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曾伟贿案调查

http://magazine.caijing.com.cn/2010-11-21/110572620.html

《财经》记者 李微敖 胡采苹 慈冰

  11月18日,北京知名豪宅“棕榈泉”国际公寓的开发商曾伟,因为在申请贷款及贷款展期业务中,涉嫌向中国工商银行(亚洲)有限公司(00349.HK,下称工银亚洲)有关人士行贿一案,在香港东区裁判法院举行了第一次过庭。

   “轰天雷”

  廉政公署称,在10月5日开展的“轰天雷”行动中,包括曾伟在内先后拘捕六人,其中三人在10月7日,被控以贪污及处理犯罪收益罪名,被带往香港东区裁判法院应讯。廉政公署已掌握的曾伟行贿金额高达580万港元。

  三位被起诉的被告是:现年50岁的工银亚洲公司业务部主管陈宝奎、现年43岁的工银亚洲房地产及融资部前主管陈翊耀,以及现年47岁的裕汇集团有限公司(下称裕汇集团)主要股东兼董事曾伟。

  裕汇集团1995年在香港成立,共有100股,其中曾伟49股、Sky Care Investment Ltd 25股、People First Investment Ltd 26股。其旗下主要子公司包括了棕榈泉置业有限公司、沙河高尔夫管理(深圳)有限公司、长青有限公司等。

  工银亚洲则为工商银行股份有限公司(601398.SH/ 01398.HK,下称工商银行)旗下公司,工商银行持有工银亚洲73.4%的股权。工银亚洲方面拒绝了《财经》记者的采访要求,案发迄今也未刊发任何公告。

  廉政公署称,2009年上半年至2010年10月期间,曾伟涉嫌向陈宝奎行贿330万港元,以帮助曾伟或其公司,延迟尚欠工银亚洲的贷款的还款到期日。

  有消息人士向《财经》记者介绍,330万港元中,有230万元现金是在10月5日行贿时被廉政公署当场起获。此外,曾伟还涉嫌向陈翊耀行贿250万港元,以帮助自己及其公司,向工银亚洲提出贷款申请时协助拟备放款建议书。

  三名被告涉嫌违反《防止贿赂条例》、《有组织及严重罪行条例》及《刑事罪行条例》等九项罪名。10月7日,东区裁判法院署任(“代理”)主任裁判官胡雅文宣布,这一案件延后至11月18日开庭,以等待廉政公署的进一步调查。

  在缴纳50万港元之后,陈宝奎及陈翊耀获准保释。曾伟也在缴纳了80万港元之后保释,目前已经回到其香港著名豪宅区——浅水湾的住宅中。10月19日,《财经》记者通过其秘书联系曾伟。但秘书回复,曾伟不愿在开庭前对外发言。

  11月18日,曾伟案在香港东区裁判法院第一次过庭。因控辩双方对相关法律解释存在争议,法官决定将此案押后至12月16日再度开庭。

  曾伟其人

  出身于金融系统的曾伟以如此方式涉案让许多地产界人士感到不解,多位曾经接触过曾伟的人士均认为,其为人非常谨慎、低调,在金融界人脉广泛,谙熟融资技巧。

  善泳者溺于水。一位曾经与曾伟有过合作的资深地产商对《财经》记者评价曾伟“路子多、朋友多”。长于“资本运作”“融资渠道总是比别人多,在香港都能做(融资)”。

  曾伟及其妻杨蓉蓉(又名杨蓉,Nicole Yang),近年来在地产界颇有争议,其家世背景引发诸多猜测,在其公司内部也多有人认为曾背景显赫。但是,曾伟自己曾在个人博客当中“自报家门”,出生于成都青羊区实业街35号一栋老院子里,是土生土长的四川人,父亲为“小职员”。

  杨蓉蓉祖父杨殿奎,曾担任第一机械工业部副部长、第五机械工业部副部长、冶金工业部副部长等职,1991年去世。其父杨晓军,大学毕业后投身空军,以空军上校衔退休。2010年6月,62岁的杨晓军辞世。

  熟悉曾伟的地产界人士透露,曾伟旗下公司的管理风格带有浓厚的家族企业的特点。杨蓉蓉对于公司管理参与甚多,业内颇有杨蓉蓉在内主事之说。杨蓉蓉之弟杨海金,生于1976年,操盘公司北京、深圳、三亚等地业务。曾伟之弟曾刚,则主管公司重庆、成都等地业务。

  1983年,曾伟毕业于重庆的西南农学院农业经济系,随后进入当时的建设部。一年多后,转调四川省委,从事农村经济和农村政策研究。

  1988年,海南开发热潮兴起,曾伟辞职来到海南,后进入海南省政府任秘书。1990年前后,调入中国人民银行在海南的分部工作。1993年, 曾伟进入招商银行任总行行长助理。1995年,曾伟辞职创业,于香港创办裕汇集团、棕榈泉控股有限公司(下称棕榈泉控股)等企业,随后在北京、深圳等地初 涉房地产开发。

  上世纪90年代的地产开发中,曾伟曾有盘活北京“盈科中心”的出色表现,但曾伟真正为业界所熟悉,是在2002年。是年,他在北京朝阳公园附近,开发建设了棕榈泉国际公寓项目,这一项目仍被视为北京豪宅物业的代表作之一。

  迄今,棕榈泉控股有限公司在中国大陆,涉足的业务范围包括房地产、休闲度假、国际教育、文化传媒等领域,累计投资额号称超过80亿元人民币。其 核心产业,一是以“棕榈泉”为代表的房地产,其二就是以“深圳沙河高尔夫”为代表的高尔夫球场,主要业务位于北京、深圳、重庆、三亚等地。

  与曾伟有往来的香港人士颇为推崇其位于深圳市南山区的沙河高尔夫球项目,并认为是国内少有的盈利的高尔夫球场。但是,球场生意虽能带来一定的现金流,却并不能带来更多的资金积累,“主要还是积累关系和资源”。

  上述香港人士也对《财经》记者表示,“曾伟在北京、重庆、深圳的地产项目都是挣钱的,不过可能囿于当年的房价,这些钱在今天看起来也不算太多。”

  北京棕榈泉国际公寓获得成功后,在2006年,曾伟再次进入公众视野,此次他与凤凰卫视控股有限公司(02008.HK)董事局主席刘长乐携手接盘有“北京第一烂尾楼”、又有“京城首席豪宅”之称的瑞城中心项目。

   入局“瑞城中心”

  瑞城中心,现更名北京四季中心,其位于北京市朝阳区小亮马桥路48号,毗邻凯宾斯基饭店,属燕莎商圈核心地带。但这一位置绝佳的楼盘却系出了名的烂尾楼。

  这一项目占地3.28公顷,中心主要由四栋建筑构成,通过中央商业平台连接,其西侧为酒店项目,由四季集团管理,原计划于2011年夏天开业。

  瑞城中心东侧为写字楼,除已抵押不可售部分外,其余大部分已出售给中信证券股份有限公司(600030.SH,下称:中信证券),南侧为两栋公寓,即四季世家公寓。

  1999年5月瑞城中心开工,原计划2002年6月竣工,此后命运多舛。开发企业长青公司股权更迭频繁。至2006年2月15日,其股东包括, 香港注册的瑞城国际有限公司(下称瑞城公司)占52%;北京市新兴房地产开发总公司(下称新兴公司)占股36%,中国老龄协会所属的北京老年服务开发公司 占股12%。

  2006年,刘长乐联手曾伟入股瑞城公司,刘长乐成为瑞城公司新的董事长。10月16日,刘长乐、曾伟出任长青公司董事,正式介入瑞城中心项目开发。

  2008年,瑞城中心开始加快筹资的脚步,贿案的主角之一工银亚洲也在这一年参与进来。2008年1月11日,瑞城公司与工银亚洲签订贷款协议,以长青公司52%股权作为质押担保,向工银亚洲贷款20亿港元。

  曾伟代表瑞城公司签署了贷款及质押的所有法律文件和申报材料,而工银亚洲方面,签署此项贷款协议的授权代表,正是这次涉嫌受贿的陈宝奎和陈翊耀。

  2008年7月16日,瑞城公司以13.85亿元人民币的价格,从新兴公司手中,收购了其持有的长青公司36%的股权(作价5.74亿元人民币)和8.11亿元债券,使自己总计持有的长青公司股权达到了88%。其中股权部分是一次性付清款项,债券部分是分期付款。

  同年8月26日,刘长乐取代新兴公司董事长郑清,成为长青公司的法人代表和董事。

  2010年3月5日,瑞城公司又将从新兴公司手中收购来的36%的长青公司股权,质押给工银亚洲,此次质押仍然是为两年前的20亿港元贷款提供担保。

  除了股权质押之外,长青公司还将瑞城中心项目的部分在建工程和土地使用权,分别质押给了中国建设银行股份有限公司(601939.SH/00939.HK,下称建行)北京分行西四支行和新兴公司。

  2010年10月22日,建行北京分行办公室回复《财经》记者,此笔质押项目始于2000年,已于2008年底结清,并做销户处理。

  《财经》记者两次联系新兴公司,问询其与长青公司的抵押及债权问题,公司办公室答复这属于商业机密,不能透露。

  在将88%的长青公司股权质押给工银亚洲之后,瑞城公司本身的股权也做了另外的质押。当前的工商资料显示,目前瑞城公司100%股权已为工银亚洲所有。

   时乖命蹇

  曾伟本有机会再次写下拯救烂尾楼的出色一笔,瑞城中心本有可能成为曾伟迈向更高舞台的一个台阶。

  一位知名地产企业负责人透露,瑞城中心项目在年初推出之后售价6万元到7万元/平方米,预售非常不错,在香港也有不错的认购。不巧的是,行业大气候的突然变化却给瑞城中心带来了致命影响。

  2010年前3个月,国内房价上涨迅速, 4月24日,瑞城中心正式开盘。但就在开盘前一周4月17日,国务院出台了意在稳定房价的“国10条”,这一新政的出台在当时改变了许多投资者对于国内房价未来走势的乐观看法。这直接影响到了以投资消费为主的瑞城中心的实际销售。

  《财经》记者看到,瑞城中心的整体工程已完工,目前仅剩部分内部装修和绿化,售楼人员在中心内工作如常。

  销售人员向记者介绍,瑞城中心的公寓还有100多套可以对外销售,不过价格起码是7.2万元/平方米,顶层的八套复式,每平方米在12万至15万元左右,“顶层的公寓都是500平方米至800平方米的房子,也就是说要6000万元至1.2亿元一套。”

  余下的两栋公寓,从2009年4月开始销售,至案发前已销售103套,计2.84万平方米,均价为5.86万元/平方米,总价为16.60亿元。

  公寓之外,瑞城中心写字楼项目在2009年7月整体出售给了中信证券,总价为11.96亿元。上述瑞城中心人士透露,“当时的价格非常非常便宜,因为那个时候公司很缺钱!”

  公寓以及写字楼出售若能全部回款,则瑞城中心项目已获得28亿元左右的销售收入,偿还工银亚洲贷款不成问题,也足以应付项目运营。但是公寓楼的销售似乎并不像想象中那样的理想。

  “许多认购没有兑现。”上述资深地产企业负责人透露,“此前的预售认购踊跃给了他(曾伟)一个假象,导致他的现金流没有安排好。”

  香港中原集团人士向《财经》记者证实,集团下辖中原地产曾协助长青公司在香港销售瑞城中心公寓,“但他们(长青公司)到现在,还欠着我们的钱(中介费)。”

  时乖命蹇。在瑞城中心项目开盘之时赶上“国十条”的出台,多位地产企业人士感叹曾伟之时运。在曾伟案发之后,一位曾经参与过瑞城中心项目的人士开玩笑说,“(瑞城中心)项目风水有问题,谁碰上谁死。”

  与时运无关的是,过去数年曾氏通过频繁的资产、股权质押获得发展资金,即使在政府对房地产行业不断加压的最近几年,仍在各地不停扩张,致使资金链紧绷。

   长袖舞者

  曾伟资金紧张并非今日始。有接近曾伟的人士透露,棕榈泉项目获得成功之后,曾伟曾经希望将棕榈泉西侧的地块同时拿下,但棕榈泉项目的成功也使得周边地价迅速上升,在价格攀升至1000万元每亩之后,曾伟不得不放弃了这一计划。

  棕榈泉后期项目的两栋公寓楼并未马上投入销售,曾伟引入了万豪联合做公寓经营。熟悉内情的地产界人士透露,“这种做法在地产商来说比较普遍,一方面可以避税,另一方面,随着市场价格的攀升,银行的估值也会上升,可以从银行抵押获得更多的融资。”

  但值得注意的是,2009年,在将瑞城中心写字楼出售给中信证券的同时,曾伟将棕榈泉的两栋公寓楼脱手出售。“项目卖得不错,销售价格在4万元到5万元/平方米之间,估计可以收回25亿元左右。”

  几处资产出售总计为曾伟回笼50多亿元资金,但是,曾伟仍然给人以资金链紧绷之感。其主要原因在于,曾伟在全国各地所做的布局过于庞大,而融资渠道的狭窄也使得仅能依靠自有资金周转。而在此之前,曾伟已经通过其财技频繁质押融资。

  瑞城公司之外,曾伟旗下的康星投资有限公司(下称康星公司)与工银亚洲也有资金往来。曾伟在香港以自己身份证登记并担任董事的公司有23家,其 中7家已关闭,还有8家公司的股权或资产进行了质押。其中康星、瑞城公司的质押和资金调度最为频繁,似是曾氏最为主要的融资平台。

  1999年8月11日,康星公司在香港成立,股权共有两份,分别为裕汇集团和曾伟的弟弟曾刚持有,董事长为曾伟。目前,康星公司因将股权全部质押于工银亚洲,已登记为工银亚洲全权持股的公司。

  2006年9月17日,康星公司以其握有的“北京世纪朝阳房地产开发有限公司”(后更名为“棕榈泉置业有限公司”)股权,向工银亚洲质押贷款获得6500万美元,债务履行期限为自提款日起的三年。

  2007年3月14日,康星公司再次以棕榈泉置业有限公司股权质押,向工银亚洲获贷2亿港元。这笔贷款的期限是,自提款日起的六个月,在没有发生违约事件或可能构成违约情形的前提下,借款人给予一个月的事先通知并支付2%的延期费后,贷款期限可以延长六个月。

  2009年12月7日,康星公司和工银亚洲签署“股权质押协议补充协议”,此协议是基于前述的2006年9月17日签订的股权质押协议,另做“补充协议”。双方约定,将原先三年期的6500万美元贷款,再展期三年到2012年9月28日。

  在此之前,康星公司已经清偿1600万美元贷款,因此工银亚洲再给曾伟一笔1600万美元新款,补足6500万美元贷款总额。

  除工银亚洲外,2008年4月,康星公司还向瑞士信贷银行进行了质押贷款。2010年7月6日,包括康星公司在内,曾伟名下的25家公司将股权或资产联合抵押给花旗银行,进行质押贷款。

  有北京银行界人士对《财经》记者称,无论是瑞城中心,还是棕榈泉置业所属项目棕榈泉国际名苑,本身已不需要什么资金投入了。曾伟所需要的就是,加强销售、加快资金回笼。

  不过,曾伟在全国多个地方还有项目,正在建设或者刚刚开始建设,急需大笔资金投入。这些项目包括,占地约10平方公里的三亚棕榈泉国际度假村,占地31亩、总建筑面积达26万平方米的成都棕榈泉国际中心等。

  有成都地产界人士透露,成都棕榈泉项目用地并非直接来自政府拍卖,而是2007年由成都会展巨头邓鸿手中转让取得。

  “这在成都地产界是个经典案例,邓鸿在2007年房价、地价最高时将手中两块地进行了转让,一块给了重庆龙湖地产,一块给了棕榈泉。如果是从政 府招拍挂,土地出让金还可以拖一拖,从开放商手里买,则很难拖。”该人士预计成都棕榈泉当时的转让地价在千万元一亩的水准,“算上地价和开发建设,整个项 目肯定以十亿元计。”

  同时,曾伟还有进入哈尔滨、天津、西安、苏州、上海、杭州、长沙、丽江等地,进一步扩大市场份额的五年计划。

  但是,曾伟选择了一个极不适合扩张的时机,银监会严格控制房地产企业贷款,特别是中小房地产商贷款,曾伟已经很难从银行获得贷款。

   峻法当头

  香港司法界人士向《财经》记者分析,类似案件在香港往往持续经年,如果曾伟的罪名成立,将面临严厉的惩罚。

  香港廉政公署提供的资料显示,2009年4月30日,一位名叫黄汉梁、时年71岁的玩具制造商,因向一家美国玩具公司产品策划部的两名前董事行贿约1000万港元,被廉政公署拘控。

  该商人被裁定的罪名就是向代理人提供利益罪,违反《防止贿赂条例》第9(2)(a)条,被区域法院判入狱18个月。此后,检方认为黄罪行较为严重,要求法庭对其处以更为严厉的惩罚,香港高等法院将黄汉梁加刑至四年。

  廉政公署人士在接受《财经》记者采访时还介绍,涉及银行的贿赂贷款案件,一般分为三种:一是利用虚假文件骗贷;二是行贿以增加贷款金额;三是展期行贿。

  此类案件在2002年到2003年,经济景气低迷时期较多发生,但是近两年较为少见。受贿者一般判刑三年到四年,行贿者刑期与受贿者相仿。廉政公署并无专为贿赂贷款案件进行的统计数据,但就其侦办的全部案件而言,最终的定罪率达到了80%。

   本刊记者饶智、王宁宁对此文亦有贡献


曾偉 賄案 調查
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双汇大交易

http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100204462&time=2010-12-04&cl=115&page=all

国内证券市场整体上市同时完成MBO的第一宗案例,是怎样在中国最大肉类供应商双汇炼成的?
《新世纪》周刊 记者 沈乎 李箐

 

  八个月来,几乎每个月的公告日前,记者都能获得“双汇重组就要完成”的乐观信息,但迎来的都是继续停牌的公告。直至11月29日,在市场备感麻 木之际,双汇发展(000895.SZ)连发18个公告,公布了一揽子资产重组方案。备受瞩目的双汇发展资产重组交易终于揭蛊。

  双汇母公司、中国最大肉类加工供应商双汇实业集团有限责任公司(下称双汇集团)决定,将集团资产整体置入双汇发展,运转经年的双汇管理层股权激励也一步到位。

  双汇发展是双汇集团旗下惟一的A股上市公司平台,此番重组前,双汇发展的资产规模占到集团的48%,利润仅占到集团的34.7%。多年来双汇发 展和集团之间存在大规模的关联交易,且上市公司对双汇集团成长的分享有限,这使得双汇发展在资本市场的估值一直偏低,也引发机构投资者的不满。

  对于双汇掌门人万隆而言,如何在现有体制内完成管理层对企业的控制,是他近十年来的一个重大目标。是H股整体上市,还是A股整体上市,如何将管理层控制以制度的形式固定下来,乃至构造更为合理的激励机制,万隆一直面临着这样的选择。

  在2006年引入外资财务投资人后,双汇集团的股权结构趋向复杂化,前景也一时难以琢磨。今年3月,A股基金经理们联合发难,发动了一场推动双 汇集团在A股整体上市的逼宫战。为了表明鱼死网破的决心,基金经理们甚至不惜否决了上市公司和集团之间一项常规的关联交易议案。

  这是中国证券市场上第一宗整体上市同时完成管理层收购(MBO)的经典案例,突破了现有制度的诸多障碍:通过外资财务投资人让渡表决权,管理层 以36%的股权实现了超过50%的绝对控制。万隆终于实现了多年的夙愿,双汇263人的中高层管理团队实现了管理人股权层面的控制;A股投资人亦满足了利 益诉求:集团将整体资产估值339亿元注入A股上市公司,并宣布了未来可观的增长潜力。

  当日复牌的双汇发展开始了持续的无量涨停,到12月3日,双汇发展连续走出四个涨停板,股价从停牌前的50元一线走至72元,“股价过百在望。注入的资产业绩好,各方股东利益趋向统一,这是一个多赢的格局。”一位投资双汇的基金经理颇为满意。

  “我们的目标是‘十二五’期间将销售收入做到1000亿元,那时候我再退休。”11月30日,万隆在昆明接受本刊记者专访时表示。目前双汇集团的资产规模在120亿元。万隆执掌双汇集团25年,今年已逾70岁。

  这一交易受到业内的高度瞩目,但未来能够复制的可能性则遭到怀疑。中国的制度条件是否提供机会,使得中国企业找到各方股东与管理层乃至广大员工 真正利益一致的良好机制,使得“万隆们”不至于走弯路,不至于股东之间互生嫌隙,最终形成合力,致力于企业的未来,这却依然是最大的疑问。

双汇与万隆

“漯河是个小城市,财力很弱,从银行贷款很困难。我们怎么办?只有引进外资一条路。”万隆说

  漯河市是个平静的小城,地处河南省中南部,为沙澧二水交汇之处,“双汇”品牌由此而来。双汇,是这座小城的商标,处处可见。

  驱车往东十几分钟,就到双汇工业园。园区左侧是屠宰车间和肉制品加工厂,加工好的成品运到右侧物流区域,经常温或冷链,送上千家万户餐桌。

  走进左侧园区,可以参观从屠宰、冷鲜肉到高温肉制品的数个生产车间。屠宰完的生猪需要先冷却24小时完成排酸,才能进入分割程序。完全不同于想 象中的肮脏油腻,全封闭的分割车间窗明几净。透过展示窗可以看到,每个分割车间约有120名工人,他们每人配备两把刀,如时钟指针般精准地重复着同样的切 割动作,一刀一消毒。一名双汇职工告诉本刊记者,如开足马力,该屠宰厂一天可屠宰一万头猪,是目前国内最大的屠宰厂。像这样规模的十余家屠宰厂,正是此次 双汇发展重组中集团向其注入的最重要资产。

  从上世纪80年代一家亏损的肉联厂起步,在万隆治下,双汇已成为中国最大的肉类加工企业集团。大多数人对双汇的第一印象是火腿肠,但实际上双汇 集团的产业链已延伸到养殖业、饲料业、屠宰业、肉制品加工、化工包装、物流和商业等上下游领域。2009年,双汇集团总资产达到120亿元,净资产77亿 元,当年实现营业收入400.7亿元,净利润25.9亿元。根据公告,2010年,双汇集团预计销售额将突破500亿元。

  万隆在漯河土生土长,中学未毕业便去参军,上世纪80年代复员回来在漯河肉联厂下面的办公室工作,从此干上了他称作“杀猪卖肉”的营生。漯河市 肉联厂在河南十大国营肉联厂排名第九,连年亏损。1985年,肉联厂民主选举,万隆全票当选厂长,开始了大张旗鼓的改革,当年盈利500万元,一举抹平亏 损。

  在双汇,万隆拥有绝对的权威。“就算全世界都知道我跟他关系好,他也立刻就可以把我开掉。”一位双汇的前员工表示。

  “漯河是个小城市,财力很弱,从银行贷款有限。我们怎么办?只有引进外资一条路。”万隆说。

  从1992年起,双汇开始引进外资,合资设立子公司,先后引进香港华懋、日本火腿和美国杜邦等六个国家和地区的16家外资机构。外资股东们带来扩大投资急缺的资金,也筑造了双汇帝国庞杂的子公司系统。在合资过程中,双汇集团一直坚持股权和经营上的主导。

  1998年,双汇集团设立子公司双汇发展,登陆A股市场,发行5000万股,筹资3.12亿元。2002年,双汇发展增发5000万股,再融资6亿元。双汇凭此进一步在产业链上延伸,扩大肉业帝国的版图。

  其后,双汇盈利稳定,对资本市场的融资需求减少。“双汇每年都产生几十亿元利润,银行现在是求着给我们贷款。每天沉淀在双汇的流动资金有二三十亿元。”万隆说。

MBO遇阻

双汇集团第一次通过设立“双海”,借高分红和关联交易积累收购资金的做法走到了尽头

  虽然行业领先,但双汇发展在资本市场上估值偏低。双汇停牌前估值仅为28倍市盈率,同期竞争对手雨润食品(01068.HK)在H股的估值约为 28.5倍,得利斯(002330.SZ)在中小板的估值高达70倍。“双汇发展只是集团的一个‘壳’,所以我们不投双汇,宁肯投雨润食品等。”一位私募 人士表示。

  投资者对双汇发展不够信任,其因在于上市公司和母公司双汇集团长期存在同业竞争,还有每年超过百亿元的关联交易。再如生猪屠宰是双汇集团的一大 核心产业,但双汇发展重组前的年生猪屠宰量,仅占集团屠宰总量的29%。早先屠宰厂“成熟一家,注入一家”的策略,自2007年股改后就陷于中断。

  双汇发展与双汇集团长期分道行驶,主要原因并不复杂。如果说双汇发展当初上市,是为了筹集发展所需要的资金,而万隆近十年考虑的,则是如何实现管理层持股甚至控股,建立企业发展长远的激励机制。但A股市场目前恰恰很难提供这样的制度基础。

  “想法早都有,但是我们办不成啊。”万隆接受本刊记者采访时无奈表示。

  长期以来,双汇集团和上市公司高管年薪较高——总经理200万元,事业部经理150万元,副总100万元。“高盛收购我们的时候说,老万,这个待遇很高啊。我说不高,我们这个行业跟别的行业不一样,轻资产,重经营,很难做,要进行股权激励才行。”万隆说。

  从2002年起,双汇管理层开始通过境内“海汇”“海宇”两家公司平台进行MBO的第一次尝试。

  2003年6月,双汇集团将双汇发展25%的股份转让给刚刚成立的漯河海宇投资有限公司(下称海宇)。海宇收购了双汇发展25%股权,最初的收购价格为每股4.14元,低于每股净资产,因而未获有关部门批复,后收购价格调高至4.70元,总价为4亿元。

  自2003年起,双汇发展在其现金总流量净额为负值的情况下,连续两年大比例分红,海宇获利近3亿元。其后,海宇的16名自然人股东先后被媒体指为双汇高管或关联人。

  2002年中注册的漯河海汇投资有限公司(下称海汇)是由万隆等50名双汇员工持股,先后参股或控股18家双汇系内企业,通过关联交易获得巨额收入。

  事过多年,万隆谈到“双海”不再避讳:“因为证监会关于关联交易的一些规定,我们主动就把海汇和海宇都停了,股权全部都转让。”

  海汇的运营持续到2005年7月1日,之后没有再申请营业执照的续存,海宇也最终注销。

  放弃“双海”,确实更多来自于政策原因。对于双汇管理层来说,无论是关联交易抑或是分红获利均不是终极目标,能够得到自己苦心经营企业的控制权和股权才是终极梦想。

  在2006年以前,双汇集团的股权100%为国资持有。双汇发展则由国有股东持股35.72%,海宇持股25%,流通股东持股39.28%。

转道境外

高盛和鼎晖进入双汇,并为“万隆们”提供了管理层收购的通道

  自2002年起,万隆就到处找人咨询MBO的路径,无奈得出结论,“当时在境内完全不具备操作的可能性。”一位当时万隆咨询过的中介机构人士透露。

  2006年1月,中国证监会发布了《上市公司股权激励管理办法》,规定上市公司可以向激励对象发行股份和回购本公司股份等作为股票来源,但所涉及股权激励的标的股票总数不得超过已发行股本总额的10%;其中个人获授部分原则上不得超过股本总额的1%。

  这一10%的设限等于结束了“双海”继续存在的必要,使得双汇希望通过“双海”在A股完成MBO的可能性几乎为零,转道境外成了惟一的选择。

  此时,不少国际投行都瞄准了双汇,比如JP摩根当时和双汇谈了大半年,但2006年年中,双汇集团的全部国有股权以10亿元底价挂牌北京产权交 易所,众多买家参与竞争,包括淡马锡、AIG、高盛等,最终高盛和私募股权基金鼎晖合资的罗特克斯(Rotary Vortex Limited)以20.1亿元、超出底价1倍的全场最高报价一举夺标,合每股10.96元。

  就在这次拍卖的一周前,罗特克斯从海宇处接手了25%的双汇发展股权,共计5.62亿元,合每股4.3788元。

  两宗交易完成后,罗特克斯间接持有了双汇发展35.72%的股份,合计持有上市公司60.72%的股权,持有双汇发展的成本被拉低到8.25元/股。

  在当时凯雷收购一家国有重工企业徐工集团受阻的背景下,这场收购也曾引发轩然大波。但经过长时间审批,收购案终获成功。在2006年收购完成 时,高盛和鼎晖分别持有罗特克斯51%和49%的股权。2007年10月8日,高盛将5%的股权出让给鼎晖,由此,鼎晖持股达到54%,高盛退至46%。

  此时,关于高盛、鼎晖替万隆等管理层代持的说法开始盛行一时,但始终得不到证实。在11月30日的采访中,万隆表示,“我们从高盛和鼎晖手里,没有受让任何股权。”

  据万隆介绍,高盛和鼎晖当年收购的国资部分,其实只是双汇体系中的小部分资产,而历年引入的外资占有大量双汇体系里非上市资产,员工持股公司于 2007年下半年在境外成立后,通过境外银行融资,收购了这部分资产。之后,高盛和鼎晖在境外发股收购了员工持股公司持有的资产,进行了股权的再次整合。

  2009年11月初,媒体曝出高盛在双汇集团的持股比例已降至10%并即将再次减持。公众压力下,双汇发展于2009年12月两次公告,披露了 双汇集团管理层通过一家名为Rise Grand(兴泰集团)的海外公司进行MBO的路径,但这直接引发了以公募基金为首的双汇发展A股投资人的高度警惕。

基金发难

长期笼罩在双汇发展、双汇集团之间的种种阴影,到今年3月终于酝酿成流通股东的积怨爆发

  大集团、小上市公司的模式,以及双汇管理层在境外搭建的MBO架构,意味着双汇集团存在一种便利的选择,即集团整体境外上市,这将更有利于建立顺畅的外资股东和管理层的退出通道。但这却令A股流通股股东充满恐惧。

  2010年3月3日,双汇集团一项早已完成的交易在双汇发展“走程序”时,在临时股东大会上遭到了基金们的高票否决。双汇发展是公募基金的重仓股,当时有31只家基金持股,占股比例20.12%。

  2009年上半年,双汇发展在流通股东不知情的情况下,放弃了十家合资公司少数股权的优先认购权,将之转让给罗特克斯。当时有分析认为,如该笔 少数股权进入双汇发展,经过A股公众持股的稀释,双汇管理层300余人持股的MBO实体仅能分享16.37%的利益。如果股权进入罗特克斯受让,则MBO 实体可分享到31.82%的利益,市场人士就此认为,这是管理层决定让上市公司让利于罗特克斯的原因。

  万隆在接受本刊记者专访时则表示,当时外资股东转让资产是由于金融危机,“可以压价”,机会稍纵即逝,“双汇集团非上市公司,决策速度快”。不过,万隆和双汇集团董事杨挚君也都承认,此举存在“法律瑕疵”。

  河南证监局旋即介入调查,双汇发展被勒令整改。加上之前高盛转让股权事件未及时披露,双汇集团在资本市场的信誉降至冰点。当时一位持有双汇发展的基金经理对本刊记者愤慨不已,“好比有人在我家偷东西,还问我有什么诉求。即便监管层的调查致使股价波动,也在所不惜。”

  不过基金“项庄舞剑,意在沛公”,目的还是希望推动双汇集团将整体资产注入A股上市公司,解决长期以来的关联交易问题,实现上市公司和集团的协 调发展。招商证券当时的一份研究报告中写道,机构投资者此次投反对票,“并不意味着大家执意要阻挠,只想实现一个交换”,“双方各让一步可以实现共赢”。

  在此情势下,3月22日,双汇发展开始停牌。4月1日晚间,双汇发展发布公告称控股股东正筹划对其进行重大资产重组,但此后并无进一步消息传出。

  6月29日,停牌三月的双汇发展召开股东大会,讨论七项与重组无关的议案。其中六项议案均获通过,心急如焚的基金们再次否决了上市公司和集团之间一项常规的关联交易议案,规模超过百亿元,目的仍是在逼宫重组。

  “强行转让十笔股权,导致A股重组,H股不能上,得失很明显。但万隆从没有后悔,他就是这么个性格。”一位接近交易的人士评论。

统一利益

“做高估值,大打折扣,管理层利益不受损,市场也容易接受”

  经过多月的谋划,11月29日,双汇发展资产重组一揽子方案终于出台。

  虽然近期A股走势向下,市场却对双汇发展的资产重组计划报以热烈欢迎。复牌后的双汇发展连续涨停。

  这一套重组方案,由中金公司领衔操刀,中信证券和国泰君安参与。为达到“一次到位,永久解决”的效果,方案由四部分内容组成,除包含主业资产整体注入外,还包括了原价回购九笔股权、实际控制人调整、溢价全面要约收购等一系列内容。

  “此次方案的各项内容都有先例,但这么多项一起做,在中国资本市场上从未有过,是为此次重组的创新之处。”中金公司投资银行部副总经理徐康对本刊表示。

  在资产注入部分,双汇集团和罗特克斯拟将339亿元资产置入上市公司,涉及养殖业、饲料业、屠宰业、肉制品加工、化工包装、物流和商业的29家公司;上市公司拟置出双汇物流85%的股权,估值约17.2亿元。

  作为对价,双汇发展将向双汇集团和罗特克斯定向增发6.32亿股,发行价为董事会决议公告日前20个交易日的股票均价扣除2009年红利,为每 股50.94元。双汇发展的总股本将增至12.38亿股,其中双汇集团公司占64.328%;罗特克斯将直接持有11.919%。

  11月30日上午,万隆及双汇管理层与基金分析师进行了初步的电话沟通。事后,万隆表示,这次基金分析师中仅有一家问还有没有讨价还价的余地。

  “我给了他解释。”万隆说。“我们现在注入的资产应该说比上市公司的还要好,因为它是后几年发展起来的,这是其一;其二,注入资产的市盈率打了 30%以上的折扣。以我们的品牌、规模和盈利能力来讲, 30%以上的折扣应该说可以了吧?”根据公告披露的数据,注入资产估值相当于18倍市盈率,相对于停牌前双汇发展的市价均价对应约27倍市盈率打了七折。 海外资产重组交易不会出现这么高的折扣率,尤其是在置入资产质量比较好的情况下。

  据徐康介绍,此次注资的估值参考了几个因素,一是使用收益法评估定价,根据未来盈利增长预测,确定注入资产的价值范围;二是市场上境内外可比公 司的估值,如雨润食品、高金食品(002143.SZ)、得利斯和新五丰(600975.SH)等;三是近两年A股市场同类交易的估值先例。“方案主要考 虑是如何实现各方的多赢,同时也考虑了市场接受程度。”有接近交易的人士表示,双汇管理层曾希望少折让一些,就此价格讨论了多次才最终确定下来。

  一位市场人士指出,因增发的价格变动范围较小,“做高估值,大打折扣,管理层利益不受损,市场也容易接受。” “但做高估值对管理层也有风险。按照证监会的规定,如果当年预测实现不了,差价要退还上市公司。”前述市场人士表示。公告披露,重组后2010年的预测净 利润较2009年重组前增长217.9%。

  “这个补偿协议会在第二次董事会召开后,正式的重组方案中公布。”徐康表示。

  对于3月引爆基金“投票门”的数笔股权转让,重组方案显示,双汇发展将原价回购,即以6.15亿元的原价向罗特克斯收购相关九家公司的股权。另一笔关于上海双汇大昌有限公司的转让实际上是罗特克斯自身的股权置换,因此不作还原。

  溢价全面要约收购则是为“市场非常不利的情况下”“被迫私有化”而作的后备方案。从双汇发展复牌后暴涨来看,这一可能性基本上不存在。

MBO终局

经过八年的“境内——境外——境内”的跋涉,以万隆为代表的管理层,终于对双汇集团形成实际控制

  此次重组后,双汇原本层层叠叠的海外持股结构进行了扁平化改造,对投资人来说,双汇究竟属于谁这个问题,第一次变得清晰可读。

  兴泰集团最终持有罗特克斯30.23%的股份,兴泰集团的关联公司运昌公司(Chang Yun Holdings Limited)经过受让和增发,实际持有罗特克斯6%的股份,目的是对双汇管理团队实施一项为期三年的员工奖励计划。

  兴泰集团即为前述双汇集团管理层持股的平台,于2007年7月3日设立于维尔京群岛,已发行股本3万美元。双汇员工雷雨田、何兴保和赵银章为兴 泰集团的登记股东,作为受托人通过信托安排代表263名双汇发展及其关联企业的员工持有兴泰集团股份。其中,万隆持有股份14.4%,为持股最多者,双汇 发展董事长张俊杰、双汇集团副总经理何科和曾任双汇发展总经理的李冠军并列第二,各持6.18%。

  相对于此前不变的是:罗特克斯持有双汇集团100%的股权,直接、间接持有双汇发展51.45%的股份。

  罗特克斯的外资股东,包括高盛持股5.18%、鼎晖持股33.7%,香港富豪郭鹤年家族的郭氏集团(Cardilli Limited)持股7.4%,曹俊生的关联公司润峰投资(Profit Summit Investments Limited)持股10.57%,新天域、淡马锡分别持有4.15%和2.76%。

  “这次监管方算是妥协了。之前的操作至少有两次要约收购没做:第一次是2007年10月高盛转给鼎晖,鼎晖持股超过54%需要豁免要约收购;第二次是这次管理层持股进去超过30%,也需要豁免要约收购。”认真研究了双汇交易的业内人士分析。

  接近交易的人士透露,管理层持有的境外股权已在外管局登记,也获得了商务部、河南省政府相关部门的确认。

  值得一提的是润峰投资背后的曹俊生与双汇集团渊源深远。被称为加拿大豫商的他,亦是当年海宇的股东之一。在最后的股权调整中,润峰投资所持的股权翻了1倍。

  表面看来,双汇的控股权仍在以鼎晖为首的外资财务投资者手中。

  徐康介绍,为了让兴泰集团变成实际控制人,双汇国际修订了公司章程,外资股东把半数的投票权让渡给了管理层的持股平台,使得后者对应的表决权比例达到53.19%。

  另外,11月25日双汇发展三名董事的紧急辞职,曾令外界颇感不解。事后证明,这是为了满足《上市公司收购管理办法》的规定:上市公司拟进行管理层收购的,公司董事会成员中独立董事的比例应当达到或者超过二分之一。

  这一持股方案覆盖了双汇集团的中高层,按照入股协议,持股者若离开双汇,必须将股份退还兴泰。现阶段,员工持股所获得的收益主要来自分红。“持股计划的目的不是为了让套现走人。这不是我们的初衷。”杨挚君说。

双汇的未来

财务投资者退出路径与H股上市悬念犹存,但重大不确定性已消除

  虽然此次重组看上去皆大欢喜,但高盛和鼎晖作为财务投资者,最终要退出,而在H股IPO显然是最方便的渠道。

  本刊记者此前也获悉,在重组初期曾有两套方案,另外一套方案是H股上市和做小A股公司。不过,这套方案遭到证监会严厉反对,最终流产。

  万隆则对本刊记者坚决否认曾谋划过H股上市,甚至也不认为未来有H股上市的计划。“现在一重组,我们所有的主业全部进去,悬念就消除了。”他表示下一步要把上市公司做起来,竞争对手是美国史密斯费尔德公司、丹麦皇冠屠宰合作社等国际领先的屠宰企业。

  鼎晖投资总裁焦震也对本刊记者表示,目前并没有退出的计划,不过他拒绝透露基金存续期限等详细信息。“我们长期、全力支持双汇的发展,双汇的发展才刚刚起步。我们是非常长期的投资者。我们从来没有减持而且还收购了高盛的股份,就可以看出我们的态度。”焦震说。

  “机构投资者关心的还是未来。”万隆强调。他表示,机构投资者希望双汇扩大养殖业的规模,打通整个产业链。但万隆认为,需要控制系统风险,还是要用屠宰业和肉制品加工业带动相关产业。“到‘十三五’的时候,再看情况逐步发展我们的养殖业。”他说。

  眼下的直接挑战更来自于竞争对手。国信证券研究员黄茂在近期发表的一份研究报告中提到,雨润在过去两年内通过大规模融资,也从过去的收购中小型 企业为主转向兴建大型屠宰厂,屠宰产能从2008年中期到2010年中期增长了1倍。到2010年底,雨润的生产基地已经覆盖了27个省市,而双汇集团仅 能覆盖11个。尤其是去年下半年以来,雨润直接挑战双汇在河南的霸主地位。目前双汇在收入和利润规模上仍有显著优势,但差距显著缩小。

  双汇发展于11月12日亦宣布了大规模扩张计划,拟分别在八个城市投资建设生猪屠宰、肉制品加工及商品猪养殖项目,预计总投资21.85亿元,在2011年前全部动工。黄茂的研究报告更指出,双汇集团产能最快会在两年内翻番,2012年产能将会进入快速释放期。

  “投资者其实更喜欢双汇这种专注于吃透产业的经营者。”一位资深投资人表示:“关键看他们重组后能否真正达到业绩目标。”

  本刊记者张冰对此文亦有贡献

雙匯 交易
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潛行凶間 (inception) 巴黎

http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=5280

巴黎:

早排看了潛行凶間(Inception),很多人看的時候一頭霧水,我也一樣。反而看後自已思考一下,其實故事極之簡單:

1)有一班人,想改變一個人的潛意識,並做他們希望的事情;
2)主角曾經改變自已的潛意識,之後非常後悔,並認為當天的植入意識是非常錯誤。

故事說了一大輪技節,反而弄懷了觀看者的頭腦。

有一個心理醫生說,他的事業非常不現實,同時也很現實。
他大概是說,心靈的想法是最虛無,但我們的實實在在行動或發明,卻是由這些虛無的想法驅使。

回頭看看自已,我們的意識,每天受到不同渠道的訊息影響、改變,我們既似能控制自已的行為,又似受著別人朔造和引導,有時我們也想改變別人的潛意識,甚至自已的意識。

是的,現實的生活,我們每天都在被別人潛入自已的凶間,很多時我們不只不反抗,反而是請別人到來,例如一些成功的人,就時常自已潛入,或主動求人潛入自已的意識,說服自已可以透過勤奮,去做一件看似不可能的任務,完成別人認為的難事。
反之一些人就讓人或自已哄騙自已意識,相信可以不勞而獲。

現實的潛意識戰,比較那套戲更複雜,但是卻更容易。

不過無論你想潛人或自已,或想被人潛,都得先問自已一個問題:

"你是想什麼樣的生活?!"

如果你是想發達---我以為看投資Blog的人十個有九個半是這種想法,你必須先要明白一個大道理:
                   "世間美好的事情總是難求、難以獲得!";
                    "沒有付出、沒有收獲!"

這個大道理最好刻在你自已的介指之上,當你被一些投機Blog主潛你、又或自已潛自已潛到很爽時,你應該像那套戲的主角一樣,望望這介指,想一想現實,否則你就會好似主角的老婆,被困在既不實在、又沒有出路的幻想之中,死了也不知發生什麼事!







行兇 inception 巴黎
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哭笑不得 Bittermelon 苦中作樂

http://bittermelon2009.blogspot.com/2010/12/blog-post_06.html

最近在討論區看到一篇留言,看後令我哭笑不得。笑,不是因為留言者對會計準則的謬誤,而是因為其自以為是的態度;哭,是因為我們會計業界還有這類吃不到葡萄的人存在。

先 講會計準則。其實會計準則是給有會計底子的人看的,如果不懂得基本的會計知識的話,根本是看不明白的。另外,香港的會計準則是原則些基礎 (principal based)而不是規範基礎(rule-based),所以不會有很詳細的規定,而且還容許會計編纂者自行詮釋及判斷。

回 說那段留言,「邊條會計準則白紙黑字講:"明年期票不準(准)在今年入帳"?」。會計準則當然不會白紙黑字說明,因為這問題涉及最基本的會計原 理,Accrual/Matching concept(應計概念)。例如你去看一部英文小說,小說不會教你ABC,也不會教你A for apple, B for boy。你要看這部小說的話,你必需懂得英語。會計準則也一樣,要懂讀會計準則,也必需擁有基本的會計知識。

本來呢,對會計準則有謬誤其實不是大問題,肯虛心學習就是了。但留言者不但不知道自己的見解有問題,還說連其Qualified Accountants下屬也「不懂」其見解,並以此斷定會計專業試沒有用。

看到這些言論,除了以慨嘆及可悲來形容外,實在沒有其他詞彙可以說明我此刻的心情。

哭笑 不得 Bittermelon 苦中 作樂
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美查内幕交易拿华裔分析师祭旗

http://www.yicai.com/news/2010/12/618912.html

如果说去年的帆船集团内幕交易案的案情类似黑帮片,那么美籍台湾人朱青全(音译,Don Ching Trang Chu)案则是典型的白领犯罪。

就在美国传统节日感恩节这一周,美国证交会和联邦调查局突然联手出击,已持续三年的内幕交易活动调查再次升级,华尔街顿时风声鹤唳。

其中最重磅的行动是11月24日逮捕嫌疑人朱青全。朱青全被控在一家“专家网络”(expert network)公司PGR(Primary Global Research )工作时曾从事参与内部交易有关的密谋活动。朱青全于当天早晨在新泽西家中被捕,根据法庭文件他原定于11月28日起程前往中国台湾。

“亚洲专家”真面目

现年56岁的朱青全被指控犯有两项罪名,一项为密谋策划实施证券欺诈,另一项为密谋策划实施电信欺诈以及与证券相关的欺诈。若第一项罪名成立,最高可判5年监禁,第二项罪名最高可判25年监禁。

检方表示,朱青全有可能因这两项罪名被罚款25万美元或者2年总收入。在朱青全被捕当天,PGR公司发言人表示,公司已与其断绝关系。

法庭对朱青全的起诉书中对案件的描述展现了内幕交易网络的操作流程。

帆船集团内幕交易案牵出了信息购买者和信息提供者,朱青全的角色就是信息买卖的中间人。作为PGR公司的顾问,他从上市公司的内部人士处获取该公司的内部信息,然后再把信息传递给PGR公司的对冲基金客户,供后者执行可盈利的证券交易。

PGR公司在介绍材料中自称是“通过全球专家顾问团队,为基金经理和分析师提供市场情报的独立投资研究机构”。还表示公司顾问团队“在医疗、科技、 传媒、电信、零售、制造、能源和航天行业具有国际经验”。公司还为客户提供与顾问一对一交谈的机会,为他们提供影响某公司、产品和行业的趋势、事件、法规 和进展变化“及时到最近一分钟”的情报。

在朱青全被捕前,PGR公司的网站介绍其为“亚洲专家和数据提供者”,称朱青全是PGR公司与亚洲专家和数据信息的桥梁。他拥有25年的从事数据通 信行业的丰富经验,曾在贝尔实验室(Bell Labs)从事数据、无线电以及通讯领域工作十多年的时间。他通过OEM/ODM经营者对中国台湾和大陆的技术领域有着很深的了解。

内幕消息中间商

朱青全被控促成了多项内幕信息交易,其中买家均为朱青全在2008年结识的对冲基金经理,美籍马来西亚人李周朋(音译,Richard Choo-Beng Lee)。

根据起诉书,在2009年6月19日早晨6点52分的一封电子邮件中,朱青全将一家科技公司Atheros的内部预测的营业收入、产品平均售价、销 量、产品线构成、毛利和收入告诉李周朋。朱青全在7月14日再次通过电话向李周朋更新信息。而Atheros在7月21日收市后才向市场公布这些信息。

2009年7月20日和21日,朱青全还安排李周朋与内幕信息的出卖人、一家科技公司雇员CC-1(证人代号)通电话。CC-1将本公司营业收入、 产品平均售价、销量、产品线构成、毛利和收入预测告诉李周朋。李周朋随后致电PGR,对CC-1提供的数据精准程度大加赞赏。7月21日下午,该公司公布 业绩。根据记录,7月21日公布业绩的公司只有AMD公司。

2009年8月4日,朱青全又与李周朋见面,朱青全表示可以安排其他科技公司可靠的内线与李周朋联络,这些公司包括Broadcom公司和Sierra Wireless公司。

根据检方调查,PGR在Atheros公司内线的地址在台湾,2008年1月到2010年6月间,PGR公司支付给这个内线大约15万美元的报酬。而在2008年1月到2010年3月间,CC-1从PGR则得到大约20万美元的报酬。

朱青全还曾特别提醒李周朋,双方联系绝不能保留任何文字记录,个人电子邮件会在服务器上留下痕迹,重要情报必须当面口头传递。此外,美国证交会在美国的势力过于强大,在亚洲则鞭长莫及,所以他建议李周朋在亚洲出差期间直接和线人见面。

科技巨头或存“内鬼”

朱青全的被捕印证了美国证交会和纽约南区法院官员所称的“本次行动着眼于内幕交易的整体网络”的说法。

首先对冲基金向PGR这类“专家网络”公司支付内幕信息的“咨询费用”时,往往不是直接现金支付。“专家网络”公司往往会指定附属的股票经纪人公司或一家第三方的股票经纪人公司,对冲基金通过和指定的股票经纪人公司交易,暗地里变相给“专家网络”支付“咨询费用”。

目前涉及的投资机构,可能并非美国证交会和联邦调查局的终极目标。朱青全一案的污点证人李周朋也曾在美国著名对冲基金SAC Capital Advisors工作。11月22日查抄的三家公司,管理资产均不超过50亿美元,但Diamondback Capital Management和Level Global Investors都由SAC Capital的前任雇员创立。SAC Capital本身也接到法院传票。SAC Capital掌管资产超过160亿美元,其总裁斯蒂文·柯恩(Steven Cohen)身家105亿美元,位居福布斯杂志全球最富排行榜第87位。

从内幕信息的出处来看,也可能涉及到诸多行业巨头。例如Loch Capital的投资组合中,就包括大量的苹果、高通、谷歌等公司股份。如果这些科技巨头中存在“内鬼”,他们也正是司法部门针对内幕交易网络的下一步重点打击对象。


美查 內幕 交易 華裔 分析師 分析 祭旗
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任先生的財技版圖(2)

上一輯

http://realblog.zkiz.com/greatsoup/10298

上一輯講到他是—玩好多細股,近一年來他的投資手法沒多變,並進軍Pre-IPO,現在談談他一年來的買賣:

(1) 賣出北亞資源(61,前宏昌集團、宏昌科技、綠色環球資源)

上一輯講到,2008年2月,任先生購入2,388萬股後,又認購宏昌集團(61)的1.99億股,每股25仙(合股後的2.5元),斥資4,975萬,增持至2.23億股,其後相信減持約700萬股,至2.16億股,其後 股價大跌,又再以10.8仙(合股後1.08元)1供1,任先生作包銷,攤平成本。

最後供股認購不足,他又取得7.10億股,共供9.27億股,斥資約1億元。估計其成本約13-14仙(即合股後的1.3元至1.4元)。

其後股價因買中鐵資源的礦炒上,並引入大量資本,股價由約3元開始下跌,至2010年6月,可能後來已沒有新消息了,故任先生於1.3-1.4元陸續減持其持股,至11月已減持至不需披露水平,這次交易投入大量資金,並持股約2年,但並無收獲。

(2) 減持Rojam(8075)

上一輯講到,任先生又和丁鵬雲合作,向日本人購入Rojam的1,232,490,000股,每股2.8仙,共斥資34,509,720元。

其後公司經過大手配售後,股價大升後慢慢回落,但並無一單交易有實現過,之後不斷減持股權,在8仙減持5.5億股,套現4,400萬,初步收回成本。其後在21.1仙、23仙及23.3仙各售出3,000萬股,套現2,022萬,兩次共套回6,422萬,加上零星的減持,已賺約3,000萬。

現在還剩下562,490,000股,約值1.05億,這次交易可謂勁賺。

(3) 購入福邦控股(1041,前大福國際)及中策(235,前紅寶石)

兩者屬類似的配股,前者配售8億股可換股票據,換股價1仙,可換800億股,後者兩次配售合共118億的可換股票據,換股價10仙,可換1,180億股。

前者,任先生購入2,000萬股可換股票據,其後換股,以4.7仙拋出4億股,套回1,880萬,剩下16億股,成本僅120萬,以現價1.7仙計算,該批股份值2,720萬,即現時賺2,600萬。

後者則因為告吹,雖認購4億的可換股票據,但後來因收購南山告吹,最後未能認購。

(4) 購入眾彩科技(8156,前蜂蜂天然生命、蜂林天然生命)

此前他以想把這卡啦OK注入和丁先生旗下的潤迅(989),但後來因為貪污案告吹,並和張桂蘭小姐合作注入眾彩股份(8156),換取公司股權,所以這批股份可謂淨賺。

其後他以15仙購入9,400萬股,投入1,410萬,可能是為未來投資吧。

(5)認購江山控股供股(295)

上一輯稱2008年12月,任先生以2.5仙認購在停牌中的江山控股7.56億股,作價1,890萬。其後他並無減持,股份因20合1,變成3,780萬股,其後2供1,每股25仙,他投入472.5萬認購1,890萬股,共投入2,362.5萬。

以現時價格31.5仙計,股票共值1,786.05萬,即他現時虧了576.45萬。

(6) 認購兩隻Pre-IPO股票- 中國信貸(8207)及中國新材(1887)

中國信貸的大股東為石志軍,曾和他合作購入潤迅及Rojam的夥伴丁鵬雲的姐姐的愛人就是他了,根據招股書稱,他曾在2008年墊款500萬予公司,其後償清。

潤 迅(989)附屬潤迅概念於2007年3月購入該公司經營實體中國銀通2.5%股權,作價100萬,相等於估值4,000萬元,其後在2008年11月又 同價轉予丁鵬雲,丁鵬雲又轉予石志軍。如潤迅當時不賣,現時這批股份應值3,450萬,為何要造成股東資產損失,港交所有否處理?

其後,據招股書稱,「任先生乃由丁先生轉介給本公司」,並以3,200萬認購當時的10%股權,經上市後,剩下7.5%,即1.2億股,現時價值1.38億,他勁賺1.06億,但他的股票有6個月禁售期,所以暫時只是帳上財富。

另外,中國新材亦獲得任先生的青睞,他認購1.2億的可換股票據,並在上市後持股1.2285億股,以上限價3.33元計算,他又勁賺約2.89億元,最低價2.33元也有約1.67億,億但因為他為主要股東,亦有6個月禁售期限制,故也是紙上財富。

另外,旭光(67)的索郎先生也在8月以上市價入股78,975,000股,但在11月的旭光收購中國高分子後,因兩者也屬塑膠業務,應屬同業,但在收購公告上並無披露其競爭性權益,究竟港交所有否深究?

在這幾項交易中,和丁先生有關的大賺約1.5億,其它約賺1,000萬,但不及一隻中國新材勁賺,但這隻中國新材有淨現金其實根本無資金需求,非常像多年前的同是山東省的群星紙業(3868),其實為何要上市,非常令人費解。會不會是福建省翻版?

其實另外金活醫藥和金滿堂的帳目其實是教材,有時間要分析一下。

先生 的財 財技 版圖
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讓台灣品牌世界封王的超級外籍傭兵 不安感,驅使蘭奇 導出反敗為勝戲碼

2010-12-06 TWM




與總是帶給世人驚喜的賈伯斯截然不同,宏碁掌門人蘭奇說「沒有魔術只有基本功」(no magic,on basic),注重資訊(information)與激勵(incentive)雙I,讓宏碁分家10年,終於取代惠普登上全球筆電龍頭寶座。

撰文‧黃智銘

對宏碁公司總經理蔣凡可.蘭奇(Gianfranco Lanci)來說,這是最接近夢想的一次。今年第三季IDC(國際數據資訊)成績出爐,宏碁首次單季擠下惠普(HP),成為全球筆電一哥。報告出爐當天, 蘭奇正在準備隔日的宏碁法說會資料,當幹部報告這個好消息時,蘭奇只是平靜地點了點頭,不特別興奮。

蘭奇回說,「現在宏碁還只是第一.五名。」只因為,在另一份全球PC權威調查機構GARTNER的報告中,宏碁仍然小幅落後惠普。

六年 從第七攻到龍頭

平靜的背後,其實上演的是全球PC界津津樂道的反敗為勝傳奇。宏碁從全球市占率四%不到的第七名,爬升到蘭奇如今口中的第一.五名,竟只花了六年;平靜的 背後,還有蘭奇難能可貴的企圖心與執行力,早在兩年前,蘭奇就曾公開宣示,要在二○一一年超越惠普,拿下全球筆電龍頭寶座。

驅動蘭奇的力量中,一個很大的原因來自於他的不安全感。

在宏碁的歷史中,創辦人施振榮共主地位無庸置疑。過去三十餘年,施振榮對台灣電子業的最大成就,除了創辦宏碁,就是門下培養出包含華碩董事長施崇棠、緯創董事長林憲銘、明基董事長李焜耀,與宏碁董事長王振堂等,多位重要的台灣科技領袖。

施振榮對於這群子弟兵的栽培用心,甚至允許犯錯。所以,即使林憲銘在二○○○年擔任宏碁總經理時大虧六千萬美元,或是李焜耀購併西門子失敗,致明基慘賠超過四百億元,作為他們的長輩,施振榮始終給予支持。

但對於蘭奇來說,他很清楚自己的身分,就「只是」專業經理人,要讓公司支持,只有讓數字說話,實力才是最大的後盾。所以當○五年蘭奇正式接任宏碁總經理時,對自己的未來卻還有相當的不確定感。

七成 以巨額營收占比封帥印這個不安,可以從幾個跡象看出來。即使已接任公司總經理,但直到今日,蘭奇依然身兼歐洲總經理一職;目前名義上的宏碁歐洲總經理瓦特,事實上在宏碁的正式組織架構中,仍只是「代」總經理。

一位宏碁員工即指出,蘭奇接任宏碁總經理時,王振堂仍是宏碁董事長兼CEO(執行長),蘭奇擔心總經理一職可能是明升暗降的架空,所以堅持直接掌握宏碁最大市場歐洲的業務,以獲得直接且實質的權力。

此外,在過去的幾年,蘭奇對於宏碁台灣總部的發言也格外敏感,尤其對共主施振榮的談話他更是在意;即使施振榮早已宣布退休,不參與宏碁日常營運,但蘭奇總 會用放大鏡檢視他的談話,甚至會直接詢問施振榮;導致施振榮常得在公開談話之後,再發新聞稿向大眾解釋,以免造成蘭奇誤解。

最近的例子是,今年十一月施振榮在公開場合提到:宏碁需要第三度再造。媒體報導後,隔天施振榮辦公室就對外發出聲明稿,指出自己是站在企業管理的立場,而非宏碁董事的角度來建議。據說,這就是蘭奇隔海發電子郵件向施振榮「請教」的結果。

因為,蘭奇比任何宏碁人都還明白,五年前,他是憑藉戰功得以坐上宏碁總經理大位。當時,由蘭奇所帶領的歐洲團隊貢獻宏碁年營收比率超過七成,創下台灣自有 品牌業者的營收紀錄。但蘭奇並未因此鬆懈,「只是」一名專業經理人的他非常清楚,還得不斷立下戰功,才能繼續穩坐這個位置。

宏碁之所以能突飛猛進,很大原因,是蘭奇看到了在當時全球PC市場被戴爾(DELL)的直銷模式席捲之際,許多通路商面臨沒貨可賣的危機。蘭奇知道如果宏 碁要想突圍,與戴爾、惠普等公司在直銷市場對抗毫無勝算。所以宏碁的策略,就是去結合通路商、和通路商共享利潤,這也就是後來的宏碁「新經銷模式」。

兩「I」 搶占市場關鍵策略但要能讓這套模式成功,一位宏碁高層指出,蘭奇靠的就是兩個「I」不斷地交互作用,讓宏碁團隊、通路商,與供應商形成了「贏者圈」。這兩個「I」,第一個是「資訊」(information),第二個則是「激勵」(incentive)。

拿「資訊」來說,蘭奇的每一天就是從一張又一張的Excel報表開始,可能是各地的產品銷售數字,也可能是市調單位的統計報告。宏碁董事長王振堂這麼形容 他,「蘭奇最厲害的地方,就是可以從數字看到一個景象,這樣的人在產業中沒幾位。」每年的業務大會上,各地區業務負責人訂出自己的業績目標,但蘭奇常常就 是自己心算一遍之後,然後給這些業績數字加上幾成,事後證明,這些業績都是可以達成的,顯見蘭奇對全球每個市場的掌握程度甚至比當地經理人更好。

因為重視執行力,蘭奇可以不留情面大舉裁員。在他的領導下,宏碁員工數已經從最高時的一萬五千餘人,如今縮減為不到六千人,但宏碁營收卻從分家時的二十億美元,成長十倍到二百億美元。

《日經新聞》曾經這樣評論過宏碁,它說宏碁的商業模式比起一般PC廠商,更類似於貿易商,從事買賣的生意而已。但《日經新聞》精算後,發現每名宏碁員工平均生產營收,幾乎是對手戴爾的三倍之多。

甚至,王振堂這麼說過,「在宏碁除了少數幾個人以外,其他的人都是可有可無的。」長年跟隨蘭奇的宏碁財務長杜哲民也指出,「如果大家去看國際大廠像是微 軟、英特爾,他們的經營團隊人數也都不多,所以讓宏碁決策圈縮小,對提高決策效率是很有幫助的。」對宏碁而言,讓員工效益極大化,誠如蘭奇曾在媒體所言, 「每一小時,太陽都會朝地球散發數以億計個千瓦的能量;但只凝聚數個千瓦形成的雷射光,卻能夠穿透鋼板,或消滅癌細胞。」讓宏碁聚焦,才能發揮最大戰力。

要能驅動這些經理人使命必達,蘭奇的第二個「I」相當關鍵,他有一套「激勵」模式。○六年宏碁在蘭奇一聲令下,開始引進國際經理人薪資標準;不再是過去的「大鍋飯」,宏碁的重要幹部,一律比照國際大廠給薪;另外只要是達到業績標準的經理人,蘭奇發獎金也毫不手軟。

現在,宏碁只要是協理以上的幹部主管,年薪都在千萬元以上,與業界相比是數倍的水準。不過,能享有如此高薪的員工,在宏碁不到五十位,占宏碁整體不到一%。

這樣的激勵政策,不只適用鼓勵內部經理人,甚至對於客戶,蘭奇也同樣地用分享利潤百分比來激勵,只要達成進貨目標,蘭奇一樣給與通路商獎金。

如此作法,雖然常讓對手批評宏碁採用「塞貨」的策略,但事實上是,各地通路商因為宏碁給予的利潤較高,所以願意進更多的貨,並願意視為重點銷售產品。而一旦這些客戶進了宏碁的貨,就會排擠到其他對手的產品;一來一往,宏碁的銷售數字,自然能遠遠超過對手。

甚至,連宏碁贊助的一級方程式賽車(F1)法拉利車隊,其實並不是針對消費者的品牌策略,而是激勵客戶進貨的策略。身為贊助商,宏碁可以招待銷售成績好的通路客戶到專屬包廂欣賞比賽;每年F1賽季,宏碁總是一面招待客戶到專屬包廂看賽車,一面大談生意。

架構 讓宏碁沒有蘭奇仍能蟬聯王座用雙I因子打造的宏碁新經銷模式,過去幾年讓宏碁成為全球成長最快的筆電品牌,不斷立下戰功的蘭奇,也讓宏碁逐漸「去台灣 化」。一位宏碁高層不諱言,「現在蘭奇一個人就是總部,他說的話,就是總部決策。」只要蘭奇在的地方,就是一個虛擬決策總部,「大家甚至透過視訊會議,就 能決定公司重要策略。」不過,或許由於磨合時間久了,也可能是因為蘭奇主導權逐漸在握,一位宏碁內部人士觀察,「這一兩年開始,他開會時還會跟大家開玩 笑,這是過去看不到的場景。」顯然昔日的不安感正在降低中。

蘭奇身邊最親近的台灣人,也是宏碁財務長杜哲民評斷,「一位外國人在一家台灣公司擔任CEO,不可否認一開始一定會有一些不安的感覺。但是就我的觀察,現 在蘭奇有更多的是使命感,他不可能一直做下去,他正思考如何打造一個架構,讓他退休之後的宏碁,可以一直走下去。」事實上,從近期宏碁備受矚目的台灣高層 人事去職案,也可見蘭奇的改變,一位剛被裁員的宏碁幹部就說,「蘭奇兩年前就接任CEO,大可直接『改組內閣』;但他卻採用漸進的方式,換上自己的團隊, 可以看出他其實也對台灣公司的文化有所適應,不會蠻幹造成反效果。」如同《基業長青》一書提到的敲鐘人、造鐘人的差異,過去蘭奇扮演的角色是敲鐘人,他得 帶領宏碁業務團隊衝刺,得用業績不斷告訴大家他的價值。但當宏碁版圖穩定之後,現在的蘭奇開始如造鐘者一般思考,如何打造一個架構,讓未來的宏碁即使沒有 他,也能如國際一流企業像是奇異、惠普等公司一樣,永續發展下去。

六年領軍 一朝封王

蘭奇在宏碁大事紀

時間 PC市占率(%) 事蹟2010 13.1 第三季首度超越惠普成為全球筆電龍頭2009 13.0 重回智慧型手機市場2008 12.5 接任CEO,宏碁小筆電助攻,整體PC市占率登上全球第三2007 9.9 購併捷威、佰德,確立宏碁多品牌策略

2006 6.8

2005 4.7 接任宏碁公司總經理,歐洲筆電市占率拿下第一,惟整體PC市占率僅第七2004 3.6 與英邁合作,宏碁重回美國市場2003 2.9 接任國際營運總部總經理,推動「新經銷模式」

資料來源:IDC、宏碁

製表:黃智銘


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如何看業績(1)-全面收益表

有人話我個站無股票推,無野睇,有人話寫野教精了我,但是他寫的東西好虛無,完全看不明白,最後不看我的forum云云,多看對手的網站,努力研究股票的價值。

但大家不明白,我就是這樣怪的人,教人吃魚也要教人去如果釣魚,寫股票不只是只有賺錢,還有很多東西是好好玩的,給號碼給原因完全學不到東西,要教別人背後的理論,醒悟後,就會明白如何運作。

其實,沒有太多人講過用一個非常簡單的角度去為一隻股票簡略估值,現在就詳細地說說看報表的方法,讓大家明白一家公司的業績應該如何看。

在業績方面,偉哥常常說一分鐘看完業績,其實經過多年訓練後,是可行的,現在教大家如何看。

其實除銀行、保險及地產股外,其他報表只要有充份加減乘除的知識應該明白,自2009年起,公司報表的盈利,都用一種全面收益表來列示的,這報表和以往的損益表的分別,其實是更能反映公司權益的變動。簡單的來說,可以分開經營所得及其他關於導致資產負債表權益變動的資料。而香港則採用了一表法,在損益表下面加附一個其他調整收益,但其實,在分析業績及對一隻股票估值來說,其實不太重要。

現在就貼上一個報表,我貼上號碼有甚麼值得看和撇除的,大家可以試試回覆下應該有甚麼要留意呢。到了50個留言才開估。



 

 

 

如何 業績 全面 收益
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不同的定價方法 巴比倫人

http://babylonian-investing.blogspot.com/2010/12/blog-post.html

這是我很喜歡的一篇文章,它精簡地列出市場上現時採用的大部份股票估值方法。原始出處我不清楚,因為國內網上文章會給到處轉貼又轉貼,都不會列明原作者和出處。我就只寫出我找到那文章時所標示的作者好了,至於是否真正作者不得而知。

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估值模式漫談
作者:雪兒
“ 有人辭官歸故里,有人漏夜趕科場 ” ,同樣是做官,每個人的評判標準都不一樣,選擇就更不一致了。這就好比市場價格,我認為價值千金的東西,別人很可能不屑一顧,正因為評估標準不同,價格便有了起伏波動。以一顆蘋果樹舉例。

從前,有個農民,想把自己種植多年的蘋果樹賣掉。這顆蘋果樹枝繁葉茂,長勢喜人,碩果累累,大概還能結20年的果子,每年光賣果子就能賺1000元。
第一個顧客出價300元,因為他不懂得經營果樹,在他看來,蘋果樹就是拿來當柴燒的,一棵枝繁葉茂的蘋果樹大概相當於300元的木柴。

第二個顧客出價600元,因為他跟老農打聽到,15年前老農就是花了600元買回來樹苗的。

第三個顧客出價4000元,因為他知道如果不跟老農買,自己重新種一棵同樣的蘋果樹需要4000元。他認為,老農這15年來對蘋果樹的悉心栽培,澆水施肥大概值2500元,而蘋果樹苗現在已經要1500元了。

第四個顧客出價6000元,因為他看到周圍的梨樹、棗子樹都賣6000元。

第五個顧客出價8000元,因為他是個制鞋商,他知道如果他生產鞋子的話,每投資8塊錢一年能收益1塊錢,那麼蘋果樹每年收益1000元,應該值8000元。

第六個顧客出價13000元,因為他是個經濟學家,他估計未來20年的平均通脹為5%,根據未來現金流貼現模型,把未來20年,每年1000元的收益,經過5%的通脹貼現後,大概相當於13000元的現值。

第七個顧客出價15000元,因為他是個股民,他知道現在滬深股市的平均股票的市盈率為15倍,於是他認為每年收益1000元的蘋果樹,應該價值15000元。

第八個顧客出價23000元,因為他是個企業家,他觀察了這個老農幾年,發現他一直兢兢業業,可以用最少的產出獲得最大的回報,他要求老農每年用這棵蘋果樹繁殖一棵新的,蘋果樹一般3年後有產出,於是,企業家10年後就有了7棵能結果的樹,這些樹每年能賺不少錢,企業家認為這個買賣太值了。

第九個顧客出價30000元,因為他是個美學專家,他認為這棵樹長相奇特,拿來做根雕一定不錯,一棵樹至少可以做10個根雕,每個根雕至少賣5000,所以他願意出30000元。

第十個顧客出價60000元,因為他是個生物學家,他發現這棵樹的基因很特別,接的果特大特甜,可能是新物種,他可以拿這棵樹去做雜交實驗。60000元買一個可能的科學突破,實在太值了!

10個顧客的出的價錢各不相同,但又各有各的道理,其實,這代表的是不同市場環境下的不同估值方法。分別是1.清算價值法、2.歷史成本法(帳面價值 法)、3.重置成本法、4.比較估值法、5.收益資本化法、6.未來現金流貼現法、7.股票的市盈率法、8.成長性估值法、9.重組價值法、10.借殼上 市(一廂情願)法。

同一棵蘋果樹,估值方法從清算價值法到借殼上市法,價格竟然相差200倍,可見價格的高低不是絕對的,是相對的。在市場極為悲觀時,投資者一般只願用清算 法或是歷史成本法計算價值;而當市場平穩上揚時,投資者開始用比較估值法或股票的市盈率法計算價值;而當市場熱火朝天,死了都不賣時,就會有人採用重組價 值法或一廂情願法法來評估價值了。舉個例子,在2005年6月時,上證指數在1000點左右,當時很多股票跌破淨值,股票的市盈率4、5倍的股票不少;而 指數走到4000點時,市場開始消滅10元以下的股票,這時用的是比較估值法;到了6000點,有人開始出書大喊上證10000點時,股民已經在用一廂情 願法了。
不同的市場環境,市場氛圍是不同的,行情在絕望中(1000點)誕生,在半信半疑中(2000點)成長,在憧憬中(4000點)成熟,在希望(6000 點)中毀滅。市場氛圍的變化主導著估值模式的變化,人在絕望時,總是杯弓蛇影、草木皆兵,估值就很保守(對應法一法二);在半信半疑時,就比較理性,估值 就喜歡講所講的價值投資(法三到法七);而人在憧憬時,就比較樂觀,估值就講成長性(法七法八);但當人開始瘋狂時,就會很激進,估值就開始亂來了(法九 法十)。

市場的高低是不可知的,總是創新高後還有新高,創新低後還有新低,所以單從指數來看,是很難知道未來走向的,但是市場的氛圍是可以感受到的,不同的市場氛 圍對應不同的估值方法,讀者可以通過感受市場的氣氛或是觀察是市場的主流估值方法來判斷現在行情所處的階段。舉個例子,現在是08年9月,上證從6000 點跌到2000點,你問我底在哪裡,我不知道,但我可以建議你去證券股票上市公司營業部看看,去感受一下那裡的氣氛,你可以看看報紙股評,是在說反彈在即 還是後市不容樂觀;你也可以看看券商的投資報告,看看他們在用哪種估值方法,如果還在講所講的價值投資,那就是還沒跌夠,如果有人很保守,用歷史成本法或清算法來計算價值,那就是行情就要來了。 (責任編輯:查股島)

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其實關於估值的話題,單單市盈率已可寫幾篇文章。但縱使方法很多,都可歸納為三大類,分別是(1)成本法;(2)收益法及(3)比較法。文中所述第九及第 十法,屬於企業特別事件,要待事件細節公佈後,才可依據前面三類方法來估值。這篇文中最有用地方,是從第一到第十法中,依靠未來估計成份越來越重,亦即可 靠性越來越低。若是Graham,應從第八法開始便不樂於採用。

希望短期內能有時間和心情,去把這幾年下來思考過有關價值的材料,寫下來並整理一下。

不同 定價 方法 巴比倫 巴比
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回溯調整股價圖 巴比倫人

http://babylonian-investing.blogspot.com/2010/11/blog-post.html

無論是那一種的投資或投機流派,在買入一間公司的股票前,基於不同原因,總會看看該股票的過往股價。對每間上市公司,若其上市發行人公布股份分拆或股份合 併或進行供股、紅利派送、派發現金股息等將影響其資本結構之事項時,港交所可在除淨日或有關公司行動生效日期當天調整相關上市證券的「前收市價」。

http://www.hkex.com.hk/chi/market/sec_tradinfo/Documents/priceadj_c.pdf

即是說,假如除淨日前最後一天開市日該股收市價是10元,此前該公司已決定派現金股息每股1元,那港交所會在除淨日當天把開市價調整為9元。其他較複雜的調整公式,可於上面的檔案內找到。


這些雖然只是港交所用作調整股價的公式集,但對投資者卻很有用,因為裡面包含了很多公司經常會做的資本結構改變的情況。基本上,所有公式內的收市價,若換 成當期的每股股東權益BVPS,便可算出該資本結構改變後新的BVPS是多少。當然,你亦可把收市價用內在價值取代,便可得出該資本結構變動後,新的內在 價值是多少。但這文章主要要談的,是把這些公式用在股價的回溯調整上。

在考慮一隻股票回報率時,我們都有興趣知道,現時每股市價在過去有怎樣變化。一個 簡單的想法是,相對今天這個價格,十年前它應該是多少?十年時間內,該股票的公司可能發生了一些資本結構變化,會把這個問題變得較複雜。簡化一些,若十年 時間內只把股票持有,不參與任何要有行動的資本變化,如供股等,那它十年前是多少?細心考慮一下,有一些變化,即使不作任何參與都無法規避,如分拆合併股 份,派息派股等。其他種類的變化,由市場價格變化反映。若要回答上面問題,我們都得針對沒法規避的資本結構變化,把歷史價格作回溯調整。


例如今天收市價是10元,但它三個月前作了股份合併十合一,在半年前每兩股派送一 股紅利股,一年前每股派1元的股息。那我們先要把三個月之前所有收市價都乘十,之後把半年前所有收市價乘2/3,最後把一年前所有股價都減去1元,這樣才 能反映出該股票的真正回報。從公式集可看出,有些計算是很煩瑣的,而且越久之前的股價,所要回溯的計算便越多,很多調整可能影響甚微或者不常發生。因此一 些較好的財經網站,都只會對十年的股價作兩種重要回溯調整,現金分派和股份合併分拆。嚴格來說,派送紅利股都是很重要兼無法規避的改變,但好像一般網站都 沒有作調整(至少沒有清楚說明有)。

怎樣也好,縱使只是針對派息和股份合併分拆這兩種常見變化的回溯調整股價圖,都比沒有任何調整的股價圖有參考價值得多。先看一些令人愉快的例子。



這個作了回溯調整的股價圖告訴我們,若在1999年左右買入港燈,現時早已回本有賺了。而且股價幾乎是成一直線,由2002年初到2010年 初,複合年回報率為18%。這個圖驗證了兩個價值派的觀點,穩定兼且有成長才是長期投資的最佳標的,願意和股東分享成果(派息)的公司,股東長期才能有真 正回報。公用股是沉悶的,沒有快起快落的快感,但在有利潤保證的條例下,作為生活必須品,它有這個表現不足為奇。這裡稍為要注意的是,若想得到和圖表一樣 的回報率,每年派息必須再投入。

再來看看曾是港人至愛-匯控的圖表。

 

 2009年第一季手持匯控作老本的人的痛苦是可以感受到的,計算股息在內,它竟然和十年前相差無幾。
接下來看一些賭神股的圖表。



所謂路遙知馬力,日久見人心。所謂賭神,若果和他玩六七年Show hand都看不出他是賭神,那基本上就沒有了做賭神的意義。這個在2002年48元的投資,在今時今日竟然只剩下不夠1元,年複率-38%,比任何通脹還厲害。

若認為賭神技止於此,差矣。那個人神共憤的賭場高手道德侏儒,又千了多少呢?



據聞陳百祥曾講過,在香港要發達就要印公仔紙。只要擁有一部抽水機(上市公司)在手,發達就已可保證,只差在發到什麼程度而已。



究竟做了多少次合併股份才可達至上圖的效果呢?

在我來說,回溯圖表的主要作用在於辨別賭神公司。一間正正當當做生意的公司,在一段長時間內,雖則會經歷不少財務和經營風險,但只要不倒閉,該行業不是夕 陽行業,總會有些日子會有所表現。正常行業正常經營下,要做到十年內任何時間買入都是負回報的公司,除了是賭神公司外,真不知有什麼解釋。當然壞人可以改 過自身,好人亦可變壞,但這又要另一個五年或十年去觀察。人生有幾多個十年?

回溯 調整 股價 巴比倫 巴比
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