的時候觀察到股票的價格表現可以和該股票所代表的公司價值相差很遠,正是這種觀察使他在1937年踏入了投 資顧問這個行業。坦普頓很早就明白股票和公司是截然不同的兩個概念,雖然其中一個的價格本應代表另一個的價值,但股票價格和正在運作的公司的價值彼此分離,並不一致的想像卻再常見不過了。正是在價值與價格極度背離的領域坦普頓展示了他卓越的實踐能力。
2、價值投資說起來非常簡單:就是買入價格遠遠低於價值的東西(便宜貨),但在投資實踐操作中難度相當大,比如便宜貨會出現在那裡?為什麼會出現便宜貨? 需要便宜到何種程度?買入便宜貨後繼續下挫怎麼辦?發現便宜貨並不便宜(誤判)的時候怎麼辦?坦普頓用幾個很實用的策略來解決這些問題:
(1)極度悲觀的策略:極度悲觀之處會產生極度低估的便宜貨;
(2)分散投資的策略:解決誤判可能導致的後果;
(3)中長期限的策略:一般的投資週期4年-5年左右,解決短期與長期的矛盾;
(4)全球視野的策略:在全球範圍內搜索最悲觀的市場、在最悲觀的市場搜索最悲觀的行業、在最悲觀的行業搜索最悲觀的公司或股票。
3、上面的幾項策略中「極度悲觀」策略是核心,這也是一個說起來簡單操作起來困難的策略:何為「極度」呢?---- 這個問題無解,可能需要依賴投資者個人的感悟及投資實踐,坦普頓大量的投資實踐給我提供了很多值得借鑑的指引,下面做些記錄:
(1)1979年道瓊斯市盈率低至6.8倍,並在此後好幾年始終維持在這一較低水平,這時那些狂熱的買家都跑到那裡去了?從這個問題中我們可以發現,對絕大多數投資者而言購買沒有任何買家願意購買的股票是一件非常困難的事情,而這恰恰是買低價股的最好方法;
(2)由於一家公司暫時存在問題而對其股票價格產生大規模的過激反映,利用這一點對便宜貨獵手來說是一個最基本的實用策略;
(3)出色的便宜貨獵手是不需要獲得其他人的肯定意見的,要買入那些受到人們冷遇的東西,你必須獨立思考、依靠自己的判斷;
(4)在買進股票之前絕對有必要徹底瞭解這家公司:它的運作方式、刺激銷售的原因、為維持利潤而面臨的各種壓力、業績在一段時期內的波動狀況、應對競爭的方式等等,掌握這些信息是構建心理堡壘的最好方式,這樣你就可以在買賣股票時作出正確的決策。獵取便宜貨背後的核心思想是不要變成一個堅定的逆向投資者、而是做一個明智的「冷門」股買家,預先積累和分析各種商業信息會讓你在公司遭遇偶爾的挫折而使股價下跌的時候堅定不移的去購買股票,在價值投資中成功的代價往往需要提前支付;
(5)通過買入大量股票而不是只買少量股票這種方式將風險分散化,必須理性承認並非我們所做的所有投資都會獲得回報,通過分散化將糟糕的投資分散到許多其 他股票當中來降低風險。坦普頓在1939年挖自己的第一桶金時用1萬美元買入了104只股票,雖然其中有37家破產其中還是有4只沒有成功,平均持股週期 是4年與他後來整個投資生涯的股票平均持有週期相當;
(6)當市場被消極悲觀情緒所籠罩時公司價值與股票價格之間出現錯位的機會最大,做為低價股獵手可能獲得的回報與已經控制了股票價格的悲觀情緒成反比:前景越暗淡、回報越豐厚,前提是這個前景發生了逆轉,這是極度悲觀原則背後的一個基本前提;
(7)做為人類我們總是竭盡全力尋找最佳前景,但是做為便宜貨獵手你必須到導致了暫時悲觀前景的地方去尋找悲觀點;
(8)要是先於別人投資低價股有時可能要等待幾年時間才能得到回報,買進的股票經常會在很長一段時間內持續跌價,所以耐心不僅是一種美德更是成功價值投資者的一個關鍵特質;
(9)20世紀80年代初期坦普頓在美國大量吃進「知名股」,因為這些股票的市盈率已經徹底跌到了長期平均水平線一半一下,儘管如此坦普頓在多半情況下買入的股票要麼是大多數人並不熟悉的、要麼是人們避之惟恐不及的;
(10)投資的唯一障礙其實是你不願意比身旁的人多付出那麼一點去尋找答案,坦普頓總是把這種積極的工作態度看做是獲得成功必不可少的基礎, 無論是在投資領域還是其他任何領域,堅信通過比別人勤奮就能獲得巨大回報,坦普頓稱之為「多一盎司工作原則」,最出色的低價股獵手會意識到他們多讀一份年 度報告、多訪問的那一家競爭公司或多匆匆瀏覽的一篇報紙上的文章都可能會是一個重大轉折點,能使他們做出前所未有的最佳投資決策;
(11)坦普頓當時投資日本股市的時候並不購買東證股價指數股,他要尋找價值更理想的公司也就是市盈率僅僅3-4的公司。在不為人所知也不為人所瞭解的市場最底層,坦普頓怡然自得的進行著自己的投資操作,越不為人所知、越不為人所瞭解的股票,其價格與其價值相比也會越低,這是一種常態而非偶然;
(12)坦普頓認為在大多數時候普通投資者和偉大投資者之間的區別不在於他是否是個天才的選股高手、而在於他是否願意買下其他人不要的股票。如果你能訓練自己以這種方式進行思考、能抵制住還沒經過更深入的詳細考察就貿然避開看上去糟糕的情形這種內心衝動,你就已經打了一場大勝仗:這場仗對大多數投資者來說,無論他多麼聰明都很少能打贏;
(13)……………………………(以後繼續)
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合併賬戶實錄:
1、2011年度初始資本總額1162979.47元,本年進行了三次小額增資(全部注入B股賬戶):
(1)2011-04-28注資1000歐元(9310人民幣元),初始資本1172289.47;
(2)2011-06-21注資23000人民幣,初始資本1195289.47;
(3)2011-09-21注資22396人民幣,初始資本1217685.47;
合計2011年度實證賬戶初始總資本人民幣1217685.47元,年度虧損-13.29%,2011年末資本總餘額人民幣1055907.77元。
2、2012年我對實證賬戶進行注資:
(1)注入人民幣現金10萬,準備再次投入港股賬戶;
(2)注入小額儲蓄賬戶中的國投電力4230股、中國中鐵2900股;
(3)注入港股賬戶的證劵市值港幣117530.00元;
(4)注入港股賬戶的港幣現金26299.49元。
2012實證賬戶初始狀態
投資標的 |
代碼 |
數量 |
價格 |
金額 |
港股證劵市值 |
|
|
|
117530.00 |
深基地B |
200053 |
11000 |
7.35 |
80850.00 |
中集B |
200039 |
11484 |
8.90 |
102207.60 |
粵電力B |
200539 |
26200 |
3.03 |
79386.00 |
招商局B |
200024 |
7800 |
10.46 |
81588.00 |
招商輪船 |
601872 |
1000 |
2.89 |
2890.00 |
中行轉債 |
113001 |
90 |
94.95 |
8545.50 |
工行轉債 |
113002 |
30 |
106.65 |
3199.50 |
國投轉債 |
110013 |
10 |
97.30 |
973.00 |
農業銀行 |
601288 |
15000 |
2.62 |
39300.00 |
中國中鐵 |
601390 |
12900 |
2.52 |
32508.00 |
國投電力 |
600886 |
16630 |
5.96 |
99114.80 |
證券市值:561180.35元(人民幣)
現金餘額:(1)人民幣413792.92元(新注入的10萬人民幣準備再次投入H股);
商業地產:302326.62元
黃金投資:6389.00元
商業地產投資比例:23.16%
股票(含基金及可轉債)投資比率:43.00%
2012年度初始資本總計(人民幣):1305172.97元
http://blog.sina.com.cn/s/blog_5e97837f0100vyup.html
【備註:作者本人是「招商局中國基金」的投資人,特此申明】
本傑明·格 雷厄姆是價值投資的宗師(也是巴菲特至今敬仰的恩師),格老以《證劵分析》與《智慧投資人》》(國內又被譯為《聰明的投資者》或《格雷厄姆投資指南》)兩 部恢宏巨著建立了價值投資的理論基礎,創立並定義了「安全邊際」、「將股票投資視作企業經營」及「市場先生」等價值投資的經典範疇。格老不僅是價值投資的 思想家更是價值投資的實踐者、結合他非凡的智慧、深刻的常識和豐富的經驗形成了他的核心準則,這些準則今天依然有效:
1、 一張股票不只是一個股票代碼或一個電子信號,它是一個在實際企業裡的所有者利益,具有內在價值,而這一價值不取決於每股的價格;
2、市場是一個永遠在不可證實的樂觀(這會讓股票變得太貴)與不可理解的悲觀(這又會讓股票變得太便宜)之間擺動的鐘擺,而智慧投資人是一位向樂觀主義者賣、向悲觀主義者買的現實主義者;
3、任何投資的未來價值是由它目前的價格所決定的:你支付的價格越高,你獲得回報就會越低;
4、無論你是多麼認真,有一個風險沒有一個投資者能消除掉:這就是犯錯誤的風險。唯有通過堅持格雷厄姆所稱的「安全邊際」——從不多付,無論這筆投資看起來多麼讓人興奮——才能將你犯錯誤的幾率及傷害降到最低。
格老在實際運作中以這些核心準則為基礎形成了自己的投資策略或選擇潛在標的(格式標的)的標準,格老主張與擅長從資產負債表(而不是利潤表)的分析入手尋找具有安全邊際的潛在目標,格老偏愛那些隨時能夠兌現的流動資產及那些會記價值與出售價格相差無幾的資產,他尋求安全邊際的基準是「淨流動資產」(流 動資產扣除所有的公司債務),只有市場價格低於淨流動資產的標的才被認可具有安全邊際也才能成為格老的潛在投資對象,這一策略非常嚴謹而且極度保守,只有 在混亂與蕭條的市場中才會出現這類標的,隨著最近幾十年股票做為資產配置的主要對象進入了「沸騰的歲月」、典型的「格式標的」越來越稀少。這裡以格老廣為 人知的經典案例「北方石油管道」來做說明:1925年通過孜孜不倦地對美國州際貿易委員會就石油管道提供的那些淹沒在故紙堆中讓人毫不注意的報告的研究,他瞭解到北方管道有限公司當時以每股65美元交易,卻持有每股90美元高品質的鐵路債券,於是他不到聲色分批買下總股本5%的股票,並督促管理層賣出這些債券提高分紅,當然這一主張被大股東(洛克菲勒財團)傲慢的否決,堅強的格老爭分奪秒按圖索驥去逐一說服那些比較大的股東並最終徵集到佔總股份38%的中小股東授權再加上自己持有的股份在5人董事會中獲得2個席位並最終實現自己的主張完成了一次完美的投資實踐(包括「價值發現」與「價值實現」兩個方面)。
我們以「學以致用」的態度審視目前的資本市場能夠發現「格式標的」嗎?
雖然國內A股市場經歷了多輪大幅下挫仍然難以發現「格式標的」的蹤跡,但在金融海嘯及歐債危機背景下的港股市場彷彿能夠找到類似標的,這裡以招商局中國基金(00133.HK)為標的試做分析:招商局中國基金其實就是做股權投資的所謂PE,早期投資的招商銀行與興業銀行都已成上市公司、並成為佔招商局中國基金投資組合中48.18%份額的主要資產,這裡列示其資產負債結構(本文的相關資料均來自2011年的中報、美元對港幣的匯率以7.75記、市場價格最低曾跌倒8元多最近反彈到12元左右以近似中值10元記,無特別說明貨幣單位都是港幣):
市值:股份總額1.49億記總市值15億左右
淨值:37.92億(PB=0.396)
資產總值:48.62億
其中
現金:12億
「招商+興業」銀行組合市值:17.44億
還有一個價值19.18億的投資組合(48.62-12-17.44)
招商局中國基金沒有任何銀行貸款及其他借款,其負債結構非常簡單
流動負債:6.12億(其它應付款、股息、稅項)
非流動負債:4.50億(主要是遞延稅項),這項負債資產其實是可投資資產(只有在實現資本利得時才需要繳稅)
我們以最保守的態度從這個資產負債結構也可以明確判斷:現金可以完全覆蓋所有的負債,把價值17.44億的銀行組合全部分配給股東並不影響招商局中國基金的持續運作,對股東而言能夠一次性的收回所有投資並附帶得到一個19.18億的投資組合及部分現金1.38億(12-6.12-4.5)。對比格老「北方管道」的案例,「招商+興業」的銀行組合並不比鐵路債券的流動性和品質更差,而且附帶得到的這個19.18億的投資組合具有很高的含金量(除「招商+興業」的銀行組合外還有13個投資項目)這裡列示其中的主要投資:
中誠信託:8.37億(2010年現金紅利近5000萬港幣)
廣州珠江數碼:3.1億(2010年現金紅利814萬人民幣)
上海第一財經:1.47億
NBA China, L.P:1.86億
山東金寶電子:1.78億
而且這個投資組合還未包括兩個房地產項目:19.8%股權的上海招商局廣場及深圳文錦廣場第三層物業,前者因為累計虧損較大後者因業權糾紛都以保守的策略做了全額撥備;目前上海招商局廣場已經開始持續贏利,深圳文錦廣場第三層物業的處置目前也有實質性進展,都可望給股東帶來附加價值。
通過以上分析基本可以判斷招商局中國基金至少具有「格式標的」的某些典型特徵。但就算我們的分析正確那也只完成了「格式標的」的價值發現、而「格式標的」 價值實現仍未完成,更需投資者警惕的是價值實現還未完成之前價值是否會被消耗或被毀滅,再多的現金面對刻意燒錢的管理者也是不堪一擊的,這裡需要對招商局 中國基金進行「定性」的分析:
1、
2、
3、
此貼將就港股賬戶的投資歷程進行持續的全程記錄,港股對我而言還是一個投資的新領域,我強迫自己不要只做旁觀者或空論家、而要參與實戰並在實戰中學習提高。
股票名稱 |
編號 |
代碼 |
數量 |
初始成本 |
初始PB |
當前市價 |
當前市值 |
冠華國際控股 |
H1 |
539 |
14000 |
0.860 |
0.298 |
0.760 |
10640.00 |
新華文軒 |
H2 |
811 |
4000 |
3.250 |
0.677 |
4.100 |
16400.00 |
深圳控股 |
H3 |
604 |
8000 |
1.450 |
0.351 |
1.690 |
13520.00 |
莊士中國 |
H4 |
298 |
30000 |
0.410 |
0.265 |
0.420 |
12600.00 |
巨濤海洋石油服務 |
H5 |
3303 |
26000 |
0.490 |
0.372 |
0.580 |
15080.00 |
TSC集團 |
H6 |
206 |
28000 |
1.060 |
0.562 |
1.260 |
35280.00 |
招商局中國基金 |
H7 |
133 |
2000 |
9.780 |
0.387 |
11.520 |
23040.00 |
聯邦製藥 |
H8 |
3933 |
12000 |
4.300 |
1.099 |
3.860 |
46320.00 |
雨潤食品 |
H9 |
1068 |
2000 |
9.660 |
1.059 |
11.040 |
22080.00 |
旭光高新材料 |
H10 |
67 |
20000 |
1.570 |
0.557 |
1.390 |
27800.00 |
南粵物流 |
H11 |
3399 |
10000 |
1.350 |
0.412 |
1.400 |
14000.00 |
好孩子國際 |
H12 |
1086 |
4000 |
2.360 |
1.480 |
2.720 |
10880.00 |
初始12只股票的投資歷程已在實證(2011)及實證(2012)中有詳細記錄這裡不再重複,下面就這12家公司進行一些簡述:
H1「冠華國際控股」成為我的港股首單主要原因不僅是它符合坦普頓的某些標準、更重要的原因是有中期股息而且可以選擇以股代息,這是國內A股或B股沒有的分紅方式,我需要通過實踐參與體驗一下。公司主席是有40多年從業經歷的老兵,不僅精於主業而且勤於主業,在所謂沒落的紡織品行業是實實在在的耕耘者,不過我感覺有些遺憾的是公司大股東最近通過資產注入的方式換取了太多的股份,中期的收入與主業利潤都有下滑而且未來前景不明,但如此估值確實刺激起了我的投資慾望(當然公司最近10年每年分紅2次也是吸引我的重要原因之一),0.3PB的市場定價感覺是對實業者的一種侮辱性定價,真不知公司的大股東、主席及其他高管是何感覺?
H2「新華文軒」公佈2011年度,收益44.86億人民幣(下同),按年上升20.4%。錄得純利增長19.6%至5.22億元,每股盈利46分,末期息10分、特別息20分。
新華文軒是我家鄉的上市公司,我曾經多次光顧過新華文軒的書店,至少在成都新華文軒擁有大量優質的商業地產,很多書店都在成都最繁華的地段,新華文軒上市以來持續保持高現金分紅確實是刻意回報股東的典範,文軒目前的利潤主要來源與中小學教材的壟斷供貨商地位、2010年8月收購15家主要從事出版社業務的公司後在上游的出版環節也獲得一定的壟斷地位,實現了出版、印刷、配送、批發零售的全產業鏈模式、而且隱蔽資產雄厚;我初始以3.25的價格買入4000股,以現金紅利30分人民幣記分紅率達到11.35%左 右,這也是我這麼多年進行投資以來所獲得的最高派息率,我為自己的家鄉有如此優秀的公司而自豪。新華文軒的穩定性雖然超強、但成長性確實看不清楚,而且手 裡的現金太多刺激了公司的投資衝動,目前看來亂七八糟的投資比較多,最近出售了不少曾經的收購項目看來也在進行清理,教育及傳媒其實也是個很大的產業,希 望公司能夠找到未來的增長空間。
H3「深圳控股」公佈2011年度,營業額73.21億元,按年增加12.6%。錄得純利增長14.9%至15.22億元,每股盈利42.86仙,末期息8仙,全年共派15仙,派息比率35%。
以1.45元的價格買入8000股,這也是我與招商局B進行對比分析的標的,估值與分紅都比招商局B有優勢,但深控每年都會對一些資產進行重估(注水),其低估程度可能不如報表反應的幅度,深控歷史分紅記錄良好,每年都會分紅兩次,以初始成本記其年分紅率基本能夠達到10%,是投資組合中能夠持續貢獻現金流的品種。
H4「莊士中國」很有意思:不僅是初始投資組合中價格最低的而且也是組合中PB與PE都最低的公司,莊士在賣掉香港的投資物業後目前是純粹的內房股,公司淨資產23.5億、市值只有6億左右、但中期淨現金(扣除債務後,目前債務總額只有0.89億)就有8億多,還有十幾億低成本的優質資產(物業發展項目都沒有通過所謂的資產重估注水),中期收益3.55億如果要算所謂的動態PE那一倍都不到,雖然本年度的收益有其特殊性以後很難再現,但如此強的資產負債結構還是讓我產生了投資的衝動。房地產行業目前似乎「人人喊打」猛刺泡沫,但對莊士而言感覺刺到骨肉上了,這家公司讓我感覺找到以前只在書中出現過的「格式」標的;當然管理層的「誠信」風險、公司的「老千」風險都是存在的,否則確實很難解釋這種市場行為,公司公佈截止到2012年3月31日的年度報告後再做詳細的跟蹤分析。
H5「巨濤海洋石油服務」:
巨濤油服我並不陌生,我的主要持股深基地B與巨濤油服是聯營夥伴,在聯營體「蓬萊巨濤海洋工程重工有限公司」中巨濤油服擁有30%股權,另外70%股權由赤灣勝寶旺公司持有,深基地B在赤灣勝寶旺公司中擁有32%的股權,相當於擁有聯營體22.4%的股權。
巨
濤油服在海工領域之前一直是個跑龍套的角色,主要做些設備安裝調試、保養維護這類的雜活,最近幾年逐步有了自己的主業:海洋油氣工藝處理設備製造,隨著珠
海工廠的擴建有望在這個細分的小領域佔有重要地位;對巨濤而言與赤灣勝寶旺公司的聯營公司「蓬萊巨濤海洋工程重工有限公司」也極具價值,當初這塊業務注入
香港上市公司時估值就3個多億港幣。
其實最吸引我的還是估值(初始PB0.37左右),以我最初的買入價記其市值僅僅2.5億左右(人民幣),僅蓬萊與珠海的土地就不止這個價值,蓬萊基地還是很有前途的、油氣工藝處理設備製造也算國內先驅,香港對工業股歷來就有低估值的偏見,我個人感覺這也導致了良好的介入機會。
H6「TSC集團」2011年度營收1.38億美元同比下跌3.5%、純利350萬美元同比下跌74.4%、每股收益0.51美仙(3.9港仙),不派末期息。
TSC集團其實我也不陌生,很多年前第一次接觸到這個公司還是在中集的年報裡,當時只以為這是中集證劵投資或炒作的一個品種,在中集的年報中持續出現多年不僅沒有減持而且還不斷增持,這讓我產生了最初的興趣。TSC集團目前是世界上僅有的三家能夠做「鑽機系統總包」的公司之一(美國與歐洲各有一家),TSC集團號稱「三大」之一,其實我感覺做為一個新來者目前這個定位太高調了,也許適當的定位應該是「二大一小」,在一台價值數億美元的鑽井平台中鑽機系統的價值份額高達25%-30%,而且這一領域長期被歐美壟斷,在保守的海工行業要打破壟斷非常艱難,TSC集團經過多年努力與積累逐步獲得業內認同,中集從「大海工」的戰略高度介入TSC集團也就很好理解了,目前中集及中集下屬的萊佛士已是TSC集團的最大股東了,對TSC集團的投資在一定程度上也算我對中集投資的一種延續,當然估值吸引力仍很具誘惑,以後再做詳細分析。在目前的港股組合中TSC集團也是我著力培育的重倉品種,除了初始投資外還持續增持了兩次,目前的平均成本1.156元。TSC集團上市以來在市場上圈過一次錢(2009-12以2.53港元配售9000萬股)還沒有派息的記錄,對我而言多少有些風險投資的意味。
H7「招商局中國基金」是我的另一隻「格式」標的
已有專帖探討:http://blog.sina.com.cn/s/blog_5e97837f0100vyup.html
招商局中國基金派2011年度每股末期息0.31港元、特別息0.62港元,合計0.93港元,以我的初始投資記派息率9.5%,基本達到預期。招商局中國基金最近這兩年持續高派息值得稱道,當然我個人希望派息的力度應該更大些,這樣會更有利於招商局中國基金的價值實現。
H8「聯邦製藥」公佈2010/2011年年報業績,截至2011年12月31日止12個月,營業收入64.05億港元,同比減少1.5%,淨利潤1.04億港元,同比減少89.3%,每股收益8仙,淨資產收益率為2.01%。
聯邦製藥在12只初始投資的股票中是最跌宕起伏的,在新藥審批速度放緩、藥品招標「低價趨向」、抗生素限用以及公立醫院改革停滯不前等現實面前抗生素巨頭聯邦製藥2011遭遇重挫,備受關注的重磅新藥「精蛋白重組人胰島素」目前正處市場導入期,短期還難以貢獻利潤,股價其實早以提前做出劇烈反映大幅下挫,這幾天更是持續爆挫,我的建倉過程也很有意思,第一次建倉的成本4.3元後來大幅上漲了40%以上,第二次追高建倉5.79元、3月29日進行了第三次建倉3.55元,短期內的大幅波動是「危機」及「危機後」的激烈博弈,我個人感覺對聯邦製藥這家優秀的製藥企業,目前在危機狀態下以低於淨值的價格交易是有價值吸引力的,目前聯邦製藥也是我港股組合中的第一重倉股,未來根據公司及市場的變化也許還將考慮持續增持,未來也將對其進行深入的持續的跟蹤分析。
第一次建倉:4.30元買入4000股;
第二次建倉:5.79元買入2000股;
第三次建倉:3.55元買入6000股;
目前的持股成本4.173元。
H9「雨潤食品」
12月止財年,營業額按年增50.5%至323.2億元,純利跌34.1%至18億元,每股盈利98.9仙,扣除政府補貼、負商譽和匯兌收益後,核心淨利潤10.7億按年跌40.1%,不派末期息。
雨潤可謂本年度最熱門的股票之一,市場表現也大起大落,壞消息接踵而至:
1、渾水做空
2、自檢出瘦肉精
3、3季報預減公告
4、2011年度預減公告
市場質疑與分析很是熱鬧一番,我的買入也很有意思,第一次買入主要原因是看到中糧收購雨潤的相關報導間接驗證雨潤的基礎價值尚存,再加上價格確實跌得悲壯,由於A股市場的雙匯也曾經關注過,做為對比研究的標的對雨潤也不陌生,試探性的買入1000股,當時的價格9.66港幣基本接近淨值,我當時還期望「中糧」能夠報出一個收購價,我也許可以嘗試一次卡拉曼式的套利交易,可惜這個所謂的收購無疾而終;第二次買入也很偶然,本來我的補倉計劃不含雨潤的,但當資金到位的時候,雨潤因預減公告有過一天20%以上的下跌,我感覺價格還不錯臨時以11.04的價格增持1000股。
H10「旭光高新材料」這是我正在寫此帖的時候唯一還沒有得到年報數據的公司,這也是我準備著力打造的重倉股,對其的建倉過程非常沮喪:典型的追高建倉
第一次建倉:1.57元買入8000股;
第二次建倉:1.79元買入8000股;
第三次建倉:1.96元買入4000股;
目前的持股成本1.736元。
這其實也是一隻熱門的股票,發生了很多精彩的故事,非常具有研究價值,在年報出來以後再結合最新資訊我還將做持續的專題分析。
而就在今天2012-3-30日,旭光高新材料突然巨幅下挫27.98%,好像有什麼巨大事情發生?具體原因不明,就從這個懸念開始自己的港股實證歷程吧。之前的另一重倉股「聯邦製藥」的巨幅波動已經讓我跌宕起伏了,而今日「僅僅一天」就讓我在該股上損失了28%真讓我有些被震撼的感覺。
H11「南粵物流」:2011年度,全年收入按年跌16%至51.5億元人民幣(下同),純利跌21.4%至8286.2萬元,每股盈利20分,末期息6分。
這是一隻比較標準的「死股」,沒有成交、沒人關注甚至所謂的機構「評級」的興趣都沒有,這家公司感覺還是很有意思的,分紅率比我預期的差一些,買入10000股成本1.35港元初始PB0.412倍,分紅率5.48%。上市以來總股本沒有發生改變一直維持4.2億股,公司的發展還是有潛力的,未來如果能夠表現出一定的「成長性」與「提升分紅率」,感覺還是很值得期待的。
H12「好孩子國際」:公佈2011年度,收益39.42億元,按年微增5.9%。錄得純利增長17.2%至1.77億元,每股盈利18仙,末期息維持5仙;
買入好孩子有些偶然的因素,在對巨濤油服進行補倉的時候只有部分成交,當時賬戶上有些港幣現金,就在股票池中選擇了好孩子,感覺好孩子有可能成為世界級的消費品牌,在投資組合中建個底倉以便持續跟蹤,以2.36的價格買入好孩子4000股。
港股賬戶實錄:截止今日對港股賬戶共進行了4次資本投入合計244097.00港元
1、2011.12.01轉入121790.00港元
2、2011.12.23轉入24340.00港元
3、2012.02.14轉入61250.00港元
4、2012.03.29轉入36717.00港元
目前港股實證賬戶的狀態:
證劵市值:247640.00港元
現金餘額:181.33港元
持股比率:99.93%
截止今日收益率:1.53%
2012年我的投資理念持續進化並昇華,雖然這兩年也有投資很簡單的想法、但投資的實質內涵每年都有拓展,投資不管是做為事業還是樂趣對我的吸引力彷彿更勝10多年前剛開始實證之旅的時候。
實證不僅是我的投資記錄也是我的思想及人生記錄,如今我對實證倍感珍惜。
2012我的個人生活完全脫離了自己的規劃,2012年年初還計劃逐步甚至完全放棄自己合夥公司的事務、並開始策劃設立類似投資顧問或投資研究的某類機構,但由於與合夥人關係破裂在年中不得不全盤接受公司,因多年未參與公司的具體管理再加上今年的經營環境異常惡劣,幾乎整個下半年我都疲於奔命非常辛苦,在太太的支持下經過幾個月的調整與磨合公司各項事務目前才基本理順,人生如同股市變幻莫測,雖然我規劃的人生軌跡發生了偏離但大方向不會改變,未來在適當時機、適當條件下我會逐步將更多時間、精力與資源投入到投資領域,人生苦短為什麼不將未來的時光奉獻給能帶來財富與樂趣的地方呢?
2012年A股市場的整體運行是平衡偏弱,其中有不少時段有些「死寂」的感覺,熊市特徵還是比較明顯,我在實際操作中利用熊市提供的相對低廉的價格進行了持續高頻的小額增持;滿倉操作的B股與H股沒有A股的熊市氣息隱隱約約體會到些許牛市跡象,總體而言平衡配置的實證組合體現出我所期望的「低風險、高收益」特徵:
年度 | 當年合併收益率 | 累計收益倍率 | 平均複利(%) |
2002年 | -10.63% | 0.89 | -11% |
2003年 | 50.49% | 1.34 | 16% |
2004年 | 23.14% | 1.66 | 19% |
2005年 | 15.81% | 1.92 | 18% |
2006年 | 190.98% | 5.58 | 42% |
2007年 | 106.80% | 11.54 | 50% |
2008年 | -8.07% | 10.60 | 40% |
2009年 | 23.35% | 13.07 | 38% |
2010年 | 15.74% | 15.13 | 35% |
2011年 | -13.29% | 13.12 | 29.4% |
2012年 | 30.97% | 17.18 | 29.5% |
2012年年末當對自己的投資業績進行統計的時候頗感意外,我已經習慣了不對投資業績預設目標,我管理投資組合的首要考量是通過動態再平衡策略調整「風險—收益」的匹配關係,長期業績(比如十年以上)也許能在一定程度上體現出投資者的個人能力但短期業績(比如某一年)更主要是來自運氣而非能力,這裡記錄下我2012年度的短暫幸運:
實證組合:以30.97%的收益率戰勝上證指數3.17%的收益率
B股組合:以76.97%的收益率戰勝深B指數25.4%的收益率
H股組合:以28.71%的收益率戰勝恆生指數22.9%的收益率
這裡首先對實證組合在2012年度的總體情況進行總結:
1、2012年我的操作策略基本延續2011年的思路:與熊慢舞(共舞),整個年度我的操作方向只有一個那就是持續不斷的增持或新投,沒有出現過一單賣出的操作指令,在多年前的牛市中曾經有個非常蠱惑人心的說法—「當閃電打下來的時候你必須在場」—並依此誘惑不明真相的大眾在牛市(特別是牛市後期)瘋狂投入,我的理解與此完全相反、按我的邏輯演繹這種說法就是「當熊市來臨的時候你必須在場」。2012年末我的期待與2011年末一樣:在相對「長期的蕭條悲觀」環境中建立一個以股票為核心的投資組合,當然由於「長期的蕭條悲觀」的前提可能並不會出現所以這個計劃能否最終完成尚是未知,這個過程既無法預期而且耗時漫長我只能期望「與熊共舞的盛會」不要太早結束,錯失這個盛會就長期投資而言是嚴重的戰略性錯誤,我不會讓自己在投資組合管理(資產配置)上犯這類戰略性錯誤,為此我已經並正在繼續做著充分的準備工作。
2、我管理投資組合的基本策略是「動態再平衡」,動態與平衡其實本身是一對矛盾體,但我現在認為如何把握好這對矛盾體是體現投資者能力與智慧的核心要素,2012年的操作過程其實就是一個動態再平衡的過程:在「持續的熊市中」適當增加(而不是僅僅恢復)股票類資產的配置比例。我的動態再平衡策略比史云生(大衛-斯文森)的再平衡理論更為激進一些,我希望能夠通過自己的實踐探索出一些有價值的東西。2012年A股表現相對低迷我比較大的增持也主要集中在A股市場,雖然組合中股票類資產的配置比例一直在上升,但主要原因還不是A股持續增持或新投了更多的廉價股票而是B股與H股的資產價值上升,對我而言感覺這是2012年的巨大遺憾:也許就B股與H股我會在未來很長的時間喪失增持的機會或勇氣。
3、2012年度實證組合30.97%的收益率大幅戰勝A股上證指數的3.17%,分析其原因非常有價值也很有樂趣:
(1)實證賬戶本來就是一個各類資產搭配的平衡組合,平衡組合的目標就是「戰勝熊市、跟隨牛市」以期獲得長期的平衡收益,所以相對熊氣十足的A股市場實證組合領先是投資策略的自然結果,當然這個暫時的領先也是有代價的:未來如果遭遇牛氣十足的A股市場實證組合敗下陣來也會是一個自然的結果;
(2)實證組合中的A股在股票類資產中的佔比只有30.94%、在總資產中的佔比更只有20.68%,組合中的B股、H股、商業地產及類現金等資產類別與A股的相關度不高,特別是在2012年度B股及H股還與A股之間體現出明顯的負相關,如果相對於B股市場或H股市場實證組合30.97%的收益率就並不具優勢;
(3)標的選擇與介入時機(價格)也是實證組合大幅戰勝A股的重要原因,首先逆向投資初現鋒芒,這兩年在A股賬戶與B股賬戶介入的標的都是跌幅較大且不被市場看好的電力、房地產、基建及銀行類股票,在H股賬戶介入的很多品種是遭遇危機及困境或具有極度低估特徵、被人遺忘、沒有交易量的品種,雖然我把握逆向投資「火候」的功夫確實太差去年遭受重創但今年的表現普遍不錯;其次是今年我幾乎進行的所有增持或新投都在價格相對低廉的時候,這部分增持或新投的資產也基本都獲得了正收益,僅就自己2012年實證組合的表現簡而言之就是「選股、選時(價格)」都不錯。
下面對整個實證組合的情況進行分類記錄,我將整個實證組合簡分為兩大類「非股票類投資」與「股票類投資」:
一:非股票類投資:我將現金、商舖、紅利及黃金都匯入此類
商舖投資記錄:初始投資302323.62元 | ||
時間 | 收入 | 備註 |
2011.11.08 | 14526.60 | 其中含3個月房租、一個月租金的保證金並扣除費用300 |
2012.04.09 | 22089.90 | 6個月房租(已扣除再出租的費用150元) |
2012.10.12 | 22240.00 | 6個月房租 |
本年度獲取租金淨現金收入44329.90元,以初始投資記收益率達到14.66%,是實證組合中最重要的現金流來源,也是我進行再投資的主要資源;
2012年度紅利收入記錄 | ||||
時間 | 市場 | 品種 | 扣除稅費淨額 | 備註 |
2012.01.04 | 港股 | 莊士中國(中期) | 210.00 | 扣手續費30、過戶費60 |
2012.03.15 | 冠華國際控股(中期) | 306.00 | 扣手續費30、過戶費14 | |
2012.06.18 | 好孩子國際 | 162.00 | 扣手續費30、過戶費8. | |
2012.07.16 | 深圳控股(末期) | 602.00 | 扣手續費30、過戶費8. | |
2012.07.18 | 新華文軒 | 1292.09 | 扣手續費30、過戶費8. | |
2012.07.30 | 旭光高新材料 | 565.20 | 扣手續費30、過戶費24 | |
2012.08.01 | 招商局中國基金 | 1828.00 | 扣手續費30、過戶費2. | |
2012.09.07 | 南粵物流 | 616.00 | 扣手續費30、過戶費20 | |
2012.10.29 | 冠華國際控股(末期) | 320.00 | 扣手續費30 | |
2012.11.02 | 莊士中國(末期) | 570.00 | 扣手續費30 | |
2012.11.15 | 深圳控股(中期) | 530.00 | 扣手續費30 | |
2012.05.19 | B股 | 招商局B | 1730.36 | 扣稅10% |
2012.06.26 | 中集B | 5835.73 | 扣稅10% | |
2012.07.11 | 粵電力B | 1764.53 | 扣稅10% | |
2012.07.27 | 基地B | 1918.79 | 扣稅10% | |
2012.02.03 | A股 | 國投轉債 | 4.00 | 扣稅20% |
2012.03.27 | 川投轉債 | 112.00 | 扣稅20% | |
2012.06.07 | 中行轉債 | 57.60 | 扣稅20% | |
2012.06.28 | 招商輪船 | 9.00 | 扣稅10% | |
2012.06.28 | 國投電力 | 264.45 | 扣稅10% | |
2012.07.04 | 長江電力 | 916.64 | 扣稅10% | |
2012.07.13 | 農業銀行 | 2011.95 | 扣稅10% | |
2012.08.02 | 中國中鐵 | 643.38 | 扣稅10% | |
2012.09.06 | 工行轉債 | 16.80 | 扣稅20% |
2012年度共獲得4035.82元人民幣及18250.70港幣的淨現金紅利,加上44329.90元人民幣的房租收入及數千元的國債回購收益,在實際操作中我將這些流入現金全部進行了對股票類資產的再投資,感謝那些市場低迷階段給我提供的相對低廉價格,我的再投資在本年度基本都獲取了正收益,通過收益再創造收益這也是經典的」另類雙擊」,西格爾曾把「持續熊市中的紅利再投資」視為「收益加速器」,雖然就邏輯分析而言這種說法無懈可擊,但我仍希望通過實踐對其進行驗證。
時間 | 價格 | 年度收益率 | 備註 |
2011.08.11 | 382.85 |
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2011.12.31 | 319.45 | -15.56% |
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2012.12.31 | 340.16 | 6.48% |
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二:股票類投資:A股、B股、H股
1、A股市場:在A股、B股、H股三類股票賬戶中,2012年的股票投資基本延續2011年的節奏與方向主要集中在A股賬戶(H股賬戶的資金投入也比較大但也只是完成初始持倉而已),當然這與我動態再平衡的策略是一致:A股相對表現最差所以獲得了相對最多的資金分配,新投標的是A4長江電力及Z1川投轉債,另對原有持倉進行了多次增持:
(1)長江電力投資過程(A4)
時間 | 數量(股) | 價格 | 總數量(股) | 平均成本 |
2012.03.05 | 2000 | 6.63 | 2000 | 6.63 |
2012.04.11 | 2000 | 6.39 | 4000 | 6.51 |
2012.11.30 | 1600 | 6.32 | 5600 | 6.46 |
最初買入的4000股獲得了916.64元的淨現金紅利,考慮分紅因素初始成本6.29元/股左右,其實股票組合中電力類資產的配比已經很高了,當時在長電與招行之間也有過猶豫,最終選擇長電主要還是從穩定性及分紅率上考慮,隨著資產規模的增長商舖的配比已從30%左右下跌到不足18%,而商舖投資具有很強的偶然性以後很難再獲好的投資機會,選擇長電的重要考量就是將其做為商舖的替代增加實證組合中穩定類資產的配比,也可以將長電做為組合中「類債券資產」來配置,而且根據我對長電的分析未來10年長電具有內生性的增長潛能,未來隨著內生增長的逐步體現長電很可能成為收益率不斷上升的高收益債券。
(2)新投川投轉債及增持國投轉債
2012.03.08以93.88元的價格新投川投轉債280股
2012.03.08以99.88元的價格增持國投轉債190股,目前餘額200股
對川投轉債及國投轉債的投資是以一種更安全的方式增加對國投(川投)及雅礱江的配置比例(配比)、也可將「價格適當」的可轉債視為是一種現金替代方式
(3)2012.02.27以6.17元(除權前)的價格增持國投電力1000股
(4)2012.02.27以2.74元的價格增持農行銀行2000股
(5)2012.02.27以2.80元的價格增持中國中鐵2000股
2、B股市場:B股賬戶是獨立封閉的滿倉賬戶,2012年度沒有向其注入新的資本,年度收益率高達76.97%給實證組合貢獻了最多的現金紅利及資本升值,僅有的操作是用現金紅利對中集B及粵電力B進行增持:
(1)2012.06.27以9.64的價格增持600股中集B
(2)2012.06.14以3.75的價格增持500股粵電B、2012.08.08以3.83的價格繼續增持了900股粵電B。
就B股賬戶的整體表現根本看不到所謂的熊市跡象,76.97%的上漲就算在牛市中也是極可觀的升幅,我分析可能有這幾個原因:
一是2011年的B股在所謂國際板的反覆蹂躪下大幅下挫,2012年的回升也算是修復2011年度的過度下跌(2011年B股賬戶下跌34.16%),就這個角度而言我對2013年的B股賬戶極度悲觀,2013年的B股賬戶很可能以下跌的方式來修復2012年的過度上漲;
二是逆向投資展現魅力:2011年度重點增持的具有反轉特徵的房地產(招商局B)及火電(粵電力B)漲幅較猛;
三是組合中的個股似乎都有吸引人的所謂故事,讓B股組合有較濃烈的投機炒作氣氛。
這裡對組合中的個股做個簡述:
Ⅰ、招商局B:在不考慮分紅的情況下其2012年度的漲幅也達到161.4%成為整個組合的漲幅冠軍,並也因此上漲而成為整個實證組合中的第一重倉股,招商局B因其內斂而保守的風格成為我回歸股市後逆向投資的第一隻地產股,不過今年的發展策略非常激進,希望招商局B能夠張弛有度。招商局B的復甦也有整個房地產行業復甦的大背景,復甦的表現如此激烈可能與這幾年因對行業調整或打壓而形成的過度悲觀相關,2012年度實證組合中出現了三隻翻番股票其中有兩隻都是房地產類股票(另一隻翻番的房地產股是H股賬戶中的深圳控股上漲126%)。
Ⅱ、中集B:做為B轉H的先驅而成為市場的焦點,但對我這般長期的價值投資者來說這類變化沒有實質意義,畢竟中集還是那個中集不會因此而改變,在更開放活躍的港股市場至少給中集提供了未來利用港股瘋狂進行融資從而給原股東創造「額外」價值的機會,總之還算是個偏好的消息,對中集以前的分析已經很多,基本觀點及判斷都未有重大變化。
Ⅲ、基地B:本年度因「重大事項」而停牌數月,但至今也不知道所謂的「重大事項」到底是什麼,但無論發生或會發生什麼都無法影響我對基地越發濃烈的喜愛,經過多年的積累在石油後勤及海工業務穩定發展的基礎上、寶灣物流構築的節點逐步編織成一張物流大網,其實在B股組合中我個人相對最看好的是基地B,我有足夠的耐心來驗證自己的判斷。
Ⅳ、粵電B:火電這麼多年的悲慘世界似乎時來運轉,粵電B一波三折的所謂資產注入也塵埃落定,但這些都不重要的,我真正關注的是粵電B在獲得合理正常贏利的情況下給我帶來滿意的現金紅利就足以,在整個B股組合中我把粵電B做為相對穩定類的資產來配置。
3、H股市場:2011.12.01投入了港股第一筆資金、並在2011.12.05買入首隻港股,通過整整一年多的持續注資及買入,終於在2012年年末完成了對港股的初始投資,這裡記錄下整個操作過程:
A、資本投入:共計向港股賬戶投入6筆資金、初始投資總計282841.90港幣
時間 | 資金進出 | 金額 |
2011.12.01 | 進 | 121790.00 |
2011.12.23 | 進 | 24340.00 |
2012.02.14 | 進 | 61250.00 |
2012.03.29 | 進 | 36717.00 |
2012.04.20 | 進 | 24407.00 |
2012.10.17 | 進 | 14337.90 |
B、股票買入:共計買入股票13只,其中6只股票都有增持
H1:冠華國際控股,2011.12.05日買入14000股,初始成本0.86
H2:新華文軒,2011.12.06日買入4000股,初始成本3.25
H3:深圳控股,2011.12.06日買入8000股,初始成本1.45
H4:莊士中國,2011.12.08日買入30000股,初始成本0.41
H5:巨濤海洋石油服務:合計買入40000股、初始成本0.526
(1)2011.12.08日買入24000股、價格0.49
(2)2012.02.14日買入2000股、價格0.53
(3)2012.05.10日買入8000股、價格0.58
(4)2012.08.13日買入6000股、價格0.60
H6:TSC集團:合計買入28000股、初始成本1.156
(1)2011.12.09日買入11000股、價格1.06
(2)2012.02.14日買入10000股、價格1.23
(3)2012.03.29日買入7000股、價格1.20
H7:招商局中國基金,2011.12.09日買入2000股,初始成本9.78
H8:聯邦製藥:合計買入17007股、初始成本3.65
H9:雨潤食品:合計買入2000股、初始成本10.35
H10:旭光高新材料:合計買入26000股、初始成本1.636
(1)2012.01.19日買入8000股、價格1.57
(2)2012.02.14日買入8000股、價格1.79
(3)2012.03.29日買入4000股、價格1.96
(4)2012.05.10日買入4000股、價格1.30
(5)2012.08.13日買入2000股、價格1.31
H11:南粵物流:2012.01.19日買入10000股,初始成本1.35
H12:好孩子國際:2012.02.17日買入4000股,初始成本2.36
H13:保華集團:合計買入94000股、初始成本0.17266
C、港股綜述:今年是我投資港股的第一個完整年度,雖然在進入之前也做了很多準備、看了很多相關資料,但旁觀與實戰的感悟是完全不一樣的,整個操作過程基本還是按我的計劃進行:「多股票目標+多批次建倉+分紅再投資+額外注資+滿倉」,我將多批投入賬戶的現金合計為賬戶的初始投資,通過這個年度的操作我完成了港股賬戶的構建:目前港股市值在整個實證組合中佔比17.27%(在股票類資產中佔比31.84%),根據整個實證賬戶的當前規模我感覺這是比較適當的配置比例,下面記錄一些港股組合的情況:
1、整個年度H賬戶的收益率28.71%(保華集團、莊士中國及冠華國際控股都已除權但紅利還未到賬,實際收益率比28.71%稍高),略微戰勝恆生指數22.9%的整體漲幅,13只股票的組合足以分散風險以期達到至少與指數相當的基本目標。也許是組合中的小市值股票居多,整個組合的波動幅度較大,期間的最大虧損率曾達到過-10%左右,我的切身體會是港股高頻劇烈的波動非常適合「動態再平衡」的操作策略,未來適當時機我也許會改變滿倉策略而採納「x%現金+y%股票」的再平衡策略。
2、構築這麼一個小組合我一共進行了28次買入、再加上多次兌換轉賬落地等費用,我付出了高昂的摩擦成本,但令我欣慰的是很多增持都發生在低位有效的降低了初始成本,對我這個港股新兵還是有一種摸石頭過河的心態,我感覺自己這種慢節奏的策略還是適當的。
3、組合中的股票數量比較多分析起來很有樂趣(考慮分紅因素):在13只個股中有兩隻股票虧損分別是冠華國際控股(-4%)及雨潤食品(-46%),初始做為分紅股配置的深圳控股卻成為一隻黑馬股也是整個H賬戶的漲幅冠軍(126%),在我精心配置的三類重倉品種中,只有「巨濤油服+TSC集團」的海工組合表現較好其中巨濤油服上漲132%、TSC集團上漲82%,而聯邦製藥及旭光高新材料在我不斷低位增持攤低成本的情況下也只有微幅上漲,做為「格式標的」的莊士中國與招商局中國基金表現平平,年末新投的保華集團不到0.17倍的PB讓我產生了濃厚的興趣,有時間我要好好剖析一下,其他個股表現尚可,整個組合的現金分紅全部被用於低位增持效果不錯,目標選擇的基本思路是悲觀投資的逆向策略,雖然許多個股都有所謂老千的影子但低廉的價位讓我「自以為是」的判斷還是提供了足夠的保護,我會繼續實驗下去。
港股賬戶2012年度情況彙總:
原始投資 | 282841.90 |
現金餘額 | 202.13 |
證券市值 | 363849.97 |
資本總額 | 364052.10 |
投資比率 | 99.94% |
累計毛利潤 | 81210.20 |
原始投資收益率 | 28.71% |
港股賬戶2013的初始狀態:(初始資本總額364052.10港幣,其中初始成本是首次買入成本、初始PB是以首次買入價計的PB)
股票名稱 | 編號 | 代碼 | 數量 | 初始成本 | 初始PB | 當前市價 | 當前市值 |
冠華國際控股 | H1 | 539 | 14000 | 0.860 | 0.298 | 0.770 | 10780.00 |
新華文軒 | H2 | 811 | 4000 | 3.250 | 0.677 | 4.120 | 16480.00 |
深圳控股 | H3 | 604 | 8000 | 1.450 | 0.351 | 3.140 | 25120.00 |
莊士中國 | H4 | 298 | 30000 | 0.410 | 0.265 | 0.470 | 14100.00 |
巨濤海洋石油服務 | H5 | 3303 | 40000 | 0.490 | 0.372 | 1.220 | 48800.00 |
TSC集團 | H6 | 206 | 28000 | 1.060 | 0.562 | 2.100 | 58800.00 |
招商局中國基金 | H7 | 133 | 2000 | 9.780 | 0.387 | 11.980 | 23960.00 |
聯邦製藥 | H8 | 3933 | 17007 | 4.300 | 1.099 | 3.710 | 63095.97 |
雨潤食品 | H9 | 1068 | 2000 | 9.660 | 1.059 | 5.630 | 11260.00 |
旭光高新材料 | H10 | 67 | 26000 | 1.570 | 0.557 | 1.680 | 43680.00 |
南粵物流 | H11 | 3399 | 10000 | 1.350 | 0.412 | 2.050 | 20500.00 |
好孩子國際 | H12 | 1086 | 4000 | 2.360 | 1.480 | 2.800 | 11200.00 |
保華集團 | H13 | 498 | 94000 | 0.173 | 0.171 | 0.171 | 16074.00 |
投資札記:動態再平衡與逆向投資
每年的實證總結中我都強迫自己以投資札記的方式記錄下對投資的新認識或新感悟,雖然自己也算熟讀過很多投資大師的著作但嚴格來說那些東西只屬於大師本身,在閱讀與學習後只有經過自己的長期實踐去切身理解認識並經歷反覆的證實或證偽過程,才能把大師的思想導入到自我的認知體系中。2012年9月我接受了雪球財經的訪談,那時正是我個人生意最繁忙的間隙,這次聊天非常隨意隨性、事先也沒有做任何準備,但後來整理的訪談記錄基本將我的投資理念囊獲其中,特別是對「動態再平衡」策略做個較有深度的分析,今年的投資札記我以這個訪談為基礎記錄下對「動態再平衡」及「逆向投資」的思考:
1、這裡首先記錄「iamhuiju」君的精彩觀點:
(1)無論是價值投資還是趨勢投資等,本質上相當於追求一種確定性的東西,而這與這個世界的不確定性是矛盾的,再平衡的策略則順應而不是對抗這種不確定性,從長期看,一開始就已經佔到了有利局面。過去往往過於糾結市場可能的走勢,以及公司非常具體的一些東西,現在則明白這些東西是在選股或擇時上沒辦法實質性解決的問題,而把這些不確定性放到操作策略上來應對,則顯得迎刃而解;
(2)關於逆向投資的問題,投資於被冷落的公司,由於其價格已經反映或者過度反映了企業的真實情況,這時,行業或者微觀經營情況的任何好轉將會有利於投資者的情況,本質是將要解決的問題歸類於證偽,而大眾情人或者白馬股的投資問題是需要不斷的證實,從問題的難度以及兩者風險收益情況看,顯然前者要優於後者。
2、我的動態再平衡理論是在史云生(大衛-斯文森)再平衡理論基礎上的進化,他的配置方法比較簡單,舉例來說,50%的股票+50%的債券,當股價下跌導致股票資產佔比下降時,賣掉一部分債券買入股票,重新恢復各佔50%的配比,這是所謂的「再平衡」策略;而我的方法是「動態再平衡」,仍以50%股票+50%債券的配置比例為例,當股票下跌以後,本來就需要賣出債券買入股票,股票下跌越多其分配的比例還會越高,股價跌到一定程度時可能就是65%的股票+35%的債券了,資產配置的平衡比例不是一成不變的,而是動態的。動態再平衡不只是一種思考框架也是一種操作指南,投資過程要有這種意識不能走極端,動輒就滿倉或空倉,對我而言,滿倉的情況是永遠不會出現的,只是在極端情況下,無限逼近。
3、再平衡的節奏一定要慢、一定要有長週期與大視野(跨越牛熊的全週期視野),在實際操作中其實「再平衡」可以有多種途徑不只是股票與債券之間的簡單分配,像我的投資組合中有不少是能持續產生現金分紅的,可以把現金分紅用於再投資,慢慢滾動起來;我的組合中還包括房產、租金也可以用來再投資,投資組合自身擁有的現金流入(不受市場波動)本身就是再平衡過程中最重要工具之一。
4、我的投資風格是通過自己的學習、實踐、沉澱逐步形成的,是一個自然而然的過程,並不受市場上其他投資者的影響。是不是過於保守,這是局外人的判斷,就我而言認為是最適合自己的投資策略。保守可能是局外人的看法,我自認為自己的策略是比較激進的。史云生是再平衡策略,而我的動態再平衡策略已經帶有激進的因素了,更具主動性:市場情況變得惡劣以後,我的策略是要求加大對股票的投資力度,而不只是恢復到之前的平衡。動態再平衡策略越是熊市越能發揮作用,以後的收益率也越高;如果是牛市也能在股市上分享一部分收益,當然收益率可能低於市場平均水平。但是拉長時間週期來看,就完全不一樣了,並且你不再是擔心熊市,而真是喜歡它來、盼望它來。
5、投資不能固守某個行業,哪個地方有低估的可能、哪個地方有價值與價格的背離,你就把精力、資源投向那個地方,不要受行業的限制。我在港股試驗時,就買了很多行業,只要是我覺得低估的都會去試一試,一些公司是許多人不曾聽說過的。動輒就是消費行業、酒類股票,其他行業都不買,這一定是個誤區。投資機會是因為價值與價格雙向變動而產生的。一個公司價值不變,價格跌到一定程度,安全空間肯定會出現,就可以成為投資目標。當然,有些是短暫的套利機會,有些就是週期的反轉,一個非常大的機會。投資一定是這樣的思路,並非公司好就能買入,公司差就迴避。坦普頓有一句話我隨時記在心中,如果其他人看一眼就迴避的公司,你一定要多看幾眼。
6、關於「煙蒂」
(1)選「煙蒂」首先是判斷公司有無持續經營的能力、其次是其資產負債結構,當然評估其他公司的方法都可以用到評估「煙蒂」公司上,比如公司經營戰略、管理層能力、發展過程、前景展望等,你都需要考察和評估。「煙蒂」也需要精選,並不是看似有安全邊際就去撿。目前的安全邊際能不能轉變成投資收益(價值投資)跟公司未來的成長能不能轉變成投資收益(成長投資)一樣,中間是有不確定性的。
(2)在成熟資本市場,投資煙蒂股還有一個獲利機會就是私有化。這可以把當前安全空間裡潛藏的價值迅速釋放出來,變成投資者的收益。這個盈利是不需要依賴市場狀況的,直接由公司本身創造,是一種實業回歸的獲利途徑。從一些方面來看,私有化煙蒂股具有一定主動性:比如莊士中國,如果我有幾個億的資金可能會考慮將它強制收購併資產清算,將它的價值迅速釋放出來。這種情況只會在極度低估的公司中出現,如果A股再持續低迷1~2年,類似機會也會越來越多,所以股市越是往下走,市場上的機會越多。
7、投資如果作為一個行業,它是非常依賴投資人本身的特質個性的。從一定程度來講,投資方法是無法傳授的,很多東西需要投資人親身體驗後才有可能領悟到。就像資產配置、動態再平衡,如果你在市場上沒有多年的沉澱將很難領會到,而且在具體實踐中也很難執行下去。你必須要有一個非常強大的內心,而這點又來自於你要有一個牢固的投資理論框架。所以,「大家都知道要逆向投資、但是如果大部分人真能做到逆向投資也就沒有逆向投資了;都說要戰勝人性,但是如果人性真的那麼容易戰勝那它也就不是人性了」。逆向投資絕對是很困難的因為它是反人性的。
2012年度實證組合沒有發生注資或撤資行為,2013年度開始之際我也沒有給實證組合注入新的資本,2013年實證組合的初始狀態就是2012年度實證組合的年末狀態:
港股市值 |
|
|
| 363849.97 |
深基地B | 200053 | 11000 | 11.07 | 121770.00 |
中集B | 200039 | 12084 | 11.88 | 143557.92 |
粵電力B | 200539 | 27600 | 4.72 | 130272.00 |
招商局B | 200024 | 7800 | 27.34 | 213252.00 |
中行轉債 | 113001 | 90 | 96.86 | 8717.40 |
工行轉債 | 113002 | 30 | 109.82 | 3294.60 |
國投轉債 | 110013 | 200 | 122.51 | 24502.00 |
川投轉債 | 110016 | 280 | 109.20 | 30576.00 |
招商輪船 | 601872 | 1100 | 2.56 | 2816.00 |
農業銀行 | 601288 | 17000 | 2.80 | 47600.00 |
中國中鐵 | 601390 | 14900 | 3.04 | 45296.00 |
國投電力 | 600886 | 26445 | 5.76 | 152323.20 |
長江電力 | 600900 | 5600 | 6.87 | 38472.00 |
證券市值:1142847.51元(人民幣)
現金餘額:(1)人民幣257062.55元;
商業地產:302326.62元
黃金投資:6803.20元
商業地產投資比例:17.69%
股票(含基金及可轉債)投資比率:66.86%(A股20.68%、B股28.9%、H股17.27%)
2013年度初始資本總計(人民幣):1709430.08元