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透过统计看宏观经济指标：CPI和M2 Barrons
http://blog.caing.com/article/7718/
我对从1990年起到2009年的20年的一些宏观经济数字进行了统计分析，通过统计的方式对这些数字进行了解读。 宏观经济的指标有很多，普通人最关心的可能就是CPI。 首先看一些与CPI有关的指标的相关性：
可以看出，CPI与PPI相关系数为0.888，相关性非常高。而CPI与M2的相关系数为0.75，相关性也非常高。
如果把1991年到2009年的M2增长和CPI绘制成一张图，就会发现二者有很强的关系。线性模型可以解释56.27%的统计相关性。
由于M2增长的滞后效应，我又对M2增长和下一年的CPI进行了分析，发现线性模型可以解释高达78.63%的统计相关性。而两者的相关系数则高达0.887，几乎和CPI与PPI的相关系数一样。
如果再往后推一年，则线性模型只能解释49.27%的统计相关性。 从上面的统计分析可以看出M2增长与下一年的CPI有着极高的相关性。两者的相关系数达到了0.887，而且线性模型可以解释高达78.63%的统计相关性。按照线性模型，2009年高达28%的M2增长意味着2010年的真实CPI有可能在10%左右。
透过统计看宏观经济指标：GDP Barrons
http://blog.caing.com/article/7905/
在所有宏观经济指标中，GDP恐怕是最重要的一个。全国上下，无不为这个数据而痴狂。由于GDP涉及到经济的几乎所有方面，作为一般的投资者，根本不具备测量这个数据的能力。但是，根据历史数据，进行统计分析，我们仍然可以找到一定的规律。 我认为有两个数据和GDP关联比较大：货运量和用电量。 货运量 一般来讲，经济增长越快，货运量越多。通过分析过去30年的全国货运量增长和GDP增长的关系，我发现两者具有很强的相关性，线性模型能够解释40%的统计相关性。
用电量 一般来讲，经济增长越快，用电量也越多。通过分析过去30年的全国用电量增长和GDP增长的关系，我发现两者具有一定的相关性，线性模型能够解释25%的统计相关性。
但 是，我发现1998年、2003年和2004年的用电量和GDP增长数据异常。1998年的GDP增长7.8%，但是用电量只增长了2.8%左右。而 2003年和2004年用电量增长达到历史最高的15-16%左右，而GDP才增长了10%左右。如果去掉这三个异常数据点，线性模型能够解释35%的统 计相关性，提高了10个百分点。
货运量+用电量 由于货运量和用电量具有相对的独立性，可以结合起来一起看。如果结合货运量和用电量，并去掉三个数据异常点，线性模型能够解释54%的统计相关性。
按照上半年货运量增长15.5%，用电量增长21.54%的数据计算，GDP增长有可能高达18%左右，保8不小心保成了18。可以预见，下半年经济必须减速，才能顺利实现8%的预定目标。这也许就是目前宏观调控的原因。
透过统计看宏观经济指标：M1的影响 Barrons
http://blog.caing.com/article/7888/
透过统计看宏观经济指标：M2的影响 Barrons
http://blog.caing.com/article/7828/
M2的影响有多大？M2的滞后作用是多少个月？我用2001年以来的月度M2增长和CPI及PPI数据进行了相关系数分析。
从相关系数的分析可以看出，M2与11-12个月之后的PPI相关系数最高，而M2与14个月左右之后的CPI相关系数最高。 M2与PPI的关系比较简单，11-12个月后达到最高相关度，之前或者之后的相关度是下降的。超过20个月后，M2与PPI的相关度反而有所上升。这可能是M2本身的周期性造成的。20个月后，M2下一个周期的作用开始体现。 M2与CPI的关系则比较复杂。两者的相关度从11个月之后就比较高，然后相关度缓慢上升，在14个月左右达到高峰，之后缓慢下降。M2对CPI的影响似乎具有一定的持续性，而且影响常达10个月左右。有趣的是，M2与CPI的相关度在21个月后才显著下降，这也是PPI与M2相关度重新开始上升的时间点。 一般认为PPI是CPI的先行指标，但是，对PPI与前后不同时期的CPI的相关系数分析发现，PPI与一个月之前的CPI的相关系数最高，甚至高于与当期的CPI的相关系数。从这个角度看，PPI很难说是CPI的明显先行指标。
从前面的分析，我怀疑M2本身具有一定的周期性。因此，我对2001年以来M2增长情况作了傅立叶分析，发现M2的变化果然有21个月左右的周期。
都说中国股市是资金市，那么股市有没有受M2影响而具有明显的周期性呢？我对2000年以来的上证指数也进行了傅立叶分析，发现上证指数也有明显的21个月和42个月的周期。
如果把M2和上证指数这两个指标的傅立叶频谱分析画到一张图里，并调整坐标系，就会发现非常有趣的重叠。这两个指标都具有明显的21个月左右的周期。
M2的影响，从PPI到CPI，而且还可能影响到了股市。从物价到股市，M2的影响无处不在。
节能指标“一刀切”柴油发电补缺口
http://epaper.nbd.com.cn/shtml/mrjjxw/20101019/2027021.shtml
每经记者 夏子航 发自温州
编者按
“有电不能用，正常生产用电没得用。”在记者走访节能减排下的江浙等地时，一位企业家如此表达着他的不理解。
到最后关头，上头的一纸约束性指标远比各地实际情况重要得多。“十一五”期间的节能减排指标，在最后半年，却演变成一场波及多地的“急行军”。单拿“限电”来说，先是发迹于河北，随之潜入江苏、浙江和广东等电，被各地方奉为完成指标的法宝。
受访的地方政府强调着他们的无奈，而企业则只能“想法子”。于是，我们看到，节能减排的国家规划最后演变成了企业普遍的柴油发电，成本增加不说，污染更是严重。多种迹象显示，常州、温州、绍兴等地的限电要持续到冬天。
“十二五”很快就要到来，如何借由真正意义上的节能减排推动结构转型，是一道值得关注的大题。《每日经济新闻》记者兵分多路，从江苏、到浙江，再到输电大省湖北，观察这场节能减排“突击战”中的合理与不合理。
这里是温州的重镇，阴雨里，柴油发电时冒出黑烟的气味，令人作呕。
“温州永嘉县瓯北镇这里，挨家挨户都在发电，我们也是。”邓学平是浙江休闲阳光鞋业有限公司（以下简称阳光鞋业）的生产管理负责人，在温州，他已经做了十多年的工厂，“还是头一次遇到秋天限电”。
“从10月开始限电，一直到年末。原本每月用12万度电，（10月之后）镇里只给了6万度的配额，剩下的全靠柴油发电。”
在温州，一纸节能减排令实际上已幻化为限电令。温州的官员同样存在无奈。“其实‘十一五’前4年，（节能减排）任务完成得比较好，减幅指标排前，但都是 靠的关了4家电厂。2010年上半年，在金融危机之后放开了部分耗能企业，因此最后这几个月（减排任务）比较难办了。”温州市节能减排综合办公室负责人、 温州市发改委环境资源处处长葛雷坦承。
相较浙江同省的宁波、杭州等地，温州已没有重工业可关停了，靠中小企业就只能普遍限电。“今年，温州的 单位能耗绝对值目标是0.6，而宁波等地目标还是1.0以上，温州比其他地方能耗低了很多，却也一律要再降20％，又没有重工业可以关停，今后如何持续下 降是个问题。”温州一官员诉说着温州的节能减排之难。
◎限电·现状
柴油“驱动”温州
到达温州，“中国鞋都”的巨幅招牌仿佛在将它曾经创造的传奇推向世人——温州制鞋业最鼎盛时，曾生产了全世界40%的鞋，其中60%出口海外。相较地处温州东南部的龙湾区，温州市区北边的永嘉县瓯北镇则聚集着像红蜻蜓、奥康这些大牌企业。
“我知道你来卖什么的，我们现在不买，已经接过很多名片了。”红蜻蜓的东门口，三四个保安对《每日经济新闻》记者关于是否被限电的提问如是回答道，直到另一名保安提醒站在他们面前提问的人并非是柴油贩子。
“是啊，我们也要靠发电。”红蜻蜓北门的一名保安指着厂区里的4个大烟囱说道。
这是出乎一些小企业意料的事，在阳光鞋业这类中小企业看来，红蜻蜓、奥康、蜘蛛王这类“红人”应该不至于也像他们一样受到“限电”的待遇。
“奥康也要面临限电，但他们的办法还可以多一点。”温州市委研究室研究员、温州中小企业发展促进会会长周德文说，节能减排后，“奥康的照明灯由原本开两排灯管，减到现在的只开一排。”
斯多纳集团就在奥康的对街。沿着斯多纳集团的西墙与发出恶臭的河水间的水泥路往里走，轰隆声愈发巨大，黑烟愈加浓烈，空气中令人作呕的气味也愈加浓重。
斯多纳集团在它的西北角专门辟出一个小院子，门口处的外围由一圈一人多高生锈的铁栏杆围成，里面一道则是密不透光的铁皮大门。除了轰隆声外，最明显的就是院子上空冒出的黑烟和被严重熏黑的广告牌。
10月13日，《每日经济新闻》记者来到这里时，一辆挂着湖北牌照、标有“危险品”字样的小型油罐正驶入小院中输油。油罐车的司机告诉记者，是在卖柴油，“生意很好”。“斯多纳集团从上月就开始这么搞柴油发电了。”斯多纳集团附近的商家介绍道。
“你是偶尔来，我们在这生活时间长了，这股难闻气味都快习惯了。但我现在鼻炎变严重了，小孩也都不敢带过来。”阳光鞋业的生产管理负责人邓学平说道。
邓学平告诉《每日经济新闻》记者，镇里直接就下发了一个通知，“每月只准用6万度电，我们正常生产用电是12万度，剩下的就只能靠柴油发电。”“可以说，家家户户都在发电。”邓说。
而在温州限电的另一重灾区瓯海区，记者获得的温州市瓯海区有序用电领导小组下发的 《有序用电通知》显示，“从9月16日起，全区实施‘停10开5’（即9月16日~25日限电，9月26日~30日供电，以此类推）。”
上述通知强调，“在限电期间，必须全天候24小时内均不得使用网电生产，同时禁止自备发电。”
◎限电·原因
“一刀切”节能减排
为什么会出现一刀切式的限电令？
“现行管理体制你也知道，给你个指标，不完成考核就要问责。温州单位能耗绝对值比宁波等地低了近40%，又主要是中小企业，也被一刀切地要求减少 20％，用电量也有减幅的硬性指标，除了限电还能做什么？”温州一名官员在接受记者采访时的这番话，集中反映了该地级市政府的无奈。
《每日经 济新闻》记者获得的浙经信电力（2010）411号文《省经信委省有序用电工作协调小组省节能办关于进一步加大有序用电工作力度遏制用电过快增长的通知》 指出，2010年，浙江省用电需求大幅增长，1~6月全社会用电量增长达20.61％，“直接影响了浙江省十一五节能降耗目标任务的完成。”
上述《通知》还指出，到10月底，浙江省累计全社会用电量同比增长应控制在13.5％以内，即全省累计全社会用电量控制在2288亿千瓦时以下；到12月底，浙江全省累计全社会用电量同比增长应控制在12％以内，即全省累计全社会用电量控制在2768亿千瓦时以下。
该《通知》显示，按照上述目标，“再根据各市上半年实际用电增长情况和下半年需完成的GDP能耗降低任务，分解确定各市1~10月份的累计全社会用电限额。”
10月份后，浙江省再根据前10个月的情况，确定最后两个月的各市限额。
葛雷告诉《每日经济新闻》记者，浙江省年初给温州下达的指标是万元GDP下降4.5％，幸好后来调整为3.4％，“稍微轻松了一点”。
但葛雷指出，在前几年通过关电厂超额完成节能减排达标后，“今年上半年为金融危机后经济恢复所采取的一些放松措施，能耗一下就上来了”。
温州市节能降耗办公室就此指出，今年以来温州市工业迅速回暖，产销两旺，在没有台风直接影响、持续高温天气等条件下，全社会能耗迅速拉高。2010年上 半年温州市单位GDP能耗降低率为1%，下降幅度虽高于全省平均水平，但是离省政府下达的年度目标万元GDP能耗下降3.4%的差距较大。
温州市节能降耗办公室还指出，由于轻工业、第三产业发达，温州市的单位GDP产出能耗实际上已经远远低于全国和全省平均水平。经浙江省政府核定，2005年年底温州市万元GDP能耗仅为0.76吨标煤，是全省最低的地区之一。“因此进一步降低能耗水平的难度就更大”。
“宁波等地可能通过关停大钢厂或者重化工企业一段时间的生产线就可以完成20％的任务。但温州不行，温州能耗水平本来就低，加上工艺实际也不如其他地方，这一个一刀切20％的减幅指标本来就是种不公平。”葛雷表示。
◎限电·反思
经济结构转型之艰
据一名温州官员透露，当初浙江省下达任务指标时，“温州也不愿签字，但最后没办法。”
如此一来，温州只能在浙江省里的前述《通知》下发之后，出台了温经贸电力（2010）293号《关于进一步加大有序用电工作 力图遏制用电过快增长的通知》。温州的《通知》指出，至10月底全市累计全社会用电量同比增长率控制在12.22％以内；到12月底，增长率控制在 10.97％以内。
温州同时下发了各城区及下辖县的用电量限额。
“这就带来了问题。以泰顺举例，泰顺几乎连工业都没有，‘十二五’若要继续节能减排，就只能关掉所有企业，只供居民用电。但如果只有居民用电的话，产值没有了，单位能耗又高了。”葛雷说。
“我们提出过按基数来分，不搞‘一刀切’。但按基数来分，矛盾也很大，而且考核也难。省里一刀切，市里也只能这么一刀切，县里也只能一刀切。”葛雷向《每日经济新闻》记者表示。
最终，限电被摊派到了各地区。
温州和沿海经济提出的另一个疑问值得探讨。一位温州官员指出，现在搞的节能减排实际上是总量控制，“沿海淘汰的高耗能高污染企业到了中西部就又是龙头企业，这并不是真的在节能减排，只是在完成数字而已。”
“我们也考虑到节能减排会长期持续下去，今后的办法就是一方面降低用电等能耗，其次就是提高产品附加值，像奥康和中小鞋厂生产一双鞋的耗能其实差不多，但奥康能卖几百，中小鞋厂只能卖几十，中小企业提升品牌、提高售价也可以降低单位能耗。”葛雷表示。
但现在的形势下，要让温州众多的中小企业做到这点，葛雷也坦承很难。“明年初，大概先不会这么限电了。”他最后说道。
我国到2010年节能减排目标
万元国内生产总值能耗由2005年的1.22吨标准煤下降到1吨标准煤以下，降低20%左右
单位工业增加值用水量降低30%
主要污染物排放总量减少10%
二氧化硫排放量由2005年的2549万吨减少到2295万吨
化学需氧量 （COD）由1414万吨减少到1273万吨
全国设市城市污水处理率不低于70％
工业固体废物综合利用率达到60％以上
股市︾抓準逢低布局三指標 銀行員二次危機入市 50萬變億元身價
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用五十萬元投資股票起家，趁著 ＳＡＲＳ與金融海嘯二次危機入市，二十多年來光靠投資所累積的財富就高達一‧五億元，獲利三百倍。 原來，懂得掌握每一波低接買點，嚴設停損 紀律，正是蔡德盛累積財富的致勝關鍵。 撰文‧林心怡 若從五十萬元開始投資至今加上工作所得，算算我的財富增值 至少四百倍??。「說話的蔡德盛(化名)戴著一副黑框眼鏡、今年四十七歲，外表斯文、從事銀行業的他，一副雲淡風清地描述，」當然啦，但若看投資整體收 益，財富增值大概三百倍吧??。「換句話說，工作二十幾年的他，光是投資所累積的財富至少一‧五億元，粗估身價至少二億元。 三不投資哲學 嚴設出場停損機制原來，造就蔡德盛這些不平凡投資績效的背後，有個知易行難的」三不「投資哲學，」就是不買不懂的、不便宜的或太貴的股票。「蔡德盛說，所 以每當股災來臨、景氣落底時，都是伺機進場布局的好時機，一旦情勢不對，他也會嚴設跌一○％就出場的停損機制，因此多年下來，不論是兩國論、ＳＡＲＳ（嚴 重急性呼吸道症候群），還是金融海嘯的低點，蔡德盛都曾逢低布局大賺一波，卻也能夠在幾次股災重挫時，不致傷筋動骨、保有獲利戰果。 時序來 到一九九○年代，那時正是台灣電子股起飛的年代，當時還在傳產業的生產管理部門擔任小職員的蔡德盛，帶著父親資助原本要買房子的五十萬元，開始投入股 市，」那時房貸利率高達九％，覺得把錢都擺在房子，卻沒投資其實很不划算。「在家中排行老么的蔡德盛笑著說，雖然家境小康，但自認從小就被認為」細漢的 「不管說什麼、做什麼都比較不受重視的情況下，好勝的他，急於在財富與工作成就要求自我表現，因此選擇把錢投入股市，期望大展拳腳。 」一九 九○年代電子股狂飆時，那時我所買的未上市股與電子股，一年獲利要七成，甚至倍數成長都不是難事。「蔡德盛說，例如他曾在華碩八、九十元買進，二百元出 脫，也曾在瑞昱三、四十元一路布局，分別曾在一百五十元，甚至還有部分賣在三百元附近，財富增值以數倍計算，短短十年就累積數千萬元的身價。 不 過在投資的路上，蔡德盛也並非一帆風順，在有了幾次賠錢經驗，加上投資股市的規模越來越大後，買」物美價廉「的標的成了蔡德盛奉行不渝的投資哲學，股、房 兩市投資都是如此，也正因掌握危機入市的長線布局時機，他的資產也跟著扶搖直上。 原來，在二○○三年ＳＡＲＳ之前，蔡德盛還是租屋族，危機 入市後讓他成為台北市大安區每坪百萬元起跳的豪宅主人。 在ＳＡＲＳ期間，當市場氣氛哀鴻遍野之際，他卻把多年股市投資獲利的一部分拿來積極 買房，他在敦化南路上，以每坪五十幾萬元、買進六十五坪的房子，如今該戶每坪市價至少一五○萬元起跳，資產三倍跳。」當時大家怕得要死，很少人看房子，但 我不同，反而在台北、台中都有投資房地產。「」我的理由很簡單，就是覺得當時有便宜可撿、利率低，又是非經濟因素的股房下修，所以是以長線的眼光進場布 局。「掌握買進訊號 長線投資進場布局」ＳＡＲＳ期間大家都不想出門，可想而知飯店觀光業怎麼會好？但我心想，留意體質好的、股價夠低的飯店股長線持有，一旦景氣復甦，股價也 會有機會扶搖直上。「而蔡德盛口中」值得長線投資的飯店股「就是飯店股王晶華。 當時蔡德盛從ＳＡＲＳ之後就開始留意晶華，一直等待機會到○ 五年下半年，當晶華股價的ＫＤ（隨機指標）值、ＭＡＣＤ（指數平滑異同移動平均線）值出現確立買進訊號後，開始陸續布局，當時股價不過五、六十元，後來看 好公司獲利前景，又在一百元附近布局重壓，最後在四百元附近賣出，獲利數倍。 當時除了看晶華的獲利前景，蔡德盛還打趣地說：」我去飯店吃 飯，特別觀察他們的餐具，餐盤翻過來還印有『大同』字樣，而不是進口餐盤，我就覺得潘思亮(晶華酒店董事長)很省！他們家股票可以低檔長抱。「至於二○○ 八年的金融海嘯後，蔡德盛也懂得掌握低檔買進訊號確立，再分批布局找買點。」當時股市下殺速度太快，我也不敢貿然進場！「蔡德盛指出，當台股跌到三四一一 低點時，景氣對策訊號亮藍燈、ＫＤ值接近十五、ＭＣＡＤ在低值，成交量每天都在四、五百億元以下，的確離底部不遠，但他後來也是○九年三月指數重新站上五 千點才擴大布局。 」因為當時底部有多低，誰也說不準！「蔡德盛說，但當大盤日成交量開始從量縮回到七、八百億元，且ＫＤ值、ＭＣＡＤ值開始 出現買進訊號，市場景氣也開始出現好消息，讓他開始低接投資標的，包括統一超、亞泥、長榮航、興富發、中石化、長虹等，讓蔡德盛各有逾五成與倍數不等的獲 利，至於去年獲利了結的代表作上銀也是五十幾元布局，一百四十幾元出手，雖然沒賣在今年高點四百元，但算算獲利也近三倍。 觀察三指標 等待低點買進歸納蔡德盛低檔布局的選股邏輯，除了抓住危機入市的機會之外，在選擇投資標的時，以投資自己熟悉、有做研究的股票為主，他同時認為上市公司 ＣＥＯ（執行長）的心態很重要，像他低檔布局晶華就是看好潘思亮的經營理念，其次就是挑選營益率五％至六％的公司，以及公司產業是否具競爭優勢與領導地 位。 」不過，我去年就觀察到手上的傳產股基期過高，所以去年底就持續降低持股，甚至只剩一成而已。「躲過今年股災的蔡德盛頗有自信地說，好 的股票要等待低點買進，但該獲利出場的也不要戀棧，在此，蔡德盛分享了幾個他危機入市的指標：指標一︾買在景氣對策燈號藍燈時追蹤景氣對策燈號，並以「買 藍賣紅」為投資原則。以過去經驗顯示，藍燈區往往是股市相對底部區域，以過去三十年的景氣循環觀察藍燈出現的時間，最短為一個月、最長有十五個月，所以當 藍燈期間到達一半時，通常是股市絕佳的買點，也就是建議買在藍燈時，賣在紅燈或黃紅燈時，對照台股走勢紀錄，台股低點三四一一時，藍燈已超過第五個，當時 就是最低點，後來台股也的確攻上六四八四點。 指標二︾留意巴菲特指標 透過股神巴菲特常用的股市市值占 ＧＤＰ（國內生產毛額）的比值來判斷，此一指標又稱為「巴菲特指標」。觀察台股一九九五年至二○○八年十二月的走勢可以發現，當台股市值占ＧＤＰ比值下降 至○‧五九、○‧六九、○‧八一所形成的趨勢線時，都是波段底部的買點，例如台股低點三四一一點時的○‧七、前波低點三九五五點的○‧八都是台股低檔值得 布局的進場點。 指標三︾觀察ＫＤ值與成交量技術指標則可觀察月ＫＤ值一旦跌到二十以下就是低檔買進區，超過八十就是高檔超賣區，至於大盤量 能部分，有量才有價，日成交值一五○○億元至二○○○億元間，都屬安全量，但一旦超過二二○○億元以上，籌碼凌亂，不利台股後續漲勢，反之，周成交量量縮 至千億以下至七、八百億元，通常可以留意買點。 」一個人要成功，要做自己想做、喜歡做與有能力做的事情。「蔡德盛笑著說，自己喜歡透過工 作、投資的好績效來彰顯成就感，他認為，投資不像數學，套用公式就有標準答案，必須透過不斷地練功，內化一套屬於自己的投資與選股邏輯，當投資時機來臨 時，才有機會搭上財富增值的列車，他，就是個做好準備的人。 蔡德盛 出生：1964年 現 職：銀行業 投資資歷：20年 身價：約2億元 操作經典戰役： 1. 曾在SARS過後，低檔布局晶華，獲利數倍。 2.曾在金融海嘯後低點布局統一超、長榮航、長虹，獲利倍數。 危 機入市投資心法 1.挑景氣對策燈號藍燈時買。 2.當台股市值占GDP比值下降至0.59、0.69或0.8時，通常是波段的 底部。 3.當月KD值低於20以下趨近15，且成交量萎縮時，當周日成交量7、800億元以下時。 4.融資的減幅，大於大盤 （個股）的跌幅，也可作為參考指標。 近期台股，達人怎麼看？ 從目前台股市值占GDP比值與景氣對策燈號來看，台股都還沒到落 底的位置點，但從技術線形來看，確實可以從KD值低於20，融資減幅高，已跌深的個股搶些反彈，例如蔡德盛近期就曾依此邏輯布局奇美電、宏碁、鴻海等跌深 股，但他認為歐美債務危機的不確定性高，仍須戒慎恐懼，留意投資風險。 |
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做好準備 財富翻倍 掌握財富重分配的 十個關鍵指標
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要做到別人恐懼時，我貪婪；別人 貪婪時，我恐懼的投資境界，不僅需要良好的心理素質與資金規畫，更需要強大的知識當後盾。 我們綜合專家意見，整理出針對股市、基金與房市危 機入市的十大準備供讀者參考。 撰文‧謝富旭、葉揚甲、歐陽善玲、梁任瑋 股票篇 準備1 認識巴菲特指標 總體本益比的計算公式為：上市櫃總市值除以當年度ＧＤＰ（國內生產毛額）預估值。這個指標又稱之為「巴菲特指標」。因為，股 神巴菲特曾指出，美國股市的總體本益比跌至七○％以下時，是一個最好的逢低買進點。長期投資者在這個數字下投資美股，大賺的機會很高。 利用 總體本益比衡量股市是否到達撿便宜貨機會，各國國情不同。美國是七○％以下，台灣則是八五％以下。根據基金達人王仲麟的統計，台股總體本益比（上市櫃總市 值除以今年預估ＧＤＰ）跌至八五％以下時，歷史經驗顯示，加權指數總是伴隨最低點出現。相對地，如果總體本益比觸及一六○％以上，則往往是台股過熱見頂的 時候，最好逢高調節持股。 此外，台灣的ＧＤＰ年增率如果由負轉正，絕對底部也通常跟著出現。大華投顧董事長杜金龍指出，「台灣股市發展三十 年來，只有三段時間季ＧＤＰ年增率為負值，分別為一九七五年、二○○○年及○八年，而股市在這三段期間都出現了絕對底部。 今年四月底，台股 總體本益比衝到一六二％，加權指數對應價位為九○四九點，目前七六○○點價位，總體本益比為一三七％。王仲麟建議：「台股的絕對底部還未到，不單從總體本 益比觀點，以及景氣對策信號或領先指標觀之，台股離絕對底部還有一大段距離，資金有限的投資人稍安勿躁！」 160％以上 過熱 85％ 以下 超跌 杜金龍 現職： 大華投顧董事長經歷： 大華證券自營部副總 股票篇 準 備2 景氣對策信號 景氣對策信號又稱為「景氣燈號」，是一項由九項指標（貨幣總計數Ｍ１ｂ、工業生產指數、股價指數、海關出口值、非農業部 門就業人數……等）所組成，能夠反映景氣狀況的指標。其係以五種信號燈分別對應不同的景氣狀況，從景氣熱絡到低迷依序為紅燈、黃紅燈、綠燈、黃藍燈及藍 燈。 景氣對策信號最低是九分，最高是四十五分，過去台股二十多年的歷史顯示，加權指數漲跌與景氣對策信號呈高度正相關。長期投資人穩健的入 市原則可採「買藍賣紅」策略，亦即景氣低迷連帶股市重挫時買進，景氣熱絡股市漲翻天時賣出。較穩健的投資方式是，景氣對策信號綜合判斷分數跌至十六分以下 時分批買進，持有至三十二分以上時逢高調節。今年七月，台灣景氣對策信號分數來到二十四分。 16分以下 分批買進 32 分以上 分批賣出 股票篇 準備3 月ＫＤ 值 要掌握賺取波段財富的祕訣，技術指標 月ＫＤ（隨機指標）值頗值得參考。攤開過去指數月Ｋ線走勢圖，不難發現每當月ＫＤ值在低檔形成黃金交叉時，對應指數位置都是在相對低檔。杜金龍說，「最好 的長線買點，就是月ＫＤ值跌到二十以下的位置。」最近十年來，這種難逢的進場機會出現兩次，一次是○一年網路泡沫破滅，另一次則是○八年金融海嘯。對此， 禮正投顧總經理毛仁傑表示，「月ＫＤ值從低檔區往上交叉當然是首選的長線進場點，但在短期沒有重大危機、釀成系統性全面下挫發生的情況，想要賺取指數小幅 或中幅修正過後的波段財，建議在月ＫＤ值至少回落到五十以下時，再行進場會相對安全。」危機事件通常是互相獨立的事件，而每次影響的深淺範圍又不盡相同， 毛仁傑提醒，當股市在高檔盤整一段期間時，碰到大事件造成重挫，這時先別急著進場撿便宜，因為無法預測指數還會跌到哪裡；反而股市在低檔盤整許久，突遇危 機的利空襲擊，最好再搭配月ＫＤ在低檔，這時就可大膽進場撿便宜。 80以上 過熱 20以下 超跌 股票篇 準備4 列出你的希望名單有句諺語說：沒有每天都在過年的。同樣的道理，逢低買進的機會不會經常出現，但在財富尚未來敲門時，並不是什麼事都不做。反而應該勤做投 資功課，鑽研個股基本面，列出屬於你自己的「希望名單」。等財富來敲門時，你才能從容地打出一手好牌，免得機會來時反而慌了手腳，買錯股票錯失良機。 富 蘭克林基金公司傳奇操盤人約翰．坦伯頓曾指出，手中時常保有一份「希望清單」，即使當下因價格過高沒有買進，但一旦市場機會降臨，按照這份清單操作，將可 使你避免受到情緒干擾。這是危機入市情緒管理的最佳處方。 晉昂投顧總經理洪瑞泰說，「以高ＲＯＥ（股東權益報酬率）、高現金殖利率，且兼具 產業地位，三項嚴格條件篩選出績優股後，唯一必須遵守的，只有『等待』」。耐心等待股價因危機而修正到便宜且安全的位置時進場，短期即使股價再下檔、空間 也有限，而若拉長時間，股價終究會反映其合理的價值。 你，也準備好希望名單、貪婪地等待下一次危機來臨了嗎？ 洪瑞泰精選！ 10 檔績優的財富敲門磚 公司名稱 近五年平均 ROE(%) 上半年EPS(元)大統益 20.03 1.83 和泰車 17.73 6.52 華 固 37.91 6.04 中 鋼 15.39 1.16 正 新 21.92 1.80 台達電 22.20 2.36 台 橡 23.84 4.61 亞 泥 12.05 1.92 華 立 18.22 3.02 中 保 17.99 2.08 股 票篇 準備5 Ｍ１ｂ年增率 Ｍ１ｂ貨幣供給額是衡量股市資金活水的重要指標之一，Ｍ１ｂ是由通貨淨額、活期存 款、支票存款以及活期儲蓄存款所組成。從一九九九年來，台股加權指數與Ｍ１ｂ年增率呈亦步亦趨的高度正相關關係。 從一九八七年以來，Ｍ１ｂ 年增率如果超過二○％以上，再度降回二○％以下，台股經常伴隨著中期性回檔。相反地，Ｍ１ｂ年增率跌破零後，再重新站回零以上，台股經常出現一波頗大的漲 勢。如○一年九月以及○九年一月，Ｍ１ｂ年增率均出現由負轉正，當時進場獲利均相當可觀。 今年七月，台灣Ｍ１ｂ年增率為七．六％，根據基金 達人王仲麟建立的計量模型推估，他預測台灣Ｍ１ｂ年增率將在明年一月或二月落入負數，並在七月由負轉正。換句話說，王仲麟的模型預測，台股落底的時間約在 明年七月，提供讀者參考。 20％以上轉折警訊， 由負轉正是好買點 毛仁傑 現 職：禮正投顧總經理 經歷： 元大證券自營部經理 基金篇 準備6 ＩＳＭ指數 ＩＳＭ（Institute for Supply Management，供應管理協會）指數是目前市場上判別美國景氣榮枯最重要指標。由於美國與美股是全球經濟的龍頭，從ＩＳＭ指數可以抓出海外基金的低 檔買點，四十五以下逢低買進海外基金獲利勝算高，一般六十以上視為出場點。 當ＩＳＭ指數超過五十，代表製造業景氣擴張；反之，當指數低於五 十，就代表製造業景氣收縮。從危機入市觀點來看，寶來投信副投資長劉興唐認為，ＩＳＭ指數在四十五以下，都是長線布局海外基金的好買點。 以 過去十年來說，ＩＳＭ指數有兩次跌破四十五，一是二○○○年科技泡沫、另一是○八年的金融海嘯。對照當時美國Ｓ＆Ｐ五○○指數，可發現兩者走勢關聯度 高，ＩＳＭ指數甚至具有領先大盤反映的功能。 60以上 獲利了結 45以下 定期定額 基 金篇 準備7 ＶＩＸ恐慌指數 ＶＩＸ指數（Volatility Index），又稱波動指數或恐慌指數。主要反映投資人願意付出多少成本，去規避投資組合風險。因此，當ＶＩＸ數字愈高，代表所付出的避險成本愈大、市場 恐慌程度也愈強；反之，則表示投資人對後勢樂觀，不願為投資組合進行避險。 施羅德投信投資長陳朝燈指出，當ＶＩＸ愈高，表示投資人預期市場 波動加劇，反而是危機入市的好時機；而當ＶＩＸ指數愈低，代表投資人預期市場波動將趨緩、對盤勢失去戒心，就應該找賣點出場。 劉興唐表示， 一般ＶＩＸ指數在四十五以上，就是入市訊號；若ＶＩＸ跌破十八，則可留意賣出時點。以過去二十年ＶＩＸ指數來看，僅金融海嘯期間最高飆至快六十，再對照當 時Ｓ＆Ｐ五○○指數，確實已接近底部。 45以上 找買點 18以下 找賣點 基 金篇 準備8 高收益債利差 高收益債利差，意指高收益債因違約風險高，須付出較高利率差額，以吸引投資人購買。 劉 興唐指出，當高收益債利差擴大時，代表經濟疲弱、景氣轉壞，此時債券價格會下跌；反之，當利差收縮，表示基本面相對健全、景氣狀況無虞，高收益債價格就會 上揚。如果要布局海外基金，秉持危機入市原則，就要在高收益債利差高檔反轉時進場，在利差收縮時反轉向上，找機會出場。 以過去十年Ｓ＆Ｐ五 ○○指數來看，當高收益債利差明顯攀升時，正好都是指數相對低檔位置。特別是金融海嘯期間，高收益債利差大幅躥升、最高來到二○○○基本點（一基本點代表 ○．○一％），當時Ｓ＆Ｐ五○○指數已跌破八百點。目前高收益債利差超過七○○個基本點，近期又有擴大趨勢，未來當利差出現反轉向下時，或許可特別留意未 來進場時機。 利差自高檔反轉 危機入市 房產篇 準 備 9 法拍屋件數 法拍物件數是觀察房市危機入市的重要指標。台灣房屋研究中心執行長邱太煊指出，房地產市場景 氣熱絡，房地產物件流入法拍市場的件數就會減少；相對地，當房市景氣差，流入法拍的件數就會暴增。 二○○三年ＳＡＲＳ疫情爆發時，全台法拍 屋件數衝到二．四萬件，房地產也在這一年觸及谷底。○九年金融海嘯造成景氣蕭條時，法拍物件竄升至一．六萬件，房價也跟著顯著回檔。投資人如果秉持危機入 市精神，在法拍屋件數暴增時勇於進場，往往比較容易撿到便宜貨。 根據山水法拍搜尋引擎統計分析，全台灣法拍物件量持續走低、今年前七月僅達 四二八○件，是近三年來的低點，顯示房價仍在高檔盤旋，還不到進場撿便宜貨的時候。 暴增時 可大 撿便宜貨 房產篇 準備10 買賣移轉件數 信義房屋不動產企研室經理蘇啟榮說，根據 過去歷史經驗，買賣移轉件數的最低點，通常就是房地產市場的谷底，假如隔年買賣移轉件數逐步往上，即可進場布局。 觀察過去二○年買賣移轉件 數可發現，一九九○年掉至二三．六萬戶，隔年逐年攀升，正好對應台灣房地產大跌後的一波反彈。一九九六年因中共試射飛彈危機，引發移民潮，買賣移轉件數暴 增至五○．八萬戶後，逐年走低，房市進入不景氣週期，一直到二○○一年二五‧九萬件的低點後，隔年再度重新走高，台灣房地產至此展開迄今已長達九年的多頭 走勢。 二○一一年台灣成屋買賣移轉件數預計將與去年持平，約落在三十九萬件至四十萬件之間，仍處於中高檔水位，顯示房地產景氣依舊暢旺，房 價居高不下。想趁危機入市的投資人，可能還需耐心等待一段時間。 反轉向上： 進場 反 轉向下： 觀望 |
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格雷厄姆神奇選股指標：低於10倍市盈率
http://blog.sina.com.cn/s/blog_4e42ac970102dw5k.html
976年9月21日，82歲的投資大師格雷厄姆去世。在他去世半年之前的3月6日，《金融分析師》雜誌刊登了 巴特勒（Hartman L. Butler）對他的訪問，其中格雷厄姆提出了一個神奇的選股指標。他本人進行了能夠想到的各種檢驗，分析期限長達50年，結果業績都大幅戰勝市場。這個 結果讓格雷厄姆放棄過去重視選擇個股的一貫做法，改用簡單的指標組合選股。更加神奇的是，我按照這個指標對過去5年的A股市場進行了檢驗，結果也神奇得讓 我感到吃驚。
不多說了，直接看格雷厄姆訪談中如何提出他的選股神奇指標。
巴特勒：什麼時候你決定寫作你的經典著作《證券分析》的呢？
格雷厄姆：大概是在1925年，當時我想我在華爾街已經做了11年了，已經積累了豐富的投資經驗，足夠我寫一本關於投資的書了……結果是，一直到了 1934年我才真正開始和大衛·多德一起開始寫作這本書。他是我在第一年上課時來聽課的一名學生。那時他是哥倫比亞商學院的一名助教，非常渴望學習更多的知識。很自然地，在我寫作這本書的過程中，他是必不可少的一位助手。這本書的第一版在1934年出版了。
巴特勒：這就是人們經常提到的「那本書」，對吧？
格雷厄姆：人們把《證券分析》稱為「格雷厄姆和多德的投資聖經」（Bible of Graham and Dodd）。不過，儘管我過去多年來非常勤奮努力地研究證券分析的各種細節問題，但是現在我對此已經失去了大部分興趣。我覺得這些證券分析的細節問題相對 而言是不重要的，我的這種看法在某種意義上來說把自己置於整個投資行業的對立面。我認為，只要用很少一些分析技術和很少幾個簡單的投資原則，投資就可以做 得很成功。關鍵在於要有正確的基本原則和堅持基本原則不動搖的性格。
巴特勒：我個人的經驗是，必須對不同行業進行學習研究，才能認識到不同公司管理上的巨大差別。我認為這是一個分析師才能夠給出答案的問題。
格雷厄姆：哦，對這一點我並不否認。但是我有很大疑問的是，分析師們運用這些選股方法精選個股總體而言能夠取得多大的成功？我在過去幾年自己的投資操作中 一直重點強調的是組合投資。購買符合幾個簡單的價值低估標準的一組股票，不管屬於什麼行業，也極少分析個股。我近來寫了一篇關於選擇普通股的三個簡單方法 的文章，刊登在你們的研討會論文集中。
我剛剛完成了分析期限長達50年的研究，應用這些簡單的選股方法，從穆迪工業股板塊中的所有股票進行選擇，選出符合標準的一組股票。我發現過去50 年這種簡單選股方法的業績非常好，高達道瓊斯指數漲幅的兩倍。因此我的熱情從選擇個股轉移到選擇一組股票。我期望的業績目標是在大多數年份能夠取得相當於 債券利率兩倍的股票投資收益率。應用紅利的標準，或者運用資產價值的標準，選出一組股票，也可以取得良好的投資業績。我的研究表明，最好的業績來自於簡單 的盈利標準。
巴特勒：我總是認為，我們用每股股價除以每股收益的市盈率，而不是用每股收益除以每股股價的盈利收益率作為標準真是太糟了。明白一隻股票的盈利收益率是2.5％的實際意義，要比認識到同樣這只股票的市盈率是40倍的實際意義要容易多了。
格雷厄姆：是的。盈利收益率的概念更加科學，也是一個更合乎邏輯的分析方法。
巴特勒：如果分紅比率約為50％，那麼你可以用盈利收益率的一半來大致推斷未來可長期持續的紅利收益率。
格雷厄姆：是的。基本上，我希望股票投資的盈利收益率能夠達到利率的兩倍。但是，在大多數年份，利率低於AAA評級債券所支付的5％的利率。因此，我制定 了選股標準的兩個上限。即使利率低於5％，市盈率最高上限倍數仍為10倍。另一個市盈率最高上限倍數是7倍，即使現在的AAA評級債券超過7%。因此，一 般來說，我買入股票的時點是在股票盈利收益率將會達到AAA評級債券利率兩倍的時候，最高市盈率倍數在7倍到10倍之間。我的研究就是基於這一標準形成 的。去年我在芝加哥榮獲了莫羅道夫斯基（Molodovsky）獎。
巴特勒：看來，你的這項研究已經基本完成了。
格雷厄姆：想像一下，竟然真的會有一種極其簡單的傻瓜式選股方法，只需要花上一點點工夫，就可以取得良好的投資業績。聽起來簡直好得不像是真的一樣。但 是，根據我60年的投資經驗，我完全可以告訴你，這種方法能夠通過任何我所能想像出來的檢驗。我將會請其他人提出批評意見。
說句實在話，我看了格雷厄姆說的這個選擇低市盈率股票的選股方法，開始也不信，一點也不信。但是，格雷厄姆畢竟是證券分析的祖師爺，是巴菲特的恩師，我還是應該用數據檢驗一下。檢驗之後，我大吃一驚，不得不信，事實勝於雄辯。
我們現在來對最近5年做一個非常簡單的檢驗：在中國股市只選擇市盈率低於10倍的A股。計算市盈率時，股票價格取當年1月1日收盤價，每股收益為上一年的每股收益。（電腦選股時，會剔除少數1月1日沒有交易的公司，但不影響總體結論。）檢驗結果如下：
2007年1月1日市盈率低於10倍的股票20只（其中14只是鋼鐵有色股），平均年漲幅296%，同年滬深300指數漲幅162%。
2008年1月1日市盈率低於10倍的股票3只，平均年跌幅38%，同年滬深300指數跌幅66%。
2009年1月1日市盈率低於10倍的股票74只（其中15只是煤炭能源股），平均年漲幅172%，同年滬深300指數漲幅97%。
2010年1月1日市盈率低於10倍的股票6只，平均年漲幅15%，同年滬深300指數下跌13%。
2011年1月1日市盈率低於10倍的股票21只（其中8只是銀行股），年初到10月18日平均跌幅4.3%，同期滬深300指數下跌17%。
過去5年，年年大幅戰勝市場，1976年也就是35年前格雷厄姆提出的選股標準，在中國股市現在竟然還這麼靈！
這麼簡單，這麼有效，這究竟是為什麼呢？
（作者為匯添富基金公司首席投資理財師，本文僅為個人觀點，並非任何勸誘或投資建議。）
聊聊估值那些事兒——「指標」背後的故事
http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b0100w0yu.html
【《證券市場週刊》特約作者 李傑】（註：本文為原文，部分地方與刊登版有細微差異）。
雖然企業的內在價值的經典衡量方式是DCF(現金流貼現法)， 但這種方法的天然限制因素（比如計量比較複雜、只適用於價值穩定類別的企業、引入的變量條件較多等）和不直觀性，使得投資者更經常參考的是一些較為直觀簡 單的估值指標。這裡將探討幾個最常用指標的內在意義和相互區別，特別是當幾個指標之間發生某種組合情況時，其隱含的風險與機會的衡量思路。
最被廣泛應用的市盈率指標（PE），其實質是相對於損益的一種溢價形式。市盈率法要特別注意到損益表的修飾空間和變動彈性遠大於資產負債表。最通常的錯誤在於，將「當期業績」與企業的「盈利能力」混為一談。即便是持續幾年的歷史優秀業績，也不代表企業的未來盈利能力。PE法（特別是在此基礎上進一步的PEG法）經常造成「企業動態低估」的假象，其實可能早已透支了未來的盈利。如果我們願意回顧一下2007年底的券商報告，當時各類分析在靜態PE已經高達60以上的時候，就是以充滿「投資樂觀主義精神」的動態PE以及PEG法來證明大把的股票依然是「低估」的。
市銷率（PS）與市盈率(PE)沒有什麼本質的區別，但是在企業當期階段性虧損的時候市盈率是無效的。在確保企業長期盈利能力有底線或者行業反轉可能的時候，市銷率在這個時刻的「歷史比較（也就是與以往的歷史市銷率的比較）」有一定的參考意義--——當然前提是這家企業的資產負債表和經營格局足夠強勁，還能活著挺過低谷。
PS反映的其實還是一個損益表預期的問題。PS高一方面說明每單位銷售收入的盈利能力更高，另一方面也說明市場對於其銷售額的成長空間以及保持每單位盈利能力的預期很高。那麼，企業分析無非就是沿著這2個線索去展開，去回答到底這種預期是否合理而已。我們通常可以看到，利潤率最高的企業往往PS是最高的，比如軟件類企業（用友軟件就有高達6倍的2010年PS）。而市銷率很低的企業，有一點特別值得注意：就是其淨利潤率的變化趨勢。因為一旦其原本很低的淨利潤率發生向上的拐點，那麼在極大的銷售額的基數上，可能出現淨利潤率遠高於同期銷售額增速的現象。而如果這種現象出現，那麼其估值水平的上移是大概率的。
比如現在的伊利股份，只有2010年1.04倍的PS，因為其業務特徵是極低的淨利潤率（4%左右）。但今年以來，其業績的上升遠超銷售收入的增幅，其中的一個很大原因就在於利潤率的提升。另外，蘇寧電器以2010年計的市銷率大約是1，而永輝超市的市銷率則為1.77。但同時蘇寧電器的淨利潤已經提升到了5%以上，永輝超市的淨利率則只有2.4%。這種反差（包括2011年視角下蘇寧只有15PE而永輝則大約是40PE以上），只能以「市場」更加看好永輝的成長空間來解釋了。
而市淨率（PB），其與市盈率、市銷率的最大不同，是前者反映 的是這個公司淨資產的溢價程度，而後者反映的只是這個企業當期利潤額和銷售額的溢價程度。很顯然，這裡比較的基準是有巨大差異的：淨資產的穩定程度相對較 高，而企業當期利潤及銷售額則是敏感性很大的基準，其不但受到當期市場狀況的影響，甚至一些會計上的調節都可能造成很大的觀察偏差。
為什麼很多投資人，往往更重視企業的「成長空間」，卻對於企業的差異化競爭優勢的重視程度卻並不高呢？我認為就是因為沒理解PB的真正含義。
市淨率由於反映的是淨資產溢價，而淨資產的溢價水平是直接與淨資產的收益率緊密掛鉤的，因此考察市淨率其實就是考察ROE的態勢，而考察ROE的態勢則不能不考察3個維度：R-競爭優勢充分展現後的收益率高度,N-競爭優勢所能達到的持久度,g-淨資產基數的複利增長。顯然，這比僅僅考慮企業的利潤增長率要全面深刻得多了。企業的ROE綜合展現了這個企業在資本槓桿、銷售利潤率、總資本週轉率三大方向上的「現有水平和未來潛力」，如果說當期業績表現是「知其然」，那麼搞懂企業的ROE長期態勢和特徵則就是「知其所以然」了。
我們往往看到的是，當公司獲得很高的淨資產收益率的時候也是其市淨率扶搖直上的時刻，從這方面來說，市場確實是「有效的」———但是問題在於，市場又往往 是短視的：市場往往只看到「現在的權益收益率很高」，但卻很少能夠準備評估其「持久性」（也就說，市場的有效性只侷限在對當前信息的「解讀」上，而不是對 企業長期內在價值的評估上，並且這種解讀也經常性的受到情緒波動的干擾）。那麼什麼樣的企業可以享受高水平的淨資產溢價？我認為至少同時符合3點：
第一，其盈利的核心能力主要不來自於可見的有形資產。比如微軟或者蘋果，它的有形資產不過一堆電腦和辦公樓，有誰會認為其盈利能力來自這些死的設備？如果相反，企業的主要盈利驅動是來自於有形資產的投資，我們會發現這類企業的PB往往很低（比如鋼鐵，房地產，建築，汽車）.因為有形資產相對更加容易複製,且越來越高的資產規模導致的固定成本也越來越高，一旦遭遇行業波動，其多年的經營成果很可能毀於一旦。當然，在一些行業的特定階段（比如雖然是重資產，但是其已經進入寡頭競爭）重資產行業可能也可以獲得較高的PB（比如雙匯和格力電器），但要注意這種情況的可持續性。
無形資產為經營主要要素的企業，其往往具備3個特徵：第一是擴張才邊際成本很低，這樣一旦需求上升可以極高的速度並且近乎0成本的快速佔領市場（相比較如汽車企業，往往是新車推出時候需求最旺盛但是產量上不去，等產量滿負荷了產品的需求熱度已經過去了）；第二是毛利更高，因為省去了重資產從原材料到產品製造過程中的經營成本；第三是現金流往往更優秀。
第二，這種依靠非有形資產創造利潤的能力是可持續的。光 有很高的無形資產創造盈利的能力還遠遠不夠，因為無形資產為主的企業雖然享有「輕資產」的美譽，但是若沒有強大的競爭優勢為保障，其被顛覆的速度往往還快 於大量有形資產為核心的傳統重資產型企業（因為顛覆前者可能只需要一個好的點子，而顛覆後者卻可能需要投入成百億的資金）。這種持續性可以從兩個方面來看 待：
1，企業是否很容易受到經濟環境變化的影響？
2，企業自身是否具有差異化和難以複製的競爭優勢？
很顯然，一個對宏觀經濟環境的波動越不敏感，且在行業中又具有競爭對手難以模仿和企及的競爭優勢的企業，更應該獲得高的資產溢價（特別是再結合上面第一條的高ROE能力）。
第三，企業目前正處於其發展的初中期階段。儘管可能某企業的無形資產強大無比而又可持續性頗佳，但如果這個企業已經達到了其進一步成長的天花板，那麼也很難獲得高的淨資產溢價水平---因 為雖然其業務的回報率很高，但是已經失去了進一步大幅擴張複製這種業務的潛力，其最終將變為一個穩定的分紅機器，但是很難再將資本高速放大了。對於這樣的 企業，也許其將很長一段時間都維持極佳的淨資產收益率和現金流狀況，但是其資本卻難以再進一步放大了，這種情況下其估值的中樞將面臨回歸。
比如當前的可口可樂，雖然依然具有無比強大的品牌力和很強的收益率及現金流。但遍及全球的業務也面臨著天花板，導致其估值水平在1998年成長的高峰期達到頂端後持續的下滑。
綜上，PE主要的比較基準是敏感性強的當期利潤，而PB的比較基準是穩定性強的淨資產，這兩者視角不同但估值指向的是同一個主題。由於溢價比較基準的不同，以及企業業績和經營態勢的不同步性。同一個企業往往會呈現PB與PE狀態的不同組合模式，而不同組合背後往往對於未來的投資收益分佈態勢有直接的關聯，反應了深刻的投資內涵及風險機會邏輯，比如：
【低Pb，低pe】:
這種情況往往發生在熊市的末期，反映了市場的「去泡沫化」卓有成效。有時，其也反映在一些經歷了經營拐點的企業同時達到了價位調整的低點。比如，巴菲特自1989年開始購入富國銀行時候的股價只有5.3倍的PE和1.2倍的PB。需要注意的是，這種「低」有時是建立在企業的業績還未充分反映經營困境基礎上的。比如富國銀行，在上例買入3年後的1992年，富國銀行的業績比1990年下降了70%以上。
這一點思考，同樣適用於當前的A股市場。也就是銀行、地產為首的極低估值的版塊，其當前依然25%以上增速和歷史最高點的ROE水平，是否代表了真實經營環境的「底部」？對此，筆者以往已有多篇專門的討論分析，這裡不再贅述。
【低PB,高PE】：
這有幾種情況，強週期股出現這種現象往往是由股價的大幅下跌+企業盈利的大幅降低甚至虧損導致的。很低的淨資產溢價水平表明接近了經營週期的底部區間，但需要注意的是，經營週期的底部區間未必一定是企業股價的底部區間，過於高昂的PE水平雖然反映了業績下滑的因素，但是有可能價格的調整隻是在初中期階段。比如，今年業績大幅下滑的比亞迪，其當前的PB雖然並不高，但是2011年預期PE高達100倍以上。除非其迅速的完成業績反轉，否則這一態勢下可能意味著較長的股價調整週期（雖然其間肯定有各種大大小小的反彈）。
另一種情況更值得注意。一個企業當期的業績並不十分突出，這時其PE看起來並不便宜（比如30PE）。 但是如果這個企業已經開始具有明顯的，甚至是獨一無二的強大競爭優勢，而且由於其當期正處於經營的積累期或者其當期閒置資本（比如募集資金）未來可能將有 效投入企業的高價值業務，從而導致其不但資產的盈利能力將越來越高，且這一過程可能持續很長的時間週期時，這種企業可能就是典型的「未來優勢型」企業。
這個時候的「不便宜的PE」實際上並不對其未來的長期投資回報有大的沖抵。特別是，如果這種企業由於系統性波動的原因導致跟隨性調整，逐漸成為「低PB，低pe」態勢，往往就成為了一個典型的我謂之「低風險，高不確定性」的絕佳投資機會！
比如雲南白藥在95年前屬於「業績平庸」，而當時其享有的PB也僅有2倍左右。而即使是在1997年深證指數7年大頂部的55PE這一高昂的價格買入當時的云南白藥，至今的收益率依然讓人咋舌。又比如天士力，長期的經營積累導致業績在過去幾年處於低速的平台期，即使在2007年的超級大牛市的最高價（當時PB和PE分別為6.2和69左右）買入，截止4年後的今天收益率也有200%（而隨後2008年的系統性大跌，使得其轉化為「低PB低PE」類別，演繹了上述「低風險，高不確定性」的經典案例）。
【高pb,低Pe】：
我觀察了一些企業後發現這種組合特徵往往值得警惕。這可能反應了市場對於這個企業階段性的高增長（一定要區分「當期業績」與「盈利能力態勢」之間的區別）背後的實際長期盈利能力有過渡高估的傾向。
為什麼呢？我們可以想想，如果一個企業的pb極高，那反映的是這個企業的盈利基本上就是靠無形資產驅動的了，屬於虛擬化經營級別的公司了。但是這得靠多麼強大的無形資產才能夠達到？10倍以上的pb表明的是這個公司的盈利中有形資產的貢獻率已經不到10%，如果這是一個可以持續的盈利能力，那麼是什麼東西讓他如此堅挺？這種特性真的已經到了「長期來看都高度確定其地位難以被顛覆」的程度了嗎？
在我的觀察中，這種企業如果發展與預期般順利，其投資回報率也在高昂的市場預期消化中明顯降低（等於或者低於企業實際利潤增長）。而如果稍有不慎出現明顯低於預期的業績走向，其下跌的幅度往往遠超普通投資者的預料之外。
比如今年筆者在分析中恆集團時，就指出其當前高達12倍的PB與其競爭優勢的牢靠程度（也就是ROE的可持續性）長期來看並不匹配。雖然當時來看來「動態PE」很低，但是結合經營上的一些重大不確定性，其在當時價格（大約18元左右）所隱含的風險已經遠高於機會。
但上述情況可能有一種例外：就是這個企業具有持續的將融資能力轉換為高盈利業務回報的能力。
但是這種情況非常稀少，這不但需要企業有強大無比的無形資產壁壘（資金只要投入，就高確定性的轉化為高收益，想像一下那是競爭優勢多麼強大的業務？這與拿 到錢就有很多項目搞的亂投資是兩個概念），而且還要關注到底他的業務是否是資金投入敏感型的？比如茅台和阿膠，屬於典型的強大無形資產壁壘企業，但是另一 方面大量的現金難以在核心業務上放大也極大的影響了其資產收益率的最大化。所以，要同時達到這2條的，真的是少之又少。
說到底，商業世界的規律是有限而不是無限，所以無論有多美好的預期，在面臨類似估值組合態勢的時候都需要慎重檢驗。特別是這種情況，「很低的動態Pe」非常容易迷惑人，尤其是對估值體系不甚了了的投資者，過分高估了企業的持續成長能力（往往僅是由於行業性的繁榮導致的階段性業績爆發）。忽視低Pe背後的高pb，不對其進行進一步的審視推敲，風險遲早會來敲門。
【高pb,高pe】:
這種情況就比較單純，一是市場全面泡沫化，完全靠的是一種情緒亢奮支持，類似07年那種。或者是一些完全靠故事被瘋狂炒作的個股，比如前一階段某些稀土概念。再一種典型就是從「高Pb低pe」明星地位跌落凡間的——也就是通常所說的「被證偽了」。很高的PB表明市場定價相對於其資產的實際盈利能力而言還是高估（回歸之路漫漫無期），而其業績的一落千丈，甚至是大幅虧損也導致原本「很低的動態市盈率」轉眼之間迅速升高。
如果將上述這些估值狀態轉化為「投資決策語言」，那麼可能最終產出的就是一個風險機會比的排序了。
研究這些估值的意義是什麼？就是為了不簡單的生搬硬套估值指標，就是為了建立起多角度的觀察窗口。
估值的本質是什麼？不是一堆數學模型或者幾個公式的堆砌，而是對「什麼東西才值得溢價，以及溢價的程度與投資回報率之間的關係」進行評估的過程。
越是接近理解主要幾個估值指標的本質意義之後，我們發現估值的主要困難就越是指向一個問題：你對這項生意到底有多瞭解？
中國區收入持續下滑 香港外資投行將掀裁員潮/結論是明年Q3再看金融股。明年Q3Y2Y指標會很難看
http://slamnow.blog.163.com/blog/static/19931823620111078432170/
時隔一個多月，多數外資金融機構再爆新一輪裁員計劃。
「已經有動作了。」中國內地一位外資投行交易員向本報記者透露，主要外資投行現在都有裁員，投資銀行、銷售和交易部門是投行人力成本最集中的幾個部門，「裁這幾個肯定成效最明顯。」。
上一輪裁員主要集中在歐美地區，但瑞士銀行(UBS)香港投行部的一名員工認為，如果歐美資金撤出香港，該地區則可能被列入下一輪裁員的範圍。
遇缺不補是主要裁員方式
「整個投行業績不好，所以需要削減人員來減少開支，因為人員是投行最大的成本。和單個交易員的業績關係不大。」前述投行交易員表示。
歐美市場不好是既成事實，而對於外資投行來說，中國區業績的下滑則是雪上加霜。
Dealogic的統計數據顯示，截至10月25日，中外資金融機構在股權資本市場(ECM)的業績雖均有不同程度下滑，不過，前十位中的中資機構總數繼續增加至6個。其中，平安證券從去年的第12位躍入前三，收入增長至42.6億美元。
外 資機構方面，高盛的境況相對較差。在股權資本市場，高盛痛失第一寶座，排名下滑一位，收入為58.9億美元，同比大幅下跌49%。在其他外資投行大賺的融 資兼併(M&A)市場上，截至10月25日，高盛共完成18筆交易，雖較去年多出3筆，但收入卻小幅下滑15%至151.5億美元。
自第二季度開始，高盛已經做出反應，計劃全球裁減1000個職位，佔員工總數3%，預計節省12億美元的成本。
「當時主要是針對(香港的)交易部門。」一名高盛高華員工向本報記者透露，這一舉動是由於交易部門業績不佳。
高盛今年第二季度財務數據顯示，多數部門業績增長，唯固定收益、外匯及大宗商品交易部門的收入同比下跌53%。
「從9月份到現在一直有交易員走。」高盛香港一名交易員告訴本報記者，但很難分辨其中有多少人是公司節約成本的犧牲品，因為業績表現不佳被辭退是一直都有的事情。
而摩根士丹利今 年第三季度淨收入同比大漲49%至99億美元，根據Dealogic的數據，其在中國股權資本市場收入為64.6億美元，排名上升兩位至第一，但較去年同 期仍下降25%；融資兼併業務方面，其今年的排名上升3位至第五，收入達103.3億美元，同比增長47%。摩根士丹利未來三年的成本削減目標將從10億 美元左右提高至14億美元，措施包括縮減離職賠償金、技術成本等。
摩根士丹利香港的一名員工告訴記者，目前員工尚未獲知裁員計劃，在其最近收到的郵件中，CEO高文(James Gorman)僅指未來招聘會更加謹慎。
根據Dealogic的統計數據，在股權資本市場的收入縮水幅度最大的是摩根大通。截至10月25日，摩根大通完成的交易總數僅為去年同期的一半，收入為14.8億美元，同比下滑67%，排名也下降9位，已經跌出前十。
摩 根大通CEO迪蒙(Jamie Dimon)早前表示，未來18個月內將裁撤1000個投資銀行部門的工作。據業內人士的微博透露，摩根大通香港投行部的中國組在本週一(10月24日) 就被裁掉8個人，均屬較低級別的經理、分析師職位。今年第三季度，摩根大通員工總數較上一季度減少1101人，而未來裁員主要通過自然離職後遇缺不補的形 式進行。
「現在多數投行都沒有新聘人員的名額。」一位巴克萊資本香港的員工向本報記者透露，遇缺不補是主要的裁員方式之一。
今年「犯太歲」的UBS在中國股權資本市場仍然排名第四，但收入大跌51%至38.5億美元。融資兼併業務則成為UBS重要的收入來源，與去年一樣完成11筆交易，但今年UBS的收入大幅增長87%至115.5億美元，排名上升6位至第三。
10月25日，UBS公佈的第三季度業績好於預期，實現稅前利潤10億瑞郎，但其中投資銀行部門虧損明顯。該部門第三季度稅前虧損總額6.5億瑞郎，較去年同期增加60%，UBS指這一損失是由於市況不佳及瑞郎走強導致。
不過，UBS並未公佈更新的裁員計劃，本報記者就此詢問，UBS發言人表示不可置評。
沃克爾法則大限將至
沃克爾法則「逼迫」投行瘦身，已經是老調重彈。剝離自營業務的最後期限延長至明年7月21日，但這一「死緩」並未給投行更多選擇。
前述投行交易員認為，需要關閉自營交易平台是促成投行裁員的另一個因素。
沃爾克法則(Volcker)要求銀行剝離其自營交易部門，而該部門曾是投資銀行的主要盈利來源。以高盛為例，其今年上半年的收入中，超過70%源於自營交易。
政府全面實施沃爾克法則給銀行業帶來的衝擊，可能遠超各家目前短期盈利欠佳帶來的負面效應。
摩根大通的一項分析顯示，如果政府只瞄準自營性質的交易，高盛可能有14%的投行營收會受影響；但如果造市交易也被列入規管範圍，該比例將躍升至52%。若政府強硬執行沃克爾法則，40%的投行收入將會受到影響。
現在，摩根士丹利已經關閉了幾乎所有自營交易部門，高盛也在2009年和2010年關閉了幾個自營交易部門。
「沃克爾法則沒有覆蓋券商。」一位法律相關人士向記者解釋，這一法則主要針對商業銀行，但他認為，大型投行為了繼續獲得美國政府的資金支持，可能不會放棄銀行牌照。
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