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三和建築(3822)重新上市記

重新再上市的三和建築(3822)在4個小時前已發出招股書,其前身是現時稱為仁瑞國際(2322,前三和集團)的主要業務。該業務早於2003年3月「沙士」高峰時候股市低潮時的2003年4月上市,所以不受人注目,保薦人為星展亞洲。

當時招股價67仙股本有3億股,即上市市值只有2.01億,上市當年盈利為5,273萬,即市盈率不足4倍。而當時入票的人數98人,加上原有股東3人,剛好就是最低超過上市要求100人的101人,連上員工89人,即是股東有190人,較現在最低要求的300人還要低,可以見到這家公司的集中度非常高。

上市後,股價平靜無波,更跌破招股價,但在2007年因為為本身業務關係進軍越南造船業務,股價一度暴升至1拆10股後的1.16元,即在4年間上升10.6倍。之後股價在基本因素無驚喜下逐步回落,之後又憑著市值細少並產生賣殼炒作,2009年,更發出股權集中之公告

2010年10月
,公司宣佈出售主要業務,即今次上市的資產三和建築的主要股權予大股東,作價1.4億,以現金及不計息承兌票據支付,並把套現所得全部派發,即每股4.6仙,以抵銷所有承兌票據。以當時大股東持股約71%之水平計算,大股東只需出資4,300萬即把公司取回,實在是空手套白狼。

根據公司通函,在出售前的幾年,每年營業額頗為穩定,營業額約4,000萬至5,000萬,毛利維持在2,000萬以上。但在2008年,營業額下降至900萬,毛利只有400萬,2009年,公司營業額只有4千元,並錄得1,596.4萬的虧損,面臨業績低點。在出售當年的2010年,營業額回升至5,700萬,毛利1,300萬,可見業務已出現好轉,據公司稱,2010年好轉原因是因為投標增至100次,中標3次,加上收回帳款所致,所以可以見到業績差劣可能有些人為成份。

在出售業務後,公司大股東把股權售予一名據稱於深圳進行地產物業租賃及投資的鄭菊花,其當時已持有2,424萬股,其餘股東則透過金利豐這名配售代理把大部分股權出售,只剩下約1,432萬股,賣盤價及出售價均為11.6仙,合共套現2.494億元。如不計未出售的股票,即所有大股東淨現金獲利約2億左右。但其後之表現卻使人大失所望,公司業務沒有重大變化,在最近更說要開展貿易業務,最近又說要搞地產,完全沒有方向,但卻在不停地集資。

這個集資之旅,其實自賣殼後已開始,當時已立刻進行一次配售,但失敗,其後股價在2012年2013年8月進行兩次配售各6億舊股(或現時5合1後的1.2億股),集資約6,000萬,之後進行1供1,又1送2紅股,每股18仙(合股前3.6仙),即為1供3,每股6仙(合股前1.2仙)。

至於三和建築的業務,在賣盤後,公司接單進取了,更進入澳門市場,盈利在透過積極投標及會計手法下猛增。根據披露,2012年營業額不足1億,2013年跳增至3億多,2014年增至接近5億,盈利則由2012年的2,400萬,增至今年的1.27億,今次上市預計股價為1至1.5元,市值則在4至6億之間,市盈率約在3倍至不足5倍,較當年相比,確實在更便宜至相若水平,但今次經辦人則多了一定炒股味道,除了金利豐(1031)外,還有太陽證券、大凌集團(0211)的長雄證券,有些財技背景的阿仕特朗、軟庫金匯等等,雖然是用羅兵咸核數,但妖味不滅,所以這隻股是危是機很難料,但可以料到,它是第二次上市和第二次成就殼股了。

三和 建築 3822 重新 上市
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如何看待桑德的重整?

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=2817

本帖最後由 港仙 於 2014-9-29 16:17 編輯

如何看待桑德的重整:戰略架構形成,大平臺戰略進行中
作者:格隆匯 鄔煜

導讀:作為國內民營最大的環保企業桑德,整合大幕正式拉開,涉及旗下兩家上市公司桑德環境(A股)和桑德國際(H股),整合的方式為A股桑德環境將控制H股桑德國際,而桑德國際將承接桑德環境的水務板塊。本次重整一方面將桑德系下屬固廢和水務業務梳理清晰;另一方面桑德環境通過控股海外上市平臺,利於低成本融資,為企業發展輸血。桑德系本次的戰略架構若成功實現,對未來建立環保大平臺將助力明顯。

重整框架
桑德系針對旗下業務進行重整,同時涉及桑德環境和桑德國際兩大上市平臺,重整的框架如下:

  • 桑德環境擬公開發行股票,募集資金用於全資子公司桑德環境(香港)以每股8.1港幣的價格認購桑德國際增發的280.37百萬股股份以及受讓公司實際控制人文一波先生控制的Sound Water(BVI)Limited所持桑德國際有限公司的264.80百萬股股份,共計545.17百萬股,占桑德國際增發後總股本的比例為31.19%。桑德集團承諾按照相同認購價格參與認購本次實際發行股份數量的30%。
  • 桑德環境擬作價12億元將所持湖北一弘水務有限公司(共持有二十二家水務公司)的100%股權轉讓給桑德國際有限公司或其指定方。

重整前後桑德系的股權架構變化

重整前:桑德環境和桑德國際這兩大平臺為桑德系下屬的平行結構。其中桑德國際作為H股上市企業主要以水務為主;桑德環境作為A股上市企業主要以固廢為主,但是由於歷史原因(借殼資產)導致桑德環境這一平臺也具有部分水務資產。今年4月,桑德環境將其中水務資產都整合成為湖北一弘水務公司。

Figure 1:桑德環境重整前股權結構

Figure 2:桑德國際重整前股權結構

重整後:其實就是桑德環境以桑德環境(香港)為紐帶,實現對桑德國際的控制,實現的路徑一方面拿桑德國際的增發新股、一方面拿Sound Water(BVI)的部分老股,實現相對控股的目的。並且為了清晰業務結構,將桑德環境下屬水務資產剝離進桑德國際。


重整後對於業績的影響,EPS略有攤薄

註:為方便分析,並沒有采用合並報表的方式,而是將並入一弘的桑德國際按照投資收益測算,與合並報表方式略有誤差。

對於桑德環境,本次重整對於業績的影響主要有三大塊,一是股本增加(通過增發實現控制桑德國際)、二是主營資產減少(水務資產剝離進入桑德國際)、三是增加了桑德國際的投資收益。

  • 股本增加:桑德環境以8.1港幣/股價格認購桑德國際增發新股以及Sound Water(BVI)轉讓老股,共計545.17百萬股,合4415.88百萬港幣,即3498.26百萬人民幣。以桑德環境20天均價的90%為交易價格(21.41/股)的話,增加股份為163.48百萬股。
  • 主營資產減少:本次從桑德環境主營中置出的資產為水務資產,根據桑德國際公告,一弘水務13年稅後利潤為7243.58萬元。
  • 投資收益增加:增加的是桑德國際的投資收益,桑德國際13年凈利潤為423.35百萬元,若加上一弘水務,約為495.79百萬元,按照31.19%的股權比例,則為桑德環境貢獻154.64百萬元。
  • 合計:
  • 1)如果以13年為基數,重整前桑德環境歸屬母公司凈利潤585.61百萬元,重整後桑德環境的凈利潤約為585.61-72.44+154.64=667.81百萬元。考慮到股本的變化,重整前843.62百萬股,EPS0.694/股,重整後約1007.1百萬股,EPS0.663/股,EPS略有攤薄。
  • 2)14年預測為基數,重整前桑德環境凈利潤預測為804.02百萬元,桑德國際凈利潤預測為563百萬元,一弘水務的凈利潤預測為79.68百萬元(增長10%)。重整後桑德環境的凈利潤預測為804.03-79.68+563+79.68×31.19%=924.80百萬元。考慮到股本的變化,重整前843.62百萬股,EPS0.953/股,重整後約1007.1百萬股,EPS0.918/股,EPS略有攤薄。


  • Figure 3:一弘水務子公司13年收入和利潤


重整後對於估值的看法,看好估值提升

將固廢和水務業務梳理清晰:在桑德系旗下有桑德環境和桑德國際兩家上市企業,其中A股的桑德環境目前主營以大固廢產業為主,而H股桑德國際目前主營以水務為主。但是由於歷史原因,桑德環境主營中也存在體量不小的水務資產,本次集團的重整,從業務結構看,將集團下屬固廢和水務業務梳理清晰,分別於不同的平臺進行產業和資本運營,這樣能夠更好地實現內部資源共享,發揮資源整體調配以及提高管理效率,降低管理成本。

控股海外上市平臺,利於低成本融資,為企業發展輸血:本次重整後的架構,桑德環境利用其全資子公司桑德香港控股桑德國際,實現了同一控股體系下的雙上市平臺。由於公司所處產業的特點,融資擴展+並購整合成為企業成長的最大助力,因此雙平臺的建立,尤其是擁有海外上市平臺,對於未來利用海外低成本資金以及進行海內外的並購活動將會有明顯助益

戰略架構形成,對建立大平臺助力明顯,提升估值:本次桑德系的重構,是環保大平臺戰略的重要一步,尤其是對於A股的桑德環境,這一架構將對未來的融資擴張以及海外並購都將形成很大的助力,也標誌著桑德進入新的成長周期,因此從企業戰略角度看,將會提升公司估值水平。
如何 看待 桑德 重整
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投資體系的思考:關於能力圈以及安全邊際

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=2851

本帖最後由 港仙 於 2014-9-29 18:27 編輯

投資體系的思考:關於能力圈以及安全邊際
作者:格隆匯 滾雪球


看格隆兄的文章也有快一年時間了,格隆匯的各大寨主和研究員也發了不少文章,受益匪淺。直接也想自己寫點東西,但是覺得很多財務和估值,還有基礎的東西還沒有自己弄明白,所以一直沒有發過報告。最近嘗試自己梳理了一些基本的概念,分享給大家,歡迎大家拍磚。

對於一個資金規模比較大的基金或者賬戶來說,最關鍵的就是投資體系還有風險管理。投資體系的話我認為一個是能力圈,這個是定性的,還有就是安全邊際,這個是定量的。
      
就是說每個人的認知能力和範圍都是有限的,能力圈可以擴大但是也不是沒有邊際的。對於普通投資者來說,食品飲料等消費品還有互聯網等等日常接觸的比較多,對於有一定商業嗅覺投資者來說比較容易感知。當然了,能力圈不應該被限定住,能力圈是可以慢慢擴大只是不能沒有邊際的。
   
如何理解能力圈邊際這個問題,我認為是有一個優先級的順序,對於傳統行業來說一個強勢品牌在消費者心智中的地位不是一朝一夕的事情,一個已經被證明優秀的公司繼續優秀下去的概率要遠高於一個現在默默無聞的公司崛起的概率。定性的角度不得不引入一個護城河的概念, 在激烈的商戰中,一個企業如何長期的經營發展,必然要有一定的壁壘抵禦業內還有想要進入這個行業的新資本的進攻,對於護城河的識別至關重要。
   
我們來嘗試對護城河進行一下歸類:

1、在消費者的心智中形成了一種特殊的情感或者認識,比如需要一個品類的時候我們就會潛意識的想起一個品牌比如說王老吉和加多寶之於涼茶,可樂和雪碧之於碳酸飲料,高端手機之於蘋果,醬香型白酒至於茅臺等等。

2、政策性的壁壘,例如我們國家並沒有放開電信運營領域,所以電信運營的利潤肯定是流向三大電信運營商的。這里面我們再引入一個特許經營權的概念,這里面最有利可圖是政府特許給一個企業在摸個特定範圍內經營某種特許業務的權利。比如中國燃氣(00384)在20幾個省份的幾百個城市都擁有20,30年的獨家的燃氣特許權。還有澳門的賭場,這幾年澳門賭場生意大好,但是賭場牌照一共就6張,其他的賭場必須要把場地給這六家有牌照的企業來經營。

3、技術壁壘,比如歐美大型醫藥企業的創新高,這都是需要幾年到幾十年的研發臨床試驗過程的,一旦這種新藥上市,效果大大好於目前的藥品,這麽短期內很難被替代。但是值得提一下技術壁壘並不是一個十分可靠的護城河,特別是IT領域,更新換代太快,還有這個領域的認知對於沒有足夠專業知識的投資者來說門檻較高。

4、網絡效應。 微信,QQ,facebook等就屬於這個範疇,我們身邊的人都在使用這個軟件,你不使用的話就無法和他們交流,用的人越多網絡效應越強,越難被替代。

5、還有就是規模效應,一個投資項目幾百個億,一些制造業企業上馬的項目幾百個億,如果不是非常業內的團隊是無法複制的。

6、高的轉換成本,大家都是使用微軟的操作系統,讓用戶短期內再去學習新的操作系統是使用,讓開發人員短期內開發出大量新的操作系統下的相關軟件不現實。還有很多行業的軟件,企業信息化管理軟件ERP,甲骨文的數據庫軟件oracle等等都需要使用軟件的人員有大量的學習和適應的時間,他們斷然不會隨便去更換使用的軟件。


還有其他護城河無法一一列舉,對企業護城河的識別對於長期投資來說至關重要。但是有些護城河的識別並不容易,因為每個人的知識框架也就是能力圈各不相同。值得指出的是,很多企業的護城河的形成並不是一朝一夕的事情,是需要一個長期積累的過程。
比如QQ和微信這樣的軟件,用戶越多它的網絡效應越強。

這個我們再把護城河這個概念 引申一下就是著名的波特五力的概念,定性的評估一個企業我們應該從這五個方面的角度出發:供應商的議價能力,購買者的議價能力,潛在替代品的威脅,潛在進入者的威脅,還有同行之間的競爭。

有個定性的選股的框架,我們再來看一些幾個簡單的定量的選股的標準。我更喜歡嘗試這些定量模型別後的原理而不是這些死公式,投資行業要的是模糊的正確,而不是精確的錯誤。

一、DCF,自由現金流折現的模型,一個企業的價值=未來所有自由現金流的折現,所以我們認為永續期越長的股票其內在價值就越高。自由現金流的概念,是可以自由運用的現金流,是用運營的來的利潤扣除維持現有運營所需的資本支出和稅金以後的余額。像房地產企業利潤的很大一部分必須用在買地這個資本支出上面,不然沒有辦法維持甚至擴大現有的運營利潤,不但利潤必須大量留存,而且再融資攤薄原有股東權益的需求強。相比之下價值相對穩定器的飲料企業大量並沒有太大的資本支出的需求,即使有設備投入擴大產能,這個支出相對企業賬面現金的比例一般來說也不會太高,這樣的企業一般來說估值都會更高。

二、PB市凈率的角度出發,有個公式PB=PE*ROE,在PE一定的情況下,一般來說更高的凈資產收益率就對應更高的市凈率。資產相對利潤來說波動更小,一般來說利潤波動很大的周期性行業用市凈率來估值比較合適,比如礦業股,金融業,航運,運輸業等,這些企業在行業低潮的股價底部的時候PB一般都在PB0.5以下(香港美國等成熟市場)。

三、市盈率估值,同樣的我們看公式PB=PE*ROE

ROE=PB*投資收益率(收益率=投資市盈率的倒數),PB=1的時候,凈資產收益率就等於投資回報率。

凈資產收益率一定,保留盈余全部做再投資,複合增長持續10年,折現率為10%。

參照標準:對一個保留盈余完全再投資、凈資產收益率為10%的企業來說,其凈利潤的增長率等於凈資產收益率,10%的折現率,公司的價值應等於凈資產。即市凈率等於1,市盈率等於10倍。

則與凈資產收益率相對應的合理市盈率,如表:

假設期初凈資產為100元





凈資產收益率
10%
15%
20%
25%
30%
每股收益
10
15
20
25
30
合理市盈率
10
15.61
23.86
35.89
53.16
股價
100
234.15
477.2
897.25
1594.8
市凈率
1
2.3415
4.772
8.9725
15.948



假定PB為1,這時候投資收益率就等於ROE。

一般成熟市場的價值股派息比率在70%,特別是沒有太多資本支出需求的企業,這些企業的利潤沒有留存的需求,有時候派息比例甚至可以達到100%。
      
市場短期的估值和利潤往往都是飄忽不定,股價隨之大起大落,但是股息收入確是實實實在在的,我們若可以選擇一定股息率(3%)以上的股票買入並長期持有是投資組合中比較穩妥的配置部分。一部分平時估值高高在上的白馬股在遭遇短期利空,估值大幅下行,但是經過具體分析我們認為長期來看企業是盈利水平是可以恢複的,這時候往往也給我們提供了合適的買入的機會。
當買入被套的時候我們可以通過股息來抵消一部分的浮虧,股價進一步走低的時候,如果利潤不變派息率還會進一步的提高,源源不斷的現金股息為投資本金提供了一定的安全保障。
      
值得指出的是這個投資方案的一些噪音必須被去除,一個股票的市盈率低,隱含著市場認為企業未來的利潤無法長期保持在這個水平上面,所以給出較低的估值。市場這樣的預期,有時候是有效的,有時候是無效的,對此還是要結合具體的企業來看。有幾種情況:


A、如果企業的營收下降的話,那企業是無法長期保持在現有的利潤水平的,雖然短期內可以通過降低成本的方法保持凈利潤,但是長期來看是無法這樣的,成本的下降是有限度的。


B、現金流,特別是經營性現金流是否減少,利潤是通過了會計處理得到的I數據,但是現金流是實實在在現金收入和支出,像這兩年服裝和鞋業的部分上市公司光看利潤還不錯但是營收持續下降,經營性現金流為負。營收賬款周轉率和庫存周轉率持續下降,這樣的企業往往還未到適合投資的時機。


C、在港股市場有一些小股票,在市值比較小的時候,一個是流動性比較差,關註的人很少還有一個是有時會被市場質疑財報造假,所以估值比較低。香港市場上面的幾十倍的牛股往往是這樣產生的。 這些股票利潤不斷上行,同時市場認為沒有造假或者有長期發展空間的時估值得到大幅的上行,投資界有個名詞叫戴維斯雙擊,指的就是估值和利潤同時上行帶來的乘數效應。


D、市盈率中對應的一次性利潤應該被剔除掉,利潤應該對應的是通過經營得到的利潤。


四、市銷率 營收/市值

什麽時候用市銷率呢?相對於企業的利潤來說營業收入要穩定得到,一部分企業前期有營業收入卻沒有盈利,因為資本支出太大了,折舊和攤銷很多,但是這些企業的經營性現金流是正的,市場認為企業營收擴張到一定程度,規模效應會顯現出來,跨過盈虧平 衡點,運營利潤率會得到大幅的提升,這時候凈利潤也會大幅上升。比如京東和亞馬遜,前期資本支出的規模巨大,企業處於虧損狀態,這時候沒有辦法用市盈率估值,但是這些企業的營收規模每年增長幅度巨大,用市凈率來估值又顯得過於保守,所以一般采用市銷率估值。


關於市場的選擇,真正有競爭力的互聯網企業一般都選擇到納斯達克或者紐交所上市,因為他們一直是拿著美元融資在發展的,對於還沒有盈利的互聯網企業納斯達克有大量的科技基金跟蹤,也比較可以或者高的估值,拿到高的融資額度,二次融資不管在額度和速度上面也較之其他市場要來的更多更快。


A股市場雖然不斷在改革,但是資金還是偏向於炒作題材股和重組股,這和市場的資金結構有關系,更主要是還是缺乏足夠的代表中國新興經濟的高成長性的企業。另一方面藍籌股的估值顯得偏低,一方面是中國現在真實是融資利率偏高,還有一方面整個市場也不是足夠的有效。但是若這部分藍籌回到估值中樞以後,是不是能夠提供足夠的穩健成長性,這樣才能有足夠盈利讓我們持續的持有。
B股的話,這兩年已經有一部分企業轉板到A股或者H股上市。B股場內資金較少流動性差,所以估值偏低,但是有部分企業實際上是比較優質的,同股同權買低不買高,同樣的企業我肯定是選擇估值較低的股票來買入。


港股,資金總得比較青睞大的企業,小公司經常無人問津,信息不夠透明,老千層出不窮。但是市場還是比較有效率的,應該是長期都存在大量的投資機會,這是我投資的重心。除了互聯網以外,基本上中國有比較好的發展的行業都可以在香港市場上面找到估值可以下手的標的,值博率較高。
   
市場一直喜歡追逐高速增長的行業中的成長股,成長股的業績有高的增速,但是成長股的估值由於資金的追逐往往頂在一個非常高的位置。市場會一直要求公司有超預期的表現,一旦公司的業績不達標,股價很容易出現估值和利潤雙殺的乘數效應。所以對於成長股的把握並不容易,有部分成長股業績連續出現超預期的表現,但是這里面往往有很多不對稱的信息,如果信息是對稱的就不會股價在短期內大幅波動。選擇一個高速成長的行業,同時行業的集中度又在升高,小部分的幾家公司能夠分享到行業的超額利潤,在這樣的企業就是真正的優質成長股。但是能夠長期持續的高成長的企業和行業是非常有限的,即使存在這樣的行業,如何在行業的高速增長中博取超額的利潤,就要求一個企業不但有優秀的產品和服務,還要求有優秀的管理執行能力。對於行業,就需要我們有足夠的行業資訊和宏觀判斷能力,對於具體企業需要對管理層進行持續跟蹤,對於一個成長性企業,很大程度上管理層特別是CEO起了決定性的作用。

從企業財報中我們可以看到企業對未來的目標規劃,也可以看到過去企業做的規劃是否有執行到位,如果沒有的話管理層作何解釋,一個企業的管理層是否誠信可靠是我們首要必須考慮的。短期未必有足夠的閱歷和渠道進行管理層持續跟蹤,但是長期如果想要在追逐成長股上面有相對高的確定性,這是很必要的步驟。
      
在一些增速比較低甚至0增長的行業,往往卻也容易出現牛股。這些行業的企業估值一般都較低,一個低增長的行業甚至零增長的行業在洗牌的時候,大量小企業,利潤率較低的企業面臨破產倒閉,有競爭優勢的大企業可以趁機擴大市場份額,降低成本。在度過行業的低潮期的時候,行業的集中度會升高,龍頭企業的營收和利潤率都會得到提升。估值也會得到大幅的提升,估值和利潤的雙升也就是戴維斯雙擊就形成了牛股,彼得林奇稱之為沙漠之狐。

傳統行業的信息比較清楚,行業中的優質企業的競爭優勢已經形成,這些具體的競爭優勢也是公開信息容易收集查詢到的,這樣可以降低信息的不對稱性,提高預判的確定性。值得指出的話,無論一個企業多麽的優秀,都有可能發生沒有辦法預見的黑天鵝。一個相對低廉的估值可以很大程度對沖掉企業經營過程中不確定性的風險,為股價提供一個安全邊際,另外組合投資也是防範單一企業黑天鵝的一個重要環節。






投資 體系 思考 關於 能力 以及 安全 邊際
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從國家信息安全看集成電路行業的價值

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本帖最後由 港仙 於 2014-9-29 09:29 編輯

從國家信息安全看集成電路行業的價值
作者:Frank He

最近關註集成電路行業的人應該知道,國內半導體業這半年非常熱鬧,並購不斷,行業暗流湧動,大家也看到了新聞,9月26日英特爾宣布投資展訊90億元,直接使展訊和銳迪科的估值打到了450億,如果加上原有的些東西,未來國內清華紫光的估值可能大到千億量級。紫光將直接進入到全球芯片設計業的前十名,這絕對是件大事,因為在過去的歷史上,中國還沒有企業進入到芯片設計業的全球前十。

整個《集成電路發展推進綱要》的開始,其實是從2013年就已經形成了大概的思路。2013年9月,國務院副總理馬凱在深圳、杭州和上海調研時強調“加快推動我國集成電路產業發展是中央作出的戰略決策,要堅定信心,搶抓機遇,聚焦重點,強化創新,加大政策支持力度,優化企業發展環境,努力實現集成電路產業跨越式發展”。馬凱指出“當前到了集成電路發展的關鍵時期"一定要堅定信心,下定決心,把集成電路產業搞上去”。​其實當時國內有些機構很敏感,已經意識到行業里可能有大事要發生。​馬凱強調,“要明確發展戰略,聚焦發展重點,著力發展芯片設計業,加速發展芯片制造業,努力突破關鍵裝備和材料”。​

當時全球整個行業的情況是這樣的:2013年全球經濟處於緩慢的複蘇過程中,增長乏力,但受益於移動互聯網、物聯網、汽車電子等的快速發展,全球半導體市場卻首次突破了3000億美元大關,銷售規模達到了3056億美元,增長4.8%。而中國呢,2013年中國集成電路市場規模再創新高,增至9166.3億元,同比增長7.1%。中國已經超越美國,成為全世界最大的消費電子市場。得益於移動智能設備對移動AP、觸摸屏控制芯片、基帶、射頻等網絡通信類集成電路需求量的增加,網絡通信領域成為2013年引領中國集成電路市場增長的首要細分市場,市場份額達25.5%。國內設計業的發展也再次證明了其老大的地位,同比增長了30%以上。​


因為國內制造業技術水平,相對較低,可能大家都沒註意到個集成電路行業近年來的增速實際遠超全球。1985年-2013年,全球半導體市場年均複合增長率達到10%。而同期我國的集成電路行業的複合增長率超過21%。​

今年6月底,中國國務院印發《國家集成電路產業發展推進綱要》,目標鎖定為在2030年實現國家集成電路產業的跨越式發展——即在一整條供貨鏈條的各個層級,都擁有具國際競爭力的領跑企業。​近期,因憂心該政策涉嫌“激進性”地扶持本土產業,美國在華IT行業協會提出質疑,認為中國政府以如此力度介入產業發展是“相對危險”的做法,恐將“擾亂中國市場乃至全球市場”。

集成電路產業是IT產業的基石,現代電子信息技術產業的“大腦”,決定了更廣範圍信息通訊等上遊行業的發展態勢。斯諾登“棱鏡門”事件把中國政府對於信息安全、國家安全的憂心推上了前所未有的高度。而由中國工信部、發改委、科技部和財政部協同發布的這份綱要文件由此被眾多業內人士解讀為為解決這一問題規劃的“最新發展戰略布局”。​

技術水平​

設計領域,展訊通訊、瑞芯微等已開發出28納米芯片;制造領域,中芯國際(981)制造工藝達到40nm水平,華力具備55nm制造工藝。大家也知道高通反壟斷的事情,在這件事上高通表現不錯,把自己的一部分產品放到了中芯國際去代工,使中芯國際具有了28nm的技術水平,不管是不是被迫,這對中芯國際來說是件好事。​也就是說,未來到2015年,國內芯片制造主流技術將提升到12英寸、28nm水平是沒有問題的,只是能有多大量的問題。​

其他的,如中國第一款具有自主知識產權的55納米相變存儲技術,高性能圖像傳感器芯片都已打破國外壟斷。0.13μm EEPROM工藝雙界面芯片首次商用。​

展訊、聯芯科技等一批優秀企業已實現TD-SCDMA/GSM芯片的商用,徹底扭轉2G時代終端芯片幾乎全部依賴進口的現狀,產業影響力極大提升。用某外資公司老總對我說的話就是國內獲得突破是早晚的事。​所以很多外資的態度和策略也都在發生變化。​

材料和設備方面​

材料和設備方面並不像原來大家想的那樣,還都是零,一些重要材料和設備已經進入國內外產業化生產工藝線。​

2013年8月,上海新陽半導體材料股份有限公司的超純銅電鍍液產品,切換進中芯國際(981)上海8寸廠中央供液系統,這是國內第一款8寸晶圓工藝材料基準產品。在設備方面,北方微電子的ELEDE330系列的幹法蝕刻機在國內大約占到了60%的市場份額,你能想象得到麽?​新陽確實是不錯的公司,所以當年股票大漲也是應該,說明群眾的眼睛還是雪亮的!​

國內還有多個等離子體刻蝕設備產品的超過200個反應臺,在20多個國內外先進的芯片生產線實現量產。在高端介質刻蝕和先進矽通孔刻蝕方面也有了相當的市場占有率,包括在國外一些最先進的工藝生產線上實現量產。​在韓國某先進生產線上實現了每月數萬片的量產,還有盛美半導體銷售的12寸清洗設備等,也已實現盈利。​

由於行業特點,加上這麽多年的發展國內已具有了一定的基礎,國內產業鏈上下遊企業間互動加強也是應有之義。2014年國內制造業龍頭中芯國際和封測龍頭長電科技公司建立具有12英寸凸塊加工(Bumping)及配套測試能力的合資公司,聯手強化集成電路產業鏈的控制能力。還有2013年7月,清華紫光以17.8億美元的價格收購展訊通信,創造了中國集成電路設計業最大的資本並購案。11月,紫光集團再次以9.1億美元收購國內另一芯片龍頭銳迪科。大唐電信不甘寂寞,投資近25億元,設立了全資子公司——大唐半導體,將旗下集成電路企業進行了整合。​

今年3月,上海浦東科技投資有限公司發起對在美上市的中國芯片設計公司瀾起科技的收購要約。以及後來國內財團對美國豪威的收購要約,還有韓國Dongbu、新加坡星科金鵬等。當然這里面不一定都是好公司,但起碼說明一件事,國內產業影響力在增強。​

國內政策方面​

國內政策方面是又加了一把火,從2013年8月,國務院辦公廳公布了《國務院關於加快促進信息消費擴大內需的若幹意見》。指出,鼓勵和支持有條件的地方政府設立集成電路產業投資基金,引導社會資金投資集成電路產業,有效解決集成電路制造企業融資瓶頸。這是國內首次提出通過產業投資基金的方式來推動集成電路產業發展,這在建國這麽多年來也是沒有過的。2014年3月的第十二屆全國人民代表大會二次會議上,國務院總理李克強所作《政府工作報告》中提出,“設立新興產業創業創新平臺,在新一代移動通信、集成電路、大數據、先進制造、新能源、新材料等方面趕超先進,引領未來產業發展”。集成電路產業首次被寫入政府工作報告,其地位可見被提到了新的高度。​

目前,國家方面的產業投資基金馬上就要成立。而全國各地已經成立了很多地方的產業投資基金,包括北京,上海,深圳、天津、合肥等地,初步估算,資金量已經超過四、五千億。​當然,這麽多的資金怎麽投,往哪兒投,怎麽引導,我們也正在研究討論,這個行業是個燒錢的行業,怎麽保證把錢用到該用的地方,真正促進產業再上一個臺階,是要研究的重點。​

目前,信息安全的問題大家非常關註,其中芯片是信息安全非常關鍵的環節,這個環節如果不能自主可控,將是非常大的安全隱患,當前國內市場主要關鍵的環節,包括金融領域、公安等的核心芯片,自主率還有限,所以未來國內產品的空間還很大。​舉個例子,打印機可能大家都在用,但你知道麽,海灣戰爭期間,美國人曾利用打印機芯片入侵伊拉克的指揮中心,使其防空系統在空襲時陷入癱瘓。​還有馬航事件,其飛機的發動機在不斷地向美國發送數據,想想這些事情,你會覺得恐怖吧!​

國母用的nubia手機,其良苦用心那。不過目前國產芯片的手機、服務器等都已經有了自己的新片產品,未來,我認為中國將成為美國之後的集成電路大國,這個強了才是真的強了,雖然事件還至少需要數十年。


國家 信息 安全 集成 電路 行業 價值
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政策為風市場為帆 體育產業萬億航程啟動

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政策為風市場為帆 體育產業萬億航程啟動
作者:格隆匯 楊仁文

※我們的觀點:

1.中國體育史無前例的發展機會,雙重紅利+兩個前提=萬億空間:
中國運動人口3.8億,約占總人口7.9%。未來隨著對健康的關註,以運動強健體魄預防疾病觀念的加深,加上政策對群眾體育、大眾健身的鼓勵,運動人口將進一步增加。2013年,中國人均GDP突破6000美元,享受、發展型消費需求上升,體育健身娛樂消費爆發的臨界點已經到來。隨著產業鏈上遊體育資源逐漸放開,商業性和群眾性賽事率先放開審批,未來圍繞體育競賽表演業為核心的產業將逐漸展開。民營資本的介入將為市場註入活力,體育賽事、娛樂、健身產品逐漸豐富,從供給端推動產業發展。2012年,中國體育產業增加值3136億元,約占GDP的0.6%,遠低於發達國家2%的平均水平。按照17%的年均複合增長率推算,2018年,體育產業占GDP的比重將達1%以上,未來萬億市場規模可期。

2.政策層面再吹利好之風,競技體育群眾體育大眾健身直接受益:中國體育產業政策發展趨勢可概括為職業化、市場化、產業化、資本化。產業政策發展分為三個階段:第一階段1995-2005,重競技體育、強調產業基礎的形成;第二階段2005-2010,關註全民健身、鼓勵發展群眾體育;第三階段2010-2015,隨著《體育產業“十二五”規劃》、《中國足球職業聯賽管辦分離改革方案》及李克強總理2014年9月2日國務院常務會議的最新部署,體育產業上升到國家層面,市場化改革將逐漸加深,穩步推進體育產業的“職業化、市場化、產業化、資本化”發展之路。

3.“體育大國”邁向“體育強國”,體育產業能量將獲得全面的釋放:初期國家集中力量承辦重大賽事,迅速樹立體育大國形象,08年北京奧運會是中國體育、競技體育的巔峰。“舉國體制、金牌戰略”下,競體崛起迅速,也暴露出優勢項目過於集中,三大球等項目競技水平與世界一線國家差距較大的特點。與競技體育的輝煌相對應,中國人口基數大,群眾體育軟件、硬件均須全方位升級。體育產業是以競賽表演業為核心,涵蓋健身娛樂、場館經營、體育用品、培訓、中介、博彩等行業。我國體育產業未獲得發展的主要原因是核心的競賽表演業未得到充分發展,深層的原因是處於產業鏈上遊的體育資源和內容的市場化程度低。在從“體育大國”向“體育強國”邁進的過程中,競技體育、群眾體育、體育產業的能量將全面釋放。

4.體育競賽表演業是下一座金礦,競體群體賽事商業價值點不同:體育競賽表演產業鏈包含資源、權益、運營、內容四大支柱。資源包括賽事、隊伍、運動員;權益是以門票為基礎,涵蓋媒體及營銷權益;運營、賽事管理需要為觀眾創造愉悅的現場體驗,未來創造更大的收益;內容包裝通過賽事內容的營銷和傳播滿足傳播和贊助商的需求。競技體育賽事本身具有巨大的觀賞性和傳播價值,轉播權收入、比賽日收入、商業贊助構成價值來源;群眾體育賽事面向的參與群體巨大,與營銷渠道下沈的趨勢結合,能夠更好的滿足品牌商對於區域市場、目標人群的覆蓋,因此需要通過賽事項目挖掘、系列化運營等方式提升營銷傳播價值和商業價值。競技體育賽事是體育產業繁榮的起點,率先看好足球賽事商業價值的回升;參照英超聯賽及曼聯俱樂部的運營情況,我們認為中超具有較大的版權運營空間和俱樂商業價值開發空間。群眾體育賽事主要看好包括路跑在內的市場,看好“懂體育、懂市場、懂運營、有經驗”綜合性、具有產業鏈拓展能力的賽事管理公司。



5.大眾體育健身是等待開墾的沃土,未來誕生千億規模企業的領域:中國大眾健身消費市場未來將是一個萬億規模的市場。大眾健身市場擁有強大的需求及潛力,隨著大眾消費形態的變遷,未來體育產業的機會將由對企業銷售(2B業務)逐漸轉向對大眾消費者的銷售(2C業務),能夠率先搭建起平臺型的公司,將“遊客”(例如鞋服裝備購買者、體育節目觀眾、體育視頻瀏覽者、競體賽事觀眾、群體賽事參賽者)通過平臺、硬件或APP的方式進行連接,進而進行數據采集、記錄和分析、互動,轉變為真正有粘性的“用戶”,並經過大數據分析進行後續服務推送、咨詢、培訓、醫療等服務的企業將脫穎而出。具體看好三個細分領域:第一,體育場館運營,看好新型、智能運動場地的投資建設及采用眾籌等新型融資方式對體育場館進行投資;看好能夠盤活現有資源,通過02O方式,線上組織、發起、預訂、線下執行、服務、體驗盤活現有體育運動場地資源的公司;第二,體育健身俱樂部,按照7億的城鎮人口,健身會員人口占比5%,即3500萬,按照人均5000元每年的消費金額,則是1700億的市場規模;第三,智能運動裝備,形式可以是硬件或者APPs,不變的是體育健身、體育大數據的未來。


※投資建議:未來,隨著體育產業迅速發展,產業結構持續優化,以體育競賽表演業為核心,大眾體育健身、體育用品業為支柱的新產業形態將出現,我們看好:第一,輕資產、強資源整合能力的體育賽事管理公司;第二,面向大眾體育健身大消費市場的公司(場館運營、體育健身、智能設備);第三,能將“遊客”轉變為“用戶”,沈澱海量用戶,並通過大數據進行分析和應用的平臺型公司。我們重點首推、長期推薦智美集團(1661.hk),推薦雷曼光電、信隆實業、中體產業,積極關註廣弘控股。從大體育產業角度,推薦人民網、浙報傳媒、粵傳媒。

※股價表現催化劑:
體育政策細則陸續推出
※風險提示:行業整體表現不達預期

楊仁文 yangrenwen@foundersc.com

姚蕾  yaolei0@foundersc.com

政策 為風 市場 為帆 體育 產業 萬億 航程 啟動
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在線旅遊深度專題報告:藍海市場 格局未定

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=2799&extra=page%3D1

本帖最後由 晗晨 於 2014-9-28 09:16 編輯

在線旅遊深度專題報告:藍海市場 格局未定
作者:曾光 鐘瀟

投資要點:

(一)在線度假是在線旅遊最具活力的領域,持續高增長

在線度假市場內涵豐富,滲透率低(僅9.2%),未來3年仍有望保持30%以上的較快增長。並且,在線度假領域直銷占比也很低(估算不到10%),為OTA提供了廣闊的發揮空間。由於在線度假參與者眾多,加之各種產品標準化程度差異較大,各個參與者依據自身特點,主攻優勢領域,另辟蹊徑,都有可能成為各自細分領域的領頭羊。在線度假市場整體還處於藍海狀態。

(二)線上度假OTA各有特色,互避鋒芒求發展

在線度假領域,綜合型OTA龍頭偏重自助遊(相對輕資產),其中攜程自助遊占其在線度假交易額近3/4;而同程網自助遊占比更接近9成,主要依靠門票/周邊遊(占比74%)發力,13年增長40%。專註在線度假領域的特色型OTA則主要依靠在細分市場精耕細作,比如途牛發力在線跟團遊並打造尾貨平臺,驢媽媽發力門票+景區營銷組合拳,欣欣網發力旅行社行業的淘寶模式和B2B,遨遊網則依托青旅優勢發力出境遊+自由行(出境遊占70-80%,自由行占50%),互避鋒芒求發展。目前來看,各自呈現不錯的發展趨勢。

(三)國際旅行社龍頭的電商之路:縱向一體化是關鍵,官網是核心

我們重點分析了知名的國際旅行社龍頭(歐洲TUI、韓國HANA,臺灣鳳凰和雄獅旅行社)成長之路及線上擴張的得失,從中發現:1、對於大型旅行社龍頭,向上遊控制資源以及跨區域的渠道擴張是其成長壯大最重要的發展路徑;2、在市場激烈競爭中,在有效成本控制下,一定程度的以價換量有助於市場份額的較快攀升,後來居上;3、在線上擴張方面,官網的完善是核心,而其他OTA收購,關鍵在於能否與官網形成良好的協同效應,否則仍待觀察。

(四)風險提示

各種系統性風險、技術漏洞帶來的相關風險,行業競爭加劇的風險。

(五)看好在線度假子行業,依次看好攜程、途牛、中青旅、眾信

從在線度假角度,長期堅定看好掌握較強平臺資源優勢、與同程等強強聯合的攜程,“機票+酒店+其他”的協同效應有望強化其在線度假OTA的龍頭地位。與此同時,也較為看好在線度假領域的特色型龍頭。由於在線度假市場廣闊,產品相對複雜,另辟蹊徑,結合自身的先發優勢重點發力,特色OTA有望鞏固細分市場的領軍者地位,分享細分領域的高成長,建議逢低增持途牛。從傳統旅行社角度,夯實官網和縱向一體化是關鍵,建議關註遨遊網在中青旅資本支持下的發力,以及眾信旅遊未來極可能的縱向一體化擴張之路。


投資摘要

1、關鍵結論與投資建議

維持OTA行業推薦評級,建議重點關註在線度假子領域。從在線度假角度,我們長期仍堅定看好掌握較強平臺資源優勢、與同程等強強聯合的攜程,“機票+酒店+其他”的協同效應有望強化其在線度假OTA的龍頭地位。與此同時,我們也較為看好在線度假領域的特色型龍頭。由於在線度假市場廣闊,產品相對複雜,另辟蹊徑,結合自身的先發優勢重點發力,特色OTA有望鞏固細分市場的領軍者地位,分享細分領域的高成長,建議逢低增持途牛(在線跟團遊第一,且在發力旅行社尾貨市場,同時還在進行多模式創新)。從傳統旅行社龍頭的線上化擴張角度,借鏡知名國際旅行社龍頭成長的得失後,我們相對更關註其對預訂官網的優化和改進,以及能與主網站形成良好協同效應的收購擴張。此外,旅行社龍頭的縱向一體化擴張(向上遊收購地接社等資源)以及跨區域收購擴張控制渠道也是其成長壯大的關鍵。鑒於此,建議關註遨遊網在中青旅資本支持下的發力,以及眾信旅遊未來極可能的縱向一體化擴張之路(民企體制+資本平臺)。

2、核心假設或邏輯

1、相比機票和酒店等標準化產品,在線度假市場內涵豐富,滲透率低(僅9.2%),未來三年仍有望保持30%以上的較快增長。並且,在線度假領域直銷占比也很低(估算不到10%),為OTA提供了廣闊的發揮空間。

2、在線度假參與者眾多,既包括專註於在線度假領域的特色OTA(如途牛、驢媽媽、螞蜂窩等),也包括積極進行產業鏈延伸的綜合OTA龍頭(如攜程、同程等),同時還包括傳統線下旅行社的線上擴張(國內如遨遊網、眾信旅遊網)等。同時,由於在線度假領域涉及到的產品較為豐富,且標準化程度各有差異,各個參與者依據自身特點,結合先發優勢主攻細分領域,另辟蹊徑,都有可能鞏固各自細分領域的領頭羊地位。在線度假市場整體還處於藍海狀態。

3、與市場預期不同之處

市場上極為關註傳統線下旅行社龍頭在OTA領域的收購擴張,我們也重點分析了知名國際旅行社龍頭(歐洲TUI、韓國HANA,臺灣鳳凰和雄獅旅行社)等的成長之路及線上化得失,從而發現:1、對於大型旅行社龍頭,縱向一體化擴張是其成長壯大最為至關重要的發展路徑(包括向上遊控制地接社等資源以及跨區域的渠道擴張等);2、針對競爭較為激烈的不利環境,在一定時期內以價換量或者在所難免。在有效的成本控制下,以一定程度上的價格犧牲也可以獲得收入和凈利潤保持較快的增長速度,後來居上,並通過市場份額的提升獲取規模經濟帶來的優勢;3、在線上擴張方面,官網是核心。對其他的OTA收購,如果未能與其官網或者度假品牌的核心網站有效整合從而形成良好的協同效應,盈利貢獻可能低於預期。因此,我們相對更為關註傳統旅行社龍頭未來的縱向一體化擴張以及其官網的優化改造。

4、股價變化的催化因素

第一,OTA企業在產業鏈相關領域的並購擴張以及彼此之間的強強聯合;

第二,移動互聯領域業績超預期;

第三,新的業務模式興起。

5、核心假設或邏輯的主要風險

第一,各種系統性風險。

第二,技術缺陷帶來的聲譽風險、支付安全風險等。

第三、行業競爭加劇的風險。

一、在線度假:內涵豐富、高速成長的藍海市場

本文是國信旅遊小組繼推出《在線旅遊專題研究:OTA企業盈利模式PK誰主沈浮?》、《在線旅遊專題之景區篇:門票在線化序幕拉開下的景區股投資邏輯再分析》兩篇專題後,在線旅遊系列專題的第三篇,重點分析在線旅遊市場中目前備受關註的在線度假領域。我們希望通過對在線度假中各產品和各參與者的分析(既包括國內積極在在線度假領域發力的綜合及特色型OTA,也包括國外知名線下旅行社龍頭發展及線上化的實踐),為投資者分析研究這個細分市場提供有價值的參考。

(一)在線度假:低滲透、高增長、內涵豐富,參與者眾多

1、低滲透。國內在線旅遊領域,度假產品相比機票、酒店等標準化的產品,明顯更為複雜,包括了遊客出遊前,出遊中、出遊後等各種服務,其滲透率相對較低。如下圖1所示,參考勁旅咨詢的數據,2013年,國內在線度假行業目前在線滲透率僅9.2%,明顯低於機票(42.6%)和酒店(20.6%)的線上化水平。


2、高成長。在這種情況下,在線度假行業近幾年一直保持高速增長,2013年及以前增速均在40%以上,明顯快於在線酒店和機票的增速。受此推動,在線度假產品在在線旅遊領域的占比也逐步提升。2013年,國內在線度假交易規模已經達到303億元,占在線旅遊市場份額13.9%。

從未來的發展來看,伴隨OTA近兩年強化在在線度假領域的爭奪以及在線度假滲透率的提升,加之景區等供應商有意識借助移動互聯等手段強化其產品銷售,我們參考艾瑞網的預測,預計未來三年,在線度假市場仍然有望保持30%以上的增速。


3、直銷占比低,為OTA提供了廣闊的發揮空間。從直銷和分銷的情況來看,在線度假的直銷占比明顯低於機票和酒店等容易標準化的產品。如圖5,參考艾瑞網等的數據,我們粗略預計分銷渠道占在線度假市場的份額有望近90%,景區等供應商的在線直銷占比仍然極低。究其原因,我們認為一是由於景區對在線渠道銷售的重視程度仍然相對不足,二是由於很多度假產品都以打包產品的方式出現,景區主動設計類似打包產品線上銷售的動力也相對不足。在這種情況下,各OTA企業擁有廣闊的發揮空間,加之其產品豐富,湧現了眾多細分領域的佼佼者。

4、從市場競爭格局來看,攜程雖仍排第一,但相對優勢不及其他在線旅遊領域突出。2013年,在線度假市場中,攜程的市場份額為21.6%,雖然也處於第一的位臵,但相對優勢不及其他在線旅遊領域突出。總體來看,目前攜程、途牛、同程網、遨遊網以及悠哉旅遊網等前五家OTA合計占據了半壁江山,後續有望持續發力。


從在線度假的界定來看,在線度假包括了在線旅遊領域除了機票、酒店等核心要素以外的眾多旅遊產品,內涵極為豐富。

具體來看,從產品要素來看,在線度假包括了景區門票(包括景區內各種休閑娛樂項目的門票)、租車(包括代駕)、遊輪等眾多產品,且每種產品的特性(包括上遊供應商)也差異較大;從組織形式來看,在線度假包括了在線跟團遊和在線自助遊;在目的地方面,在線度假又可以分為國內遊(分為周邊遊和國內長途遊)、出境遊和入境遊等產品。我們在下一節將逐一進行介紹。

正是由於在線旅遊的內涵豐富,國內參與者也非常多,既包括積極進行產業鏈延伸的綜合型OTA龍頭(如攜程、同程等),也包括專註於在線度假領域的特色型OTA(如途牛、驢媽媽、螞蜂窩等),同時還包括傳統旅行社的線上擴張(國內如遨遊網、眾信旅遊網)等。同時,由於在線度假領域涉及到的產品較為豐富,且標準化程度各有差異,各個參與者依據自身特點,主攻優勢領域,另辟蹊徑,都有望成為各自細分領域的領導者。在這種背景下,在線度假市場整體還處於藍海狀態。

(二)在線度假產品要素分析之:門票/租車/遊輪

從產品要素的角度,在線度假包括了機票、酒店、門票、租車和遊輪等各種產品。由於我們在今年4月18日的行業專題報告《在線旅遊專題研究:OTA企業盈利模式PK誰主沈浮?》中對機票、酒店產品已經進行了很詳細的介紹,因此本文側重介紹後面三種產品要素。

1、門票:在線化程度極低,打包產品的核心

由於我國幅員遼闊,景區眾多,僅A級景區就達6000多個,景區門票整體市場空間也較為廣闊。根據環球旅訊的相關報道,全國景區門票2012年交易額達1300億元,2013年整體市場在1300-1400億元之間,市場空間極為可觀。但是,由於國內景區公司多以國企為主,體制原因導致系統化、互聯化程度不足,景區門票在線滲透率極低。2012、2013年,景區在線化比例分別約為1%、2%,處於極低水平。

2014年以來,景區門票作為OTA設計打包度假產品的重要要素,成為了OTA發力在線旅遊領域的重點。為了搶占在線門票市場,幾大OTA紛紛開始門票領域的價格戰,其中尤以雙程大戰最引人註意。但是2014年4月底,情況發生了戲劇性的轉變。攜程入股同程,二者化敵為友,合作共贏。我們認為,攜程主動的握手言和,一方面與其在門票市場屬於後進入者的角色相關,另一方面在某種程度上也是汲取了酒店市場價格戰廝殺的教訓,體現攜程發展戰略思路的改變,更有利於市場整體蛋糕的做大。

在各大OTA的積極推動下,門票在線預訂量呈現高速增長趨勢。根據攜程發布的春節、清明、五一和端午門票在線預訂報告,今年以來的幾個節假日,門票在線預訂量均保持爆發式增長,除端午受多因素影響增長600%外,其他時段增長在800-900%。並且,門票通過手機APP預訂在高峰期的占比還超過50%,極為可觀。比如清明期間,當天買當天可以用的訂單中,手機預訂占比達70%。




從門票產品的特點來看,雖然景區數量眾多,也不像機票行業的寡頭壟斷,但因為一個區域景區資源的相對稀缺,尤其是5A級景區,壟斷優勢仍較為明顯,且多以國企為主,對互聯化的重視程度相對不足,所以景區的簽約和覆蓋仍然需要時間,換言之,簽約景區數量越多,先發優勢越明顯。從這個意義來看,如圖8所示,同程網由於在門票領域布局較早,簽約門票景區數量最多,截止2014年5月簽約景點數達到5350家,在這個業務的相對優勢較顯著。


其次,雖然國內景區個數眾多,但銷量差異較大,這一方面是要積極布局發達區域周邊遊景區資源(消費頻次高,如上圖9,2012年全國客流高的景區中前8名均在發達地區),另一方面是要緊緊把握知名景區尤其4A、5A級景區資源。如圖10所示,根據《2011年中國旅遊景區發展報告》,在國內A級景區中,4A、5A級景區雖然數量占比僅35%,但接待的遊客量占比達68%,貢獻的門票收入占比約79%。其中4A級景區尤為關鍵。

遺憾的是,我們並沒有4A、5A級景區,OTA整體的覆蓋數據,僅從5A級景區的覆蓋來看,驢媽媽的覆蓋率相對更高,且可直接預訂景區標準門票的占比也較高。這與驢媽媽近兩年的戰略重點有關(公司近兩年在切入景區尤其是重點景區業務時,並不單純的洽談門票銷售的返傭,而是包括了營銷推廣,節慶活動等方案,從而強化了驢媽媽與上遊景區供應商的合作關系)。


其三,從盈利來看,根據環球旅訊對驢媽媽CMO王小松的采訪,門票業務的傭金率一般在8-15%之間,次於酒店,高於機票業務。但其中越是5A級景區,議價能力相對較強,加之對互聯網的重視也不足,傭金率可能相對越低。並且,門票單張的價格一般在300元以內,按此估算,一張門票如果按照平均150元計算,單張貢獻傭金僅12-22元(單張機票的傭金一般40-50元,中高端酒店的傭金一般也有50-70元),如果不能形成足夠的規模,考慮其相應的人工投入,盈利貢獻可能並不高。尤其是今年一季度門票的價格戰,進一步影響了各家OTA門票業務的盈利水平。2014年一季度,攜程打包度假產品銷售量增長了50%,但收入只增長10%,主要是因為價格戰的支出抵扣在了收入中(不過或許也正是因此,攜程主動與同程走向合作,推動市場的良性競爭)。其實,門票產品最大的優勢,在於它是旅遊不可或缺的要素,也是構建打包產品的有力武器。通過門票構成各種打包產品,可以推動產品的綜合銷售。以同程為例,它依靠門票業務的相對優勢,積極拓展套餐產品銷售業務,2013年,同程酒店預訂量同比增加60%,酒店銷售額同比增加70%,其中一半是來自套餐業務。與此同時,門票作為一個多頻次消費的產品,也是激活和推廣旅遊APP的最有利武器。需要說明的是,門票在線化流程仍有待優化。由於多數景區公司的系統化程度都不高,因此很多景區門票在線化預訂後最終都需要現場取票,且很多景區沒有專門的取票窗口(支持二維碼門票直接入園的景區並不多),憑短信取票仍然要排隊,若價格優惠也不足,也會影響門票在線化的進度。

2、租車:成長較快,相對重資產,盈利待觀察

首先,由於我國租車市場還處於發展的早期階段;租車市場滲透率(租賃車輛數占車輛總數比例)還很低。羅蘭貝格統計顯示,2012年中國租車市場滲透率只有0.4%,而同期的日本有2.5%,美國1.6%,韓國1.4%,巴西1.3%。伴隨我國乘用車保有量的較快發展(下圖14),租車市場也呈現出高速增長的勢頭。根據羅蘭貝格的統計,2008-2013年,國內租車市場年均複合增速達29%,其中短租市場(單次租期在30天以內)年均複合增長達32%。羅蘭貝格還預計,到2018年,國內租車市場規模將達650億元,其中短租市場規模有望達180億元,年均複合增速25%。


並且,從行業集中度來看,國外租車行業的寡頭壟斷特征鮮明,前五名幾乎壟斷了近90%的租車市場,而中國租車市場的集中度還很低,CR5僅14%,仍有較大的提升空間。其中短租市場的占有率相對較高,達44%,但與美國、德國等相比差距仍然較大。換言之,在較低的市場集中度下,國內租車龍頭在品牌和資本支持下,憑借先發優勢,增速有望超越行業平均水平。


從目前國內租車市場的發展來看,為了保持足夠的盈利空間,租車行多以直銷為主(線上和線下),分銷主要體現為“攜程收購一嗨租車/易到用車等以後,其官網租車頻道直接嵌入一嗨租車的租車信息、而預定機票等界面會直接出現易到用車接送機服務的信息”等類似情況。

從租車產品的特點來看,首先,租車業務的毛利率一般在30%左右,但相比其他產品,租車業務相對重資產,需要持有一定規模的車隊,且一定的線下服務點做支持。由於需要持有一定規模的車隊,因此資金壓力相對不低,以神州租車為例,2011-2013年,其融資成本分別達到1.4、2.7、3.5億元,財務費用率分別達17%、17%和12%(2013年財務費率下降與2012年7月獲得2億美元的風投有關)。當然,這種相對重資產帶來的資金壓力也為行業後進入者設臵了較高的壁壘。此外,租車平臺流量的壓力相對也不低,尤其是對行業的後進入者,在品牌優勢尚未形成之前,流量也是個問題。這也是國外租車平臺行業集中度極高的主要原因。因此,如果能有效地上市公司融資,對於解決其資金壓力至關重要。此外,對於短期獨立上市較難的租車平臺,“傍大款”或許也是一個不錯的選擇(比如聯想給神州租車的貸款利率比銀行貸款低1%。)。攜程先後收購易到用車和一嗨租車,在提供一定資金支持的同時,也有助於內部流量的共享,從而盡快獲得協同效應(攜程這兩項收購更多是為了布局租車,包括海外自駕業務,盈利貢獻估計短期不顯著)。

其次,相比歐美,國內租車行業也面臨較大的政策差異,從而影響車輛的使用率,進而影響盈利水平。國內目前越來越多的城市都相繼出臺了限牌和限行等規定。前者影響車隊的規模擴張(等待搖號或拍賣手續,時間較長),後者則影響車輛的使用效率。此外,國內外在車輛違章方面的處臵政策也不同。在美國,出租車輛的違章責任記在租車人名下;而中國則與車輛掛鉤,且不僅有罰款,還有扣分的問題。這就導致了神州租車近兩年都會有不少的車輛無法通過年檢,處於閑臵狀態,影響其運營效率(2013年每月平均有7624臺車輛因為不能通過兩年一次的年檢而暫停租賃業務,產生2.985億元的閑臵成本)。不過,根據公安部、國家質監總局《關於加強和改進機動車檢驗工作的意見》,自2014年9月1日起,試行非營運轎車6年內免檢,或許為租車行解決年檢問題帶來了曙光。


綜合來看,租車業務未來幾年也有望持續帶來較快成長,其中租車龍頭通過行業集中度的提升有望增長更快。不過,租車業務的盈利能力較為依賴規模效應,因此這些租車公司盈利預計仍有待時日,其中如果能上市融資,資金實力相對雄厚的公司,盈利能力可能相對更有保障。

不過,在常規的租車產品以外,還有兩類服務值得關註,一是地接交通,主要包括機場、酒店等的接送等,這種在打包產品或者自助遊的組合產品中較為多見(攜程通過易到用車提供上述服務);二是代駕服務,相對常規租車服務定位可能更高端,不過市場空間仍待觀察。

3、遊輪:急速爆發下批發商面臨去庫存壓力

遊輪產品在歐美較為流行(如下圖21所示,歐洲和北美構成了全球遊輪客源的87.5%),這一是由於歐美人的假期足夠長,可以支撐眾多長線的遊輪產品,二是從文化休閑習慣來看也較為接受遊輪產品這種方式;三是與區域海洋條件相關(海洋氣候條件太過顛簸就不適合設計遊輪產品)。從我國來看,我國遊輪消費者主要在一線城市,且以中等收入家庭為主,其他城市的目前滲透率不高,提升也有待時日,且受國內帶薪休假不足的制約,時間約束產品內容,導致中國的郵輪產品雷同化過於嚴重,多集中在日韓線,二次消費率比較低。


由於遊輪產業相對重資產,全球遊輪產業寡頭壟斷特征突出,名列前茅的是嘉年華遊輪(歌詩達遊輪2003年正式加盟嘉年華集團,擁有20多艘大型豪華遊輪)、皇家加勒比遊輪、麗星遊輪等,國內的海洋遊輪產品也多為上述公司提供(本土遊輪公司此前多經營內河航線(比如三峽遊為主打的世紀遊輪)。本文這里主要關註海洋遊輪產品的分銷情況。

從分銷商的角度,如果希望控制遊輪產品的采購價格獲得更高的利潤,批發商往往需要提前包船,如攜程今年以來包船航線近15條,驢媽媽今年也推出5條包船航線。不過,提前包船會面臨銷售的壓力(根據Travelzoo中國區總裁洪維的介紹,船方一般會要求包船商上座率必須達到70%-80%以上,如未能達到這一上座率,包船商需要支付1000元/人的罰款)。還有一種則只做遊輪產品的分銷,比如途牛,相對沒有庫存的壓力,但分銷商的傭金率可能也偏低,盈利能力受到限制。

今年以來,由於遊輪旅遊市場十分火爆,包括遊輪巨頭在內的各大遊輪公司也紛紛加大了在華的投放。在這種情況下,根據勁旅咨詢的統計,僅上海吳淞口國際郵輪港2014年將靠泊郵輪239艘次,預計遊客將超100萬人次。但是,遊輪供給短期的較快上升導致目前呈現出供大於求的局面。並且,在這種供過於求的情況下,包船的批發商也面臨一定的壓力(每艘郵輪的席位從1500-4000不等,而郵輪每30名遊客就需要一名領隊),有的不得不低價甩賣,以北京商報的報道為例,為保證郵輪上座率,分銷商不得不低價甩賣,歌詩達郵輪原價7899元/人的產品甚至以千元/人甩賣(歌詩達郵輪大西洋號陽臺房3500元/人已經低於包船成本價)。不過,這種情況下反而為途牛這樣的分銷商提高了較好的銷售機會,尤其是尾貨產品獲得了有力支撐。

(三)在線度假產品組織形式分析之:跟團遊/自助遊

從組織形式來看,在線度假產品可以分為自助遊(包括半自助遊)和跟團遊。自助遊:增速快,綜合型OTA更占優勢。從下圖可以看出,相比在線跟團遊,在線自助遊這幾年持續保持50%或以上的高速增長。2012年開始,在線自助遊占比超過了50%。OTA在自助遊領域的積極發力是推動在線自助遊的核心原因。具體來看,在線OTA結合自身優勢,順應客戶需求,推出各種“機票+酒店”,“地接+酒店”、“門票+交通”以及眾多一日遊的產品,供客戶自主選擇,從而有效地推動了在線自助遊的高速增長。


我們認為,在線自助遊的發展對機票、酒店以及目的地交通、門票等的采購能力要求較高(規模優勢形成價格優勢),因此,攜程、同程這樣的綜合OTA平臺會占據相對優勢,因此在自助遊市場的份額也明顯更高。對於其他OTA,關鍵在於在某個細分領域做出特色。

從在線跟團遊的情況來看,雖然近幾年自由行的快速上漲使跟團遊的占比不斷下降,但跟團遊作為旅遊中的一項重要的出遊模式,其存在仍有其必要性,尤其對中老年遊客、交通相對不便的區域出遊或者出境遊旅遊等還是非常重要的。從臺灣可以看出,雖然其國內遊跟團遊的比例非常低,在3.5-5%之間(小國模型的特殊性,且其區域內交通已經較為發達),但是臺灣的出境遊中,跟團遊的占比仍然達到80%,也說明了這一點。

具體來看,從旅行社的角度,跟團遊涉及到組團社和地接社。組團社即客源地的組團社(包括批發商和零售商)。地接社指的是旅遊地負責接待、服務的旅行社,與組團社相對應,主要是對目的地產品進行打包設計。

首先,從組團社來看,客源地的批發商主要通過采購目的地地接社的產品,並打包整理後,銷售給各個分銷渠道(包括旅行社以及OTA等),多以線下旅行社為主。規模大的批發商可以通過直接采購旅遊目的地的航空公司、住宿、門票、交通等產品,自行打包設計產品即繞開地接社這個環節。眾信旅遊作為批發商,其對於歐洲主要的旅遊目的地多可以直接采購,但對歐洲少數目的地,以及北美等其他目的地,則仍需通過采購地接社來完成產品的設計。零售商則是指直接將旅遊產品銷售個個人或者企業(集團采購)的機構,包括OTA和線下旅行社門店。中青旅、眾信等線下旅行社的線上銷售平臺遨遊網、眾信旅遊網某種意義上來說屬於批零一體的業務模式(銷售自身產品為主)。


從零售商的角度,途牛、攜程、悠哉旅遊網以及欣欣旅遊網主要是線上分銷商,其中途牛在在線跟團遊市場排名第一(專攻旅行社產品的線上銷售),2013年跟團遊交易額在20億元左右。隨著品牌影響力的逐步提升,途牛通過匯總終端消費者的需求,進一步采取OEM的方式,向上遊旅行社定制和采購產品(自助遊產品則自行采購)。不過本質而言,途牛仍然是一個跟團遊產品的在線零售分銷商。攜程雖然重點發力在線跟團遊的時間相對較晚,但憑借其OTA行業龍頭的地位和品牌影響力,打包產品的銷售規模也上升得很快,2013年市場排名第二。其三為悠哉旅遊網,商業模式與途牛類似,主要側重華東線的旅行社產品在線分銷,並以出境遊產品為主(占比60%)。

從批發商的角度,目前也出現了專門的旅遊B2B線上平臺,為旅遊批發商和零售商提供溝通和銷售的橋梁,如八爪魚(華東線的旅遊B2B平臺)、旅遊圈、百事通,欣旅通等。

具體來看,蘇州八爪魚在線旅遊發展有限公司成立於2011年,是成立較早的B2B平臺,註冊資金1000萬元,目前是華東地區在線旅遊綜合分銷平臺的領導者。目前八爪魚在線已經進入的蘇州、無錫、南京和安徽市場,占據了80%以上的市場份額,其中在蘇州的市場幾乎是100%(所謂覆蓋100%就是所有的門店只用一個終端,供應商也只有一個終端,都是八爪魚在線,這兩頭都是100%)。目前“八爪魚在線平臺”上的供應商有接近1000家,分銷商大約4000家,處於快速增長期,但目前尚未盈利。

2013年11月10日,八爪魚在線正式宣布獲得嘉禦基金和軟銀中國資本約1.5億人民幣融資。憑借這一資金支持,公司CEO袁棟表態,接下來八爪魚平臺將剝離現有的自營產品,真正向平臺轉型。

旅遊圈是上海匹匹扣網絡科技有限公司旗下的在線旅遊同業分銷B2B平臺,成立於2013年,產品覆蓋出境、國內、周邊,核心業務為專出境旅遊產品,全面涵蓋多地出發的跟團遊、自由行、簽證及各項境外單項旅遊服務產品(門票、八達通)等。平臺除了提供產品交易,為分銷旅行社提供微信營銷服務,提供網站銷售服務,幫助旅行社建立O2O(推出“收客寶”等產品),提升其銷售能力。雖然旅遊圈成立僅1年的時間,但目前已覆蓋上海80%的旅行社,並已經向周邊城市輻射。2014年初,旅遊圈獲得千萬風投。

其次,從地接社的角度來看,國內地接社提供的產品主要是景區門票、當地導遊和相關交通、導購等產品服務,而出境遊對應的地接社所提供的產品則相對複雜,包括簽證、旅遊咨詢、機場接送、家庭旅館、商務包車、旅遊租車、華語導遊、散客拼團、行程食宿、購物購票等多種服務。地接社多數是憑借區域優勢,與上遊供應商聯系緊密,加之批量采購,從而可以依靠規模經濟獲益。

總體而言,組團社尤其是組團社中的批發商發展壯大後,往往會向上遊延伸,要麽繞開地接社直接采購產品,或者通過收購地接社快速進入其他市場(參考後文途易的成長歷程)。而地接社做大後,也不排除向組團社延伸,比如海航旅遊旗下的凱撒旅遊其實最早就是德國地接社起家(後拓展為歐洲最大的幾家華人地接社之一,再拓展至國內組團社業務)。

從我們重點關註出境遊地接社情況來看。據國際旅遊交易網統計,出境遊地接社數量總共有10652家,其中歐洲地接社(所在地和業務均在鋪張)5369家(包括境外地接為4439家、境外地接駐華代表處864家、入境地接社59家、其他地接業務6家)。在歐洲各國的分布情況如下表所示。總體而言,希臘和德國的地接社數量最多,其次是意大利和法國,都是歐洲經典的旅遊勝地。換言之,這些地方的地接社競爭也相對激烈,或者在一定程度上為國內組團社采購上遊產品包括未來可能的對地接社的收購擴張創造了有利條件。


(四)旅遊目的地分析之:出境遊/周邊遊/國內遊,出境遊和周邊遊增長較快

從旅遊目的地來看,在線度假可以分為周邊遊、國內長途遊和出境遊(入境遊近幾年明顯萎縮,且國內OTA涉及較少)。其中周邊遊雖然占比略低(2013年占比達到28.6%,主要是因為消費單價較低),但增長最快(如圖27所示在三類產品中增長最快,近兩年增長都在50%以上),且因為消費頻次高,消費人群龐大,空間也極為可觀。出境遊增長較快(近兩年增速在40%以上),交易額占比也最高(2013年占比38%),與出境遊行業整體景氣較好,且客單價較高相關。其三為國內長途遊,2013年占比1/3,但這幾年增速明顯放緩,既有出境遊分流的因素,也有很多遊客選擇通過“大交通+周邊遊”的方式出行的因素(分流了國內長途遊)。


二、線上OTA:各有特色,互避鋒芒求發展

(一)攜程:依托OTA龍頭地位,主打在線自助遊

度假業務:2013年以前持續高增長,今年Q1因多因素放緩。從攜程的情況來看,2007-2013年,在線度假業務一直是攜程各項業務中增長最快的一項業務(圖29)。2013年,在線度假產品收入9.36億元(包括代銷傭金以及部分交易額),占公司收入的比重為16%。不過,2014Q1,受在門票價格戰的影響,加之馬航事件和東南亞的政局動蕩影響了遊客赴東南亞旅遊的熱情,低價促銷較多,因此,雖然攜程一季度在線度假業務銷量增長50%,但收入僅增長10%。


攜程的度假業務盈利能力及構成。具體分析攜程的在線度假業務,2013年,攜程度假業務的交易額大約在65-68億元之間(綜合艾瑞網和勁旅咨詢的估算數據)。雖然攜程報表上的度假業務收入9.36億元包括了代銷傭金以及部分交易額,但我們估算其整體收益率仍有望達到10%左右,盈利能力相對不低。從組織形式來看,攜程依托自身綜合OTA平臺優勢,側重通過“交通+地接”的方式,主打自助遊(在線自助遊領域排名第一,市場份額26.7%,圖24)。如下圖所示,在2013年60多億元的度假業務交易額中,攜程的自助遊交易額占比近3/4。


從目的地來看,攜程的度假業務中,預計出境遊占比在50%以上,主要以“自產自銷”的自助遊產品為主,尤其側重港澳和東南亞的產品。目前,攜程在線度假的客戶仍然相對以一線城市占主導(這與其之前的中高端定位與商務定位有關)。結合目前攜程在機票和酒店領域開放後臺引入第三方產品的模式(在預訂時以旅行套餐的形式註明),我們預計公司未來在度假業務上也將開放後臺,引入其他第三方的產品,進一步豐富線路數量,滿足消費者的多樣化需求。

此外,我們也可以看出,攜程的度假業務中,周邊遊和國內遊占比相對較低,尤其是周邊遊產品(含門票預訂)估算僅占10%-15%左右。我們預計這也是攜程入股同程,加強合作的重要原因(同程在周邊遊領域最強)。

從攜程未來的發展來看,預計產業投資在平臺化戰略下仍有望高速增長。在2013年的數次收購戰略布局基礎上,2014年4月29日,攜程宣布將以2億美元入股同程網,將成為同程第二大股東,攜程將把景點門票的現付業務全部接入同程,並支持同程獨立IPO。隨後,攜程宣布於4月27日與途牛達成協議,將在途牛IPO完成時以發行價收購途牛價值1500萬美元的股份。


我們認為,去年和今年以來攜程頻繁的資本運作反映了攜程戰略思路的改變。通過參股等方式進入潛在的競爭對手,化對手為盟友,攜程可以改變以前直面惡性低價競爭的局面,從而將可能的惡性競爭更多轉換為相對良性的競爭,共同將市場蛋糕做大。並且,攜程與這些盟友的合作,還可以有效彌補自身的不足(參股同程獲得同程的現付門票資源,可以有效的支持周邊遊業務發展;參股途牛也可以獲得其跟團遊等產品優勢),進而有助於推進自身的平臺化)。雖然攜程這樣既有直銷產品,也有分銷其他第三方產品的平臺會面臨優秀展示資源沖突的問題,但從目前的操作來看,攜程運作的方式還是可圈可點的。比如在機票和酒店方面,攜程在官網中在自身直銷產品基礎上,也提供了一些相對低價的產品,但第三方產品以旅行套餐的方式提供,從而也可以爭取部分價格敏感性的客戶。與此同時,由於旅行套餐在行程單和發票方面存有劣勢,因此商務客戶還是會選擇其原有產品。換言之,通過有選擇性的互補,攜程這一平臺可以同時滿足商務客戶和休閑或價格敏感性客戶的需求,從而更好地推動其未來的成長。我們仍然對攜程這樣的平臺化發展持積極樂觀的態度。

(二)途牛:在線跟團遊的領導者,積極發力在線旅遊“唯品會”模式

途牛旅遊網目前在在線度假領域市場份額排名第二,主要包括在線跟團遊和在線自助遊兩種業務(其他業務主要包括門票、簽證以及廣告收入),2013年交易規模約30億元,其中尤以在線跟團遊為主。


具體來看,途牛依靠篩選旅行社線路,以旅行社的線上銷售平臺起家(以網站和呼叫中心的方式銷售旅遊線路,與線下旅行社門店差異化競爭),主打跟團遊產品(與攜程等OTA龍頭的發力重點也形成差異)。隨著品牌影響力的逐步提升,途牛進一步匯總終端消費者的需求,采取OEM的方式向上遊定制和采購產品。2013年,跟團遊收入增速高達116%,並且在剔除跟團遊的采購成本後,跟團遊帶來的收益貢獻仍然達67%。2013年,途牛在國內在線跟團遊市場份額達17.60%,處於龍頭地位(見圖35)。

在線自助遊方面,途牛主要是針對一些容易做自由行的海島遊產品,直接從上遊資源方(國際航空公司、酒店)采購產品(簽協議保障在多少個座位範圍內保障一定的上座率),自行組合銷售及相關服務,其中在馬爾代夫等目的地具有絕對的市場領先地位。此外還有一部分產品是從此前跟團遊的機票、酒店預訂中拆分出來的,價格相對便宜,但時間和方便性上不占優勢,主要針對部分對價格較為敏感的客戶。


從盈利能力來看,如圖36,途牛目前銷售跟團遊產品的毛利率大約在8-10%左右,自助遊的毛利率大概在4-6%左右。

從資金周轉來看,由於客戶在預訂旅遊線路時需要付全款,而途牛與供應商之間有40-45天的賬期(服務不滿意可以不付款,保障服務體驗),因此途牛的現金流實際上較為充分,近三年經營活動的現金流均為正。良好的運營模式使途牛也沒有庫存的壓力。同時,充足的現金流優勢使途牛未來不排除通過向互聯網金融等方面發展而獲利。

由於目前公司跟團遊以出境遊為主,自助遊也多傾向於東南亞等海島遊,因此公司的業務以出境遊為主,占比達60-70%。


從客戶分布來看,與攜程在線度假客戶主要集中在一線城市不同(占比估計近80%),途牛比較看重向二線城市的滲透,註重一線和二線城市的均衡分布,其一線城市的客戶占比約50%+,而二線城市的占比達到40-50%。並且公司還發現,在中心城市周邊設立了途牛的服務點往往有助於該中心城市業務量的較快增長。

尾貨模式。2014年以來,途牛開始積極探索旅遊的庫存清貨銷售模式,結合旅遊產品時效性高的特點,重點打造特賣頻道,以低價尾貨吸引消費者光顧(這方面與窮遊網、來來會的模式比較接近)。由於旅遊產品時效性強,淡旺季差異下淡季旅行社庫存壓力也相對較大,加之這塊產品的線上化程度相對較低,在其線上滲透的過程中,途牛憑借上市後的資金品牌優勢,有望分享這一市場的高成長。並且,近兩年,由於去三公和旅遊法的影響,許多旅行社都重點發力出境遊尤其是門檻相對較低的東南亞遊,提前采購了相對不少的東南亞酒店和航線庫存,但2014年由於馬航事件和東南亞的局勢問題,東南亞遊遇冷也使旅行社面臨一定的庫存壓力,近期眾多東南亞遊的特賣也正是源於此。

我們認為,途牛今年重點發力去庫存的模式,對其今明兩年收入的增長還是有重要意義(公司2013年收入規模也僅20億元),值得重點關註(公司預計旅遊尾貨市場空間50-100億元)。並且,尾貨模式在吸引流量上作用尤為突出。但是從盈利能力來看,尾貨由於原本屬於特價產品,傭金收入估計極為有限,單產品的盈利能力估計較弱,只有形成了足夠的規模(比如占尾貨市場的30%)才能實現較好的盈利貢獻。

在攜程入股之後,公司未來與攜程在度假領域的競爭將更多體現為良性競爭,一是可以在酒店導入方面與攜程強化合作,二是可以共同控制上遊資源,比如遊輪等產品,提高議價能力;三是代銷攜程的度假產品,提供一個銷售的平臺。從未來的發展來看,公司除了發力尾貨產品以外,未來還會推出其他特色產品(如預付模式)。未來業務版圖中,公司希望自由行占比30-40%,跟團遊50-60%。

並且,隨著公司規模的提升,在傳統的代銷旅行社產品和自助遊自行采購這兩種業務模式之外,公司還在嘗試新的兩種業務模式:一是開發後臺,允許旅行社在途牛上開店銷售自己的產品(類似於淘寶平臺模式);二是B2B模式,成為連接批發商和零售商的橋梁(類似於前文提到的八爪魚等模式)。


(三)同程:門票領先,綜合發力

目前同程網以8.9%的市場份額,在線度假領域位列第三。參考勁旅網的統計口徑,同程網作為一個綜合型的OTA平臺,2013年機票銷售領域排名第二(未考慮去哪兒平臺的收入),酒店銷售排名第五(未考慮去哪兒平臺的收入),綜合實力尚可。


結合我們此前的分析,對於綜合型的OTA,其度假業務相對以自助遊為主,同程網亦不例外。具體參考艾瑞網等的數據,我們估算同程網的度假業務交易規模大約在23-27億元左右。其中主要以自助遊為主,占比接近九成。並且,公司自助遊業務仍然呈現快速增長,2013年,自助遊交易額增長仍然達到40%左右。


具體來看,公司自助遊業務的較快增長主要得益於其門票業務優勢(參考前文分析,截止2014年5月同程簽約門票個數最多,達5000多個)。公司通過以門票產品為核心,主打周邊遊產品切入相應業務線(周邊遊產品統計中包括了門票的銷售),並進行業務拓展,2013年周邊遊的交易額占其總度假交易額的比例達到74%,處於周邊遊市場排名第一的領軍者地位(2013年周邊遊市場份額達23%)。並且,公司的周邊遊業務保持高速增長,2013年增長60-70%(見圖43),明顯高於國內長途遊和出境遊。我們預計2014年公司周邊遊業務仍能保持40%以上的增速。此外,同程網的國內長線遊也多以“機票+酒店”等自助遊為主,只不過定位相對中檔,且這部分市場面對來自攜程等的競爭,目前僅占比11%。

根據同程官方提供的數字顯示,2013年,同程的門票業務規模是1000萬張,平均利潤率為10%,公司CEO吳誌祥預測2014年同程景點門票的覆蓋人數將達3000萬人次。2014年,同程通過與攜程的合作,可以獲得其現付酒店資源,有效彌補其酒店業務短板,有助於其綜合實力的進一步提升。

在出境遊產品方面,目前占比約15%,2013年增長30%。公司側重通過發力遊輪等產品推動出境遊業務的快速增長(遊輪有包船4個航次,也有分銷產品)。公司約11%的跟團遊主要都體現在出境遊方面(包括遊輪產品),也主要是由於出境旅遊的特點所決定的。


此前,在攜程入股同程時曾表示支持同程獨立IPO。公司也曾表示擬在兩年內重啟IPO。如果公司繼續考慮爭取在A股上市,那麽追求收入和盈利的雙升是其未來發展的關鍵。

(四)遨遊網:重點發展出境遊、自由行

作為中青旅旗下的官方網站,遨遊網的突出優勢在於有強大的線下旅行社資源做支撐,其在線產品質量較有保障。2013年,公司70%的產品來自中青旅自身。

從遨遊網近幾年發力的重點來看,一是著重發展出境遊。2013年,中青旅遨遊網2013年營收10個億左右,其中出境遊收入占比70%-80%。如圖44所示,2013年中青旅遨遊網在線出境遊市場份額7.7%,排名第三,也顯示了其出境遊業務方面的相對優勢。與此同時,公司也結合其“百變自由行”產品的優勢,積極拓展線上自由行產品。2013年。自由行產品占比50%,發展也相對較快。與之相應的,2013年,公司在線自助遊市場的份額3.6%,排名第四,也相對不錯。


2014年,遨遊網憑借中青旅的資金支持(再融資中獲得了3億元的資金支撐),積極推動全國化、平臺化、移動化,目前流量月均20萬UV,相比同程、途牛等百位以上的月均UV流量仍然不小的差劇(不過遨遊網的轉化率相對不低)。在全國化方面,在公司已有分子公司布局的城市(主要包括北京、上海出發的產品),公司主要以自身的產品為主,即“中青旅出品”;在其分子公司尚未覆蓋的領域,則主要通過篩選有品質保障的旅行社產品,即“中青旅擔保”(如成都、廣州等口岸城市)。在平臺化方面,目前機票產品已上線,門票和簽證未來也會上線,以及上述中青旅擔保的產品也會進一步豐富。從移動化的角度,目前公司無線端訂單占比10%,未來貢獻還有望進一步提升。

我們認為,在目前國內OTA行業高增長,競爭也相對激烈的背景下,OTA中的後起之秀要獲得較快發展,關鍵在於尋求自身有相對優勢的細分領域重點發力,從而通過互避鋒芒,分享行業的高成長。而遨遊網的優勢在於其線下旅行社的強大網絡和多年的旅遊產品服務經驗,且在批量采購上依托線下旅行社的平臺,價格優勢也可以逐步發揮。公司如果借鑒已有青旅總社的品牌優勢,強化遨遊網的宣傳,同時進一步提升其出境遊、自由行等產品的競爭力,未來仍然有望在國內龐大的OTA市場獲得一席之地。

(五)驢媽媽:以景區門票分銷為切入點,自助遊起家

驢媽媽旅遊網由洪清華2008年成立於上海,主要立足於自助遊,在發展中以景區門票作為重要的切入點。由於驢媽媽的母公司景域集團是從旅遊景區及目的地做規劃起家,在目的地的資源渠道積累比較深厚(已經完成1000多個景區及目的地相關規劃項目),因此公司在切入在線旅遊領域主要以景區為主。並且,在於切入景區營銷時,公司並不單純的洽談門票銷售的返傭,而是包括了營銷推廣,節慶活動等方案,從而強化了驢媽媽與上遊景區供應商的合作關系。因此,驢媽媽在景區營銷中尤其註重與重點景區的關系維護。從前面圖11可以看出,驢媽媽在全國5A級景區的覆蓋率相對最高,也可以看出驢媽媽在這方面的優勢。公司目前開發的“二維碼訂單”和“E景通”已經成為與景區後天對接的重要方案,既可以方便遊客憑借含有二維碼的手機短信,能順利地通過景區驢媽媽的專用通道進入景區,實現數字化通關,同時也可以實時監測到進園、出園人次。從下圖也可以看出,在其擁有的景區資源中,相比攜程和同程網,驢媽媽擁有的僅支持預付的景區預定資源最高,也可以看出公司在這方面的優勢。

並且,伴隨2014年5月雙程下架在去哪兒的門票業務(參考2014年5月19日21世紀經濟報道),目前去哪兒的門票業務由驢媽媽主要提供。去哪兒可以憑借驢媽媽的門票資源較好地彌補自己的業務短板,而驢媽媽則可以較好地依托去哪兒這個平臺提升規模,並獲得較好的流量支持。



與此同時,驢媽媽還嘗試進一步延伸旅遊度假的產品線,一是推出遊輪產品,二是推出帳篷客度假產品。在遊輪產品上,相比攜程和同程等,驢媽媽推出遊輪的時間較短,但目前上量比較快(目前已經達到5個航次),均是以包船的方式(以日韓線為主),雖然低於攜程的15個航次,但高於同程網的4個航次。而帳篷客則是公司結合景區住宿推出一類新產品,其集團的第一家帳篷客酒店位於浙江安吉的白茶園,投資超過5000萬元人民幣,預計2014年7月可正式開業迎客。公司未來是希望與景區進行合作,景區來投資,公司負責設計和運營。

目前,驢媽媽的收入來源以“門票分銷+景區營銷”為主,主要來自:1、景區門票傭金(采用了盈利折扣返還和差價兩種方式);2、在線廣告收入;3、會員費用及為旅遊企業提供的精準營銷傭金。根據《南方都市報》2014年03月13日以及鳳凰網的相關報道,2013年,驢媽媽在門票業務上的銷售增幅仍然接近450%,達10億元左右;2014年保守估計有200%的增長。無線端訂單量2013年與2012年相比增長了12倍。其中,通過無線端進行門票預訂,最高峰已占到整體訂單量的50%以上。此外,2014年初,公司獲得中信銀行10億元的授信,其中5億元用於景區門票業務的推廣,3億元投入發展無線客戶端,預計2014年公司門票業務和無線端均能繼續保持較快的收入增速。

(六)悠哉旅遊網:華東區域跟團遊零售為主

悠哉旅遊網由上海悠哉國際旅行社有限公司2005年成立。與途牛的業務模式一致,悠哉旅遊網主攻旅行社產品的線上銷售,2013年跟團遊占比80%。其毛利率水平也與途牛相當,2013年在10%左右。

由於公司由上海的旅行社建立,因此業務主要以華東地區為主。雖然公司成立時間早於途牛,但因為此前在品牌推廣和發展上風格相對穩健,發展速度遜於途牛。2013年,悠哉旅遊網的交易規模約9億元,較途牛30億元的交易規模差距較為顯著,同時業務覆蓋城市也與途牛有一定差距。

從目的地來看,悠哉旅遊網的業務以出境遊為主。2013年,公司以郵輪產品為突破口(分銷為主),積極推動出境遊業務的增長,其中2013年郵輪產品的增速達到800-1000%。



需要關註的是,根據2014年5月14日品橙旅遊的報道,近期,萬達集團旗下北京萬達旅業投資有限公司正著手收購悠哉旅遊網,雙方已進入實質性談判階段。萬達集團在2013年下半年和2014年上半年期間先後收購多家旅行社資源,包括上半年收購湖北新航線國際旅行社有限責任公司、北京環行五洲旅行社、江西亞細亞國際旅行社、深圳中國國際旅行社有限公司即深圳國旅新景界等。但僅布局線下還是非常不夠的,因此萬達集團也力圖發展線上資源,擴展線上渠道和入口,實現萬達在旅遊產業O2O閉環。

我們認為,如果上述收購可以完成,憑借大連萬達集團雄厚的背景,不排除會通過階段性輸血的方式推動悠哉旅遊網的發展,從而可以給這個OTA平臺未來的發展帶來有力的支撐。

(七)欣欣旅遊網:B2B平臺&B2C平臺

廈門欣欣信息有限公司創辦於2009年2月,旨在幫助傳統旅遊企業實現在線化的互聯網技術開發公司。欣欣旗下運營兩大平臺:欣欣旅遊網(B2C平臺)和欣旅通(B2B平臺)。


欣欣旅遊網主要是為旅行社提供銷售產品的平臺(也會協助客戶獲得預訂後享受旅行社提供的各類旅遊服務),類似於淘寶平臺或者去哪兒的模式,與途牛網的OEM向旅行社定制並采購產品的方式還是存在較大區別(買斷產品)。參考公司官網分析以及創業之家提供的資料,欣欣旅遊網的運營模式為:將旅行社的線路資質收集整理到線上(由旅行社上傳)——提供線路——消費者預訂繳費——旅行社獲得顧客——旅行社購買服務,欣欣旅遊網獲得收入。

並且,針對中小旅行社技術實力有限的特點,公司2012年12月開始推出“欣內欣外”,即采用“欣內網店+欣外網站”的“1+1”模式,幫助旅行社輕松建立自主品牌網站,實現雙店數據同步管理,雙向更新,且可以對百度、谷歌、搜狗、搜搜等主流搜索引擎進行推廣排名的優化。

從盈利模式來看:欣欣旅遊網主要的盈利來自於機票、酒店頻道的合作返傭、旅遊企業的廣告收入以及旅行社年費收入。在傭金方面,采取“單次有效點擊成本為3分錢,支付傭金比例起始點為0.6%”的收費模式。對加盟的旅行社收取年服務費,主要采用“淘寶旺鋪模式”,費率為旺鋪一年6000元,標準網店免年費。據欣欣旅遊網透露的數字,目前在其網站註冊的商家超過5萬家,超過2000家開通旺鋪,其中有超過500家優秀服務商(資料來源:賴潤星-旅行社網店經營-欣欣旅遊網)。

欣旅通(www.cncn.net)則是公司為順應旅遊B2B需求正旺的發展趨勢,2014年4月面向旅遊企業推出欣旅通旅遊同業供銷平臺(即B2B平臺)。目前萬達環球國旅、重慶新幹線、中國婦女旅行社等首批品牌供應商的招商入駐已經完成,2014年4月15日到6月1日為試運營時間。根據欣旅通官網的最新數據,欣旅通供銷平臺中擁有56923家旅行社,旅遊同行90545位,同行詢價130584家。並且,在欣旅通這一平臺上,公司堅持只做技術,不參與交易的原則,保持中立性。同時,欣欣還聯合支付寶,推出行業金融保障計劃,打造欣旅通同業信用體系,每筆交易都會以雙方最後的互評作為交易終結以及資金分流依據,爭取為誠信經營的用戶建立一個公平公正公開的信用平臺。

從欣旅通的盈利模式來看,公司主要是通過對某些項目收取服務費盈利,而註冊會員並不收取費用。如果從網站流量來看,參考2014年5月CNITresearch的監測報告,欣欣旅遊網以34.2萬月均UV排名8位,雖次於同程旅遊、途牛、攜程等,但優於淘寶旅行,總體還是不錯的。

在APP市場份額方面,根據市場上主流的在線旅遊APP(安卓版)下載量進行統計與分析,截止至2013年12月21日,去哪兒網、攜程、螞蜂窩占據在線旅遊無線客戶端的前三甲,欣欣旅遊網以0.05%位列末端,說明其無線端發力相對較弱。


我們認為,欣欣這種B2B&B2C的模式,對中小旅行社的吸引較大。但對客戶而言,由於產品的來源不統一,服務質量可能差異較大,因此客戶的體驗也有待提高。最關鍵的是,公司的知名度目前還有待提升,流量導入會有壓力,而現有的盈利模式需要形成足夠的規模才有可能盈利。不過,作為一個兼具B2B和B2C業務的綜合平臺,公司的平臺力量還是較為突出的,未來不排除通過價值鏈的延伸來獲利。


三、線下旅行社龍頭成長及線上擴張的國際借鑒

在關註典型OTA的同時,我們也關註傳統線下旅行社龍頭的線上化戰略。我們期望通過對國際旅行社的代表企業如歐洲旅行社龍頭——途易TUI、韓國旅行社龍頭——Hana旅行社和臺灣旅行社龍頭——鳳凰/雄獅旅行社的發展以及線上擴張的情況的分析,為分析國內線下旅行社龍頭發展及線上擴張前景提供借鑒。

(一)歐洲旅行社龍頭途易:積極縱向一體化擴張,線上擴張有得有失

途易TUI是全球最大的旅行社集團、2013年全球品牌500強中唯一的上榜旅行社。從其發展歷程來看,1968年德國四家中等規模的旅遊經營商簽訂了合作聯盟協議成立新公司(TouristikUnionInternational,即國際旅遊聯盟,簡稱TUI),即途易的前身。公司抓住了二十世紀六十年代跟團遊產品盛行的趨勢,采取積極的收購擴張策略,進行了較快發展。

一方面,公司強調進行縱向一體化的發展,積極向上遊供應商地接社乃至航空、酒店、遊輪等擴張(1960-2000s)。在地接社方面,截止2005年底,途易在30個國家的主要目的地,擁有37家地接社的股份,包括:西班牙途易(TUIEspaña),多米尼加途易(TUIDominicana),葡萄牙途易(TUIPortugal),希臘途易(TUIHellas),土耳其途易(TUITürkyie),保加利亞途易(TUIBulgaria),以及集團在塞浦路斯、埃及、突尼斯和摩洛哥的地接社等。同時,公司還通過購買部分飛機、包機或者參股部分航空公司的方式,控制了上遊航空資源。公司認為,控制飛機如遇客流不景氣可以改變航線,控制酒店如果客流不景氣壓力較大,因此主要是布局一些一線度假勝地的酒店資源(主要是Riu和羅賓遜等品牌,多為4、5星級酒店,且以歐洲地中海等度假勝地的酒店為主),對於其他酒店多數資源,更多傾向於合作的方式。同時,公司還與遊輪公司合作,比如2007年12月,途易與意大利皇家加勒比郵輪公司合作成立途易郵輪公司,掌握了部分遊輪資源。

另一方面,為了控制零售分銷渠道資源,實現規模經濟,公司也進行積極的並購擴張,包括在1998年收購了世界知名旅行社托馬斯庫克ThomasCook25%的股份,隨後又增資到50.1%;1999年接管德國最大的連鎖旅行社FirstReisebüroManagementGmbH&Co.KGofD1sseldor等。在2000年,以30億歐元收購收購英國第二大包價旅遊運營商湯姆森旅遊集團(ThomsonTravelGroup)。並購買了奧地利GTT控股公司75%的股份,該公司旗下的旅遊運營商GuletTouropaTouristik是奧地利最大的旅遊運營商之一。2002年TUI又收購法國領先的旅遊經營商NouvellesFrontière100%的股權。2007年,公司又收購了在歐洲排名前列的FirstChoiceHolidaysPLC,進一步壯大集團規模。

換言之,為了世界領先的大型旅遊集團,途易積極通過收購擴張的方式向旅遊的上下產業鏈擴張。目前,途易旅遊已經成為旅遊業的巨無霸(從旅遊中介成長為旅遊要素的控制者),其業務範圍覆蓋全球180多個國家,每年為來自超過30個客源市場,近3千萬的遊客提供專業且優質的全方位旅遊服務。截至2013年9月底,途易在全球擁有約74,400名雇員,1,800家旅遊門市,232間酒店(以地中海等度假勝地的酒店為主),130架客機以及7艘豪華遠洋郵輪。

目前,途易的公司組織結構如下圖51所示。


在途易近些年的發展中,面對在線化帶來的沖擊與挑戰,公司也積極采取了各種措施。除了重點打造自身的官網(www.tui.com)以外,2008年,公司關閉了英國部分線下旅行社,以節省成本。2014年,公司又推出新一代的實體旅行社(線下體驗店,顧客可以在門店內進行線上比較分析,充分了解產品,在店內下單)。同時,公司先後收購了Laterooms.com、Asiarooms.com和Malapronta.com等線上業務,進行擴張。2013年2月,公司還收購了Isango(目的地旅遊和活動提供商),並將其整合與其在線品牌進行整合,通過其現有的B2C網站來提供Isango產品和內容,並在TUI除了德國以外的區域所提供的代理預訂系統中顯示其內容。其中,公司收購Aisarooms.com和Malapronta.com,旨在布局新興市場(TUI主要的業務均集中在歐洲)。


然而,2014年6月27日,英國途易旅遊公司(TUITravel)公告與其德國母公司德國途易合並(TUIAG,英國途易是德國途易最主要的旅遊分部)。在合並的方案中,英國途易卻準備將其住宿及目的地(主要為線上酒店批發和酒店OTA)和專家及活動(主要為戶外探險等方面)兩個板塊的業務進行剝離待售。我們認為,這主要是由於部分OTA業務盈利欠佳,且公司希望集中精力發展主業相關。


具體來看,公司對LateRooms.com的收購一度也非常成功,曾兩年內成功將該網站的價值增長了五倍。然而近幾年,該OTA的成長則相對放緩。目前Laterooms在英國零售旅行市場位居第12,月份額0.9%。2013年,Laterooms間夜數下降6%。相比之下,在線旅遊企業的領軍人物如Booking.com和Expedia同期在酒店業務卻呈現兩位數增長。結合與Laterrooms.com模式比較接近的LastMinute.com(Sabre旗下,總部位於英國,其規模和價值是LateRooms.com的2倍),其盈利也欠佳,我們認為,除了OTA自身經營的問題和技術系統整合不力以外,這與特價酒店的模式可能有一定關系,酒店庫存受限,前期成長易,但真正做大到足夠的規模比較難。

Aisarooms.com(亞洲廉價酒店為主)和Malapronta.com(巴西第四大OTA,純酒店OTA)的盈利相對不理想,我們認為或許與互聯網時代贏家通吃,排名相對靠後的OTA盈利相對承壓有關。

此外,公司還希望出售TUI旅行中的專家及活動中的探險業務(全球最大的探險旅行業務運營商,與IntrepidTravel是合作夥伴)、極地旅行業務、TCS(一個利用私人飛機的度假產品),核心原因也是盈利貢獻的不顯著。

從股價表現來看,由於英國途易是由德國途易的旅遊部門及首選假日旅遊公司合並而成,於2007年9月在英國倫敦交易所上市,之後由於全球範圍內的經濟危機,所以股價表現也相對平平(直至2012年底旅遊景氣有所複蘇後才有所改觀)。考慮到途易旅遊縱向一體化擴張以及橫向並購主要集中1998-2002年之間,我們也可以觀察到這一期間德國途易的股價走勢也持續上揚。由於德國途易的業務較為複雜,不僅包括旅遊業務,還包括從事航運貨櫃公司的赫伯羅特股份公司,因此2007年以後,受到全球經濟危機下,航運業務近幾年的不景氣拖累,途易德國2007年以後的股價表現也不盡如人意。


小結:縱觀途易這一歐洲旅行社龍頭的成長擴張,我們總結出以下幾點:

1、對於大型旅行社龍頭,縱向一體化擴張是其成長壯大的關鍵。這既包括向上遊的擴張,有效控制地接社等資源,也包括積極控制分銷渠道資源,進行跨區域的收購擴張等。

2、在處理線上OTA和線下門店的關系來看,目前尚未有最終的定論。雖然途易2008年有收縮其部分線下門店,但此後也嘗試進行線下實體店的轉型,進而與線上化趨勢相結合。在線上化擴張方面,官網是核心。對於其他的OTA收購,如果能與其官網或者度假品牌的核心網站有效整合,協同效應較為顯著。而在一些新興市場的OTA布局(排名並非第一、第二),以及在歐洲本土特價酒店的OTA,目前看來盈利貢獻則並不理想,公司也已經表示要進行沽售。

3、對於探險業務等小眾業務(全球最大的探險旅行業務運營商),或者並不特別適合途易這樣的大型集團經營,反而更適合一些小而精的公司獨立經營。

(二)韓國旅行社龍頭Hana:做強官網,B2X2C經營

Hana旅行社(HanatourServiceInc,官網www.hanatour.com)成立於1993年1月,目前是韓國第一大旅遊公司,分支機構遍及全球近30個國家和地區,員工總數超過2,500人。公司2002年率先在高斯達克上市(KOSDAQ:039130),2006年在倫敦證券交易所上市(LSE:TOUR),成為第一家在倫敦證券交易所上市的KOSDAQ上市公司。



公司以出境遊業務為主(小國模型的特殊性),業務模式以批零一體化業務為主(B2X2C經營模式),其中批發業務上是韓國最大的旅遊批發業務商,經營範圍涉及旅遊產品、航空、酒店預訂等業務,通過29個全球分(子)公司進行業務管理,通過規模經濟實現利潤的最大化。在產品定位上,Hana的產品覆蓋高、中、低等不同級別,均使用HANATOUR的品牌,但由於公司在韓國的知名度和認可度極高,因此其產品的綜合競爭力較強,加盟商和分銷商均有動力進行銷售。

從Hana旅行社的收入規模來看,2013年達2976億韓元,約合16.96億人民幣(最新市值43.43億元人民幣),是韓國第二大旅行社-Modetour(成立於1989年,以批發業務為主,側重機票和打包產品銷售)收入規模的2倍左右,但市值是其2.45倍,略有溢價。


從公司收入的構成來看,主要來自跟團遊產品和自由行(機票+酒店)預訂產生的傭金。如下圖所示,公司的收入以跟團遊為主,占比在80%左右,但從2007-2012年的變化來看,自由行的貢獻逐步提升,2012年占比18%。


從各產品的盈利能力來看,打包產品毛利率約20%左右,相對較高,主要得益於規模經濟和韓國旅行社龍頭的有力談判地位。酒店產品的傭金率也較高,約17%,其他一日遊或租車等產品,毛利率也在20%左右。從機票產品來看,2010年以前,機票產品的傭金率一般為7-9%(但扣除給下遊代理人的傭金,批發業務僅留存1.5%左右),2010年後,眾多國際航空宣布0傭金化,導致機票產品代銷的傭金率大幅降低。但是如圖56,我們從Hana旅行社的收入變化中,發現了以下幾點:

1、對比2007和2012年,雖然機票的基礎傭金率大幅下滑,在銷量大幅增加的情況下,基礎傭金收入仍明顯下滑。但是,扣除支付給下遊代理的傭金後,公司留存的傭金收入變化卻不大。

2、在航空公司大幅下調基礎傭金後,後返獎勵的力度則明顯增加,反而有利於Hana這樣的龍頭批發商,因此其從機票產品中實際獲得的收入反而是明顯提升的。


從這個角度反而印證了我們前期觀點,機票代理基礎傭金率的下滑反而相對有利大型批發商收入的提升,通過行業集中度的提升分享高成長。

從公司整體盈利能力來看,公司凈利率仍然達到11-12%(收入按傭金等計算),保持相對良好的凈利率水平。

從Hana旅行社的收入變化來看,公司近兩年銷售收入(統計口徑為代理傭金和跟團遊產品毛利)增速在15%左右,與韓國出境遊增長近兩年相對平穩有關。但是,如下圖所示,公司接待的遊客增速總體上均高於韓國整體出境遊人數的增長,行業龍頭規模經濟的優勢逐步凸顯。正因此,如圖57所示,公司的市場份額也逐步提升,從2005年的10%左右提升至2013年的20%左右。需要說明的是,Modetour的增長趨勢也有類似之處。伴隨出境遊行業的持續增長,Modetour的行業集中度也逐步提升,從2005年的5%左右提升到2013年的10%左右。


從銷售渠道來看,與臺灣鳳凰旅行社主要依靠分銷不同,公司的銷售渠道則是分銷與直銷同時推動,主要依靠下屬網點、加盟商、官網和夫妻店形式的分銷網點4個渠道。其中,加盟商貢獻的交易額占據近半壁江山,2013年占比47%,不過近幾年占比有所下降(但加盟商數量則從2011年的1170個略增至1210個);分銷網點(夫妻店)的占比這幾年還有所提升(其數量從2011年的6744個縮減至2013年的6096個,說明單體貢獻在上升);公司下屬網點的銷售占比則呈現逐步下降的趨勢,2013年占比約11%,14年以來進一步下滑,反映公司在直屬線下網點上有所收縮(下屬網點從2011年的306個縮減至2013年的281個);而公司官網的貢獻則在穩步提升中,2013年收入貢獻16%。


具體從其官網來看,HanaTour.com是韓國最大的旅遊門戶網站,日均訪問量達150000人次。據Alexa統計,公司網站在韓國的綜合排名524,全球排名44079,每個訪客綜合瀏覽量達到6.1,訪客中韓國人占94.1%。從產品類型來看,主要覆蓋了出境遊所需的團隊產品,自由行產品,票務產品和酒店產品等,形式多樣,可以滿足遊客出遊的大部分需求。

從股價走勢來看,作為韓國最大的旅行社,Hana旅行社的股價表現也是極為可觀,從2000年11月28日至2014年7月22日,股價累計上漲73倍(年均上漲約37%)。此外,韓國第二大的旅行社Modetour,股價表現也較為良好,從2005年7月27至2014年7月22日,股價累計上漲5.26倍(年均上漲近23%)。


小結:分析Hana旅行社的成長歷程,主要有以下幾點:

1、作為行業龍頭,公司堅持批零一體化的發展路徑,一方面做大批發業務,提升行業集中度和議價能力,另一方面拓展多種直銷分銷渠道,推動產品銷售。

2、公司的線上擴張主要是依靠官網,通過在官網上提供豐富、有競爭力力的產品,兼顧團隊和自由行遊客的需要,推動銷售的增長,在韓國在線旅遊市場占比也較高。不過,公司並非單一側重線上,而是註重線上線下結合,批零一體化的道路,推動收入的穩定增長。

3、機票傭金率下滑背景下,大型機票批發商可通過市場集中度的提升獲得傭金收入的大幅增長,這點對國內航空公司降低基礎傭金率引發的疑問有借鑒意義。

(三)臺灣旅行社龍頭雄獅PK鳳凰:後來者居上

從鳳凰旅行社來看,臺灣鳳凰國際旅行社是臺灣旅行社業的龍頭,臺灣首家上市旅行社。公司成立於1957年,以入境遊業務起家,1988年增資改制為綜合旅行社,目前包括線上線下旅行社業務,並且以出境遊尤其是歐洲線出境遊業務為主(臺灣本土面積狹小,國民出境遊占比高,而歐洲線的客單價相對最高,盈利能力最強)。


公司的業務雖然遍及全臺,但以臺北為主(見下圖,臺北地區的銷售2013年占比67%),這與公司的產品定位相對中高端,且臺北是臺灣經濟最發達的區域相關。公司主要以批發業務為主(上遊采購國際航空公司、地接社、酒店和票務等),其批發業務在臺灣旅遊市場處於龍頭地位,直銷占比相對不高,主要通過與其他線下旅行社合作以及OTA合作分銷自身的產品。


從上圖可以看出,公司股價主要是在2005年之後大幅上漲,這主要是由於公司旗下子公司雍利2005年成功收購了玉山票務(全臺最早的網絡旅行社),並在2006年對雍利企業(全球航空、航遊周邊事業及貨運的專業代理)和玉山票務進行整合,此後又受益於2008年大陸遊客赴臺政策的逐步開放(公司是接待大陸遊客首發團的三個旅行社之一)。此外,為了推動收入和業績的增長,公司2010年底布局保險業務,成立雍利保險,帶來的盈利貢獻也較為可觀(2013年凈利率近30%,盈利貢獻超過玉山票務)。

不過,如果我們進一步分析玉山票務的情況,我們發現除了2006、2007年以外,玉山票務的收入和盈利增長並不理想。除了2008年年底開始的全球金融危機帶來的壓力以外,我們認為這主要是因為玉山票務的主要以國際機票和自由行為主,由於外部競爭日趨激烈,航空公司傭金率逐步降低影響,加之航空公司也將機位與旅遊目的地產品進行整合,推出“長榮假期”、“蘭花假期”、“港龍假期”等自由行活動,使玉山票務的業務受到了一定的不利影響。


綜合來看,鳳凰旅行社目前的收入和盈利仍然主要來自其傳統旅行社業務,尤其是出境遊批發業務,收購玉山票務更多體現在優化了其主頁鳳凰旅遊平臺(增加技術支持),以及增加國際機票銷售帶來的協同效應,但對其整體盈利模式的影響相對有限(或者與公司相對穩健的經營思路相關)。在這種情況下,受外部競爭激烈(臺灣旅行社行業惡性競爭相對激烈,承包掛靠體制盛行,行業仍相對不規範)和臺灣本地出境遊人數增長相對不景氣影響,加之公司定位相對中高端,為了維持較高品質價格相對不低,因此公司整體近幾年收入和凈利潤增速也相對平平,股價表現也較為平淡。


從雄獅旅行社的情況來看,公司成立於1977年6月6日,董事長為王文傑。公司目前是臺灣服務業一千大企業中的第111名,也是旅遊業中的第一名。2013年,公司在海外出遊的團隊和個人遊市場占有率均在10%以上。2012年上櫃,2013年9月24日,公司在臺灣證券交易所掛牌上市,主要發展沿革如下所示。


從發展來看,雄獅發展起步比鳳凰晚,上市時間也遠遠遜於鳳凰旅行社,但是,雄獅的發展速度較快,收入和凈利潤增速高於鳳凰,呈現明顯的後來居上之勢,目前在臺灣旅遊市場上排名第一。2013年,雄獅的市值是鳳凰的2.4倍,收入是鳳凰的5.3倍,而凈利潤是鳳凰的2倍。


具體來看,在臺灣整體出境遊市場相對不景氣的情況下,雄獅能後來居上,取得高於鳳凰旅行社的增速水平,我們認為主要有幾個方面的原因:

一是價格策略上,鳳凰旅行社一直保持相對較高的定價策略(定位較高端),但雄獅旅行社的定價策略相對更為激進,以一定程度上的犧牲價格來換取量(從上圖可以看出,雄獅的凈利率明顯低於鳳凰),但從目前的情況來看,在臺灣這樣的旅行社競爭較為激烈的市場環境下,雄獅這樣的以價促量對收入的提升作用是非常顯著的,有效地提升了雄獅的市場份額,也推動其規模經濟的提升。

二是在線上拓展上,雄獅旅行社一直領先。早在1990年,董事長王文傑果斷引入陳憲祥和裴新佑兩位骨幹組建IT部門,目的即為了更好地管理旅遊預訂所需要的各種信息,推動了公司E化的開始。1994年,全臺旅遊電腦聯網系統連線開始啟用。2000年,雄獅旅遊的官網推出,開啟了E-service,線上業務開始發力。2001年,公司80億營收中來自網站的收入有2.4億元,占比3%。2002年,與入口網站PChomeOnline合租聯盟旅遊網站。結合商業價值(環球旅訊)2011年的報道,公司近50%的票務業務收入來源於電子商務;而包裝式旅遊中高達70%的收入份額由電子商務貢獻。電子商務也成為公司最重要的營銷渠道。並且,針對公司直銷和分銷各占半壁江山的情況,公司針對各類客戶(下遊經銷商、個人客戶、企業客戶)的需求,還推出了B2B、B2C和B2E模式的線上平臺,推進了公司業務的進一步電子商務化。2012年,公司還並購了雄獅資訊(技術支持),為雄獅旅遊提供資訊系統開發及維護服務,進一步提高其線上業務的競爭力。

在這種情況下,雄獅的股價表現也明顯優於鳳凰,自其2012年10月上櫃以來股價累計上漲165%,較其2013年9月上市以來股價也上漲了15%。


(四)眾信/青旅:國內旅行社龍頭線上布局的幾點思考

1、借鑒國際旅行社龍頭的成長之路,總體而言,積極縱向一體化,向上遊延伸控制資源(包括收購地接社等)以及跨區域控制不同的渠道資源,不斷提升規模經濟對公司的盈利貢獻,是其做大做強的關鍵。

2、針對競爭相對較為激烈的客觀環境,在一定時期內以價換量或者在所難免。在有效的成本控制條件下,以一定程度上的價格犧牲往往可以獲得收入和凈利潤保持較快的增長速度,後來居上,並通過市場份額的提升獲取規模經濟帶來的優勢。

3、在OTA的發展上,首先是做強官網主站,通過產品的多樣化,滿足團隊和自由行等不同需求客人的需求,使主站對收入的貢獻逐步提高(Hana達到15%,雄獅達到50%),成為其最重要的單體銷售渠道(眾信目前的占比僅6%左右)。在OTA的收購擴張中,最好能與主站形成較好的協同效應(比如可以直接整合到主站中,或者是收購一些技術團隊),對公司的發展相對更為有利。與之相比,盲目收購一些協同效應有限,且其所在子領域排名並不特別靠前的OTA,可能盈利貢獻並不一定理想。

四、看好在線度假子行業,依次看好攜程、途牛、青旅、眾信

國信旅遊小組繼前期推出《在線旅遊專題研究:OTA企業盈利模式PK誰主沈浮?》、《在線旅遊專題之景區篇:門票在線化序幕拉開下的景區股投資邏輯再分析》兩篇系列專題後,本專題主要關註目前在線旅遊最具活力的領域——在線度假市場。相比機票和酒店等單一化產品,在線度假市場內涵豐富,滲透率低,國內參與者也非常多,既包括專註於在線度假領域的特色OTA(如途牛、驢媽媽、螞蜂窩等),也包括積極進行產業鏈延伸的綜合OTA龍頭(如攜程、同程等),同時還包括傳統線下旅行社的線上擴張(國內如遨遊網、眾信旅遊網)等。同時,由於在線度假領域涉及到的產品較為豐富,且標準化程度各有差異,各個參與者依據自身特點,主攻優勢領域,另辟蹊徑,都有可能成為各自細分領域的領導者。在線度假市場整體還處於藍海狀態。我們仍維持OTA行業推薦,建議重點關註在線度假子行業。

從在線OTA的角度,我們長期堅定看好掌握較強平臺資源優勢、與同程強強等聯合的攜程,“機票+酒店+其他”的協同效應有望強化其在線度假OTA的龍頭地位。與此同時,我們也較為看好在線度假領域的特色型龍頭。由於在線度假市場空間相對廣闊,其他OTA可以獨辟蹊徑,結合自身的先發優勢重點發力,進而鞏固細分市場的領軍者地位,未來成長空間仍然頗具期待,建議逢低增持途牛(在線跟團遊第一,且在發力旅行社尾貨市場,同時還在進行多模式創新)。

從傳統線下旅行社龍頭的線上化擴張的角度,借鏡國際旅行社龍頭成長的得失後,我們相對更關註其對預訂官網的優化和改造,以及推動線上線下發揮合力的流程優化。對於其外部的收購擴張,我們相對更看好能與主網站形成較好協同效應的收購標的(相對更有利推動公司的中長期發展)。與此同時,線下旅行社積極進行縱向一體化,向上遊擴張掌握資源(包括地接社等),跨區域擴張控制渠道,也是其發展壯大的重要路徑。在這種情況下,建議重點關註遨遊網在中青旅資本支持下的發力,以及眾信旅遊未來極可能的縱向一體化擴張之路(民企體制+資本平臺)。


(作者供職於國信證券)


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在線 旅遊 深度 專題 報告 藍海 市場 格局 未定
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試談細價股:首都創投 投資之旅 TRENDALYSIS

http://trendalysis.blogspot.hk/2014/09/blog-post_26.html
過去幾天 iPhone 6 炒燶,報紙專欄提醒散戶小心細價股殼股,全城炒味濃。其實,當一個產品或炒賣方法街知巷聞(如 iPhone 6),邊際利潤定降,投資者便要注意相對風險了。

中國天然氣個多月大升3倍,昨日曾一度大跌70+%,及後反彈,單日跌幅仍達37%,真是心血少啲都頂唔順。我心血少沒有買,亦從來不鼓勵炒賣。真正成功的公司,應該是大小股東和員工齊齊賺錢。如果投機成分重,則時機難捉摸。有經驗人士能從中賺大錢,散戶卻往往成為大鱷點心。

雖然我不熱衷亦不會主動發掘細價股或殼股,但上週到花旗國前如常看港交所公告,首都創投(2324.HK) 引起我的關注。這間細價主板公司,當時市值僅超過2億,沒有淨負債。股價相對淨資產值(~$0.7)有大幅度折讓。 翻查年報,公司的主營業務是投資香港和內地的上市和非上市公司。再細看截至去年末持有的股票,大多是名不見經傳的創業板股票。所以,股價相對淨資產值有大幅度折讓,非常合理。除了資產值折讓,吸引我注意的,公司於9月中終止其與投資經理中國天使的合約,公告指未來會尋覓聘請合適的投資經理;至於殼價,雖然是主板上市,但因為是21章投資公司,不能有自身的主營業務,注資亦不能超過30%,所以殼價較主板甚至創業板的公司低,大概~1.2億。(註:感謝專欄作家渾水飛鴿傳書,提點首都創投屬 21章公司,並提供此類公司的殼價範圍。)  計及殼價和資產值折讓,當時認為每股$0.215 是合理價。


我向來不喜歡亦不願意向公眾介紹細價股,因為風險高,而且時機難捉摸。無論是上次舉例的中播控股(471.HK),還是今次關注的首都創投(2324.HK),短時間顯現效果都是運氣。中播控股是淨負債公司,VIS 不足50分,不適宜用基礎分析估值,需要另類角度解讀。獨立投資者沒有內幕消息又經驗不足,面對這類公司就似是空中樓閣、海市蜃樓,心中毫不踏實。首都創投的股價相對淨資產值有大幅度折讓,VIS 超過60分,同樣是細價(殼)股,基礎因素相對踏實。但由於是21章投資公司,業務受限制,市值需要打折扣。

殼股和細價股的風險很高,因為財技手法形形色色,往往以為到尾聲卻原來仍有後著。翻查首都創投的歷史,合股、供股、拆股、可換股債劵、送紅股權證等全部用齊。真正看到頭暈都未計清楚每股幾錢。去年初發行的可換股債劵,換股價$1。到期日債券全數換成股份,公司更宣布每股送 4股。即是原本以為每股至少值$1 的投資者,會發現原來每股平均價是$0.2。而年初公司送給股東的紅股權證行使價為$0.25。(所以,我認為股價自6月初低位$0.122回升後,$0.215左近應該有支持。) 儘管向所有股東送股和紅股權證似是公平舉動,但已發行股本由1.7億多股擴大至9.56億股,股票流通比例大大降低吧~  我不夠膽批評財技手法,畢竟某些時候,例如去除現有業務或注入新業務,真的需要運用財技,否則難以清理乾淨。但讀者看到上述的財技手段,了解時機難以捉摸的意思吧。

首都創投現價~$0.30,較個多星期前升值了30-50%,我不知道現價是否值得投資。讀者可先關注,並等今日(9/26) 收市後公布全年業績,了解公司未來發展路向,再計數分析每股價值是否值得投資。(註:渾水的見解是:抵,但很難炒,因為需要有大炒家。)

×××
(以下一段文字和上述分析沒有關聯,純粹表達我對投資殼股和細價股的一般看法。)

我強調短期炒賣細價股是高風險行為,時機難捉摸之餘,有些錢是不應該賺的。賺錢的方法和門路很多,不需要參與『損人利己』的手段(例如大戶散貨時借媒體大力唱好讓散戶接火棒;或者吸貨時極力唱淡震倉;又或製造股價爆升現象同時發佈利好消息引人進場等。)當然獨立投資人難以製造上述效果,而且沒有不懷好意,只想ride the wave,但參與其中可能會累及自身走唔切。既然賺錢途徑多的是,何必要『損人利己』呢?所以,考慮投資基礎不及藍籌或基金股穩固的公司,要選擇安全網較充足的,十分清楚買賣的理由

×××
【代郵】上週推介的《分析之師》網站,每天更新恆生指數的市盈率(P/E ratio)。有讀者閱讀後,詢問哪裡能獲得恆生指數的市賬率(P/B ratio)。如果其它讀者知道,希望能與眾分享。謝謝~
試談 談細 細價 價股 首都 創投 投資 之旅 TRENDALYSIS
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【加料版】玩轉港股通必須知曉的11個細節(比官方版更多實用乾貨)

來源: http://xueqiu.com/3559889031/31852711

滬港通日漸臨近。對於A股投資者而言,這意味著多年只能看或者只能通過灰色途徑投資的港股市場終於正式向內地投資者開放。投資港股雖然是好事,不過考慮到A股和港股在交易規則上巨大的差別,所以在試水之前,務必對港股的許多交易特性有一個全面的了解。

50萬才能嘗鮮港股通

港股通雖好,但並非每一個A股投資者都能參與。目前根據香港證監會的要求,參與港股通的境內投資者僅限於機構投資者及證券賬戶及資金賬戶資產合計不低於人民幣50萬元的個人投資者。

這意味著,若是你的股票賬戶沒有50萬資產,那麽暫時是沒法通過港股通來直接投資港股的。當然,對於滿足條件的投資者,還必須經過和A股交易的證券公司簽訂港股通證券交易委托協議,簽署風險揭示書、具備港股通股票交易和外匯風險管理的基礎知識通過測試等過程,才能涉足港股通。

不是所有港股都能買

有了50萬資產開戶之後,也並不等於所有的港股都向你敞開大門可以隨便買賣。要知道,香港股市雖然算是發達市場,但是那些魚肉散戶的公司也並不罕見。正因此,首批港股通的交易對象,僅限以下三類港股:

恒生綜合大型股指數的成份股;

恒生綜合中型股指數的成份股;

A+H股上市公司的H股;

那麽,哪些股票符合上述三類標準呢?如果說A+H股A股股民還算熟悉,恒生綜合大型指數和恒生綜合中型指數股民一般就比較陌生了。所以比較保險的方法,還是登陸恒生綜合市值指數的官方成份股列表頁面,查看最新的清單。




目前,港股上市的ETF交易所基金和窩輪、牛熊證這兩類衍生工具都不在港股通的交易範圍之內。

不是何時都能買賣

通過滬港通買港股,交易時間上的限制一定要知曉。因為香港獨特的情況,其交易時間安排比A股更為複雜。

A股港股節假日均休市

從交易日層面來看,不是每個交易日都可以進行港股通交易的。根據目前的規定,滬港通業務將僅在滬港兩地均為交易日且能夠滿足結算安排時開通。這意味著,任何一天只要是內地或者香港的節假日,那麽港股通均將暫停。內地的節假日,普通投資者耳熟能詳,這里不再多說。那麽港股市場涉及的節假日包括哪些呢?

在港交所的官網,有專門的休市假期表可供查看,以下是今年和2015年港股的休市安排一覽:


臺風天或將臨時休市除了固定的節假日之外,香港股市還有氣象造成的臨時休市安排。因為香港地處臺風和暴雨多發地帶,一旦氣象臺發出八號及八號以上風球警報(臺風警報)和黑色暴雨警報,港交所就可能因此取消部分時段甚至全日的交易。

根據不同氣象條件和相關警報的發布時間不同,整個處理有十多種情況,這里就不一一詳述,投資者可以隨時查看港交所官網,一旦要臨時休市,均會在首頁公布。

每天比A股多交易1.5小時

在港股通開市的交易日,投資者可以交易港股的時段是要比交易A股來得長的,根據香港聯交所交易時間規定:

9:00到9:30為開市前時段,其中9:00到9:20可進行集合競價

9:30至12:00為上午持續交易時段

13:00至16:00為下午持續交易時段

這意味著,相比A股,通過港股通進行港股交易,多出了上午11點半到12點和下午3點到4點這合計1.5個小時——對於盯盤的短線交易者,這顯然是不小的體力和經歷負擔。

那些有意思的交易細節

港股和A股,終究是不同的交易市場,所以在一些實際交易細節上,也是略有不同。習慣了A股交易的投資者,還必須有一個適應的過程。

港股能玩T+0

如果說港股比起A股來最大的誘人之處,莫過於T+0交易了,也就是當天買的股票可以當天賣出。

其實,嚴格來說港股采用的是T+2交易制度,買入的股票要2個交易日才能到賬確認。不過因為港股支持回轉交易,即當日買入的股票,經確認成交後,在交收前可以賣出,所以一般我們也習慣稱之為T+0。

港股沒有漲跌停10%

漲跌停,無疑是A股極具“中國特色”的交易規則。而在港股,則是沒有漲跌停限制的,這意味著如果遇上突發重大利好或者利空,一個股票漲跌20%乃至30%都是稀松平常的。這對於投資者而言,既是一種自由,但也是加大了投資的風險,可謂是雙刃劍。

最小交易單位股股不同

A股中,所有的股票都是以100股為1手作為最小交易單位。但是在港股,每手股票到底是多少股,卻是完全不同,這也造成了不同股票的入門門檻千差萬別。

比如騰訊控股(700.HK),目前的最小交易單位是100股,按照目前125港元上下的價格,最低入市門檻是1.25萬港元左右。而匯豐控股(5.HK),最小交易單位卻是400股,按照目前85港元上下的價格,最低入市門檻高達3.4萬港元。

投資者要知曉不同股票的最小成交單位,可以登陸港交所-投資服務中心-今日股價查詢,表格中的“買賣單位”就是1手對應的股數。當然,你登陸騰訊港股,使用“行情頁”,也能查詢到相關信息。




股價最小變動單位視股價而定在A股,無論股價是高是低,最小的價格變動單位都是0.01元。這對於低價股,其實意味著較大的買賣價差成本,而對於高價股則有利。

不過,在港股,最小價格變動單位卻是根據股價而浮動的,低的可能只有0.001元,高的甚至可能是0.5元或者5元。具體的股價和最小變動單位規律如下:


當然,在實際交易中,你也完全可以通過查看騰訊港股的“行情頁”獲得具體個股的最小變動單位。

收費和免費的實時行情

“港股實時行情竟然要收費的!”,如果你身邊曾經有早年就涉足港股的朋友,相信沒少聽到類似的抱怨。

的確,香港股市效仿美國,將實時股價數據作為增值的收費內容提供。所以在早年,你通過港交所網站查詢到的港股報價,都是15分鐘延遲數據,要想獲得港股實時報價,就至少得花費100到200港元不等的價格以獲得不同詳細程度的實時行情數據。

當然,如果你只是偶爾交易者,或者並不需要交易席位和掛盤數據那麽詳細的數據,那麽也可以通過騰訊港股或者新浪港股頻道這樣的服務商,查詢最新的實時成交價——不過這樣成交價最大的缺陷是無法提供買一賣一等掛盤數據,你難以精確計算下單時對市場的沖擊和下單成交的效率。不過對於普通散戶,這個影響應該不大。




港股財報哪里看?

放著偌大的A股為何要去炒港股?許多基本面投資者看重的是許多A股市場稀缺的投資標的,比如像內地IT巨頭騰訊、比如賭場股之類。

當然,對於基本面投資者,最重要的就是查詢上市公司的財報信息。在A股上,我們習慣了查看交易軟件的F10信息或者去巨潮資訊下載完整的企業財報。

那麽,炒港股如何獲得上述信息呢?如果要說最權威的信息來源,當屬港交所為了信息發布專門設立的港交所披露易網站,在這上面可以查到任何一家上市公司最新的公告。與此同時,利用股權披露功能,還能快速查到上市公司的主要持股機構,以及這些機構必須披露的持倉變化數據。




如果你覺得看原始公告太麻煩,而是希望查看類似F10這樣匯總的概要版數據,那麽建議去騰訊港股頻道上輸入代碼查詢,從損益表、資產負債表到總市值、市盈率以及最新的分析師觀點應有盡有。

原始鏈接:http://seekingbeta.net/blog/html/y2014/1878.html 

加料 玩轉 港股 必須 知曉 11 細節 官方 更多 實用 乾貨
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深度研究:滬港通「港股TMT」科網股稀缺成長標的 香港內地概念股

來源: http://xueqiu.com/2164183023/31861669


來源: 平安證券研究所
導讀:本文對香港TMT行業的投資標的,進行了深入研究,非常詳細和精彩。

滬港通背景:4 月10 日中國證監會與香港證券及期貨事務監管委員會發布聯合公告,表示滬股通總額度為3000億人民幣,每日額度為130 億人民幣,港股通總額度為2500 億人民幣,每日額度為105 億人民幣,滬港通正式啟動需要6 個月準備時間。這預示著籌備多年的滬港市場聯通機制正式開啟,考慮到資本市場對外開度的提升與市場環境的差異,這或對A 股的市場制度、估值體系以及投資機會都帶來一定的影響。

《四方協議》

2014 年9 月4 日,港交所旗下聯交所及香港結算與上交所及中國結算就建立滬港通正式訂立協議(下稱《四方協議》),四方協議已將法律規則,可交易證券範圍,交易規則,行情、指數衍生產品,交易及結算收入等五大核心問題基本敲定。

法律規則

在法律規則方面,雙方確定“主場原則”,即“通過滬股交易通向上交所提交的或在上交所執行的所有訂單應遵守上交所的業務規則和程序以及內地適用法律的規定;通過港股交易通向聯交所提交的或在聯交所執行的所有訂單應遵守聯交所的規則和程序以及香港適用法律的規定”。

可交易證券範圍

經各方協議的滬港通主要特點與此前公布的細節大致相同。根據《四方協議》,估計共有568 只滬股成為滬股通的首批投資標的(包含上證180 指數的成份股、上證380 指數的成份股以及不在上述指數成份股內而有股票同時在上交所和聯交所上市的發行人的滬股,上交所ST 股不納入滬股通),這些滬股的市值於2014 年8 月31 日占上交所股票市場總市值的90%;與此同時,估計共有263 只港股成為港股通首批投資標的,這些港股的市值於2014 年8 月31 日占聯交所股票市場總市值的81%。值得註意的是,上交所和聯交所協定,雙方商議並經雙方同意及獲得有關監管機構批準後,可以修改通過滬港通買賣的股票範圍。

交易規則

在交易規則方面,“暗盤交易”被特別突出並予以有條件禁止,即“上交所應在其規則中明確規定上交所子公司、上交所會員不得在聯交所以外的場所就港股結算通下持有的股票進行轉讓或提供轉讓服務,中國證監會另有規定的除外;聯交所應在其規則中明確規定聯交所子公司、聯交所參與者不得在上交所以外的場所就滬股結算通下持有的股票進行轉讓或提供轉讓服務,中國證監會另有規定的除外。”

行情、指數衍生產品

雙方交易所亦將行情、指數衍生產品等問題予以明確,即“上交所、聯交所中一方未經對方書面同意,不得以對方交易所上市的股票或股票指數為基礎,自行開發期權、期貨及其他衍生產品;發行商擬以上交所、聯交所中一方上市的股票或股票指數為基礎發行權證及其他衍生產品(含牛熊證)在另一方上市的,由上交所與聯交所另行商定。在商定前上交所與聯交所任何一方不安排上述產品上市,但雙方已上市的上述產品不受此限。”

交易及結算收入

衍生產品的預期收益,以及證券交易收入、結算收入,兩個交易所都將在公平對等的原則下予以平均分配。

一、 尋找滬港相對的稀缺性資產就長期來看,滬港直通車的投資機會在於兩地相對稀缺的價值——結合滬港兩地的市值結構(上市公司構成)與投資者的風格偏好,可以尋找出稀缺性投資機會。

(1)A 股中那些高分紅且盈利較為穩定的低估值板塊,尤其是港股較為稀缺的行業個股,可能更會受到香港投資者的青睞,滬港通之後可能會有較為顯著的增量資金配置,從而帶來較為明顯的估值修複或者是估值擡升。

這一類的行業板塊主要是大眾消費(食品飲料與日化)和醫療領域的白馬龍頭,以及公共事業個股。考慮到替代效應,港股中的金融能源板塊可能相對受損。

(2)港股中那些高成長且市值較小的高彈性板塊,尤其是A 股較為稀缺的行業個股,會受到A 股投資者的青睞。

這一類行業板塊主要是在香港上市的信息技術與網絡科技股,以及博彩娛樂領域個股。這或帶來港股映射的投資機會,同時考慮到替代效應,A 股的部分創業板個股可能受損。





本文作為滬港通專題之二,著重分析滬港通開放後港股市場高成長板塊(主要以TMT 為主)的投資機會。根據Wind 統計,目前符合滬港通交易規則的港股TMT 可交易標的數為20 余家,但我們認為,隨著未來雙邊投資交易規模的擴大以及深港通的進一步對接,港股相關高成長板塊的投資選擇面也或將擴容,港股TMT 板塊A 股可投資標的甚至可能實現完全對接,因此,在本篇報告中,我們以全港股TMT 交易標的為基礎,挑選未來值得A 股投資者進行投資的稀缺標的。



二、 把握產業主題投資主線成長股通常伴隨著一個強勁的行業上升趨勢成長,諸如當下熱門的穿戴式設備、移動互聯網、大數據、去IOE等等。根據我們統計,過去5年的100只牛股當中,除去5只沒有明顯的行業趨勢之外,分別屬於26個不同的行業變化趨勢(不包含“資產重組”)。

在這26個行業趨勢當中,有9個行業趨勢在2年或更多年份中有所表現。同時,有8個行業趨勢累計貢獻了4只以上的牛股,合計56只,占總數的66%(“資產重組”的15只個股不在統計範圍內),在這8個行業趨勢當中,有7個在2年或更多年份中有表現,而唯一的例外是2013年剛剛興起的“手機遊戲”。

可見,行業趨勢的把握對於投資者而言異常重要,把握住8個行業趨勢既可以把握住66%的TMT牛股,並且這些趨勢通常會有跨年度的表現,值得投入精力去研究。





E=MC2 科技投資相對論

通過“牛股基因“的分析可以發現,”行業“因素在TMT板塊的牛股發掘中發揮著重要作用。E=MC2是我們於1年前提出的TMT行業研究框架,旨在幫助投資者把握TMT未來發展的重要行業趨勢。

E=MC2即以數字電子化讓生活更高效(Efficiency)為推升需求的源頭,通過增進便攜移動性(Mobility)、強化信息交互通聯(Communication)及建立雲端存儲計算能力(Cloud Computing)等三大技術加以實現,進而衍生出諸如智能手機、金融IC卡、智慧城市、安防等等當下熱點行業趨勢。



我們認為,未來TMT領域重要的行業趨勢也可從E=MC2框架中尋找端倪。以科技持續提升生活效率為抓手,我們建議投資者關註未來市場空間巨大,且行業正處於快速增長期的6大行業方向,包括:可穿戴設備、智能汽車、移動支付、智能家居、在線教育、雲計算等。





投資慣性決定在港股市場中尋求稀缺標的的習慣——以熱點主題延續的模式,尋找A 股中稀缺的標的。

三、 主題投資下E=MC2建議關註的未來行業趨勢及投資標的

以下,我們分別就可第三方支付、金融IC卡、互聯網彩票、手遊、智能穿戴等5大方向進行港股稀缺標的的篩選。

1、第三方支付

行業發展現狀

經過十多年的發展,我國第三方支付行業已逐步由一個新興行業發展成為一個成熟、合規、不斷壯大的行業。2013年,中國第三方支付交易規模為17.2萬億元人民幣,同比增長38.7%,隨著第三方支付的業態逐步穩定,在現有格局下,全行業將進入穩定增長時期,預計未來三年均會保持35%左右的增速。



移動支付在近幾年發展中表現最為搶眼。第三方支付主要包括:線下收單、互聯網支付、移動支付和預付卡支付,當前線下收單業務占不仍在我國占有最高的比重,達到60%的水平,移動支付的占比相對較小,但增速驚人,僅在2013年一年增長了6倍的份額,這與我國智能手機的普及、移動互聯的使用習慣的養成息息相關,未來技術的成熟會進一步推動移動支付交易規模占比的擴大。





行業壁壘

“牌照”是中國第三方支付領域的竅門轉,在細分領域:網絡支付、移動支付、預付卡發行,企業
都需要獲得相應的牌照資質才能獲得相應的運營權。

銀行卡收單業務牌照

主要基於POS機系統進行銷售點終端的收單服務方式。

網絡支付牌照

網絡支付牌照就是通過互聯網在收付款人之間轉移資金,例如使用淘寶平臺進行商品交易,以支付寶進行打款,而支付中,網絡支付服務商可以收一定的取傭金。

預付卡牌照

預付卡有別於網絡支付以及銀行卡收單,其原因在於兩者主要賺取的利潤來自於服務的費用,即資金交易只是借助通道沒,並不停留於平臺,而預付卡牌照的獲取將使企業具有積累資金的功能,相應地可以賺取更為豐厚的資金沈澱的利息。

牌照發行情況:

普通支付牌照(網絡支付、省級預付卡)已不稀缺。2014年7月,央行發放第五批支付牌照,此次獲批企業共計19家。此前,央行共發放過4批第三方支付牌照,分別是2011年5月18日頒發27家單位;2011年8月29日頒發13家單位;2011年12月22日頒發61家單位;2012年6月27日頒發95家單位。此後,央行再未批量發放過牌照,但陸續給個別企業發放。此次牌照發放後,持牌單位將增加到269家,主要支付市場處於相對飽和的狀態。

全國性預付卡牌照仍是稀缺資源。雖然國內主要支付市場已處於相對飽和狀態,但全國性預付卡牌照仍是稀缺資源。在2011 年底,監管層曾透露,對預付卡牌照的總量有所控制,很可能全國性的預付卡發行與受理牌照總量可能不會超過十張。央行2011 年發放的首批牌照中,共有6 家企業獲準經營全國性預付卡相關業務,此後發行的預付卡牌照的經營範圍均為省級或跨省業務,並無全國性業務。至2014 年央行才為拉卡拉和平安付兩家公司在原有牌照基礎上分別增加了全國性預付卡發行、全國性預付卡發行與受理的業務資質。



隨著網絡支付的市場份額越來越大,央行已經表明態度要明確各支付牌照各自的功能界限,不能通過一張網絡支付牌照把其他牌照的功能都繞開了,表明了央行開始正式著手規範第三方支付行業,而作為全國稀缺性的預付卡支付牌照,未來的商業價值將越發凸顯。

第三方支付港股投資標建議:

投資標的:中國創新支付(8083.HK)、中國支付通(8325.HK)、貿易通(0536.HK)、高陽科技(818.HK)、百富環球(0327.HK)、中國信貸(8207.HK)。

中國創新支付(8083.HK):前身是矽感科技,主營技術為二維碼光電識讀,其中緊密矩陣碼(簡稱CM碼)、網格矩陣碼(簡稱GM碼)被工信部定為二維碼國家標淮,具備大量商業應用前提,當前是國內唯一一張外資第三方支付牌照,業務範圍:互聯網支付(全國)、預付卡支付(北京市、上海市、浙江省、廣東省、遼寧省);與騰訊財付通共同推出微樂付,擁有國內鮮有的二維碼支付的業務經驗。



中國支付通(8325.HK):原名奧思知,公司將收購擁有全國性預付卡牌照和網絡支付牌照的開聯通的股權,成為國內僅有的6張全國性預付卡牌照。

貿易通(0536.HK):跨境電子交易服務、泛亞電子商貿聯盟。

高陽科技(818.HK):持有百富環球42%的股權,當前支付解決方案業務是公司重點發展的方向之一。

百富環球(0327.HK):國內領先的POS機提供商,按POS機出貨量看為國內第一,占到30%市場份額。

中國信貸(8207.HK):典當抵押貸款平臺。

2、金融 IC 卡

行業發展現狀

自央行實施了銀行卡從磁條卡向金融IC卡遷移的戰略以來,呈現良好發展勢頭。至2009年底, 已有多家銀行試點發行推廣了金融IC卡,以當前發展勢頭來看,未來金融IC卡的發行數量或將大幅超出市場預期,預計2014年金融IC卡的凈增量達到5億張。







行業壁壘

1) 銀聯卡產品企業資質認證

銀聯卡生產及個人化企業資質認證主要包括卡基生產、磁條信息個人化、IC(集成電路)卡片封裝、IC芯片信息個人化四類。企業可以根據自身情況申請其中的一種或多種資質認證,對通過資格認證的企業分配生產代碼,允許進行銀聯卡產品的相關生產和加工。目前得到資質認證的企業有49家,4項資質都擁有的有32家。



2) 銀聯卡芯片安全認證

銀聯卡芯片安全認證,主要包括企業安全和產品安全兩方面。

企業安全:指銀聯卡芯片集成電路設計企業、芯片集成電路加工企業以及芯片嵌入式軟件研發企業的安全管理水平應符合《銀聯卡芯片安全規範第3部分:企業安全規範》的要求。

產品安全:指用於銀聯卡上的芯片集成電路產品和嵌入式軟件產品應分別符合《銀聯卡芯片安全規範第1部分:芯片集成電路安全規範》和《銀聯卡芯片安全規範第2部分:嵌入式軟件規範》的要求。





金融IC 卡港股投資標建議:

投資標的:金邦達寶嘉(3315.HK)、中國電子(0085.HK)、上海複旦(1385.HK)、中芯國際(0981.HK)。

金邦達寶嘉(3315.HK):由金邦達國際集團公司和全球領先的智能卡整體解決方案提供商——法國Gemalto 公司合資組建,全面負責Gemalto 集團在大中華地區非電信業務的運營,是國內唯一同時獲得維薩、萬事達、美國運通、 JCB 、大萊和中國銀聯認證的卡片制造商及卡片個人化服務提供商。



中國電子(0085.HK):芯片設計商,其主體企業中電華大是國內6 家唯一獲得芯片產品認證的企業。

上海複旦(1385.HK):芯片設計商,是國內6 家唯一獲得芯片產品認證的企業,主要優勢在於非接觸式射頻卡芯片技術。

中芯國際(0981.HK):我國最大的晶圓制造廠商。

3、互聯網彩票

行業發展現狀

2013 年我國彩票銷售額達到3093 億元,同比增長18.3%,根據艾瑞咨詢的預測,未來3 年中國彩票市場將呈現持續高增長的態勢,預計2015 年將達4502.5 億元。



互聯網彩票發展迅速

伴隨著我國互聯網普及率的提升,我國互聯網彩票業也得到了迅猛的發展。2008 年互聯網彩票銷售占比僅為2%,至2013 年占比已達13%,我們預計,盡管未來3-5 年增速會有所放緩,但預測複合增速仍能達到40%-50%。



行業壁壘

牌照是這個行業的稀缺資源,目前我國擁有互聯網售彩牌照的公司僅兩家:500 彩票網和中國體彩網,且均僅限於體彩領域試點,福彩的互聯網牌照暫未發放。

2012 年9 月,財政部批準了中體彩中心委托中體彩彩票運營管理有限公司、深圳市易迅天空網絡技術有限公司開展互聯網代理銷售體育彩票業務試點工作,前者就是中國體彩網,後者就是500 彩票網,而500 彩票網也是當前唯一一家取得行政審批的民營彩票網站,其余銷售互聯網彩票的公司均為代售。



互聯網彩票港股投資標建議:

投資標的:禦泰中彩控股(0555.HK)、華彩控股(1371.HK)、亞博科技控股(8279.HK)、眾彩股份(8156.HK)。



基於目前互聯網彩票的牌照並沒有完全放開,我們僅在港股中尋找在彩票領域充分涉足的企業,選股依據主要來自於彩票終端機歷史中標以及並購情況進行選定。







4、手遊

行業發展現狀

受益於近年來我國移動互聯網環境的日益改善,與移動終端的快速普及,我國移動遊戲在2013 年得到了井噴式的發展,總體市場規模預計達到136.5 億元。其中,智能移動遊戲領域全年市場規模預計達到91.9 億元,同比增長371.1%。我們預計2014 年智能移動遊戲市場將保持近100%的同比增速,2014 年智能移動遊戲市場規模將達到178.5 億元,移動遊戲行業整體市場規模將達到209.2 億元。







兼並整合將繼續圍繞手遊產業鏈發展

手機遊戲的產業鏈主要分為,開發商、發行商和平臺商。其中開發商主要負責遊戲的研發制造,發行商則負責遊戲的代理發行及宣傳推廣,平臺商則負責為用戶提供一個遊戲下載的平臺。

在這三個環節中,平臺商作為直接與用戶對接的環節,其議價能力最強,而且平臺成本低風險小的特點,也使其成為整個產業鏈中最穩定的一環;發行商能夠準確地把握玩家的遊戲偏好,並能同時代理多款遊戲,風險相對較低;而開發商的業績表現,主要取決於其開發的遊戲是否被市場所認可,一款成功的遊戲能帶給開發商驚人的利潤,但是一旦開發商無法持續地提供優秀的遊戲,就會被市場所淘汰,是各環節中風險最大的一環。



未來兼並整合仍將是行業未來的發展趨勢。隨著手遊行業的興起,行業進入壁壘較低的條件導致新進的公司不斷增多,行業中單一業務的遊戲公司的生存空間將會越來越窄,因此,未來手遊產業的發展不只是局限於橫向產業的擴容,而更有向上下產業進行延伸,通過渠道、平臺、廣告等渠道的拓闊有效增加競爭力、降低營運成本。







手遊港股投資標建議:

投資標的:雲遊控股(0484.HK)。

雲遊(0484.HK):雲遊控股成立於2009 年,由廣州菲音和捷遊兩個遊戲研發品牌以及維動發行平臺組成。2013 年,公司斥資7,000 萬美元(約5.43 億港元)入股手遊商Magic FeatureInc.20%股權,逐步向手遊領域轉型。



5、可穿戴設備

行業發展現狀

2013 年,可穿戴市場需求規模達到了10 億美元,智能手表、智能手環在2013 下半年的銷量環比增長更是達到了400%的水平,能否補充智能手機的功能將是智能穿戴設備的發展機遇,而未來隨著蘋果和三星相關智能穿戴產品的落地,智能穿戴市場或將會上升至更高的關註層次。







從目前銷售端市場對於智能穿戴產品的功能需求來看,主要集中於運動、健康兩個方面,原因在於可穿戴設備仍需要有別於智能手機的產品定位,通過功能上的互補來完成產品的銷售端推廣。

智能穿戴健身領域的多款產品,主要用來監測使用者的運動距離、睡眠時間在內的用戶體外數據,通過智能手機上關聯的應用,向用戶顯示出直觀的圖表或建議,由於攜帶方便,受到運動健身市場的歡迎。





智能穿戴醫療領域的多款產品,已涵蓋了“三高”:體溫、心率、脈搏等監測功能,醫療穿戴式設備的商業化得益於其功能契合用戶需求,消費者願意為這類監測體征的產品買單。





續航或成為可穿戴設備的短板

目前市場上的主流產品,智能手表續航能力表現較差,除了使用E-Ink 的Pebble 可以達到一周以外,其他智能手表的續航時間都在2-5 天左右,如果消費者使用較為頻繁,這個時間還將縮短。關於Apple Watch,蘋果在發布會上沒有給出具體參數,但在私下接受采訪時表示建議用戶白天使用,晚上充電,短期內智能穿戴設備的續航能力或將會是智能手表的重大短板,消費者往往不願意再添加一款需要每日充電的產品。

而智能手環在續航上的表現略好於智能手表,由於其並不需要很強的屏顯與交互能力,主流產品基本都能保持1 周左右的續航時間,基本能滿足消費者對其的需求。



蘋果、谷歌將引領行業發展

蘋果於2014 年9 月9 日發布會正式推出Apple Watch,而產品將在明年初正式發售。蘋果看好可穿戴市場已久,其先前推出的HealthKit 就是為Apple Watch 的面世鋪平道路,而新增業務Apple Pay也讓蘋果正式進入移動支付領域,我們相信Apple Watch 將會引發人們對可穿戴設備更大的需求,未來可穿戴設備或將會成為蘋果新的利潤增長點。

谷歌的Google 眼鏡早在面世前就得到了市場的重點關註,其獨特的使用方法令可穿戴設備的便攜性發揮到了極致。隨著未來Google 眼鏡應用市場的完善,我們將會看到這款劃時代產品在各個領域發揮其獨特的作用。

三星則開始積極拓展其可穿戴業務,希望盡快擺脫智能手機市場接近飽和的頹勢,減輕對智能手機業務的依賴。據稱,目前三星電子有8000 余名開發和設計人員都在為明年即將上市的可穿戴型設備做準備。最近三星電子副會長李在镕與美國知名體育品牌 Under Armour 的 CEO 凱文•普朗克會面,預示了三星未來打算拓寬其可穿戴型設備的市場空間。





可穿戴設備港股投資標建議:

投資標的:瑞聲科技(2018.HK)、舜宇光學科技(2382.HK)、安捷利實業(1639HK)、信利國際(0732.HK)、SOLOMONSYSTECH(2878.HK)。

瑞聲科技(2018.HK):微型聲學器件的設計、開發、制造,主營產品為聲學產品(營收占比94.5%):揚聲器、受話器、傳聲器;非聲學產品(營收占比5.5%):天線、光學鏡片、振動器、陶瓷產品;產品應用與移動手機、掌上電腦、可穿戴式設備、超級本、筆記本電腦及電子閱讀器等。



舜宇光學科技(2382.HK):主要從事光學及其相關產品的設計、研發、生產、制造。

安捷利實業(1639HK):主要從事制造及銷售應用於通訊、液晶顯示器及消費電子產品(例如移動電話、液晶顯示模組、汽車電子及照相機)的柔性電路板。

信利國際(0732.HK):液晶體顯示器模組、觸控屏產品及微型相機模組,主營產品為液晶體顯示器產品(營收占比87.69%):制造及分銷液晶體顯示器產品及觸控屏產品;電子消費產品(營收占比2.31%):制造及分銷電子消費產品(例如微型相機模型、個人保健產品及電子設備)。

SOLOMONSYSTECH(2878.HK):提供顯示器集成電路晶片及系統解決方案,廣泛應用於各類智能手機、智能電視及其他智能產品,包括消費電子產品、便攜式裝置、工業用設備及環保能源應用。

四、 風險提示1、滬港通政策落實不到位。

2、政策滯後風險。

五、 附錄A/H 股TMT 公司構成對比

A/H 股TMT 行業市值構成存在一定差異,H 股中通信板塊市值明顯高於A 股(其主要原因為中移動、中聯通、中電信三大巨頭對總市值貢獻較大),而傳媒及電子板塊市值則相對較低。TMT 的4 個板塊中,H 股主要集中於計算機及通信板塊;而電子及傳媒板塊,其市值遠落後於A 股市場。



A/H 股相關主要板塊成長性對比

分析主要子行業近三年的盈利情況,A/H 股半導體及技術硬件設備行業的盈利波動較大;軟件服務及媒體行業的盈利波動較為平穩;在電信服務上A 股與H 股有較大的分歧,H 股中由於國內三大運營商占比較大,且其盈利波動較為平穩,致使H 股電信行業盈利波動平穩,而A 股的電信行業則呈現了較大的盈利波動。





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對於神州租車的個人思考 點拾Deepinsight

來源: http://xueqiu.com/3915115654/31891211

今年全球最大的IPO無疑是阿里巴巴。然而有一家公司在阿里上市的同一天也在香港上市,認購超過200倍,火爆程度一點不輸給阿里。這家公司就是神州租車。為什麽普普通通的租車公司能獲得如此火爆的認購,而這家互聯網模式的租車公司未來會在哪里?本文和您分享一些筆者的思考。

先看行業,目前中國有四大類租車公司:以AVIS,Hertz領銜的全球租賃公司,以北京新月,上海強生為代表的傳統租賃公司,以大眾,奔馳為首的廠商租賃公司,以及以神州租車,一嗨租車的連鎖租賃公司。筆者也曾經和其中的三類打過交道。像AVIS,Hertz這種主要是B2B模式,大部分依靠外資企業生存。許多全球的外資企業和他們簽署全球服務鏈協議,所以國內租車必須用他們,雖然價格非常貴。而北京新月,上海強生更多是當地B2B的模式。他們的司機比較專業,很多高層領導人會議的租車都會用他們,避免對於道路的不熟悉。而神州租車更多是B2C的模式,受益於普通老百姓租車的需求。而且他們的服務以車為主,很多用戶不需要司機,不像前面兩者更多都是需要其專業司機的附加值服務。

從滲透率的角度看,國內租車行業滲透率還很低,在2012年僅僅有0.4%,而同期日本是2.5%,美國是1.6%,韓國是1.4%,巴西是1.3%。此外,中國市場的集中度也很低,美國前五名租車公司壟斷了95%的租車市場,德國有90%,中國租車市場前五名的占有率僅僅為14%。這背後的問題是B2B和B2C市場是完全割裂的。B2B的租車公司更多要麽有全球品牌(AVIS,Hertz)這種,要麽能搞定政府或者國企(上海強生這種)。而神州租車對應的細分市場是B2C的老百姓,他們更在乎的是價格。你讓GE,中石化,美國領事館等這些大企業去租用神州租車的服務目前看還不太可能。不過可喜的是,未來B2C這一塊才是發展的主流,這點和海外市場是一致的。

而對於神州租車來說,這其實並不是第一次提交IPO申請。早在2012年公司就在納斯達克提交上市申請,但他們這種重資產擴張的模式並不被投資者所認可。於是撤回上市申請,轉而在今年於香港上市。在上市之前,全球租車老大Hertz還入股公司20%股權,並獲得了一個董事會席位。

從商業模式看,租車毫無疑問是其最大收入來源。在2014年一季度收入中占比高達85.6%。然而另一塊二手車銷售的占比過去幾年在慢慢崛起,從2011年的5.3%上升到了2014年一季度的14.4%。筆者認為二手車的銷售是其擺脫被人詬病“重資產”模式的好方法。不同於傳統行業,神州租車的重資產擴張後,這些資產還是能夠變現,甚至取得收益的。而不是傳統企業中,購買的設備(資產)最後必須完全折舊。公司目前有三個渠道來出售二手車:自由招標及拍賣,第三方拍賣公司,其他線下銷售。目前公司的車輛總規模為52,498輛。其中35,602輛投入短租,5,946輛用於長租,4,475輛為金融租賃,退役待售及因違章停運約有6500輛。

神州租車的目前在短租市場的份額有31%,為行業絕對龍頭,大大領先一嗨租車的8.1%。而此次上市後,筆者認為神州租車的護城河會更深。短租行業最重要的因素是什麽?資本開支和品牌。而神州租車通過上市後,這兩塊的護城河都會更加鞏固。可以說如果之後其競爭對手無法融資的話,那幾乎沒有機會和神州租車拉近差距。

對於公司的未來,筆者相對比較樂觀。從中美行業對比發現,在美國租車是旅遊中非常自然的一部分,AVIS,Hertz很大一塊業務也來自於旅行租車。最近國慶長假臨近,筆者也看到許多朋友去了美國,租車在一號公路上享受美麗的自然風光。在美國像Priceline這樣的大型OTA都提供租車服務。而中國旅行中的租車服務才剛剛開始。未來的旅行一定是越來越個性化,而不是跟隨旅行團的大巴走馬觀花。所以租車會成為自助旅行中非常重要的一條龍服務。另一塊,隨著上海,北京等地的牌照限購和擁堵,未來可能會有一些用戶放棄買車,轉而開始租車(比如偶爾周末出遊租車)。這點和許多居住紐約曼哈頓,面臨高昂停車費的用戶是一樣的。所以,從行業增長看,租車還在快速增長階段。此外,筆者認為神州租車過去幾年的“燒錢”打造了非常強的比例(賬面價值超過40億的車隊,遍及全國的網點和5000人的團隊)。這點和京東十分類似。所以長期看,神州租車將在一個高增長行業中保持非常高的市場份額和必然,前景依然誘人。

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對於 神州 租車 個人 思考 點拾 Deepinsight
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