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特級股災港股73年：跌91%美股29年：跌89% 何車

2007-05-27  AppleDaily

本港 1973年股災與美國 1929年股災，都屬特級的。在兩次股災中，本港股民傷得較美國股民重。
■美國杜指在 29年 9月見 381， 32年 7月瀉至 41。 34個月下來，杜指慘瀉 89%。
本港指在 73年 3月（ 9日）見 1774， 74年 12月（ 10日）見底 150。 21個月下來，指慘瀉 91%。
■港股災情，以 2個百分點之微，慘過美股。然而，港股回鄉則快得多。 81年 6月，指重見 1774以上，用了 8年時間，返回 73年股災前水平。美股首次回見 29年災前水平，在 54年 12月，歷時剛好四分一個世紀。
■ 73年本港何以發生股災？用甚麼世界滯脹（經濟衰退與通貨膨脹沒趣一齊來）引發嚴重經濟效果來解釋，當然了當，但比較複雜。

攀得高摔得重

1個簡單理由，就是當年港股「炒過龍」。股票沒有一定公式計算的合理價，升至過度偏高的地步，企業盈利與經濟條件沒法支撐，就得下跌。所謂攀得高，摔得慘。
72年秋，置地公司發動牛奶公司收購戰，王德輝的華懋支持周竣年爵士（牛奶主席）抗拒收購，一場「華洋大戰」爆發。最後置地成功收購牛奶（牛奶位 於薄扶林的牛棚，在二十多年前改建成置富花園）。最後收購牛奶高潮迭起，大小股票股價幾乎天天漲，愈來愈多小市民，發覺「炒股可以發達」。
指由 72年 8月的 440點，至 73年 3月股災前一刻，升上 1774，升幅 3倍。置地的 PE，炒上 60-70倍，其他一些名氣大的地產公司， PE更飆升達 100倍。
港股有甚麼能耐，值 100倍 PE？結局當然是由瘋狂走到滅亡，到 75年尾指跌到 150點時， PE跌至幾倍，「合理化」了。
處谷底時，新鴻基地產（ 016）的預期股息率高達 20厘，此時成為新地股東，發達是必然的事。當年投下 10萬元，今天也不知變成了多少個千萬元。
■「金魚缸」、「盲俠」與「魚翅撈飯」在 72年底 73年初首次出現，當年股災前其實已有不少「預警訊號」，只是太多人貪性戰勝理智，難逃一，明天續談。
趣味統計系列﹙之八﹚
何車

全隻美股只值2oz黃金 何車

2005-08-13 AppleDaily

周六，又是「趣料系列」時間。上周六預告今周題材，美國有1隻股票，只值八千餘港元。港金昨日⒂價4144元，1隻美股（「全隻」）只值2oz黃金。有冇搞錯？冇有搞錯。

■這隻可能是全世界市值最低仍然「在生」的美股，全名是Ultimate Sports Entertainment Inc.，交易所代號是ULSP。

公司發行股數1057萬股，按盤價0.0001美元；按盤價即對上1次的成 交價。一計之下，市值就是8245港元，比2⒂黃金價值8288元，還要低43元。因經常佩戴8⒂黃金而索性改名「八⒂金」的藝員，絕對不是有錢人家，但 原來他身上的8⒂金，價值已相等於4隻ULSP的市值。以此做標準，「八⒂金」又可算是富貴人家。

■1家超小型公司要上市，當然不可能。ULSP微型至此，只因為股價大跌。 去年4月，股價0.20美元，至今跌至0.0001美元，跌幅是99.95%，即1萬元跌剩5元。再遠一些，由02年3月的0.50美元起計，跌幅更達 99.98%，即1萬元跌剩2 dollars。

■1家如此interesting的公司，讀者一定感覺 interested，想知多一些資料。對不起，ULSP是以Pink Sheets方式上市，屬OTC股票。以此方式上市，不必披露太多資料，本港非國企類股份，許多都是以Pink Sheets方式在美國上市。Pink Sheets公司不一定是蛇蟲鼠蟻公司，但蛇蟲鼠蟻公司所佔的卻不少。

■詳細資料欠奉，公司業務性質資料當然不會沒有。ULSP屬出版類股 份，Bloomberg將其歸類，與敝報東家壹傳媒（282）同屬1類，只是壹傳媒的市值，是ULSP的63萬倍，1隻等於63萬隻。Bloomberg 載有ULSP的業務描述如下：creates, develops, and publishes superhero based action/adventure/fantasy stories in collectible comic form。

■ULSP的業務看似不賴。再看今年2月24日1段新聞：ULSP與 National Basketball Association announce their first Nationwide release of a limited-edition collectibe comic book series available for sale at Wal-Mart stores and the NBA stores in New York。

希望發夢變發達

新聞有Nationwide、Wal-Mart、NBA（還有甚麼40 NBA stars包括姚明）等醒神字眼。看完之後，真想刀仔鋸大樹，一擲幾千元買ULSP的股票，希望發夢變成發達。但似乎不通，到底ULSP只是價值2⒂黃金的公司，怎能買得起？誰人賣給你？

ULSP交投不是絕對空白，本月5日，就曾有1000股交易（8月3日多一些，有8775股），成交價0.0001美元，價值0.78港元。

有人買不出奇，當作買1個夢，加一二十美金佣金無所謂。但有人賣則真正奇怪，賣股所得不足以付經紀佣金，就算免佣，賣1千股收取價值0.78港元的款項，又有甚麼意思？與其讓下家發夢，不如自己發夢！

何車

中環在線：潛水美股炮製火雞餐 李華華

2008-11-26  AppleDaily

金 融海嘯橫掃全球，源頭花旗國嘅股市短短幾個月插水近三成，搞到蟹貨一籮籮，投資者身家大蒸發，仲點會有心情消費，就連佢哋最重視嘅感恩節同聖誕節，睇怕都 要勒緊褲頭。CNBC見呢班坐艇散戶咁可憐，特別搜羅啲潛水股，教艇戶點樣利用呢批股票炮製一個豐富嘅「感恩節大餐」。 通用電氣換聖誕樹燈飾 美 國人過感恩節點少得火雞？微軟股價年初至今雖急挫四成，但爛船都有三斤釘，家吓每股都仲值廿蚊美金，沽咗佢都夠買隻10磅重嘅肥美火雞，食番個豐富嘅感恩 節晚餐。如果想佈置吓屋企，營造吓節日氣氛嘅話，就要諗吓賣咗隻通用電氣，每股仲值15蚊美金，夠買套聖誕樹燈飾。至於揸住股神隻巴郡嘅投資者就最豪，每 股值8.75萬美金，可以買到最新型號保時捷911跑車。不過通用汽車同AIG嘅股東就慘啲，兩隻股家陣分別只可以買到5磅番薯同一袋蔬菜，都夠填飽個肚 嘅。 賣美股過聖誕建議 微軟每股價值*：20.69美元購買商品：10磅重大火雞通用汽車每股價值*：3.59美元購買商 品：5磅番薯AIG每股價值*：1.77美元購買商品：一袋冷凍蔬菜巴郡（A股）每股價值*：87500.00美元購買商品：最新型號保時捷Google 每股價值*：257.44美元購買商品：奧林巴斯1000萬像素相機蘋果公司每股價值*：92.95美元購買商品：iPod Shuffle連10首下載歌曲埃克森美孚每股價值*：78.80美元購買商品：美式足球球衣高盛每股價值*：67.42購買商品：三星鐳射打印機碳粉通 用電氣每股價值*：15.26美元購買商品：聖誕樹燈飾花旗每股價值*：5.95美元購買商品：遊戲棋福特汽車每股價值*：1.56美元購買商品：6安士 「士的糖」註：星期一收市價

美股“狼市”時代來臨 人世間 之 大象無形

http://foreverchan.blogspot.com/2010/08/blog-post_25.html

《華爾街日報》--要想把股市的兩面性準確描述出來﹐幾乎是件不可能完成的任務﹐有人說它像多用勺叉﹐像早中餐﹐像杏李﹐像騾子。其中有一位投資者試圖總結美國股市近期的曲折迂回的努力產生出了一個新的股市術語──歡迎來到“狼”市 ('wolf' market) 。

這個術語的締造者﹐美國BGC Financial投資公司首席全球策略師、金融衍生工具研究主管邁克爾‧普爾夫斯(Michael Purves)說﹐狼市的特點是窄幅震盪、波動增加、股票相關性高、反轉快。他說﹐鋸齒狀的指數震盪提高了投資者依據基本面選股的難度﹐使短期期權和技術 分析成為把握反彈機會的更好工具。
普爾夫斯說﹐“一天晚上﹐我走過一個街角時突然想﹐應該以另一種動物來描述目前的股市狀態。與牛和熊相比﹐狼的體型更小﹐但動作迅速﹐決斷果敢。”

普爾夫斯認為﹐美國股市自2010年4月下旬進入了狼市﹐而引發狼市的根源要更早一些。股市自2008年3月的低點後大幅上揚﹐投資者預期經濟會以一個尚 未實現的較快速度復蘇﹐並把這個預期納入股價之中。受到近期歐洲主權債務危機、經濟數據缺乏亮點以及美國企業二季度財報振奮人心等因素的綜合影響﹐市場一 直在努力尋找前進的方向﹐從而導致交易區間收窄﹐股價波動加劇。

從熊市角度來看﹐普爾夫斯認為標準普爾500指數(Standard & Poor's 500)到今年年底也無法突破4月份1225的高點。

但從牛市角度來看﹐普爾夫斯預計二季度上市公司的強勁盈利以及中國等發展中經濟體的需求將使標普500指數的低點維持在1010點附近。與此同時﹐芝加哥 (新聞 - 網站 - 圖片)期權交易所市場波動率指數(CBOE Market Volatility index﹐簡稱VIX)──也就是市場的恐慌指標──很可能超乎正常狀態地保持在25到35的區間。2010年8月20日週五﹐該指數收於25.49。

當然﹐8月份的成交量清淡加劇了市場的波動性。8月23日的交易量為本年最低﹐而且在9月前很可能無望有太大增長。

Banyan Partners公司首席市場策略師羅伯特‧帕弗里克(Robert Pavlik)說﹐“目前市場處於試探階段﹐而且正值8月份的度假高峰期﹐交易非常清淡。很顯然﹐我們已經從經濟衰退中走出來﹐但人們還是有點草木皆兵。”

普爾夫斯表示﹐在宏觀經濟因素主宰股市的情況下﹐各類股票同漲同跌的相關性很高﹐導致投資者對於技術分析更加依賴。一方面來說﹐“算法交易” (algorithmic trading)的日趨流行增加了市場動向與技術指標的相關性。另一方面﹐在利率接近零的市場環境下﹐對企業的現金流分析變得更加困難。

普爾夫斯說﹐“在沒有其它因素滲入的情況下﹐技術面的影響將會變大。”他建議投資者利用期權工具在不確定的市場中進行短期押注。

至少在經濟復蘇步伐加快或股市在另一種催化劑的推動下重新找到立足點之前﹐狼市狀態可能還會持續下去。普爾夫斯認為﹐狼市將會延續到2011年。

普爾夫斯說﹐“可能需要一段很長的時間﹐才能回到那種傳統的經濟週期。”

撰稿﹕華爾街日報Kristina Peterson

美股新中国公司：机遇还是泡沫？

http://www.yicai.com/news/2010/12/629078.html

美股：「市場化」退市

http://www.21cbh.com/HTML/2011-11-11/3OMzA3XzM3ODc3OA.html

11月9日，寶團網（Groupon）收盤價為24.02美元。這家11月4日在美國納斯達克上市的公司，事實上還在虧損。

與此同時，2004年5月份上市的盛大網絡創始人陳天橋卻在上個月開始回購股份，此刻這一行為仍在進行中，盛大網絡回購的目的是為了退市。

無論是寶團網的上市，還是盛大網絡的退市，若放在A股幾乎不可能。這一進一退道出了A股和美股發行體制的大不同。

逼上美股

「我們還是爭取上A股，上不了A股才去美國市場或香港市場。」深圳創投公司華瑞投資投資經理王亞東表示。

在他看來， A股IPO一方面可獲得更高市盈率；另一方面，國內上市還能節省企業打響知名度的廣告費用。有機構測算，在國內上市相當於投了5000萬元到1億元的廣告費。王亞東表示。

然而，即便如此，仍有眾多中國企業選擇去美國上市。「這是美國新股IPO的制度和中國A股的IPO制度不同造成的結果。」i美股主編梁劍表示。

首先，美國對於IPO的審核和上市是分開的。美國證監會審核上報公司的信息披露情況，而各交易所審核上市。而中國則是審核和上市的決定權都在證監會。

深圳另一創投公司董事長表示，美國證監會審核材料和中國發審委思路不同。「中國發審委的審核思路是從材料中挑問題，美國證監會只審核應公開的材料是否齊備，並不質疑其真實性。美國一些交易所對上市公司的盈利也是沒有要求的。」

梁劍稱：「這就讓有一定規模的公司在美國上市非常容易。」

另一方面，美國證監會對材料的審核是隨到隨審，並不考慮市場環境和企業類型。「而中國證監會對市場環境和企業類型會有所考慮。如果上市公司是國家不扶持的或是風險較大，則難以通過發審委。」上述創投公司董事長表示。

梁劍表示，以上都會吸引很多在A股難以上市的公司繞道美國上市。

市場化退市

美國股市還有一項制度與A股不同，就是退市制度。

在退市標準上，美國股市採用了財務退市標準和市場化退市標準。除了因併購或私有化原因自動、自主退市外，美國上市公司因達不到持續掛牌的財務標準或市場化標準將會被迫退市，另外還有因法人過失或違法行為導致退市。

「殼在美國沒有意義，上市公司和非上市公司在美國投資者眼中也沒啥分別。」梁劍介紹。這就決定了公司在美國IPO，沒有殼的價值在裡面。

去年8月24日，聯游網絡通過借殼大華建設成功登陸納斯達克市場，唐駿通過其個人全資控股公司First Jet投資間接持有大華建設2500萬股普通股，成為大華建設第一大股東並任董事長。

而到11月9日收盤，聯游網絡跌至0.204美元。根據納斯達克的規定，到明年2月22日，如果該股連續10個交易日股價不能在1美元之上，便要退市。唐駿也在今年9月份清倉該股，而非找人重組。

美國股市的退市制度也牽制著IPO過程中的造假行為。

今年以來，由於爆發中國概念股造假醜聞，一系列中國概念股在美國退市，比如福麒國際。

2010年9月29日，深圳的公司福麒國際曾經由於延遲向美國證交會提交財報，而收到納斯達克違規通知。當時公司股票面臨摘牌危險。今年6月，福麒國際摘牌退市。其原因是因為該公司年報因有問題而遭到會計師的拒絕簽字。

已經停牌的多元印刷也面臨退市。因負責審計該公司的會計師涉嫌造假被迫辭職後，多元印刷又解聘了德勤。於是該公司的審計報告成了無會計師簽字報告，公司股票已暫停交易。

華瑞投資投資經理王亞東介紹，因為一系列中國概念股的造假醜聞，承銷商已對中國企業赴美上市進行了收緊。未來十年都可能是中國企業還賬的時候。

而這或許就是資本市場的力量。

美股評論：投資銀行時代的終結

http://news.imeigu.com/a/1321543260897.html

導讀：本月正值安然醜聞十週年，MarketWatch主編卡拉維(David Callaway)撰文回顧了金融服務行業的成長歷程，以及近年來眾多華爾街醜聞的發展軌跡，得出的結論是，投資銀行業很可能正走在盛極而衰的道路上，他們的時代即將結束。

以下即卡拉維的評論文章全文：

這位大學生提出的問題是那麼真誠，但卻又是那麼令人震驚。

「我們在學校研究安然崩潰有關的課題。那時候的情況你比較瞭解吧？」這位學生提問時的態度是那樣直接又那樣單純，似乎是在研究某個歷史問題，比如越南戰爭或者人類登月之類。

事實上，安然的崩潰到現在也不過是十年。十年前，我不但已經在從事媒體行業，而且已經在MarketWatch這裡了。對我提出的正式問題是，我是否覺得安然相關醜聞已經改變了華爾街做生意的方式。唉，我必須承認，我是有過這樣的感覺，但那只是很短的一陣子。

十 年過去了，一切已經非常清楚。安然其實只是若干年來我所目睹的若干醜聞清單上的一筆而已——從當年的Drexel Burnham Lambert，直到幾週之前的MF Global。我所經歷的，就是這樣一個時代，屬於風險、貪婪、槓桿手段，以及愈來愈危險的金融產品的時代。

記 得安然崩潰的時候，高管被送上了法庭，政治家們就如何改進監管措施展開爭論，散戶投資者則因為雷伊(Ken Lay)、斯基林(Jeff Skilling)和法斯托(Andy Fastow)等人的貪婪、自以為是和膽大妄為而深感震驚，他們一度成為了企業界貪慾的象徵，成為了午夜節目說不厭的談資。

當然，這些名字現在已經離我們愈來愈遠了，讓位給那些導致貝爾斯登、雷曼兄弟、美國國際、MF Global……出現狀況的名字。清單上的下一個會是誰？或許會是來自一家崩潰的歐洲銀行吧。

記 得歐洲危機的濫觴，最早是來自冰島，而後穩步東進，逐漸席捲大陸，現在已經威脅到一些歐洲最大的銀行，威脅到單一貨幣體系，乃至威脅到全球金融系統的健 康。一個又一個爆炸性的大字標題讓市場心驚肉跳，步履蹣跚，只是看上去，無論最後發生的是什麼，我們都將繼續生存下去，直到某一天，我們看到自己記憶中驚 心動魄的一幕又成為了某位大學生的研究課題。

不過，說起來也有一件事情發生了變化。今日的大眾比當初更加憤怒。公眾的憤怒不僅僅是針對美國國際或者是安然這樣的具體公司，而是整整一個階層，一群特權者，他們持續上下其手，花樣百出，而他們的做法本身就決定了不時爆發的危機是必然的結果。

安然規模是不小，但算不上一家全球化企業。Drexel確實很大，但是威脅不到整個系統。即便1995年無良交易商利森(Nick Leeson)搞垮巴林銀行，也只是暫時威脅到了歐洲和亞洲的金融機構。

直到雷曼兄弟崩潰，這樣一次又一次的崩潰終於發展到全球性危機的水平，大眾開始意識到，這些銀行究竟能夠對自己的工作、生活和未來造成怎樣的威脅。現在，我們又一次被推到了懸崖邊，大眾的憤怒爆發了。

當然，任何一場危機都會過去的。經濟將會復甦，投資者將會再次得到利潤。可是，目前正處於自己十字路口的佔領運動，已經讓憤怒得以昇華，從自覺發展到自發，發展到某些滲入我們頭腦的理念。我們已經知道，他們是正確的，整個系統是不公平的，那麼該怎麼辦呢？

幾年前，我們幾乎每年夏天都能夠聽到希臘或者意大利，又或者是法國社會動盪的消息。現在，這更是幾乎每個大城市都司空見慣的事情。或許，這不會最終轉化為又一場法國大革命，但是抗議者們已經獲得了成功，因為他們已經改變了全球的談話內容，改變了選舉的走勢。

記得我在紐約的青少年時代，我的朋友當中沒有一個的父母是銀行家或者投資銀行家。他們有的是飛行員，有的在食品公司工作，有的是媒體人，有的是廣告商，有的是汽車銷售商，有的是醫院的工作人員。整體而言，醫生是最受尊敬的職業。

然 而，就在三十年左右的時間當中，金融服務業爆炸性地成長起來了。對賺錢的強大慾望發展為一個全球性的行業，有了數以百萬計的員工。金融行業的爆炸又刺激了 金融媒體行業的大發展，催生了MarketWatch、彭博、TheStreet.com等公司的出現，我們的前輩們寫的是滾石的音樂會，而我們所寫的則 是意大利債券的收益率，但是新聞筆法卻是一樣的。這些變化提供了無數紐帶，將整個世界連接在了一起，而這紐帶本身也是利弊互見，一方面帶來了巨大的好處， 一方面也是有很大破壞性的——正如我們現在所看到的這樣。

考慮到公眾目前的反應，危機或許是正在一個轉折點上。銀行家和貨幣兌換者總是存在 的。可是，屬於投資銀行家的時代或許正在逐漸走向衰落。之所以這樣說，並不僅僅是因為今年秋天，花旗和瑞銀華寶等機構都在成千上萬地裁員，關鍵在於，那些 位置可能會永遠消失，留下的空檔將由其他更加重視幫助這個世界，而非只賺錢的事務來填補——比如保護自然資源。

由於綠色組織的行為方式常常為人所不喜，「環境」這樣的字眼在某些圈子看來，似乎還是有毒的樣子。不過，能源行業的成長，以及中國等強有力的希望積累資源的國家的興起，就意味著諸如水、食品和採礦等相關行業在未來幾年將會迎來繁榮。資源不僅需要開發，也需要交易。

簡而言之，未來某一天，那些重要的企業可能會更像是安然，而不像是高盛證券或者摩根士丹利的模式。這難道不是件值得大學歷史課本收錄的事情麼？(子衿)

放眼观美股： 全球最大GPS制造商Garmin

http://xueqiu.com/4043855103/20609143

GPS 的第一品牌--- Garmin創立至今已有20多年的歷史，主要從事導航和通訊產品的研發、製造及銷售，從製造當初在波斯灣戰爭中被聯軍採用的第一台手持GPS，到 1998年全球首台車用GPS導航儀產品橫空出世，到航空航海產品持續創新……其產品功能及用途已超越傳統GPS接收器，開始為汽車、航海、航空、以及戶 外愛好者提供多樣的導航產品和服務，目前他在航天、航海等專業GPS市場仍佔據較大市場份額。

作為老牌GPS公司，Garmin在該領域積累了較為豐富的經驗，其核心技術優勢決定了其產品的專業性，另外，Garmin十分注重產品研發和創新，新產品開發及更新效率極高，因此得以長期保持領先的市場地位。

目 前，Garmin的GPS產品（除航空產品外）遠銷全球100多個國家，其市場滲透率與Garmin的銷售策略緊密相關。Garmin在世界各地共計擁有 約4000個獨立的經銷商和分發商，在美國市場，其較大的銷售途徑包括百思買（Best Buy）、亞馬遜、沃爾瑪、好市多（Costco）、Halford's、Petra等，此外在歐洲、中東、澳洲、非洲、以及台灣等地，也與當地經銷商建 立了良好的合作關係。

Garmin產品分類及營收構成

2011 年第三季度，Garming總營收6.92億美元。其中，車載/手機導航產品貢獻58%的營收；登山、露營、打獵的戶外愛好者必備的戶外及健身手持導航， 貢獻營收約為總收入的24%，該項業務已成為該公司新的增長點；航海導航產品則能夠提供從單純定位導航到結合電子地圖、潮位數據、日出日落等實用信息，該 快業務貢獻營收約7%；航空導航產品可安裝於包括固定翼飛行器，亦或直升機、旋翼機、超輕航機等各飛行器中，能為飛行愛好者，提供具備基本定位導航功能、 Jeppesen數據庫，並結合地面電子地圖便攜式導航產品，配置不同詳細度之Jeppesen數據庫、不同尺寸的液晶屏幕、電子地圖與軟件功能，該業務 貢獻營收11%。

財務狀況：最近兩年收入和利潤下滑

2009 年和2010年，Garmin淨銷售額和利潤都在下降。2010年，Garmin淨銷售同比下滑9%，主要由於車載/手機導航產品銷售額下降（19%）所 致，但戶外及健身產品銷售額同比增19%，航海產品銷售額同比增12%，航空導航產品同比7%。淨利潤同比下降17%至5.84億美元，淨利率也由 2009年的23.8%，下降至2010年的21.7%。

股價走勢

Garmin 於2000年12月8日在納斯達克市場IPO上市，發行價為美股14美元（因上市後曾於2006年8月16日2:1拆股，復權後對應發行價為7美 元）；2007年其股價曾觸及120美元高位；2008年遭遇經濟危機重創後，股價又一度跌破20美元；最近一年累計漲幅為20%，當前市值75.7億美 元。

Garmin困局：受智能手機導航衝擊嚴重

前 幾年，GPS導航市場主要由Garmin和TomTom等公司主導，但目前兩家公司面臨的挑戰愈發嚴重。隨著智能手機大範圍普及，人們通過手機下載或者預 裝導航軟件，已能夠完成基礎導航功能，Garmin車載及手機導航產品銷售因此受到衝擊，一方面Garmin潛在用戶流向手機，另一方面由於競爭加劇其產 品被迫不斷降價，而目前車載/手機導航產品銷售額佔其佔總收入大頭。

上圖是Garmin車載/手機導航產品銷售額佔總營收比重，以及同比變化情況：2007年該項業務銷售額同比大增115%至23億美元，佔營收比重高達73.65%；但2008增速明顯放緩至8%，2009年和2010年則呈現接近20%的負增長，佔營收比重也逐漸下降。

同時，2010年由於車載/手機導航產品平均售價下降11%，導致該項業務貢獻毛利同比下降22%。另一方面其他幾部分業務毛利潤增長，一定程度上抵消了車載/手機業務毛利下降的不利影響。

但 無論如何，仍有許多人熱愛精確的GPS產品，Garmin目前在該領域的專業性是智能手機導航功能無法替代的。為了減小車載/手機導航產品銷量及收入流失 的負面影響，Garmin也加大了新產品的研發速度，希望以專業和創新的態度推出更多新產品，Garmin近期在戶外及健身產品取得的進展則體現了這一 點。

 

作者：雪球 @李妍

轉帖:美股50年投資理念變遷與啟示 厚德載福

http://blog.sina.com.cn/s/blog_3faa7a970102dwl6.html

他山之石，可以攻玉，回顧美國股市50年歷史，可以發現很多可資借鑑之處。

價值型投資和成長型投資的週期循環

投 資理念主要發源於最具活力、最具創新精神、最發達的美國證券市場，美國大學的理論學術研究和全球一流企業的經營管理創新實踐為投資理念的不斷發展和革新提 供了理論基礎和實踐創新平台。隨著全球經濟一體化進程的演進，各種新的投資理念也從發源地向外圍擴散，在傳播到外圍股票市場，如歐洲、日本、新興市場、發 展中國家等的過程中，必然會結合不同的市場特殊情況與其它投資理念不斷發生碰撞，誕生出新的投資模式。互聯網和通訊技術的進步更是加快了發源地的新興投資 理念在全球傳播的速度，1999到2000年由美國傳播而來、在中國香港和中國大陸證券市場颳起的互聯網熱潮就是一個最好的例證。

20世紀的大部分時期，基本分析學派已成為發達國家或地區股市的主流，它發展出的兩個主要分支是內在價值型投資和成長型投資。前者認為，投資者投資股票的目的主要是為了每年收取現金股息紅利，該派的主要代表人物是沃倫.巴菲特。成長型的投資者購買股票的主要目的則是獲得價格差而非現金紅利，該派的主要代表人物是彼得.林奇。人類要求迅速致富的心理導致對成長型投資的先天偏好，然而歷史經驗表明，在經歷過度的熱情追高成長型股票導致最終幻想破滅之後，必然又會走回到穩健的價值型投資的老路上，循環往復，週而復始，投資理念的變化呈現週期性的循環規律。

與 不同年代的產業發展週期一致，處在高增長期行業的高增長速度的熱門股在股票市場歷史上各時期比比皆是，如19世紀的鐵路股、20世紀初的鋼鐵股和汽車股、 50年代的鋁工業股、60年代的電子股、70年代的石油股、80年代的生物製藥股、90年代的互聯網絡股等等，各領風騷，概念股是成長型投資的必然產物和 昇華。

復興的50年代

由於剛經歷了1929到1933年的大崩 潰，在20世紀三四十年代，小規模的個人股票投資被認為是危險的舉動，個人投資購買股票不多。個人持有普通股熱是從五六十年代開始的，主要因為當時人們很 難相信大環境會再次出現蕭條、股崩、滯漲。1958年玻璃纖維船股票是當時市場上的搶手貨，它具有完全替代木船的許多優勢，迎合美國50年代的休閒主題。 後來的互聯網股票同此時期的玻璃纖維船股票熱有許多類似之處。

騰飛的60年代

這個階段的鮮明特徵是後綴有「trons」的公司名稱的流行，是增長股票和新股的狂潮期。在很大程度上，電子工業股熱與當時的美蘇兩國太空軍備競賽有關。

成長股是預期有高收益、高增長的股票，特別是那些與高新技術相聯繫的公司股票，如生產半導體、速調管、掃瞄器以及先進儀器儀表的公司，這些行業由於投資者對其產品強大市場前景的憧憬而股價飛漲。從60年代開始，多年以來傳統行業的5到10倍市盈率規則被50到1000倍取代。1961年數據控制公司的市盈率達200多倍，而增長穩健的IBM和德克薩斯儀器公司的市盈率也達80多倍。在此時期，以市盈率倍數為核心、注重未來現金流預測的穩固基礎理論讓位於注重投資者心理因素，「高買高賣、順勢而為」的空中樓閣理論。

為 滿足投資者對騰飛的60年代股票的無止境的投資飢渴，1959到1962年發行的新股比之前的歷史上任何時期都多。如同90年代後期的「.com」熱潮， 以「trons」後綴命名的公司紛紛湧現，電子狂潮在1962年捲土重來，5個月後終於爆發可怕的拋售浪潮。成長股、績優股同樣被捲入暴跌的災難，超過大 盤的平均跌幅。股票市場從動盪中恢復趨向穩定後，進入的下一個運行熱潮便是企業併購浪潮。

投資者對公司高增長的預期，如果不能通過高增長或高科技的概念獲得，便需要創造其它新的方法或概唸作為接力棒。於是，60年代中期誕生了美國產業發展史上的第三次併購浪潮。該時期企業併購浪潮的主要動力在於兼併過程本身會導致股票收益的增長，其中的技巧是財務或金融知識而非企業經營管理水平的提高。1968年由於該次併購浪潮中的領導者發佈的季度公告收益低於預測，引發了市場的懷疑和震動，企業併購浪潮開始急劇降溫。

在 60年代，除了上述概念之外，市場還誕生出其它概念股票，施樂公司是概念股票的典型案例。該概念是一種新型工業生產的機器，能靜電複印干型複印品，具有專 利保護和領先優勢，這個真實、可信、革命性發明的故事吸引幾乎所有業績優良的基金經理。後來這種概念化投資策略發展到任何概念都行的地步。概念公司經常出 現的問題是擴張太快、負債過多、管理失控等，公司的經營管理風險很大，成長的不確定性大。當1969到1971年的熊市來臨，概念股跌幅比漲幅還大、還 快。此後很多年，華爾街不再迷信業績和推崇概念。

就像行業或經濟發展有自己的週期一樣，整個60年代公眾對概念崇拜的理唸經過了近十年的洗禮之後，又回歸到週期循環的起點，崇尚績優成長股。到60年代後期，隨著基金數量和規模的不斷擴大，開放式基金之間爭奪公眾資金的競爭加劇，公眾開始關注基金近期的業績記錄，尤其關注基金是否購買了那些有令人振奮的概念和完整信服歷史的股票。業績投資便開始風靡華爾街。

穩建的70年代

經 歷了60年代的購買小型電子公司和概念股票之後，基金經理和投資者恢復了理性和穩健原則，開始投資於有令人信服的增長記錄的藍籌股，這些股票還有持續增加 的股利以及很大的總股本(流動性好)。人們認為這些股票不會像60年代投機狂熱時代那樣垮掉，人們普遍的心理是購買後開始等待長期收益，被稱為是謹慎的行 動。當時的50只時髦股票主要有：IBM、施樂、柯達、麥當勞、迪斯尼等。人們認為任何時候購買這些已經被歷史證實的成長股都不會錯，這被稱為「一鎚定音」股。而且，購買藍籌股還能為機構投資者帶來謹慎投資的聲譽。在眾多機構大肆追逐下，這些時髦股票的價格有了令人難以置信的增長。

狂嘯的80年代

80 年代是生物工程股的好年華，同樣具備許多投機過頭的好股票，它以另一波包括生物技術和微電子在內的新領域的新股浪潮而開場。1983年出現的高科技浪潮是 60年代的極好翻版，僅僅是改變了名稱而已。技術革命喚醒了人們對高科技將徹底改變人類未來經濟發展和社會生活的幻想，直接刺激起60年代的概念炒作理念 的復甦。幾乎所有的原始新科技股都是搶手貨，新股上市後還會狂漲。再次引領概念股的是以基因工程為基礎的生物技術的革命性突破以及驅動生物技術狂熱的是抗 癌新藥的問世。

《商業週刊》當時對此也以標題文章「生物科技時代的來臨」作出樂觀的預期。1980年面世的基因科技 公司的股票上市後的最初半小時狂漲近3倍。60年代概念股是以50倍的收益出售，而到80年代卻是以銷售額的50倍出售，華爾街還因此出現了專門針對生物 技術公司的新估價方法。最終的結果還是市場自身來消化自己吹起來的泡沫，從80年代中期到後期，大多數生物技術公司股價跌去3/4，1988年的市場復甦也沒有幫多少忙。

刺激的90年代

90 年代首先是前半期的「亞洲四小龍」熱，當時的背景是基金經理因美國本土經濟的發展速度放緩後而將目光轉向海外。而對新興國家市場由於有了激動人心的發現和 預期其有巨大的增長潛力，加上人們對該市場的風險知之甚少，直接推動了股票投資的國際化——「亞洲四小龍」熱，後來因1997年的亞洲金融危機爆發而崩 潰。90年代後半期至今是以互聯網為代表的新經濟概念股的狂飆及退潮，人們對此至今記憶猶新，同樣也經歷了一個從狂妄到恐慌、最終到崩潰的完整過程和結 局。

    追溯美國股票市場近50年投資理念演變的歷史，可以發現以下三點規律：

1、美國股票市場近50年投資理念演變的歷史，大致按以下線索在展開，其中又蘊涵著某種週期性的循環規律：電子半導體（60S）——績優藍籌股（70S）——生物工程股（80S）——互聯網絡股（90S）——傳統行業績優藍籌股。

在 每一週期中，投資者對證券評價的風格和方式在證券定價中起關鍵作用，從而也就奠定該時期的主流投資理念。概念股興起時期,以內在價值型投資為基礎的穩固基 礎理論屈從於空中樓閣理論,借助於投資大眾的從眾化情緒和過度反應，將憧憬美好的空中樓閣演繹得登峰造極。在概念股崩潰之後，受傷的弱勢群體和投資大眾追 求安全和穩健的觀念又深入人心，以內在價值作為股票投資價值的心理底線牢不可破，從而矯枉過正地走向另一個極端，回到有看得見的收益增長和分配現金紅利的 傳統產業，直到下一輪週期新的振奮人心的概念出現。

    2、市場投資理念的週期性變化同股票市場籌碼結構的調整過程驚人地一 致。被低估的市場籌碼，成長型股票熱時必然導致市場大量拋售價值型股票，持續一段時期後必然導致價值型股票被低估，在經過成長型股票熱的高峰之後，逐步被 調整到更積極、堅定的投資者手中時，而一旦這種市場籌碼結構轉換的調整完成或時機成熟之後，新一輪的市場熱點或週期就為期不遠了。這種週期性在任何國家和 地區的股票市場都是合乎邏輯的，因為它與股市零和博弈遊戲的利益矛盾或盈虧結構相一致。

    3、基金引導著市場主流的投資理 念。無論是向新型行業投資、向高成長的新興市場投資，還是向國內績優藍籌股投資，基金始終伴隨著先進的產業理論、管理思想的武裝，走在經濟發展和改革的最 前沿，領先於經濟週期。正是資本的驅利性和對投資領域的高度敏感，資本才始終能夠率先找到流動的方向，引導社會資金(資源)流向回報最高、最具有長期投資 價值的產業和公司，而一旦遇到阻力便開始自動調整，證券市場優化資源配置的功能發揮得淋漓盡致。

看看美股上市的煙草公司

http://news.imeigu.com/a/1316791151560.html

（i美股訊）煙草最早於16世紀被當作治療頑疾的藥物，隨後英國人進行規模化種植，商業化運作開始，1924年《讀者文摘》首次提出吸煙致癌的觀點，目前全球吸煙人口數量在10億左右，年均銷售香煙數量約5.6萬億支，每年死於與吸煙有關疾病的煙民達500萬人。

煙草也是全球產業集中度較高的一個行業，以2010年為例，菲利普莫里斯、英美煙草公司、日本煙草公司、帝國煙草公司等佔據全球煙草市場份額一半以上，四家公司營收2277億美元、納稅1287億美元、實現淨利潤255億美元。

本文主要就美股市場上的菲利普莫里斯國際、奧馳亞、雷諾美國、羅瑞拉德等上市煙草企業的商業模式、業務概括、財務估值情況、股價表現和相關風險做一解讀。

煙草產業商業模式

菲 利普莫里斯國際、奧馳亞、雷諾美國、羅瑞拉德等美股上市公司主要是擁有香煙品牌的製造商企業，如菲利普莫里斯國際和奧馳亞旗下的萬寶路、雷諾美國的駱駝 等。煙草製造商通常實行多品牌戰略，即一個製造商旗下擁有多個針對不同消費者的品牌，如菲利普莫里斯的高端品牌萬寶路（弗吉尼亞絲等）、普通品牌藍星和切 斯特菲爾德等，另外大製造商還通過收購等方式擁有大量地區性品牌。

香 煙製造商上游主要面對煙葉以及其他原材料供應商，製造商的產品則通過直銷或者區域批發商的方式推向市場（擁有品牌的製造商也向其他公司授權品牌）。以菲利 普莫里斯為例，其煙葉供應商遍佈全球，主要是一些獨立供應商，另外2010年菲利普莫里斯通過子公司PMB進入煙葉供應環節（直接收購農場主的煙葉），目 前PMB的供應量能夠滿足菲利普莫里斯10%左右的煙葉需求。

據 摩根士丹利統計數據顯示，煙草製造商的銷貨成本由煙葉、加工、包裝、濾嘴、紙張等五大部分組成，佔比依次為35%、38%、11%、6%、4%，煙葉以外 的原材料供應來自將近400個供應商，菲利普莫里斯在公開資料中稱全球市場中有足夠的原材料滿足產能需求，也就是講至少現階段看來原材料不會對煙草產業造 成衝擊。

而對於最主要的成本煙葉和加工，據菲利普莫里斯季報披露，首先全球市場煙葉供應較為充足，可預計的未來並不會出現供需失衡，加工成本則主要來自員工薪資，將伴隨著平均工資水平變化，另外運營效率也是其中一個重要因素。

如上圖所示以奧馳亞為例（主要煙草製造商成本差異不大），2009年一季度至2011年二季度奧馳亞每包香煙不含稅成本在0.54美元至0.58美元之間波動（剔除四季度的季節性因素）。

面 對下游煙草製造商的競爭力取決於產品質量、品牌認可度、品牌忠誠度、口味、創新、包裝、市場廣告以及銷售價格等因素，消費人群變動較小。本文所要闡述的四 家公司中，菲利普莫里斯國際主要面對國際市場，奧馳亞、雷諾美國、羅瑞拉德則面向美國市場，其中奧馳亞通過菲利普莫里斯美國公司運營煙草業務。

主要業務概括

1).菲利普莫里斯國際（PM）

菲利普莫里斯國際（PM）是全球第一大煙草公司，產品覆蓋180個國家，並且在大多數市場的佔有率排名1、2位。菲利普莫里斯國際2008年3月正式從奧馳亞集團拆分，主要經營美國以外的煙草業務。

2010 年菲利普莫里斯國際香煙出貨量8999億支，相比2009年增長4.1%（部分受收購菲律賓福川煙草公司影響），同期全球香煙出貨量微升0.1%至5.6 萬億支左右。2008年、2009年、2010年菲利普莫里斯國際全球市場份額分別為15.7%、15.4%、16.0%（剔除中國後的市場份額分別為 25.8%、25.9%、27.6%）。

菲利普莫里斯國際旗下兩大品牌萬寶路、藍星的出貨量分別為2974億支、886億支，對應市場份額為5.3%、1.5%（剔除中國後對應的市場份額為9.1%、2.7%）。

如上圖所示2008年、2009年、2010年菲利普莫里斯國際營收分別為636億美元、621億美元、677億美元，淨利潤分別為69億美元、63億美元、73億美元、對應的淨利率依次為10.8%、10.1%、10.7%，各項財務指標較為平穩。

2).奧馳亞（MO）

完成菲利普莫里斯國際的拆分後，奧馳亞通過旗下菲利普莫里斯美國（與菲利普莫里斯國際擁有同樣的品牌，在美國國內香煙市場運營）、UST公司（無煙產品和酒類）、Middleton公司（雪茄和煙絲）、菲利普莫里斯資本（融資租賃）運營各項業務。

香 煙業務是奧馳亞主要營收來源，2008年、2009年、2010年分別佔總營收的95.4%、85.3%、82.1%，比重呈下滑趨勢（主要是奧馳亞收購 無煙產品等其他業務所致），2010年無煙產品、雪茄、酒類、金融服務分別佔總營收的12.1%、2.5%、0.9%、2.4%。

與菲利普莫里斯國際一樣，奧馳亞是美國香煙市場最大的製造商，2008年、2009年、2010年的美國市場份額分別為50.9%、49.9%、49.8%，基本保持平穩，出貨量分別1694億支、1487億支、1408億支，與美國整個煙草行業基本一致。

2008年、2009年、2010年奧馳亞營收分別為194億美元、236億美元、244億美元，增長主要來自煙草以外業務的收購，淨利潤（調整）分別為31億美元、32億美元、39億美元，對應淨利率依次為16.0%、13.6%、16.0%，波動幅度較小。

3).雷諾美國(RAI)

雷諾美國主要通過雷諾茲煙草（RJR ）運營煙草業務，旗下擁有駱駝、波邁、云絲頓等著名香煙品牌，1999年雷諾茲煙草將其品牌的海外運營權出售給日本煙草公司，而雷諾茲煙草則專注美國市場。

雷諾美國是美國香煙市場第二大製造商，僅次於奧馳亞，2009年、2010年美國市場份額分別為28.3%、28.1%，出貨量分別為843億支、794億支，市場份額變化不大。

2008年、2009年、2010年雷諾美國的營收分別為88億美元、84億美元、86億美元，與美國煙草行業的走勢基本一致，淨利潤分別為13億美元、9.6億美元、11億美元，對應的淨利率依次為14.8%、11.4%、12.8%。

4).羅瑞拉德（LO）

羅瑞拉德的歷史最早可追溯到1760年，是美國本土持續運營時間最長的煙草製造商，與雷諾美國一樣，洛瑞拉德在1977年將公司海外品牌運營權出售，專注美國國內市場，現為美國國內香煙市場的第三大製造商。

羅 瑞拉德旗下旗艦品牌新港（Newport）貢獻公司90%左右的營收（定位高端品牌），其它品牌還包括Kent, True等，2008年、2009年、2010年羅瑞拉德美國國內香煙出貨量分別為370億支、356億支、374億支，對應市場份額10.7%、 11.3%、12.3%，呈小幅上升。

2008 年、2009年、2010年洛瑞拉德的營收分別為42億美元、52億美元、59億美元，主要受2008年和2009年兩次產品價格提價影響，淨利潤分別為 8.9億美元、9.5億美元、10.3億美元，對應淨利率依次為21.1%、18.3%、17.5%，相比同行業高出3%-5%個百分點，因其高端品牌價 格相比競爭對手定價更高毛利率更高。

菲利普莫里斯國際長期佔據全球煙草製造業首位，奧馳亞、雷諾美國、洛瑞拉德三家公司累計佔美國國內煙草份額的90%左右，呈寡頭競爭格局，另外美股中上市的中小煙草企業還包括Vector集團（VGR）、星科煙草（CIGX）等，主打低端煙草品牌。

股價表現

我們通過標普500指數與標普煙草指數走勢的對比來回顧煙草行業股價的基本表現，其中標普煙草指數主要包括菲利普莫里斯國際、奧馳亞、雷諾美國、洛瑞拉德等主要成份股，以2005年12月31日為基準點（100），取每年年末點位。

如 上圖所示，標普500指數與標普煙草指數的總體走勢基本保持一致，在2007年年末以前，標普500指數與標普煙草指數均呈上升趨勢，且標普煙草指數表現 優於大盤，而2008年金融危機中，煙草指數相較大盤表現更為穩健，標普500指數全年跌幅37%左右，但煙草指數明顯抗跌，跌幅僅為標普500指數一 半。

過去12個月中（截止2011年9月20日），標普500指數累計上漲6.79%，奧馳亞、菲利普莫里斯國際、雷諾美國、羅瑞拉德四家煙草製造公司股價均跑贏大盤，分別上漲14.67%、23.87%、30.23%、38.47%。

財務估值

菲利普莫里斯國際、奧馳亞、雷諾美國、羅瑞拉德等美股上市公司市值分別為1173億美元、541億美元、217億美元、150億美元，對應市盈率分別為15.29倍、15.88倍、16.18倍、14.89倍，行業內並沒有出現明顯的折溢價現象。

我們通過美股煙草行業與標普500指數的市盈率對比來描述相對估值，美股煙草行業市盈率相對標普500指數的5年平均水平在0.91倍上下，目前標普500指數平均市盈率11.9倍左右，美股煙草行業/標普500指數的市盈率在1.2倍以上，處於歷史溢價區間。

美股煙草製造商分紅十分「豐厚」，菲利普莫里斯國際、奧馳亞、雷諾美國、羅瑞拉德的年化股息收益率分別為4.61%、6.28%、5.70%、4.79%，對應的股息支付率依次為58.70%、92.68%、87.00%、66.40%（最近四個季度平均值）。

通 常情況下，美股煙草上市公司實行有浮動的固定股息，如菲利普莫里斯國際最近四個季度的每股股息均為0.64美元，奧馳亞最近四個季度的股息分別為0.38 美元、0.38美元、0.38美元、0.41美元，另外上市公司還通股票回購實現股東價值，如洛瑞拉德2010年年中宣佈10億美元的股票回購計劃。

相關風險

從煙草行業的特自身點來看，高毛利率、高現金流以及經營業績穩定可預見性讓其成為較具吸引力的一個行業，但面臨行業衰退、稅收等政策以及訴訟等不確定因素影響。

1) 行業衰退？

雖然美國煙草市場是一個非常成熟的行業，但目前消費者需求處於下降週期，美國香煙出貨量2008年、2009年、2010年分別為3328億支、2980億支、2827億支，2010年出貨量相比2008年下滑15%左右，趨勢較為明顯。

上市煙草製造商基本上通過上調零售價格維持營收的穩定（2011年一季度美國香煙平均售價相比2008年同期高出約20%），同時面臨市場份額競爭（競爭對手的定價策略）、經濟下滑、限制廣告、禁煙運動的挑戰。

2）稅收等政策性影響

毫無疑問聯邦政府和州地方政府的稅收政策變化將影響到香煙的銷量（包括消費稅、營業稅、進口關稅等，其中進口關稅主要相對於菲利普莫里斯國際），另外稅收還將導致消費者從高端品牌到低端品牌轉移（上文中提到的公司收入主要來自高端品牌）。

而且吸煙人群相比不吸煙人群處於更為「弱勢」的經濟地位，據美國聯邦政府的調查顯示吸煙人群在平均收入、學歷水平等方面均低於不吸煙人群，且更容易失業。

3）訴訟及其他

美 國煙草製造商面臨的訴訟問題主要有產品責任、消費者保護、反壟斷訴訟、走私產品、專利侵權等等，而其中相當一部分案件將成為未結訴訟，給公司造成法律麻煩 （通過和解解決等），甚至一些案件會導致巨額賠償（range in the billions of dollars），以上情況均將給公司造成不確定的經濟損失。

另外菲利普莫里斯國際還將受到匯率變化影響，如強勢美元將提高其產品的相對價格，而對美股煙草製造商們的「利好因素」將主要受到各自相對市場份額的增加，經營效率的提高以及更為「慷慨」的股利和回購計劃等。

值得注意的是菲利普莫里斯國際新興市場因素，尤其是中國（煙草專賣）情況的變化，中國的煙民數佔全球總煙民數三分之一左右，佔據了美國以外的全球煙草市場份額的40%。

附：2005年12月21日，中國煙草總公司和菲利普莫里斯國際在北京簽署合作協議。協議規定，在符合《煙草專賣法》有關規定的前提下，菲利普莫里斯國際的萬寶路牌卷煙將在中煙公司下屬工廠進行許可生產，並由中煙公司指定的下屬公司進行全國銷售。

協議簽署當天，菲利普莫里斯國際母公司（未拆分）——奧馳亞集團在紐約交易所的股票價格上升了8%，目前菲利普莫里斯國際在中國的業務非常少。